企業(yè)跨國并購中的財務(wù)風(fēng)險控制問題研究-以聯(lián)想并購IBM為例

企業(yè)跨國并購中的財務(wù)風(fēng)險控制問題研究——以聯(lián)想并購IBM為例摘要在短短20年的歷史中，對于企業(yè)之間的產(chǎn)權(quán)交易，近年來，,跨國并購在我國資本市場日益活躍。到目前2013年的11月為止，中國企業(yè)海外并購的規(guī)模一直在亞洲第一，在2014年第一季度,中國并購市場完成359交易,包括48起的海外并購涉及超過九十美元。很多并購活動,往往是企業(yè)的資本運(yùn)營和財務(wù)狀況,財務(wù)風(fēng)險及其控制是非常重要的。在企業(yè)并購過程中,金融活動的開始和結(jié)束的角色扮演,但也會帶來金融風(fēng)險,金融活動在企業(yè)并購活動中必須充分考慮金融風(fēng)險,這個問題嚴(yán)重影響企業(yè)并購成功。由于我國經(jīng)濟(jì)體制和社會自然是非常特殊的,加上企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險的價值不高,我國企業(yè)并購的歷史不長,發(fā)展不成熟,所以在目標(biāo)企業(yè)的并購融資,估值,工資和許多隱藏在金融一體化等方面的問題,因此研究我國企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是非常重要的。通過對國內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上,進(jìn)行典型分析其政策。全文分為五個章節(jié):第一章對本文研究的背景、意義、現(xiàn)狀和分析國內(nèi)外研究結(jié)果的審查提出分析;第二章是企業(yè)海外并購的現(xiàn)狀分析；第三章介紹企業(yè)海外并購的財務(wù)風(fēng)險的影響因素以及防范；第四章是案例分析，聯(lián)想收購IBM的個人電腦的財務(wù)風(fēng)險分析和解析。關(guān)鍵詞：海外并購；財務(wù)風(fēng)險；防范措施AbstractAlthoughonlyashortspanoftwentyyearsofhistory,butasapropertyrighttransactionbetweenenterprises,inrecentyears,transnationalmergersandacquisitionsareincreasinglyactiveinthecapitalmarketofourcountry.AsofNovember2013,theChineseenterprisesoverseasm&ascalehasbeeninAsiaforthefirst;Inthefirstquarterof2014,China'sm&amarkethascompleted359deals,including48ofoverseasmergersandacquisitionsinvolvingmorethan$ninety.Andsomanymergersandacquisitionsactivity,oftenisaboutenterprise'scapitaloperationandfinancialsituation,thefinancialriskanditscontrolisparticularlyimportant.Intheenterprisemergerandacquisitionprocess,theroleofthebeginningandendofthefinancialactivitiesplaysthrough,butalsocanbringfinancialrisk,financialactivityinenterprisemergerandacquisitionactivitymustbefullyconsideredthefinancialrisk,thisproblemhasimportantinfluencetotheenterprisemergerwillsuccess.Becauseourcountryeconomicsystemandsocialnatureisveryspecial,plusthevalueofthefinancialriskofenterprisemergerandacquisitionisnothigh,thehistoryofourcountryenterprisemergerandacquisitionisnotlong,developmentisnotmature,sointhetargetenterpriseofm&afinancing,valuation,payandmanyhiddenproblemsinsuchaspectsasfinancialintegration,sotostudythefinancialriskofenterprisem&ainourcountryisveryimportant.Inthispaper,basedonresearchresultsathomeandabroad,throughtheanalysisoftypicalputforwardthecorrespondingstrategy.Thefulltextisdividedintofivechapters:thefirstchapterputforwardinthispaper,westudythebackground,significance,andanalysisofthepresentstatusofthestudyresultsathomeandabroadreview;Thesecondchapterisanalysisofthestatusquoofoverseasmergerandacquisition;Thethirdchapterintroducestheinfluencefactorsofenterpriseoverseasmergersandacquisitionsoffinancialriskandprevention;Thefourthchapteriscaseanalysis,namelyonlenovo'sacquisitionofIBM'sPCdivisionfinancialriskanalysis,lenovo'sacquisitionofIBM'sPCdivisionofthefinancialriskoftheparsing.Keywords:overseasm&a;Financialrisk;Measurestoprevent目錄摘要 IAbstract II緒論 10.1研究目的與意義 10.2研究內(nèi)容與思路 10.3研究方法 1第1章研究背景與意義 2第2章理論概述 32.1跨國并購的概念 32.2.1并購的概念 32.2.2跨國并購的概念 42.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險含義界定 5第3章企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險分析 63.1海外并購目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險 63.1.1海外并購目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險產(chǎn)生原因 63.1.2我國企業(yè)海外并購面臨的主要定價困境 73.2海外并購融資風(fēng)險 73.2.1我國公司海外并購中常用的籌資方式 73.2.2企業(yè)海外的并購融資困境 83.3海外并購支付風(fēng)險 103.3.1現(xiàn)金支付 103.3.2股票支付 113.3.3混合支付 113.4并購后運(yùn)營整合財務(wù)風(fēng)險 12第4章企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險的影響因素分析 134.1目標(biāo)企業(yè)價值評估財務(wù)風(fēng)險的影響因素 134.2企業(yè)并購融資財務(wù)風(fēng)險的影響因素 144.3企業(yè)并購支付財務(wù)風(fēng)險的影響因素 154.4企業(yè)并購后運(yùn)營整合財務(wù)風(fēng)險的影響因素 16第5章案例分析 185.1案例背景介紹——聯(lián)想并購IBMPC業(yè)務(wù)部 185.2并購過程 185.2.1并購的調(diào)查 185.2.2并購雙方的財務(wù)指標(biāo)分析 195.2.3并購估值與定價 195.3財務(wù)風(fēng)險分析 205.3.1聯(lián)想收購IBM的目標(biāo)企業(yè)價值風(fēng)險分析 205.3.2聯(lián)想收購IBM的融資和支付風(fēng)險分析 215.3.3聯(lián)想收購IBM運(yùn)營整合財務(wù)風(fēng)險分析 24第6章企業(yè)應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險問題的策略建議 266.1降低企業(yè)價值評估的不確定性 266.2適合并購融資方式付款 266.3采用合適的財務(wù)整合方式 276.3企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的防范 286.3.1財務(wù)整合中的風(fēng)險來源 286.3.2財務(wù)整合中存在風(fēng)險的影響 286.3.3財務(wù)整合中風(fēng)險的防范措置 296.3.4并購后運(yùn)營整合過程中財務(wù)風(fēng)險的防范 30參考文獻(xiàn) 31致謝 32緒論0.1研究目的與意義本文的研究目的，是為了對我國企業(yè)在跨國并購過程中在融資、估價、支付及財務(wù)整合等方面都隱藏著許多的問題進(jìn)行分析，幫助這些企業(yè)跨國并購的順利進(jìn)行，降低其財務(wù)風(fēng)險。這一研究的意義在于，能夠通過分析我國企業(yè)在實施跨國并購過程中的有益經(jīng)驗和不足之處，提出財務(wù)風(fēng)險管理建議，總結(jié)跨國并購財務(wù)風(fēng)險管理方面的可行措施，從而為日后我國企業(yè)開展跨國并購活動提供一定的啟示。0.2研究內(nèi)容與思路通過對國內(nèi)外研究成果的基礎(chǔ)上,進(jìn)行典型分析其政策?？偣参逭聝?nèi)容:第一章研究背景意義、本文和目前國內(nèi)外研究現(xiàn)狀,進(jìn)行分析回顧;第二章是企業(yè)海外并購的現(xiàn)狀分析；第三章介紹企業(yè)海外并購的財務(wù)風(fēng)險的影響因素以及防范；第四章是案例分析，聯(lián)想收購IBMPC進(jìn)行財務(wù)風(fēng)險分析和解析。0.3研究方法（1）文獻(xiàn)研究法本文通過網(wǎng)絡(luò)檢索和圖書館閱讀的方式，對跨國并購、財務(wù)風(fēng)險等方面的相關(guān)書籍、文獻(xiàn)和近年的相關(guān)文論進(jìn)行檢索和閱讀，并對其中的分析與理論進(jìn)行深入研讀，掌握了跨國并購、財務(wù)風(fēng)險等方面相關(guān)的理論和原理，并從相關(guān)研究成果中受到啟發(fā)。（2）案例分析法本文針對聯(lián)想并購IBMPC業(yè)務(wù)部的具體實踐為個案加以論述和分析，并結(jié)合該次并購的具體情況，提出企業(yè)應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險問題的對策建議。第1章研究背景與意義海外并購是指一國，通過一定的渠道和支付手段，將另一國企業(yè)的一定份額的股權(quán)直至整個。海外并購涉及兩個或兩個以上國家的企業(yè)，兩個或兩個以上國家的市場和兩個以上政府控制下的法律制度，其中"一國跨國性企業(yè)"是并購發(fā)出企業(yè)或并購企業(yè)，"另一國企業(yè)"是他國被并購企業(yè)，也稱目標(biāo)企業(yè)。