2023年速凍食品行業(yè)研究報告

2023年速凍食品行業(yè)研究報告2023年9月目錄一、“速凍”技術(shù)——食品保存的先進技術(shù) 31、冷凍食品——具有較強競爭優(yōu)勢的食品保存方法 32、速凍即食餐是冷凍食品的主流 3二、冷凍食品起源于美國，繁榮于歐洲，發(fā)展于亞洲 51、美國冷凍產(chǎn)業(yè)起源于1920年代，快速發(fā)展到1960年代1970年代后穩(wěn)定增長 52、當(dāng)前全球冷凍食品零售市場排序依次是歐盟、亞太地區(qū)、美洲等 103、日本冷凍食品的現(xiàn)代工業(yè)發(fā)展歷程 11三、中國速凍米面產(chǎn)業(yè)日趨成熟，品類日趨多樣化 151、中國速凍食品行業(yè)興起于出口，快速發(fā)展于國內(nèi)消費 152、冷凍食品產(chǎn)業(yè)鏈較長，關(guān)鍵在于冷鏈和終端 183、中華美食多樣化，速凍米面行業(yè)細分品類繁雜多樣 194、預(yù)計未來5年中國速凍米面食品產(chǎn)銷量年復(fù)合增長13%-17% 215、行業(yè)綜合毛利率和期間費用率逐年下移，盈利能力和稅前ROE似乎已達階段性高點 24四、投資策略：關(guān)注優(yōu)勢企業(yè) 261、三全食品 262、思念食品 28一、“速凍”技術(shù)——食品保存的先進技術(shù)1、冷凍食品——具有較強競爭優(yōu)勢的食品保存方法傳統(tǒng)上，食品保存的方法主要有添加防腐劑、鹽腌、糖漬、真空、沖氮、干燥脫水和高低溫殺菌等方法。而冷凍食品則是將預(yù)制食品在零下25攝氏度下快速凍結(jié)，然后在零下18攝氏度或更低溫度下貯藏、運輸，可以長期保存的一種新興食品。區(qū)別于傳統(tǒng)的食品保存方法，冷凍食品不需要添加任何防腐劑，能夠最大限度的保留新鮮食品原有風(fēng)味及其營養(yǎng)價值。從某種意義上來說，速凍冷藏的食品保存方法突破了消費者對食品需求的時間和空間的限制，長期來看，其在食品保存方法中的占比會持續(xù)緩慢提高。世界范圍來看冷凍食品是發(fā)展最快的食品，其銷售量在發(fā)達國家占據(jù)全部食品的50-60%，已取代罐頭食品的壟斷地位而躍居加工食品首位。2、速凍即食餐是冷凍食品的主流冷凍食品從一誕生就是為提升食品質(zhì)量，確保生鮮食品的色、香、味俱全，最大限度保留營養(yǎng)價值而生。“速凍”技術(shù)在國際上已被運用到我們?nèi)粘Ｊ秤玫慕^大部分產(chǎn)品之中。一般可以將冷凍食品分為五大類：果蔬食品、畜禽食品、水產(chǎn)食品、調(diào)理食品和即食餐。各大類中又根據(jù)食材、包裝等進一步細分。冷凍即食餐特指由兩種以上的生鮮農(nóng)、水、畜產(chǎn)品為原料加工而成的產(chǎn)品。傳統(tǒng)的中華美食如速凍水餃、湯圓、粽子、面條、油條等米面食品屬于冷凍即食餐大類，發(fā)達國家的冷凍即食餐主要包括面包和比薩等。在中國還有一個特色就是冷凍調(diào)理食品，起源于火鍋調(diào)味料，主要包括各類冷凍魚丸、肉丸等。按終端零售的銷售額計算，2010年全球冷凍食品中即食餐占據(jù)31.1%，冷凍畜禽食品占據(jù)41.3%；2010年美國冷凍食品中即食餐及比薩占據(jù)43%，速凍面包和甜點占據(jù)18.3%。2008年日本冷凍食品中即食餐占據(jù)53%，速凍水產(chǎn)品占據(jù)16%；2008年中國速凍食品中即食餐占據(jù)37.5%，速凍畜禽食品占據(jù)25%。綜合來看，全球尤其是發(fā)達國家的冷凍食品中即食餐占據(jù)主流，畢竟其在很大程度上承擔(dān)了“主食”的功能。中國也不例外，尤其是具有號稱“中華傳統(tǒng)美食”的水餃、湯圓和粽子等估計在長期內(nèi)仍將成為主流。值得說明一點的是，臺灣和日本等過去十年的主食中速凍面條和比薩占比提升幅度較大。二、冷凍食品起源于美國，繁榮于歐洲，發(fā)展于亞洲1、美國冷凍產(chǎn)業(yè)起源于1920年代，快速發(fā)展到1960年代1970年代后穩(wěn)定增長冷凍食品起源于美國，1928年美國進行凍結(jié)食品的研究和實驗，并開始建立凍結(jié)食品廠（如ClarenceBirdseye等）。剛開始生產(chǎn)發(fā)展十分緩慢，技術(shù)水平有限，由于冷凍食品食用過程和方法不當(dāng)而造成質(zhì)量低劣，且剛開始售價也較高，消費者接受程度較低。