2023年保險行業(yè)分析報告

2023年保險行業(yè)分析報告2023年9月目錄一、保險股估值為何持續(xù)走低 41、保險業(yè)估值滑落至歷史底部 42、保險業(yè)商業(yè)模式遭遇挑戰(zhàn) 4（1）保險業(yè)商業(yè)模式解析 4（2）承保端：畸形產(chǎn)品結(jié)構(gòu)+銷售渠道受壓，保費增速下降 6（3）投資端：投資收益率波動幅度大且多年低于內(nèi)含價值參數(shù)假設(shè) 103、盈利結(jié)構(gòu)變化或進一步惡化國內(nèi)保險業(yè)經(jīng)營狀況 12二、保險業(yè)有沒有第二春 131、天時：人口老齡化+保障不足 14（1）人口老齡化強化保障預(yù)期 14（2）國際對比：保險密度和深度仍有大幅提升空間 162、地利：互聯(lián)網(wǎng)浪潮+混業(yè)經(jīng)營趨勢+寡頭壟斷格局 17（1）互聯(lián)網(wǎng)浪潮的洗禮將孕育新銷售渠道 17（2）混業(yè)經(jīng)營漸成氣候 19（3）寡頭壟斷格局下行業(yè)壁壘較高 223、人和：預(yù)定利率市場化+政策烘托 24（1）預(yù)定利率市場化引導(dǎo)保險回歸保障本質(zhì) 24（2）政策烘托：延期退休、個稅遞延等 26三、保險業(yè)拐點的促發(fā)要素 301、政策刺激 302、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，更加注重價值增長 31（1）優(yōu)化路徑一：聚焦期繳業(yè)務(wù) 31（2）優(yōu)化路徑二：回歸保障本質(zhì) 313、保險業(yè)全面E化：提升效率與開拓新渠道并舉 32（1）信息化建設(shè)，提升營銷效率 32（2）互聯(lián)網(wǎng)保險開拓新的銷售渠道 344、加碼另類投資提升收益 365、利率市場化進程中存款利率上揚推高投資收益 39五、主要風(fēng)險 44一、保險股估值為何持續(xù)走低1、保險業(yè)估值滑落至歷史底部自2009年三季度以來，保險股的估值水平呈不斷下滑態(tài)勢，中國平安、中國人壽和中國太保內(nèi)含價值倍數(shù)由2.5-4倍下滑至2013年7月末的0.9-1.2倍，其慘烈程度超過2008年金融危機時期。作為公認的朝陽行業(yè)，保險行業(yè)的估值水平為何持續(xù)走低？如果將時間的鏡頭往回拉，可以發(fā)現(xiàn)，2009年保險股估值提升受益于四萬億刺激和保費收入增長，2011年估值水平下滑受銀保新政拖累，2012年下滑則因股債雙殺。可是，2013年上半年股債兩市相對平穩(wěn)，保費收入亦錄得正增長，簡單地用股債兩市漲跌和保費收入不能合理解釋2013年保險股估值為何創(chuàng)歷史新低。那么，深層次的原因是什么？為追本溯源，我們試圖從商業(yè)模式角度一探究竟。2、保險業(yè)商業(yè)模式遭遇挑戰(zhàn)（1）保險業(yè)商業(yè)模式解析保險是一種社會互助性質(zhì)的經(jīng)濟補償制度，它集合多數(shù)投保人參加，向投保人收取保險費建立保險資金池，向特定風(fēng)險事件所致被保險人損失、或?qū)s定事件的發(fā)生給予經(jīng)濟補償和給付，使集中于少數(shù)人的風(fēng)險損失由廣大的保險參加者以負擔(dān)保費的形式予以分攤。從經(jīng)營特點上看，保險行業(yè)特別是壽險行業(yè)，保費收入與對應(yīng)的支出有十年以上甚至幾十年的時間差。保險公司當年的財務(wù)報表利潤是當年的實際支出加上按照一定的精算規(guī)則估算出來的，而企業(yè)最終的真正盈利要在經(jīng)過若干年實際支出發(fā)生后才能真實的體現(xiàn)出來。結(jié)合上述分析，保險業(yè)的商業(yè)模式可以概括為：以經(jīng)營風(fēng)險為特征，一邊向投保人收取保費，形成“浮存金”，另一邊根據(jù)約定對風(fēng)險事故進行賠付，由于保費收入與賠付之間存在較長的時間差，利用“浮存金”產(chǎn)生投資收益成為主要利潤來源。由此可見，承保和投資是保險業(yè)商業(yè)模式的兩大核心環(huán)節(jié)。在必要的內(nèi)部成本控制（包括精算）下，提升保費收入和投資收益是保險業(yè)經(jīng)營的真諦?；诖?，保險業(yè)盈利從業(yè)務(wù)分解角度看主要來自三個方面：一是承保收益；二是投資收益；三是管理費收入（財富管理業(yè)務(wù)）。然而，近年來承保和投資兩大環(huán)節(jié)均萎靡不振，致使商業(yè)模式運作卡齒。（2）承保端：畸形產(chǎn)品結(jié)構(gòu)+銷售渠道受壓，保費增速下降統(tǒng)計顯示，1982-2012年期間，我國保費收入對名義GDP的彈性不斷縮小，1982-1992年，保費收入對名義GDP彈性為2.1倍，1992-2002年下降至1.8倍，而2002-2012年更是下降至1.2倍。究其原因，畸形產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和銷售渠道受壓首當其沖。中國保險市場上，產(chǎn)品“一險獨大”特征顯著。壽險方面，分紅險占據(jù)8成份額，純保障型的傳統(tǒng)險和意外健康險均不足10%；財險方面，機動車輛險占比75.9%，而位居第二的企業(yè)財產(chǎn)險僅7.1%，第三和第四位的農(nóng)業(yè)保險和責(zé)任保險更是只有3.8%和3.2%?；蔚漠a(chǎn)品結(jié)構(gòu)有其特定的歷史背景，也是保險業(yè)在政策桎梏下市場化創(chuàng)新的結(jié)果，但目前卻越來越成為保險業(yè)做大做強的障礙。一是以投資型產(chǎn)品為主的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，容易導(dǎo)致保費規(guī)模的巨幅波動，進而影響保險公司現(xiàn)金流的穩(wěn)定，且隨著銀行和信托理財產(chǎn)品的興起，分紅險銷售遭受越來越多的挑戰(zhàn)。二是汽車消費具有較強的周期性，汽車保有量增速高低基本決定了財險業(yè)務(wù)的起落。相比之下，美國保險市場各險種占比較為均勻。