2024年油氣管行業(yè)分析報告

2024年油氣管行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、油氣管：尋找中國的Tenaris PAGEREFToc364614278\h3二、焊接管：三年景氣上行周期 PAGEREFToc364614279\h51、油氣管道需求空間廣闊 PAGEREFToc364614280\h6（1）天然氣增長空間廣闊 PAGEREFToc364614281\h7（2）跨國天然氣管道跨越式增長 PAGEREFToc364614282\h8（3）油氣管道密度有望提升 PAGEREFToc364614283\h102、油氣管網(wǎng)建設有望步入高峰期 PAGEREFToc364614284\h123、油氣管需求迎來快速上行的景氣周期 PAGEREFToc364614285\h144、油氣管產(chǎn)能未來將供不應求 PAGEREFToc364614286\h155、新增管道需求進一步加劇供不應求的格局 PAGEREFToc364614287\h17（1）煤制氣：打破運輸瓶頸，創(chuàng)造增量需求 PAGEREFToc364614288\h17（2）海底油氣管方興未艾，進口替代市場廣闊 PAGEREFToc364614289\h19（3）特高壓推動鋼管塔需求 PAGEREFToc364614290\h20（4）運力緊張，輸煤管道或受益 PAGEREFToc364614291\h22（5）頁巖氣革命利好配套管網(wǎng)建設 PAGEREFToc364614292\h23三、無縫管：高端產(chǎn)品國產(chǎn)化之路 PAGEREFToc364614293\h24四、重點公司簡況 PAGEREFToc364614294\h291、金洲管道（002443）：油氣輸送+新興管道需求的領(lǐng)軍企業(yè) PAGEREFToc364614295\h302、玉龍股份（601028）：產(chǎn)能釋放、區(qū)域布局充分享受行業(yè)景 PAGEREFToc364614296\h313、久立特材（002318.SZ）：細分高端領(lǐng)域的小巨人 PAGEREFToc364614297\h324、常寶股份（002478）：油井管和鍋爐管領(lǐng)域的領(lǐng)先者 PAGEREFToc364614298\h335、中南重工（002445）：期待業(yè)績拐點的到來 PAGEREFToc364614299\h34一、油氣管：尋找中國的Tenaris隨著未來油氣開發(fā)保持旺盛的需求，石油和天然氣的管道鋪設以及開采工程進入蓬勃建設期，我們預計油氣輸送管和油氣開采用油井管將明顯受益。鋼管根據(jù)制造工藝及所用管坯形狀的不同，可分為無縫鋼管和焊接鋼管兩大類。焊接鋼管基本都應用于油氣輸送領(lǐng)域，包括主線管網(wǎng)、支線管網(wǎng)、城市管網(wǎng)、居民入戶的油氣輸送管；無縫鋼管主要用在石油和天然氣采掘、電站建設等能源領(lǐng)域，其中約40%的比例用于油氣開采領(lǐng)域，并且這一比例仍在逐步提升，本報告將主要討論用于油氣開采的油井管。我國鋼管產(chǎn)業(yè)過去10年經(jīng)歷了快速增長的10年，產(chǎn)量的年復合增長率高達18%。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，焊接鋼管的增速更為迅猛，產(chǎn)量的復合增長率高達20%，占鋼管總產(chǎn)量的比例也由2024年的51%提升至2024年的64%。