金融學概論課件

1.導論1.1什麼是金融學1.2為什麼學習金融學1.3個人和企業(yè)的財務決策1.4所有權(quán)和管理權(quán)的分離1.5管理的目標1.6

市場對管理者的激勵：收購1.7CFO的作用1.8

金融系統(tǒng)的構(gòu)成

**1.1什麼是金融學一、對經(jīng)濟學、金融學的基本認識二、如何描述不確定性：簡單模型三、金融學基本原理：無套利定價**一、對經(jīng)濟學、金融學的基本認識Economics:Thestudyofhowsocietydecideswhatgetsproduced,howitgetsproduced,andwhogetswhat.Microeconomics:Thebranchofeconomicsthatstudiesthebehaviorofindividualdecision-makingunitssuchashouseholdsandbusinessfirms.Macroeconomics:Thebranchofeconomicsthatstudiestheaggregateortotalbehaviorofallhouseholdsandfirms.**Microeconomics消費者生產(chǎn)者市場交換一般均衡Warlas社會資源的優(yōu)化配置Pareto效率完全競爭自由進出市場完全資訊參與者完美理性I.福利經(jīng)濟學第一定理：

Warlas均衡能夠?qū)崿F(xiàn)

Pareto配置效率。II.福利經(jīng)濟學第二定理：在一定的分配格局下，

Warlas均衡可以實現(xiàn)預定的配置效率狀態(tài)。**一般經(jīng)濟均衡理論的創(chuàng)始人1874年1月，法國經(jīng)濟學家瓦爾拉斯(L.Warlas,1834～1910)發(fā)表了他的論文《交換的數(shù)學理論原理》，首次公開他的一般經(jīng)濟均衡理論的主要觀點。

VilfredoPareto,1848-1923，義大利經(jīng)濟學家，洛桑學派的代表人物之一，提出資源配置的“Pareto效率”標準。福利經(jīng)濟學的第一、第二定理回答了一般均衡狀態(tài)下的資源配置效率問題.**一般經(jīng)濟均衡研究的後繼者TheoryofGamesandEconomicBehavior(1944)1973年諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者列昂節(jié)夫(W.Leontiev,1906～1999)投入產(chǎn)出方法1972年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者希克斯(J.R.Hicks,1904～1989)《價值與資本》1970年諾貝爾經(jīng)濟獎的薩繆爾森(P.Samuleson,1915～)《經(jīng)濟分析基礎》馮·諾依曼(J.vonNeumann,1903～1957)**一般經(jīng)濟均衡存在性的嚴格證明(1954)1972年諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者阿羅(K.Arrow,1921～)《社會選擇與個人價值》1983年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者德布魯?shù)虏剪?G.Debreu,1921～)《價值理論》整個一般經(jīng)濟均衡理論被嚴格數(shù)學公理化，今天已被認為是現(xiàn)代數(shù)理經(jīng)濟學的里程碑。**一、對經(jīng)濟學、金融學的基本認識一般的教科書Finance:Thestudyofhowthefinancialsystemcoordinatesandchannelstheflowoffundsfromlenderstoborrowers–andviceversa–andhownewfundsarecreatedbyfinancialintermediariesintheborrowingprocess.中文解釋：“金融學”研究資金融通。ZviBodie和RobertC.Merton在Finance教科書中認為：“金融學是研究人們在不確定的環(huán)境中如何進行稀缺資源的時間配置的學科。”Financeisthestudyofhowpeopleallocatescarceresourcesovertime.跨時Financeasascientificdisciplineisthestudyofhowtoallocatescarceresourcesovertimeunderconditionsofuncertainty.**一、對經(jīng)濟學、金融學的基本認識ThecostsandbenefitsoffinancialdecisionsareSpreadoutovertimeUsuallynotknownwithcertaintyinadvancebyeitherthedecisionmakersoranybodyelse.Financialsystem:thesetofmarketsandotherinstitutionsusedforfinancialcontractingandtheexchangeofassetandrisk.Markets,financialintermediaries,financialservicefirmsandtheregulatorybodies.Financetheoryconsistsofasetofconceptsthathelpyoutoorganizeyourthinkingabouthowtoallocateresourcesovertimeandasetofquantitativemodelstohelpyouevaluatealternatives,makedecision,andimplementthem.**一、對經(jīng)濟學、金融學的基本認識Abasictenetoffinanceisthattheultimatefunctionofthesystemistosatisfypeople’sconsumptionpreferences,includingallthebasicnecessitiesoflife.從學術(shù)視角的學科內(nèi)涵看，《TheNEWPALGRAVEDictionaryofMONEY&FINANCE》中FINANCE的辭條(StephenA.Ross)有16頁的解釋！Financeisasubfieldofeconomicsdistinguishedbybothitsfocusanditsmethodology.Theprimaryfocusoffinanceistheworkingsofthecapitalmarketsandthesupplyandthepricingofcapitalassets.Themethodologyoffinanceistheuseofclosesubstitutestopricefinancialcontractsandinstruments.Thismethodologyisappliedtovalueinstrumentswhosecharacteristicsextendacrosstimeandwhosepayoffsdependupontheresolutionofuncertainty.**一、對經(jīng)濟學、金融學的基本認識金融學的主要內(nèi)容：FinancialMarketsEfficientMarkets,RiskandReturn(PortfolioandPricing：CAPM,APT)，

