證券市場(chǎng)國(guó)際板建設(shè)的法律制度設(shè)計(jì)

證券市場(chǎng)國(guó)際板建設(shè)的法律制度設(shè)計(jì)

在經(jīng)濟(jì)全球化的浪潮中，傳統(tǒng)的實(shí)物經(jīng)濟(jì)和貨幣經(jīng)濟(jì)逐漸被金融經(jīng)濟(jì)所取代，社會(huì)資產(chǎn)的金融資產(chǎn)化程度不斷深化。國(guó)家間的經(jīng)濟(jì)關(guān)系越來(lái)越集中，也越來(lái)越集中。而在金融全球化的背景下,證券市場(chǎng)國(guó)際化成為全球資本市場(chǎng)發(fā)展的亮點(diǎn),它實(shí)質(zhì)上是資本以證券為媒介在國(guó)際間的流動(dòng),它是融資證券化和資本市場(chǎng)全球一體化的必然結(jié)果。證券市場(chǎng)國(guó)際化的進(jìn)程中,允許外國(guó)公司跨境上市是一國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)放的必然措施。為此,國(guó)務(wù)院在2009年4月發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)上海加快發(fā)展現(xiàn)代服務(wù)業(yè)和先進(jìn)制造業(yè),建設(shè)國(guó)際金融中心和國(guó)際航運(yùn)中心的意見(jiàn)》。這個(gè)意見(jiàn)明確提出了適時(shí)啟動(dòng)符合條件的外國(guó)企業(yè)在中國(guó)境內(nèi)發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)的股票。上海依據(jù)國(guó)務(wù)院建議在同年5月發(fā)布了《貫徹國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)“兩個(gè)中心”建設(shè)的實(shí)施意見(jiàn)》,明確表示支持上海證券交易所“國(guó)際板”建設(shè),適時(shí)啟動(dòng)符合條件的境外企業(yè)在上交所上市,推進(jìn)“紅籌股”企業(yè)在上海證券交易市場(chǎng)發(fā)行A股。但構(gòu)建我國(guó)的國(guó)際板應(yīng)如何進(jìn)行制度設(shè)計(jì)?由于設(shè)立國(guó)際板的目的就是允許外國(guó)公司到我國(guó)證券市場(chǎng)上市,而對(duì)于外國(guó)公司境內(nèi)上市主要涉及外國(guó)公司的市場(chǎng)準(zhǔn)入問(wèn)題以及準(zhǔn)入后所帶來(lái)的法律沖突問(wèn)題。因此,本文試圖從外國(guó)公司的界定、準(zhǔn)入中的程序制度設(shè)計(jì)、準(zhǔn)入中的實(shí)體制度安排和準(zhǔn)入后的法律適用制度選擇幾個(gè)方面進(jìn)行研究。一、外國(guó)私人出資人的定義具體制度構(gòu)建的第一個(gè)重要問(wèn)題就是如何界定外國(guó)公司?目前,對(duì)“外國(guó)公司”的定義,各個(gè)國(guó)家不一致。例如,在美國(guó)證券法上,實(shí)際上沒(méi)有外國(guó)公司一詞,只有“外國(guó)發(fā)行人”和“外國(guó)私人發(fā)行人”等詞。依據(jù)美國(guó)證券交易法一般規(guī)則,外國(guó)發(fā)行人指的是“發(fā)行人是外國(guó)政府、外國(guó)國(guó)民、或根據(jù)外國(guó)法律成立的公司或其他組織?！蓖鈬?guó)私人發(fā)行人指的是除了外國(guó)政府之外任何外國(guó)發(fā)行人,除非該外國(guó)發(fā)行人在最近兩個(gè)會(huì)計(jì)季度內(nèi)同時(shí)滿(mǎn)足以下兩個(gè)條件:1.超過(guò)50%的流通股直接或間接地由美國(guó)居民持有;且2.滿(mǎn)足以下任意一項(xiàng):i)超過(guò)50%的管理人員或董事是美國(guó)公司或居民;ii)發(fā)行超過(guò)50%的資產(chǎn)位于美國(guó);iii)發(fā)行人的主要業(yè)務(wù)在美國(guó)運(yùn)作。這意味著外國(guó)公司在美國(guó)等同于外國(guó)私人發(fā)行人。依據(jù)美國(guó)法律的規(guī)定,外國(guó)私人發(fā)行人實(shí)際上就是兩種情況:一是發(fā)行人依據(jù)外國(guó)法律設(shè)立,并且美國(guó)居民持有的股票低于50%;二是發(fā)行人依據(jù)外國(guó)法律設(shè)立,雖然美國(guó)居民持有的股票超過(guò)50%,但其資產(chǎn)不在美國(guó),且大多數(shù)管理人員或董事不是美國(guó)公民或居民,且主要業(yè)務(wù)不在美國(guó)。因此,美國(guó)證券法對(duì)于外國(guó)私人發(fā)行人的原則標(biāo)準(zhǔn)是設(shè)立地標(biāo)準(zhǔn),同時(shí)附加股權(quán)及其他輔助標(biāo)準(zhǔn)。歐盟則沒(méi)有對(duì)“外國(guó)公司”進(jìn)行定義,因而對(duì)于外國(guó)公司的定義實(shí)際就是歐盟各國(guó)自己定義,例如,英國(guó)將在英國(guó)之外設(shè)立的公司作為外國(guó)公司。這意味著英國(guó)實(shí)際上是按照其傳統(tǒng)的對(duì)公司國(guó)籍的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行的。但如何確定法人國(guó)籍?世界各國(guó)既有注冊(cè)地標(biāo)準(zhǔn),也有住所標(biāo)準(zhǔn),還有營(yíng)業(yè)地標(biāo)準(zhǔn)、準(zhǔn)據(jù)法標(biāo)準(zhǔn)以及復(fù)合標(biāo)準(zhǔn)等。世界上證券市場(chǎng)最為發(fā)達(dá)的美國(guó),其對(duì)于外國(guó)私人發(fā)行人的定義的原則標(biāo)準(zhǔn)是公司的注冊(cè)設(shè)立標(biāo)準(zhǔn),這個(gè)與其公司法的設(shè)立做法一致,但同時(shí)又增加了股權(quán)比例實(shí)際控制標(biāo)準(zhǔn)、管理人等國(guó)籍標(biāo)準(zhǔn)、整體資產(chǎn)國(guó)籍標(biāo)準(zhǔn)以及營(yíng)業(yè)中心標(biāo)準(zhǔn)等。這實(shí)際上就是美國(guó)通過(guò)這些標(biāo)準(zhǔn)來(lái)擴(kuò)張其證券法律的域內(nèi)管轄范圍,因?yàn)槠涠x將原本很多屬于外國(guó)私人發(fā)行人的范圍納入到內(nèi)國(guó)發(fā)行人范圍。