第一章創(chuàng)業(yè)投資的基本理論

第一章創(chuàng)業(yè)投資的基本理論主要內(nèi)容第一節(jié)創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論第三節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的組合理論第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托-代理理論第五節(jié)

創(chuàng)業(yè)投資的經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋第一節(jié)創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)一、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的界定1、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的定義創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)是創(chuàng)業(yè)資本集聚、流通和產(chǎn)權(quán)交易的場(chǎng)所，是創(chuàng)業(yè)投資活動(dòng)中形成的創(chuàng)業(yè)資本交易關(guān)系的總和，是實(shí)現(xiàn)中長期的創(chuàng)業(yè)資本與高風(fēng)險(xiǎn)、高收益和高成長的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的有效結(jié)合與分離的功能體系。交易關(guān)系的總和：交易過程行為的綜合反映+創(chuàng)業(yè)資本交易所必需的必要環(huán)境與條件第一節(jié)創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)2、創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)體系的結(jié)構(gòu)——?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本的供給市場(chǎng)——?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本的需求市場(chǎng)——?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本的交易市場(chǎng)——?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本的退出市場(chǎng)——?jiǎng)?chuàng)業(yè)投資的中介機(jī)構(gòu)另外，還有創(chuàng)業(yè)投資的政策環(huán)境。五個(gè)市場(chǎng)、政策環(huán)境，形成創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)體系。一、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的界定3、對(duì)創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的理解（1）創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)是一個(gè)與一般資本市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的概念，是資本市場(chǎng)（包括證券發(fā)行市場(chǎng)、證券交易市場(chǎng)和項(xiàng)目融資市場(chǎng)等）中一個(gè)具有較大風(fēng)險(xiǎn)的子市場(chǎng)。（2）創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)在投資主體、投資決策、運(yùn)作方式、監(jiān)管模式等方面都與一般資本市場(chǎng)有很大差別。二、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的形成背景創(chuàng)業(yè)資本的形成是資本市場(chǎng)的創(chuàng)新，是技術(shù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新融合的結(jié)果。1、技術(shù)創(chuàng)新與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的日益擴(kuò)大；新生小企業(yè)的快速形成和發(fā)展2、經(jīng)濟(jì)制度的變革（市場(chǎng)化和私營化）二、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的形成背景3、金融市場(chǎng)的變革放松退休基金等的投資限制；金融體系的市場(chǎng)化有利于將創(chuàng)業(yè)資本配置到創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)；資本市場(chǎng)的國際化擴(kuò)大了創(chuàng)業(yè)資本的供求范圍；以NASDAQ為代表的創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的發(fā)展。