直到第二次世界大戰(zhàn)期間，美國軍需促進了其凍結(jié)食品業(yè)的快速發(fā)展，也即業(yè)務(wù)市場優(yōu)先發(fā)展，主要是對罐頭食品的替換所產(chǎn)生的需求。二戰(zhàn)結(jié)束之后，1948-1953年美國有關(guān)行業(yè)對速凍食品進行了系統(tǒng)研究和開發(fā)，為速凍食品工業(yè)化奠定了基礎(chǔ)。期間還提出了著名的T.T.T概念（研究結(jié)論表明食品保存溫度越低其最初品質(zhì)保持時間就越長），并制定了《冷凍食品制造法規(guī)》，從此，冷凍食品實現(xiàn)了工業(yè)化生產(chǎn)，并開始進入民眾家庭市場，尤其是以果蔬單體快速凍結(jié)技術(shù)的開發(fā)，首創(chuàng)了冷凍濃縮橙汁速凍食品，并很快傳遍世界。具體來看美國冷凍食品產(chǎn)業(yè)可劃分為四個階段，即初創(chuàng)階段1928-1949年，快速發(fā)展階段1949-1967年，穩(wěn)定增長階段1967-1987年；緩慢調(diào)整期從1987年至今（該劃分根據(jù)數(shù)據(jù)可得性及復(fù)合增長速度劃分）。在1928年Birdseye先生首先將冷凍食品進行工業(yè)化生產(chǎn)，改變了以往手工作坊式落后的生產(chǎn)方式。剛開始，由于生產(chǎn)制造費用較高，且通路運輸比較特殊，其產(chǎn)品主要銷售給高檔社區(qū)和高檔餐飲店等。1928-1939年的11年期間，也誕生了很多其他冷凍食品加工廠，但總體規(guī)模較小，市場容量擴張有限。隨著1939年美國加入第二次世界大戰(zhàn)，全球重要的錫金屬資源被日本控制，且美國軍隊急需錫金屬，導(dǎo)致罐頭食品的供給量大幅縮減。美國政府為確保食品安全供給，開始鼓勵運用“速凍”技術(shù)保存食品供給。1939年-1945年二戰(zhàn)期間，美國冷凍食品產(chǎn)業(yè)獲得了空前繁榮，從設(shè)備制造、產(chǎn)能擴張到終端需求等均得到了軍隊業(yè)務(wù)市場的大幅提升。1945年二戰(zhàn)結(jié)束之后，軍隊業(yè)務(wù)需求量大幅萎縮，短期內(nèi)導(dǎo)致行業(yè)面臨巨大困境，逐步出現(xiàn)存貨積壓、品質(zhì)下降、價格高昂、普通消費者認(rèn)可程度降低等。美國政府及民間組織于1948-1953年對速凍食品進行了系統(tǒng)研究和開發(fā)，這為美國速凍食品現(xiàn)代化的生產(chǎn)和消費奠定了基礎(chǔ)。尤其是期間T.T.T概念的提出，在很大程度上改變了消費者對冷凍食品的錯誤認(rèn)知，越來越多的消費者開始逐步認(rèn)可冷凍食品。1942-1949年美國冷凍食品產(chǎn)量復(fù)合增長13.5%，在行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新及政府正確引導(dǎo)下，1949-1957年其冷凍食品產(chǎn)量復(fù)合增長高達17.8%，期間美國冷凍食品總產(chǎn)值年復(fù)合增長高達25.87%。1957-1967年行業(yè)產(chǎn)量和產(chǎn)值復(fù)合增速分別為9%和10.57%。之后，行業(yè)的產(chǎn)量和產(chǎn)值年復(fù)合增速逐步下降。1960年代之后，冷凍食品的業(yè)務(wù)市場穩(wěn)定增長，但家用市場得到了快速發(fā)展。二戰(zhàn)期間，美國冷凍食品的業(yè)務(wù)市場主要依靠軍隊需求，二戰(zhàn)之后，業(yè)務(wù)市場逐步轉(zhuǎn)變到連鎖餐飲，尤其是連鎖快餐業(yè)。而在1950年代行業(yè)各參與群體對消費者的正確引導(dǎo)之后，家用市場也得到了快速發(fā)展，尤其是伴隨著連鎖大型超市的快速擴張。超市為吸引人流，大幅度增加了終端冷柜的數(shù)量和展示面積。盡管如此，1967-1977年美國冷凍食品產(chǎn)量的年復(fù)合增長僅為4.2%，產(chǎn)值復(fù)合增長11.31%。到1970年代后期，美國整個冷凍食品產(chǎn)業(yè)進入緩慢增長階段。1977-1987年產(chǎn)量復(fù)合增長為2.5%，1987-1992年復(fù)合增長為2.5%，1992-2002年復(fù)合增長為1.5%，2002-2010年復(fù)合增長僅為1.7%。綜觀美國冷凍食品發(fā)展歷史，其冷凍技術(shù)首先是在水果和蔬菜中大規(guī)模采用，少部分運用于畜禽產(chǎn)品和水產(chǎn)品中，而后，果汁飲料和預(yù)制食品得到快速發(fā)展。