而這種做法的背后原因就是,美國(guó)證券市場(chǎng)由于其經(jīng)濟(jì)規(guī)模的原因逐漸發(fā)展成世界最大的證券市場(chǎng),需要外國(guó)公司到其境內(nèi)上市,而美國(guó)證券法的注冊(cè)登記程序以及上市的費(fèi)用常常阻止了外國(guó)公司的上市,因此其對(duì)于外國(guó)公司上市的注冊(cè)程序就比國(guó)內(nèi)的公司發(fā)行上市更加簡(jiǎn)便些,為了防止這種形式上屬于外國(guó)公司而實(shí)質(zhì)上還是內(nèi)國(guó)公司的“紙上公司”規(guī)避美國(guó)證券法,美國(guó)就通過(guò)設(shè)定其他輔助標(biāo)準(zhǔn)來(lái)壓縮外國(guó)私人發(fā)行人的范圍。同時(shí),這樣的定義也因擴(kuò)大了內(nèi)國(guó)公司上市的范圍而降低了東道國(guó)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管成本,因?yàn)楸O(jiān)管境內(nèi)發(fā)行人比監(jiān)管境外發(fā)行人更加方便。而歐洲國(guó)家只是維持了各國(guó)傳統(tǒng)的公司法人的國(guó)籍認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn),實(shí)際與其歐盟成員之間的相互制約有關(guān),畢竟歐盟范圍之內(nèi)的跨境上市更多的是成員國(guó)之間,而非成員國(guó)之外。因此,歐盟指令并沒(méi)有對(duì)外國(guó)公司進(jìn)行定義,而是將定義權(quán)交給了歐盟各成員國(guó)。歐美國(guó)家對(duì)于外國(guó)公司定義的不同正是由于各自背后的原因所致。所以,我國(guó)定義外國(guó)公司也應(yīng)結(jié)合我國(guó)的具體情況進(jìn)行考慮。我國(guó)現(xiàn)行法律對(duì)于外國(guó)公司的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)是注冊(cè)登記地主義,而對(duì)于內(nèi)國(guó)法人則依據(jù)登記地主義和準(zhǔn)據(jù)法主義相結(jié)合的標(biāo)準(zhǔn),即依據(jù)中國(guó)法律在中國(guó)設(shè)立的法人為內(nèi)國(guó)法人。因此,依照現(xiàn)行法律規(guī)定,在國(guó)外進(jìn)行過(guò)登記的紅籌股公司是外國(guó)法人,而其他的三資企業(yè)就不是外國(guó)公司。但實(shí)際上,三資企業(yè)中在中國(guó)設(shè)立法人之前是外國(guó)公司,只是它已經(jīng)通過(guò)登記轉(zhuǎn)化為中國(guó)公司法人。如果允許三資企業(yè)的公司上市,實(shí)際上就意味著很多外國(guó)公司已經(jīng)間接跨境上市了。再者,紅籌股的外國(guó)公司如果被要求先在中國(guó)設(shè)立公司才能上市也同樣因轉(zhuǎn)化為中國(guó)法人而間接上市,只有直接允許紅籌股公司不經(jīng)過(guò)在中國(guó)設(shè)立公司這一環(huán)節(jié)才是真正意義上的直接跨境上市。其實(shí)不管是間接的方式跨境上市還是直接的方式跨境上市,它們的上市行為都應(yīng)含有涉外因素而不同于完全的中國(guó)內(nèi)國(guó)公司上市。因此,依照現(xiàn)行的法律來(lái)界定“外國(guó)公司”會(huì)產(chǎn)生幾個(gè)方面的不利:一是導(dǎo)致外國(guó)公司的待遇不一致。二是不利于推進(jìn)證券市場(chǎng)國(guó)際化。這是因?yàn)?目前有著強(qiáng)烈上市意愿的是紅籌股公司,允許它們直接上市又會(huì)可能導(dǎo)致稅收流失,不允許它們直接上市又造成與三資企業(yè)法中的外國(guó)公司不平等待遇,因此這種兩難處境不利于推進(jìn)證券市場(chǎng)國(guó)際化。三是這種定義容易導(dǎo)致一些形式上屬于外國(guó)公司而實(shí)際上屬于內(nèi)國(guó)公司的“紙上公司”的出現(xiàn)來(lái)規(guī)避相關(guān)法律。正是“外國(guó)公司”傳統(tǒng)定義的這些不利,因而有必要對(duì)其進(jìn)行再造。再造時(shí)必須借鑒歐美國(guó)家對(duì)于外國(guó)公司跨境上市中的外國(guó)發(fā)行人的有關(guān)規(guī)定。首先,我們的基本界定標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是注冊(cè)登記地在我國(guó)境外的為外國(guó)公司,這是歐美各國(guó)同一的做法。其次,我們應(yīng)該比照美國(guó)對(duì)于外國(guó)私人發(fā)行人的定義內(nèi)容來(lái)擴(kuò)大外國(guó)公司的范圍。比如,對(duì)于那些在境內(nèi)的公司如果其持股數(shù)量被外國(guó)控制到50%以上,或者其在中國(guó)境內(nèi)的資產(chǎn)并沒(méi)有達(dá)到資產(chǎn)總額的50%以上,或者其多數(shù)董事或高級(jí)管理人員為外國(guó)人等都應(yīng)該將其作為外國(guó)公司對(duì)待。之所以采取反向設(shè)計(jì)來(lái)擴(kuò)大外國(guó)公司的定義范圍是基于如下考慮:(1)擴(kuò)大外國(guó)公司的范圍不是基于給予優(yōu)惠而是基于給予嚴(yán)格標(biāo)準(zhǔn),因?yàn)槲覈?guó)證券市場(chǎng)不同于歐美那些成熟的證券市場(chǎng),它一方面需要通過(guò)引進(jìn)外國(guó)公司跨境上市來(lái)擴(kuò)充市場(chǎng),而另一方面我國(guó)的證券市場(chǎng)還相對(duì)脆弱,因而只能通過(guò)嚴(yán)格準(zhǔn)入的方式來(lái)穩(wěn)定推進(jìn)。(2)鑒于我國(guó)良好的發(fā)展形勢(shì)以及境外公司對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的強(qiáng)烈融資需求,我國(guó)證券市場(chǎng)在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)將保持長(zhǎng)久的國(guó)際吸引力,而這種吸引力的存在為我們嚴(yán)格穩(wěn)定推進(jìn)增加了活動(dòng)的余地。(3)這種擴(kuò)大的界定可以促使包括紅籌股公司在內(nèi)的外國(guó)公司通過(guò)在中國(guó)設(shè)立公司的方式間接跨境上市,這有利于國(guó)家的稅收和監(jiān)管,也可以很好地對(duì)接目前我國(guó)對(duì)于境外公司收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的間接上市做法。