SubstitutionandArbitrage:OptionPricing均衡方法通常用於標的資產(chǎn)的定價，無套利方法用於衍生品的定價。

CorporateFinance**金融學與金融經(jīng)濟學的差異金融學與金融經(jīng)濟學不完全是一碼事。如同經(jīng)濟學是研究價格機制與資源配置效率一樣，金融經(jīng)濟學偏重從參與者的效用最大化出發(fā)，研究金融市場的價格形成與金融資產(chǎn)的配置效率，而且還增加了對金融市場資訊有效性的考察。它最終關(guān)注資產(chǎn)配置的整體福利，遵循“集體理性”，是金融學研究的基礎理論。讓人們很自然地從自己熟悉的經(jīng)濟學理論過渡到用經(jīng)濟學方法對金融市場的考察。而金融學的其他理論可以只考慮“個體理性”的決策問題，如：證券投資、公司理財?！皞€體理性”常常與“集體理性”相矛盾。**二如何描述不確定性：簡單模型金融市場的本質(zhì)特點是“存在不確定性和資訊不對稱。”如何刻劃不確定性一個刻劃不確定性的簡單模型：有“當前”和“未來”兩個時刻；“當前”是確定的，“未來”是不確定的；“未來”可能發(fā)生有限種狀態(tài)。**表示未來不確定性的狀態(tài)圖“當前”“未來”引自史樹中教授《金融經(jīng)濟學十講》p1p2pn**更簡單的兩狀態(tài)模型“當前”“未來”p1-p**不確定性與風險FrankH.Knight,(1885-1972)首次區(qū)分了“不確定性”和“風險”的差異。真正的不確定性：行為者對未來的認識是“只知道自己對未來什麼也不知道”。風險：知道未來狀態(tài)的全集和狀態(tài)發(fā)生的概率分佈。**三、金融學基本原理：無套利定價無套利假設：“沒有免費的午餐”簡單說就是“無錢投入就無錢產(chǎn)出”或說“金融市場不能無中生有”。它相當於普通商品經(jīng)濟中的“無投入就無產(chǎn)出”假設。利用無套利假設給資產(chǎn)定價要遵循“一價律”，即相同收入的資產(chǎn)應有一樣的現(xiàn)時價格。例子：基於股票價格的“歐式看漲期權(quán)”(calloption),又稱“買入期權(quán)”，的定價。另一種是看跌期權(quán)(putoption)，或“看跌期權(quán)”**期權(quán)定價模型的出發(fā)點貨幣股票看漲期權(quán)11其中，K是期權(quán)的執(zhí)行價**方法一：從保值角度構(gòu)造一個組合，使得其目前及未來的價值保持不變。組合：“賣出一單位股票，買入x份期權(quán)”無套利保值：現(xiàn)在的成本＝將來的收益**方法二：複製期權(quán)目的：以股票的價格來確定期權(quán)的價格。構(gòu)造組合：“持有y單位存款，z份股票”無套利原則：兩種狀態(tài)下的組合收益等於期權(quán)收益**方法三：利用概率方法存在主觀概率p和(1-p)，使資產(chǎn)未來收益的數(shù)學期望值等於資產(chǎn)目前的價格。(風險中性概率)**啟示：前兩種方法沒有用到概率，只用無套利原則；第三種方法是人們處理不確定性的通常作法：一種“平均觀念”。二者有很好的“巧合”，這證明了以概率的方式處理不確定性的合理性。人們關(guān)於某事件的主觀概率可以是不同的，對未來的看法、預期存在差異，這是人們交易金融資產(chǎn)的重要原因?！按嬖诓淮_定性”並不意味著參與者之間“存在資訊不對稱”。參與者可以是“同質(zhì)的”，也可能是“異質(zhì)的”。參與者的同質(zhì)性使模型易於處理，但現(xiàn)實中的人們多是異質(zhì)的。**1.2為什麼學習金融學WhyStudyFinance?管理個人的財富處理商務世界的問題尋求有趣和回報豐厚的職業(yè)作為一個公民作出有見地的(informed)公共選擇擴展你的視野(toexpandyourmind)**1.3個人和企業(yè)的財務決策家庭金融決策：消費和儲蓄Consumptionandsaving投資Investment融資Financing風險管理Risk-management企業(yè)金融決策：戰(zhàn)略計畫Strategicplanning:資本預算Capitalbudgeting：investmentproject融資Financing:capitalstructure運營資本管理Workingcapitalmanagement:**1.4所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離企業(yè)組織形式非股份有限公司：獨資企業(yè)和合夥企業(yè)企業(yè)所有人對企業(yè)的所有債務負有無限責任交納個人所得稅好處：比較容易建立；集中的所有權(quán)與控制權(quán)；不必公開企業(yè)的財務資訊；短處：所有權(quán)轉(zhuǎn)移困難，企業(yè)生命有限所有者與企業(yè)在法律上沒有區(qū)分，導致無限責任融資和企業(yè)擴展比較困難**1.4所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離股份有限公司：與所有者分離的法律實體有限責任交納公司稅和股利的個人所得稅可以是私人有限公司和公共有限公司有利條件（好處）所有權(quán)可以轉(zhuǎn)移而不影響公司運營有限責任，即如果公司無法償還債務，債權(quán)人可以獲得公司的資產(chǎn)，但對股東的個人資產(chǎn)沒有追索權(quán)股東有權(quán)獲取公司分配選舉董事會，而董事會挑選管理者來經(jīng)營企業(yè)壞處所有權(quán)與管理權(quán)的分離引發(fā)的一系列問題：管理者與股東的利益衝突。公司治理機制是為了解決這些問題**1.4所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離所有權(quán)與企業(yè)經(jīng)營權(quán)分離的幾大理由：職業(yè)經(jīng)理可能具有更高的經(jīng)營業(yè)務能力為了獲得企業(yè)規(guī)模方面的效率，一個現(xiàn)代企業(yè)往往擁有許多投資者。在不確定的經(jīng)濟環(huán)境中，投資者可以通過投資多個企業(yè)來分散（減少）風險。因為存在“學習曲線”效應，分離型結(jié)構(gòu)更適當。**1.5管理的目標管理者的主要任務是作出相應的決策，為股東的利益服務。股東財富最大化目標是最好的，甚至也是唯一的，能夠保證所有利益集團的長期利益目標。(?)股東（通過管理者）必須考慮其他利益集團的正常利益；如果股東犧牲其他利益集團的正常利益，那麼股東就無法實現(xiàn)自己財富的最大化。**1.6

市場對管理者的激勵：收購產(chǎn)品市場的競爭：企業(yè)利潤最大化或破產(chǎn)?金融市場的競爭：降低資本(債權(quán)和股權(quán))成本，公司資本提供者只需支付均衡資本成本?管理人員市場的競爭：迫使管理層注重提高經(jīng)營業(yè)績?公司控制權(quán)市場的競爭：被收購威脅的紀律效應

來自收購的威脅和由此帶來的對管理者的替換，激勵者在位管理者通過提高市值為企業(yè)廣東的利益努力工作。**1.7CFO的作用財務總監(jiān)（CFO）財務計畫：分析主要的資本支出，包括分析提議中的合併，收購和配股。財務部門：企業(yè)融資、營運資本管理和風險管理。財務控制：管理企業(yè)的會計與審計活動****1.8

金融系統(tǒng)的構(gòu)成金融體系：金融市場金融機構(gòu)金融規(guī)則(學術(shù)理論、現(xiàn)實中的法規(guī))1.8.1金融系統(tǒng)的職能1.8.2金融市場及其特點1.8.3金融機構(gòu)1.8.4RegulationofFinancialMarkets1.8.5FinancialDevelopmentandEconomicGrowth**FunctionofFinancialMarkets1.Allowstransfersoffundsfrompersonorbusinesswithoutinvestmentopportunitiestoonewhohasthem2.Improveseconomicefficiency**外部融資：直接融資與間接融資直接融資：原始債權(quán)的轉(zhuǎn)移（單一合約）間接融資：由金融仲介參與的兩個獨立合約完成的