在經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，海外并購已經(jīng)成為大型企業(yè)集團(tuán)戰(zhàn)略性經(jīng)營活動的重要組成部分。我國的企業(yè)在二十世紀(jì)八十年代才逐漸走出國門，步入國際市場。試水海外并購。西方主要經(jīng)濟(jì)體是在2008年的國際金融危機(jī)的爆發(fā)之后出現(xiàn)衰退，國際市場上很多資產(chǎn)價格大幅度縮水，而人民幣在不斷升值，這給我國部分處于經(jīng)營擴(kuò)張階段中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)帶來并購機(jī)遇，在這一時期海外并購活動的意愿度和活躍度很高。根據(jù)國際會計公司普華永道2013年發(fā)布的一份報告顯示,中國內(nèi)地企業(yè)和海外購量達(dá)到200例,總額515億美元。2014年前三季度的總額是408億美元,中國企業(yè)海外并購交易,b并購交易總數(shù)176人,較上年同期上漲了31%,一個記錄,包括14個交易金額超過10億美元。2014年中國企業(yè)海外并購數(shù)量為272,與2013年相比增加了36%,海外并購交易金額為569億美元。自2013年“一帶一路”(即“絲綢之路”經(jīng)濟(jì)帶和21世紀(jì)海上絲綢之路)啟動了建設(shè)計劃,投資范圍擴(kuò)大中國的海外并購,在海外并購擴(kuò)張。隨著國內(nèi)企業(yè)并購實踐的増多，并購經(jīng)驗也更加豐富，但是在企業(yè)開展并購時，并購活動也給并購主體帶來了一定的商業(yè)和財務(wù)風(fēng)險，使并購主體的償債風(fēng)險和股東收益產(chǎn)生了較大的不確定性。這些并購風(fēng)險之所以會產(chǎn)生，其原因在于并購活動中與一些財務(wù)結(jié)果直接或間接有關(guān)的經(jīng)營決策和具體實施行為，比如由于信息不對稱、并購人員不專業(yè)、并購可行性研究不足、決策者的急功近利、市場趨勢的把握、并購資產(chǎn)的評估和價格的確定、并購所需資金的籌集和組成、國際貨幣匯率的變化、合作的方式、渠道和資金支付的手段、形式、國際通用規(guī)則及所在國的法律法規(guī)、并購后的運(yùn)營管理等，這些要素受國內(nèi)國際政治、市場及金融形勢的影響，都有可能給企業(yè)的財務(wù)管理帶來一定的風(fēng)險，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)狀況的迅速惡化，造成企業(yè)財務(wù)成果的巨大波動，直接影響到企業(yè)并購行為的成敗和并購成果的優(yōu)劣。在我國企業(yè)并購浪潮,也發(fā)現(xiàn)了一些失敗案例,對企業(yè)和國家造成了不可彌補(bǔ)的損失。由于并購價值預(yù)期與并購價值實現(xiàn)之間的差距越來越大，甚至二者嚴(yán)重偏離，這些不可預(yù)測性，使并購企業(yè)出現(xiàn)資金鏈緊張或短缺等財務(wù)風(fēng)險，嚴(yán)重惡化了企業(yè)的財務(wù)困境，進(jìn)一步加劇了企業(yè)的財務(wù)危機(jī)，導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債重星，危機(jī)深重，風(fēng)險加劇，舉步艱難。為進(jìn)一步加強(qiáng)對企業(yè)并購中相關(guān)財務(wù)風(fēng)險的防范和控制，有必要圍繞此項專題進(jìn)行深入、系統(tǒng)、辯證、全面的理論分析和實戰(zhàn)研究。本文試圖分析并購財務(wù)風(fēng)險和預(yù)防,共商我國企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的對策,完善并購財務(wù)風(fēng)險理論。研究方法主要采用規(guī)范研究本文結(jié)合實證研究,定性分析和定量分析相結(jié)合的方法研究。首先介紹合并財務(wù)風(fēng)險政策,結(jié)合我國現(xiàn)實,我國企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的特點(diǎn),對于我國的企業(yè)在規(guī)避并購財務(wù)風(fēng)險上提出了一些建議和意見，極大有利的影響我國的企業(yè)并購的發(fā)展和改革的順利進(jìn)行。在這種情況下,此論文對企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險和預(yù)防進(jìn)行了分析。本文主要研究金融風(fēng)險和獲得基本理論,探討具體的財務(wù)風(fēng)險,企業(yè)會面臨什么樣的問題?這些具體的財務(wù)風(fēng)險,該如何面對?企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險,以及如何處理?并購是一種高風(fēng)險的經(jīng)營活動,風(fēng)險總是在整個并購活動中體現(xiàn)著,財務(wù)風(fēng)險的影響在企業(yè)并購過程中中極大的影響著并購的成功與否，財務(wù)風(fēng)險的影響因素起著決定性作用。首先,理論意義。本文在企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的研究和保護(hù)可以豐富對并購風(fēng)險規(guī)避運(yùn)營和管理的相關(guān)理論。第二,現(xiàn)實意義。本文通過分析并購過程中的不同階段不同的財務(wù)風(fēng)險的形成和特點(diǎn),并提出了相應(yīng)的措施,防止風(fēng)險。在企業(yè)的實際的過程中有利于防范這些風(fēng)險,減少或避免危害,我國企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險,促進(jìn)并購交易的正常運(yùn)行。第2章理論概述2.1跨國并購的概念2.2.1并購的概念并購是泛指在市場機(jī)制的作用下，并購公司一方去獲取資本的控制權(quán)力的一種市場行為，這一般是通過獲取另一方的產(chǎn)權(quán)為形式的。19世紀(jì)后期它在西方經(jīng)濟(jì)國家市場中逐漸興起，五次并購浪潮先后在西方國家掀起。在中國，20世紀(jì)后并購才開始逐漸興起，這是相比于發(fā)達(dá)國家明顯滯后的。但不論在中國還是在外國，并購都引起了學(xué)術(shù)界和實業(yè)界的廣泛興趣。國外已經(jīng)對并購有了比較廣泛的研究，并且對并購的概念也進(jìn)行了比較清晰的界定。韋斯頓(2003)對并購進(jìn)行了總結(jié)，他認(rèn)為并購框架由四個元素搭成。國內(nèi)對并購的研究則傾向于使用資產(chǎn)重組的概念。從我國的并購實務(wù)來看，資產(chǎn)重組分為內(nèi)部重組和外部重組。內(nèi)部重組是指企業(yè)（或資產(chǎn)所有者）將其內(nèi)部資產(chǎn)案優(yōu)化組合的原則，進(jìn)行的重新調(diào)整和配置，以期充分發(fā)揮現(xiàn)有資產(chǎn)的部分和整體效益，從而為經(jīng)營者或所有者帶來最大的經(jīng)濟(jì)效益。在這一重組過程中，僅是企業(yè)內(nèi)部管理機(jī)制和資產(chǎn)配置發(fā)生變化，資產(chǎn)的所有權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移，屬于企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營和管理行為，因此，不與他人產(chǎn)生任何法律關(guān)系上的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。外部重組，使企業(yè)或企業(yè)之間通過資產(chǎn)的買賣（收購、兼并）、互換等形式，剝離不良資產(chǎn)、配置優(yōu)良資產(chǎn)，使現(xiàn)有資產(chǎn)的效益得以充分發(fā)揮，從而獲取最大的經(jīng)濟(jì)效益。這種形式的資產(chǎn)重組，企業(yè)買進(jìn)或賣出部分資產(chǎn)、或者企業(yè)喪失獨(dú)立主體資格，其實只是資產(chǎn)的所有權(quán)在不同的法律主體之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，因此，此種形式的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的法律實質(zhì)就是資產(chǎn)買賣。其內(nèi)涵與西方傳統(tǒng)的意義上的并購概念有一定差異，差異主要體現(xiàn)在股權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)置換上面。股權(quán)轉(zhuǎn)讓在我國資本市場的特點(diǎn)是困境中的公司在政府的影響之下由上市公司收購，從而可以進(jìn)行再融資的情況。資產(chǎn)置換上市則是對產(chǎn)生效益為負(fù)的資產(chǎn)或者不良資產(chǎn)的置換，以此來達(dá)到優(yōu)化公司資產(chǎn)質(zhì)量目的的重組行為。這兩種情況和國外的并購框架的概念有所不同。2.2.2跨國并購的概念跨國并購是指跨國兼并和跨國收購的總稱，是指一國企業(yè)(又稱并購企業(yè))為了達(dá)到某種目標(biāo)，通過一定的渠道和支付手段，將另一國企業(yè)(又稱被并購企業(yè))的所有資產(chǎn)或足以行使運(yùn)營活動的股份收買下來，從而對另一國企業(yè)的經(jīng)營管理實施實際的或完全的控制行為。跨國兼并包括兩種形式：跨國合并和跨國吸收兼并?？鐕喜ⅲ–ross-borderConsolidation），或者譯為跨國新設(shè)兼并或跨國平等合并，是指兩個公司并為一體，既不存在誰吃掉誰的問題，也沒有被并方和兼并方的區(qū)別。并購后，雙方的法律實體地位都不存在，而以新的名稱取而代之。這種并購一般采取換股收購的方式進(jìn)行，而且往往屬于友好并購?？鐕召徥侵冈谝呀?jīng)存在的當(dāng)?shù)睾屯鈬綄倨髽I(yè)獲得占有控制權(quán)的份額。通過理解可以得知，跨國并購的市場優(yōu)勢有以下幾個要點(diǎn)：第一擴(kuò)大市場份額一國企業(yè)進(jìn)入他國市場，通常采用兩種方式:第一種是直接向他國出口產(chǎn)品。由于跨國運(yùn)輸?shù)母甙哼\(yùn)費(fèi)和他國關(guān)稅壁壘的阻礙，使得企業(yè)產(chǎn)品的價格變得非常高，從而在他國市場喪失了價格競爭力;第二種是在他國建廠，也就是所謂的"綠地投資"。但是這種方式耗費(fèi)的時間比較長，從選擇廠址、修建廠房、購買和安裝生產(chǎn)設(shè)備、招聘并培訓(xùn)管理人員和其他員工，一直到安排企業(yè)的原材料供應(yīng)和產(chǎn)品的銷售，這些都要耗費(fèi)相當(dāng)?shù)臅r間和精力。由于國際市場變化很快，當(dāng)新廠建設(shè)完成時，原來建廠所依據(jù)的市場情況已經(jīng)發(fā)生了很大的變化。但是，并購可以使一國企業(yè)以最快的速度進(jìn)入他國市場并擴(kuò)大市場份額。第二各種現(xiàn)有資源目標(biāo)企業(yè)在東道國一般都有比較成熟和豐富的資源，具體說來包括以下內(nèi)容:1)成熟完善的銷售網(wǎng)絡(luò);(2)既有的專利權(quán)、專有技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、商譽(yù)等無形資產(chǎn);(3)穩(wěn)定的原材料供應(yīng)保障體系;(4)成型的管理制度和既有的人力資源;(5)成熟的客戶關(guān)系網(wǎng)。