以2010年數(shù)據(jù)為例，壽險市場上，保障型產(chǎn)品占據(jù)7成以上份額，具體而言，個人年金、意外健康險和個人壽險占據(jù)主導(dǎo)；財險市場上，機動車輛險雖占比最高，但只有42.6%的份額，房屋財產(chǎn)險、責(zé)任險、工商保險分別占比14.5%、9%和7.1%。另一方面，傳統(tǒng)銷售渠道日益受到挑戰(zhàn)?！氨ｋU是賣出去的”，對于保險這類被動消費型產(chǎn)品，渠道是承保業(yè)務(wù)的命門。從渠道構(gòu)成上看，包括代理公司、經(jīng)紀公司、兼業(yè)代理、營銷員及其他（網(wǎng)絡(luò)等），其中，兼業(yè)代理和營銷員是主渠道。近年來，兩大主渠道日益受到挑戰(zhàn)。首先，銀郵渠道受抑制。銀郵渠道一度是保險業(yè)高速增長的推力，尤其是1999年后，富有儲蓄和投資功能的壽險產(chǎn)品注定了銀郵是其天然的優(yōu)良銷售渠道。2003年，監(jiān)管機構(gòu)解除了“一對一”機構(gòu)合作限制，銀保保費收入開始突飛猛進，隨后而來的寬松貨幣政策營造了銀保業(yè)務(wù)的巨大繁榮，2008年首次超過個險渠道，成為壽險保費來源中分量最重的渠道。硬幣的另一面是，保險機構(gòu)為爭奪銀郵渠道，競相提高手續(xù)費，競爭日趨激烈。銀郵渠道日益成為“雞肋”，同時，針對銀郵渠道的銷售誤導(dǎo)、違規(guī)支付利益等問題，2011年6月，銀監(jiān)會出臺銀保新規(guī)，要求商業(yè)銀行每個網(wǎng)點原則上只能與不超過3家保險公司開展合作，且不得允許保險公司人員派駐銀行網(wǎng)點。受此影響，銀保渠道元氣大傷。同時，隨著前幾年銷售的銀保產(chǎn)品陸續(xù)到期，投資回報率不及當初預(yù)期值，導(dǎo)致消費者認同度下滑，再加上銀行郵政體系內(nèi)部保險公司崛起，銀保渠道對于傳統(tǒng)保險公司而言日漸蕭條。而時下，利率市場化行程至半，銀行為防范金融脫媒，也可能進一步降低保險產(chǎn)品的銷售力度。因此，銀保渠道前景不容樂觀。其次，保險營銷員增員日益困難。個險渠道一直是銷售的主渠道，更是保險機構(gòu)業(yè)務(wù)價值的主要貢獻者，其價值貢獻率是銀郵產(chǎn)品的10倍。就個險渠道而言，營銷員數(shù)量的多寡與保費規(guī)模的大小高度正相關(guān)，目前行業(yè)正遭遇增員的巨大壓力。增員困難源于兩方面原因：一是保險營銷員社會形象低下，業(yè)內(nèi)流傳“一人賣保險、全家都丟臉”的說法；二是收入水平較低，難以支撐較為體面的生活。近年來，隨著勞動力短缺，用工成本大幅上升，以“人海戰(zhàn)術(shù)”為重要特征的壽險增員機制受到極大限制，優(yōu)秀人才流失成為行業(yè)弊病。（3）投資端：投資收益率波動幅度大且多年低于內(nèi)含價值參數(shù)假設(shè)投資不僅關(guān)乎保險公司的利潤來源，更是直接影響到保險公司的償付能力與持續(xù)經(jīng)營的穩(wěn)定性。安全、穩(wěn)定又高企的投資收益率是保險投資的理想狀態(tài)。但國內(nèi)保險投資績效一直不容樂觀：一方面，波動幅度巨大。2003-2012年保險投資收益率均值為4.5%，但2007年高達12.17%而2008年低至1.91%。另一方面，多年低于內(nèi)含價值參數(shù)假設(shè)。以四家上市保險公司為例，內(nèi)含價值計算中投資收益率假設(shè)為5.2%-5.5%，但2000-2012年，我國保險業(yè)投資回報率的平均值為4.52%，如果剔除2007年和2008年的極端值，平均值僅為4.06%，遠低于各上市保險公司內(nèi)含價值計算時的假設(shè)水平。投資端的低迷不僅拉低了內(nèi)含價值法下的盈利狀況，也導(dǎo)致保險業(yè)主打產(chǎn)品分紅險的銷售不暢。造成投資收益率總體水平較低但波幅較大的主要原因在于保險投資渠道狹窄，主要集中在定期存款、國債和債券。相比之下，美國保險業(yè)資產(chǎn)配置更為均衡，配置方向包括債券、股票、抵押貸款、不動產(chǎn)、保單貸款等。以2011年為例，債券配置占比52%，股票配置占比28%。3、盈利結(jié)構(gòu)變化或進一步惡化國內(nèi)保險業(yè)經(jīng)營狀況保險在社會經(jīng)濟中的基本功能是提供經(jīng)濟補償，保費是危險轉(zhuǎn)移的價格。由于市場競爭的日益激烈，保費不足以覆蓋賠付成本，承保業(yè)務(wù)虧損已成為保險公司普遍現(xiàn)象。承保業(yè)務(wù)的虧損可以理解為獲取浮存金的使用權(quán)所支付一定成本，如果承保業(yè)務(wù)盈利，則表明不僅免費使用了浮存金，還獲得了額外的饋贈。承保業(yè)務(wù)虧損在充分競爭的國家已成常態(tài)。1975-1992年，美國、日本、德國、法國、英國等國家保險企業(yè)的凈利潤大部分來源于保險資金的投資收益，甚至投資收益覆蓋承保虧損。我們選擇了從事壽險業(yè)務(wù)的AIG和從事財險的伯克希爾哈撒韋為例，對其經(jīng)營利潤進行分解。分析顯示，AIG承保業(yè)務(wù)連年虧損，投資收益成為填平虧損的主要工具。伯克希爾哈撒韋同樣承保端虧損，但投資端生猛，填平承保虧損后仍有巨額盈利。國內(nèi)壽險業(yè)盈利結(jié)構(gòu)已經(jīng)與國際同行“接軌”，但財險業(yè)則是全球為數(shù)不多地承保業(yè)務(wù)實現(xiàn)正收益。中國太保和中國平安雖有財險業(yè)務(wù)，但并未詳細分列財務(wù)狀況。我們選擇中國財險（02328.HK）為樣本，其承保業(yè)務(wù)盈利年份多于虧損年份，且近兩年承保收益貢獻超過投資業(yè)務(wù)。隨著競爭的加劇、賠付支出上升，國內(nèi)財險業(yè)務(wù)承保利潤收窄甚至虧損概率加大。中國太保和中國平安2013年上半年財險綜合成本率均有所提高，其中太保提高3.5個百分點至97.7%，平安上升2.4個百分點至95.5%。二、保險業(yè)有沒有第二春承保與投資兩個環(huán)節(jié)的低迷使得保險業(yè)陷入了估值的寒冬，那么，保險業(yè)能否再度迎來行業(yè)的春天？答案是肯定的，我們注意到，保險業(yè)正在積蓄“天時、地利、人和”的發(fā)展勢能。1、天時：人口老齡化+保障不足（1）人口老齡化強化保障預(yù)期2010年底進行的第六次全國人口普查數(shù)據(jù)顯示，我國60歲以上人口占總?cè)丝跀?shù)的13.26%，65歲以上人口占總?cè)丝跀?shù)的8.87%，分別超過了國際上10%和7%的標準，我國已步入老齡化社會。