融資，仲介既是債務人又是債權(quán)人。1970－19851970－1996**1.8.1金融系統(tǒng)的職能在時間和空間上轉(zhuǎn)移資源管理風險－－衍生金融產(chǎn)品的主要作用是轉(zhuǎn)移風險清算和支付結(jié)算儲備資源和分割股份提供資訊解決激勵問題**1.8.2金融市場及其特點一、金融市場的分類二、金融市場的工具三、利率四、金融市場的特點五、金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟分析**一、金融市場的分類一級市場：發(fā)行市場私募(PrivatePlacement)公開發(fā)行(PublicOffering)投資銀行的承銷路演(roadshow)包銷(firmcommitment)：投行承擔全部風險代銷(besteffortselling)：發(fā)行人承擔風險餘額包銷(standbyunderwriting)：IPO折價問題：上市當日股價漲幅太高**一、金融市場的分類二級市場：交易市場功能：提供流動性、價格發(fā)現(xiàn)、減少交易成本證券交易所：集中交易場所，會員制或公司制。做市商制度：一種證券至少有一個做市商，一個做市商可以同時負責幾支證券。做市商持續(xù)地報出，做市商要維護市場的流動性、公正和秩序。自動撮合制度：價格優(yōu)先、時間優(yōu)先

場外交易市場：OTC，由通信工具建立的做市商市場，但做市商不具有排他性，一支證券可由多個做市商同時報價。NASDAQ概念：買空(shortsale)marketorderlimitorderstoporder保證金(margin)shortpositionlongpositionbrokerdealerspecialist**一、金融市場的分類貨幣市場和資本市場貨幣市場：期限在一年內(nèi)的短期債務工具的交易市場。資本市場：長期證券交易市場。債務市場和股權(quán)市場債務：契約協(xié)定，一般有到期日，還本付息。

權(quán)益要求優(yōu)先，不能從企業(yè)價值升值中獲益。股票：企業(yè)權(quán)益憑證，有股息收入和資本收益。國際資本與貨幣市場我國的金融市場：貨幣市場：同業(yè)拆借市場、票據(jù)貼現(xiàn)市場、回購市場、短期外匯市場等。資本市場：股票市場、債券市場、基金市場、期貨市場和長期外匯市場等。

**二、金融市場的工具貨幣市場工具短期國債(treasurybill,T-bill)：discountsecurity大額可轉(zhuǎn)讓存單(CDs)商業(yè)票據(jù)(commercialpaper,CP)回購協(xié)議(repurchaseagreement,RPs)銀行承兌匯票(banker’sacceptance,BA)聯(lián)邦基金、歐洲美元、央行債券資本市場工具股票：債券：國債、公司債券等抵押貸款：是融資購買不動產(chǎn)並以該資產(chǎn)為擔保的一種長期貸款。利率固定，屬於fixed-paymentloan。衍生金融具(FinancialDerivatives)遠期合約(forwardcontract)期貨合約(futurescontract)期權(quán)合約(Option)互換(swap)協(xié)議**三、利率到期收益率(YieldtoMaturity)被認為是對利率描述最精確的指標。債券的到期收益率是指使債券未來收益的現(xiàn)值(PV)等於其現(xiàn)在的價值(valuetoday)時的利率。到期收益率又稱內(nèi)部收益率(internalrateofreturn)利率的決定：古典的利率理論：儲蓄與投資決定利率流動性偏好利率理論：貨幣供求決定利率可貸資金(Loanablefunds)利率理論：可貸資金的供求決定市場利率IS-LM模型的利率決定：產(chǎn)品市場的均衡決定IS曲線，貨幣市場均衡決定LM曲線，兩市場同時均衡確定利率。利率風險結(jié)構(gòu)與利率期限結(jié)構(gòu)**利率風險結(jié)構(gòu)

RiskstructureofinterestratesA違約風險(DefaultRisk)持有有風險的債券要有比持有無風險債券獲得更高的利息率，風險債券利率與無風險債券利率之差成為風險升水(RiskPremium)

**利率風險結(jié)構(gòu)RiskstructureofinterestratesB流動性(liquidity)流動性高風險小，流動性差的債券的持有人要求有正的風險升水。

**利率風險結(jié)構(gòu)

RiskstructureofinterestratesC所得稅(Incometaxconsiderations)

價格和利率相同的債券，所得稅高者需求小。**利率期限結(jié)構(gòu)

Termstructureofinterestrate

風險、流動性及稅收待遇相同的債券，其回報(利)率會因到期日的不同而有差異，把它們在某時點的表現(xiàn)畫成線，稱為“收益曲線(yieldcurve)”。

A預期假說(expectationshypothesis)

當前對未來利率的預期是決定當前利率期限結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵因素(1)基本假設前提：投資者希望在持有期間收益最大；投資者不偏好特定的期限，各種期限可以完全替代；債券交易沒有交易費用；投資者依據(jù)對未來利率的預期指導投資行為。

**(2)複利率及無套利下的利率期限運算式則命題：

在預期理論中，如果投資者認為將來的短期利率看漲，則現(xiàn)在的收益曲線向上傾斜；反之，向下傾斜。利率期限結(jié)構(gòu)

Termstructureofinterestrate

**B分割市場理論(Segmentedmarketstheory)投資者對債券的期限有強烈的偏好，不同期限債券之間替代性很差。任何期限的收益率僅僅由該期限債券的供給關(guān)係決定。其收益曲線的形狀也是如此決定。收益曲線上的不同點是由不同投資者群體的行為形成。收益曲線的形狀取決於各投資群體的行為。利率期限結(jié)構(gòu)

Termstructureofinterestrate

**C期限選擇與流動性升水理論(Preferedhabitatandliquiditypremiumtheories)期限選擇：投資者有自己的期限偏好，但也關(guān)心非偏好債券的收益率，只是此債券有較大的收益率時投資者才放棄偏好的債券轉(zhuǎn)向此債券，故不同期限的債券是替代品但不是完全替代品。

流動性升水：承認期限結(jié)構(gòu)的預期理論但有一重大修正：因長期債券比短期債券負擔更大的市場風險（價格波動風險），長期債券收益應包括對承擔市場風險的補償。這種補償?shù)氖找鎴蟪攴Q為期限升水。利率期限結(jié)構(gòu)

Termstructureofinterestrate

**利率期限結(jié)構(gòu)

Termstructureofinterestrate**InterpretingYieldCurves1980–2003**********四、金融市場的特點流動性：

指資產(chǎn)變現(xiàn)的容易程度和意願。要求變現(xiàn)容易、成本小，本金價值穩(wěn)定。風險：風險(risk)一詞來源於義大利語risicare