二、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的形成背景4、政府的參與和扶持直接供給創(chuàng)業(yè)資本（股份投資或長期低息貸款）；經(jīng)濟(jì)手段激勵(lì)（稅收、貸款擔(dān)保、股份擔(dān)保）；調(diào)整有關(guān)法律（資金來源、市場(chǎng)等）；提供信息咨詢服務(wù)。三、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的特征1、以適度發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)2、以活躍的科技文化為土壤3、以比較發(fā)達(dá)的信息產(chǎn)業(yè)為工具4、以完善的法律法規(guī)為依托5、以冒險(xiǎn)和創(chuàng)新精神為動(dòng)力6、博弈是創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)運(yùn)行的內(nèi)在精髓

四、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的功能1、資源配置功能創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的首要功能就是資源配置功能，創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)利用特殊的資本組織方式將社會(huì)剩余資本聚集并投入到高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化過程中，通過特殊的投資機(jī)制將資本分配到收益率較高的項(xiàng)目中，實(shí)現(xiàn)資本的高額增值。

四、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的功能2、創(chuàng)業(yè)資本及知識(shí)資本定價(jià)功能創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)通過特殊的投資契約的設(shè)計(jì)及收入分配機(jī)制，實(shí)現(xiàn)對(duì)創(chuàng)業(yè)資本和包括管理智能資本及高新技術(shù)無形資產(chǎn)在內(nèi)的知識(shí)資本的合理定價(jià)，使得風(fēng)險(xiǎn)與收益相匹配，投入與回報(bào)相對(duì)應(yīng)。四、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的功能3、

實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)資本流動(dòng)增值的功能創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)為創(chuàng)業(yè)資本運(yùn)作提供良好的融資、投資及退出渠道，使得普通資本順利聚集成為具有相當(dāng)規(guī)模的專業(yè)投資于創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的專業(yè)資本，并通過投資機(jī)制促使其資本高倍增值，最后為創(chuàng)業(yè)資本提供多種退出渠道，使得創(chuàng)業(yè)資本增值兌現(xiàn)。

四、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的功能4、提高企業(yè)管理水平的功能創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)中特有的專業(yè)投資管理者通過創(chuàng)業(yè)投資特有投資方式，利用其接觸廣、信息靈的優(yōu)勢(shì)，在市場(chǎng)開拓、經(jīng)營管理方面對(duì)企業(yè)給予幫助和指導(dǎo)，以降低和減少企業(yè)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。四、創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的功能5、培育高科技產(chǎn)業(yè)，優(yōu)化國民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)能夠通過資源的超常規(guī)配置來刺激創(chuàng)新和培育高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，進(jìn)而優(yōu)化整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，使得國民經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)定增長。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論1981年，美國曼斯菲爾德的一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)表明：高新技術(shù)項(xiàng)目只有60％的研究開發(fā)計(jì)劃在技術(shù)上獲得成功；其中只有30％能夠推向市場(chǎng)；在推向市場(chǎng)的產(chǎn)品中僅有12％是有利可圖的。