預(yù)制食品指的是即食餐，主要是面包、比薩等其他調(diào)理食品。該品類的大幅增長主要是從1950年代技術(shù)創(chuàng)新和消費者認(rèn)可程度逐步提高開始的，主要還是集中在零售家用市場。截止到1992年，速凍預(yù)制食品和冷凍蔬菜總產(chǎn)量占據(jù)冷凍食品產(chǎn)量的大部分份額。美國冷凍市場還有一個重要特征就是業(yè)務(wù)市場仍占據(jù)主流，1992年美國冷凍食品業(yè)務(wù)市場消費量757.4萬噸，占冷凍食品總產(chǎn)量57%，業(yè)務(wù)市場產(chǎn)值518.1億美元，占冷凍食品總產(chǎn)值54.7%。其中68%的預(yù)制食品和66%的禽肉類產(chǎn)品產(chǎn)量是在零售市場銷售，其他產(chǎn)品（如蔬菜、水果、水產(chǎn)品等）均以業(yè)務(wù)團體消費為主。美國冷凍食品在零售渠道的銷售主要以超市和大型綜合商超為主，2008年該渠道銷售額占據(jù)85%強，其他渠道還包括社區(qū)便利店、專業(yè)零售商等。美國冷凍行業(yè)的成功發(fā)展有幾個重要因素，首先是技術(shù)突破，然后是替換罐頭食品的軍需業(yè)務(wù)市場的快速啟動，并帶動行業(yè)規(guī)模快速擴容，最后在于行業(yè)內(nèi)各企業(yè)之間的競爭，以及政府民間組織的良性引導(dǎo)，使得消費者越來越接受和認(rèn)可冷凍食品。還有一些其他關(guān)鍵因素在于連鎖快餐業(yè)，連鎖商超的快速發(fā)展，以及冷鏈物流的成熟和終端零售冷柜的展示度的提高等。可以說美國現(xiàn)代冷凍食品產(chǎn)業(yè)是伴隨著現(xiàn)代連鎖餐飲以及現(xiàn)代連鎖超市的發(fā)展而逐步成長起來的。值得投資者關(guān)注的是，美國冷凍食品行業(yè)的發(fā)展是一個漫長而又階段性的過程。期間有高速發(fā)展階段，也存在短期震蕩的時候。但總體說來，從1942年以來的產(chǎn)量和產(chǎn)值來看，發(fā)展的高峰期主要集中在二戰(zhàn)，以及戰(zhàn)后1949-1967年，期間發(fā)展最好的是1949-1957年產(chǎn)量年復(fù)合增長高達17.8%，產(chǎn)值高達25.87%，之后的年復(fù)合增速均低于上述水平。我們觀察到1949-1957年、1967-1987年美國冷凍食品產(chǎn)值增速均大幅超過其產(chǎn)量增速，主要反映了期間的通貨膨脹水平。上述階段，冷凍食品單價漲幅均在6%以上?？紤]到冷凍食品行業(yè)的競爭環(huán)境和格局比較溫和，我們估計美國冷凍食品行業(yè)保持了穩(wěn)定的盈利能力，在成本壓力下，其零售單價基本能趕上通貨膨脹。可以說在通脹階段，冷凍食品產(chǎn)值增速將會超過其銷量增速。2、當(dāng)前全球冷凍食品零售市場排序依次是歐盟、亞太地區(qū)、美洲等據(jù)Datamonitor統(tǒng)計，2006-2010年全球冷凍食品零售終端銷售額（不包括業(yè)務(wù)市場）復(fù)合增長3.5%；其中終端零售量復(fù)合增長2.8%?？傮w來看，全球冷凍食品呈現(xiàn)穩(wěn)定緩慢增長，且存在結(jié)構(gòu)調(diào)整和單價上升的趨勢。2010年歐洲地區(qū)冷凍食品零售終端銷售規(guī)模最大（人均消費量還是美國最高），占據(jù)全球37.6%的份額，其次是亞太地區(qū)占據(jù)31.5%，美洲地區(qū)（包括美國、加拿大等）占據(jù)27.7%。2006-2010年亞太地區(qū)冷凍食品零售終端銷售額年復(fù)合增長4.8%；其中終端零售銷售量年復(fù)合增長4.2%，存在單價提升的趨勢。2010年冷凍食品在亞太地區(qū)最大的市場是日本，約占據(jù)38%的份額，其次是中國占據(jù)33%，印度起步較晚，且冷鏈物流供應(yīng)不發(fā)達，僅占據(jù)1%左右。3、日本冷凍食品的現(xiàn)代工業(yè)發(fā)展歷程初創(chuàng)于二戰(zhàn)之后，快速成長于1955-1975年，1976-1995年穩(wěn)定增長，1995年至今處于調(diào)整階段。日本家族企業(yè)在很早以前就開始生產(chǎn)冷凍食品如凍豆腐、凍草莓等，二戰(zhàn)期間還為侵華軍隊生產(chǎn)冷凍蔬菜、凍魚等。但1945年之前，均屬作坊式企業(yè)，產(chǎn)量較小。