根據(jù)《世界人口預(yù)測》（2008年修訂版）的數(shù)據(jù)，在未來四十年間，我國人口老齡化趨勢將進一步擴大。65歲及以上老齡人口數(shù)不斷上升，至2050年將達到3.3億人，占總?cè)丝跀?shù)的23.3%。從人口結(jié)構(gòu)上看，到2050年，我國0-14歲的人口總數(shù)、15-59歲的人口總數(shù)以及60歲以上（含60歲）的人口總數(shù)三者之間的比例將從2010年的1.25：5.3：1，變?yōu)?.5：1.7：11。人口老齡化的加速到來，令養(yǎng)老保障需求陡增。然而，人口老齡化的同時，養(yǎng)老保障不足問題日益突出。首先，傳統(tǒng)的子女贍養(yǎng)或親友接濟模式難以為繼。計劃生育政策的廣泛實行所形成的4：2：1的家庭結(jié)構(gòu)，使得子女負擔(dān)異常沉重，尤其是城市化之后，宗族、血緣關(guān)系逐步淡化，子女贍養(yǎng)和親友接濟模式難以為繼。其次，個人財富積累難以對抗風(fēng)險。一方面，風(fēng)險不可控，因病致貧、因病返貧現(xiàn)象較為普遍；另一方面，隨著人均壽命的延長，老年人的長壽風(fēng)險隨之產(chǎn)生，其自身的財富積累難以對漫長的退休生活作出穩(wěn)定的經(jīng)濟安排。再次，社會養(yǎng)老保障度不斷下滑。社會基本養(yǎng)老保險經(jīng)過多年推廣，城鎮(zhèn)基本養(yǎng)老保險和新型農(nóng)村社會養(yǎng)老保險覆蓋人數(shù)不斷上升，截至2011年底，參保人數(shù)分別為28391萬人和32643萬人。但是，我國基本養(yǎng)老金的社會平均工資替代率已由1997年的76%下降到2012年的44.69%，15年間下降了31個百分點，與替代率60%的制度目標相去甚遠。而且，由于收入計算的非完備性以及社保的低繳納繳納基數(shù)，實際替代率遠低于上述水平。進一步來看，隨著養(yǎng)老金領(lǐng)取人數(shù)的增加和社會工資上漲率高于領(lǐng)取的養(yǎng)老金調(diào)整幅度等因素存在，未來替代率成持續(xù)下降態(tài)勢。另外，企業(yè)繳費負擔(dān)沉重，難以承擔(dān)更高的費率。目前，我國企業(yè)繳納的基礎(chǔ)養(yǎng)老保險及基本醫(yī)療保險的企業(yè)繳費部分已達28%，加上工傷、失業(yè)及生育保險和住房公積金，企業(yè)負擔(dān)的繳費比例普遍達到40%左右，有的地區(qū)甚至高達50%。清華大學(xué)白重恩教授研究認為，此比例超過了世界上絕大部分國家，在181個國家中排名第一，約為“金磚四國”其他三國平均水平的2倍，是北歐五國的3倍，是G8國家的2.8倍，是東亞鄰國和鄰近地區(qū)（中國香港和中國臺灣）的4.6倍。在保障需求強烈而社會基本養(yǎng)老保障不足矛盾下，購買商業(yè)養(yǎng)老保險成為必然選擇。（2）國際對比：保險密度和深度仍有大幅提升空間縱向上看，我國保險業(yè)取得了驕人的成績。1985-2012年間，我國保險總保費收入由33.1億元上升至15488億元，年均復(fù)合增速28%。分險種看，同期壽險由4.41億元提升至9958.1億元，年均復(fù)合增速33%；財險則由28.69億元提升至5529.9億元，年均復(fù)合增速22%。不過，橫向來看，我國保險業(yè)發(fā)展水平依然較低。兩個緯度可依稀窺見國內(nèi)保險業(yè)的前景：保險的深度和密度。2011年，中國總保費收入雖居全球第六，但保險密度僅為163美元、深度僅為3.0%，不僅低于世界平均值661美元和6.6%，而且在金磚四國中，保險密度僅高于印度、保險深度僅高于俄羅斯。事實上，相同文化背景的日本和香港，保險密度分別是5169美元和3904美元，保險深度分別是11.0%和11.4%，這至少說明中化文化并不排斥保險。這讓我們相信，中國人并不排斥保險，只是沒有合適的保險產(chǎn)品。2、地利：互聯(lián)網(wǎng)浪潮+混業(yè)經(jīng)營趨勢+寡頭壟斷格局（1）互聯(lián)網(wǎng)浪潮的洗禮將孕育新銷售渠道我國互聯(lián)網(wǎng)普及率自2007年起快速提升，網(wǎng)民數(shù)從2002年的0.59億人上升至2013年6月份的5.91億人，互聯(lián)網(wǎng)普及率由4.6%提升至44.1%。手機網(wǎng)民規(guī)模增速更高，2007年底手機網(wǎng)民規(guī)模0.5億人，至2013年6月底攀升至4.64億人，手機網(wǎng)民占總網(wǎng)民的比例由24%上升至78.5%。隨著網(wǎng)絡(luò)普及尤其是網(wǎng)絡(luò)購物的興起，互聯(lián)網(wǎng)金融消費習(xí)慣逐漸形成。CNNIC數(shù)據(jù)顯示，除網(wǎng)絡(luò)炒股在用戶規(guī)模和使用率出現(xiàn)下滑外，網(wǎng)購購物、網(wǎng)上支付和網(wǎng)上銀行均快速提升，截至2013年6月，用戶規(guī)模分別為2.77億人、2.44億人和2.41億人，網(wǎng)民使用率分別為45.9%、40.80%和40.80%。在此大背景下，互聯(lián)網(wǎng)金融成為時下最熱門的領(lǐng)域?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的價值在于降低了交易成本和提供了傳統(tǒng)金融無法企及的服務(wù)，因此，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)軔于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，依托“邊角”業(yè)務(wù)逐漸做大，成為金融領(lǐng)域的攪局者，隨后促使傳統(tǒng)金融機構(gòu)全面“觸網(wǎng)”。面對互聯(lián)網(wǎng)對支付習(xí)慣、借貸方式和投資理財渠道帶來的改變，互聯(lián)網(wǎng)金融時代的到來已是勢不可擋。目前，互聯(lián)網(wǎng)金融有三種基本模式。一是是純互聯(lián)網(wǎng)運用類，比如P2P，該業(yè)務(wù)的價值在于彌補了傳統(tǒng)金融機構(gòu)服務(wù)的盲點，構(gòu)筑了民間互助金融模式。