這些資源的存在可以使并購方繞開初入他國市場的困難，迅速投入生產(chǎn)，完善和開拓銷售渠道，擴(kuò)大市場份額，減少競爭壓力。這些都是其他跨國投資方式難以獲得的。第三融資便利一國企業(yè)向他國投資常常需要融資。與"綠地投資"相比，并購可以比較容易地獲得融資。具體說來，跨國并購?fù)瓿珊?，并購方可以通過以下途徑獲得資金:(1)用目標(biāo)企業(yè)的實有資產(chǎn)和未來收益作抵押，通過發(fā)行債券獲得融資;(2)用目標(biāo)企業(yè)的實有資產(chǎn)和未來收益作抵押，直接從金融機(jī)構(gòu)獲得貸款;(3)并購方通過與被并購方互相交換股票的方式控制目標(biāo)企業(yè)，從而避免現(xiàn)金支付的壓力。第四其他優(yōu)勢跨國并購還可以有效降低進(jìn)入新行業(yè)的壁壘，大幅度降低企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險和成本，充分利用經(jīng)驗曲線效應(yīng)，獲得科學(xué)技術(shù)上的競爭優(yōu)勢等等。2.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險含義界定企業(yè)并購需要大量資金，但由于我國目前資本市場發(fā)育還不完善，銀行等中介組織也未能在并購中充分發(fā)揮其應(yīng)有的作用，使企業(yè)并購面臨較大的融資風(fēng)險。融資風(fēng)險主要表現(xiàn)在能否及時獲得并購資金，融資的方式是否影響企業(yè)的控制權(quán)，融資結(jié)構(gòu)對并購企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)和償還能力的影響。比如，融資結(jié)構(gòu)包括企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)資本中短期債務(wù)與長期債務(wù)結(jié)構(gòu)等。在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，當(dāng)并購后的實際效果達(dá)不到預(yù)期時，將可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險和按期還本風(fēng)險；在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，當(dāng)并購后的實際效果達(dá)不到預(yù)期時，會使股東利益受損，從而為敵意收購者提供機(jī)會；即使完全以自有資金支付收購價款，也存在一定的財務(wù)風(fēng)險，一旦企業(yè)的自有資金用于收購而重新融資又出現(xiàn)困難，不但造成機(jī)會成本增加，還會產(chǎn)生新的財務(wù)風(fēng)險。因此，總的來說，上述主要表達(dá)出：對于企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險里的還債風(fēng)險和股東收益風(fēng)險主要是融資決策所引起的。通常來說，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險指籌資決策帶來的風(fēng)險。資金的不同來源和不同的籌資方式，會有不同的資金成本和相應(yīng)的風(fēng)險，公司在籌集資金時，必須在風(fēng)險與成本之間權(quán)衡，以選用最佳的籌資方式。負(fù)債對權(quán)益比率反映財務(wù)杠桿程度，財務(wù)杠桿越大，股本的收益率越高，但相應(yīng)的財務(wù)風(fēng)險也越大，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是在對收益和風(fēng)險進(jìn)行權(quán)衡之后得到的適合公司特點(diǎn)的資本結(jié)構(gòu)。另外，加強(qiáng)對流動負(fù)債的管理，可以提高短期資金的使用效益，降低成本，保證日常的生產(chǎn)經(jīng)營需要。隨著金融市場發(fā)展復(fù)雜化，企業(yè)在進(jìn)行籌資決策時，籌資決策環(huán)境的不斷變化，以及金融衍生工具的越來越廣泛的應(yīng)用，都會給企業(yè)帶來財務(wù)風(fēng)險。目前我國企業(yè)流動資產(chǎn)中，存貨所占比重相對較大，且很多表現(xiàn)為超儲積壓存貨。存貨流動性差，一方面占用了企業(yè)大量資金，另一方面企業(yè)必須為保管這些存貨支付大量的保管費(fèi)用，導(dǎo)致企業(yè)費(fèi)用上升，利潤下降。長期庫存存貨，企業(yè)還要承擔(dān)市價下跌所產(chǎn)生的存貨跌價損失及保管不善造成的損失，由此產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險。在應(yīng)收賬款管理中，企業(yè)普遍存在只注重銷售業(yè)績，忽視應(yīng)收賬款的控制狀況。一些企業(yè)為了增加銷量，擴(kuò)大市場占有率，大量采用賒銷方式銷售產(chǎn)品，導(dǎo)致企業(yè)應(yīng)收賬款大量增加。同時，由于企業(yè)在賒銷過程中，對客戶的信用等級了解不夠，盲目賒銷，造成應(yīng)收賬款失控，相當(dāng)比例的應(yīng)收賬款長期無法收回，直至成為壞賬。資產(chǎn)長期被債務(wù)人無償占用，嚴(yán)重影響企業(yè)資產(chǎn)的流動性及安全性。在按照有關(guān)法律規(guī)定的前提下，公司可以自主安排盈利中有多少用于給股東發(fā)放股利，有多少用于保留盈余作為公司進(jìn)一步發(fā)展的資本，這就形成了公司股利分配政策。股利分派水平過低，股東的近期利益得不到滿足；而股利分派水平過高，雖然滿足了股東近期的愿望，但不利于企業(yè)長期發(fā)展。作者認(rèn)為,結(jié)果來看,風(fēng)險和償債風(fēng)險、回報股東，是企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的最主要部分,但資金來源來看,風(fēng)險似乎沒有引起風(fēng)險決策和風(fēng)險收入和償還股東的唯一原因。因為這些企業(yè)活力和吸收過程,最終收購由財務(wù)結(jié)果決定,也包括行為決策、價格決策和金融一體化解決方案,但這種決策和定價決策、籌資決策、支付條件是金融一體化集成時間。從金融風(fēng)險控制的角度來看,單一的關(guān)注風(fēng)險的結(jié)果，并購財務(wù)風(fēng)險是不夠的,還必須從金融風(fēng)險和金融一體化的來源分析,最后從動態(tài)的角度總結(jié)了過程和結(jié)果的財務(wù)風(fēng)險的來源。因此它可以導(dǎo)致并購財務(wù)風(fēng)險的角度等。金融風(fēng)險的定義是指并購定價、融資、支付財務(wù)決策引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或損壞財務(wù)結(jié)果的不確定性,是由于期望和價值實現(xiàn)并購價值嚴(yán)重偏離企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機(jī)。第3章企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險分析海外并購之所以復(fù)雜并且難度高，是因為海外并購牽涉到兩個或者兩個以上過家的企業(yè)，而且具有不同的宏微觀環(huán)境。本章主要介紹海外并購財務(wù)風(fēng)險分析框架，即從定價、融資、支付三個環(huán)節(jié)結(jié)合海外并購的特殊性來分析海外并購的財務(wù)風(fēng)險，進(jìn)行財務(wù)風(fēng)險識別。3.1海外并購目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險目標(biāo)企業(yè)價值評估是企業(yè)海外并購的基礎(chǔ)性工作，是有效控制并購財務(wù)風(fēng)險的起點(diǎn)。評估目標(biāo)企業(yè)的價值,確定合理的收購價格。，這項工作的前提是必須依靠充分的前期準(zhǔn)備以詳實的企業(yè)信息、運(yùn)用科學(xué)的評估方法以及評估體系進(jìn)行的。否則，企業(yè)價值評估的過高或過低，都將直接影響日后并購造作的效率。3.1.1海外并購目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險產(chǎn)生原因首先，信息不對稱是價值評估失敗的主要原因之一。中國企業(yè)海外并購還是初出茅廬的階段，缺乏對國外企業(yè)長期有效的跟蹤觀察體系，獲得信息渠道也不夠通暢，加之國家社會環(huán)境狀況、市場機(jī)制,財務(wù)會計系統(tǒng),文化,和許多其他方面有重大差異,使不穩(wěn)定因素更加突出。如果目標(biāo)公司是一家上市公司,盡管相關(guān)信息為許多企業(yè)公共便利,但它也不能保證其可靠的財務(wù)報表數(shù)據(jù),很多無形資產(chǎn)如專利,品牌價值,如商譽(yù)也很難精確測量。如果它不是一個上市公司收購目標(biāo)企業(yè)信息獲得更加困難。此外目標(biāo)企業(yè)股東或管理如果不合作,故意隱瞞企業(yè)的實際情況,做高的市場價值,提供虛假的財務(wù)數(shù)據(jù),夸大品牌技術(shù)等無形資產(chǎn)的價值造成目標(biāo)企業(yè)價值評估方法如定價偏差。通過首鋼收購秘魯鐵礦的情況下,投標(biāo)定價的過高，高于其對手1.2億美元是因為首鋼缺乏對秘魯政府的了解，并且不知秘魯政府的意圖,它直接導(dǎo)致了后來的過程中融資和支付下沉重的財政壓力第二,評估目標(biāo)企業(yè)的價值可能是由于不當(dāng)?shù)倪x擇評價方法,評價體系不完善,造成重大偏差的出現(xiàn)。目標(biāo)企業(yè)的估價是并購目標(biāo)企業(yè)未來收益的大小和時間的現(xiàn)金流預(yù)測,評估資產(chǎn)和盈利能力不謹(jǐn)慎,可能會使并購方出價過高,由于并購成本超過自己的承受能力,導(dǎo)致并購風(fēng)險的增加。從當(dāng)下我國企業(yè)海外并購的運(yùn)行情況來看，評估定價能力成為阻礙并購成功的主要障礙之一。3.1.2我國企業(yè)海外并購面臨的主要定價困境我國企業(yè)很少能明確并購目標(biāo)和海外發(fā)展方向的，在進(jìn)行跨國并中缺乏充分的前期準(zhǔn)備，缺乏對目標(biāo)國家市場和目標(biāo)企業(yè)足夠的了解，盲目追高，雖然出價高，但是得不到目標(biāo)公司的青睞，發(fā)出的要約沒能有回應(yīng)，光明集團(tuán)多起要約失敗和這點(diǎn)有很大關(guān)系。其次是定價過高，交易后造成企業(yè)沉重的財務(wù)負(fù)擔(dān)。前面是盲目追高，通常情況下是收購還沒有開始就結(jié)束，除了這種情況外，也有很多是收購?fù)瓿闪?，但是沒有合理評估企業(yè)價值，支付價格過高，給以后的收購運(yùn)營整合帶來了沉重的壓力。中石化并購Addax石油公司就是在估價的高點(diǎn)入手，但是收購后市值嚴(yán)重縮水。3.2海外并購融資風(fēng)險融資風(fēng)險是指籌資活動中由于籌資的規(guī)劃而引起的收益變動的風(fēng)險。融資風(fēng)險要受經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的雙重影響。成本低、便捷和可操作性為企業(yè)選擇融資方式的主要原則。海外并購涉及的金額一般比較巨大，融資方式的選擇是否合理就顯得很重要了。