真正現(xiàn)代化的冷凍食品加工廠還是在二戰(zhàn)之后，借助美國的技術(shù)力量和需求而逐步發(fā)展起來。二戰(zhàn)之后的日本出現(xiàn)了全國性的食品緊缺，政府采取了一系列措施，扶持農(nóng)業(yè)，發(fā)展食品工業(yè)，期間還給予日本冷凍食品產(chǎn)業(yè)很多傾斜政策，使得日本冷凍產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)能力逐步恢復(fù)并擴大生產(chǎn)。期間，日本進行了自己的技術(shù)開發(fā)，并從美國引進了大量食品凍結(jié)和冷卻設(shè)備。同時，駐日的美軍也將各種冷凍食品傳入日本開始普及。最開始，由于冷凍食品價格較貴，加之冷鏈物流等配套設(shè)施較差，日本的冷凍食品主要供給業(yè)務(wù)市場，包括機關(guān)、團體、餐廳、賓館、學(xué)校和軍隊等。尤其是1950-1953年的朝鮮戰(zhàn)爭期間，美軍的軍需食品很大部分向日本訂貨，刺激日本冷凍產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能快速擴容。到1953年，日本冷凍產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能達到階段性高點，但美國撤出朝鮮戰(zhàn)場之后，冷凍食品的大量訂單隨之取消，致使日本冷凍食品廠大部分處于停產(chǎn)狀態(tài)。1954年，日本政府開始實施中小學(xué)供膳計劃，再次給日本冷凍行業(yè)帶來新的契機。從1955年開始，日本冷凍食品產(chǎn)業(yè)內(nèi)的企業(yè)數(shù)量、工廠數(shù)量和年產(chǎn)量快速增加。1955-1965年也是日本經(jīng)濟快速增長的重要時期，各產(chǎn)業(yè)鏈逐步配套，居民收入水平得到大幅提高，該期間日本冷凍食品消費量年復(fù)合增長高達42.8%。1950-60年代的日本，由于微波爐、冰箱的普及率不夠，且冷鏈物流等配套設(shè)施較差，盡管很多企業(yè)大張旗鼓的進行廣泛宣傳冷凍食品，但其家用零售市場并沒有太大起色。而業(yè)務(wù)市場卻得到了突飛猛進，尤其是快餐業(yè)的興起，機關(guān)、團體、學(xué)校供食量的增加，使得日本冷凍食品業(yè)務(wù)市場的占比在1960年代初持續(xù)提升，一直提升到1965-66年左右。1965-1975年也即日本經(jīng)濟的第二次高速增長階段，帶動日本冷凍食品行業(yè)快速成長。1965年日本政府頒布了日本食品工業(yè)界有名的冷藏鏈計劃“冷藏鏈勸告”，并以科學(xué)技術(shù)廳為主導(dǎo)，推動這一計劃的實施。該計劃的核心目的是改善冷凍食品的生產(chǎn)、流通環(huán)境。同時，日本政府還針對冷凍食品行業(yè)的中小企業(yè)進行投資，提供低息貸款購置冷藏設(shè)備，支持制冷技術(shù)和冷藏設(shè)備的引進和開發(fā)。同時，在1973年第一次明確指定了冷凍食品的相關(guān)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。到1970年代中后期，日本全國基本實現(xiàn)了冷藏鏈計劃，家用零售市場在該計劃的幫助下得到迅猛發(fā)展。從冷藏鏈計劃執(zhí)行后的1967年開始，家用零售市場產(chǎn)銷量增速明顯超過業(yè)務(wù)市場，并引領(lǐng)行業(yè)增長。1965-1975年日本冷凍食品消費量年復(fù)合增長26.8%，其中家用市場年復(fù)合增長38.3%，業(yè)務(wù)市場年復(fù)合增長26.6%。1975年之后日本冷凍食品產(chǎn)銷量增速開始放緩。1975-1985年冷凍食品消費量年復(fù)合增長9.7%，1985-1995年消費量年復(fù)合增長7.2%。1975年之后，日本經(jīng)濟高速增長的局面基本結(jié)束，行業(yè)增速逐步放緩，行業(yè)內(nèi)各企業(yè)面臨較高成本壓力，且為提高份額不惜大打價格戰(zhàn)。這一期間也成就了一些新秀逐步取代老一代的冷凍食品企業(yè)，由于有些企業(yè)率先進行內(nèi)部調(diào)整，引進美國的生產(chǎn)管理方式，提高勞動生產(chǎn)率，降低生產(chǎn)成本。同時，那些新秀企業(yè)開發(fā)大量新產(chǎn)品，加大產(chǎn)品多樣性，增強對銷售終端的控制，加強與消費者的直接溝通等，在很大程度上具有較強競爭優(yōu)勢的冷凍食品公司得以提升份額并存活下來。