(4)在市場(chǎng)逐步通過(guò)引進(jìn)外國(guó)公司而達(dá)到市場(chǎng)完善時(shí),市場(chǎng)監(jiān)管通過(guò)實(shí)踐得到提高時(shí),然后再修改這一定義即可。鑒于這涉及的是證券法的內(nèi)容,因此該定義應(yīng)放在國(guó)務(wù)院基于證券法授權(quán)而對(duì)資本市場(chǎng)開(kāi)放所制定的《境外企業(yè)境內(nèi)股票發(fā)行管理?xiàng)l例》,或者在中國(guó)證監(jiān)會(huì)所制定的規(guī)定中。這樣定義可以很好地實(shí)現(xiàn)與現(xiàn)有公司法對(duì)公司定義的對(duì)接。二、入入程序?qū)е氯肴朐O(shè)計(jì)外國(guó)公司境內(nèi)上市涉及對(duì)外國(guó)公司的準(zhǔn)入,而準(zhǔn)入的程序設(shè)計(jì)最為重要。這個(gè)程序可分為前后兩個(gè)環(huán)節(jié),一是準(zhǔn)入中的上市條件,二是準(zhǔn)入中的審核制度。(一)上市條件嚴(yán)格上市條件是外國(guó)公司準(zhǔn)入的前提條件。如何進(jìn)行制度設(shè)計(jì)?發(fā)達(dá)國(guó)家的外國(guó)公司上市條件可以給予我國(guó)參考。首先,歐美各國(guó)一般對(duì)發(fā)行上市公司的經(jīng)營(yíng)歷史都提出了兩至三年的硬性要求。例如,紐約證券交易所主板市場(chǎng)、紐約泛歐交易所主板市場(chǎng)、倫敦證券交易所主板市場(chǎng)、法蘭克福證券交易所、歐洲證券交易所等都是如此。當(dāng)然,在有些市場(chǎng),尤其是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng),三年的標(biāo)準(zhǔn)通常下降為兩年,甚至沒(méi)有公司經(jīng)營(yíng)歷史的要求。例如,全美證券交易所、歐交所的中小板市場(chǎng)和納斯達(dá)克全球市場(chǎng)就只規(guī)定了兩年的經(jīng)營(yíng)歷史,而倫敦交易所的AIM市場(chǎng)和NYSEArca則沒(méi)有經(jīng)營(yíng)歷史的規(guī)定。其次,歐美各國(guó)對(duì)股票市值或者盈利水平作了要求。例如,紐約證券交易所規(guī)定外國(guó)公司進(jìn)行替代性上市時(shí)應(yīng)有的市場(chǎng)值總和在全球范圍內(nèi)公開(kāi)交易的股票至少為1億美元,在IPO方式下為至少6000萬(wàn)美元。公司的財(cái)務(wù)要求是前兩年每年200萬(wàn)美元且最近一年250萬(wàn)美元;或者最近三年總計(jì)稅前收益650萬(wàn)美元且最近一年450萬(wàn)美元和前兩年每年都有盈利;或者全球資本市場(chǎng)化不低于5億美元且最近2個(gè)月的收入達(dá)1億美元的公司要按照現(xiàn)金流與運(yùn)營(yíng)所需一致,三年的總現(xiàn)金流為2500萬(wàn)美元,且每年都為正數(shù)來(lái)調(diào)整其凈收益并予以報(bào)告;或者最近一年的財(cái)政收入為1億美元,且全球市場(chǎng)資本化達(dá)10億美元等四個(gè)選擇條件。倫敦證券交易所也提出了流通股票市值不少于70萬(wàn)英鎊的要求。第三,歐美各國(guó)對(duì)外國(guó)公司股票的公眾化結(jié)構(gòu)作了嚴(yán)格要求,以防止大股東操縱。例如,紐約證券交易所要求的公眾股東人數(shù)有2000或2200或500的要求。標(biāo)準(zhǔn)納斯達(dá)克市場(chǎng)有公眾持股110萬(wàn)股的要求。倫敦證券交易所有25%的公眾持股的要求。歐洲交易所既有25%公眾持股,也有500萬(wàn)歐元的公眾股要求等等。第四,歐美各國(guó)還對(duì)外國(guó)公司跨境上市作了財(cái)務(wù)報(bào)表的要求。不過(guò),各國(guó)國(guó)際證券交易所都要求使用符合自己本國(guó)的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)或者國(guó)際會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)。綜觀(guān)歐美國(guó)家的外國(guó)公司上市條件,這些規(guī)范呈現(xiàn)出發(fā)行上市的硬件軟化傾向和軟件硬化傾向。這是因?yàn)?各國(guó)對(duì)于公司的股票公眾化結(jié)構(gòu)和公司經(jīng)營(yíng)歷史的硬件規(guī)定通過(guò)給出選擇項(xiàng)以便上市公司更能容易達(dá)到其發(fā)行上市的法律規(guī)定。而對(duì)于公司財(cái)務(wù)報(bào)表的軟件則作出明確的規(guī)定。例如,紐交所就要求稅前收入標(biāo)準(zhǔn)為最近3年的稅前收入總和至少為1億美元,且最近兩年中每一年不少于2500萬(wàn)美元;或全球市場(chǎng)總市值至少為5億美元,最近一年的總收入不少于1億美元的公司,最近三年的現(xiàn)金流總量不少于1億美元,其中最近兩年中每一年不少于2500萬(wàn)美元;或最近一年的財(cái)政收入為1億美元,且全球市場(chǎng)資本化達(dá)10億美元。法蘭克福證券交易所的一般市場(chǎng)為25萬(wàn)歐元,高級(jí)市場(chǎng)為125萬(wàn)歐元?？傊?這些針對(duì)外國(guó)公司的上市條件比針對(duì)內(nèi)國(guó)公司的上市條件嚴(yán)格得多。例如,紐約證券交易所上市公司手冊(cè)第103條為境外企業(yè)的最低公眾股東數(shù)、最低公眾持股數(shù)、最低預(yù)期市值分別是第102條為境內(nèi)企業(yè)所規(guī)定的相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)的12.5倍、2.27倍和1.67倍,為境外企業(yè)所規(guī)定的總體盈利測(cè)試標(biāo)準(zhǔn)是境內(nèi)企業(yè)的10倍,境外企業(yè)的現(xiàn)金流量要求是境內(nèi)企業(yè)的4倍;不過(guò),值得一提的是,這一情況并沒(méi)有出現(xiàn)在英國(guó),因?yàn)橛?guó)內(nèi)外公司統(tǒng)一實(shí)行同一套上市條件規(guī)則。制定這種嚴(yán)格條件的目的是為了確保本國(guó)投資者的利益和本國(guó)證券市場(chǎng)能獲得最大范圍的保護(hù),不過(guò)美國(guó)的這種嚴(yán)格條件又通過(guò)形式要件方面作出較寬松的規(guī)定予以平衡了。目前,我國(guó)內(nèi)國(guó)公司的上市條件的規(guī)定主要體現(xiàn)在《證券法》和證監(jiān)會(huì)的管理辦法中,這些規(guī)定主要涉及經(jīng)營(yíng)年限3年、凈利潤(rùn)或經(jīng)營(yíng)收益為3000萬(wàn)元或3億元、股本總額3000萬(wàn)元、股票公眾化結(jié)構(gòu)25%和無(wú)會(huì)計(jì)違約。