公司理財(cái)（第5版）融資篇

資本成本與公司融資決策第1節(jié)公司融資決策第2節(jié)資本成本第3節(jié)加權(quán)平均資本成本本章要點(diǎn)公司的融資渠道和主要融資方式;公司融資決策的基本規(guī)則;資本成本的概念;資本成本的影響因素;加權(quán)平均資本成本的計(jì)算方法;加權(quán)平均資本成本可能的誤用。第1節(jié)公司融資決策

一、公司融資決策融資決策是公司為了滿足生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的需要,選擇一定的方式,從國(guó)內(nèi)外有關(guān)渠道獲得資金的過(guò)程。融資決策是公司理財(cái)中幾乎與投資決策同等重要的另一件大事,融資決策的優(yōu)劣,會(huì)直接影響到公司的成敗。融資決策也會(huì)影響投資決策。例如,當(dāng)融資的最低成本等于投資項(xiàng)目的收益率時(shí),說(shuō)明投資將無(wú)利可圖;若融資成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于投資收益率,投資將虧本,這時(shí),公司明智的舉措是放棄該項(xiàng)目;若公司能夠降低融資的成本,那么可以選擇的投資方案就會(huì)大大增加。二、公司的融資渠道與方式融資渠道是指公司取得資金的途徑,體現(xiàn)了資金的來(lái)源。融資方式則是指公司籌集資金時(shí)所采取的具體方法和形式,體現(xiàn)了資金的屬性。以資金是否來(lái)自于公司內(nèi)部為分類標(biāo)準(zhǔn),公司的融資渠道分為內(nèi)部融資和外部融資兩種類型。每一種融資渠道下,都存在著多種融資方式。(一)內(nèi)部融資內(nèi)部資金來(lái)源主要是公司留存利潤(rùn),即屬于股東但未以股利形式發(fā)放,而是作為資本金保留在公司的資金。按我國(guó)法律規(guī)定,留存利潤(rùn)包括盈余公積金(分為法定盈余公積金和任意盈余公積金)、公益金和未分配利潤(rùn)。公司的留存利潤(rùn)實(shí)際上是普通股東對(duì)公司的再投資。股東雖然沒(méi)有以股利形式分得這部分利潤(rùn),但可以從股票市價(jià)的提高中得到補(bǔ)償。除留存利潤(rùn)以外,公司職工持股也是一項(xiàng)內(nèi)部資金來(lái)源,這部分資金數(shù)額的多少取決于公司內(nèi)部職工持股計(jì)劃的有關(guān)規(guī)定。(二)外部融資外部融資是公司向社會(huì)籌集資金,外部資金來(lái)源的種類和規(guī)模取決于金融市場(chǎng)的發(fā)育程度和資金供應(yīng)的寬裕程度。若不考慮市場(chǎng)發(fā)育不全、資金供應(yīng)不足等約束條件,公司外部融資的方式主要有商業(yè)信用、銀行借款、租賃、發(fā)行股票和債券等。三、公司融資決策的基本規(guī)則(一)制定融資計(jì)劃(二)融資決策和投資決策相結(jié)合(三)選擇最優(yōu)融資組合,擬定融資方案(四)合理安排自有資金比例第2節(jié)資本成本

一、資本成本的概念資本成本是公司為了籌集和使用資金而付出的代價(jià)?？梢钥醋饕环N機(jī)會(huì)成本。在一個(gè)完美的資本市場(chǎng)上,資本成本就是資本預(yù)算項(xiàng)目的貼現(xiàn)率,也是投資者投資該項(xiàng)目所能接受的最低收益率。換句話說(shuō),資本成本是投資者投資該項(xiàng)目的必要收益率。公司的資本成本越高,投資決策的門檻就越高;反之,公司的資本成本越低,可以選擇的投資項(xiàng)目就越多。因此,資本成本是連接公司投資決策和融資決策的紐帶。09-9公司的投融資決策與公司價(jià)值公司戰(zhàn)略投資決策投資決策經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量資金成本公司價(jià)值最大化二、資本成本的影響因素(一)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境包括經(jīng)濟(jì)周期、國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、貨幣政策和通貨膨脹水平等方面。公司所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了資金的可獲得性和資本成本的高低。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境是公司無(wú)法改變的外部因素。(二)資本市場(chǎng)條件資本市場(chǎng)效率表現(xiàn)為資本市場(chǎng)上的資本商品的市場(chǎng)流動(dòng)性。如果資本市場(chǎng)缺乏效率，證券的市場(chǎng)流動(dòng)性低，投資者投資風(fēng)險(xiǎn)大，要求的預(yù)期報(bào)酬率高，那么通過(guò)資本市場(chǎng)籌集的資本其資本成本高比較高。（三）企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和融資狀況企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)投資決策的結(jié)果，表現(xiàn)為資產(chǎn)報(bào)酬率的不確定性；企業(yè)融資狀況導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)籌資決策的結(jié)果，表現(xiàn)為股東權(quán)益資本報(bào)酬率的不確定性。如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，則企業(yè)總體風(fēng)險(xiǎn)水平高，投資者要求的預(yù)期報(bào)酬率高，企業(yè)籌資的資本成本相應(yīng)就大。(四)融資條件融資條件包括融資規(guī)模、融資期限、融資方式等。公司一次性需要籌集的資金規(guī)模越大、占用資金時(shí)限越長(zhǎng)，資本成本就越高。三、降低資本成本的對(duì)策一般而言,公司可以從以下幾方面入手,降低資本成本:第一,認(rèn)真研究國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的變化趨勢(shì),適時(shí)調(diào)整生產(chǎn)方向,以期獲得包括利率在內(nèi)的各種政策優(yōu)惠;第二,科學(xué)預(yù)測(cè)市場(chǎng)利率,盡量利用市場(chǎng)利率變化趨勢(shì),或者通過(guò)固定利率或浮動(dòng)利率策略來(lái)降低成本;第三,按照項(xiàng)目實(shí)際情況合理安排融資期限,在減少閑置資金的情況下,更進(jìn)一步降低不必要的資本成本,科學(xué)安排,以短養(yǎng)長(zhǎng),這是降低資本成本的最佳途徑;第四,加強(qiáng)公司經(jīng)營(yíng)管理能力,提高公司資信水平,從而降低資本成本;第五,科學(xué)運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿原理,合理利用負(fù)債經(jīng)營(yíng),通過(guò)提高杠桿效益來(lái)降低資本成本。第3節(jié)加權(quán)平均資本成本

由于受多種因素的制約,公司不可能只使用某種單一的籌資方式,往往需要通過(guò)多種方式籌集所需資金。為進(jìn)行融資決策,就要計(jì)算確定公司全部長(zhǎng)期資金的平均成本。平均成本一般是以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù),對(duì)單一資金成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的,故而又稱加權(quán)平均資本成本(weightedaveragecostofcapital,WACC)。加權(quán)平均資本成本可視為一種平均融資成本,即項(xiàng)目融資組合中各種資金來(lái)源成本的加權(quán)平均值。一、單一資本成本的計(jì)算融資成本是指公司為籌集和使用資本而付出的代價(jià),包括資本籌集費(fèi)和資本占用費(fèi)兩部分。資本籌集費(fèi)指在資本籌集過(guò)程中支付的各項(xiàng)費(fèi)用,如發(fā)行股票、債券支付的印刷費(fèi)、律師費(fèi)、發(fā)行手續(xù)費(fèi)、廣告費(fèi)等。資本占用費(fèi)是指因占用資金而向投資者支付的補(bǔ)償,如股票的股息、債券的利息等,可視為一種機(jī)會(huì)成本。與資本占用費(fèi)不同,資本籌集費(fèi)通常在籌集資金時(shí)一次性發(fā)生,因此在計(jì)算資本成本時(shí)可作為融資成本的一項(xiàng)予以扣除。(一)債務(wù)資本成本公司債務(wù)融資的兩個(gè)主要渠道是銀行貸款和發(fā)行債券。無(wú)論是銀行貸款還是發(fā)行債券,公司的融資成本主要是指利息成本。由于債務(wù)利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用,可以起到抵稅作用,因此負(fù)債的資本成本的計(jì)算公式為:

式中,rd為債務(wù)融資的資本成本;Id為債券年利息;T為所得稅稅率;D為債券籌資額;Fd為債務(wù)融資費(fèi)用率。[例10-1]

南方公司擬發(fā)行100萬(wàn)份債券來(lái)籌措資金，該債券的面值為1000元，票面利率為10%，南方公司擬平價(jià)發(fā)行債券，且規(guī)定每年支付一次利息。假如債券的發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行額的4%，公司的所得稅率為30%。則南方公司的債務(wù)資本成本為：(二)優(yōu)先股資本成本優(yōu)先股是介于債券和普通股之間的一種混合證券，它需要定期支付股利，但沒(méi)有到期日。如果優(yōu)先股股利每年相等，那么它可以視為一個(gè)永續(xù)年金:優(yōu)先股的資本成本(rp)為:由于優(yōu)先股沒(méi)有稅收優(yōu)惠,因此不用考慮稅收因素。[例10-2]