，意為“害怕”。違約風險：信用風險，不能收回本金或利息的風險。市場風險：整體市場波動帶來的風險。對風險的度量：方差“高風險高收益”信條投資者的風險態(tài)度：風險厭惡、風險中性、風險喜好資訊不對稱：證券(資金)供求雙方的資訊不對稱帶來許多問題。逆向選擇和道德風險：交易前的資訊不對稱引發(fā)逆向選擇；交易後的資訊不對稱導致道德風險。利率越高對借出方越好嗎？交易成本：金融交易花費的時間和貨幣支出。

資訊不對稱的廣泛存在改變了人們的思維方式，信譽在經(jīng)濟社會活動中的重要性日趨凸現(xiàn)。**五、金融結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟分析IPuzzlesofFinancialStructureIIAdverseSelectionandMoralHazard:DefinitionsIIIAdverseSelectionandFinancialStructureIVToolstoHelpSolveAdverseSelection(Lemons)ProblemVMoralHazard:DebtVs.EquityVIMoralHazardandDebtMarkets**SourcesofForeignExternalFinance1970－19851970－1996**IPuzzlesofFinancialStructure1. Stocksarenotmostimportantsourceofexternalfinanceforbusinesses2. Issuingmarketablesecuritiesnotprimaryfundingsourceforbusinesses3. Indirectfinance(financialintermediation)isfarmoreimportantthandirectfinance4. Banksaremostimportantsourceofexternalfinance5. Financialsystemisamongmostheavilyregulatedsectorsofeconomy6. Onlylarge,wellestablishedfirmshaveaccesstosecuritiesmarkets7. Collateralisprevalentfeatureofdebtcontracts8. Debtcontractsaretypicallyextremelycomplicatedlegaldocumentswithrestrictivecovenants**IIAdverseSelectionandMoralHazard:DefinitionsAdverseSelection:1. Beforetransactionoccurs2. PotentialborrowersmostlikelytoproduceadverseoutcomesareonesmostlikelytoseekloansandbeselectedMoralHazard:1. Aftertransactionoccurs2. Hazardthatborrowerhasincentivestoengageinundesirable(immoral)activitiesmakingitmorelikelythatwon’tpayloanback**IIIAdverseSelectionandFinancialStructureLemonsProbleminSecuritiesMarkets1. Ifcan’tdistinguishbetweengoodandbadsecurities,willingtopayonlyaverageofgoodandbadsecurities’values.2. Result:Goodsecuritiesundervaluedandfirmswon’tissuethem;badsecuritiesovervalued,sotoomanyissued.3. Investorswon’twanttobuybadsecurities,somarketwon’tfunctionwell. ExplainsPuzzle2andPuzzle1.

AlsoexplainsPuzzle6:Lessasymmetricinformationforwellknownfirms,sosmallerlemonsproblem**1. PrivateProductionandSaleofInformation Free-riderprobleminterfereswiththissolution2. GovernmentRegulationtoIncreaseInformation ExplainsPuzzle53. FinancialIntermediationA. Analogytosolutiontolemonsproblemprovidedbyused-cardealersB. Avoidfree-riderproblembymakingprivateloans ExplainsPuzzles3and44. CollateralandNetWorth(equitycapital) ExplainsPuzzle7IVToolstoHelpSolveAdverseSelection(Lemons)Problem**VMoralHazard:DebtVs.EquityMoralHazardinEquity:Principal-AgentProblem1. Resultofseparationofownershipbystockholders(principals)fromcontrolbymanagers(agents)(源於公司所有權(quán)與控制權(quán)的分離)2. Managersactinownratherthanstockholders’interest**VMoralHazard:DebtVs.EquityToolstoHelpSolvethePrincipal-AgentProblem1. Monitoring:productionofinformation(審計、監(jiān)督成本高,有搭便車)2. Governmentregulationtoincreaseinformation(懲罰)3. Financialintermediation(venturecapitalfirm)4. Debtcontracts(債權(quán)人多數(shù)情況下不需要知道公司太多的資訊)ExplainsPuzzle1:

Whydebtusedmorethanequity**VIMoralHazardandDebtMarketsMoralhazard:borrowerwantstotakeontoomuchriskToolstoHelpSolveMoralHazard1. NetWorth2. MonitoringandEnforcementofRestrictiveCovenants3. FinancialIntermediation Banksandotherintermediarieshavespecialadvantagesinmonitoring ExplainsPuzzles1–4.**Summary:AsymmetricInformationProblemsandToolstoSolveThem**1.8.3金融機構(gòu)金融機構(gòu)及其類型仲介機構(gòu)扮演中間人、調(diào)解人的角色。金融機構(gòu)指專門從事各種金融活動的法人機構(gòu)。**由於某種原因，“金融仲介”專門指從事“間接融資”的金融機構(gòu)；實際上，除金融監(jiān)管機構(gòu)外，多數(shù)金融機構(gòu)從事的工作都具有“仲介”功能，只是仲介活動有所不同。按不同的標準，金融機構(gòu)可劃分成不同的類型.1.按活動領(lǐng)域：直接金融機構(gòu)：在證券市場上為籌資者和投資者牽線搭橋，提供策劃、諮詢、承銷、經(jīng)紀、登記、清算、資信評級等相關(guān)服務的仲介機構(gòu)。(交易服務仲介)**1.8.3金融機構(gòu)間接金融機構(gòu)：即“金融仲介”，以債權(quán)人身份向資金盈餘者籌資，作為債權(quán)人向資金需求者提供資金。2.按職能：監(jiān)管機構(gòu)：中央銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會等。一般金融機構(gòu)：提供金融產(chǎn)品和服務並以盈利為目的的金融機構(gòu)。3.按業(yè)務特徵：銀行：以存款、放款、匯兌結(jié)算為主營業(yè)務。非銀行金融機構(gòu)：不經(jīng)營公眾存款業(yè)務，是一個龐雜的體系，包括：保險、證券、信託、租賃、投資等機構(gòu)。**傳統(tǒng)的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理下機構(gòu)界限明確；混業(yè)經(jīng)營下界限模糊。**1.8.3金融機構(gòu)“金融仲介”機構(gòu)存款機構(gòu)(DepositoryInstitutions)：接受個人和機構(gòu)存款，發(fā)放貸款；參與創(chuàng)造存款貨幣。2.契約型儲蓄機構(gòu)(ContractualSavingsInstitutions)：在契約的基礎上按期獲得穩(wěn)定的資金，主要投向股票、抵押貸款和長期債券。3.投資型金融仲介(Investmentintermediaries)：