二是互聯(lián)網(wǎng)平臺類公司進軍金融領(lǐng)域，依托強大的用戶端和大數(shù)據(jù)分析，已在小額信貸、金融產(chǎn)品銷售、網(wǎng)絡(luò)支付等領(lǐng)域表現(xiàn)出驚人的潛能，樂觀者稱其將顛覆傳統(tǒng)金融業(yè)。三是傳統(tǒng)金融機構(gòu)觸網(wǎng)，各金融機構(gòu)紛紛開辟網(wǎng)絡(luò)渠道，將部分線下業(yè)務(wù)搬遷至線上，以保險機構(gòu)為例，開辟在線銷售平臺。上述三類模式中，第二、三類是未來互聯(lián)網(wǎng)金融的主要力量。第一類模式雖然喝上了頭啖湯，但做大的難度較大，一是門檻較低、競爭白熱化，二是業(yè)務(wù)伴隨高風(fēng)險、面臨強化監(jiān)管的壓力。第二類模式的殺手锏是其強大的用戶端和根據(jù)網(wǎng)絡(luò)行為構(gòu)建的大數(shù)據(jù)，伴隨牌照業(yè)務(wù)放開，阿里、騰訊會有驚鴻的表現(xiàn)，京東、蘇寧亦有施展的空間。第三類模式目前尚未發(fā)力，但傳統(tǒng)金融企業(yè)依然牢牢把握大客戶、特許經(jīng)營、長期的聲譽、國家隱形擔(dān)保等優(yōu)勢，可動用的資源還很多，如果能把握互聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)時代的機遇，通過創(chuàng)新釋放改革紅利，有希望同時獲得技術(shù)和制度雙重紅利，實現(xiàn)轉(zhuǎn)型發(fā)展，重新獲得活力。保險公司“觸網(wǎng)”由來已久，但此前主要停留在開通企業(yè)門戶網(wǎng)站、銷售簡單產(chǎn)品階段。當前借著互聯(lián)網(wǎng)金融的東風(fēng)，保險公司拓展網(wǎng)絡(luò)渠道迎來了有利契機。網(wǎng)絡(luò)支付的普及使得網(wǎng)絡(luò)銷售不再存在障礙；同時，相對復(fù)雜的產(chǎn)品如壽險也逐漸得到投保人的認可。互聯(lián)網(wǎng)金融的興起對保險公司具有重大影響。一方面，給保險企業(yè)提供了新的銷售渠道，可以緩沖保險營銷員增員困難和銀保渠道受限的壓力；另一方面，有助于降低營銷成本，緩解員工成本剛性上升的壓力。（2）混業(yè)經(jīng)營漸成氣候20世紀90年代以來，許多國家紛紛放棄原來的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的金融發(fā)展模式，向銀行、證券、保險相互融合、相互促進的混業(yè)金融發(fā)展。尤其是1999年美國放棄了持續(xù)半個多世紀的分業(yè)經(jīng)營模式，向現(xiàn)代金融的混業(yè)經(jīng)營模式轉(zhuǎn)變，更使得混業(yè)經(jīng)營成為當前國際金融的主流發(fā)展模式。近年來，面對中國金融機構(gòu)混業(yè)經(jīng)營的大勢所趨，分業(yè)監(jiān)管模式也在被廣泛討論。2013年初銀監(jiān)會全國銀行業(yè)工作會議上，提出為了順應(yīng)利率市場化改革要求，將“審慎開展綜合化經(jīng)營試點”。尤其是今年7月以來，利率市場化再下一城，全面放開銀行貸款利率，并放開傳統(tǒng)險預(yù)定利率。從國外經(jīng)驗來看，在利率市場化大背景下，各金融機構(gòu)出于競爭壓力，混業(yè)經(jīng)營將成為“標配”。事實上，我國混業(yè)經(jīng)營已現(xiàn)金控模式雛形，并且各類混業(yè)主體初步形成風(fēng)格。首先，中信集團、光大集團和平安集團“老三家”，牌照基本齊全，且主業(yè)為金融，未來綜合優(yōu)勢將逐步體現(xiàn)；其次，產(chǎn)業(yè)系如國家電網(wǎng)、寶鋼集團和海航集團等，其主業(yè)為非金融產(chǎn)業(yè)，盡管其獲取了較為全面的金融牌照，但各金融子公司競爭力尚有待加強；再次，銀行系，盡管目前牌照尚不完備，但實力不可忽視，依托渠道、客戶資源優(yōu)勢，任何一個牌照都可能衍生大業(yè)務(wù)；最后，保險系、券商系和基金系牌照數(shù)量相對較少，目前基本以原主業(yè)為主，不過保險和券商橫向拓展的空間較大，基金系的金控夢難度較大。臺灣保險業(yè)在混業(yè)經(jīng)營中快速做大，成為利率市場化的最大受益板塊。首先，保費、投保率大幅上升。2010年臺灣保費收入位列全球第12位（764億美元），在亞洲地區(qū)排名第5，僅次于日本（5574億美元，世界第2）、中國大陸（2146億美元，世界第6）、韓國（1144億美元，世界第9）和印度（784億美元，世界第11位）。保險深度更是居世界第一，2010年達到18.4%；同時遠超位居第二三名的荷蘭和英國（保險深度均為12.4%）。亞洲發(fā)達地區(qū)在全球的保險深度中排名居前，香港（11.4%）和韓國（11.2%）排名第五六，日本排名第七（10.1%）。將新興市場地區(qū)統(tǒng)計在內(nèi)，臺灣仍然超過排名第二的南非（約14.8%）。對保險公司而言，混業(yè)經(jīng)營有利于提升金融機構(gòu)的效率，可以降低利率市場化、匯率市場化等方面帶來市場波動的影響。同時，借助綜合經(jīng)營模式，進入財富管理領(lǐng)域，也是保險業(yè)應(yīng)對銀行、信托理財產(chǎn)品競爭的有效舉措。不過，混業(yè)經(jīng)營趨勢下，保險公司也面臨來自銀行的競爭，目前銀行紛紛設(shè)立保險子公司，走銀行渠道搶食銀保業(yè)務(wù)。（3）寡頭壟斷格局下行業(yè)壁壘較高伴隨金融體系的開放，中國保險業(yè)市場格局有所變化，行業(yè)參與者數(shù)量不斷增加。2004年，我國壽險公司和財險公司數(shù)量分別為28家和26家，至2012年分別是67家和62家。不過，盡管受保險公司數(shù)量增加影響市場集中度不斷下滑，但2012年壽險業(yè)CR4市場份額仍高達64.54%，而財險業(yè)CR4份額更是高達69.79%，寡頭壟斷格局較為明顯。對比銀行業(yè)和證券業(yè)更能說明保險業(yè)高度壟斷的格局，2012年銀行業(yè)CR5（總資產(chǎn)緯度）為44.93%，證券業(yè)CR4份額僅21.24%。市場壁壘較高的一個例證是中外合資保險公司的市場份額長期低迷。