權(quán)益性和債務(wù)性融資比例不當(dāng)，融資成本的增加，在以后的資金流不能很好的銜接是因為融資時間或長或短，時間上配合不佳，所導(dǎo)致的。從而產(chǎn)生嚴(yán)重的融資風(fēng)險。資本市場環(huán)境、便利的融資環(huán)境和融資工具的多樣性，創(chuàng)造了有利空間靈活選擇。融資成本的市場機(jī)制條件下的硬約束，明確了成本,因此,企業(yè)融資成本的基礎(chǔ)上,遵循“啄食”的原則,即根據(jù)內(nèi)部融資、債務(wù)融資、信貸融資,股權(quán)融資順序選擇具體的融資方式,融資風(fēng)險主要體現(xiàn)在債務(wù)風(fēng)險。我國由于資本市場國際化程度低和中國企業(yè)自身實力有限，中國企業(yè)在進(jìn)行海外并購是都表現(xiàn)為高杠桿性，杠桿收購的突出特點(diǎn)是，（1）可利用的融資方式有銀行信用額度、抵押貸款（CollateralizedLoans）、長期貸款、商業(yè)票據(jù)、可轉(zhuǎn)換債券（ConvertibleBonds）、認(rèn)股權(quán)證（SubscriptionWarrant）等多種形式；（2）參與融資的機(jī)構(gòu)有商業(yè)銀行、保險公司、投資銀行（InvestmentBank）等多家部門；（3）投入少量資金就可獲得大量銀行貸款，財務(wù)風(fēng)險高。3.2.1我國公司海外并購中常用的籌資方式①自有資本。對于海外并購的初期，因為認(rèn)知水平的限制，導(dǎo)致對國際是金融市場不了解，很多的信息都不對稱，這種現(xiàn)象非常嚴(yán)重。自有資本形式是很多交易所使用的方式，主要使用現(xiàn)金和其他流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)，以及少量的無形資產(chǎn)。資金收取速度快是他的最大的好處，并且容易獲得批準(zhǔn)，與此同時，這種最大的缺點(diǎn)是當(dāng)涉及到大量金錢和并購手續(xù)繁瑣,對于生產(chǎn)、經(jīng)營比較難保證，,造成沉重的財務(wù)負(fù)擔(dān)。②銀行貸款或銀團(tuán)貸款。海外并購需要的巨大并購資金，當(dāng)然只有通過自有資金不能滿足需求的合并和收購。2008年12月,中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會頒布了《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引”,商業(yè)銀行可以參與公司的合并和收購。通過引入多家銀行、投資銀行和銀團(tuán)貸款的合作伙伴,在中國公司的海外收購當(dāng)它有一個堅實的后盾,在選擇目標(biāo)和更靈活的付款方式,但是這種融資方式也有先天的缺陷:公司和銀行之間的關(guān)系和一些金融機(jī)構(gòu)密切是非常重要的,歐洲和美國和其他西方公司,或東方公司如中國、日本和韓國,認(rèn)為穩(wěn)定的關(guān)系一直是一個為海外收購成功的保證。從當(dāng)前貸款對象上看,商業(yè)銀行發(fā)放貸款的并購集中在更大的規(guī)模,高信用評級的國有企業(yè),規(guī)模較小,貸款支持私營企業(yè)推廣。③股票。我國許多的公司的股票在海外并沒有發(fā)行，在上海及深圳證券交易所里。因此在我國國內(nèi)基本都是通過公開上市的股票來收購，很少用于海外并購。即使如此，根據(jù)舊《公司法》規(guī)定,不超過50%的凈資產(chǎn)的企業(yè)并購只能用自己的錢支付,不可以使用銀行貸款進(jìn)行支付，這一條款的公司法修訂不再是明確的限制,在制度上提供了方便對于國內(nèi)公司進(jìn)行大規(guī)模進(jìn)行海外并購。在我國不斷成立許多的大型公司海外上市，增加數(shù)量的股票是用來取代自己的資本和銀團(tuán)貸款合并和收購海外公司提上議事日程，在現(xiàn)實中通過換股、增發(fā)新股、收購目標(biāo)公司股票來實現(xiàn)。3.2.2企業(yè)海外并購融資面臨的窘境①市場化運(yùn)作空間是企業(yè)海外并購融資方式所缺乏的我國的資本主義市場還處在初級階段，在一個不斷完善的過程中，國家的政策及法律也不能相呼應(yīng)，在對海外并購融資方面存在很多很難克服的問題。如中國的“股票發(fā)行與交易管理暫行條例》規(guī)定:43任何金融機(jī)構(gòu)不得提供股票交易貸款;“證券法”第133條規(guī)定:禁止銀行將資金在股票市場違反規(guī)定。在企業(yè)債券的發(fā)行企業(yè)意識、自律機(jī)制、企業(yè)償債能力、企業(yè)綜合管理水平和企業(yè)債券流動性,和許多其他原因,缺乏公眾對公司債券市場的信心。主觀和客觀的原因?qū)е铝藝H公認(rèn)的股票或債券市場基金并購融資在中國是非常困難的。從國際經(jīng)驗,國內(nèi)企業(yè)參與國際并購離不開當(dāng)?shù)刭Y本市場的繁榮支持。②企業(yè)在海外并購融資的情況中，銀行沒有大力支持企業(yè)海外并購的主要的融資方式是商業(yè)銀行貸款。即使銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會在2008年12月6日發(fā)行的商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引”的商業(yè)銀行已獲準(zhǔn)在中國境內(nèi)和外國收購國內(nèi)企業(yè)提供貸款,但該指南也指定“必須比其他商業(yè)銀行并購貸款要更嚴(yán)格管理。指導(dǎo)一些重要的術(shù)語,如合并和收購的資金來源的并購貸款的比例不應(yīng)高于50%,并且并購貸款期限一般應(yīng)不超過5年,等等,由于這些限制的存在加大了企業(yè)的貸款的難度。此外,需要通過繁雜的審批程序申請銀行貸款,需要更長的時間,可能使企業(yè)錯失并購機(jī)會。這些法律法規(guī)保護(hù)銀行貸款安全,防止市場風(fēng)險的同時,也強(qiáng)調(diào)了并購貸款的銀行信貸管理系統(tǒng)缺乏靈活性。此外,國內(nèi)銀行也不能提供成熟的離岸金融業(yè)務(wù),缺乏分支機(jī)構(gòu),以及國內(nèi)企業(yè)海外投資和融資難以支持,增加了企業(yè)海外投資資金約束,增加了企業(yè)的投資成本和風(fēng)險。③企業(yè)海外并購融資渠道不明,資金來源存疑

民營企業(yè)在我國市場的經(jīng)濟(jì)體制建設(shè)及發(fā)展中是最具有活力的經(jīng)濟(jì)體。但是其在國民經(jīng)濟(jì)中的地位還遠(yuǎn)沒有其作用大。民營企業(yè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,主要是通過內(nèi)源性發(fā)展擴(kuò)大,相當(dāng)?shù)氖袌鲑Y源沒有對民營企業(yè)做出貢獻(xiàn)。民營企業(yè)在走向世界的過程中得到的支持也是屈指可數(shù)的。在金融危機(jī)之后，越來越多的民營企業(yè)走向世界。民營企業(yè)在中國的資本市場及貸款上是及其困難的，這些困難同時增加民營企業(yè)海外并購的困難帶來了私營企業(yè)資金來源的問題。④企業(yè)海外并購中政策性資金比重偏大不同于民營企業(yè),為主體的中國國有企業(yè)海外并購基金融資困難是相對較小,取得方式有很多種,有足夠的錢支付大量的并購目標(biāo)。然而，并購的成功率也還是很低，如中國鋁業(yè)在2009年經(jīng)營虧損情況下,仍然花費(fèi)了超過190多億美元的資金用于購買澳大利亞礦企，對于政策性的款方面使被并購企業(yè)得到擔(dān)憂，加大了并購的國家的風(fēng)險，最后使得沒有成功并購。⑤企業(yè)債券市場不成熟。在外國，企業(yè)融資的方式是企業(yè)債券，他是最主要的融資方式之一。國外債券市場穩(wěn)定、成熟，并且種類多。對于我國的企業(yè)債券市場不活躍而且種類少，對于不同投資者的不同需求不能足夠滿足。對于債券發(fā)行主體的盈利能力、負(fù)債規(guī)模和資金用途在我國有嚴(yán)格的條件規(guī)定，導(dǎo)致債券融資不能實現(xiàn)企業(yè)的融資，最終進(jìn)行并購支付。上述困境，給企業(yè)在融資手段多樣化和降低融資成本帶來了很大的不利因素，我國企業(yè)海外并購主要依賴銀行貸款且融資成本高，這種融資方式給企業(yè)帶來了巨大債務(wù)風(fēng)險。3.3海外并購支付風(fēng)險支付風(fēng)險是指與資金流動性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風(fēng)險，它與目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險和融資風(fēng)險關(guān)系密切。作為企業(yè)定價和融資的最終落腳點(diǎn)，支付方式的選擇是企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制的又一重要環(huán)節(jié)，因為不同的支付方式可以產(chǎn)生不同的收益分配效果，從而起到不同轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險作用。從支付工具來看，一般分為現(xiàn)金支付、換股并購、賣方融資和混合支付等四種方式。在不同的支付方式下風(fēng)險會有不同的表現(xiàn)，包括：現(xiàn)金支付形式下的資金流動性風(fēng)險，股權(quán)支付形式下的股權(quán)稀釋風(fēng)險，杠桿支付形式下的債務(wù)風(fēng)險等。3.3.1現(xiàn)金支付現(xiàn)金支付是交易中最簡單的價款支付方式。殼公司的股東一旦收到對其所擁有的股份支付的現(xiàn)金，就不再擁有對殼公司的所有權(quán)及其所派生出來的一切其他權(quán)利。在當(dāng)前，現(xiàn)金也是我國公司海外并購中最主要支付手段。企業(yè)偏好采用現(xiàn)金并購的原因主要如下：企業(yè)間三角債問題嚴(yán)重，企業(yè)信用程度差，現(xiàn)金支付是最受歡迎的支付方式。上市公司\h資產(chǎn)負(fù)債率低，由于股市籌資能力較強(qiáng)，現(xiàn)金來源基本有保障。而且，許多上市公司的上市目的就是給大股東的投資項目套現(xiàn)。資產(chǎn)重組的浪潮在國內(nèi)剛剛涌起，無論投資銀行還是上市公司對新興金融工具的支付功能認(rèn)識不足。另一方面，由于金融改革滯后，金融創(chuàng)新受到限制也是支付手段單一的客觀原因。但是，財務(wù)風(fēng)險最大的也是現(xiàn)金支付方式，表現(xiàn)為：一是收購方短期內(nèi)要有大筆現(xiàn)金支出，如果收購公司無法通過其他途徑獲得必要的資金支持，而必須以公司手持現(xiàn)金支付的話，公司壓力很大。即使通過其他途徑籌集了部分資金，收購方也會因今后較長時間內(nèi)現(xiàn)金注出量太大而經(jīng)營困難。二是出售方收到現(xiàn)金后，帳面上出現(xiàn)一大筆投資收益，應(yīng)交的所得稅也增加不少，如果能夠推遲支付或是以股權(quán)支付的話，目標(biāo)公司股東稅負(fù)可以推遲或減輕。3.3.2股票支付股份支付，是"以股份為基礎(chǔ)的支付"的簡稱，是指企業(yè)為獲取職工和其他方提供服務(wù)而授予權(quán)益工具或者承擔(dān)以權(quán)益工具為基礎(chǔ)確定的負(fù)債的交易。這個付款方法減少現(xiàn)金和債務(wù)負(fù)擔(dān)的壓力,在合并和收購,沒有現(xiàn)金流的壓力,可能會導(dǎo)致一定的稅收優(yōu)惠,不會帶來的資金壓力和破產(chǎn)風(fēng)險,但股票支付也可以產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險。