南方公司擬發(fā)行優(yōu)先股100萬(wàn)股來(lái)籌措資金，該股的每股面值為25元，年股利為每股1.9375元，且每年支付一次。假設(shè)市場(chǎng)上投資者對(duì)同類優(yōu)先股要求的收益率為8%，優(yōu)先股的發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行額的4%。試算南方公司發(fā)行該優(yōu)先股的資本成本是多少？根據(jù)投資者對(duì)同類優(yōu)先股的收益率要求，可計(jì)算出該優(yōu)先股的市場(chǎng)價(jià)格為：則南方公司的優(yōu)先股資本成本為：(三)普通股資本成本普通股成本屬權(quán)益資本成本。權(quán)益資本的資金占用費(fèi)是向股東分派的股利,而股利是以所得稅稅后凈利支付的,不能抵減所得稅,因此計(jì)算時(shí)不能扣除所得稅。計(jì)算普通股成本,有兩種模型可供選擇:股利增長(zhǎng)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型股利增長(zhǎng)模型式中,re為普通股資本成本;D1為下一年的預(yù)期股利;P0為當(dāng)前股價(jià);Fe為普通股籌資費(fèi)用率;g為普通股股利年增長(zhǎng)率。根據(jù)股利定價(jià)模型計(jì)算普通股的資本成本,最大的優(yōu)點(diǎn)就是簡(jiǎn)單。只需要知道公司下一年的股利、現(xiàn)在的股價(jià)和股利年增長(zhǎng)率就可以。股利增長(zhǎng)模型最大的問(wèn)題在于假設(shè)太強(qiáng)在現(xiàn)實(shí)中很少有公司的股利能夠按照一個(gè)固定的比例持續(xù)增長(zhǎng)。計(jì)算南方公司流通在外的普通股800萬(wàn)股，每股面值為20元，目前市場(chǎng)價(jià)格為23.25元，股利支付額為每股0.425元，預(yù)計(jì)以后每年按15%增長(zhǎng)，融資費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的4%。試算南方公司普通股的資本成本是多少？資本資產(chǎn)定價(jià)模型式中,rf

為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率;β為股票的貝塔系數(shù);rm為市場(chǎng)投資組合收益率。計(jì)算仍以南方公司為例，假定目前的國(guó)庫(kù)券利率為6%；歷史數(shù)據(jù)表明，在過(guò)去的5年里，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在6%-8%之間變動(dòng)。據(jù)分析，8%的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)比較符合當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境。運(yùn)用過(guò)去5年南方公司的股票收益率與市場(chǎng)收益率進(jìn)行回歸分析，得出南方公司股票的系數(shù)為1.2。假設(shè)南方公司普通股的融資費(fèi)率為4%。則南方公司發(fā)行普通股的資本成本是多少？09-23二、加權(quán)平均資本成本假設(shè)公司的融資組合僅包括負(fù)債和權(quán)益。我們用L代表全部投資價(jià)值中債務(wù)融資的比例，L=D/（D+E）。其中，D是債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值，E是權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值，（D+E）是公司的全部市場(chǎng)價(jià)值（公司全部資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值）。加權(quán)平均成本的計(jì)算公式：其中，T代表該項(xiàng)目下公司的邊際所得稅率。注意，加權(quán)平均資本成本（WACC）是一個(gè)稅后概念，這是因?yàn)闄?quán)益投資者在公司納稅后才能進(jìn)行分配，所以re是稅后的收益率，而rd是稅前的，所以必須乘以（1-T）以轉(zhuǎn)換成稅后收益率。[例10-5]

假設(shè)一個(gè)項(xiàng)目的初始成本是8000元,凈現(xiàn)值是2000元,項(xiàng)目總價(jià)值是10000元。該項(xiàng)目的股東出資4000元,通過(guò)債務(wù)融資籌得4000元,那么L應(yīng)該怎樣計(jì)算呢?正確的答案是:[例10-6]計(jì)算太平洋公司的資本成本太平洋公司的融資方式是發(fā)行長(zhǎng)期公司債券和普通股,無(wú)論是公司債券還是普通股,都在證券交易所上市交易,請(qǐng)計(jì)算太平洋公司的資本成本。有關(guān)資料如下:普通股市價(jià)(流通股500萬(wàn)股)33.25元預(yù)計(jì)明年現(xiàn)金股利 2.83元/每股預(yù)期股利增長(zhǎng)比率 6%公司債券市價(jià)(流通債券70000份,息票利率7.10%,期限17年) 800元公司債券到期收益率 9.5%公司邊際稅率 34%09-26三、加權(quán)平均資本成本可能的誤用資本成本很容易被理解成一種歷史成本，這是錯(cuò)誤的。資本成本并不是由公司各種資金的歷史成本（如現(xiàn)有公司債券的利息）決定的，而是投資者在當(dāng)前的市場(chǎng)利率水平下，提供資金所需要獲得的最低收益率。把資本成本視為歷史成本的另一個(gè)問(wèn)題是忽略了風(fēng)險(xiǎn)差異。資本成本不是公司所有現(xiàn)有（歷史）項(xiàng)目的必要收益率，這是因?yàn)楣井?dāng)前的資本成本反映了公司所有現(xiàn)存資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)，但是新增項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)可能與這個(gè)平均水平相差很大。(一)賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值在計(jì)算加權(quán)平均資本成本時(shí),我們要特別注意區(qū)別賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值。不能按照債務(wù)和權(quán)益的賬面價(jià)值來(lái)計(jì)算平均資本成本,而應(yīng)該按照市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算否則,當(dāng)賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值差別較大時(shí),計(jì)算結(jié)果會(huì)有較大差距,導(dǎo)致決策失誤。[例10-7]見書P206表10-1假設(shè)公司長(zhǎng)期負(fù)債的資本成本為8%,優(yōu)先股的資本成本為10%,普通股的資本成本為15%則按照賬面價(jià)值,我們得到該公司的加權(quán)平均資本成本為:WACC=30%×8%+10%×10%+60%×15%=12.4%假設(shè)安達(dá)公司目前長(zhǎng)期債券的市價(jià)為200萬(wàn)元,優(yōu)先股市價(jià)為150萬(wàn)元,普通股市價(jià)為800萬(wàn)元。則按照市場(chǎng)價(jià)值,計(jì)算加權(quán)平均資本成本為:

可以看出,這兩個(gè)結(jié)果是不同的,后一個(gè)結(jié)果更接近于市場(chǎng)實(shí)際情況。09-29（二）項(xiàng)目的資本成本和公司的資本成本一個(gè)項(xiàng)目的資本成本必須反映它自身的風(fēng)險(xiǎn)，而不是公司目前的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。但是，如果公司不考慮項(xiàng)目本身的風(fēng)險(xiǎn)大小，錯(cuò)誤使用公司目前經(jīng)營(yíng)的加權(quán)平均資本成本來(lái)估計(jì)所有項(xiàng)目的資本成本。收益率風(fēng)險(xiǎn)βwcWACC在資本預(yù)算中項(xiàng)目選擇中的誤用復(fù)習(xí)重點(diǎn)概念融資決策融資渠道融資方式 資本成本加權(quán)平均資本成本思考與練習(xí)1.什么是融資渠道?什么是融資方式?二者的聯(lián)系和區(qū)別是什么?2.什么是資本成本?3.為什么要計(jì)算加權(quán)平均資本成本?4.稅收和證券發(fā)行成本對(duì)資本成本有何影響?5.公司可以采取什么措施降低資本成本?公司的主要融資方式第1節(jié)短期融資第2節(jié)公司長(zhǎng)期融資：股票融資第3節(jié)公司長(zhǎng)期融資：長(zhǎng)期債務(wù)融資第4節(jié)公司長(zhǎng)期融資：另類形式本章要點(diǎn)■短期融資的特點(diǎn)及其管理原則;■公司短期融資工具;■股票發(fā)行的方式、價(jià)格與成本；■首次公開發(fā)行股票及再融資的條件;■長(zhǎng)期借款的條件、成本與還本付息；■債券的概念、種類和特征;■債券發(fā)行的程序;■認(rèn)股權(quán)證的概念、特征和估值;■可轉(zhuǎn)換債券的概念、特征和估值；■租賃融資的概念、類型與租金支付。第1節(jié)短期融資