1995年之后，日本冷凍食品消費量基本穩(wěn)定，1995-2005年復(fù)合增長3.2%，2005-2010年消費量復(fù)合增長-1.3%?？傮w來看，日本冷凍食品消費量的高速成長期主要是1955-1975年的20年間，1975年之后的十年已經(jīng)是個位數(shù)復(fù)合增長，之后年增速逐步下移，到近幾年甚至出現(xiàn)負增長。我們在前文分析美國冷凍食品消費量增長最快的時期主要在1942-1957年的25年間，年復(fù)合增速高達15.6%。在日本冷凍食品消費市場的發(fā)展歷史中，還有幾個重要特征就是：1）其消費市場始終都是業(yè)務(wù)市場占據(jù)主流；2）所有冷凍食品消費量中，烹調(diào)食品（即食餐和其他調(diào)理食品等）要占據(jù)主流，其次是農(nóng)產(chǎn)物蔬菜瓜果等，水產(chǎn)品和畜產(chǎn)品在產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期還占很大比重，但隨著產(chǎn)業(yè)成熟，其消費量占比逐漸減少。3）在烹調(diào)食品中，油炸類冷凍食品在產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期產(chǎn)銷量占比較高，但1970年代之后日本消費者逐步偏好非油炸烹調(diào)食品。4）在烹調(diào)食品中，速凍面條和米飯類占比逐年提高，而炸肉餅和炸肉排占比逐年下降。5）日本從1970年代開始大量進口冷凍蔬菜，剛開始從臺灣等地區(qū)，現(xiàn)在絕大部分從美國、中國和泰國等進口。日本在1990年代后也開始進口冷凍烹調(diào)食品。近年冷凍食品進口量占日本總消費量比重逐年提高。6）日本家用市場冷凍食品銷售渠道仍舊以大型商超為主。三、中國速凍米面產(chǎn)業(yè)日趨成熟，品類日趨多樣化1、中國速凍食品行業(yè)興起于出口，快速發(fā)展于國內(nèi)消費鑒于數(shù)據(jù)的可得性，本文在對速凍食品的分析中主要涉及到速凍米面食品細分行業(yè)。我國速凍食品產(chǎn)業(yè)起步于上世紀(jì)70年代（1973年北京、青島、上海3個速凍食品廠同時從日本引進螺旋式速凍機，開始了我國速凍食品的新發(fā)展），主要滿足出口需求，剛開始主要以冷凍蔬菜、冷凍海鮮和肉類為主。受益于豐富的原材料和低廉的加工成本，中國速凍食品產(chǎn)業(yè)，在冷凍肉類、海產(chǎn)品和冷凍蔬菜等產(chǎn)品上具有較強競爭優(yōu)勢，其產(chǎn)業(yè)布局也基本集中在沿海和經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)。進入80年代之后，國內(nèi)農(nóng)副產(chǎn)品的產(chǎn)量得到迅猛提升，在滿足基本的新鮮食物原料之后，出現(xiàn)了大量富余農(nóng)副產(chǎn)品，可以將其轉(zhuǎn)變?yōu)榧庸な称?，其中一個方向就是冷凍加工食品。上世紀(jì)80年代開始，國內(nèi)出現(xiàn)速凍面食、面點等產(chǎn)品，并逐步進入大中城市，生產(chǎn)廠家和產(chǎn)能布局也由最初的福建省推廣至山東、江蘇、浙江、廣東和上海等東南沿海地區(qū)（福建省最開始以出口為主）。上世紀(jì)90年代是中國速凍食品高速發(fā)展階段。隨著城市化進程，家用冰箱、微波爐、商業(yè)用冰柜、陳列冷柜的普及，流通和消費冷鏈逐步形成，中國速凍食品，尤其是速凍米面食品開始進入尋常百姓家，產(chǎn)量大幅增長，90年代產(chǎn)量估計保持在年復(fù)合增長20%-25%的水平。但到90年代末期，隨著速凍食品行業(yè)增速有所回落，行業(yè)盈利能力也逐年降低到1998年左右的較低點。同時，在終端流通渠道變革的影響下，中國速凍米面食品產(chǎn)業(yè)發(fā)生了很大變化。速凍米面產(chǎn)品從1997年開始進入商超連鎖渠道，這個過程帶來了行業(yè)快速擴容，同時也加劇了行業(yè)競爭，降價競爭，低端散裝產(chǎn)品都是從這個時候開始，一直持續(xù)到2002年左右。從1990年代末期到21世紀(jì)初，中國速凍食品行業(yè)的產(chǎn)能布局發(fā)生了很大變化，逐步由沿海發(fā)達城市集聚到河南等具有較強原材料優(yōu)勢的省份。