創(chuàng)業(yè)投資業(yè)自身的統(tǒng)計(jì)也表明：少數(shù)成功、多數(shù)平平、一些失敗。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論但為什么創(chuàng)業(yè)投資在過去幾十年間蓬勃發(fā)展？這是因?yàn)榻?jīng)過半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展，建立起一套行之有效的管理理論；這些理論能夠使投資風(fēng)險(xiǎn)降低，投資收益率提高。盡管創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)很大，但只要管理得當(dāng)，完全可以有效降低風(fēng)險(xiǎn)，獲取最大投資收益。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論創(chuàng)業(yè)投資管理可分為三個(gè)層次：對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金的管理對(duì)創(chuàng)業(yè)投資行為的管理對(duì)創(chuàng)業(yè)投資對(duì)象的管理第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論一、對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金的管理創(chuàng)業(yè)投資基金(VentureCapitalFund)是指由一群具有科技或財(cái)務(wù)專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的人士操作，并且專門投資于具有發(fā)展?jié)摿σ约翱焖俪砷L公司的基金。

1、投資來源多元化投資來源多元化不僅有利于形成資本規(guī)模，還有利于形成彼此之間的制約。在美國，創(chuàng)業(yè)資本來源相當(dāng)廣泛，既有政府、財(cái)團(tuán)法人的資金，也有來自大眾游資、民間企業(yè)和海外的投資，還有養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的參與。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論2、委托管理和自我管理相結(jié)合（1）自我管理型優(yōu)點(diǎn)：結(jié)構(gòu)簡單，易被投資人接受；管理費(fèi)與業(yè)績報(bào)酬可做成本列支。不足：易受董事會(huì)干預(yù)；管理費(fèi)與業(yè)績報(bào)酬較難量化，尤其當(dāng)受托其它創(chuàng)投基金時(shí)。（2）委托管理型優(yōu)點(diǎn)：管理團(tuán)隊(duì)人事上不受基金公司董事會(huì)干預(yù)；管理費(fèi)與業(yè)績報(bào)酬易量化。不足：基金董事會(huì)無法在人事上直接約束管理團(tuán)隊(duì)，不易被投資人接受；管理費(fèi)等須繳稅。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論3、資金以私募方式為主所謂私募基金，是指通過非公開方式，面向少數(shù)投資者募集資金而設(shè)立的基金。私募基金由于私募基金的銷售和贖回都是通過基金管理人與投資者私下協(xié)商來進(jìn)行的，因此它又被稱為向特定對(duì)象募集的基金。私募的最大特點(diǎn)是發(fā)行者不必向證券管理機(jī)構(gòu)辦理發(fā)行注冊(cè)手續(xù)，從而可以節(jié)省發(fā)行時(shí)間和注冊(cè)費(fèi)用。

第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論二、對(duì)創(chuàng)業(yè)投資行為的管理

對(duì)創(chuàng)業(yè)投資本身的管理應(yīng)該堅(jiān)持以下原則：1、組合投資原則：即將創(chuàng)業(yè)資本按一定比例投向不同行業(yè)、不同企業(yè)（項(xiàng)目），或聯(lián)合幾個(gè)創(chuàng)業(yè)投資公司共同向一家企業(yè)投資。這樣，即可以分散、降低風(fēng)險(xiǎn)，又可以借其他創(chuàng)業(yè)投資者的經(jīng)驗(yàn)和資金，以較少的投資使創(chuàng)業(yè)企業(yè)獲得足夠的資金，迅速發(fā)展達(dá)到合理規(guī)模，盡早取得收益。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論2、分階段逐步投資原則所謂分階段逐步投資原則是指根據(jù)高新技術(shù)企業(yè)從初創(chuàng)到長成的五個(gè)階段（設(shè)想、萌芽、產(chǎn)品開發(fā)、市場(chǎng)開拓、穩(wěn)定發(fā)展）的不同特點(diǎn)，確定適當(dāng)比例，分期分批投入資金。即使如此，一旦發(fā)現(xiàn)失敗將難以避免，就應(yīng)盡早果斷采取措施，切不可優(yōu)柔寡斷、越陷越深。一定要避免錯(cuò)誤（承諾）投入增加。