首先,發(fā)行股票問題在我國有嚴(yán)格的規(guī)定,通過層層審批,要有很大的發(fā)行成本，而且會錯過并購的時機(jī)。其次,股權(quán)并購還可以導(dǎo)致稀釋,降低了目標(biāo)企業(yè)的操作控制,最后,因為我國資本市場發(fā)展不完善，還沒有與國際接軌，我國上市公司的股票還難以用作支付。3.3.3綜合證券支付綜合證券支付是指收購公司對目標(biāo)公司提出收購要約時，其支付方式中不僅僅有現(xiàn)金、股票，而且還有認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券和公司債券等多種混合形式。例如2002年11月青島啤酒股份公司在跨國并購中成功地發(fā)行了可轉(zhuǎn)換債券，聯(lián)想收購IBM的PC業(yè)務(wù)部采用國內(nèi)的銀團(tuán)貸款另加股份，均屬綜合證券支付方式。采用綜合證券支付方式將多種支付工具組合在一起，吸收各種支付工具的長處，既可以少付現(xiàn)金，避免本公司的財務(wù)狀況惡化，又可以防止控股權(quán)的轉(zhuǎn)移。當(dāng)然，如果搭配不當(dāng)，則不僅不能取各種工具之長，反而及其所短。一般地說，并購企業(yè)在選擇出資方式時，應(yīng)考慮一下幾方面的因素：其一，并購方自身的實際情況。如果并購方式一家非上市公司，一般只能用現(xiàn)金收購，因為賣方一般不希望把自己的投資鎖定在一種缺乏流動性的證券商，而如果并購方式上市公司，其選擇就有較大的靈活性。其二，并購公司股東對股本結(jié)構(gòu)變化的可能反應(yīng)、本公司資產(chǎn)的流動性及融資能力。并購方在采用股票收購方式之前，必須首先確定其主要大股東多大程度上可以接受。再如，采用現(xiàn)金收購方式時，并購方首先必須考慮自己有沒有足夠的即時付現(xiàn)能力、現(xiàn)金回收率以及回收年限等。其三，目標(biāo)公司的股東、管理層的偏好和目標(biāo)公司的財務(wù)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)，以及近期股價水平等。支付方式的最后確定有待于并購雙方的協(xié)商，因此，為了保證并購交易的順利完成，支付工具的選擇應(yīng)對目標(biāo)公司完成并購后的資本結(jié)構(gòu)有利，應(yīng)能誘使目標(biāo)公司股東或董事會讓出股份和控制權(quán)，同時應(yīng)考慮目標(biāo)公司及其股東能享受的稅收優(yōu)惠等。3.4并購后運(yùn)營整合財務(wù)風(fēng)險合并后企業(yè)財務(wù)操作的過程中,企業(yè)的并購必須基于財務(wù)協(xié)同效應(yīng)最大化的原則,資產(chǎn)負(fù)債表,企業(yè)的成本和收益、資本運(yùn)作、融資渠道的金融功能整合的原則,但由于企業(yè)內(nèi)部和外部環(huán)境的變化,全面質(zhì)量管理,人員和其他因素,使失去控制,財務(wù)管理無法有效整合金融資源,因此很容易使企業(yè)無法實現(xiàn)他們的利潤目標(biāo),資本不能增值、致使盈利能力風(fēng)險的產(chǎn)生,這不僅是可持續(xù)發(fā)展的相關(guān)企業(yè),并關(guān)系到管理者和其他未來的股東和債權(quán)人債權(quán)的好處和風(fēng)險的程度,由此產(chǎn)生的金融風(fēng)險是不可估量的。第4章企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險的影響因素分析4.1目標(biāo)企業(yè)價值評估財務(wù)風(fēng)險的影響因素（1）企業(yè)價值評估體系企業(yè)價值評估，是指注冊資產(chǎn)評估師對評估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見并撰寫報告書的行為和過程。企業(yè)價值評估是將一個企業(yè)作為一個有機(jī)整體，依據(jù)其擁有或占有的全部資產(chǎn)狀況和整體獲利能力，充分考慮影響企業(yè)獲利能力的各種因素，結(jié)合企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境及行業(yè)背景，對企業(yè)整體公允市場價值進(jìn)行的綜合性評估。我國的資產(chǎn)評估起步于上世紀(jì)80年代末期，由于我國至今尚處于經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌時期，市場經(jīng)濟(jì)還不夠發(fā)達(dá)，適合我國國情的評估理論體系尚未形成，在評估方法上，對于單項資產(chǎn)評估經(jīng)過模仿和探索開始進(jìn)入\h成熟階段，但對于企業(yè)價值評估還剛剛起步。對于相關(guān)理論和方法的探索多散見于資產(chǎn)評估教材中，很少有對企業(yè)價值評估的系統(tǒng)論述，大多是將資產(chǎn)評估的理論和方法移植于企業(yè)價值評估之中。目前我國企業(yè)并購價值評估指標(biāo)是更基本的內(nèi)容,可操作性,從而評價指標(biāo)的主觀性較大,在并購中不能按市場價格實施和預(yù)防活動。（2）企業(yè)價值評估信息改革開放以來，在我國出現(xiàn)了許多由于經(jīng)營者不重視無形資產(chǎn)價值而使企業(yè)蒙受損失的例子。有的國有企業(yè)在與外商合資時，忽視對自有品牌的評估，結(jié)果造成合資中方利益受損，國有資產(chǎn)流失。專家指出，無形資產(chǎn)評估對于盤活企業(yè)資產(chǎn)、促進(jìn)產(chǎn)權(quán)重組、加速企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營與國際市場接軌都具有極其重要的意義。管好用好無形資產(chǎn)，可使企業(yè)產(chǎn)生巨大的經(jīng)濟(jì)效益。品牌無形資產(chǎn)的作用還遠(yuǎn)不止這些:品牌要得到法律保護(hù)，防止被假冒和侵權(quán)，無形資產(chǎn)價值評估是企業(yè)理賠的依據(jù)之一;將無形資產(chǎn)加以有效運(yùn)營，可以提高企業(yè)總體資產(chǎn)質(zhì)量，也是企業(yè)創(chuàng)造優(yōu)良融資環(huán)境的有效手段;無形資產(chǎn)還是合資合作中資產(chǎn)作價的量化指標(biāo)之一;在產(chǎn)品宣傳中，品牌的\h評估價值能夠給大眾或媒體以確切的信息，有利于擴(kuò)大品牌的知名度;無形資產(chǎn)評估還可以增強(qiáng)品牌與品牌之間價值量的可比性。據(jù)了解，廣東、山東、江蘇、浙江、河南和河北等省企業(yè)的品牌意識比較強(qiáng)，這些地方的馳名商標(biāo)數(shù)量也比較多。一些企業(yè)家認(rèn)為，在激烈的市場競爭中重視無形資產(chǎn)評估，切實保護(hù)和利用好無形資產(chǎn)已成為不容忽視的問題。企業(yè)價值評估的目的:適用于設(shè)立公司、企業(yè)改制、\h股票發(fā)行上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、企業(yè)兼并、收購或分立、聯(lián)營、組建集團(tuán)、中外合作、合資、租賃、承包、融資、抵押貸款、法律訴訟、破產(chǎn)清算等目的整體資產(chǎn)評估、企業(yè)價值評估。（3）企業(yè)并購的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)中介機(jī)構(gòu)是在企業(yè)并購過程中未并購雙方提供融資、咨詢、信息等服務(wù)并收取一定費(fèi)用的第三方當(dāng)事人。金融機(jī)構(gòu)協(xié)助尋找目標(biāo)企業(yè)，還可以協(xié)助進(jìn)行交易并對并購交易提供融資，非金融機(jī)構(gòu)可以協(xié)助兼并公司對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評估和定價以及準(zhǔn)備財務(wù)資料和其他說明書，同時對并購活動提供必要的法律支持。公司并購是一項實務(wù)性較強(qiáng)的業(yè)務(wù)。在并購的過程中，由于涉及到股東、債權(quán)人和相關(guān)利益者等方方面面的利益關(guān)系，稍有不慎就可能招致訴訟。因此，中介機(jī)構(gòu)在企業(yè)并購中具有重要作用。減少跨國公司在實現(xiàn)企業(yè)并購的并購雙方的信用非常重要的中介機(jī)構(gòu)的作用,注重中介目標(biāo)企業(yè)的許多方面,如會計、稅務(wù)和法律調(diào)查。國外發(fā)達(dá)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)合并為跨國公司提供了強(qiáng)有力的保障,為目標(biāo)企業(yè)價值的客觀評價提供了重要的條件。在我國現(xiàn)有的法律規(guī)范,我國還介紹了中介服務(wù)機(jī)構(gòu),加強(qiáng)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)在并購的過程中發(fā)揮的重要作用。但中國目前缺乏獨(dú)立的并購中介服務(wù)。這也導(dǎo)致雙方在并購的過程中在中國并購信息成本增加,交易成本和企業(yè)的集成風(fēng)險也會增加。4.2影響企業(yè)并購融資財務(wù)風(fēng)險的因素（1）融資結(jié)構(gòu)融資結(jié)構(gòu)是否合理成為企業(yè)并購融資風(fēng)險最為主要的影響因素。如果為了短期資本和收購企業(yè)在目標(biāo)、結(jié)構(gòu)健康企業(yè)長期債務(wù)資金需求量相對較小,如果繼續(xù)購買企業(yè)活動目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不理想，需要目標(biāo)公司債務(wù)償還期限的長度,維持正常的營運(yùn)資金,做一個好工作在不同的投資回收期和貸款期限結(jié)構(gòu)匹配。一旦債務(wù)融資的數(shù)量,沒有時間限制,結(jié)構(gòu)安排,根據(jù)現(xiàn)狀并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)合并將導(dǎo)致利息負(fù)擔(dān)過重,影響正常的生產(chǎn)操作和財務(wù)困境。從股權(quán)融資,兼并和收購,如果用自己的錢支付的并購,收購公司需要大量的流動性,并降低企業(yè)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和適應(yīng)能力,增加營運(yùn)的風(fēng)險。如果并購企業(yè)融資能力差,現(xiàn)金流安排不適,流量也急劇下降,給并購企業(yè)帶來的資產(chǎn)流動性風(fēng)險,對短期償債能力有所影響,現(xiàn)金付款,性能更突出。（2）融資的付款條件企業(yè)并購過程中的融資選擇主要包括:現(xiàn)金支付,交易所并購、供應(yīng)商融資和混合支付方式。因為并購企業(yè)融資所需的資金及其使用方式和數(shù)量密切相關(guān)的付款條件,企業(yè)和投資者在并購信息不對稱條件下,不同的支付方式將是一個不同的消息給市場投資者。在這種情況下,融資方式付款會導(dǎo)致金融風(fēng)險。例如,現(xiàn)金,這也使得并購風(fēng)險,主要表現(xiàn)在:首先,如果使用現(xiàn)金支付,首先要準(zhǔn)備一個巨額現(xiàn)金,這對于企業(yè)管理風(fēng)險更大。