一、短期融資管理所謂短期融資,就是指期限在一年以下的流動(dòng)資金的籌集。從社會(huì)平均水平來(lái)看,短期融資占了公司外部融資總量中的絕大部分。公司要保持正常運(yùn)營(yíng),必須對(duì)短期融資進(jìn)行管理。公司進(jìn)行短期融資管理主要有兩個(gè)原因:第一個(gè)原因是滿足公司流動(dòng)資產(chǎn)所需的資金來(lái)源。第二個(gè)原因是規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。(一)短期融資管理的原則從生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的角度看,公司對(duì)短期資金的需求有波動(dòng)性與穩(wěn)定性兩個(gè)特征。根據(jù)公司短期資金需求的特征,短期融資管理的原則,有中庸型、積極型和穩(wěn)健型三個(gè)類型。公司的資產(chǎn)按照是否有規(guī)律性變化的特點(diǎn),可以分為波動(dòng)性資產(chǎn)和永久性資產(chǎn)。永久性資產(chǎn)包括固定資產(chǎn)和一部分流動(dòng)資產(chǎn)。屬于永久性資產(chǎn)的流動(dòng)資產(chǎn)的數(shù)量多少,取決于公司經(jīng)營(yíng)處于低谷時(shí)的流動(dòng)資產(chǎn)規(guī)模。波動(dòng)性資產(chǎn)是流動(dòng)資產(chǎn)中扣除屬于永久性資產(chǎn)的流動(dòng)資產(chǎn)后剩余的部分。1.中庸型融資原則。中庸型融資原則的特點(diǎn)是,對(duì)波動(dòng)性資產(chǎn)采用短期融資的方式籌資,對(duì)于永久性資產(chǎn)則采用長(zhǎng)期融資的方式籌資。這種融資原則,可以避免因資金來(lái)源期限太短引起還債風(fēng)險(xiǎn),也可以減少由于過(guò)多地借入長(zhǎng)期資金而支付高額利息。2.積極型融資原則。積極型融資原則的特點(diǎn)是,公司以長(zhǎng)期資金來(lái)源滿足永久性資產(chǎn)的一部分資金需求,余下的永久性資產(chǎn)和全部波動(dòng)性資產(chǎn),全部靠短期資金來(lái)融通。3.穩(wěn)健型融資原則。穩(wěn)健型融資原則的特點(diǎn)是,公司不但用長(zhǎng)期資金融通永久性資產(chǎn),還融通一部分甚至全部波動(dòng)性資產(chǎn)。一般來(lái)說(shuō),如果利率不變化,短期融資的成本要低于長(zhǎng)期融資成本,因此,采取激進(jìn)型的融資策略,可以比較有效地降低成本,但是,一旦利率水平發(fā)生變化,這個(gè)結(jié)論就不絕對(duì)成立了。在預(yù)期未來(lái)利率水平將下降的情況下,縮短融資期限將有助于降低融資成本;相反,若預(yù)期未來(lái)利率水平將上升,延長(zhǎng)融資期限則是明智之舉。因此,在利率波動(dòng)的環(huán)境下,公司的融資期限策略不應(yīng)當(dāng)是一成不變的,應(yīng)當(dāng)根據(jù)利率變化趨勢(shì)調(diào)整融資期限結(jié)構(gòu),以降低融資成本。(二)短期融資的特點(diǎn)1.融資速度較快。2.相對(duì)成本較低。3.借款風(fēng)險(xiǎn)較高。以上分析的短期融資特點(diǎn)是就一般情況而言,具體到各種短期融資工具或方式,還有所不同。二、商業(yè)信用商業(yè)信用是公司以賒銷方式向買方銷售商品時(shí)提供的信用,換一個(gè)角度來(lái)說(shuō),商業(yè)信用也就是公司以賒賬的方式向賣方購(gòu)買商品時(shí)形成的負(fù)債。買方公司是商業(yè)信用的接受方。商業(yè)信用反映到買方公司的報(bào)表上,就是應(yīng)付賬款。商業(yè)信用是短期融資的最主要方式。商業(yè)信用隨正常交易行為產(chǎn)生,屬于一種自發(fā)性的融資行為。(一)商業(yè)信用的成本在規(guī)范的商業(yè)信用行為中,債權(quán)人為了控制應(yīng)收賬款的期限和額度,往往向債務(wù)人提出信用政策。信用政策包括:信用期限,如“n/30”,表示商業(yè)信用期限為30天;給買方的購(gòu)貨折扣與折扣期,如“2/10,n/30”,表示客戶若在10天內(nèi)付款,可享受2%的購(gòu)貨折扣,若10天以后付款,則不享受購(gòu)貨折扣優(yōu)惠。商業(yè)信用期限最長(zhǎng)不超過(guò)30天。在商品信用政策中給予購(gòu)貨折扣和折扣期限的目的是促使客戶盡早付款,以控制賣方公司的應(yīng)收款數(shù)額。至于買方是否接受折扣優(yōu)惠并提前付款,需要考慮放棄這筆現(xiàn)金折扣所形成的隱含利息成本是否太高。隱含的利息成本,即商業(yè)信用成本。(二)免費(fèi)商業(yè)信用與有償商業(yè)信用所謂免費(fèi)商業(yè)信用,是指公司在折扣期內(nèi)享受的商業(yè)信用,如通達(dá)電腦公司在10天折扣期內(nèi)可以享受1633333.30元的免費(fèi)商業(yè)信用。有償商業(yè)信用是指放棄折扣時(shí)公司能享受的額外商業(yè)信用,如通達(dá)電腦公司享受的3266667元的商業(yè)信用,這部分信用的代價(jià)就是隱含利息成本。一般而言,如果公司可以取得銀行貸款,最好只利用免費(fèi)的商業(yè)信用。有時(shí)公司也可以通過(guò)拖賬的方式降低隱含利息成本。三、短期銀行貸款短期銀行貸款的特點(diǎn)、方式根據(jù)不同國(guó)家及不同的銀行信用發(fā)達(dá)程度有所區(qū)別。一般來(lái)說(shuō),公司向銀行貸款,都需要與銀行簽訂一份契約,約定貸款的金額、成本、用途、到期日等要素。這份契約就是我們所說(shuō)的貸款合同,在西方國(guó)家,又稱期票(promissorynote,P/N)。期票是借款人經(jīng)貸款人同意,給貸款人開出的一張借據(jù)。期票上記錄的事項(xiàng)有:借款金額、利率、借款期限、借款擔(dān)保品、還款方式、其他借貸雙方認(rèn)可的條件。借款人在期票上簽字后,銀行才履行貸款協(xié)議,將資金存入借款人賬戶中。(一)銀行短期貸款的分類根據(jù)貸款的保障程度把銀行短期貸款分為三類:信用貸款：無(wú)須任何擔(dān)保,也無(wú)須將固定資產(chǎn)或者有價(jià)證券抵押給銀行,公司只需要向銀行申請(qǐng)一個(gè)信用額度,就可在信用額度的限額內(nèi)獲得銀行貸款。擔(dān)保貸款：公司需要尋找一個(gè)資信狀況良好的法人或者自然人作為擔(dān)保人,銀行才能向公司提供貸款。抵押/質(zhì)押貸款：公司以固定資產(chǎn)或者金融資產(chǎn)作為抵押品抵押給銀行,銀行按照抵押品價(jià)值的一定比例向公司提供貸款。信用貸款一般來(lái)說(shuō),銀行對(duì)信用貸款審批得非常嚴(yán),僅限于那些信譽(yù)好、與銀行有長(zhǎng)期合作關(guān)系的公司。信用額度由銀行確定,并根據(jù)公司的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行調(diào)整。所謂信用額度,是公司與銀行之間簽訂的正式或非正式協(xié)議中關(guān)于借款人最高借款額度的規(guī)定。按照這種規(guī)定,借款人可以在規(guī)定的期限內(nèi)向銀行借入不高于這個(gè)金額的資金。常見的一種信用貸款是循環(huán)信貸額度貸款,即在一定時(shí)期內(nèi),銀行為公司核定一個(gè)信用額度,在不超過(guò)限額的前提下,公司可以隨時(shí)獲得和償還貸款。(二)銀行短期貸款的成本銀行短期貸款的成本一般是指利息成本。公司貸款利率的高低視公司的信譽(yù)、借款期限、借款金額以及經(jīng)濟(jì)環(huán)境而定。一般來(lái)說(shuō),借款人的資信度越高、借款期越短、借款金額越少、經(jīng)濟(jì)環(huán)境越好,利率就越低,因?yàn)檫@些條件的存在使銀行貸款損失的風(fēng)險(xiǎn)較低。除利息成本外,還可能有一些隱含成本,如補(bǔ)償性余額等。所謂補(bǔ)償性余額(compensatingbalances),是指銀行發(fā)放貸款時(shí),一般要求借款人將貸款額中的一定比例(如10%~20%)留存到銀行,這種做法的目的主要是保證貸款的安全。由于有補(bǔ)償性余額,借款人的實(shí)際負(fù)債成本要比名義成本高。四、商業(yè)票據(jù)商業(yè)票據(jù)(commercialpaper)是由大公司發(fā)行的無(wú)擔(dān)保短期商業(yè)票據(jù)。商業(yè)票據(jù)的期限較短,一般為2~6個(gè)月,其票面金額很高,通常在10萬(wàn)元以上。商業(yè)票據(jù)的利率較低,通常比銀行流動(dòng)貸款利率低1~2個(gè)百分點(diǎn),但又比相同期限的國(guó)債利率要高。一般來(lái)說(shuō),商業(yè)票據(jù)的發(fā)行人信譽(yù)高,商業(yè)票據(jù)的期限短、金額大,因此商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的流動(dòng)性很強(qiáng)。商業(yè)票據(jù)是不是一個(gè)有效的短期籌資工具,主要取決于商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的流動(dòng)性。五、應(yīng)收賬款融資應(yīng)收賬款融資(accountreceivablefinancing)就是以應(yīng)收賬款為抵押品,向銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)短期資金融通。1.應(yīng)收賬款抵押(pledgingofaccountsreceivable)。借款人將應(yīng)收賬款作為取得貸款的抵押品,貸款人擁有應(yīng)收賬款的受償權(quán)和對(duì)借款人的追索權(quán)。2.應(yīng)收賬款保理(factoringofaccountsreceivable)。應(yīng)收賬款保理是指借款人將應(yīng)收賬款賣給貸款人,因此將買方公司不履約風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給貸款人的一種短期融資方式。在這種方式下,貸款人不具有對(duì)借款人的追索權(quán)。借款人需要將“應(yīng)收賬款的所有權(quán)已轉(zhuǎn)移給貸款人”的事項(xiàng)通知買方公司,讓其直接向貸款人付款。應(yīng)收賬款融資是一種比較普遍的公司短期融資方式,具有十分突出的優(yōu)點(diǎn):(1)融資彈性高。(2)利率較低。(3)可享受附加服務(wù)。與優(yōu)點(diǎn)對(duì)應(yīng),應(yīng)收賬款融資的缺點(diǎn)也很明顯:由于銀行收取的信用審核和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)費(fèi)率約占應(yīng)收賬款金額的1%~3%,并可能依客戶信用度不高而提高,因此,使用這種方式融資的成本較高。第2節(jié)公司長(zhǎng)期融資:股票融資