到1999年，上海市場銷售的速凍食品25%均來自外埠地區(qū)，尤其是來自河南地區(qū)；而北京市場接近60%的份額被外埠產(chǎn)品所占據(jù)。同時，北京和上海三分之一的速凍食品企業(yè)也被迅速淘汰，行業(yè)集中迅速提高，這個過程一直延續(xù)到2005年左右。進入21世紀(jì)之后，我國速凍食品行業(yè)仍舊維持穩(wěn)定增長，但伴隨著終端零售業(yè)的變革，速凍食品產(chǎn)業(yè)進入競爭發(fā)展階段。速凍食品企業(yè)不僅要在產(chǎn)業(yè)內(nèi)部相互競爭，更要與下游連鎖超市形成的強大議價能力做斗爭。由于商家要求苛刻，渠道投入成本不斷提升，很多中小速凍食品企業(yè)利潤嚴(yán)重縮水，渠道變革加劇了產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)的優(yōu)勝劣汰。尤其是2007年6月，國家出臺強制政策，要求散裝速凍食品退市，極大提高行業(yè)進入壁壘。以速凍水餃和湯圓這兩個品類為例，2001年行業(yè)CR4占比40%多，2005年達到50%多，2011年達到66%。截止2011年底，國家統(tǒng)計局公布的規(guī)模以上速凍米面食品企業(yè)共有252家，2011年總產(chǎn)量346萬噸，銷售額489億元人民幣，利潤總額32.43億元，分別同比增長16.31%，62.1%和103.1%。2008年我國冷凍食品出口總額為9.28億美元，其中冷凍蔬菜出口額為6.96億美元，冷凍水果出口額為2.31億美元，相比2007年保持兩位數(shù)增長。2、冷凍食品產(chǎn)業(yè)鏈較長，關(guān)鍵在于冷鏈和終端中國冷凍食品產(chǎn)業(yè)鏈條較長，涉及到上游原料生產(chǎn)及初加工，中游急凍制造環(huán)節(jié)，全程冷鏈運輸，以及下游貿(mào)易商和終端零售網(wǎng)點，到最后一公里至消費者餐桌。整個產(chǎn)業(yè)鏈條的各參與群體均將會受益于冷凍食品市場的擴容。截止目前，中國冷凍食品產(chǎn)業(yè)的主要較大參與者還是生產(chǎn)制造商，以及終端零售網(wǎng)點等，目前還沒有形成較大的專有原料供應(yīng)基地，以及專營貿(mào)易商。從當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈條來看，中國冷凍食品行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵在于全程冷鏈，以及下游終端展示的滲透。市場仍舊屬于需求拉動型，取決于消費者對速凍食品的可獲得性、城市化進程、家庭勞動時間成本增加、職業(yè)女性增加、生活節(jié)奏提速、收入水平提高，以及對速凍食品健康便捷觀念的轉(zhuǎn)變。我們測算，過去5年冷凍米面食品產(chǎn)量增加的87%來自家用冰箱滲透率的提高所致，戶均消費增量貢獻并不是很大。中長期來看，消費者對冷凍食品，特別是對冷凍米面食品觀念的轉(zhuǎn)變將會是刺激戶均消費量大幅提高的主要因素。由于速凍食品制造商的主要購買群體是各主要零售賣場和超市，再加上冷凍米面食品的差異化很難在其功能屬性上實現(xiàn)，尤其是商超賣場對產(chǎn)品的替換成本較低，下游客戶相對制造商而言的議價能力較強。盡管如此，商超賣場還是會庫存大量冷凍食品滿足消費者多元化的需求，以吸引消費者的關(guān)注，畢竟這些很難搬到互聯(lián)網(wǎng)上。同時，主要制造商也通過大量廣告和公關(guān)努力培育自身的品牌，加強了消費者忠誠度，部分改善了自己相對商超賣場的議價能力。由于冷凍食品產(chǎn)業(yè)的急凍設(shè)備具有較強資產(chǎn)專用性，同時需要大量資本開支，提高了行業(yè)進入門檻和退出壁壘。尤其是領(lǐng)先企業(yè)利用先發(fā)優(yōu)勢已與行業(yè)的冷鏈運輸保持長期合作關(guān)系，且領(lǐng)先搶占了終端賣場的冷柜，使得新進入者很難建立自身的供應(yīng)鏈條。在產(chǎn)業(yè)保持穩(wěn)定增長的同時，產(chǎn)業(yè)內(nèi)來自新進入者的競爭壓力估計不會很大。3、中華美食多樣化，速凍米面行業(yè)細分品類繁雜多樣中國的冷凍米面食品種類非常豐富，各細分品類繁雜多樣。除了幾個大類如水餃、湯圓、包子、粽子和餛燉外，還有饅頭、春卷、各類面條、米線、米粉、煎餅、燒麥、酥油餅、燒餅，及各類火鍋調(diào)味料等。此外，還有來自海外的印度飛餅、南瓜餅、面包蝦、面包魚和比薩等?；旧细骷毞制奉愔芯懈髯缘膹妱萜放?