第二,目標(biāo)公司傾向于現(xiàn)金支付不受歡迎,主要是因為目標(biāo)企業(yè)并購?fù)鶡o法享受股東權(quán)益的新企業(yè)。所以,許多因素可能會導(dǎo)致并購的失敗行為,增加并購的風(fēng)險。4.3影響并購財務(wù)風(fēng)險的因素（1）企業(yè)的財務(wù)結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流量水平支付方式受現(xiàn)實的財務(wù)狀況影響。在并購企業(yè)高杠桿比率的情況下,企業(yè)通常情況下不使用現(xiàn)金購買或發(fā)行債券,大多都會選擇股權(quán)融資,在并購企業(yè)時有足夠的資金,企業(yè)傾向于考慮現(xiàn)金付款;并購企業(yè)的現(xiàn)金流并不充裕的,企業(yè)可以考慮分期付款或股票收購。一般,企業(yè)并購可以擴(kuò)大活動的前提是每股現(xiàn)金流量大于每股收益。如果沒有這個前提條件,就會選擇貸款或發(fā)行股票的方式。（2）規(guī)模和融資金額支付選擇并購支付付款金額和融資緊密相關(guān)。并購的數(shù)量不是很大,股票支付的使用是不經(jīng)濟(jì)的。因為提供需要批準(zhǔn),經(jīng)有關(guān)部門批準(zhǔn),工作起來比較麻煩,所以在并購的存在并不大,一般會使用現(xiàn)金付款。在并購公司是一家大規(guī)模的公司,并且需要大量的資金，這樣的情況通常都是采用股票或者混合支付的方式進(jìn)行支付。如果現(xiàn)金付款,公司的現(xiàn)金壓力太大,可能會影響合并后的公司集成和操作和應(yīng)用程序的資本要求。（3）資本市場因素資本市場也是并購支付風(fēng)險的主要因素,主要是企業(yè)資本開放的國家目標(biāo)。在資本市場因素中,如果您選擇支付,必須考慮證券市場這一趨勢,股票的發(fā)行價格和分銷方式,考慮改變比例的股票,企業(yè)所有制結(jié)構(gòu)的變化和股本回報率的影響。（4）稅收安排并購公司發(fā)行債券或借款來籌集資金支付,其利息成本可以在稅前費(fèi)用,股權(quán)資本的成本必須在預(yù)期收入的稅收,不能達(dá)到合理避稅的結(jié)果。目標(biāo)企業(yè),如果公司支付現(xiàn)金,在收到現(xiàn)今后就要繳納所得稅;如果換股,可以設(shè)置時間延遲,延遲支付繳納。所以,只有當(dāng)收購價格的現(xiàn)金足以彌補(bǔ)損失的目標(biāo)公司股東的稅收,現(xiàn)金是可以接受的?？梢哉f在某些情況下對稅收的安排同樣會造成并購活動風(fēng)險。4.4企業(yè)并購后運(yùn)營整合財務(wù)風(fēng)險的影響因素（1）并購企業(yè)財務(wù)組織機(jī)制企業(yè)并購的財務(wù)整合風(fēng)險的主要影響因素是并購企業(yè)財務(wù)組織機(jī)制。有一下兩方面：并購企業(yè)財務(wù)組織機(jī)制的整合并購財務(wù)風(fēng)險的主要影響因素。主要有兩個方面:其一是建立和完善企業(yè)的收購金融體系,金融體系的完善程度直接決定了金融一體化的風(fēng)險的大小。并購企業(yè)完善的金融體系可以有效地實現(xiàn)目標(biāo)的一體化企業(yè),減少金融一體化的風(fēng)險。其二,金融功能是重要的影響因素,金融功能完成的程度,決定了財務(wù)部門組織設(shè)置,它也有一個重要的影響金融一體化的風(fēng)險。所以,并購企業(yè)應(yīng)該從組織結(jié)構(gòu)、具體目標(biāo)任務(wù)的實現(xiàn)進(jìn)行考慮。通過一定的結(jié)構(gòu)進(jìn)行金融功能應(yīng)該是企業(yè)的主要任務(wù)。（2）并購企業(yè)------理財風(fēng)險導(dǎo)致并購企業(yè)理財風(fēng)險的因素主要有并購企業(yè)外部的原因，比如并購企業(yè)政企不分的體制，使企業(yè)缺乏科學(xué)的企業(yè)戰(zhàn)略和經(jīng)營策略。也有并購企業(yè)內(nèi)部的原因，比如并購企業(yè)應(yīng)收賬款居高不下，這樣壞賬損失就會大大增加。又比如如果經(jīng)營管理不力，協(xié)調(diào)不佳，并購企業(yè)營運(yùn)成本就會大幅度提高。還比如并購企業(yè)財務(wù)信息短缺、不及時、不完整甚至失真，財務(wù)預(yù)測、參謀功能薄弱或不具備，財務(wù)管理監(jiān)督機(jī)制不健全，財務(wù)行為不規(guī)范，財務(wù)經(jīng)律松弛，浪費(fèi)嚴(yán)重等問題都會引發(fā)理財風(fēng)險。（3）并購企業(yè)財務(wù)行為人的影響并購企業(yè)財務(wù)行為人也是企業(yè)并購的財務(wù)整合風(fēng)險的主要影響因素。財務(wù)行為人是財務(wù)整合的實施者，再好的制度也需要通過人來實踐。所以人的素質(zhì)高低、行為特征直接決定了財務(wù)制度功效的發(fā)揮。因為財務(wù)行為人在素質(zhì)、能力方面的不確定性，也給財務(wù)整合帶來了諸多風(fēng)險。從我國具體實踐來看，一方面并購企業(yè)中財務(wù)行為人的思想素質(zhì)大都較高，但是也存在一些素質(zhì)能力不高的人，自身道德覺悟和思想境界不高，導(dǎo)致財務(wù)腐敗現(xiàn)象也屢有發(fā)生。另一方面，由于企業(yè)對財務(wù)人員的監(jiān)管和激勵措施不到位，也不利于對則財務(wù)人員的管理，給企業(yè)并購的財務(wù)整合造成了很大的風(fēng)險。第5章案例分析5.1案例背景，聯(lián)想收購IBM個人部門并購方：1984年，中科院計算所和11名科研人員聯(lián)合創(chuàng)辦了聯(lián)想集團(tuán)。北京市聯(lián)想的總部,研發(fā)中心在北京,上海和深圳。生產(chǎn)和銷售筆記本電腦、臺式電腦、服務(wù)器、手機(jī)和外設(shè)產(chǎn)品是聯(lián)想的主要業(yè)務(wù)。2003年,聯(lián)想在國內(nèi)的市場份額高達(dá)270}20040,聯(lián)想果斷暫停多元化的商業(yè)模式,集中資源回到生產(chǎn)和銷售的個人電腦業(yè)務(wù)。并購對象：美國的北卡羅萊納州羅利市是IBM的總部，生產(chǎn)及銷售筆記本和臺式電腦是PC業(yè)務(wù)部的主要工作。IBM總部設(shè)于美國北卡羅萊納州羅利市，其PC業(yè)務(wù)部主要是生產(chǎn)和銷售筆記本及臺式電腦。在2004年，工BM商用臺式機(jī)占全球市場份額的8%，占全球市場份額的14%的是商用筆記本電腦。在中國2000年以來，商用筆記本在中國持續(xù)名列前茅，然而理論率卻不高有時還會出現(xiàn)虧損情況。在2004年年底的時候IBM財務(wù)報表顯示，連續(xù)三年半處于虧損在個人電腦業(yè)務(wù)方面。聯(lián)想并購IBM的個人電腦部門,在所有的業(yè)務(wù)領(lǐng)域全球個人電腦業(yè)務(wù)取得了很多成績。從2005年7月1日到2005年9月30日,聯(lián)想的稅前利潤增長70%,達(dá)5.07億港元,43億港元營運(yùn)現(xiàn)金流量,78億港元現(xiàn)金儲備;股東應(yīng)占22%的利潤增長,達(dá)到3.54億港元;全面銷售較上年同期增長了404%,達(dá)285億港元。根據(jù)這些數(shù)據(jù)可以得知，聯(lián)想并購工BMPC業(yè)務(wù)部到目前為止是比較成功的。5.2并購過程5.2.1并購的調(diào)查在2003年,IBM正式聘用美林(merrilllynch)在全世界范圍尋找買家。2003年10月,聯(lián)想成為美林目標(biāo)收購的首家，其后安排雙方進(jìn)行面談。在2003年底,聯(lián)想開始詳細(xì)的盡職調(diào)查,將麥肯錫和聘為顧問,全面熟悉IBM的個人電腦業(yè)務(wù)和集成。2004年春節(jié)后聘請高盛擔(dān)任財務(wù)顧問。13個月的談判之后,雙方在董事會的結(jié)構(gòu)、行政、總部位置等方面達(dá)成了妥協(xié),最終達(dá)成交易。聯(lián)想的利益得到極大地保護(hù)是由于相關(guān)專業(yè)機(jī)構(gòu)的介入，規(guī)避了不必要的風(fēng)險。5.2.2并購雙方的財務(wù)指標(biāo)分析聯(lián)想IBMPC償債能力流動率=1.86速動比率=1.62流動率=0.53速動比率=0.4財務(wù)結(jié)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率=46.3%資產(chǎn)負(fù)債率=164%經(jīng)營比率存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)=21天應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)=32.1天應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)=48.6存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)=9．8天應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)=15天、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)=55.5天盈利能力毛利率=14.8%毛利率=20%成長能力營業(yè)收入增長率=0.4%營業(yè)收入增長率=21.4%通過財務(wù)比率的分析，首先，可以看出聯(lián)想的短期償債能力和長期償債能力均高于IBMPC，而IBMPC高達(dá)146%的資產(chǎn)負(fù)債率說明企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和財務(wù)杠桿存在較大風(fēng)險，負(fù)債壓力很大。其次，從經(jīng)營效率上看，IBMPC的流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和流動負(fù)債周轉(zhuǎn)率均好于聯(lián)想，說明IBM的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度很快，經(jīng)營管理效率好于聯(lián)想，同時對于應(yīng)付賬款賬期的控制也有利于保證企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流。第三，結(jié)合企業(yè)利潤總額和毛利率的分析可以看出，總體來看IBM的個人電腦業(yè)務(wù)是呈虧損現(xiàn)狀，然而毛利率卻是20%，比聯(lián)想高出14.8%。對于虧損做了充分的調(diào)查及分析，最終使因為IBM的管理成本較高和高額的質(zhì)量保證費(fèi)用。這是超過IBM、聯(lián)想在收購之后,聯(lián)想可以通過集成的資源(如全球采購,等等),使用低人力資本優(yōu)勢和規(guī)模效應(yīng)來降低成本,增加聯(lián)想PC業(yè)務(wù)毛利率。根據(jù)協(xié)議。IBM前兩年協(xié)議后交付聯(lián)想保修成本補(bǔ)償(最多僅限于1億美元）,這也將增加,聯(lián)想并購收益。第四，成長性方面，可以看到IBM的營業(yè)收入增長率遠(yuǎn)高于聯(lián)想，其產(chǎn)品銷售勢頭非常強(qiáng)勁。5.2.3并購估值與定價13個月的馬拉松式談判時聯(lián)想所經(jīng)歷的，談價格的時間就占據(jù)了一半。由于IBM在盈利上沒有保持，所以沒有采取常用的按照市盈率計算方式在估價方面。