這些要求比其他發(fā)達(dá)國(guó)家還有較大差距。例如,美國(guó)所規(guī)定的是要求每年都有盈利且總數(shù)也不低650萬(wàn)美元,或者全球資本市場(chǎng)化不低于5億美元且最近2個(gè)月的收入達(dá)1億美元或全球市場(chǎng)資本化達(dá)10億美元且最近一年的財(cái)政收入為1億美元。因此,對(duì)于外國(guó)公司跨境上市的條件,我國(guó)完全可以借鑒歐美國(guó)家的做法,甚至采取比它們更加嚴(yán)格的實(shí)質(zhì)條件。因?yàn)閷?shí)際上對(duì)于那些已經(jīng)在國(guó)際證券市場(chǎng)上市的外國(guó)公司而言,它們依照更加嚴(yán)格的條件在我國(guó)證券市場(chǎng)上市不會(huì)增加它們的成本,反而有助于它們?cè)谑袌?chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。實(shí)際上,中國(guó)證監(jiān)會(huì)2007年公布《境外中資控股公司在境內(nèi)首次公開(kāi)發(fā)行股票試點(diǎn)辦法(草案)》規(guī)定就曾作出了更加嚴(yán)格的規(guī)定。再者,在目前我國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)外國(guó)公司具有巨大吸引力的時(shí)候,這種相對(duì)于內(nèi)國(guó)公司上市條件更加嚴(yán)格的規(guī)定不會(huì)對(duì)它們的上市熱情產(chǎn)生影響。隨著它們的到來(lái)使得我國(guó)的證券市場(chǎng)國(guó)際化程度以及市場(chǎng)成熟度提高后,我們?cè)倏紤]提高內(nèi)國(guó)公司的上市標(biāo)準(zhǔn),或者為了吸引外國(guó)公司跨境上市而降低外國(guó)公司跨境上市的上市要件標(biāo)準(zhǔn)。具體的法律調(diào)整取決于后續(xù)市場(chǎng)的發(fā)展情況。因此,目前我國(guó)國(guó)際板的上市條件設(shè)置應(yīng)該相對(duì)從嚴(yán)。(二)豁免制度、證券發(fā)行上市時(shí)的環(huán)境歐美國(guó)家之間對(duì)于發(fā)行上市審核程序有著明顯的不同。歐盟各國(guó)對(duì)外國(guó)公司跨境發(fā)行上市程序所要求的核準(zhǔn)條件下的豁免,而美國(guó)的發(fā)行上市程序則是豁免條件下的登記。這意味著,盡管都涉及豁免,但歐洲國(guó)家實(shí)行的是核準(zhǔn)主義,美國(guó)實(shí)行的是登記主義,只是各自實(shí)行自己傳統(tǒng)的發(fā)行程序時(shí)豁免的范圍不同。例如,在法國(guó),外國(guó)公司跨境上市分為OECD和非OECD而有所不同。非OECD國(guó)家的外國(guó)公司跨境法國(guó)上市要事先經(jīng)過(guò)法國(guó)財(cái)政部的批準(zhǔn),除非證券是法國(guó)擔(dān)保的貸款,或原先獲準(zhǔn)在法國(guó)發(fā)行的外國(guó)股票,或已在法國(guó)證券交易所正式上市的股票的拆分、合并、股票面值的增減及事先已批準(zhǔn)公開(kāi)發(fā)行的股票的類(lèi)似或替代的股票。而OECD國(guó)家的外國(guó)公司則免于批準(zhǔn)。由于證券市場(chǎng)一體化的發(fā)展要求,歐盟頻頻出臺(tái)各種證券立法,尤其是在《拉姆法盧西建議》所帶來(lái)的歐盟證券立法的三層次架構(gòu)為歐盟出臺(tái)統(tǒng)一的證券立法提供了機(jī)會(huì),這種一體化要求所帶來(lái)的證券市場(chǎng)中的母國(guó)單一通行證核準(zhǔn)程序的實(shí)際效果是對(duì)外國(guó)公司(不管是成員國(guó)還是非成員國(guó)的)跨境發(fā)行上市的全面豁免,并且一體化要求所帶來(lái)的部分豁免條件的范圍的放大,也為外國(guó)公司跨境發(fā)行上市提供了更高的效率。正是由于在全球化的競(jìng)爭(zhēng)壓力下對(duì)效率的追求,豁免非歐盟成員國(guó)的外國(guó)公司跨境發(fā)行上市時(shí),采取了IOSCO標(biāo)準(zhǔn)而非完全的母國(guó)標(biāo)準(zhǔn),這有利于擁有高于IOSCO標(biāo)準(zhǔn)的母國(guó)標(biāo)準(zhǔn)的美國(guó)公司到歐盟證券市場(chǎng)發(fā)行上市。因此,歐盟在核準(zhǔn)條件下的豁免制度對(duì)于外國(guó)公司跨境發(fā)行上市是有利的。這也是歐盟在堅(jiān)持傳統(tǒng)下的制度變革。而在美國(guó),證券法的豁免范圍更大。比如,針對(duì)加拿大公司美國(guó)通過(guò)MJDS豁免加拿大公司在美跨境上市。此外,針對(duì)外國(guó)公司在美跨境上市可適用國(guó)內(nèi)公司上市的證券交易豁免外,SEC利用證券法和證券交易法的授權(quán)制定了一些單獨(dú)針對(duì)外國(guó)公司的規(guī)則。比如114A規(guī)則、801規(guī)則和802規(guī)則以及第12(g)3-2(b)規(guī)則等。這實(shí)際上就是外國(guó)公司享有的豁免交易范圍大于美國(guó)內(nèi)國(guó)公司。為什么美國(guó)證券法會(huì)為外國(guó)公司制定專(zhuān)門(mén)的豁免交易而不是像最初的美國(guó)證券法出臺(tái)時(shí)那樣給予外國(guó)公司國(guó)民待遇,反而給予外國(guó)公司超國(guó)民待遇呢?實(shí)際上這樣立法是基于金融全球化所帶來(lái)的國(guó)際證券市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)壓力而為的。例如,美國(guó)在1990年及20世紀(jì)末分別出臺(tái)了針對(duì)外國(guó)發(fā)行者的S規(guī)章和801規(guī)則和802規(guī)則,但在2000年至2005年的5年間歐盟又針對(duì)歐盟市場(chǎng)一體化和國(guó)際化情形發(fā)布了三個(gè)重要的指令:《信息披露指令》(2001年)、《內(nèi)部交易和市場(chǎng)操縱指令》(2003年)和《發(fā)行者信息透明度指令》(2004年),而恰好在2000年,外國(guó)公司通過(guò)新股發(fā)行所募集的90%的美元資金是在美國(guó)進(jìn)行的。但2005年的情況相反,所募集的90%的美元是在美國(guó)之外進(jìn)行的,主要是在歐洲。因此,歐美國(guó)家堅(jiān)持傳統(tǒng)制度下的豁免擴(kuò)大是證券市場(chǎng)國(guó)際化的需要。