一、股票的基本知識(shí)股票是股份有限公司派發(fā)給股東,以證明其進(jìn)行投資并擁有對(duì)公司所有者權(quán)益的有價(jià)證券。股票的價(jià)值有賬面價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值之分。股票賬面價(jià)值(bookvalue)是按照股東權(quán)益的賬面總值,扣除優(yōu)先股總價(jià)值,再扣除各種留存收益,然后除以發(fā)行在外的普通股股數(shù)后得出的股票的內(nèi)在價(jià)值是與公司財(cái)務(wù)狀況、公司盈利潛力相聯(lián)系的。股票最重要的類別是普通股與優(yōu)先股。股票的收益也稱股息或紅利。股息是指股票持有者以票面資本額為依據(jù),定期從公司取得的利潤(rùn)股息一般是在公司有盈余時(shí)才可以分到。分配給股東的利潤(rùn)占公司凈利潤(rùn)的比重稱派息率,派息率的高低是由董事會(huì)提出方案,交由股東大會(huì)通過(guò)確定的。普通股股息是在優(yōu)先股股息派發(fā)后,根據(jù)剩余股息的多少派發(fā)的。紅利是股東得到的超過(guò)股息部分的利潤(rùn)。按照我國(guó)的《公司法》,公司的稅后利潤(rùn)分配必須遵循以下順序:1.彌補(bǔ)虧損。2.扣除第1項(xiàng)以及支付財(cái)產(chǎn)損失與繳納各類罰款后的余額,按10%提取法定公積金,當(dāng)公積金超過(guò)實(shí)收資本的50%后可不再提取。3.按稅后利潤(rùn)的5%~10%提取法定公益金。4.支付優(yōu)先股股息。5.提取任意公積金。6.支付普通股股息。股息的支付形式主要有現(xiàn)金股息和股票股息兩種。股息發(fā)放一般按年進(jìn)行,也有按季進(jìn)行的,但不多見。二、股票發(fā)行概述(一)股票發(fā)行的方式公募發(fā)行采用公募方式發(fā)行股票,意味著公司股票可以被任何法人或者自然人認(rèn)購(gòu),并在公開市場(chǎng)進(jìn)行交易,股票公募發(fā)行,要求發(fā)行公司對(duì)其財(cái)務(wù)狀況、重大事項(xiàng)等信息有較高的公開程度。公司以公募方式發(fā)行股票,必須經(jīng)過(guò)證券管理機(jī)構(gòu)許可才可以進(jìn)行。私募發(fā)行采用私募方式發(fā)行股票,意味著股票的持有人是特定的法人或者自然人,而非社會(huì)公眾。私募的股票不可以進(jìn)入證券交易所內(nèi)上市交易,因此流動(dòng)性較差。政府對(duì)發(fā)行公司信息披露的要求就比較寬松,發(fā)行成本也較公募方式為低。私募發(fā)行的股票不可以流通或流通性較低,在一定程度上降低了被兼并的威脅程度,并且股權(quán)相對(duì)集中,缺點(diǎn)是發(fā)行范圍有限、資金來(lái)源有限。公司是采取公募方式還是私募方式發(fā)行股票,取決于公司根據(jù)自身情況及上述兩種發(fā)行方式特點(diǎn)的綜合考慮。(二)股票發(fā)行的價(jià)格股票發(fā)行價(jià)格是指發(fā)行公司將股票出售給投資人時(shí)的價(jià)格。確定一個(gè)合理的發(fā)行價(jià)格,是保證發(fā)行成功的關(guān)鍵。一般來(lái)說(shuō),確定股票發(fā)行價(jià)格時(shí)需要考慮以下因素:(1)法律規(guī)定。(2)公司盈利狀況及增長(zhǎng)潛力。(3)股票二級(jí)市場(chǎng)狀況。在計(jì)算發(fā)行價(jià)格時(shí),實(shí)踐中通常用市盈率法,即用計(jì)算得出的公司每股收益乘以發(fā)行市盈率,得出發(fā)行價(jià)格。發(fā)行價(jià)格=每股收益×發(fā)行市盈率(11-4)其中,每股收益的測(cè)算是確定發(fā)行價(jià)格的一個(gè)關(guān)鍵。在發(fā)行市盈率確定的情況下,每股收益高,發(fā)行價(jià)格就高。每股收益的計(jì)算一般采用發(fā)行前3~5年平均每股收益作為依據(jù),參考發(fā)行后盈利增長(zhǎng)潛力進(jìn)行修正后得出。發(fā)行市盈率是根據(jù)與發(fā)行公司同類型、同行業(yè)的上市公司當(dāng)前市盈率確定的。市盈率是股票市場(chǎng)價(jià)格與每股收益的比值。市盈率=股票市場(chǎng)價(jià)格/每股收益(11-5)發(fā)行價(jià)格的最后確定可以通過(guò)兩種方式實(shí)現(xiàn):(1)競(jìng)價(jià)。(2)協(xié)商。(三)股票發(fā)行的成本股票的發(fā)行成本通常指與股票發(fā)行相關(guān)的費(fèi)用。股票發(fā)行成本主要包括股票承銷費(fèi)、印制費(fèi)、其他中介費(fèi)用等。承銷費(fèi)用是股票發(fā)行中的主要成本開支。此費(fèi)用是向幫助辦理股票發(fā)行的金融中介機(jī)構(gòu)支付的費(fèi)用。承銷費(fèi)的多少取決于發(fā)行規(guī)模、發(fā)行人信譽(yù)和發(fā)行方式。其他中介費(fèi)用是指發(fā)行人在股票發(fā)行準(zhǔn)備過(guò)程中必須聘請(qǐng)的律師、會(huì)計(jì)師和資產(chǎn)評(píng)估師所支付的費(fèi)用。此外,股票印制的費(fèi)用、股票發(fā)行的宣傳廣告費(fèi)用等也構(gòu)成發(fā)行成本的內(nèi)容。三、首次公開發(fā)行股票首次公開發(fā)行股票(initialpublicofferings,IPO)是指一家企業(yè)第一次將它的股份向公眾出售。不同的證券市場(chǎng)對(duì)證券發(fā)行的管理、發(fā)行條件、發(fā)行程序、上市規(guī)定不同。目前我國(guó)公司股票首次發(fā)行的政策法規(guī)(一)發(fā)行條件1.主體資格。2.獨(dú)立性。3.規(guī)范運(yùn)行。4.財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)。5.募集資金運(yùn)用。(二)發(fā)行程序(1)發(fā)行人董事會(huì)對(duì)首次公開發(fā)行股票事宜作出決議,并提請(qǐng)股東大會(huì)批準(zhǔn)。(2)發(fā)行人股東大會(huì)就本次發(fā)行股票作出決議。(3)發(fā)行人應(yīng)當(dāng)按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)的有關(guān)規(guī)定制作申請(qǐng)文件,由保薦人保薦并向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申報(bào)。(4)中國(guó)證監(jiān)會(huì)收到申請(qǐng)文件后,在5個(gè)工作日內(nèi)作出是否受理的決定。(5)中國(guó)證監(jiān)會(huì)受理申請(qǐng)文件后,由相關(guān)職能部門對(duì)發(fā)行人的申請(qǐng)文件進(jìn)行初審,并由發(fā)行審核委員會(huì)審核。(6)中國(guó)證監(jiān)會(huì)依照法定條件對(duì)發(fā)行人的發(fā)行申請(qǐng)作出予以核準(zhǔn)或者不予核準(zhǔn)的決定,并出具相關(guān)文件。(7)自中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)發(fā)行之日起,發(fā)行人應(yīng)在6個(gè)月內(nèi)發(fā)行股票（在創(chuàng)業(yè)板申請(qǐng)上市發(fā)行股票的應(yīng)在12個(gè)月內(nèi)發(fā)行股票）;超過(guò)6個(gè)月（創(chuàng)業(yè)板12個(gè)月）未發(fā)行的,核準(zhǔn)文件失效,須重新經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)后方可發(fā)行。(8)發(fā)行申請(qǐng)核準(zhǔn)后、股票發(fā)行結(jié)束前,發(fā)行人發(fā)生重大事項(xiàng)的,應(yīng)當(dāng)暫緩或者暫停發(fā)行,并及時(shí)報(bào)告中國(guó)證監(jiān)會(huì),同時(shí)履行信息披露義務(wù)。影響發(fā)行條件的,應(yīng)當(dāng)重新履行核準(zhǔn)程序。(三)股票上市股份有限公司申請(qǐng)股票上市,應(yīng)當(dāng)符合下列條件:(1)股票經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)已公開發(fā)行;(2)公司股本總額不少于人民幣3000萬(wàn)元;(3)公開發(fā)行的股份達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上;公司股本總額超過(guò)人民幣4億元的,公開發(fā)行股份的比例為10%以上;(4)公司最近3年無(wú)重大違法行為,財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告無(wú)虛假記載。四、上市公司再融資上市公司再融資發(fā)行股票,包括上市公司公開發(fā)行股票和非公開發(fā)行股票兩種情形。上市公司公開發(fā)行股票,又包括向原股東配售股份(簡(jiǎn)稱“配股”),和向不特定對(duì)象公開募集股份(簡(jiǎn)稱“增發(fā)”)。非公開發(fā)行股票,是指上市公司采用非公開方式,向特定對(duì)象發(fā)行股票的行為。(一)上市公司公開發(fā)行股票的條件上市公司公開發(fā)行股票的條件,包括一般規(guī)定以及對(duì)配股和增發(fā)的特別規(guī)定。1.上市公司公開發(fā)行股票的條件的一般規(guī)定。主要包括:上市公司的組織機(jī)構(gòu)健全、運(yùn)行良好;上市公司的盈利能力具有可持續(xù)性;上市公司的財(cái)務(wù)狀況良好;上市公司最近36個(gè)月內(nèi)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)文件無(wú)虛假記載。同時(shí)要求上市公司不得存在以下行為:(1)本次發(fā)行申請(qǐng)文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏;(2)擅自改變前次公開發(fā)行證券募集資金的用途而未作糾正;(3)上市公司最近12個(gè)月內(nèi)受到過(guò)證券交易所的公開譴責(zé);(4)上市公司及其控股股東或?qū)嶋H控制人最近12個(gè)月內(nèi)存在未履行向投資者作出的公開承諾的行為;(5)上市公司或其現(xiàn)任董事、高級(jí)管理人員因涉嫌犯罪被司法機(jī)關(guān)立案?jìng)刹榛蛏嫦舆`法違規(guī)被中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查;(6)嚴(yán)重?fù)p害投資者的合法權(quán)益和社會(huì)公共利益的其他情形。2.配股的特別規(guī)定。向原股東配售股份的,除符合前面的一般規(guī)定外,還應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定:(1)擬配售股份數(shù)量不超過(guò)本次配售股份前股本總額的30%;(2)控股股東應(yīng)當(dāng)在股東大會(huì)召開前公開承諾認(rèn)配股份的數(shù)量;(3)采用《證券法》規(guī)定的代銷方式發(fā)行。3.向不特定對(duì)象公開募集股份,除符合前面的一般規(guī)定外,還應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定:(1)最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%?？鄢墙?jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)與扣除前的凈利潤(rùn)相比,以低者作為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率的計(jì)算依據(jù);(2)除金融類企業(yè)外,最近一期末不存在持有金額較大的交易性金融資產(chǎn)和可供出售的金融資產(chǎn)、借予他人款項(xiàng)、委托理財(cái)?shù)蓉?cái)務(wù)性投資的情形;(3)發(fā)行價(jià)格應(yīng)不低于公告招股意向書前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)或前一個(gè)交易日的均價(jià)。(二)非公開發(fā)行股票的條件1.非公開發(fā)行股票的特定對(duì)象應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定:(1)特定對(duì)象符合股東大會(huì)決議規(guī)定的條件;(2)發(fā)行對(duì)象不超過(guò)10名。發(fā)行對(duì)象為境外戰(zhàn)略投資者的,應(yīng)當(dāng)經(jīng)國(guó)務(wù)院相關(guān)部門事先批準(zhǔn)。2.上市公司非公開發(fā)行股票,應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定:(1)發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的90%;(2)本次發(fā)行的股份自發(fā)行結(jié)束之日起,12個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓,控股股東、實(shí)際控制人及其控制的企業(yè)認(rèn)購(gòu)的股份,36個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓;(3)募集資金使用符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第十條的規(guī)定;(4)本次發(fā)行將導(dǎo)致上市公司控制權(quán)發(fā)生變化的,還應(yīng)當(dāng)符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)的其他規(guī)定。3.上市公司存在下列情形之一的,不得非公開發(fā)行股票:(1)發(fā)行申請(qǐng)文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏;(2)上市公司的權(quán)益被控股股東或?qū)嶋H控制人嚴(yán)重?fù)p害且尚未消除;(3)上市公司及其附屬公司違規(guī)對(duì)外提供擔(dān)保且尚未解除;(4)現(xiàn)任董事、高級(jí)管理人員最近36個(gè)月內(nèi)受到過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的行政處罰,或者最近12個(gè)月內(nèi)受到過(guò)證券交易所公開譴責(zé);(5)上市公司或其現(xiàn)任董事、高級(jí)管理人員因涉嫌犯罪正被司法機(jī)關(guān)立案?jìng)刹榛蛏嫦舆`法違規(guī)正被中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查;(6)最近一年及一期財(cái)務(wù)報(bào)表被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具保留意見、否定意見或無(wú)法表示意見的審計(jì)報(bào)告,保留意見、否定意見或無(wú)法表示意見所涉及事項(xiàng)的重大影響已經(jīng)消除或者本次發(fā)行涉及重大重組的除外;(7)嚴(yán)重?fù)p害投資者合法權(quán)益和社會(huì)公共利益的其他情形。五、未上市公司股權(quán)融資未上市公司尋求股權(quán)融資的主要途徑是吸收風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)資本(venturecapital)或私募股權(quán)投資(privateequityl)。風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)資本在我國(guó)也稱為“風(fēng)險(xiǎn)投資”或“創(chuàng)業(yè)投資”,是由專業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資到新興的、迅速發(fā)展的高科技企業(yè)的一種股權(quán)投資。風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)資本一般以風(fēng)險(xiǎn)投資基金形式存在,由風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，它通過(guò)對(duì)初創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行投資，促進(jìn)初創(chuàng)企業(yè)資產(chǎn)的增長(zhǎng)來(lái)獲取長(zhǎng)期的資本收益。私募股權(quán)投資(PE)也稱產(chǎn)業(yè)投資、直接股權(quán)投資，是指通過(guò)私募基金對(duì)非上市公司進(jìn)行的權(quán)益性投資。風(fēng)險(xiǎn)投資與私募股權(quán)投資對(duì)投資對(duì)象的選擇比較嚴(yán)格，條件比較苛刻，一般企業(yè)較難獲得這類資金。第3節(jié)公司長(zhǎng)期融資:長(zhǎng)期債務(wù)融資