合并后雙方盈利貢獻(xiàn)的比例是一個比較重要的思考。即使IBM的收入多于聯(lián)想收入的3倍，由于聯(lián)想一直以來的利潤率都保持的比較好，IBM的個人電腦業(yè)務(wù)集團(tuán)只有保持收支平衡——幾乎兩年的虧損,這主要的原因是因為第三方IBM零部件供應(yīng)商提供的產(chǎn)品出現(xiàn)問題,導(dǎo)致IBM更新，生產(chǎn)的成本超過6億美元。預(yù)計2004年之后,IBM的個人電腦業(yè)務(wù)能夠恢復(fù)盈利——在這個計算過程中,IBM可以占到10%到20%的比例,所以價格不會浮動太多。與聯(lián)想談判同期，IBM也與德克薩斯太平洋集團(tuán)TexasPacificGroup進(jìn)行談判。后者是美國一家富實力的私人股權(quán)投資公司privateequityfirm，亦是近年因接管深發(fā)展而在國內(nèi)名聲大噪的新橋資本NewBridgeCapital的發(fā)起者。一位熟悉投資界情況的人士表示，因不能像聯(lián)想收購IBM那樣產(chǎn)生較多的協(xié)同效應(yīng)，私人股權(quán)投資公司的報價必須更低。“12.5億美元的價格，對于非戰(zhàn)略投資者偏高了，但對戰(zhàn)略投資者算是合理，這就是聯(lián)想為什么贏的原因。"德克薩斯太平洋集團(tuán)一位資深人士告訴本刊，在他看來，聯(lián)想做了一個正確的決定。5.3財務(wù)風(fēng)險分析5.3.1聯(lián)想收購IBM的目標(biāo)企業(yè)價值風(fēng)險分析隨著個人電腦市場的逐漸疲軟，在2001年到2004年6月期間IBM公司個人電腦業(yè)務(wù)就虧損了9.65億美元，業(yè)務(wù)如果賣出，將會利大于弊對于IBM。相比之下，協(xié)議價12.5億美元是聯(lián)想必須要支出的，而且還要支出債務(wù)5億美元，另外，該協(xié)議還包括一百多個分支機(jī)構(gòu)和一萬多名員工的IBMPC接管管理工作。這些隱藏著的問題是不能用數(shù)據(jù)精確計算的，在聯(lián)想，后期的成本，經(jīng)營成本都是一個大的問題。整個2004年,聯(lián)想、IBM,因為人們普遍認(rèn)為這是一個“蛇吞象”交易,投資者大多擔(dān)心聯(lián)想不了解美國的商業(yè)，不能判斷出IBM的現(xiàn)實價值，導(dǎo)致給出比較高的并購價格，擔(dān)心公司的長遠(yuǎn)發(fā)展對于盲目國際化，股東的利益受到損害。聯(lián)想認(rèn)為，一個企業(yè)要想享譽(yù)全世界并不是僅可以只靠20年的奮斗，與其這樣不如直接并購國際知名企業(yè)達(dá)到享譽(yù)世界，而且在時間及金錢上都會事半功倍。5.3.2聯(lián)想收購IBM的融資和支付風(fēng)險分析（1）融資風(fēng)險聯(lián)想收購IBM個人電腦業(yè)務(wù)付款支付的混合模式,實際交易的收購價格是17.5億美元,包括6.5億美元的現(xiàn)金,6億美元是聯(lián)想股份轉(zhuǎn)讓和承擔(dān)IBM個人電腦部門的5億美元的債務(wù)。聯(lián)想和IBM的服務(wù)簽署購買協(xié)議后,自2005年第二季度,聯(lián)想將三年服務(wù)費(fèi)用支付給IBM7.05美元,2.85億美元,分別為2.23億美元和1.97億美元。完成收購至少需要9.35億美元現(xiàn)今。自有資金僅有4億美元，為了進(jìn)行正常的經(jīng)營，僅僅只出1.5億美元收購。緩解壓力的7.85億美元現(xiàn)金,與IBM簽署了一份戰(zhàn)略融資附屬協(xié)議有效期為5年。然后在財務(wù)顧問的幫助下,高盛(Goldmansachs)、IBM從巴黎銀行、荷蘭銀行、渣打銀行和中國工商銀行(icbc)在國際銀團(tuán)貸款籌集了6億美元。聯(lián)想集團(tuán)將支付利率的3個月期倫敦銀行間拆借利率上升3.09%。2005年3月31日,聯(lián)想推出了世界上最大的三個私人股本公司:德克薩斯太平洋集團(tuán),通用大西洋和新橋投資集團(tuán),由三個私人投資公司同意提供3.5億美元的戰(zhàn)略投資。依據(jù)協(xié)議,聯(lián)想將發(fā)給三個私人投資公司,總共3.5億關(guān)元的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股,并可以用作訂閱聯(lián)想非上市股票認(rèn)股權(quán)證。融資后,聯(lián)想的股權(quán)被稀釋,但他們?nèi)匀皇堑谝淮蠊蓶|,持有控制權(quán)。董事會的構(gòu)成,從IBM和三大業(yè)務(wù)代表進(jìn)入董事會,在決策中發(fā)揮一定的作用,但隨著主席楊元慶的決策。此外,在該公司三大業(yè)務(wù),它的目的是投資,而不是持有聯(lián)想,他們將加入聯(lián)想有積極作用。2005年5月5日,IBM聯(lián)想表示自己買回后多余的無投票權(quán)的4.357億股,1.52億美元,以減少對收入的影響稀釋。股票回購、股權(quán)聯(lián)想、IBM將從18.9%降至13.4%，將持有8.21億股的共同之處,和4.859億年投票權(quán)的股份。有三個私人股本基金收入約3.5億美元的投資協(xié)議,可用于股票回購,所以,股份的回購對公司的財務(wù)裝量沒有影響。綜上所述，很容易看出，綜合考慮是聯(lián)想融資方式，聯(lián)想經(jīng)營多年儲存了一些資金，然而對于并購沒有足夠的現(xiàn)今。微軟有數(shù)百億的美元現(xiàn)金儲備。聯(lián)想只有足夠的日常所需的現(xiàn)金，其他的都用于并購。擁有數(shù)百億美元現(xiàn)金儲備的微軟。聯(lián)想除了滿足企業(yè)日常經(jīng)營之需的留存現(xiàn)金，基本上全用于并購。在確定最高限制您將能夠訪問其內(nèi)部融資,是確定需要外部資金的合理結(jié)構(gòu)來滿足并購。此時,聯(lián)想需要比較不同的并購融資方式分析,并考慮并購資本結(jié)構(gòu)的影響,融資成本、資金需求,融資風(fēng)險、融資環(huán)境、政策法規(guī)的各種因素,如綜合分析和評價,在此基礎(chǔ)上建立可行的融資選擇。（2）支付風(fēng)險跨國資本運(yùn)營公司,聯(lián)想需要考慮外匯風(fēng)險、購買力風(fēng)險、財務(wù)杠桿效應(yīng),與此同時,選擇最好的支付方式也可以j減少融資風(fēng)險。聯(lián)想收購IBM個人電腦業(yè)務(wù)付款被支付的混合模式,收購實際交易價格為17.5億元,包括6.5億美元的現(xiàn)金,6億美元是聯(lián)想股份轉(zhuǎn)讓和承擔(dān)IBM個人電腦部門的5億美元的債務(wù)。聯(lián)想和IBM的服務(wù)簽署購買協(xié)議后,自2005年第二季度,聯(lián)想將三年服務(wù)費(fèi)用支付給IBM7.05美元,2.85億美元,分別為2.23億美元和1.97億美元。完成收購需要至少9.35億美元。2005年3月31日,聯(lián)想推出了世界上最大的三個私人股本公司:德克薩斯太平洋集團(tuán),通用大西洋和新橋投資集團(tuán),由三個私人投資公司同意提供3.5億美元的戰(zhàn)略投資。依據(jù)協(xié)議,聯(lián)想將發(fā)給三個私人投資公司,總共價值3.5億美元的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股,并可以用作訂閱聯(lián)想非上市股票認(rèn)股權(quán)證。融資后,聯(lián)想的股權(quán)被稀釋,但他們?nèi)匀皇堑谝淮蠊蓶|,持有的控制權(quán)。董事會的構(gòu)成,從IBM和三大業(yè)務(wù)代表進(jìn)入董事會,在決策中發(fā)揮一定的作用,但隨著主席楊元慶的決策。此外,在該公司三大業(yè)務(wù),它的目的是投資,而不是持有聯(lián)想,他們將加入聯(lián)想有積極作用。2005年5月5日,IBM聯(lián)想表示自己買回后多余的無投票權(quán)的4.357億股,1.52億美元,以減少對收入的影響稀釋。股票回購、股權(quán)聯(lián)想、IBM將從18.9%降至13.4%，將持有8.21億股的共同之處,和4.859億年投票權(quán)的股份。有三個私人股本基金收入約3.5億美元的投資協(xié)議,可用于股票回購,所以,財務(wù)狀況不受股份回購的影響。在結(jié)論中,很容易得出，綜合考慮聯(lián)想的融資形式。聯(lián)想通過經(jīng)營儲備了一些資金，可以并購的現(xiàn)金比較少，與數(shù)百億現(xiàn)金儲存的微軟無法相比。聯(lián)想滿足日常需要的資金后剩余的都用于并購。聯(lián)想除了滿足企業(yè)日常管理現(xiàn)金,基本上都用于并購。在確定最高限制您將能夠訪問其內(nèi)部融資,是確定需要外部資金的合理結(jié)構(gòu)來滿足并購。同時，對不同的并購形式進(jìn)行并購融資分析，需要考慮資本結(jié)構(gòu)、資金需求、融資風(fēng)險、融資環(huán)境、政策法規(guī)的各種因素的影響。如綜合分析和評價,在此基礎(chǔ)上建立可行的融資選擇。選擇當(dāng)聯(lián)想收購IBM的PC業(yè)務(wù)支付的混合模式,包括6.5億美元的現(xiàn)金支付,另一個選擇股票支付6億美元,5億美元和IBM的個人電腦部門的遺留債務(wù),總共17.5億美元。聯(lián)想只有4億美元的現(xiàn)金,要保證公司的正常運(yùn)行,聯(lián)想將不得不支付使用混合模式,這樣不但可以減少現(xiàn)金和債務(wù)的壓力,還可以合理構(gòu)建公司的資本結(jié)構(gòu)。結(jié)果是，交易金額只支付1.5億美元，剩下的前從貸款獲取。同時，該公司還簽署了戰(zhàn)略融資與IBM、附屬協(xié)議有效期為五年,自聯(lián)想還做了一個6億美元銀團(tuán)貸款(財務(wù)顧問的幫助下)。并且協(xié)會也收到了總計3.5億美元的私人資金,分別從新橋投資集團(tuán),大西洋兩岸的資本集團(tuán)和得克薩斯太平洋集團(tuán),該公司解決了由于高杠桿率的金融風(fēng)險。然而,聯(lián)想只花了3.5億美元的其中的1.5億美元用于支付。,另外2億美元回到日常操作基金,化解融資財務(wù)風(fēng)險。2014年,聯(lián)想收購IBM的低端服務(wù)器業(yè)務(wù),并繼續(xù)支付采用混合模式,其23億的營業(yè)額有20.7億美元的現(xiàn)金支付,余額支付,使用1.82億股聯(lián)想的股票。與此同時,IBM將有7500名員工和1500名合同工人加入聯(lián)想集團(tuán)。從2011-2013年的財務(wù)報表中可以看出企業(yè)的短期償債能力低，遇到緊急情況會遇到資金周轉(zhuǎn)困難的情況，但是營業(yè)額卻在不斷的增加，發(fā)展形式大好，股東盈利較多。做好資金的規(guī)劃、控制財務(wù)風(fēng)險，20.7億美元的現(xiàn)金可以通過融資或者貸款等形式。5.3.3聯(lián)想收購IBM運(yùn)營整合財務(wù)風(fēng)險分析集團(tuán)的跨國并購法律認(rèn)為70%的并購并不實現(xiàn)所需的業(yè)務(wù)價值,70%的并購失敗并購后的文化整合。可見,聯(lián)想收購IBM的PC業(yè)務(wù)面臨著文化整合的巨大風(fēng)險。如何消除東西方文化之間的差距,雙方良好的元素的融合,聯(lián)想未來面臨的挑戰(zhàn)是如新的企業(yè)文化如何形成。為了應(yīng)對風(fēng)險的問題,新聯(lián)想使用了一些方法,以確保公司的國際化順利。