普通鋼管領(lǐng)域進入壁壘低，資金需求少，產(chǎn)能過剩嚴重，與鋼鐵行業(yè)呈現(xiàn)相同的周期性特征。但是高端鋼管的盈利能力強，周期性較弱。以國際鋼管巨頭Tenaris（無縫管產(chǎn)能332萬噸和焊管產(chǎn)能186萬噸）和Vallourec（鋼管產(chǎn)能300萬噸）為例，在2024年之后凈利率始終大幅高于最大的鋼鐵公司ArcelorMittal（考慮了鐵礦石業(yè)務的盈利），且盈利也更加穩(wěn)定。隨著技術(shù)逐步成熟，我國未來也有望誕生在世界上有影響力的鋼管企業(yè)。二、焊接管：三年景氣上行周期與無縫管相比，焊接鋼管的優(yōu)勢在于管壁薄、尺寸精度高、投資少、成本低，而且下游油氣輸送的需求增速更高，因此焊管正在逐步替代無縫鋼管。焊管替代無縫管的趨勢在近兩年尤為明顯，2024年受累于經(jīng)濟的下滑，無縫管產(chǎn)量下滑1%，而焊接管產(chǎn)量卻大幅增長15%。隨著板材質(zhì)量和焊接技術(shù)的提高，焊接鋼管的市場份額還將進一步擴大。焊接鋼管按生產(chǎn)工藝進行分類，主要劃分為高頻直縫焊管、螺旋埋弧焊管和直縫埋弧焊管三種。高頻直縫焊管是我國生產(chǎn)最早、應用范圍最廣、產(chǎn)量最大的焊接鋼管品種，廣泛應用于承壓流體輸送、城市消防、飲用水輸送、建筑腳手架、制造件、機械零件等方面。近年來，隨著我國鋼材質(zhì)量及高頻直縫焊管制造工藝的提升，中大口徑高頻直縫焊管也越來越多地應用于石油天然氣輸送領(lǐng)域。螺旋埋弧焊管是將熱軋鋼帶按螺旋形彎曲成形，用埋弧自動焊進行內(nèi)縫和外縫焊接制成的鋼管，廣泛應用于石油天然氣輸送、中大口徑低壓輸水、熱力輸送等方面。直縫埋弧焊管是我國較晚發(fā)展起來的制管技術(shù)，投資相對較大，使用的原材料為成本較高的單張寬厚板，工藝較復雜、生產(chǎn)效率較低、產(chǎn)品成本較高，產(chǎn)品主要應用于石油天然氣輸送主干線上。本報告所討論的油氣輸送管的供需主要是對比主線管網(wǎng)、支線管網(wǎng)和配套城市管網(wǎng)這三部分，即螺旋埋弧焊管和直縫埋弧焊管的供需狀況，并不考慮居民入戶燃氣所使用的直縫高頻鋼管。我們認為油氣輸送管行業(yè)2024年起步入至少3年的景氣周期，僅僅石油、天然氣對管道的年均需求量就高達620萬噸，而反觀油氣管產(chǎn)能情況，目前約為731萬噸，按照油氣輸送管行業(yè)平均約70%的產(chǎn)能利用率，并結(jié)合未來3年行業(yè)的擴產(chǎn)情況，油氣輸送管行業(yè)2024-2024年會處于供不應求的局面，如果再考慮到特高壓鋼管塔、海底油氣管、煤漿、礦漿管道等新增需求，供不應求的局面將更為明顯?？紤]到新增需求，我們預測油氣輸送管2024-2024年的總需求量較前三年翻番。而且油氣輸送管行業(yè)是一個供給相對受限的行業(yè)，由于有資質(zhì)、認證、過往業(yè)績、渠道等多方面的考核，只有中石油、中石化、中海油的內(nèi)部企業(yè)和極個別的民營企業(yè)進入了合格供應商名單，外部企業(yè)面臨著非常高的進入壁壘，因此產(chǎn)能是相對可控的。在一個需求景氣周期中，產(chǎn)能的擴張是有限的，這就放大了企業(yè)在景氣周期中的受益幅度。1、油氣管道需求空間廣闊我們認為，我國未來油氣管道的增長空間主要來源于三方面：（1）天然氣在我國能源結(jié)構(gòu)中的占比有較大的提升空間，從而帶動天然氣需求的提速；（2）國內(nèi)天然氣供給的相對不足會增加對于進口天然氣的依賴，而管道運輸?shù)某杀緝?yōu)勢使得戰(zhàn)略進口管網(wǎng)的建設具備足夠的成長潛力；（3）和發(fā)達國家相比，我國的油氣管道密度處在較低的水平。