交易成本低，專家理財。投資仲介原始負債(資金來源)原始資產(chǎn)(資金運用)共同基金Mutualfunds出售股權(quán)以獲得基金份額債券、股票金融公司Financecompanies股票債券商業(yè)票據(jù)消費者及商業(yè)信貸貨幣市場共同基金Moneymarketmutualfunds基金份額，帳戶可以有限制地簽支票貨幣市場工具**類型原始負債(資金來源)原始資產(chǎn)(資金運用)存款機構(gòu)商業(yè)銀行CommercialBanks支票存款、儲蓄存款、定期存款商業(yè)、消費者、抵押貸款，聯(lián)邦政府和地方政府債券儲蓄貸款協(xié)會Saving&loanassociations儲蓄存款(股份)、支票、定期存款抵押貸款、政府債券合作儲蓄銀行MutualSavingBanks原先只有存款(股份)，現(xiàn)在有支票存款抵押貸款、政府債券信用協(xié)會Creditunions特定社會集團的存款(股份)、支票存款消費者信貸抵押貸款契約儲蓄機構(gòu)人壽保險公司保險金債券、股票、抵押貸款火災及意外傷害保險公司失竊、火災及意外事故保險金政府債券、股票要求較大的流動性個人養(yǎng)老金和政府退休金顧主交納的資金份額公司股票和債券**1.8.3金融機構(gòu)仲介機構(gòu)存在的理由對於直接或間接金融機構(gòu)，它們均在各自領(lǐng)域內(nèi)：利用專業(yè)優(yōu)勢處理資訊不對稱，減少逆向選擇和道德風險?？赡墚a(chǎn)生新的“委託-代理”問題。規(guī)模經(jīng)濟和專業(yè)化分工減少交易成本。對於間接金融機構(gòu)：信貸期限的協(xié)調(diào)、資金積少成多。中國的金融機構(gòu)貨幣當局：中央銀行－－中國人民銀行監(jiān)管當局：證監(jiān)會、銀監(jiān)會存款貨幣銀行：國有獨資商業(yè)銀行、政策性銀行、其他商業(yè)銀行、信用合作社、財務公司。**1.8.3金融機構(gòu)特定存款機構(gòu)：信託投資公司、國家開發(fā)銀行、中國進出口銀行非銀行金融機構(gòu)：保險公司、證券公司、證券交易所、登記結(jié)算公司、證券投資諮詢公司。其他金融機構(gòu)：中國郵政儲金匯業(yè)局：以個人為服務對象，以經(jīng)辦儲蓄和個人匯兌等負債、結(jié)算業(yè)務為主。金融租賃公司：根據(jù)企業(yè)的要求，籌措資金，提供以“融物”代替“融資”的設備租賃；租期內(nèi)承租人只有使用權(quán)。典當行：以實物佔有權(quán)轉(zhuǎn)移的形式為非國有中小企業(yè)和個人提供臨時性質(zhì)押貸款。

外資金融機構(gòu)：**1.8.4RegulationofFinancialMarketsTwoMainReasonsforRegulation1. IncreaseinformationtoinvestorsA. DecreasesadverseselectionandmoralhazardproblemsB. SECforcescorporationstodiscloseinformation2. Ensuringthesoundnessoffinancial

intermediariesA. PreventsfinancialpanicsB. Chartering,reportingrequirements,restrictionsonassetsandactivities,depositinsurance,andanti-competitivemeasures**1.8.5FinancialDevelopmentandEconomicGrowth實在經(jīng)濟物物交換貨幣作為交易媒介貨幣剩餘貨幣數(shù)量論貨幣中性銀行I=S儲蓄投資直接融資貨幣流入金融市場(監(jiān)督實體經(jīng)濟)出錢者想多收益用錢者不想還(股份公司)評估業(yè)績，用腳投票，股權(quán)交易。以錢生錢，實體資本變虛，派生衍生品市場。維持金融市場運轉(zhuǎn)的貨幣不能進入實體經(jīng)濟。1234貨幣供給由實體經(jīng)濟到虛擬經(jīng)濟**1.8.5FinancialDevelopmentandEconomicGrowthFinancialRepressionLeadstoLowGrowth:Why?1.Poorlegalsystem;2.Weakaccountingstandards;3.Governmentdirectscredit;4.Financialinstitutionsnationalized;5.InadequategovernmentregulationFinancialCrisesandaggregateeconomicactivityFactorsCausingFinancialCrises1.Increaseininterestrates:貸款與經(jīng)濟活動減少2.Increasesinuncertainty3.Assetmarketeffectsonbalancesheets Stockmarketeffectsonnetworth；Unanticipateddeflation；Cashfloweffects4.Bankpanics**EventsinMexicanandEastAsianFinancialCrises**作業(yè)題你如何理解現(xiàn)代金融學？有什麼突出的感受？如何理解股東財富最大化與利益相關(guān)者權(quán)益最大化？如何理解金融系統(tǒng)在跨時資源配置中的作用？如果你有銀行存款，而你的朋友需要錢，通常情況下，你願意直接借錢給他，還是願意為他在銀行貸款做擔保？為什麼？你如何理解金融系統(tǒng)化解和分散風險？登陸

查看並載截幾種債券的收益曲線，試用利率期限結(jié)構(gòu)理論給出解釋。對我國高校資金來源、使用給出你的評價。列舉道德風險、逆向選擇在金融市場中的表現(xiàn)，並給出解決思路。政府監(jiān)管金融市場的理由是什麼？我國的金融市場問題很多，試想一下政府放鬆管制是不是會更壞？為什麼？**推薦閱讀：許成鋼，“經(jīng)濟學、經(jīng)濟學家與經(jīng)濟學教育”約瑟夫·斯蒂格利茨，“資訊經(jīng)濟學與範式變革”阿薩爾·林德貝克，“諾貝爾經(jīng)濟學獎世紀回眸”錢穎一，“理解現(xiàn)代經(jīng)濟學”[美]彼得·波恩斯坦，《與天為敵－－風險探索傳奇》，清華大學出版社。

(PeterL.Bernstein,AgainsttheGods—theRemarkableStoryofRisk)[美]彼得·波恩斯坦，《投資革命－－源自象牙塔的華爾街理論》，上海遠東出版社。(CapitalIdeas–TheImprobableOriginsofModernWallStreet)**2.貨幣的時間價值，