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論4、堅(jiān)持專家審查評(píng)估制度強(qiáng)化對(duì)立項(xiàng)的約束，防止投資的盲目性。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論三、對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的管理1、創(chuàng)業(yè)企業(yè)生命周期理論美國哥倫比亞大學(xué)博士、加州大學(xué)洛杉機(jī)分校管理學(xué)IchakAdizes教授認(rèn)為：企業(yè)就像生命體一樣，具有出生、成長、老化、死亡等不同周期階段。不同階段有不同問題，面臨不同的管理任務(wù)。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論（1）追求成長（創(chuàng)業(yè)）期——盼尋焦慮任務(wù)：重點(diǎn)在于創(chuàng)意和探究未來的可能性，其首要任務(wù)是建立足夠的承諾。特點(diǎn)：創(chuàng)辦人推銷自己的點(diǎn)子，尋找愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、分享承諾的投資人。

“沒有現(xiàn)實(shí)檢驗(yàn)的追求好比外遇，空有刺激，毫無實(shí)質(zhì)承諾?！钡诙?jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論（2）嬰兒期——忙碌不堪任務(wù)：追求生存、要有業(yè)績。特點(diǎn)：制度、政策、預(yù)算、程序等都非常有限，基本上仍然是個(gè)人作用為主，容易陷入困境。存活關(guān)鍵：定期攝取營養(yǎng)（資本）；父母（創(chuàng)業(yè)者）的關(guān)愛。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論（3）學(xué)步期——信心十足特點(diǎn)：產(chǎn)品獲得市場(chǎng)接受，有穩(wěn)定現(xiàn)金流；企業(yè)管理人信心十足，感覺良好。問題：初生牛犢不怕虎，感覺良好的管理人往往認(rèn)為自己無所不能，容易產(chǎn)生不該有的決策或承諾。重要任務(wù)：把個(gè)人激情轉(zhuǎn)變?yōu)槔碇堑乃伎迹哑髽I(yè)活力轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)定的企業(yè)結(jié)構(gòu)與制度。企業(yè)要規(guī)范化、制度化，避免掉入“創(chuàng)業(yè)者陷阱”。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論（4）青春期——矛盾重重特點(diǎn)：企業(yè)從建立到成熟的過渡階段，企業(yè)經(jīng)營與管理日益復(fù)雜化，各種矛盾紛紛爆發(fā)。問題：不能做好轉(zhuǎn)換，容易陷入混亂。任務(wù)：強(qiáng)化制度建設(shè)，協(xié)調(diào)種種沖突，從人治走向法治。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論（5）壯年期——成熟穩(wěn)健特點(diǎn)：事業(yè)到達(dá)顛峰，制度的剛性與管理上的彈性、企業(yè)愿景與現(xiàn)實(shí)政策找到契合點(diǎn)。任務(wù)：認(rèn)識(shí)顛峰只是一個(gè)點(diǎn)，要警惕衰敗。問題：力圖把這一狀態(tài)通過一個(gè)固定模式穩(wěn)定下來，導(dǎo)致企業(yè)活力減退或消失。第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論2、分類管理原則一般把創(chuàng)業(yè)企業(yè)分為成功、一般、失敗三類，進(jìn)行分類管理。對(duì)于成功企業(yè)加大投資、強(qiáng)化管理，促使其盡快成熟，及早在股票市場(chǎng)上IPO，使收益達(dá)到最大化；對(duì)一般企業(yè)應(yīng)保持其穩(wěn)定發(fā)展，促成企業(yè)間的并購；對(duì)于失敗企業(yè)必須盡早提出警告，協(xié)助其改變經(jīng)營方向，或者干脆宣布破產(chǎn)，以把風(fēng)險(xiǎn)降到最低限度。

第二節(jié)創(chuàng)業(yè)投資的管理理論3、參與企業(yè)的經(jīng)營決策明晰企業(yè)的商業(yè)模式規(guī)范管理制度經(jīng)營決策科學(xué)化（提倡群體決策）項(xiàng)目管理高效化4、分階段注入資金5、提供增值服務(wù)第三節(jié)投資組合理論一、投資風(fēng)險(xiǎn)和收益的確定單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)和收益投資組合的風(fēng)險(xiǎn)和收益二、投資組合的分散化原理“不把雞蛋放在同一個(gè)籃子里”，是投資的基本原則，即投資者根據(jù)自己的投資目的和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，將其資金投資于兩個(gè)或更多的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上，可達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理理論創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)委托-代理機(jī)制是創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)的微觀運(yùn)行機(jī)制，主要是指市場(chǎng)主體在創(chuàng)業(yè)資本運(yùn)營具體過程中產(chǎn)生的相互作用關(guān)系原理以及協(xié)調(diào)其關(guān)系的制度安排。關(guān)鍵詞：博弈論（gametheory）博弈論經(jīng)典案例.doc委托人（principal）——代理人（agent）非對(duì)稱信息（asymmetricinformation）