（1）天然氣增長空間廣闊從全球一次能源的份額來看，天然氣占比穩(wěn)步上升。根據(jù)BP的預測，未來天然氣份額仍有望延續(xù)上升的態(tài)勢。我國過去十年天然氣需求也保持了迅猛的增長勢頭，復合增長率高達16.4%。但我國天然氣在一次能源中的占比仍然偏低，僅為4.5%，遠低于全球平均水平23.7%。未來天然氣需求有望提速。我國擬提高天然氣消費在能源結(jié)構(gòu)中的比重，至2024年達8%，至2024年達10%。根據(jù)全國能源工作會議的規(guī)劃，2024年全國天然氣消費量初步規(guī)劃為2600億立方米，其中國產(chǎn)1760億立方米、凈進口840億立方米；而2024年全國天然氣消費量預計在1500億立方米，其中國產(chǎn)1067億立方米，凈進口433億立方米。需求的復合增長率高達20%，國內(nèi)的供給也將快速增長，但由于氣源相對不足，因此未來將更加依賴出口，預計凈進口比重將由2024年的28.8%提升至2024年的34.6%。（2）跨國天然氣管道跨越式增長由于氣源相對不足，我國天然氣供應量的增長速度不及需求的增長速度。因此未來將更加依賴進口，預計2024年，凈進口比重將提升至34.6%。我國目前的天然氣進口采用兩種形式：管道天然氣和液化天然氣(LNG)，2024年管道天然氣和LNG的進口量分別為142.5、166.2億立方米，管道天然氣進口量的比例較低，而同期全球管道天然氣和LNG的貿(mào)易總量分別為6946、3308億立方米，國際上使用管道天然氣進出口是主流方式。我國管道天然氣進口比例偏低的主要原因是管網(wǎng)尤其是跨國天然氣管網(wǎng)建設滯后，而由于液化天然氣的成本較高，因此世界上普遍采用管道進口天然氣。在我國將能源布局放在國家戰(zhàn)略層面的背景下，由于管道天然氣進口的成本優(yōu)勢，我們預測我國未來將通過大規(guī)模建設跨國天然氣管道，不斷提升管道天然氣的進口比例。由于基數(shù)較低，而跨國天然氣管道距離長，對管道需求量大，因此未來跨國天然氣管道有望實現(xiàn)跨越式增長。我們預測未來管道天然氣的進口比例將超過LNG，甚至有望超過全球平均水平，這主要源于地理位臵的優(yōu)勢。全球天然氣氣源主要集中在中亞地區(qū)，尤其是前蘇聯(lián)國家，我國與其屬于友邦，未來5年，我國也規(guī)劃形成中俄、中哈、中緬3個能源通道煉化產(chǎn)業(yè)帶，這有助于大規(guī)模建設跨國油氣管道?，F(xiàn)在在建的大型跨國天然氣管道主要是中亞C線、西氣東輸三線，未來還要持續(xù)建設中俄東線、中俄西線。每條管線對管道的需求量都非?？捎^。僅以中俄東線為例，這條管線每年能夠從俄羅斯遠東輸送380億立方米天然氣至中國東北。這相當于去年中國天然氣進口總量的89%和總消費量的26%。根據(jù)俄天然氣工業(yè)公司同中國石油天然氣集團公司簽署的備忘錄，明確從2024年開始，俄羅斯將每年向中國提供380億立方米的天然氣，并且該數(shù)量在經(jīng)過協(xié)商之后可以增加至600億立方米。（3）油氣管道密度有望提升我們使用（油氣管道長度）/（石油+天然氣產(chǎn)量）來衡量油氣管道的密度，我國這一指標明顯偏低。這主要源于我國油氣管道建設起步較晚，因此油氣仍有較大部分通過火車、海運、河運、汽車等方式運輸。我們認為未來我國油氣管道的密度將顯著提升。