一、長(zhǎng)期借款長(zhǎng)期借款（long-term

loans）是公司籌措長(zhǎng)期債務(wù)資金的主要方法之一，它是指公司向銀行或其他金融機(jī)構(gòu)借入的期限在一年以上（不含一年）的各項(xiàng)借款，一般用于固定資產(chǎn)的構(gòu)建、改擴(kuò)建工程、大修理工程、對(duì)外投資以及為了保持長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)能力等方面的需要。提供長(zhǎng)期借款的金融機(jī)構(gòu)包括商業(yè)銀行、政策性銀行、財(cái)務(wù)公司和投資公司等。長(zhǎng)期借款的種類很多，各公司可根據(jù)自身的情況和各種借款條件選用。（一）長(zhǎng)期借款條件通常公司申請(qǐng)借款一般應(yīng)具備以下條件：(1)獨(dú)立核算、自負(fù)盈虧、有法人資格;(2)經(jīng)營(yíng)方向和業(yè)務(wù)范圍符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，借款用途屬于銀行貸款辦法規(guī)定的范圍;(3)借款企業(yè)具有一定的物資和財(cái)產(chǎn)保證，擔(dān)保單位具有相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力;(4)具有償還貸款的能力;(5)財(cái)務(wù)管理和經(jīng)濟(jì)核算制度健全，資金使用效益及企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益良好;(6)在銀行立有帳戶，辦理結(jié)算。具備上述條件的公司在向銀行提出申請(qǐng)時(shí)，要陳述借款原因與金額、用款時(shí)間與計(jì)劃、還款期限與計(jì)劃。銀行根據(jù)企業(yè)的借款申請(qǐng)，針對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、信用情況、盈利的穩(wěn)定性、發(fā)展前景、借款投資項(xiàng)目的可行性等進(jìn)行審查。銀行審查同意貸款后，再與借款企業(yè)進(jìn)一步協(xié)商貸款的具體條件，明確貸款的種類、用途、金額、利率、期限、還款的資金來(lái)源及方式、保護(hù)性條件、違約責(zé)任等等，并以借款合同的形式將其法律化。借款合同生效后，企業(yè)便可取得借款。保護(hù)性條件是由于長(zhǎng)期借款的期限長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大，銀行對(duì)借款公司提出的有助于保證貸款按時(shí)足額償還的條件。根據(jù)國(guó)際慣例，這些條件被寫進(jìn)借款合同中，形成了合同的保護(hù)性條款。保護(hù)性條款主要有以下幾類：１.一般性保護(hù)條款２.例行性保護(hù)條款３.特殊性保護(hù)條款（二）長(zhǎng)期借款成本長(zhǎng)期借款成本包括借款利息和籌資費(fèi)用。長(zhǎng)期借款利率有固定利率和浮動(dòng)利率兩種。除了利息之外，銀行還向借款公司收取其他費(fèi)用，如被告周轉(zhuǎn)信貸協(xié)定所收取的承諾費(fèi)、要求借款企業(yè)在本銀行中保持補(bǔ)償性余額所形成的間接費(fèi)用等。（三）長(zhǎng)期借款的還本付息長(zhǎng)期借款的償還方式通常有以下幾種：一次性償付法：是指在借款到期時(shí)一次性償還本金和利息的方法等額利息法：指在借款期內(nèi)根據(jù)借款利率定期支付利息、到期一次償還本金。等額本金法：指在借款期內(nèi)定期償還固定本金及按借款余額計(jì)算的利息。等額本息法：是指借款期內(nèi)每期償還相等數(shù)額的款項(xiàng)。氣球式償還法：是指在借款期內(nèi)等額償還小額本金和利息，到期末再償還余下的大額部分的方式。還本付息方式不同，借款公司實(shí)際承擔(dān)的利息成本也不同。二、發(fā)行債券（一）債券的類型債券是由債務(wù)人發(fā)行的,由債權(quán)人持有的債權(quán)債務(wù)證明。發(fā)行債券一般都簽訂債券契約。公司債券的種類繁多,按不同的標(biāo)準(zhǔn)有不同的分類。按債券上是否記有持券人的姓名或名稱,分為記名債券與無(wú)記名債券;按能否轉(zhuǎn)換為公司股票,分為可轉(zhuǎn)換債券和不可轉(zhuǎn)換債券。按照國(guó)際通行做法,公司債券還有另外一些分類。擔(dān)保債券。根據(jù)擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的不同,擔(dān)保債券又可分抵押債券抵押信托債券設(shè)備信托債券無(wú)擔(dān)保債券,亦稱信用債券。信用債券可分為不同等級(jí)。收益?zhèn)?。浮?dòng)利率債券。歐洲債券。（二）債券的發(fā)行債券的發(fā)行方式有公募和私募兩種,發(fā)行程序與股票基本相同。公司在發(fā)行債券時(shí),考慮的因素一般有以下幾方面。1.對(duì)債券期限的選擇。2.設(shè)定票面利率。3.設(shè)定選擇性贖回條款。4.發(fā)債的頻率和時(shí)機(jī)。（三）債券評(píng)級(jí)按照穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾標(biāo)準(zhǔn),公司債券從優(yōu)到劣可以分為A~C或到D幾個(gè)等級(jí)。凡處在3個(gè)B以上等級(jí)的債券是投資級(jí)債券,在2個(gè)B以下的債券為高風(fēng)險(xiǎn)債券或垃圾債券(junkbond)。評(píng)價(jià)債券級(jí)別時(shí),主要考慮以下幾個(gè)因素:1.公司的財(cái)務(wù)比率,如負(fù)債率、利息倍數(shù)、流動(dòng)比率等。這些比率可在一定程度上反映公司償還債務(wù)的付現(xiàn)能力。2.債券有無(wú)擔(dān)保。3.債券索賠權(quán)(求償權(quán))的次序。索賠權(quán)越優(yōu)先,債券的級(jí)別也越高。4.有無(wú)償債基金、償還期限。5.公司的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性。債券評(píng)級(jí)是十分重要的,重要性體現(xiàn)在:第一,債券級(jí)別是債券利率(公司債務(wù)成本)確定的依據(jù);第二,債券的級(jí)別在很大程度上決定了債券的價(jià)格和收益率。因此,所有已發(fā)行或準(zhǔn)備發(fā)行債券的公司都十分重視自己的債券等級(jí),希望提高級(jí)別以提高融資能力。第4節(jié)公司長(zhǎng)期融資:另類形式