由IBM個人系統(tǒng)集團(tuán)總經(jīng)理斯蒂芬·沃德新聯(lián)想的首席執(zhí)行官,總部在美國紐約,內(nèi)部溝通語言將是英國，聯(lián)想和IBM屬于行業(yè)的頂級公司,建立了一個成熟的企業(yè)文化。聯(lián)想對于采取“共生型”的模式是由雙方的文化特點(diǎn)所決定的，文化差異的存在我們不能否認(rèn)，合理地平穩(wěn)過度。加大原有員工的國際化培訓(xùn)，進(jìn)行跨文化培訓(xùn)對員工，培訓(xùn)內(nèi)容主要有現(xiàn)金管理理念和英語培訓(xùn)，對于國際化的需求使員工能更快的融入其中，對于員工的薪酬實現(xiàn)，一企兩薪制，原本的職工在3年內(nèi)的薪酬不能變動，對于人才的保留，在經(jīng)銷商和客戶,聯(lián)想推出了IBM的個人電腦部門經(jīng)銷商和客戶溝通的深度。盡量保持IBMPCD渠道和客戶。從現(xiàn)狀看,聯(lián)想并購風(fēng)險預(yù)防和管理的集成更成功,尤其是文化整合。第6章企業(yè)應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險問題的策略建議6.1降低企業(yè)價值評估的不確定性（1）合理選擇目標(biāo)企業(yè)企業(yè)在選擇并購目標(biāo)企業(yè)的時候，首先必須要搞清楚自己本身及對方企業(yè)的實際情況，審慎的做出決定。對于那些并購失敗的企業(yè)就是因為在并購之前沒有做充足的準(zhǔn)備，對自己的企業(yè)沒有全面的理解，對對方企業(yè)沒有做到充分的調(diào)查，高估對方企業(yè)或者低估，最終在并購之后債務(wù)的重組之后加大財務(wù)風(fēng)險。所以，在企業(yè)選擇并購企業(yè)的時候，必須謹(jǐn)慎選擇，而不能盲目，要做到在并購之前做好充足的準(zhǔn)備，充分的了解，這樣才能避免并購失敗。（2）詳細(xì)調(diào)查目標(biāo)企業(yè)財務(wù)狀況對于企業(yè)并購后，首先要對被并購企業(yè)的財務(wù)狀況進(jìn)行全面的調(diào)查。對于被并購企業(yè)的財務(wù)報告，必須細(xì)心仔細(xì)的閱讀，態(tài)度需謹(jǐn)慎，不能隨意的相信。一些企業(yè)在被并購的時候提供的財務(wù)報告并非是真實的，他們沒有提供自己內(nèi)部真實情況的資料，隱藏了那些對本企業(yè)有害的信息，并購企業(yè)如果被蒙混過關(guān)，增加企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，基于目標(biāo)企業(yè)價值的評估目標(biāo)企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)，結(jié)果也有偏見，使并購企業(yè)白白浪費(fèi)錢。因此，企業(yè)可以通過一些有實力的資產(chǎn)評估公司進(jìn)行雇傭，獲取真實有用的信息，企業(yè)價值評估在收集財務(wù)數(shù)據(jù)不確定性風(fēng)險降到最低。6.2適合并購融資方式付款企業(yè)并購后的經(jīng)營情況是由并購融資和支付方式的形式?jīng)Q定的。海信使用銷售代理的辦法入主科龍，并且用的資金對其進(jìn)行現(xiàn)金支付，股份購買協(xié)議和支付的整個過程中文明規(guī)定，而且對賬戶監(jiān)督管理委托司法機(jī)構(gòu)，這些方式都是可以借鑒的。對于對企業(yè)的并購，在并購的前期應(yīng)做好一切準(zhǔn)備，并且精算出所并購要花費(fèi)的數(shù)額，并且做出支付方式的形式，這要根據(jù)企業(yè)的自身的特點(diǎn)來進(jìn)行選擇。融資方式不管是什么樣的，都應(yīng)該根據(jù)自身企業(yè)的現(xiàn)狀量力而行。支付方式的不同也將影響著并購企業(yè)的成本，股票支付，會對企業(yè)的股票進(jìn)行稀釋，在股東的利益方面有所損害，現(xiàn)金支付，會給企業(yè)帶來周轉(zhuǎn)困難和正常運(yùn)營的問題，債務(wù)支付則會使企業(yè)增加負(fù)債，增大了企業(yè)破產(chǎn)的可能性。所以，企業(yè)在并購的過程中必須要結(jié)合企業(yè)自身的現(xiàn)狀、特點(diǎn)和并購的戰(zhàn)略進(jìn)行并購，而且要選擇適合自己企業(yè)的支付方式。在海信這一案例里，就體現(xiàn)了現(xiàn)狀。6.3采用合適的財務(wù)整合方式（1）盤活閑置資產(chǎn)進(jìn)行財務(wù)整合的過程中，在對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)狀況理解的前提下進(jìn)行對并購企業(yè)自身計劃進(jìn)行有效的整合。擱置的資產(chǎn)應(yīng)該對其盤活，實現(xiàn)盤活閑置資產(chǎn)，增加企業(yè)效益，要牢固樹立以市場為導(dǎo)向，向管理要效益的經(jīng)營理念，將閑置資產(chǎn)納入企業(yè)統(tǒng)一管理，并形成常態(tài)。（2）股份改制股份改制，即股份制改造，是指普通企業(yè)按照《公司法》和《證券法》等法律規(guī)定，改造為股份制有限公司。股份制改造的目的在于建立產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責(zé)分明、政企分開、管理科學(xué)的現(xiàn)代企業(yè)制度，并為企業(yè)成功上市融資提供體制基礎(chǔ)及實體資質(zhì)。股改后，企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)既相分離又相統(tǒng)一，籌資面廣、股東既按股份又承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險。進(jìn)行企業(yè)股份制改造，建立“自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展、自我完善”的法人實體是適應(yīng)社會主義市場經(jīng)濟(jì)的必然要求。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)面對激烈的市場競爭，優(yōu)勝劣汰的競爭結(jié)果，沒有一個完善的法人治理結(jié)構(gòu)是很難站穩(wěn)腳跟的。企業(yè)進(jìn)行股份制改造，在各方面符合條件的情況下設(shè)立為“股份有限公司”，積極爭取發(fā)行股票上市以獲取大批募股資金，謀求企業(yè)的更大發(fā)展。從市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家來看，股份制經(jīng)濟(jì)發(fā)展已相當(dāng)成熟。及時借鑒國外經(jīng)驗，結(jié)合我國實際進(jìn)行企業(yè)股份制改造將會促進(jìn)我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的快速、穩(wěn)定、健康發(fā)展。（3）資產(chǎn)換置為了達(dá)到協(xié)同效應(yīng)?？赏ㄟ^其自身的目標(biāo),承包商資產(chǎn)和財產(chǎn),雙方換置融為一體。合并和收購的企業(yè)通過對其下屬分公司,以便換置來改變貨物和相關(guān)行動。換置符合其財產(chǎn)的并購長期發(fā)展戰(zhàn)略,其資產(chǎn)可達(dá)到財務(wù)協(xié)同效應(yīng),避免跨界并購，有效的避免并購企業(yè)及目標(biāo)企業(yè)在同行業(yè)的競爭，企業(yè)加強(qiáng)自己的競爭力，擴(kuò)大市場起著很好的效果。6.3企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的防范6.3.1財務(wù)整合中的風(fēng)險來源1、前期財務(wù)問題爆發(fā)一方面，并購中總存在為一項并購活動付出的是否恰當(dāng)?shù)膯栴}，如果并購時支付過多，而在后期的財務(wù)整合中，并購方將面對因高負(fù)債而引起的財務(wù)結(jié)構(gòu)惡化，如果是股票支付，則將承擔(dān)股權(quán)稀釋后股價的損失；另一方面，任何一例并購活動均不可避免地涉及大量資金的運(yùn)用，任何一種資金來源渠道都存在潛在的風(fēng)險。企業(yè)采用各種融資方式完成并購后，將分別面對各自的問題。處理不當(dāng)，將會導(dǎo)致財務(wù)整合的失敗，并引發(fā)并購的失敗。2、目標(biāo)企業(yè)的\h資產(chǎn)重組問題這就要求并購企業(yè)應(yīng)及時處理目標(biāo)企業(yè)的\h資產(chǎn)和負(fù)債問題。例如，收購方在接手資產(chǎn)流動比率較差的企業(yè)后，沒有立即采取措施，妥善處置其不良資產(chǎn)，則目標(biāo)企業(yè)的虧損將加重企業(yè)前期籌資引起的債務(wù)包袱，造成并購財務(wù)整合的失敗。6.3.2財務(wù)整合中存在風(fēng)險的影響首先，不能發(fā)揮財務(wù)管理在公司運(yùn)營中的重要作用。任何一個企業(yè)，如果沒有一套健全高效的財務(wù)管理體系，就不能健康成長。財務(wù)體系被破壞到一定程度，最終必將導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)或被并購。其次，不能發(fā)揮企業(yè)并購的“財務(wù)協(xié)同效應(yīng)”。如前所述，企業(yè)之所以并購或\h重組，主要是追求財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是由于稅法、會計處理管理及證券交易等內(nèi)在規(guī)定的作用而產(chǎn)生的一種純資本性效益，這些都需要在財務(wù)整合的基礎(chǔ)上得以實現(xiàn)。最后，財務(wù)整合不力。并購方對被購并方的生產(chǎn)經(jīng)營實施有效控制，并作出及時、準(zhǔn)確的決策，重要的前提是具有充分的信息。財務(wù)具有信息功能，也是并購方獲取被并購方信息的重要途徑。但一般而言．并購雙方的會計核算體系、定額體系、考核體系、財務(wù)制度等并不完全一致，因此并購企業(yè)客觀要求統(tǒng)一會計口徑，才能實施有效的控制。而財務(wù)整合非常復(fù)雜，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過財務(wù)報表的合并。6.3.3財務(wù)整合中風(fēng)險的防范措施1、整合前進(jìn)行周密的財務(wù)審查主要包括對并購企業(yè)自身資源和管理能力的審查和對目標(biāo)企業(yè)的審查。審查的目的：一是為并購企業(yè)的運(yùn)行提供可行性分析；二是通過審查可以發(fā)現(xiàn)被并購企業(yè)財務(wù)上存在的問題，以利于在整合過程中有的放矢。提高整合效率。2、整合后進(jìn)行嚴(yán)格的財務(wù)控制整合前的財務(wù)審查是保證財務(wù)整合成功的前提，整合后的財務(wù)控制是保證財務(wù)整合有效實施的基礎(chǔ)。整合后的財務(wù)控制一般包括四個方面：并購企業(yè)責(zé)任中心的控制、成本控制、現(xiàn)金流轉(zhuǎn)控制和風(fēng)險控制。3、制定并購整合失敗的補(bǔ)救策略并購后企業(yè)如果不能實現(xiàn)財務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)，將對并購的成功及并購后企業(yè)的發(fā)展造成嚴(yán)重影響。因此，并購前企業(yè)制定出有效的財務(wù)策略，一旦出現(xiàn)財務(wù)整合失敗就可以從容應(yīng)對，以免造成更大的損失。這些財務(wù)策略包括：第一，套利出售。并購方在完成并購