入世之初，人們普遍擔(dān)心跨國險企對國內(nèi)險企產(chǎn)生巨大沖擊，但這種擔(dān)心顯然多元，回過頭來看，中外合資壽險市場份額雖有短暫上升，但隨后波瀾不驚、歸于平庸，目前市場份額僅5%左右，而財險更是因合資企業(yè)不得染指交強險導(dǎo)致財險份額長期徘徊在1%附近。另一個例證是保險行業(yè)前期投入較大，年均需7-8年才能實現(xiàn)盈虧平衡。高度集中的市場份額無形中構(gòu)筑了較高的進入門檻，后入者為搶占市場，需要在營銷等方面付出更高的成本，這在行業(yè)景氣不佳的背景下更是難度陡增。相反，對于行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)而言，寡頭壟斷格局不僅在承保端享有更高品牌知名度，而且在投資端更具規(guī)模優(yōu)勢。3、人和：預(yù)定利率市場化+政策烘托（1）預(yù)定利率市場化引導(dǎo)保險回歸保障本質(zhì)2013年8月5日，傳統(tǒng)險預(yù)定利率市場化正式實施，開啟了保險業(yè)利率市場化之旅。盡管改革只是開端，但后續(xù)將對產(chǎn)生深遠影響。一方面，將促使保險業(yè)回歸保障本質(zhì)。1999年保監(jiān)會將保險預(yù)定利率統(tǒng)一劃定在2.5%后，中國壽險產(chǎn)品逐漸由消費型向投資型轉(zhuǎn)變，產(chǎn)品的保障屬性下滑，導(dǎo)致保障型產(chǎn)品份額萎縮、投資型產(chǎn)品份額快速上升。事實上，我國保障型壽險業(yè)潛在需求巨大，尤其是過往十余年中，由于定價過高，純保障型產(chǎn)品需求受到極大抑制。保險產(chǎn)品的功能從投保人的角度來看主要可分為兩類,一類為風(fēng)險保障型(lifeassuranceprotection)，包括重大疾病、定期壽險、終身壽險等傳統(tǒng)型產(chǎn)品,另一類為收入保障型(incomeprotection)。瑞士再保險公司發(fā)布的《死亡保障缺口：2011年亞太地區(qū)》顯示，我國的死亡保障缺口（即家庭主要經(jīng)濟支柱身故后為保持現(xiàn)有生活水平由于未保險或保額不足所導(dǎo)致的保障缺口)高達18.7萬億美元，這在客觀上形成了對保險公司定期壽險或者終身壽險產(chǎn)品的需求。美國的經(jīng)驗表明，保障型產(chǎn)品一直是保險公司的主要產(chǎn)品。2009年美國個人購買的定期壽險保單共有4039萬件，占當年個人壽險銷售保單的41.1%，這些定期壽險保單的保額高達1269萬億美元，占壽險產(chǎn)品總保障的74.1%。因此，利率市場化改革啟動后會對保險公司業(yè)績產(chǎn)生一定負面影響，但卻是發(fā)展保障型產(chǎn)品的重要契機，通過讓利于消費者，激發(fā)保障型產(chǎn)品需求的快速釋放，從而帶領(lǐng)壽險產(chǎn)品銷售。另一方面，利率市場化將提升高風(fēng)險資產(chǎn)的配置比重。從國外經(jīng)驗來看，利率放開之后，銀行業(yè)短期存款利率上升，存款將回流銀行體系，保險公司保費收入增速變緩，迫使保險公司調(diào)整資產(chǎn)配置，高風(fēng)險高收益的資產(chǎn)在投資結(jié)構(gòu)中的占比有可能上升。美國利率市場化之后，保險行業(yè)增大了收益率更高的公司債和股票在資產(chǎn)配置中的比重。美國利率市場化自1970年6月開始至1986年1月基本結(jié)束。觀察1917-1998年期間保險資產(chǎn)分布可見，最大的變化是，股票的占比大幅提升。1950年代以前，美國壽險公司對股票的投資只占到總資產(chǎn)的1%-3%，50年代以后逐漸上升，70-80年代保持在10%左右，進入90年代，股票投資進一步上升，到1998年占比達27%。日本利率市場化自1978年起步、1994年完成。數(shù)據(jù)顯示，1978年，日本壽險公司持有有價證券占資產(chǎn)的比重為26%，至1996年提升至51%。近三年來，由于資本市場走勢較為低迷，國內(nèi)保險公司高風(fēng)險資產(chǎn)配置較為保守，股票和基金的配置僅占總投資資產(chǎn)的10%左右，較2007年的約25%大幅下降。因此，從國際經(jīng)驗來看，為應(yīng)付金融領(lǐng)域內(nèi)的競爭，國內(nèi)保險業(yè)加大高風(fēng)險資產(chǎn)配置將成為趨勢，從目前看，另類投資成為首選。（2）政策烘托：延期退休、個稅遞延等在保險意識不強的中國保險市場上，政策是推動保費增長的有效手段，如交強險政策推動財險市場高增長。除卻利率市場化改革外，保險市場政策氛圍較好，我們列舉兩例。一是醞釀中的延期退休計劃。延期退休或?qū)⒊蔀槲覈徑怵B(yǎng)老壓力的手段之一。一方面，人口壽命越來越長，領(lǐng)取養(yǎng)老金的年限越來越長；另一方面，養(yǎng)老保險“空賬”正在以25%左右的速度擴大，根據(jù)社會科學(xué)院世界社保研究中心主任鄭秉文給出的數(shù)字，2011年城鎮(zhèn)基本養(yǎng)老保險個人賬戶“空賬”已經(jīng)超過2.2萬億元，較2010年增加約5000億元。延期退休在國際上較為常見，且漸成趨勢。數(shù)據(jù)顯示：在228個國家和地區(qū)中，有167個國家和地區(qū)規(guī)定了法定退休年齡，占73.25%；規(guī)定男性的法定退休年齡在60歲以下的有102個國家和地區(qū)，占61.08%，60歲以上的有65個，占38.92%，其中，規(guī)定男性的法定退休年齡為60歲的國家和地區(qū)最多，有64個，占38.32%；其次是65歲，有44個，占26.35%；再次是55歲，有33個，占19.76%。延期退休對商業(yè)保險構(gòu)成利好。一般而言，男性50歲、女性40歲就在職場上缺乏競爭力，提前“被退休”成為社會普遍現(xiàn)象。由于實際“退休”年齡與法定退休年齡之間存在約10年的間隔，因此，提前規(guī)劃好退休后的生活保障問題顯得至關(guān)重要。不過，由于中國人普遍存在盲目樂觀的情緒，且大規(guī)模的“提前退休潮”尚未到來，社會大眾并未有效地做到合理的人生規(guī)劃。而延期退休可能是導(dǎo)火索，將喚醒人們的危機意識。長壽風(fēng)險不斷積累。