這主要源于：（1）我國油氣資源的富集區(qū)和主要消費地距離遙遠，如天然氣資源集中在新疆、青海、陜甘寧、川渝四大氣區(qū)，其中尤以新疆資源儲量豐富，石油儲量超過全國的25%，天然氣資源占比高達34%，油氣輸送管道在長距離運輸上有明顯的優(yōu)勢，地理位臵的原因?qū)@著拉動長距離油氣輸送管的需求；（2）替代效應。管道運輸能夠平穩(wěn)、不間斷運輸，安全性、保質(zhì)性更佳，而且更加經(jīng)濟：管道運輸在運價比、能耗比、損耗等諸多指標上較其他運輸方式更優(yōu)，如一條日輸送能力15萬桶的中等規(guī)模石油管道，可取代每天動用750輛油罐車運輸。2、油氣管網(wǎng)建設有望步入高峰期考慮到未來天然氣在我國能源結(jié)構(gòu)的占比不斷提高、跨國天然氣管道的跨越式發(fā)展，以及油氣管密度的提升，我們判斷，未來幾年油氣管道的建設步入加速周期。在建的西氣東輸三線、中亞天然氣管道C線、陜京四線等重點管道已進入建設的關(guān)鍵階段，中石化新浙粵管線、青藏天然氣管道、鄂爾多斯-安平、寧魯輸氣聯(lián)絡線工程等重點工程也正在緊鑼密鼓地規(guī)劃之中，預計這些線路都將在2024年前落成投產(chǎn)，我國天然氣管道也將圍繞全國天然氣管道聯(lián)網(wǎng),進行配套城市分輸支線建設,建成“橫跨東西、縱貫南北、連通海外”的基本框架,形成以4大氣區(qū)外輸管線和進口天然氣管線為主干線、連接海氣登陸管線和進口LNG等氣源的全國性天然氣管網(wǎng)。十四五期間，支線管網(wǎng)及城市管網(wǎng)等配套管網(wǎng)建設亦將迎來大規(guī)模的建設期。我國中小城市和農(nóng)村一般尚未普及管道天然氣。國際上區(qū)域性管網(wǎng)以及支線管網(wǎng)的總長度一般為干線管道長度的兩倍以上，而目前我國區(qū)域性油氣管道建設滯后于主干網(wǎng)的建設，未來配套管網(wǎng)建設也將跟進。3、油氣管需求迎來快速上行的景氣周期根據(jù)發(fā)改委公布的《天然氣“十四五”規(guī)劃》，十四五期間，天然氣新增重點主干管網(wǎng)（包括戰(zhàn)略進口管道和干線管道）長度將達到2.3萬公里，相應的配套支線管網(wǎng)以及城市區(qū)域管網(wǎng)也將達到2.9萬公里，總計將達到5.2萬公里。另外，根據(jù)《能源發(fā)展“十四五”規(guī)劃》，新增原油管道和成品油管道長度也將達到0.8萬公里和2.1萬公里。如果假設油氣管道主干線每公里用管450噸，支線及區(qū)域管網(wǎng)每公里用管量分別為350噸和250噸，那么我們預計整個“十四五”期間，油氣管市場用鋼量將達到3100萬噸，其中，天然氣管道用鋼約2,100萬噸，原油加成品油用鋼將達到約1000萬噸。根據(jù)“十四五”規(guī)劃制定的目標以及已經(jīng)建成的工程項目，在天然氣管領(lǐng)域，我們按照保守估計，按照管道鋪設僅完成十四五規(guī)劃長度的80%（即按照十四五期間3100萬噸管道用鋼需求量的80%）來測算，我們預計今后三年，油氣管網(wǎng)年均管道用鋼需求為620萬噸。如果我們以過去三年年均油氣輸送管需求量350萬噸計算，那么，未來三年油氣管道市場需求預計將是過去三年的1.8倍。4、油氣管產(chǎn)能未來將供不應求反觀我國油氣管產(chǎn)能情況，目前約為731萬噸，其中螺旋焊管產(chǎn)能約424萬噸，直縫埋弧焊管約307萬噸。