一、認(rèn)股權(quán)證(一)概念與特征認(rèn)股權(quán)證(warrants)是公司發(fā)行的,持有者可以按規(guī)定價(jià)格購(gòu)買特定數(shù)額股票的權(quán)利證書。認(rèn)股權(quán)證通常和公司長(zhǎng)期債券一起發(fā)行,以吸引投資人購(gòu)買利率低于正常水平的公司長(zhǎng)期債券。認(rèn)股權(quán)證的特征主要有以下幾個(gè)方面:(1)認(rèn)股權(quán)證是公司授權(quán)持有人優(yōu)先購(gòu)買一定數(shù)額普通股股票的證件。(2)認(rèn)股權(quán)證規(guī)定股票的購(gòu)買價(jià)格,該價(jià)格也稱行使價(jià)格。(3)認(rèn)股權(quán)證有規(guī)定的購(gòu)股期限。(4)認(rèn)股權(quán)證一般隨公司債券發(fā)行。(二)認(rèn)股權(quán)證的意義認(rèn)股權(quán)證是一種特殊的公司融資手段,它使投資者可以抓住公司蓬勃發(fā)展的機(jī)會(huì)來(lái)分享公司利潤(rùn),同時(shí)也使公司有機(jī)會(huì)以較低成本籌措資金,另外,它有助于公司在最需要資金時(shí)能較容易地籌措資金。促使認(rèn)股權(quán)證持有人行使認(rèn)股權(quán)利主要有三個(gè)方面的因素:(1)股票市價(jià)超過(guò)認(rèn)股權(quán)證的行使價(jià)格;(2)公司有較高的增長(zhǎng)速度,因此有較好的盈利前景;(3)公司提高派息率。在認(rèn)股權(quán)證到期以前,公司可以采取一定措施調(diào)整持有人認(rèn)股規(guī)模。（三）認(rèn)股權(quán)證與買入期權(quán)的區(qū)別對(duì)于持有人來(lái)說(shuō),認(rèn)股權(quán)證相當(dāng)于擁有了一份買入期權(quán),可以在未來(lái)按規(guī)定價(jià)格買入一定數(shù)量的股票,也可以放棄該權(quán)利或?qū)⑵滢D(zhuǎn)讓。由于認(rèn)股權(quán)證往往與債券一起發(fā)行,因此最初得到認(rèn)股權(quán)證的投資者好像并沒(méi)有直接付費(fèi)(實(shí)際上他還是付出了成本),而購(gòu)買期權(quán)的投資者則直接付出期權(quán)費(fèi)。對(duì)公司而言,認(rèn)股權(quán)證與買入期權(quán)有很大區(qū)別。當(dāng)持有人行使認(rèn)股權(quán)證時(shí),公司將增加普通股發(fā)行量,增加股東權(quán)益,會(huì)有一筆現(xiàn)金流入,對(duì)于買入期權(quán),當(dāng)持有人行使期權(quán)權(quán)利時(shí),只是期權(quán)賣方將股票轉(zhuǎn)賣給期權(quán)買方,期權(quán)賣方取得現(xiàn)金收入,公司與該筆交易并未發(fā)生直接聯(lián)系。（四）認(rèn)股權(quán)證的估值認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值取決于附認(rèn)股權(quán)證的債券發(fā)行價(jià)格和純負(fù)債部分的價(jià)值。認(rèn)股權(quán)證價(jià)值=附認(rèn)股權(quán)證債券發(fā)行價(jià)格-純負(fù)債價(jià)值純負(fù)債價(jià)值是指附認(rèn)股權(quán)證債券扣除認(rèn)股價(jià)值后的凈負(fù)債價(jià)值。這部分價(jià)值的計(jì)算涉及其他條件相同但不附認(rèn)股權(quán)證的普通債券利率(凈利率)、附認(rèn)股權(quán)證債券利率和債券期限。二、可轉(zhuǎn)換債券(一)可轉(zhuǎn)換債券的定義與特點(diǎn)可轉(zhuǎn)換債券(convertiblebond)是由公司發(fā)行的,可以在規(guī)定的期限、按規(guī)定條件轉(zhuǎn)換成本公司普通股票的債券?？赊D(zhuǎn)換債券的特點(diǎn)是:(1)可轉(zhuǎn)換債券授予持有人在未來(lái)某個(gè)時(shí)間成為股東的選擇權(quán)利;(2)可轉(zhuǎn)換債券售出后,通常都要隨股票拆細(xì)而調(diào)整轉(zhuǎn)換比例和轉(zhuǎn)換價(jià)格;(3)可轉(zhuǎn)換債券和認(rèn)股權(quán)證一樣,均是公司給予持有人成為股東的選擇權(quán)。可轉(zhuǎn)換債券與認(rèn)股權(quán)證也存在不同點(diǎn),主要表現(xiàn)在:(1)當(dāng)認(rèn)股權(quán)證持有人行使權(quán)利時(shí),公司可以得到一筆額外的資金,并使股本擴(kuò)大;可轉(zhuǎn)換債券持有人行使權(quán)利時(shí),不會(huì)增加公司的資金來(lái)源,僅僅改變了公司的資本結(jié)構(gòu),使負(fù)債率下降。(2)認(rèn)股權(quán)證持有人行使權(quán)利后,公司較低票面利率的債券依然流通,但可轉(zhuǎn)換債券持有人行使權(quán)利后,債券被公司收回,公司不再擁有低資本成本的優(yōu)勢(shì)。(二)可轉(zhuǎn)換債券的意義可轉(zhuǎn)換債券對(duì)公司籌資的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在:(1)能夠使公司出售利率較低的債券,降低資本成本;(2)由于可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為股票時(shí),轉(zhuǎn)換價(jià)格一般按規(guī)定高出當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格10%~30%,因此,當(dāng)公司按這種方式發(fā)行債券時(shí),在籌集資金一定的條件下,可比發(fā)行新股的股數(shù)減少10%~30%。但是,發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券也會(huì)為公司帶來(lái)一些不利的因素。例如,當(dāng)普通股價(jià)格大幅上漲時(shí),可轉(zhuǎn)換債券持有人行使權(quán)利,會(huì)使公司股東利益的一部分轉(zhuǎn)移給新股東;若股價(jià)下降,公司又可能處于負(fù)債過(guò)度的困境。同時(shí),轉(zhuǎn)換發(fā)生時(shí),也會(huì)降低公司低利融資的優(yōu)勢(shì)。(三)可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換比率與轉(zhuǎn)換價(jià)格可轉(zhuǎn)換債券最重要的條款就是對(duì)轉(zhuǎn)換比率的規(guī)定。轉(zhuǎn)換比率是指當(dāng)可轉(zhuǎn)換債券持有人行使權(quán)利時(shí),能夠獲得的普通股股數(shù)。轉(zhuǎn)換價(jià)格則是指當(dāng)轉(zhuǎn)換發(fā)生時(shí)每股普通股的價(jià)格。轉(zhuǎn)換價(jià)格=債券面值/轉(zhuǎn)換比率(11-8)當(dāng)然,如果知道轉(zhuǎn)換價(jià)格和債券面值,也可計(jì)算出轉(zhuǎn)換比率:轉(zhuǎn)換比率=債券面值/轉(zhuǎn)換價(jià)格(11-9)(四)可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值涉及原始債券價(jià)值、轉(zhuǎn)換價(jià)值和選擇權(quán)價(jià)值三部分內(nèi)容。1.原始債券價(jià)值(straightbondvalue)。原始債券價(jià)值是假設(shè)可轉(zhuǎn)換債券不能被轉(zhuǎn)換為股票時(shí)的價(jià)值,它是按照考慮償債風(fēng)險(xiǎn)的利率計(jì)算得出的。原始債券價(jià)值是可轉(zhuǎn)換債券的最小價(jià)值。2.轉(zhuǎn)換價(jià)值(conversionvalue)。轉(zhuǎn)換價(jià)值是可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值確定的第二個(gè)因素。轉(zhuǎn)換價(jià)值是指可轉(zhuǎn)換債券按當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格轉(zhuǎn)為公司普通股股票時(shí)的價(jià)值。轉(zhuǎn)換價(jià)值=轉(zhuǎn)換比率×股票市場(chǎng)價(jià)格3.選擇權(quán)價(jià)值(optionvalue)。三、租賃融資(一)租賃的定義與類型租賃是指在約定的期限內(nèi)，出租人將資產(chǎn)使用權(quán)租讓給承租人以獲取租金的一種契約行為。經(jīng)營(yíng)租賃和融資租賃是兩種最基本的租賃類型。經(jīng)營(yíng)租賃是一種短期租賃形式，是指出租人向承租人短期出租設(shè)備，并提供設(shè)備保養(yǎng)服務(wù)，租賃合同可中途解約，出租人需反復(fù)出租才可收回對(duì)租賃設(shè)備的投資。經(jīng)營(yíng)租賃沒(méi)有轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)所有權(quán)有關(guān)的全部風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬。融資租賃又稱金融租賃，也稱設(shè)備租賃，是指租賃的當(dāng)事人約定，由出租人根據(jù)承租人的決定，向承租人選定的第三者(供貨人)購(gòu)買承租人選定的設(shè)備，以承租人支付租金為條件，將該設(shè)備的使用權(quán)轉(zhuǎn)讓給承租人，并在一個(gè)不間斷的長(zhǎng)期租賃期間內(nèi)，出租人通過(guò)收取租金的方式，收回全部或大部分投資。融資租賃實(shí)質(zhì)上轉(zhuǎn)移了與資產(chǎn)所有權(quán)相關(guān)的全部風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，是通過(guò)融物來(lái)達(dá)到融資的目的，是現(xiàn)代租賃的主要形式。融資租賃的表現(xiàn)形式多樣，主要的形式有以下幾種：1.簡(jiǎn)單融資租賃2.杠桿融資租賃3.委托融資租賃４.項(xiàng)目融資租賃5.售后租回融資租賃6.融資轉(zhuǎn)租賃（二）融資租賃租金的計(jì)算與支付1.融資租賃租金的構(gòu)成（1）租賃物的成本。它包含租賃物的買價(jià)、運(yùn)輸費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)、調(diào)試安裝費(fèi)等。（2）利息。出租人為購(gòu)買租賃物向銀行貸款而支付的利息，該利息按銀行貸款利率的復(fù)利計(jì)算。（3）手續(xù)費(fèi)用和利潤(rùn)。其中手續(xù)費(fèi)用是指出租方在經(jīng)營(yíng)租賃過(guò)程中所開支的費(fèi)用，包括業(yè)務(wù)人員工資、辦公費(fèi)、差旅費(fèi)等，因手續(xù)費(fèi)用通常較小，一般均不記利息。融資租賃每期租金的多少，取決于以下幾項(xiàng)因素：(1)設(shè)備原價(jià)及預(yù)計(jì)殘值，包括設(shè)備買價(jià)、運(yùn)輸費(fèi)、安裝調(diào)試費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)等，以及該設(shè)備租賃期滿后，出售可得的市價(jià)。(2)利息，指租賃公司為承租企業(yè)購(gòu)置設(shè)備墊付資金所應(yīng)支付的利息。(3)租賃手續(xù)費(fèi)，指租賃公司承辦租賃設(shè)備所發(fā)生的業(yè)務(wù)費(fèi)用和必要的利潤(rùn)。2.租金的計(jì)算我國(guó)融資租賃實(shí)務(wù)中，租金的計(jì)算大多采用平均分?jǐn)偡ê偷阮~年金法。平均分?jǐn)偡ň褪窍纫陨潭ǖ睦⒙屎褪掷m(xù)費(fèi)率計(jì)算租賃期間的利息和手續(xù)費(fèi)，然后連同設(shè)備成本按支付次數(shù)進(jìn)行平均。每次支付租金=[（租賃設(shè)備購(gòu)置成本-租賃設(shè)備的預(yù)計(jì)凈殘值）+租賃期間的利息+租賃期間的手續(xù)費(fèi)]/租期等額年金法就是利用年金現(xiàn)值的計(jì)算公式經(jīng)變換后計(jì)算每期支付租金的方法。3.租金的支付方式：融資租賃的租金支付方式通常有以下幾種分類：(1)按支付間隔期的長(zhǎng)短，分為年付、半年付、季付和月付等方式。(2)按在期初和期末支付，分為先付租金和后付租金兩種。(3)按每次支付額，分為等額支付和不等額支付兩種。實(shí)務(wù)中，承租企業(yè)與租賃公司商定的租金支付方式，大多為后付等額年金。復(fù)習(xí)重點(diǎn)概念短期融資商業(yè)信用短期銀行借款 商業(yè)票據(jù)應(yīng)收賬款融資長(zhǎng)期融資股票 首次公開發(fā)行股票(IPO)長(zhǎng)期借款 風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)資本私募股權(quán)投資債券 信用評(píng)級(jí)認(rèn)股權(quán)證 可轉(zhuǎn)換公司債券融資租賃經(jīng)營(yíng)租賃思考與練習(xí)1.公司融資模式主要有哪些?2.簡(jiǎn)述短期融資的主要類型及特點(diǎn)。3.什么是股票?股票的特點(diǎn)是什么?4.如何確定股票發(fā)行價(jià)格?5.簡(jiǎn)述我國(guó)對(duì)公司首次公開發(fā)行股票的一些基本規(guī)定。6.簡(jiǎn)述我國(guó)對(duì)上市公司再融資的一些規(guī)定。7.未上市公司股權(quán)融資的主要途徑是什么？各有什么特點(diǎn)？8.什么是長(zhǎng)期借款，長(zhǎng)期借款的保護(hù)性條款有哪些？9.什么是債券?債券有哪些特點(diǎn)?10.簡(jiǎn)述我國(guó)對(duì)公司債券發(fā)行的基本規(guī)定。11.什么是債券評(píng)級(jí)?債券評(píng)級(jí)要考慮的主要因素有哪些?12.什么是認(rèn)股權(quán)證?認(rèn)股權(quán)證有哪些特點(diǎn)?13.什么是可轉(zhuǎn)換債券?可轉(zhuǎn)換債券的特點(diǎn)有哪些?14.什么是融資租賃，它有哪些形式，租金包括哪些內(nèi)容？資本結(jié)構(gòu)理論第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論第2節(jié)杠桿及其作用第3節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策本章要點(diǎn)■資本結(jié)構(gòu)的定義;■早期的資本結(jié)構(gòu)理論;■MM理論的發(fā)展脈絡(luò)和主要內(nèi)容;■杠桿的種類和作用;■最佳資本結(jié)構(gòu)的含義和計(jì)算方法。第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論