世界衛(wèi)生組織（WHO）發(fā)布2013年度世界衛(wèi)生統(tǒng)計報告稱，全球人口的平均預(yù)期壽命已從1990年的64歲上升至2011年的70歲，其中，全球女性出生時預(yù)計的平均壽命為72歲，男性為68歲；年齡到60歲后，男性預(yù)計可再活19年，女性預(yù)計可再活21年，均較1990年時延長兩年。另有研究指出，進入20世紀后，發(fā)達國家人均壽命將以每10年2~2.5歲的速度增長，且并無明顯征兆顯示這一增長速度將放慢，從日本、澳大利亞和瑞士等發(fā)達國家人均壽命持續(xù)的經(jīng)驗看，目前人類的壽命還沒有到自然極限。二是個稅遞延政策。近來，個稅遞延型養(yǎng)老保險成為保險業(yè)界討論的焦點話題，今年8月初，保監(jiān)會重申要加快該項政策的試點。由于人們多數(shù)存在信息和知識缺乏、靜態(tài)思維、短視、依靠故事作出投資決策、過度自信等問題，很難作出理性購買商業(yè)養(yǎng)老保險的決策。但是，通過實施商業(yè)養(yǎng)老保險稅收優(yōu)惠政策，使人們“當下”獲得“可見的”利益，可以克服非理性的問題，極大地提高養(yǎng)老保險的吸引力。稅收遞延對保費的刺激效應(yīng)得到學(xué)者肯定，并在60%的OECD國家中施行。Dick-MireauxandKing(1982)使用加拿大的1萬個樣本數(shù)據(jù)進行了實證研究，結(jié)果證實稅收優(yōu)惠會促進商業(yè)養(yǎng)老保險的發(fā)展。Davis（1995）將世界各國的養(yǎng)老金占GDP的比例作為被解釋變量，通過多個因素，如社會保障替代率、稅收優(yōu)惠模式、養(yǎng)老保險體系是否強制、養(yǎng)老保險體系是否成熟以及稅率來解釋這個變量。他發(fā)現(xiàn)，1%的稅率變化會引起養(yǎng)老金產(chǎn)生21%的反向變化，即稅收優(yōu)惠會在宏觀層面上促進養(yǎng)老保險規(guī)模的發(fā)展。美國1974年推出IRAs（個人退休賬戶），主要針對的是沒有參加企業(yè)養(yǎng)老金計劃的雇員，1981年將該計劃推廣至所有家庭，1986年將享受養(yǎng)老金計劃人群的稅收減免限制在收入在一定水平之下的人群中。該賬戶的基本特點是個人在一定限額內(nèi)繳費免征個人所得稅，等到受益人領(lǐng)取保險金時，再將保險金作為受益人的個人收入，按照法律規(guī)定征繳個人所得稅。IRAs推出后受到熱捧，超過37%的美國家庭投資于該賬戶中。IRAs總資產(chǎn)從1990年底的6379億美元增加至2003年底的3萬億美元，相當于美國退休養(yǎng)老市場11.6萬億美元資產(chǎn)的26%，年均增長13%。我們簡單測算了上海推行個稅遞延政策對商業(yè)保險市場的推動效果。數(shù)據(jù)顯示，在個人月繳500元、稅率20%等這一保守假設(shè)下，10年內(nèi)累計貢獻保費約310億元，且累積效應(yīng)明顯。上海壽險保費占全國5.4%（2012年壽險數(shù)據(jù)），如果推廣至全國，則壽險業(yè)將迎來新一輪高增長?；炯僭O(shè)：1.按照現(xiàn)行個人稅收政策，參保人群的個人稅負標準集中在15%-25%，取中值20%；2.2011年上海對社會保險政策進行了調(diào)整，原參加“小城鎮(zhèn)社會保險”和“來滬從業(yè)人員綜合保險”的從業(yè)人員被納入城鎮(zhèn)職工保險范圍內(nèi)，為保守起見，以調(diào)整前即2010年城鎮(zhèn)職工數(shù)522.44萬人為基數(shù)，參與率5%，并每年按10%增長；3.商業(yè)養(yǎng)老保險資金投資收益率4.5%；4.財政收入中央與地方分配6：4。三、保險業(yè)拐點的促發(fā)要素隨著中期報表的披露，我們發(fā)現(xiàn)保險業(yè)正在發(fā)生一些重要的變化，行業(yè)寒冬與發(fā)展勢能之間有望轉(zhuǎn)變，并將帶來行業(yè)的拐點。1、政策刺激在中國，政策毫無疑問是最好的宣傳、刺激工具。在當前時點，可以預(yù)期的政策包括但不限于：延期退休計劃、個稅遞延型養(yǎng)老保險、優(yōu)先股制度。政策的利好將通過承?；蛲顿Y環(huán)節(jié)對保險行業(yè)產(chǎn)生正向刺激。因前文有所表述，不再贅述。2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，更加注重價值增長因行業(yè)屬性使然，在眾多估值方法中，內(nèi)含價值法被公認為最合理、最能反映保險公司真實情況?；诖?，提升內(nèi)含價值是提升股東回報的關(guān)鍵。保險股保險產(chǎn)品中，期繳型產(chǎn)品內(nèi)含價值貢獻大于躉繳產(chǎn)品、個險產(chǎn)品大于銀保產(chǎn)品、保障型產(chǎn)品大于投資型產(chǎn)品。我們注意到，近年來保險公司越發(fā)重視通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升內(nèi)含價值，尤其是在承保業(yè)務(wù)低迷期間。（1）優(yōu)化路徑一：聚焦期繳業(yè)務(wù)2008年以來，期繳產(chǎn)品越來越受到保險公司重視，尤其是平安，其新單期繳率由2008年的43.56%提升至2012年的66.24%。人壽、太保和新華都有不同比例的提升。（2）優(yōu)化路徑二：回歸保障本質(zhì)回歸保障本質(zhì)不僅是監(jiān)管層的意圖，更符合保險公司的利益。這一多年難以推進的業(yè)務(wù)在費率改革和保障程度日益下滑的當下正迎來發(fā)展的新機遇。一是傳統(tǒng)型壽險預(yù)定利率如果由2.5%提升至3.5%，那么傳統(tǒng)險的利率高于一年期存款利率且具有較高的保障功能，這對于多數(shù)風(fēng)險厭惡型投資者具有較高的吸引力。二是日益惡化的自然環(huán)境對人體危害越發(fā)嚴重，重大疾病及意外險得到投保人青睞?；貓蟊Ｕ媳举|(zhì)還有另外一層意義。金融混業(yè)趨勢下，各類金融產(chǎn)品的邊界有模糊趨同的跡象，如保險公司的投連險和萬能險直接面臨來自銀行理財產(chǎn)品和公募基金的競爭。如果保險公司能夠強化產(chǎn)品的保障功能，恰恰是構(gòu)筑了一道競爭的壁壘。通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，保險公司價值增長顯著好于保費增速。