而在我國(guó),目前對(duì)于證券發(fā)行上市采取的是核準(zhǔn)制,考慮到和證券法的對(duì)接,對(duì)于外國(guó)公司跨境上市也應(yīng)該采取這一方式。因?yàn)槲覈?guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化也是需要逐步推進(jìn)的,并且我國(guó)的證券市場(chǎng)的成熟程度還不足以實(shí)行登記制。至于是否也應(yīng)該像歐美國(guó)家一樣對(duì)于外國(guó)公司跨境上市采取豁免的方式要考慮我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展需要而定,至少就目前而言不應(yīng)該。因?yàn)槲覈?guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化還不足以參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng),而應(yīng)該將重點(diǎn)放在培育國(guó)際化證券市場(chǎng)這個(gè)階段。只有在經(jīng)過(guò)證券市場(chǎng)實(shí)踐的基礎(chǔ)上,在將來(lái)證券立法考慮為吸引外國(guó)公司跨境上市進(jìn)行豁免立法,實(shí)際上歐美國(guó)家所作的吸引外國(guó)公司跨境上市的豁免也是后來(lái)修改法律增加的。此外,在考慮我國(guó)的豁免立法時(shí),歐盟所采取的護(hù)照制度,美國(guó)所采取的和加拿大的相互認(rèn)可制度都是我國(guó)在程序設(shè)計(jì)時(shí)應(yīng)該加以考慮的。但就目前而言,我國(guó)的國(guó)際板建設(shè)應(yīng)該繼續(xù)依照國(guó)內(nèi)的核準(zhǔn)程序設(shè)計(jì)為妥。三、實(shí)體制度與制度涉及外國(guó)公司市場(chǎng)準(zhǔn)入的制度除了程序性制度之外,還有在準(zhǔn)入前后所涉及的實(shí)體制度要求。其中,主要有信息披露的實(shí)體要求和會(huì)計(jì)制度的實(shí)體要求。(一)信息披露制度的配置1.對(duì)我國(guó)企業(yè)發(fā)行上市的信息披露制度的啟示證券市場(chǎng)的信息披露是證券市場(chǎng)存在和發(fā)展的核心,因而強(qiáng)制信息披露是任何一個(gè)證券市場(chǎng)的基本要求。信息披露的內(nèi)容要求體現(xiàn)在證券發(fā)行上市和上市交易的整個(gè)過(guò)程,但不同階段的要求有所不同。在首次上市階段的信息披露要求,目前歐美各國(guó)基本都是趨同的,大量融入IOSCO在1998年9月發(fā)布的《外國(guó)發(fā)行人跨境發(fā)行與首次上市的國(guó)際披露標(biāo)準(zhǔn)》的內(nèi)容。這些內(nèi)容包括十個(gè)方面:(1)董事、高級(jí)管理人員、顧問(wèn)和審計(jì)人員的身份;(2)發(fā)行統(tǒng)計(jì)和預(yù)期的時(shí)間表;(3)核心信息,包括摘錄的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、股本和負(fù)債、發(fā)行目的和資金的使用及風(fēng)險(xiǎn)因素;(4)公司的信息,包括公司歷史概況、業(yè)務(wù)介紹、組織結(jié)構(gòu)、財(cái)產(chǎn)、工廠(chǎng)和設(shè)備;(5)公司經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)回顧與前景,包括經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、流通性和資金來(lái)源、研究開(kāi)發(fā)、專(zhuān)利許可、發(fā)展趨勢(shì);(6)董事、高層管理部門(mén)和雇員,包括董事和高層管理部門(mén)、報(bào)酬、董事會(huì)議事規(guī)則、職員和分享權(quán);(7)大股東和關(guān)聯(lián)交易,包括大股東、關(guān)聯(lián)交易、專(zhuān)家和顧問(wèn)的利益;(8)財(cái)務(wù)信息,包括合并報(bào)表和其他財(cái)務(wù)信息及其重大變更;(9)發(fā)行和上市情況,包括發(fā)行和上市細(xì)節(jié)、銷(xiāo)售計(jì)劃、發(fā)行和上市的市場(chǎng)、銷(xiāo)售股東的情況、分紅派息的稀釋狀況、發(fā)行費(fèi)用;(10)附加信息,包括股本情況、公司章程和備忘錄、重大合同、外匯管制、稅收、分紅派息代理機(jī)構(gòu)、專(zhuān)家聲明和文件的陳列。不過(guò)這些內(nèi)容其中還是回避了一些諸如會(huì)計(jì)、審計(jì)準(zhǔn)則等基礎(chǔ)性?xún)?nèi)容要求。這意味著各國(guó)發(fā)行上市的信息披露還有國(guó)內(nèi)的一些要求。例如,美國(guó)要求對(duì)各種財(cái)務(wù)信息、預(yù)期收益、每一股權(quán)益、生意的特點(diǎn)等進(jìn)行說(shuō)明。其中的財(cái)務(wù)信息披露中涉及到會(huì)計(jì)制度的應(yīng)用,而這與上市交易過(guò)程中的信息披露的會(huì)計(jì)制度應(yīng)用是一致的。對(duì)此,下文將會(huì)詳述。目前,我國(guó)也為境內(nèi)企業(yè)發(fā)行上市階段的信息披露制定了各種相應(yīng)的信息披露準(zhǔn)則。具體內(nèi)容涉及的主要是公司概況、財(cái)務(wù)報(bào)告、董事監(jiān)事高管人員及變動(dòng)、大股東的變化、實(shí)際控制人等事項(xiàng)。不過(guò),我國(guó)與歐美國(guó)家對(duì)于披露內(nèi)容的詳細(xì)要求還有較大不同。比如,歐盟的招股說(shuō)明書(shū)指令詳細(xì)地規(guī)定了25項(xiàng)內(nèi)容,美國(guó)的20-F表格規(guī)定8大項(xiàng)內(nèi)容。我國(guó)在制定國(guó)際板的信息披露制度時(shí),一定要盡可能地規(guī)定出具體的信息,而不只是一些可以通過(guò)文字進(jìn)行概述的信息。具體的內(nèi)容盡可能參考其他發(fā)達(dá)國(guó)家的做法。盡管這可能會(huì)導(dǎo)致外國(guó)公司的信息披露要求比內(nèi)國(guó)公司過(guò)高,但實(shí)際上對(duì)于那些已經(jīng)在國(guó)際證券市場(chǎng)上市的外國(guó)公司而言并不困難,并且這樣的要求還有助于發(fā)現(xiàn)我國(guó)現(xiàn)行國(guó)內(nèi)信息披露和國(guó)內(nèi)信息披露的差距,從而為下一步完善我國(guó)的整個(gè)信息披露制度積累經(jīng)驗(yàn)。2.各國(guó)家之間在上市交易交易持續(xù)披露方面的要求不同在上市交易階段,歐美對(duì)持續(xù)信息披露的方式上沒(méi)有什么大的不同。