，例如三全、思念和灣仔碼頭的速凍水餃和湯圓，五芳齋的冷凍粽子，天津狗不理包子，沈陽老邊餃子，上海出名的春卷，福建地區(qū)的海霸王火鍋調(diào)味料，以及南翔的小籠包等。思念和灣仔碼頭確立了其在湯圓和水餃之中的龍頭地位之后，近年，他們正積極蠶食其他小品類的市場份額。由于速凍米面食品的多樣性，我們認(rèn)為各主要品牌僅可能在其代表性品類中占據(jù)較高市場份額，但涉及整個速凍米面行業(yè)，其市場份額可能很難做到絕對強勢。除非公司具有足夠的品牌張力，將其品牌延伸到各類品類中。例如，三全公司最開始以速凍湯圓起家，而后涉及到速凍水餃和粽子，近年又延伸到包點、餛燉和火鍋調(diào)味料之中。灣仔碼頭最開始以餃子出名，而后涉及到湯圓和包點，近年又延伸到速凍面條上。然而全國范圍來看，粽子品類中最強勢的品牌仍是五芳齋，火鍋調(diào)味料最強勢的品牌仍是福建的海霸王。三全、思念和灣仔碼頭的強勢產(chǎn)品仍舊是速凍湯圓和水餃。其他品牌都是依靠地緣優(yōu)勢集中在地區(qū)銷售，屬于區(qū)域性品牌。由于中國統(tǒng)計數(shù)據(jù)可得性較差，尤其是各細分品類的產(chǎn)銷量數(shù)據(jù)較難獲得。AC尼爾森曾在2008-09年統(tǒng)計了上海、北京、廣州、武漢及西安五個中心城市重點商超賣場分品類數(shù)據(jù)，具體來看，餃子類占比最大約38.8%，湯圓類其次占據(jù)20%，包點類排第三占有15.7%，其他品類銷量比重均較小。2011年速凍米面產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)量為346萬噸，若按上述數(shù)據(jù)測算，估計水餃類總產(chǎn)量為134萬噸，湯圓類為69萬噸，包點類為54萬噸，云吞類為27萬噸，饅頭類為18萬噸，煎餃類為17萬噸。4、預(yù)計未來5年中國速凍米面食品產(chǎn)銷量年復(fù)合增長13%-17%2011年我國人均GDP根據(jù)購買力評價調(diào)整之后的水平接近日本1980年代初，預(yù)計到2016年我國調(diào)整之后的人均GDP為13506美元，將達到日本1986年的水平。同時，日本1986年速凍食品總消費量為103.8萬噸，人均消費量為8.54公斤/人，而當(dāng)期速凍調(diào)理食品總消費量為58.5萬噸，人均消費量為4.82公斤/人。中國2011年速凍米面食品產(chǎn)銷量共346萬噸，人均消費量為2.59公斤/人。倘若2016年人均消費量逐步提升到1986年日本的水平，即4.82公斤，期間年復(fù)合增速為13.2%。日本速凍調(diào)理食品人均消費量在1986-1996年復(fù)合增長6.8%，1996-2006年復(fù)合增長3.2%。美國冷凍預(yù)制食品（調(diào)理食品）在1957年人均消費量達到1.33公斤/人，到1967年達到6.27公斤，年復(fù)合增長16.8%。1957年美國整個冷凍食品人均消費量達到14.85公斤/人，到1967年達到30.62公斤，年復(fù)合增長7.5%。中國速凍米面食品在2007年達到1.3公斤/人，假設(shè)10年之后也達到美國1967年的水平，則其年復(fù)合增長可達到17%左右。1967-1977年美國冷凍預(yù)制食品人均消費量年復(fù)合增長僅為5.58%，1977-1987年進一步下降到0.64%。除了人均消費量的穩(wěn)步增加外，我們認(rèn)為終端冷鏈的滲透率提升也會擴容市場容量。事實上，中國速凍米面食品的戶均消費量增幅可能并不是很大，更多可能是由于終端冷鏈的滲透率提高，增強了新增消費群體的可獲得性，從而增加了銷量。我們測算，過去5年速凍米面食品87%的銷售增量，來自家用電冰箱滲透率的提高所致，戶均消費量的增加相比較而言貢獻并不是很大。中長期來看，消費者對冷凍食品，特別是對冷凍米面食品觀念的轉(zhuǎn)變將會是刺激戶均消費量大幅提高的主要因素。事實上，美國和日本在1980年的家用電冰箱普及率分別高達99.8%和99.5%，而我國家用電冰箱當(dāng)前的普及率估計達到80%左右。總體而言，我們估計未來5年中國速凍米面食品產(chǎn)銷量年復(fù)合增長接近13%-15%，有可能2023年速凍米面產(chǎn)銷量增速保持在15%-17%左右，然后逐年下移。盡管如此，我們認(rèn)為如果速凍食品企業(yè)能在很大程度上改變?nèi)藗兊南M觀念，也有可能帶來人均消費量的大幅提升。當(dāng)然，隨著現(xiàn)場成本的逐年上移，業(yè)務(wù)市場的爆發(fā)性增長也可能會給行業(yè)帶來新的增長契機。