不完全信息（incompleteinformation）激勵(lì)（incentive），聲譽(yù)（reputation）第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系一、委托代理的基本理論在所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離情況下，管理者不是企業(yè)所有權(quán)的完全所有者，因此，當(dāng)管理者盡了最大努力時(shí)，他可能承擔(dān)全部成本而僅獲得一部分利潤；同時(shí)，當(dāng)他消費(fèi)額外收益時(shí)，他則取得全部好處而只承擔(dān)一小部分成本。在此情況下，管理者往往不會(huì)最大地發(fā)揮其個(gè)人潛力。這樣，企業(yè)的價(jià)值就小于他是企業(yè)完全所有者時(shí)的企業(yè)價(jià)值，二者的差額稱為代理成本。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系解決代理成本的辦法是讓管理者成為完全的剩余權(quán)益的擁有者，但是，這又受到他自身財(cái)富的限制。正是由于股東和管理者之間的委托一代理關(guān)系，生成了所謂的代理成本和代理問題。代理問題主要有以下幾類：第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系（1）盡心盡力問題即管理者并不如股東期望的那樣努力。有研究表明，管理者持股比例越小，偷懶和非全力工作的積極性就越強(qiáng)。管理者所持股份數(shù)越少，意味著其努力的積極程度越低。因此，股東權(quán)益的潛在損失也就越大。（2）短期行為問題管理者行為具有短期化傾向，他們傾向于比股東所希望的投資回報(bào)時(shí)間短。管理者和股東在時(shí)限問題上的差異在于公司股東關(guān)注公司的永續(xù)存在性和未來的現(xiàn)金流量，而經(jīng)理們則更多的把目光局限在其受雇期間的現(xiàn)金流量。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系（3）不同風(fēng)險(xiǎn)偏好問題管理更傾向于不冒風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麄兊呢?cái)富同公司正常運(yùn)轉(zhuǎn)相聯(lián)系;其擁有財(cái)富的大部分都同其所在公司的績效有關(guān)，他們的工資收入及其人力資本的價(jià)值在很大程度上有賴于公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，而當(dāng)公司出現(xiàn)問題時(shí)，管理者的財(cái)富很難在公司間轉(zhuǎn)移。（4）資產(chǎn)濫用問題管理者傾向于濫用公司的資產(chǎn)或享受更高的待遇，如享受豪華轎車、裝飾奢侈的辦公室等，因?yàn)樗麄儾⒉怀袚?dān)這種行為的成本。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系公司管理者過分的職務(wù)消費(fèi)，會(huì)有損于股東權(quán)益：一方面為其自身的聲譽(yù)而進(jìn)行非獲利性的投資（如不適當(dāng)?shù)貙?duì)外贊助以擴(kuò)大個(gè)人的社會(huì)影響）；有可能把投資局限在提高自身人力資本水平上（如用公司資金為公司某些核心人物謀利益，以獲取其支持，增加了罷免他們的成本），同時(shí)還可能引起過度投資。從公司治理結(jié)構(gòu)的本質(zhì)來看，公司治理結(jié)構(gòu)的目的就是通過配置公司剩余索取權(quán)與公司控制權(quán)，以期盡可能地降低公司經(jīng)營的代理成本，并為股東權(quán)益的最大化服務(wù)。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系標(biāo)準(zhǔn)的委托—代理理論，有以下兩個(gè)基本假設(shè)：（1）委托人對(duì)于產(chǎn)出沒有（直接）的貢獻(xiàn)。（2）代理人的行為不易直接地被委托人觀察到。在這兩個(gè)假設(shè)下，存在這樣一個(gè)問題：委托人想使代理人按照委托人的利益選擇行動(dòng)，但委托人不能直接觀察到代理人選擇了什么行動(dòng)，他只能觀察到另外一些變量，這些變量是由代理人的行動(dòng)及其它因素共同決定的，且由于存在著代理人的個(gè)人利益，委托人利益與代理人利益之間存在著沖突。委托人的問題是如何根據(jù)這些觀測(cè)到的變量來獎(jiǎng)懲代理人，以激勵(lì)其采取有利于委托人的行動(dòng)。