不管是歐盟的定期披露和持續(xù)披露,還是美國(guó)的年度報(bào)告、季度報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告,他們實(shí)際上都要求對(duì)上市交易證券的整個(gè)過(guò)程中所發(fā)生的情況進(jìn)行報(bào)告。例如針對(duì)臨時(shí)發(fā)生的諸如重大交易事項(xiàng),歐盟要求通過(guò)持續(xù)披露和中期管理報(bào)表進(jìn)行披露,而美國(guó)要求通過(guò)臨時(shí)報(bào)告進(jìn)行披露。對(duì)于公司治理過(guò)程中重大交易事項(xiàng)所導(dǎo)致的財(cái)務(wù)狀況的變化,歐盟要求通過(guò)半年度財(cái)務(wù)報(bào)告和年度財(cái)務(wù)報(bào)告披露,美國(guó)要求通過(guò)季度報(bào)告和年度報(bào)告披露。盡管歐盟沒(méi)有美國(guó)的季度報(bào)告,但由于其持續(xù)披露所要求的內(nèi)容更為詳細(xì)在一定程度上做了彌補(bǔ)。但歐美在上市交易的披露內(nèi)容上還是有較大的區(qū)別。歐盟所要求發(fā)行人的披露內(nèi)容更加強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)報(bào)表以及對(duì)發(fā)行負(fù)有責(zé)任的人的陳述,而美國(guó)雖然也強(qiáng)調(diào)披露內(nèi)容包括財(cái)務(wù)報(bào)表的內(nèi)容,但同時(shí)強(qiáng)調(diào)了發(fā)行人的基本情況和公司治理情況的披露。值得一提的是,歐美的信息披露內(nèi)容可能會(huì)因IOSCO在2003年所發(fā)布的《國(guó)際持續(xù)披露準(zhǔn)則》而趨同。具體內(nèi)容包括持續(xù)披露義務(wù)的關(guān)鍵因素、披露的及時(shí)性、披露的同時(shí)性和統(tǒng)一性、信息的散布、披露標(biāo)準(zhǔn)、披露的公平性以及信息披露的義務(wù)承擔(dān)。不過(guò),《國(guó)際持續(xù)披露準(zhǔn)則》并不要求權(quán)力當(dāng)局(包括交易所和證券監(jiān)管組織的市場(chǎng)操作者)監(jiān)督和執(zhí)行這些披露義務(wù)?！秶?guó)際持續(xù)披露準(zhǔn)則》實(shí)際上只是為上市公司提供最低持續(xù)披露標(biāo)準(zhǔn),為各管轄區(qū)域就審查和/或制定上市公司的持續(xù)披露規(guī)則提供指導(dǎo)。因此,上市公司的上市交易持續(xù)披露要求仍然依賴(lài)于各個(gè)國(guó)家的法律規(guī)定,只不過(guò)各國(guó)會(huì)基于準(zhǔn)則的要求而修改國(guó)內(nèi)持續(xù)信息披露的某些內(nèi)容。例如,美國(guó)在適用于境外企業(yè)的20-F表格中減少了有關(guān)境外企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、產(chǎn)業(yè)分區(qū)以及管理層薪金等內(nèi)容的披露,而非商業(yè)、非財(cái)務(wù)信息披露項(xiàng)目與舊20-F表格相比則明顯增多。適用于境外企業(yè)臨時(shí)報(bào)告披露的6-K表格也開(kāi)始要求披露母國(guó)或第一上市地所在國(guó)有關(guān)法律、法規(guī)或規(guī)則變化等信息;作為境外企業(yè)在美國(guó)證券市場(chǎng)首次公開(kāi)發(fā)行的發(fā)行登記注冊(cè)表格F-1,也開(kāi)始借用S-K條例以及修改后的20-F表格中的部分披露項(xiàng)目?？偠灾?歐美國(guó)家在信息披露過(guò)程中大量采納了IOSCO提出的披露要求,但同時(shí)它們又保持著一些不同,這些不同是與其國(guó)內(nèi)公司法進(jìn)行對(duì)接的。例如,雖然歐美都要求強(qiáng)化披露財(cái)務(wù)報(bào)表,但歐盟缺少了美國(guó)對(duì)于公司的基本情況以及公司治理情況的披露。歐盟的這種做法實(shí)際上與歐盟范圍之內(nèi)的公司上市需要得到核準(zhǔn)有關(guān),因?yàn)樯鲜泻藴?zhǔn)的時(shí)候監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要對(duì)公司上市進(jìn)行形式和實(shí)質(zhì)審查之后才會(huì)作出是否核準(zhǔn)的決定;而美國(guó)對(duì)于公司的上市采取的是只需形式審查的注冊(cè)登記制,這在一定程度上放松了對(duì)公司的前置審查內(nèi)容,因而必須在公司上市后需持續(xù)地通過(guò)年度報(bào)告披露公司的基本情況以便投資者通過(guò)“用腳投票”進(jìn)行監(jiān)督。而我國(guó)目前為境內(nèi)企業(yè)上市交易的信息披露也制定了各種相應(yīng)的信息披露準(zhǔn)則。盡管在具體方式上我國(guó)有年度報(bào)告、半年度報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告,這與歐美國(guó)家沒(méi)有什么不同,但在具體內(nèi)容上我國(guó)大多作出了發(fā)行上市相同的規(guī)定,增加了關(guān)于臨時(shí)重大事項(xiàng)的信息披露。不過(guò),我國(guó)的這些信息披露要求還是與歐美國(guó)家的相關(guān)披露要求有較大不同。比如,歐盟的年度財(cái)務(wù)報(bào)告的內(nèi)容包括經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表、管理報(bào)告和對(duì)發(fā)行人負(fù)有責(zé)任的人的陳述等三方面內(nèi)容。歐盟的中期管理報(bào)表還應(yīng)就該時(shí)期的重大事件和交易,以及他們對(duì)發(fā)行人的金融地位和控股實(shí)施情況的影響作出解釋;描述發(fā)行人的金融地位和執(zhí)行情況,以及相關(guān)期間的控股實(shí)施情形。并且這些方面的具體內(nèi)容又作了詳細(xì)規(guī)定。而美國(guó)針對(duì)外國(guó)公司進(jìn)行IPO發(fā)行所要求提交的年度報(bào)告更提出了10-K表所包括公司基本情況、公司權(quán)益變動(dòng)和內(nèi)控情況、公司治理情況以及公司財(cái)務(wù)狀況四個(gè)部分共15項(xiàng)內(nèi)容。