一、資本結(jié)構(gòu)的定義(一)資本結(jié)構(gòu)所謂資本結(jié)構(gòu)(capitalstructure),是指公司的資金來(lái)源中負(fù)債與凈資產(chǎn),或者說(shuō)股東權(quán)益的對(duì)比關(guān)系。如果將公司負(fù)債看作債權(quán)人權(quán)益,那么公司的資本結(jié)構(gòu)就是指公司的股東權(quán)益與債權(quán)人權(quán)益在公司總權(quán)益中如何分配的問(wèn)題;如果將公司的資金來(lái)源總額看作對(duì)公司的資產(chǎn)求償權(quán),那么資產(chǎn)求償權(quán)相當(dāng)于股權(quán)與債權(quán)之和。(二)資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值公司價(jià)值可以用它的全部負(fù)債和股東權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值來(lái)表示:公司價(jià)值=負(fù)債+所有者權(quán)益用V表示公司市場(chǎng)價(jià)值(公司價(jià)值),B表示公司債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值,S表示公司股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值,則上式可以表示為:V=B+S(10—1)因此,公司的價(jià)值和公司資本結(jié)構(gòu)是緊密聯(lián)系的。公司財(cái)務(wù)主管的一項(xiàng)重要工作就是適當(dāng)調(diào)整資本結(jié)構(gòu),使公司價(jià)值最大,以吸引更多的投資者。二、早期的資本結(jié)構(gòu)理論1.凈收入觀點(diǎn)(netincomeapproach,NIA)。這是債務(wù)比例越高,公司價(jià)值越高的資本結(jié)構(gòu)觀點(diǎn)。持這種觀點(diǎn)的學(xué)者認(rèn)為,公司在獲取資金的數(shù)量和來(lái)源方面不受限制,并且負(fù)債成本與股東權(quán)益成本都是固定不變的,不受財(cái)務(wù)杠桿的影響。由于債權(quán)的收益率固定,債權(quán)人比股東有優(yōu)先求償權(quán),債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)比股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)低,公司的債務(wù)成本一般低于股東權(quán)益成本。因此,公司負(fù)債越高,資本加權(quán)平均的總成本就越低,公司價(jià)值就越大。2.凈營(yíng)業(yè)收入觀點(diǎn)(netoperatingincomeapproach,NOIA)。這是關(guān)于資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無(wú)關(guān)的觀點(diǎn)。按照這一理論,若假定債務(wù)成本是一個(gè)常數(shù),但股東權(quán)益的成本不會(huì)是固定不變的,公司負(fù)債越多,風(fēng)險(xiǎn)越大,股東權(quán)益成本也就越高,平均下來(lái),公司的資本成本不變,是一個(gè)常數(shù),因此,資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無(wú)關(guān)。決定公司價(jià)值高低的真正要素,應(yīng)該是公司的凈營(yíng)業(yè)收入。3.傳統(tǒng)解釋除了對(duì)資本結(jié)構(gòu)的兩種極端解釋以外,還有一種居于兩者之間的觀點(diǎn),我們稱之為傳統(tǒng)解釋。按照這種理論,債務(wù)增加對(duì)公司價(jià)值提高是有利的,但必須適度。如果公司負(fù)債過(guò)度,資本成本只會(huì)提高,并使公司價(jià)值下降。早期資本結(jié)構(gòu)理論實(shí)際上是對(duì)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的一些初級(jí)討論。真正使之成為一個(gè)十分系統(tǒng)、有理論深度的理論問(wèn)題,還是自MM理論出現(xiàn)以后。三、MM資本結(jié)構(gòu)理論MM資本結(jié)構(gòu)理論是莫迪利亞尼—米勒定理的簡(jiǎn)稱,兩個(gè)M取自兩位學(xué)者姓氏的第一個(gè)字母。1956年,美國(guó)的莫迪利亞尼教授與米勒教授合作發(fā)表了《資本成本、公司財(cái)務(wù)與投資管理》一文。文中深入探討了公司資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值的關(guān)系,開創(chuàng)了資本結(jié)構(gòu)理論研究的新時(shí)代,兩位作者也因此榮獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。自MM理論發(fā)表后,迄今為止,幾乎所有的資本結(jié)構(gòu)理論均是圍繞它進(jìn)行的。（一）公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)說(shuō)對(duì)MM理論的結(jié)論可以作這樣簡(jiǎn)單的概括:在符合該理論的假設(shè)之下,公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。因此,公司的價(jià)值取決于它的實(shí)際資產(chǎn),而非各類債權(quán)、所有權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值。MM理論的假設(shè)主要有以下9個(gè)方面:(1)公司在無(wú)稅收的環(huán)境下經(jīng)營(yíng);(2)公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的高低由其息稅前利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)差衡量,公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)決定其風(fēng)險(xiǎn)等級(jí);(3)投資人對(duì)所有公司未來(lái)盈利及風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期相同;(4)投資人不支付證券交易成本,所有負(fù)債利率相同;(5)公司為零增長(zhǎng)公司,即每年盈利額不變;(6)個(gè)人與公司均可以以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率發(fā)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券;(7)公司無(wú)破產(chǎn)成本;(8)公司的派息政策與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān),公司發(fā)行新債時(shí)不會(huì)影響已有債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值;(9)存在高度完善的和均衡的資本市場(chǎng)。這意味著:資金可以自由流動(dòng),充分競(jìng)爭(zhēng),預(yù)期收益率相同的證券價(jià)格相同,有充分信息,利率一致。10-114MM理論在上述假設(shè)下得出兩個(gè)重要的命題命題Ⅰ：無(wú)論公司有無(wú)負(fù)債，其價(jià)值（股東權(quán)益與債權(quán)人權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值之和）等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益除以適用于該公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的收益率。命題Ⅰ認(rèn)為，公司資產(chǎn)的預(yù)期收益相當(dāng)于公司扣除利息、稅收之前的預(yù)期盈利；公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)適用的必要收益率相當(dāng)于平均資本成本，因此，命題Ⅰ可以用公式表述如下：10-115命題Ⅰ的含義是：（1）公司的價(jià)值不會(huì)受資本結(jié)構(gòu)的影響；（2）有負(fù)債公司的加權(quán)平均資本成本等同于與它風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同、但無(wú)負(fù)債公司的權(quán)益成本，即；（3）或的高低視公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)而定。10-116命題Ⅱ：有負(fù)債的公司權(quán)益成本等于無(wú)負(fù)債公司的權(quán)益成本加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償）的高低視公司負(fù)債率高低而定，用公式表示為式中，即為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)部分。命題Ⅱ的含義是，使用財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)債公司，其股東權(quán)益成本是隨融資金額增加而擴(kuò)大的。因此，公司的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)隨負(fù)債率上升而提高。命題Ⅱ?qū)嶋H上是從另外一個(gè)角度證實(shí)了公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)的論點(diǎn)。10-1172.修正的MM理論的兩個(gè)命題命題Ⅰ：負(fù)債公司的價(jià)值等于有相同風(fēng)險(xiǎn)但無(wú)負(fù)債公司的價(jià)值加上負(fù)債的節(jié)稅利益，即式中，為公司所得稅率；為公司負(fù)債的節(jié)稅利益。當(dāng)公司負(fù)債后，負(fù)債利息可以計(jì)入成本，形成抵稅收益。節(jié)稅額現(xiàn)值=公司所得稅率×預(yù)期利息支付額/預(yù)期債務(wù)收益率命題Ⅰ表示，如果公司有所得稅，那么，負(fù)債公司的價(jià)值會(huì)比未負(fù)債時(shí)增加。若公司負(fù)債接近100%，公司的價(jià)值也就接近最大。10-118修正的MM理論的兩個(gè)命題命題Ⅱ：負(fù)債公司權(quán)益成本等于無(wú)負(fù)債公司權(quán)益成本加上風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，而風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)亩喙褎t視負(fù)債率和公司所得稅率而定，用公式表示為：由于（1-）小于1，盡管考慮公司所得稅后權(quán)益成本還會(huì)隨負(fù)債率提高而上升，但上升速度明顯比不考慮公司所得稅時(shí)要慢。若加上節(jié)稅利益的因素，公司負(fù)債越多，其加權(quán)平均資本成本會(huì)越低，公司價(jià)值也會(huì)越高。按照修正的MM理論，公司資本結(jié)構(gòu)不是與公司價(jià)值無(wú)關(guān)，而是大大相關(guān)，并且公司價(jià)值與公司負(fù)債率成正相關(guān)關(guān)系。這個(gè)結(jié)論與早期資本結(jié)構(gòu)理論的凈收入解釋完全一致。10-1193.取消MM理論中無(wú)破產(chǎn)成本假定的平衡理論平衡理論認(rèn)為，制約公司無(wú)限追求節(jié)稅利益的關(guān)鍵因素是隨債務(wù)增加而上升的公司風(fēng)險(xiǎn)。公司負(fù)債越多，它陷入財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性也越大。這會(huì)增加公司額外成本，降低價(jià)值。因此，公司最佳的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是在節(jié)稅利益和債務(wù)上升帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)與破產(chǎn)成本之間選擇最適點(diǎn)。財(cái)務(wù)危機(jī)是債務(wù)人對(duì)債權(quán)人的許諾不能兌現(xiàn)，或兌現(xiàn)有困難。財(cái)務(wù)危機(jī)在某些場(chǎng)合下會(huì)導(dǎo)致債務(wù)人破產(chǎn)。由于投資人深知債務(wù)人財(cái)務(wù)危機(jī)存在的可能性，當(dāng)這種擔(dān)心反映到負(fù)債公司的證券價(jià)格上時(shí)，公司的價(jià)值就成為。09-120第2節(jié)杠桿及其作用企業(yè)杠桿分為：經(jīng)營(yíng)杠桿（operatingleverage）和財(cái)務(wù)杠桿（financialleverage）。一、經(jīng)營(yíng)杠桿（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的作用經(jīng)營(yíng)杠桿，是指公司固定成本在全部成本中所占的比重。一家公司經(jīng)營(yíng)杠桿的高低，主要取決于該公司的經(jīng)營(yíng)性質(zhì)。[例12-1]