債券和股票的定價2.1貨幣的時間價值2.2債券的定價2.3股票的定價**2.1貨幣的時間價值解決不同時期貨幣加總的價值比較。貨幣的時間價值(TVM)指當前持有的一單位貨幣比未來獲得的等量貨幣具有更高的價值。原因：貨幣用於投資獲得利息，使未來擁有數(shù)量增加。因通貨膨脹導致貨幣購買力發(fā)生變化。預期收入的未來貨幣具有不確定性。2.1.1複利計息2.1.2現(xiàn)值與貼現(xiàn)2.1.3年金2.1.4貨幣時間價值的影響因素**2.1.1複利計息利息的來源：時間偏好複利計息(compounding)：Theprocessofgoingfromtoday’svalue,orpresentvalue(現(xiàn)值,PV),tofuturevalue(終值,FV).本金的利息為單利，利息的利息為複利?！袄麧L利”假設年利率為10％如果你現(xiàn)在將1元錢存入銀行，銀行向你承諾：一年後你會獲得1.1元（＝1×（1＋10%））1元錢儲存二年，你將得到1.21元（＝1×（1＋10%）×（1＋10%））1+0.1+0.1+0.1*0.1=1.21本金單利複利**2.1.1複利計息（續(xù)）將本金C投資t期間，其終值為：假設C=1000,r=8%,t=10,那麼：終值是利率的增函數(shù)；隨投資期限的增加，每年的單利是不變的，但每年的複利卻越來越多；當期限很長時，小的利率差異會引起很大的終值變化。Ruleof72：終值兩倍於現(xiàn)值的時間估算終值係數(shù)(futurevaluefactor)**2.1.1複利計息（續(xù)）計息次數(shù)利息通常以年度百分率(APR)和一定的計息次數(shù)來表示。難以比較不同的利息率。實際年利率（EAR）：每年進行一次計息時的對應利息率。年度百分率12％的實際年利率

m：每年的計息次數(shù)**2.1.1複利計息（續(xù)）計息次數(shù)的例子：銀行A的貸款利率為：年度百分率6.0％，按月計息銀行B的貸款利率為：年度百分率5.75％，按天計息哪個銀行的貸款利率低？A貸款的月利率為0.5%；1元錢的年末終值為FV=1.00512=1.0616778;實際年利率6.16778％。B貸款的天利率為0.0157534246%；1元錢的年末終值：FV=1.000157534246365=1.05918;

實際年利率5.918％。**2.1.1複利計息（續(xù)）1年的連續(xù)複利率

t年期複利率

或這兩種計算方法有什麼不同的“過程”解釋？

**2.1.2現(xiàn)值與貼現(xiàn)把將來的現(xiàn)金流量轉(zhuǎn)換成現(xiàn)值?，F(xiàn)值計算是終值計算的逆運算。你預訂了一個一年後去歐洲的旅行計畫，一年後需要27,000元人民幣。如果年利率是12.5％，需要準備多少錢？t=0t=1?12.5%27,000元

**2.1.2現(xiàn)值與貼現(xiàn)(單期)t時期後的1單位貨幣的現(xiàn)值公式：貼現(xiàn)率：用於計算現(xiàn)值的利率(DiscountRate)貼現(xiàn)係數(shù)(DF)：現(xiàn)值的計算又稱為貼現(xiàn)現(xiàn)金流（DCF）分析假設，那麼**2.1.2現(xiàn)值與貼現(xiàn)(多期)多期現(xiàn)金流的現(xiàn)值計算公式：**2.1.2現(xiàn)值與貼現(xiàn)(多期)01232,200元4,100元1,460元2,009.13元3,419.44元+1112.01元6,540.58元**2.1.2現(xiàn)值與貼現(xiàn)(多期)貼現(xiàn)現(xiàn)金流決策準則NPV法則：未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值大於初始投資額的專案是可以接受的。終值法則：專案終值大於其他專案終值的，可以投資該專案。接受投資回報率大於資金機會成本的專案。在幾個可行專案中，選擇NPV最高的專案。選擇回收期短的專案。

NPV法則是最普遍使用的**2.1.3年金(annuity)一系列定期發(fā)生的均等的固定數(shù)量的現(xiàn)金流類型：即時年金：現(xiàn)金流即刻開始。如：儲蓄計畫、租賃普通年金：現(xiàn)金流從現(xiàn)期末開始。如：抵押貸款。永續(xù)年金：永遠持續(xù)的一系列固定現(xiàn)金流。012tt+1年金從t+1開始的永續(xù)年金從1年開始的永續(xù)年金**2.1.3年金(annuity)每期1元年金的終值t期普通年金：即時年金的終值等於普通年金終值乘以(1+i)永續(xù)年金沒有終值每期1元年金的現(xiàn)值t期普通年金：即時年金的現(xiàn)值等於普通年金現(xiàn)值乘以(1+i)永續(xù)年金現(xiàn)值：**2.1.3年金(annuity)每期C元永續(xù)年金現(xiàn)值增長永續(xù)年金現(xiàn)值的計算g：增長率C：第一年（底）的現(xiàn)金流

優(yōu)先股的分紅**2.1.3年金(annuity)：例子選擇1：租賃汽車4年，每月租金300元。選擇2：購買汽車，車價為180,000元；4年後，預期以60,000元將汽車賣掉如果資本成本為每月0.5％，哪個選擇更合算？答案：租賃的現(xiàn)值：購車的現(xiàn)值：**2.1.3年金(annuity)：例子31歲起到65歲，每年存入1000元預期壽命80歲

APR 65歲時的財富 每月養(yǎng)老金

12％ 431,663 5,180 10% 271,024 2,900 8% 172,317 1,646年百分比變動與月養(yǎng)老金的關(guān)係**2.1.3年金(annuity)：例子汽車貸款****2.1.4貨幣時間價值的影響因素匯率與貨幣時間價值假定你正考慮將$10000投資於年利率10%的美元債券，或年利率3%的日元債券。哪種投資好，為什麼？匯率影響價值評估；法則：在任何貨幣時間價值的計算中，現(xiàn)金流和利率必須以相同的貨幣表示。美國專案PV＝25274；日本專案PV＝2559798日元＝25598美元日本專案NPV高**2.1.4貨幣時間價值的影響因素通貨膨脹與貨幣時間價值名義利率（r）：以人民幣或其他貨幣表示的利率實際利率（i）：以購買力表示的利率通貨膨脹率（p）：所有商品價格的增長率實際終值與現(xiàn)值因通貨膨脹而發(fā)生變化；這涉及實際購買力的問題。通貨膨脹會使債務人收益。稅收與事件價值：稅後利率＝（1－稅率）×稅前利率**2.2債券的定價

固定收益?zhèn)阂阎磥淼默F(xiàn)金流債券、抵押貸款、養(yǎng)老金債券：純貼現(xiàn)債券和付息債券2.2.1純貼現(xiàn)債券2.2.2付息債券、本期收益率和到期收益率2.2.3影響債券價格的因素**2.2.1純貼現(xiàn)債券純貼現(xiàn)債券(purediscountbonds)(又稱零息債券，zero-couponbonds)：承諾在到期日支付一定數(shù)量現(xiàn)金（面值）的債券。純貼現(xiàn)債券的交易價格低於面值（折價）；交易價格與面值的差額就是投資者所獲得的收益。純貼現(xiàn)債券的一個例子：一年期的純貼現(xiàn)債券面值為1,000元價格為950元一年後投資者得到1,000元單期零息債券的收益率(yield)多期零息債券的年收益率(annualizedyield)yieldtomaturity,discountrate