油氣輸送管行業(yè)的產(chǎn)能是按照企業(yè)生產(chǎn)較大口徑、較厚壁厚的鋼管所測算的，但由于鋼管企業(yè)所做的鋼管大部分是支線管網(wǎng)或城市管網(wǎng)的訂單，鋼管的口徑較小、壁厚較薄，因此即使?jié)M負荷生產(chǎn)，產(chǎn)能利用率也無法達到100%，再加上由于生產(chǎn)規(guī)格不同的鋼管要進行換輥，所以按照經(jīng)驗值，油氣輸送管行業(yè)平均的產(chǎn)能利用率（即有效的產(chǎn)能供應）約為70%，則目前的年供應能力在512萬噸左右。雖然未來企業(yè)會增加一部分產(chǎn)能，但考慮到需求增速的良好態(tài)勢，我們認為在2024-2024年期間油氣管市場有望保持供不應求的格局。而且油氣輸送管行業(yè)的競爭格局是相對穩(wěn)定的，主要分為體制內(nèi)油氣輸送管企業(yè)和體制外油氣輸送管企業(yè)，體制內(nèi)油氣輸送管企業(yè)為中石油、中石化的下屬管道企業(yè)，體制外油氣輸送管企業(yè)主要為有競爭力的民營企業(yè)，主要為9家企業(yè)，其余企業(yè)想進入供應體系非常困難，主要是因為油氣輸送管對安全性、耐用性有很高的要求，因此中石油、中石化對供應商有嚴格的篩選，油氣輸送管企業(yè)必須拿到能源一號網(wǎng)的供應商資質(zhì)。這是一個相對封閉的供應體系，由于進入拿到能源一號網(wǎng)的資質(zhì)需要有過往業(yè)績，因此不在供應體系內(nèi)的企業(yè)很難再進入供應體系。相對封閉的供應體系使得已進入供應體系的企業(yè)充分受益行業(yè)的景氣周期。2024年-2024年油氣輸送管行業(yè)具體的供需狀況測算如下：目前產(chǎn)能731萬噸，十四五期間投放產(chǎn)能215萬噸，十四五末產(chǎn)能將達到946萬噸，2024-2024年的年均產(chǎn)能約836萬噸，按照70%的產(chǎn)能利用率，則年均的有效供應為836萬噸，相比年均620萬噸的需求量，僅考慮油氣輸送管的需求，油氣輸送管行業(yè)2024-2024年就將處于供不應求的格局。5、新增管道需求進一步加劇供不應求的格局螺旋埋弧焊管、直縫埋弧焊管除了常規(guī)的用于油氣輸送的需求外，近些年來又開拓出一些新興的應用領(lǐng)域，如煤制氣輸送管道、海底油氣輸送管、特高壓鋼管塔、煤漿輸送管道、頁巖氣輸送管道等。（1）煤制氣：打破運輸瓶頸，創(chuàng)造增量需求由于我國煤炭資源豐富，在石油、天然氣資源相對緊張的情況下，煤制天然氣技術(shù)的推廣既可以緩解一定的能源壓力，更重要的是，它可以充分利用我國的資源稟賦，平滑外部地緣政治的動蕩而對國內(nèi)能源供應造成的影響。相對于尚處于研發(fā)階段的頁巖氣開采，煤制氣技術(shù)相對成熟，開發(fā)成本較低，因此近年來受到越來越多投資者的關(guān)注，并且也成為了普通天然氣資源的重要補充。產(chǎn)地和消費地區(qū)的地理隔閡，使得煤制氣管道的建設擺上議事日程。從以前的情況來看，絕大多數(shù)煤制氣開發(fā)企業(yè)借助中石油的原油天然氣管道，將煤制氣運往沿海發(fā)達地區(qū)，然而議價能力的不對等使得開發(fā)企業(yè)處于弱勢地位。但是，國家出臺了一系列政策，旨在打破煤制氣的運輸瓶頸。比如，發(fā)改委在《天然氣“十四五”規(guī)劃》中明確指出，“在管輸和配氣領(lǐng)域以新疆煤制氣外輸管道為試點，探索天然氣管輸、配氣服務與天然氣供應業(yè)務分離的有效途徑；制定合理的管輸價格標準，引導企業(yè)降低投資成本和造價?！蔽覀冋J為，發(fā)改委的這一表態(tài)有利于中石化、中海油其他兩家企業(yè)參與到煤制氣專用運輸管網(wǎng)的建設中，促進市場競爭，從而推動新的管道增量需求。