其臨時(shí)報(bào)告所要求提供6-K表,其內(nèi)容也對(duì)應(yīng)于國(guó)內(nèi)企業(yè)的8-K表,共有涉及上市公司的業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、財(cái)務(wù)信息、證券和交易市場(chǎng)、與會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)報(bào)表相關(guān)事宜、公司管治與管理、資產(chǎn)支持證券、FD規(guī)則的披露要求、8-K表沒(méi)有明確要求的其他事項(xiàng)以及財(cái)務(wù)報(bào)表和摘要等9項(xiàng)內(nèi)容。值得一提的是,在歐盟范圍之內(nèi),由于歐盟對(duì)證券跨境上市交易的持續(xù)信息披露要求基本上是給出了一個(gè)歐盟范圍內(nèi)的最大公約數(shù)的做法,各成員國(guó)首先可以基于指令的要求提出比指令更加詳細(xì)的披露要求,其次還可以提出比指令更加嚴(yán)格的披露要求,但是這種更加嚴(yán)格的披露要求只適用于內(nèi)國(guó)公司的境內(nèi)和境外上市交易的信息披露,而不適用于外國(guó)公司的境內(nèi)上市交易的信息披露。這樣一來(lái),各國(guó)出于考慮內(nèi)國(guó)公司的競(jìng)爭(zhēng)力,各國(guó)實(shí)際是在采取追低的做法,即依照指令所要求的最大公約數(shù)規(guī)定更加詳細(xì)的披露要求。當(dāng)然,我國(guó)目前在開(kāi)放證券市場(chǎng)時(shí)顯然不能出于競(jìng)爭(zhēng)的需要放松信息披露的要求,反而我國(guó)應(yīng)該強(qiáng)化外國(guó)公司更加詳細(xì)的信息披露要求,這有助于完善我國(guó)證券市場(chǎng)的信息披露制度,對(duì)于培育我國(guó)的證券市場(chǎng)是有利的。因此,我國(guó)國(guó)際板中的信息披露應(yīng)該大量借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家做法,從嚴(yán)制定。(二)全球會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的趨同與統(tǒng)一信息披露中的一個(gè)重要內(nèi)容就是選用會(huì)計(jì)制度來(lái)編制財(cái)務(wù)報(bào)表。盡管在國(guó)際上會(huì)計(jì)制度的應(yīng)用主要有美國(guó)的GAAP和歐盟的IFRS兩種。這兩種制度的存在主要是因?yàn)閲?guó)際金融中心競(jìng)爭(zhēng)的需要。美國(guó)對(duì)外國(guó)公司跨境上市的會(huì)計(jì)要求一直面臨著應(yīng)用GAAP和IFRS的選擇困難。因?yàn)閺奈鈬?guó)公司跨境上市的角度來(lái)看,美國(guó)希望采用國(guó)際通行的IFRS,但這種采用又導(dǎo)致美國(guó)國(guó)內(nèi)公司逃離到境外上市,因GAAP是一種更加具體的會(huì)計(jì)項(xiàng)目因而比IFRS的制作成本更高;但如果要求外國(guó)公司采用美國(guó)的GAAP,又會(huì)增加外國(guó)公司的成本,從而導(dǎo)致外國(guó)公司選擇其他國(guó)際證券市場(chǎng)上市。因此,美國(guó)從早期的嚴(yán)格要求外國(guó)公司采用美國(guó)的GAAP到后來(lái)因?yàn)閲?guó)際金融中心的競(jìng)爭(zhēng)要求改為外國(guó)公司可以選擇采用GAAP或IFRS,但如果選擇IFRS的話(huà),則需要就與GAAP的不同之處作出說(shuō)明或者腳注。然而,由于國(guó)際金融的全球化趨勢(shì)日益加強(qiáng),世界各國(guó)基于競(jìng)爭(zhēng)的要求不斷地尋求趨同,尤其在過(guò)去十年,全球會(huì)計(jì)方法的趨同更是令人驚訝。例如,傳統(tǒng)的歐洲的估價(jià)主要是依據(jù)歷史成本,它促成了歐洲會(huì)計(jì)的保守,美國(guó)主要依據(jù)是“公平市場(chǎng)價(jià)值”,它關(guān)注股東的利益。但現(xiàn)在因?yàn)闅W盟的協(xié)調(diào)以及全球資本市場(chǎng)日益增長(zhǎng)的重要性,促使大陸歐洲國(guó)家接受公平價(jià)值這一更廣泛的功能,財(cái)務(wù)報(bào)告方式正在趨同。特別是歐盟國(guó)家之間更是由于指令而接受基于原則定位的IFRS。同時(shí)由于會(huì)計(jì)規(guī)則的相關(guān)國(guó)際制定機(jī)構(gòu)在為會(huì)計(jì)規(guī)則的整體趨同努力工作,將會(huì)加快會(huì)計(jì)制度的統(tǒng)一。例如,2010年9月28日,IASB和FASB宣稱(chēng)他們已經(jīng)就為IFRS和GAAP提供一個(gè)更加完善的概念框架所進(jìn)行的項(xiàng)目完成了第一階段的工作。他們所進(jìn)行的項(xiàng)目的目標(biāo)———概念框架是為制定以原則為基礎(chǔ)、內(nèi)部統(tǒng)一和國(guó)際一致的未來(lái)國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則提供一個(gè)良好的基礎(chǔ)。IASB制定的一套IFRS實(shí)際上已經(jīng)正在成為一套為公共公司準(zhǔn)備的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。世界上目前大約有120個(gè)國(guó)家允許內(nèi)國(guó)上市公司使用IFRS,其中有大約90個(gè)國(guó)家完全遵守IFRS并將其納入審計(jì)報(bào)告中。一些主要國(guó)家也在紛紛出臺(tái)使用IFRS的時(shí)間表。例如,加拿大和韓國(guó)在2011年轉(zhuǎn)為使用IFRS;墨西哥在2012年要求上市公司使用IFRS;日本將引入采納路線(xiàn)圖,在2012年作出決定,將在2015或2016年出臺(tái)具體建議,并且目前還允許一些符合條件的國(guó)內(nèi)公司在財(cái)政年度結(jié)束或2010年3月31日后使用IFRS。由于多年來(lái)美國(guó)一直支持這一核心會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)IFRS作為跨境發(fā)行會(huì)計(jì)報(bào)告的框架。因此,SEC在2010年2月24日發(fā)布了33-9109和34-61578委員會(huì)聲明支持全球會(huì)計(jì)趨同。SEC表示它繼續(xù)相信一套高質(zhì)量的單一的全球會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有利于美國(guó)投資者,且繼續(xù)鼓勵(lì)GAAP和IFRS趨同。SEC明確表示2015年是其預(yù)計(jì)要求美國(guó)公眾公司使用IFRS的最早日期。