****2.2.2付息債券、本期收益率和到期收益率付息債券付息債券規(guī)定發(fā)行人必須在債券的期限內(nèi)定期向債券持有人支付利息，而且在債券到期時必須償還債券的面值付息債券可以被看作是純貼現(xiàn)債券的組合例子：30年8％債券，其面值為1,000元每半年債券持有人獲得40元的利息；30年後獲得1,000元的面值息票(coupon)：定期支付利息的憑證。息票利率(couponrate)：按面值計算的息票支付利息率。等價債券(parbond)：價格等於面值。溢價債券(premiumbond)：價格高於面值。折價債券(discountbond)：價格低於面值。**2.2.2付息債券、本期收益率和到期收益率本期收益率(currentyield)：年息票利息除以當前債券價格高估溢價債券的真實收益，低估折價債券真實收益到期收益率的計算：PV與當前價值相等。債券持有期內(nèi)的總收益率Coupon-bond：息票利率

CouponRate:C/F**計算到期收益率的例子假設3年期債券，面值1,000元，息票利率8％（每年一次支付）市場價格932.22元到期收益率？

**ThreeInterestingFactsinTable11. Whenbondisatpar,yieldequalscouponrate(證明)2. Priceandyieldarenegativelyrelated3. Yieldisgreaterthancouponratewhenbondpriceisbelowparvalue**2.2.2付息債券、本期收益率和到期收益率永續(xù)年金債券：

2.2.3影響債券價格的因素利率變化之影響利率風險結(jié)構(gòu)、稅收之影響可贖回性(callability)：發(fā)行者有權(quán)在到期日之前贖回債券。CallableBond可轉(zhuǎn)性(convertiblity)：持有者有權(quán)在債券到期日之前按事先的約定，把債券轉(zhuǎn)換為一定數(shù)量的公司股票。**KeyfactsaboutRelationship

BetweenInterestRatesandReturns

**MaturityandtheVolatilityofBondReturnsKeyFindingsfromTable21. Onlybondwhosereturn=yieldisonewithmaturity=holdingperiod2. Forbondswithmaturity>holdingperiod,i

P

implyingcapitalloss3. Longerismaturity,greaterispricechangeassociatedwithinterestratechange4. Longerismaturity,morereturnchangeswithchangeininterestrate5. Bondwithhighinitialinterestratecanstillhavenegativereturnifi

**MaturityandtheVolatilityofBondReturnsConclusionfromTable2Analysis1. Pricesandreturnsmorevolatileforlong-termbondsbecausetheyhavehigherinterest-raterisk2. Nointerest-rateriskforanybondwhosematurityequalsholdingperiodinterest-raterisk**2.3股票的定價股票：代表公共(上市)公司的所有權(quán)股利：公司向股東定期發(fā)放的現(xiàn)金收益市盈率（P/ERatio）：市場價格除以每股盈利風險調(diào)整貼現(xiàn)率或市場資本報酬率：指投資者投資該股票所要求的預期收益率2.3.1股利貼現(xiàn)模型(Discounted-DividendModel,DDM）2.3.2盈利與投資機會2.3.3對市盈率的觀察**2.3.1股利貼現(xiàn)模型（DDM）股票的內(nèi)在價值等於它未來所有預期股利現(xiàn)值之和，貼現(xiàn)率為市場資本報酬率式中：P0：時間0時的股票價格E0(Dt)：預期第t年的股利r：市場資本報酬率固定現(xiàn)金股利的股票價格**2.3.1股利貼現(xiàn)模型（DDM）固定現(xiàn)金股利增長率的股票價格g：股利增長率只有當g<r時，公式成立收益率可分解為二部分：股利回報率和資本利得（Capitalgain）率**2.3.1股利貼現(xiàn)模型（DDM）股票價格的上漲比率也等於g**2.3.2盈利與投資機會股利常常只是公司盈利的一部分盈利＝股利＋留存利潤（新的淨投資）從股價是一系列現(xiàn)金股利的現(xiàn)值看股票價值＝在現(xiàn)有狀態(tài)下未來股(盈)利的現(xiàn)值＋未來投資機會的淨現(xiàn)值**2.3.2盈利與投資機會投資收益率對股票定價的影響第231頁例子：**2.3.2盈利與投資機會第232頁例子：資本報酬率15%，投資收益率20%****2.3.3對市盈率的觀察個別股票及指數(shù)在市盈率上顯示了相當大的變化不同股票在任意時點上的市盈率差別很大對這些差別的可能解釋：股票市盈率反映了投資者對該股票的增長潛力及相關(guān)風險的預期股票市盈率的差別可能是由分母當中的報告收益引起，而報告收益正如先前討論，有誤導問題對投資專案收益率預期的變化**作業(yè)第4章復習題22、24、31、37、38第9章復習題3、4、6**3.有效市場理論及其困境金融學概論3.有效市場理論及其困境3.1有效市場的內(nèi)涵及其表現(xiàn)3.2有效市場假說的理論基礎3.3有效市場理論的邏輯困境3.4有效市場理論的實踐異象3.5對有效市場的新認識3.1有效市場的內(nèi)涵及其表現(xiàn)3.1.1有效市場與隨機遊走3.1.2有效市場與公平博弈3.1.3有效市場與充分統(tǒng)計量3.1.4有效市場下的市場信念：同質(zhì)性信念3.1有效市場的內(nèi)涵及其表現(xiàn)Fama(1970)：“價格總是‘完全反映(fullyreflect)’了所有可得資訊(allavailableinformation)的市場被稱為是‘有效的’?！比跤行袌霭霃娪行袌鰪娪行袌鯦ensen(1978)：“價格反映資訊的程度正好使得獲取資訊的受益不超過邊際成本”“thereisnootherpropositionineconomicswhichhasmoresolidempiricalevidencesupportingitthantheEfficientMarketHypothesis”*光華管理學院*3.1有效市場的內(nèi)涵及其表現(xiàn)3.1.1有效市場與隨機遊走一個年輕的法國數(shù)學家,LouisBachelier,的博士論文:“投機的理論”,1900過去、現(xiàn)在、甚至“折現(xiàn)”後的將來事件，都會反映到市場價格中，但他卻發(fā)現(xiàn)這些事件卻與價格的變化沒有顯示出明顯的關(guān)係。發(fā)現(xiàn)時間序列幾乎是隨機遊走，價格變化之間的序列相關(guān)性相互獨立。在他的那個時代，他並不成功，不為人知；直到1954才被Savage發(fā)現(xiàn)；在PaulSamuelson早期關(guān)於投機的研究受Bachelier的影響很大。*光華管理學院1243.1有效市場的內(nèi)涵及其表現(xiàn)3.1.2有效市場與公平博弈對有效市場假說的檢驗必須一個資產(chǎn)定價模型同時被檢驗，說明資訊如何被定價模型決定的證券價格“完全反映”。預期均衡條件資訊集在決定均衡預期收益時得到了充分的利用，也就是在這個意義上說資訊集在價格的形成過程中得到了“充分反映”。它消除了獲取高於均衡期望收益的交易策略，使得有效市場下的證券交易是“公平博弈(fairgame)”。數(shù)學上表現(xiàn)為具有鞅性質(zhì)。*光華管理學院1253.1有效市場的內(nèi)涵及其表現(xiàn)3.1.3有效市場與充分統(tǒng)計量充分統(tǒng)計量的概念是描述兩個統(tǒng)計變數(shù)之間某種“等價關(guān)係”如果你知道可得資訊與知道證券價格對你的預期形成和決策是一樣的，你是否認為資訊與證券價格對你的參考價值是相同的呢？若認為是相同的，則可以說證券價格是資訊的“充分統(tǒng)計量”。*光華管理學院1263.1有效市場的內(nèi)涵及其表現(xiàn)3.1.4有效市場下的市場信念：同質(zhì)性信念“客觀”存在的可得資訊集證券價格之間有一個“真實”的概率分佈市場就似乎擁有自己的資訊集有效市場假說表明證券市場能夠有效地處理資訊市場“意識到”了所有可利用的資訊正確地利用了這些資訊