比如，2013年1-6月，新華保險保費收入下滑8%，但通過提高終身型產(chǎn)品和健康險產(chǎn)品等高價值產(chǎn)品的比重，新業(yè)務(wù)價值下滑4.8%，內(nèi)含價值增長6.88%。在費率改革背景下，保險公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整將進一步加速。據(jù)中報披露，各家險企紛紛表示正在開發(fā)新型普通壽險產(chǎn)品。3、保險業(yè)全面E化：提升效率與開拓新渠道并舉（1）信息化建設(shè)，提升營銷效率保險信息化建設(shè)主要體現(xiàn)在兩個方面：其一，從軟、硬實力兩方面提升IT基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)業(yè)務(wù)的能力，如實施標準化的IT運行管理、建設(shè)可靠的數(shù)據(jù)中心和災(zāi)備中心等，以保持業(yè)務(wù)穩(wěn)定、持續(xù)運行；其二，運用云計算、大數(shù)據(jù)處理、移動智能終端等層出不窮的新技術(shù)，做好數(shù)據(jù)挖掘，促進精細化服務(wù)和保險業(yè)務(wù)創(chuàng)新發(fā)展。強大的后援平臺和高效的IT系統(tǒng)成為保險企業(yè)優(yōu)先著力點。后援平臺方面，國內(nèi)主要保險公司均成立了囊括運營、培訓(xùn)、數(shù)據(jù)、理賠、呼叫等功能的后援中心，為前端業(yè)務(wù)拓展提供技術(shù)支持。IT系統(tǒng)方面，也建立了含括業(yè)務(wù)、管理、投資等IT解決方案。智能移動終端展業(yè)是時下保險業(yè)信息化的又一動作。過去，保險營銷員手拿紙質(zhì)材料向客戶介紹產(chǎn)品、在客戶與公司之間來回奔波處理投保、繳費等各項流程。如今，隨著智能移動終端的引入，從產(chǎn)品介紹到投保、繳費、理賠均可在智能終端上處理。這種作業(yè)流程的改進極大了提高了營銷員的效率。平安和太保是內(nèi)資保險企業(yè)中信息建設(shè)的先行者。中國平安于2011年推廣移動展業(yè)銷售模式（MIT），推行保險無紙化銷售，并全線覆蓋保險業(yè)務(wù)。2013年1-6月，車險MIT使用率超50%，健康險超70%、壽險達98%。太保亦推出了基于平板電腦、3G網(wǎng)絡(luò)及第三方支付等新技術(shù)的“神行太保”智能移動保險平臺，提供7×24小時“隨時隨地”的咨詢、投保、交費服務(wù)。通過智能化的系統(tǒng)，營銷員一般只需15分鐘就能幫助客戶完成全部投保與交費流程。2013年上半年，太保全面推廣“神行太?！?，營銷渠道的出單覆蓋率達到100%。（2）互聯(lián)網(wǎng)保險開拓新的銷售渠道互聯(lián)網(wǎng)作為一種成本更低的銷售渠道，是保險公司布局的戰(zhàn)略方向。在2013中國互聯(lián)網(wǎng)保險研討會上，中國太保有關(guān)人士預(yù)計未來10年將有超過30%的保險業(yè)務(wù)由互聯(lián)網(wǎng)實現(xiàn)。與會專家預(yù)計，未來5年保險業(yè)在互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展規(guī)模將達到5000億元以上。現(xiàn)階段，發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)保險的意義在于：一是可以降低保險企業(yè)的展業(yè)成本。數(shù)據(jù)表明，通過代理人、經(jīng)紀人、電話銷售、互聯(lián)網(wǎng)的保險業(yè)務(wù)銷售成本之比為152：116：20：10，而每次服務(wù)成本之比為19：15：8：0.45。二是可以提高拓展分散型業(yè)務(wù)和客戶的能力。需求分散、服務(wù)各異、單均保費少、保單量大是互聯(lián)網(wǎng)保險的業(yè)務(wù)特點。對保險企業(yè)而言，互聯(lián)網(wǎng)大大提高了獲取客戶、進行客戶信息收集和調(diào)查的效率，能夠幫助企業(yè)快速的拓展業(yè)務(wù)范圍和規(guī)模，解決了傳統(tǒng)代理人客戶服務(wù)精力有限、投入產(chǎn)出低的問題。三是有助于實現(xiàn)以客戶為中心的模式的轉(zhuǎn)變，提高產(chǎn)品開發(fā)和服務(wù)能力?；ヂ?lián)網(wǎng)有助于保險企業(yè)實現(xiàn)以客戶為中心的模式轉(zhuǎn)變，利用網(wǎng)上及時、低成本的客戶需求反饋，結(jié)合數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)，保險企業(yè)可以便捷地位客戶提供定制化的、集產(chǎn)品比較、咨詢、投保、核保、理賠、給付于一體的，價格透明、結(jié)合靈活的一攬子服務(wù)，從而提高自身的產(chǎn)品開發(fā)和服務(wù)能力。我國互聯(lián)網(wǎng)保險經(jīng)歷了萌芽和初級階段后，自2008年以來，進入了高速發(fā)展階段，年增速100%以上。2012年保險網(wǎng)銷保費收入39.6億元，較上年增長123.8%?；ヂ?lián)網(wǎng)保險的快速發(fā)展得益于相關(guān)法律法規(guī)的政策導(dǎo)航，也仰仗于大型電商平臺、第三方支付企業(yè)的宣傳教育和技術(shù)支持。例如，近期淘寶推出的“賞月險”賺足了眼球，對互聯(lián)網(wǎng)保險是一次極其成功的推介。從實踐來看，產(chǎn)品先標準化后復(fù)雜是網(wǎng)絡(luò)銷售的基本范式，保險產(chǎn)品概莫如外。首先搬上網(wǎng)絡(luò)平臺銷售的，是只需少量參數(shù)即可描述和定價的保險，如車險、家庭財產(chǎn)險及意外險等產(chǎn)品。而對于復(fù)雜、專業(yè)晦澀、購買前需聽取專業(yè)建議的產(chǎn)品，網(wǎng)絡(luò)銷售目前較為少見。因此，現(xiàn)有網(wǎng)銷保險情況看，車險和意外險較多，人身險則很少。不過，隨著網(wǎng)絡(luò)消費習(xí)慣的形成，更多標準化的財險產(chǎn)品以及相對簡單的壽險產(chǎn)品也將逐步遷徙線上。