目前,我國(guó)采用的就是IFRS會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制作的財(cái)務(wù)報(bào)表。因此,在全球目前都在開(kāi)始趨同使用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則時(shí),我國(guó)國(guó)際板中的會(huì)計(jì)制度安排可以直接繼續(xù)使用這一國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。四、法律的域外效力證券市場(chǎng)中的外國(guó)公司市場(chǎng)準(zhǔn)入之后,證券市場(chǎng)的涉外因素越來(lái)越多。對(duì)于這些涉外因素如果只是發(fā)生在我國(guó)境內(nèi),我國(guó)法律當(dāng)然可以基于屬地原則行使管轄權(quán)。但如果因證券交易所帶來(lái)的行為發(fā)生在我國(guó)境外,那么我國(guó)法律是否還有管轄權(quán)?這就取決于我國(guó)證券法律的域外效力。目前,國(guó)際上對(duì)于跨國(guó)證券的監(jiān)管,各國(guó)的做法是通過(guò)強(qiáng)化單邊立法下的國(guó)際監(jiān)管協(xié)調(diào)。因此,我國(guó)必須從立法層面強(qiáng)調(diào)我國(guó)證券法律的域外效力,只有這樣才可能因?yàn)槲覈?guó)證券法律與其他國(guó)家的證券法律沖突時(shí)尋求法律適用。否則,我國(guó)對(duì)于外國(guó)公司跨境上市所帶來(lái)的很多涉外證券案件無(wú)法通過(guò)我國(guó)法律加以管轄而對(duì)我國(guó)的投資者不利。外國(guó)公司跨境上市所帶來(lái)的眾多法律關(guān)系實(shí)際上也可以歸為三類(lèi),即證券的權(quán)屬問(wèn)題,證券交易的合同問(wèn)題,以及因證券的信息披露、欺詐等所帶來(lái)的侵權(quán)問(wèn)題。因此,我國(guó)在國(guó)際板構(gòu)建時(shí)應(yīng)該考慮外國(guó)公司市場(chǎng)準(zhǔn)入給我國(guó)的法律適用帶來(lái)的制度難題。(一)德國(guó)、德國(guó)和美國(guó)的上年度定性觀(guān)點(diǎn)針對(duì)跨境證券所帶來(lái)的證券權(quán)屬問(wèn)題的法律適用,歐美都主張依公司法人屬人法作為其準(zhǔn)據(jù)法。因?yàn)閭鹘y(tǒng)的對(duì)于物權(quán)的法律適用采取物之所在地的原則,而在公司證券的情形下可以將公司的所在地認(rèn)定為證券的物之所在地,因?yàn)楫吘埂肮颈旧聿粌H被視為一個(gè)人,是權(quán)利和義務(wù)的主體,而且還被視為一個(gè)物,是權(quán)利和義務(wù)的客體”。例如,法國(guó)民法典2306條規(guī)定:“股份依支配發(fā)行股份的法人的法律?！比鹗?989年國(guó)際私法第156條規(guī)定:“因通過(guò)廣告、通知及其他類(lèi)似方式發(fā)行股票和債券而提出的訴訟請(qǐng)求,受適用于公司的法律支配或受發(fā)行國(guó)的法律支配?！钡聡?guó)則對(duì)股權(quán)作了區(qū)分,分為代表公司權(quán)利的股份所有權(quán)與表彰公司權(quán)利的股權(quán)證書(shū)的占有權(quán),前者由公司屬人法決定,后者受物之所在地法的支配。美國(guó)規(guī)定:“證券是否為動(dòng)產(chǎn)所有權(quán)還是某項(xiàng)權(quán)利,依證券簽發(fā)時(shí)動(dòng)產(chǎn)所在州的本地法或支配該權(quán)利的法律”;“證券所涉及的其他內(nèi)容,如公司的股東,股東對(duì)公司事務(wù)管理的參與權(quán)、利益分配權(quán)、公司解散后資產(chǎn)的分割權(quán)以及發(fā)行新股的權(quán)利,受托人行使表決權(quán),大股東對(duì)公司和小股東的義務(wù),股東的義務(wù),董事和高級(jí)職員的義務(wù)和執(zhí)行,公司的營(yíng)業(yè)資格等都適用公司設(shè)立地法律?！薄蹲C券間接持有法律適用公約》規(guī)定:“在沒(méi)有意思自治選擇法律的情況下,相關(guān)中間人的營(yíng)業(yè)地所在地法律為證券間接持有的準(zhǔn)據(jù)法?！北M管對(duì)于屬人法之前的定義有些不同,有的用“法人”、有的用“發(fā)行人”、有的用“發(fā)行國(guó)”,還有的用“中間人”等等,但基本上都是強(qiáng)調(diào)它們的屬人法。不過(guò),如何確定證券屬人法,英美法系和大陸法系的各國(guó)會(huì)考慮其傳統(tǒng)的確定屬人法的做法,或者依國(guó)籍認(rèn)定屬人法,或者依住所認(rèn)定屬人法,但由于公司國(guó)籍和公司住所的認(rèn)定又受制于公司的成立地或公司的營(yíng)業(yè)地。因此,公司的屬人法就是公司的成立地或公司的營(yíng)業(yè)地。在這一點(diǎn)上,歐美各國(guó)主張的法律適用具有很大的相同性?；诖?我國(guó)在進(jìn)行立法時(shí)也應(yīng)采取屬人法的做法,而其屬人法應(yīng)以營(yíng)業(yè)地加以認(rèn)定。(二)證券合同的適用針對(duì)跨境證券交易所帶來(lái)的合同問(wèn)題,國(guó)際私法中的當(dāng)事人意思自治原則和最密切聯(lián)系原則得到了充分的應(yīng)用。歐美各國(guó)都主張適用當(dāng)事人自主選擇的法律,在未作選擇時(shí),適用最密切聯(lián)系地法。例如,歐盟在1980年出臺(tái)的《關(guān)于合同義務(wù)的法律適用公約》第3條和第4條規(guī)定:“當(dāng)事人可以就合同選擇其適用的法律,但對(duì)于未選擇適用法律的合同則依照最密切聯(lián)系的國(guó)家的法律?！薄睹绹?guó)第二次沖突法重述》第187條和第188條也作了類(lèi)似的規(guī)定。盡管歐盟公約和美國(guó)沖突法都沒(méi)有明確表明關(guān)于證券交易合同的法律適用問(wèn)題,但該合同的法律適用還是被認(rèn)為適用于證券交易的合同。在合同法律適用規(guī)則的重要點(diǎn)就是何地為最密切聯(lián)系地或重要聯(lián)系地?實(shí)踐中,營(yíng)業(yè)所在地是一個(gè)非常重要的考量因素。對(duì)此,《證券間接持有法律適用公約》也作了這樣的規(guī)定。盡管這一規(guī)定可以看作是對(duì)法律選擇的限制,但為什么作出這樣的限制,顯然就考慮了營(yíng)業(yè)地通常具有特征履行行為的發(fā)生,同時(shí)也不能否認(rèn)證券交易所關(guān)系到一國(guó)的重大經(jīng)濟(jì)利益行為,因而各國(guó)常常不允許當(dāng)事人有選擇與之沒(méi)有任何關(guān)系的法律的自由。在證券交