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系委托-代理理論的基本觀點(diǎn)：（1）在任何滿足代理者參與約束及激勵(lì)相容約束下，使委托人預(yù)期效用最大化的激勵(lì)合約中，代理人都必須承受部分風(fēng)險(xiǎn)。（2）如果代理人是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)中性者，那么可以使代理人承受完全風(fēng)險(xiǎn)，即使他成為統(tǒng)一剩余索取權(quán)擁有者的辦法達(dá)到最優(yōu)結(jié)果。委托-代理理論大大改進(jìn)了人們對(duì)資本所有者、管理者、員工之間內(nèi)在關(guān)系以及更一般的市場(chǎng)交易關(guān)系的理解。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系二、創(chuàng)業(yè)投資中的雙重委托——代理關(guān)系第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系（一）投資者與創(chuàng)業(yè)投資家之間的委托代理機(jī)制1、委托代理關(guān)系存在的必然性——大量直接投資者由于缺乏專業(yè)的知識(shí)與技能，再加上“搭便車”問題，他們不可能科學(xué)地進(jìn)行項(xiàng)目評(píng)估篩選及有效地監(jiān)督創(chuàng)業(yè)者的經(jīng)營活動(dòng)。創(chuàng)業(yè)投資家可以勝任這項(xiàng)工作。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系——?jiǎng)?chuàng)業(yè)資本家的專業(yè)化分工運(yùn)作，可以提高資本的運(yùn)作效率，降低創(chuàng)業(yè)資本的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)?！梢?guī)模經(jīng)濟(jì)、范圍經(jīng)濟(jì)和學(xué)習(xí)曲線對(duì)管理一個(gè)和多個(gè)創(chuàng)業(yè)基金的創(chuàng)業(yè)投資家?guī)淼倪\(yùn)作成本的節(jié)約，以及所帶來的創(chuàng)業(yè)資本的額外增值，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了委托創(chuàng)業(yè)投資家的代理成本。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系2、委托代理機(jī)制目標(biāo)分析：——實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益、貢獻(xiàn)與報(bào)酬的匹配——確保創(chuàng)業(yè)資本流動(dòng)順暢、控制資本風(fēng)險(xiǎn)及實(shí)現(xiàn)資本高效增值——實(shí)現(xiàn)有效的激勵(lì)和約束效果——盡量降低代理風(fēng)險(xiǎn)，減少代理成本——實(shí)現(xiàn)經(jīng)營成本（稅負(fù)/日常經(jīng)營成本）的節(jié)約——實(shí)現(xiàn)投資、管理及運(yùn)作的專業(yè)化第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系3、實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)資本市場(chǎng)投資者與創(chuàng)業(yè)資本家之間的委托代理機(jī)制的目標(biāo)，最主要的問題包括兩個(gè)方面：對(duì)鏈接投資者與創(chuàng)業(yè)資本家的的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)組織結(jié)構(gòu)類型的選擇對(duì)契約（合同）中具體制度的安排第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系（二）創(chuàng)業(yè)資本家與創(chuàng)業(yè)者之間的委托代理機(jī)制1、委托代理關(guān)系中的一般問題選擇問題、道德風(fēng)險(xiǎn)問題、代理成本問題、激勵(lì)約束問題等但新創(chuàng)企業(yè)不確定性高，面對(duì)的管理、技術(shù)和市場(chǎng)問題更加復(fù)雜，委托代理關(guān)系中的信息不對(duì)稱更強(qiáng)，故需要更有效的機(jī)制來加以保證。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系2、委托代理關(guān)系中的特殊問題不確定性排除問題（不確定性風(fēng)險(xiǎn)是內(nèi)生的）繼續(xù)融資的定價(jià)問題（新股東/舊股持有人）激勵(lì)與約束問題（合理的報(bào)酬體系來平衡）投資變現(xiàn)問題（如何退出及雙方利益的平衡）委托-代理關(guān)系案例①簡況李富強(qiáng)，男，1955年出生?；謴?fù)高考制度以后，第一年（77屆）本科考入某師范學(xué)院化學(xué)系，以最優(yōu)秀的成績畢業(yè)留校任教。1985年考入某名牌大學(xué)化學(xué)系碩士研究生。