同時，我們認(rèn)為中國速凍米面食品的品類數(shù)量將會進一步增加，同時，某些品類增速可能會超越整個米面食品的增長水平，例如當(dāng)年日本和臺灣的速凍面條等異軍突起。而對于各品類的強勢公司如三全、思念、灣仔碼頭、龍鳳、海霸王、五芳齋等企業(yè)，除了努力擴大自身品類的消費量外，還可以積極把握好其他品類的銷售機會。整個行業(yè)在1997-2003年曾經(jīng)歷過洗牌，那個時候僅僅是各自品類中洗牌，未來數(shù)年可能是強勢公司搶占其他品類所帶來的行業(yè)洗牌。5、行業(yè)綜合毛利率和期間費用率逐年下移，盈利能力和稅前ROE似乎已達階段性高點根據(jù)數(shù)據(jù)可得性，我們觀察到速凍米面行業(yè)綜合毛利率在2002年為20.5%，持續(xù)下移至2011年到15.14%。盡管行業(yè)平均單價呈階梯型上移態(tài)勢，但仍舊抵擋不住原材料、人工和能源的上漲侵蝕。對于這種大眾消費品，行業(yè)平均毛利率似乎抵擋不住下移的態(tài)勢。同時，我們觀察到品牌冷凍米面食品的綜合毛利率仍舊能保持穩(wěn)定，例如三全食品2004-06年綜合毛利率平均為32.3%，其2009-2011年平均為33.9%，可見其品牌溢價能力（在某種程度上應(yīng)該是依靠其高昂的銷售費用率才得以維持）。我們觀察到三全食品的產(chǎn)品單價是可以抵御同期通脹壓力的，個別年份甚至能大幅超越當(dāng)期CPI。盡管行業(yè)的綜合毛利率緩慢下移，但2002-2011年行業(yè)期間費用率大幅降低，使得行業(yè)EBIT利潤率仍能逐年提高。行業(yè)銷售費用率由2002年的10.47%逐步下降到2011年的4.5%，行業(yè)管理費用率由2002年的5.52%逐步下降到2011年的2.79%。使得EBIT利潤率由2002年的3.82%逐年提高到2011年的7.39%。2002-2011年行業(yè)稅前ROE大幅提高，由2002年的11.1%提升到2011年的25.14%，我們測算99.5%的提高均是由盈利能力提升所致，行業(yè)的周轉(zhuǎn)率貢獻39.3%，基本被財務(wù)杠桿的下降所抵消?？傮w來看，中國速凍米面食品行業(yè)的盈利能力和稅前ROE似乎已達階段性高點。隨著行業(yè)綜合毛利率的降低，以及市場集中度的迅速提高，各種營銷資源迅速集中到行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，行業(yè)外的資本加入行業(yè)的意愿在逐步降低。再加上行業(yè)消費量增速的穩(wěn)步放緩，我們估計一些中小型速凍米面加工廠將會逐步退出市場。我們觀察到國家納入統(tǒng)計的規(guī)模以上的速凍米面食品企業(yè)數(shù)量在2011年已經(jīng)相比2010年減少了近90家。同時，行業(yè)集中度提升的趨勢不可避免。行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)在維持較高的毛利率情況下，利用高昂的銷售費用率也增加了行業(yè)進入壁壘，同時搶占中小型企業(yè)的市場份額。四、投資策略：關(guān)注優(yōu)勢企業(yè)中國生產(chǎn)和加工冷凍食品的上市公司不多，但涉及到冷凍食品的上市公司還是有些，例如幾個肉制品加工廠如雙匯發(fā)展、得利斯、福成五豐等，水產(chǎn)品加工廠天寶股份、國聯(lián)水產(chǎn)、好當(dāng)家等均有相應(yīng)的冷凍食品生產(chǎn)和銷售，但銷售構(gòu)成比例均不大。專營冷凍米面食品的上市公司主要有A股上市的三全食品，和新加坡上市的思念食品。1、三全食品預(yù)計三全食品2011年收入增長38%左右，達到26.5億。綜合毛利率比2010年降低0.9個百分點，至32.5%。考慮到公司會相應(yīng)下調(diào)期間費用率，我們估計公司2011年凈利潤為1.56億，同比增長26%，對應(yīng)攤薄之后的EPS為0.77元。同時，我們估計公司2023-13年收入增速還是能保持在30%左右，確保2013年能實現(xiàn)營業(yè)收入含稅50億元銷售目標(biāo)，凈利潤2.62億元。公司的原材料成本長期來看仍會上漲，但2023年豬肉價格已在回落，我們估計公司的綜合毛利率可能會從低位回暖，盡管如此，要想獲取遠超行業(yè)的銷售增速，公司期間費用率仍會維持高位，綜合而言，公司應(yīng)會保持穩(wěn)定的凈利率。預(yù)計公司2023-13年收入和凈