*光華管理學院*3.2有效市場假說的理論基礎3.2.1理性與證券價格的形成3.2.2理性預期與有效市場3.2.3理性套利與有效市場3.2有效市場假說的理論基礎按照安德瑞·史萊佛(安德瑞·史萊佛，2003)的觀點，有效市場假說“奠基於三個逐漸放鬆的假定之上。首先，投資者被認為是理性的，所以他們能對證券做出合理的價值評估；其次，在某種程度上某些投資者並非理性，但由於他們之間的證券交易是隨機進行的，所以他們的非理性會相互抵消，所以證券價格不會受到影響；最後，在某些情況下，非理性的投資者會犯同樣的錯誤，但是他們在市場中會遇到理性的套利者，後者會消除前者對價格的影響?！弊C券市場被理性交易者所“控制”，非理性行為是極其少數(shù)的，不會影響證券市場價格。為什麼理性交易者就能夠使證券市場價格“充分反映”了相關(guān)資訊呢？交易者需要什麼樣的理性呢？*光華管理學院*3.2有效市場假說的理論基礎3.2.1理性與證券價格的形成

期望效用最大化：凸現(xiàn)偏好、信念、資訊的重要性信念更新:貝葉斯理性*光華管理學院1303.2有效市場假說的理論基礎證券均衡價格的形成信息先驗信念風險偏好後驗信念期望效用函數(shù)個體選擇證券市場價格最大化均衡價格反映資訊*光華管理學院1313.2有效市場假說的理論基礎3.2.2理性預期與有效市場理性預期均衡是傳統(tǒng)瓦爾拉斯均衡在資訊分散條件下的擴展，它是一種隨機均衡，均衡價格是整體私人資訊的一個具有下列性質(zhì)的函數(shù)：

如果所有交易者都在價格上選擇使其期望效用最大化的需求，且這一需求的形成已經(jīng)利用了交易者各自的私人資訊以及包含在價格為市場結(jié)清價格（即=）這一事件中的資訊，那麼對任給的資訊，當時，所有市場都處於結(jié)清狀態(tài)。*光華管理學院*3.2有效市場假說的理論基礎3.2.2理性預期與有效市場理性預期是資訊分散市場(證券市場)實現(xiàn)均衡的必要條件。理性預期均衡的穩(wěn)定性：資訊的角度具有理性預期的交易者能夠“窺探”可得資訊與市場均衡價格之間的“奧妙”，把一個資訊非對稱的市場變成了資訊對稱情景下的市場。也就是說，具有理性預期的交易者是有效市場假說的“締造者”、“實踐者”，他們明察秋毫、無所不通，似乎成了“神仙”，使有效市場消除了資訊非對稱！同質(zhì)性信念使交易者對股票未來收益的現(xiàn)金流及其折現(xiàn)因數(shù)具有相同的估計，從而形成了通常說的證券的“基本價值(fundamentalvalue)”或“內(nèi)在價值(intrinsicvalue)”。*光華管理學院*3.2有效市場假說的理論基礎3.2.3理性套利與有效市場為了防止有人“越軌”，不遵守業(yè)已達成的“協(xié)議”，就要有人“監(jiān)督”這些非理性的人，使非理性人的行為受到“懲罰”，這就是理性套利者扮演的角色。性套利者秉持“一價律”，維護“同貨同價”這一“公平交易準則”。理性套利者行為使得偏離基本價值的證券會“回歸”其基本價值；理性套利者之間的競爭加快了套利行為的速度，使得證券價格不容易偏離基本價值太久。理性套利者是有效市場假說的“守護神”。*光華管理學院*3.3有效市場理論的邏輯困境3.3.1同質(zhì)性信念與交易動機3.3.2Grossman-Stiglitz悖論3.3.3理性假設受到挑戰(zhàn)3.3有效市場理論的邏輯困境3.3.1同質(zhì)性信念與交易動機在有效市場中，交易者對未來的世界具有相同的信念，這導致市場均衡狀態(tài)下，交易者均持有相同的證券組合：市場組合。（CAPM模型時講）交易動機：對待風險的態(tài)度？“無交易現(xiàn)象”*光華管理學院*3.3有效市場理論的邏輯困境3.3.2Grossman-Stiglitz悖論在完全競爭的證券市場中，如果均衡價格完全揭示私人資訊，那麼交易者都有“搭便車”的動機，即不願意自己搜尋有成本的私人資訊，而只想從價格中推測資訊。如果個別交易者如此行動，市場均衡價格不會受到影響，但當全體交易者都不搜尋私人資訊，僅僅等待從價格中推測資訊時，價格根本就沒有什麼私人資訊可匯總、傳遞，會誘致交易者產(chǎn)生一種搜集資訊的“天性”。原因：“證券市場是競爭性的”為共同知識知識、高階知識、高階信念、共同知識S.J.GrossmanJ.E.Stiglitz*光華管理學院*3.3有效市場理論的邏輯困境知識的共用和知識的傳播層次

(每個人知道)m

那件事是真的共同知識假定是不確定性條件下理性推理的邏輯前提一種理論、一個結(jié)論的成立與否往往取決於某