研究生期間，在國際學(xué)術(shù)刊物上發(fā)表過論文11篇，并幫助其導(dǎo)師做了大量的開發(fā)工作和取得了良好的經(jīng)濟(jì)效益。1988年科大畢業(yè)后，李富強(qiáng)回到了某師范學(xué)院繼續(xù)任教，1992年，李富強(qiáng)調(diào)到某省城一高等院校。1993年開始開發(fā)反光膜材料，1994年底開發(fā)成功。委托-代理關(guān)系案例②第一次創(chuàng)業(yè)1995年下半年，某國有企業(yè)投資504萬元，成立了一家公司，李富強(qiáng)辭掉了公職，以技術(shù)入股，占20%的股份，開始試產(chǎn)反光膜材料。該反光膜材料投放市場(chǎng)以后，取得了一定的經(jīng)濟(jì)效益。由于該公司屬于國有企業(yè)控股，因此具有國有企業(yè)中的許多弊病，李富強(qiáng)認(rèn)為再這樣干下去前途不大，因此離開了該創(chuàng)業(yè)的企業(yè)。委托-代理關(guān)系案例③第二次創(chuàng)業(yè)1999年2月李富強(qiáng)到了上海，上海一位私營企業(yè)老板及香港的一位老板共同投資了200多萬元，其中設(shè)備投資130萬元，流動(dòng)資金100多萬元，開始生產(chǎn)和經(jīng)營反光材料。運(yùn)營一年左右，銷售額為1003多萬元（銷售方式主要是靠客戶直接上門訂貨），產(chǎn)生純利潤約268萬元，其中財(cái)務(wù)報(bào)表上的純利為68萬元，另有200多萬元的銷售收入沒入賬。投資者已經(jīng)完全收回了投資。委托-代理關(guān)系案例通過一年來合作，李富強(qiáng)認(rèn)為已經(jīng)沒有辦法合作下去。主要原因有2個(gè)：①在合作之前，雙方原來談妥，李富強(qiáng)技術(shù)入股，占20%股份?？陬^談妥以后，設(shè)備到位，李本人就忙于設(shè)備安裝和調(diào)試，雖幾次催著這個(gè)私人老板簽定股權(quán)協(xié)議，但得到的回答總是“明天就辦”，目前這個(gè)私人老板以打工的身份看待李富強(qiáng)，而沒有以合伙人的身份看待他。②這個(gè)私人老板緊緊抓住財(cái)權(quán)，出納是他妻子，會(huì)計(jì)也是他的人，因此，許多銷售收入不入帳（約有200多萬元）。委托-代理關(guān)系案例

李富強(qiáng)從2000年2月份開始部分掌握這種不入帳的證據(jù)。其中就一種產(chǎn)品從今年2月份到4月份的2個(gè)月內(nèi)銷售收入是200多萬元，70萬元的用戶匯款單（方有復(fù)印件證據(jù)）沒有入帳。由于以上種種原因，于2000年4月份，李富強(qiáng)終于下決心離開了該企業(yè)。原來和私人老板合伙的公司現(xiàn)在還在運(yùn)營，但是由于李富強(qiáng)的離開，高強(qiáng)級(jí)反光膜系列產(chǎn)品的生產(chǎn)線就無法生產(chǎn)和停產(chǎn)了。委托-代理關(guān)系案例④第三次創(chuàng)業(yè)當(dāng)其兩次創(chuàng)業(yè)失敗以后，專家建議他第三次創(chuàng)業(yè)一定有找真正意義上的創(chuàng)業(yè)投資家，爭(zhēng)取由本人控股，因此，李富強(qiáng)開始了第三次創(chuàng)業(yè)工作。委托-代理關(guān)系案例⑤討論和思考目前許多機(jī)構(gòu)投資者或者個(gè)人對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資觀念還是停留在對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的投資概念上。他們認(rèn)為投資就要控股。對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控股投資，表面上似乎是能夠控制一個(gè)企業(yè)。實(shí)際上，恰恰相反。一個(gè)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的真正財(cái)富和發(fā)展動(dòng)力是人，控股投資可以控制一個(gè)企業(yè)的人權(quán)、事權(quán)、財(cái)權(quán)等，但是卻不能控制人的心。委托-代理關(guān)系案例創(chuàng)業(yè)者或者核心技術(shù)人員如果認(rèn)為自己在企業(yè)中所占股權(quán)及自己投入與產(chǎn)出比例不相匹配時(shí)，他們就可能有離意。一旦核心人員離開了企業(yè)，該企業(yè)可能就會(huì)面臨著無法正常運(yùn)轉(zhuǎn)和關(guān)閉威脅。因此，創(chuàng)業(yè)投資的核心思想是參股投資，或者是通過股權(quán)回購的辦法逐漸讓創(chuàng)業(yè)者及核心人員們占最大股份。這樣的投資反而比控股投資更加安全。參股投資和控股投資理念的不同可能就是創(chuàng)業(yè)投資與傳統(tǒng)投資的區(qū)別之一。委托-代理關(guān)系案例以上的理論和案例反映了這樣一種思想，即創(chuàng)業(yè)投資家是那些善于在隱蔽信息存在的環(huán)境中選擇好的項(xiàng)目并善于監(jiān)控和向易受到道德危險(xiǎn)問題影響的企業(yè)家們提供建議的投資者。如果創(chuàng)業(yè)投資家在選擇和監(jiān)控投資項(xiàng)目及提供能增加價(jià)值的服務(wù)方面相對(duì)有效率，會(huì)使他們比其他投資者具有更多的比較優(yōu)勢(shì)。