目前，互聯(lián)網(wǎng)保險正形成兩種風(fēng)格：中小保險公司尋求與互聯(lián)網(wǎng)巨頭深度合作，大型保險公司則合營與自營并舉。由于互聯(lián)網(wǎng)巨頭擁有強大的用戶群及豐富的客戶行為數(shù)據(jù)，作為網(wǎng)絡(luò)銷售平臺具有得天獨厚的優(yōu)勢，這也成為中小保險公司“走捷徑”的依傍對象。目前在淘寶網(wǎng)開設(shè)官方旗艦店的保險公司包括：泰康人壽、國華人壽、弘康人壽、合眾人壽、前海人壽、太平洋保險、信泰人壽、東吳人壽等。合營和自營并舉是大型保險公司的商業(yè)策略。合營方面，平安、人壽、安聯(lián)財險等紛紛與阿里開展了形式各異的合作模式。自營方面，平安、人壽、人保、泰康等陸續(xù)自建網(wǎng)絡(luò)渠道，通過布局電商平臺匯聚用戶群、挖掘客戶大數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)客戶需求。4、加碼另類投資提升收益由于保險投資資產(chǎn)規(guī)模龐大，收益率的小幅提升也能帶來業(yè)績的驚鴻表現(xiàn)。近年來我國保險投資范疇不斷拓寬，對于保險公司分散風(fēng)險、獲取更為穩(wěn)定且高額收益提供了重要保障。2012年10月，保險投資渠道進一步拓寬，不動產(chǎn)、基建債權(quán)投資計劃、PE投資等另類投資政策放閘。2013上半年，保險公司資產(chǎn)配置隨之調(diào)整，加碼另類投資成為亮點。長期以來，保險投資資金主要分布在銀行存款和國債上，收益率較低，而權(quán)益類資產(chǎn)如股票和基金，雖然收益率高但風(fēng)險高，且近幾年資本市場不振，投資回報不容樂觀。相對而言，另類投資的風(fēng)險和收益介于存款和股票之間。從收益率角度看，基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃的收益水平在6%-9%之間，不動產(chǎn)相關(guān)的收益率水平在8%-12%，高于定期存款5%-6%和國債4%的水平。2013年上半年，另類投資規(guī)?？焖偕仙?。據(jù)中報披露：太保共發(fā)起設(shè)立11個基礎(chǔ)設(shè)施和不動產(chǎn)債券投資計劃，金額共計174億元，投資總額較上年末增長14%，同時，對未上市股權(quán)投資增加19%；新華保險增加了對項目資產(chǎn)支持計劃、信托計劃以及長期股權(quán)投資等另類投資規(guī)模，其中，長期股權(quán)投資余額增長11倍至93億元；中國人壽投資國壽蘇州城市發(fā)展產(chǎn)業(yè)基金、“中石油西一、二線西部管道項目股權(quán)投資計劃”、基礎(chǔ)設(shè)施和不動產(chǎn)債權(quán)投資計劃等另類投資約590億元；中國平安債權(quán)計劃投資較年初增加86.6%至698億元，占比已由年初的3.5%提升至6.1%。由于政策的導(dǎo)向，投資資產(chǎn)調(diào)整配置之旅才剛剛開始。按照20%的投資上限，以2013年6月末7.88萬億元總資產(chǎn)計算，最高投資規(guī)?？蛇_1.576萬億元。我們對另類投資對投資收益的增厚情況作了情景分析，在中性假設(shè)下，有望增厚125-195億元投資收益。如果按2013年6月末四家上市公司投資資產(chǎn)占行業(yè)57%計，則將對四家公司增厚71-111億元，相當于2012年投資收益的4.6%-7.2%，相當于2012年利潤總額的13.8%-21.5%。2013年8月27日，保監(jiān)會出臺《關(guān)于保險業(yè)支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的指導(dǎo)意見》，進一步明確支持保險公司以股權(quán)、基金、債權(quán)、資產(chǎn)支持計劃等多種形式，為重大基礎(chǔ)設(shè)施、城市基礎(chǔ)設(shè)施、保障型安居工程等民生建設(shè)和重點工程提供長期資金支持；支持保險資金參與信貸資產(chǎn)證券化、探索投資優(yōu)先股等新型金融工具，以及進行養(yǎng)老實體、醫(yī)療機構(gòu)等相關(guān)領(lǐng)域的股權(quán)和不動產(chǎn)投資。另外，國務(wù)院正在研究的住房反向抵押養(yǎng)老制度，對保險資產(chǎn)配置也是值得期待的利好。事實上，相比國外經(jīng)驗，我國保險業(yè)投資渠道還有進一步拓寬的空間。不過，在行業(yè)性資產(chǎn)配置調(diào)整的浪潮中，保險機構(gòu)的投資能力與風(fēng)險甑別能力極其重要，尤其是未上市股權(quán)、重大基建項目債權(quán)計劃和海外投資等，本身蘊含著遠比國債和定期存款更高的財務(wù)風(fēng)險，而目前我國保險公司投資能力尚未經(jīng)歷高風(fēng)險洗禮，能否做到收益與風(fēng)險控制并重尚有待觀察。5、利率市場化進程中存款利率上揚推高投資收益利率是影響保險公司經(jīng)營的最重要經(jīng)濟變量之一，它的變動對承保和投資產(chǎn)生諸多影響。由于保險投資90%配置在固定收益類資產(chǎn)上，在利率上升狀況下，投資收益上升，進而促進分紅險和萬能險的銷售，盡管利率上升會對傳統(tǒng)型壽險產(chǎn)生一定抑制，但保險公司受益利率上升的路徑較為清晰。利率市場化進程中，我國存款利率短期內(nèi)上升是大概率事件。通過對部分國家（地區(qū)）在利率市場化進程中及完成后10年內(nèi)實際存款利率變化的回溯，我們發(fā)現(xiàn)，在利率市場化改革啟幕到完成期間，實際存款利率均出現(xiàn)了不同程度上升，尤其是完成之前的5年內(nèi)，處于加速上升狀態(tài)，而利率市場化完成后，實際存款利率相對平穩(wěn)，并顯著高于利率市場化完成之前。我國利率市場化改革的啟幕可以追溯至1996年放開銀行間同業(yè)拆借市場利率，目前行程至半，貸款利率已完全市場化，下一步是改革深水區(qū)的存款利率市場化，專家預(yù)計這一過程需3-5年。如果參照國際經(jīng)驗，我國實際存款利率將進入上升通道?，F(xiàn)實也是如此，目前存款利率已普遍上浮10%。四、投資思路2013年上半年，銀保渠道繼續(xù)受壓，銀行、信托等理財產(chǎn)品的熱銷對分紅險產(chǎn)生較大沖擊，盡管上半年壽險原保費收入錄得正增長，但增速