長(zhǎng)城公司生產(chǎn)白醋,公司需要從兩種備選方案中選擇一種:A方案需要80000元的固定成本,生產(chǎn)一瓶白醋的單位變動(dòng)成本是0.4元;B方案需要18000元的固定成本,生產(chǎn)一瓶白醋的單位變動(dòng)成本是1.4元。已知每瓶白醋的售價(jià)是2元,長(zhǎng)城公司應(yīng)該選擇哪種方案?我們首先用盈虧平衡點(diǎn)(breakeven)的方法觀察公司銷售量與固定成本、利潤(rùn)之間的關(guān)系。方案A:總成本=80000+0.40N；式中,N為銷售量。如果公司產(chǎn)品全部銷售后不虧不賺,那么在這個(gè)盈虧平衡點(diǎn)上的銷售數(shù)量應(yīng)該是總成本=總銷售收入,即80000+0.40N=2N,解之得N=80000/1.6=50000(瓶)也就是說(shuō),假設(shè)長(zhǎng)城公司采取方案A,白醋銷量達(dá)到50000瓶時(shí),可以做到不虧不賺。要想盈利,銷售量必須大于50000瓶。在以上計(jì)算方案A盈虧平衡點(diǎn)的銷售量的過(guò)程中,分母上的數(shù)字1.6實(shí)際上是用每件產(chǎn)品銷售價(jià)格扣除每件產(chǎn)品變動(dòng)成本后得出的,這個(gè)差額也稱邊際貢獻(xiàn)(contributionmargin)。邊際貢獻(xiàn)=單位產(chǎn)品售價(jià)-單位產(chǎn)品變動(dòng)成本方案B的邊際貢獻(xiàn)為0.6元，方案B盈虧平衡點(diǎn)的銷售量為30000瓶(18000/0.6)。公司應(yīng)該選擇哪一個(gè)方案,顯然取決于白醋的銷售量?？梢詮纳厦娴挠懻撝型茖?dǎo)出方案A有較高的經(jīng)營(yíng)杠桿(固定成本較高,可變成本較低)。方案A的利潤(rùn)折線更為陡峭。如果銷售量超過(guò)了6.2萬(wàn)瓶(兩個(gè)利潤(rùn)函數(shù)相交的那一點(diǎn),即0.4N+8=1.4N+1.8中的N值),那么方案A是更好的選擇。顯而易見,如銷售量大幅度波動(dòng),或者預(yù)計(jì)低于6.2萬(wàn)瓶,那么方案B可能會(huì)更好一些。經(jīng)營(yíng)杠桿是非常重要的,因?yàn)樗糯罅虽N售量或單位成本變動(dòng)對(duì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的影響，會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生影響。關(guān)于經(jīng)營(yíng)杠桿需要記住兩點(diǎn)。第一,公司的經(jīng)營(yíng)杠桿各不相同,也就是說(shuō)每一項(xiàng)投資一般來(lái)說(shuō)都有自己的經(jīng)營(yíng)杠桿;第二,經(jīng)營(yíng)杠桿本身并不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源，它只是放大了由于銷售和成本水平的變動(dòng)所引起的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變化，也就是放大了公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。09-126（二）經(jīng)營(yíng)杠桿大小的衡量經(jīng)營(yíng)杠桿的大小是用經(jīng)營(yíng)杠桿度（degreeofoperatingleverage，DOL）來(lái)衡量的。經(jīng)營(yíng)杠桿度越高，表示公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)對(duì)銷售量變化的敏感強(qiáng)度越高，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大;營(yíng)業(yè)杠桿度越低，表示公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)受銷售量變化的影響越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)