委托-代理關(guān)系案例在創(chuàng)業(yè)投資家們有優(yōu)勢(shì)的這類項(xiàng)目中，創(chuàng)業(yè)投資家將偏好于那些選擇、監(jiān)控和服務(wù)費(fèi)用相對(duì)低或者，換句話說，信息不對(duì)稱的代價(jià)小一些的項(xiàng)目。三是如果信息不對(duì)稱很嚴(yán)重，那么創(chuàng)業(yè)投資家“退出”的能力可能受到重要的影響。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系三、委托代理問題的解決——激勵(lì)約束機(jī)制（一）激勵(lì)與約束機(jī)制的內(nèi)容1、激勵(lì)機(jī)制的內(nèi)容對(duì)代理人而言，報(bào)酬與其業(yè)績應(yīng)該密切關(guān)聯(lián)，而報(bào)酬的穩(wěn)定性及報(bào)酬與業(yè)績掛鉤的程度主要是通過收益分成機(jī)制來實(shí)現(xiàn)。以利潤分配形式對(duì)受托管理者進(jìn)行補(bǔ)償?shù)陌才?，是激?lì)機(jī)制的中心環(huán)節(jié)。體現(xiàn)激勵(lì)的報(bào)酬形式包括有形資產(chǎn)報(bào)酬（非貨幣/貨幣）和無形資產(chǎn)報(bào)酬（社會(huì)地位）。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系2、約束機(jī)制的內(nèi)容對(duì)代理人而言，約束機(jī)制一方面來自于企業(yè)內(nèi)部股東大會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)督機(jī)構(gòu)的監(jiān)督約束，另一方面來自于企業(yè)外部力量的監(jiān)督約束，如經(jīng)理人市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的壓力、本公司產(chǎn)品市場(chǎng)的壓力、被兼并收購的威脅、政府政策和公眾利益約束等。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系（二）對(duì)創(chuàng)業(yè)投資家的激勵(lì)與約束1、激勵(lì)手段（1）報(bào)酬體系：出資者對(duì)創(chuàng)業(yè)投資家的報(bào)酬激勵(lì)手段主要體現(xiàn)在規(guī)定創(chuàng)業(yè)投資家參與合伙公司的利潤分配比例方面。

（2）出資者通過基金壽命的有限期設(shè)計(jì)和有限期合作過程的多階段處理，運(yùn)用“聲譽(yù)效應(yīng)”實(shí)現(xiàn)對(duì)創(chuàng)業(yè)資本家較低的激勵(lì)成本。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系2、約束手段為避免出現(xiàn)“激勵(lì)扭曲”，出資者設(shè)計(jì)了相當(dāng)數(shù)量的限制條款：——分階段投資——對(duì)投資項(xiàng)目種類及創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的限制——單個(gè)項(xiàng)目投資規(guī)模的限制——迫使創(chuàng)業(yè)資本家投入高于1%比例的資本金第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系（三）對(duì)創(chuàng)業(yè)者/受資企業(yè)的激勵(lì)與約束1、激勵(lì)手段（1）股權(quán)安排創(chuàng)業(yè)資本家（持股15-20%）會(huì)安排相當(dāng)一部分股份份額給企業(yè)經(jīng)理層持有。（2）期權(quán)安排創(chuàng)業(yè)資本家會(huì)給予創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)理層一定的股票期權(quán)（stockoption），它賦予每個(gè)高管在約定期限內(nèi)以約定價(jià)格購買企業(yè)股份的權(quán)利。第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系2、約束手段（1）分段投資（2）參與管理，加強(qiáng)監(jiān)督（肯定/否定契約）（3）選擇合適的投資工具（金融工具.doc）——貸款或購買企業(yè)債券：穩(wěn)定發(fā)展期——優(yōu)先股：創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展不太穩(wěn)定且信息不對(duì)稱程度較高的成長期——普通股：非?？春闷髽I(yè)的發(fā)展前景第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理關(guān)系四、雙重委托代理問題控制的比較分析（一）相同之處1、兩者都強(qiáng)調(diào)分階段投資，并保留放棄項(xiàng)目的權(quán)利；2、兩者的收入分配均以價(jià)值創(chuàng)造為基礎(chǔ)，創(chuàng)業(yè)資本家與投資者分享基金的利潤，而企業(yè)家從企業(yè)的成功中獲得相當(dāng)部分收入；第四節(jié)創(chuàng)業(yè)投資中的委托代理