不久之前，中石化拿到了發(fā)改委關(guān)于總長7373公里的新浙粵管道的“路條”，并且總長4463公里的新魯管道也被擺上議事日程。我們認為，煤制氣專用管道的大規(guī)模建設，會逐步擺脫對于原有主干油氣管的依賴，從而為輸氣管道行業(yè)帶來新的增量貢獻。（2）海底油氣管方興未艾，進口替代市場廣闊我國海上油氣田資源儲備豐富，按照第三次全國石油資源評價結(jié)果，中國海洋石油資源量為246x10^8噸,占全國石油資源總量的23%;海洋天然氣資源量為16x10^12m3,占總量的30%。隨著陸上資源的不斷開采,必將逐漸轉(zhuǎn)向開采難度更大的海洋資源,海洋管道在未來發(fā)展前景廣闊。雖然地緣政治和技術(shù)因素在一定程度上限制了海底油氣的開發(fā)，但隨著南海爭端、釣魚島事件日益升溫，國家對于海洋權(quán)益的日益關(guān)注也使得海洋油氣田及其配套管網(wǎng)項目有望增速。而且伴隨中海油開發(fā)的南海荔灣海底項目的啟動，正式拉開了深海開發(fā)的序幕。在技術(shù)上突破深海開發(fā)石油的難題后，我們預計未來海洋油氣開發(fā)的進程將會提速，對海底油氣輸送管的需求起到明顯的提振作用。由于海底環(huán)境對于管道的抗壓、耐腐蝕性能有著更高的要求，高端海底管道市場幾乎一直被進口產(chǎn)品所壟斷。但是隨著國內(nèi)企業(yè)技術(shù)水平不斷成熟，這一局面正在逐漸扭轉(zhuǎn)，我們認為，進口替代效應會有望為未來海底輸油管行業(yè)的新亮點。根據(jù)中海油的年度經(jīng)營計劃，2024年其海上油氣開采及相關(guān)的資本支出均有較大的增幅。（1）目前公司有24個油田項目正在施工，并且預計2024年在中國海域?qū)⒂?0個新油氣田陸續(xù)投產(chǎn)，2024~2024年公司將有超過30個新項目投產(chǎn)。2024年新勘探井口數(shù)量預計也將達到140口。（2）預計全年資本支出也將達到120-140億美元，較上一年大幅增長31%-52%。（3）特高壓推動鋼管塔需求國網(wǎng)公司在2024年工作報告中指出，今年將確保特高壓“四交三直”開工、“四交”核準，取得“兩交兩直”路條。如果此番預期能夠按期兌現(xiàn)，那么大規(guī)模的招標可能會帶動鋼管塔需求超預期。從國網(wǎng)的長期規(guī)劃來看，未來8年的總投資約為1.2萬億元，特高壓輸電線路五年投資總額將超過5000億元，特高壓線路里程將達到9.4萬公里，到2024年和2024年，分別建成“兩縱兩橫”、和“五縱五橫”特高壓電網(wǎng)，同時到2024年建成27個特高壓直流工程。這將會對鋼管塔產(chǎn)生較大的拉動作用。而且2-3條特高壓交流項目很可能在2024年便會啟動。前次皖電東送是我國第一條使用鋼管塔的特高壓交流項目，耗鋼量約15萬噸，中標企業(yè)為金洲管道、珠江鋼管、玉龍股份，鋼管供貨已于12年四季度完成。目前特高壓交流已拿到路條或批文的項目包括雅安—武漢、浙北—福州、淮南—南京—上海（皖電東送北線）?，F(xiàn)在浙北—福州已經(jīng)拿到發(fā)改委核準批文，由于鋼管塔招標屬于前道流程，預計鋼管塔招標可能會在兩個月左右的時間啟動。2條長度為603公里的特高壓線路預計總的耗鋼管量為27萬噸，可能分兩期招標，第一期的招標量可能約10萬噸左右?；茨稀暇虾＃ㄍ铍姈|送北線）預計也將在2024年啟動，耗鋼管量約18萬噸。（4）運力緊張，輸煤管道或受益所謂的輸煤管道，是指將原煤處理成水煤漿后，通過管道運輸?shù)姆绞健：推渌\輸方式相比，它的優(yōu)點在于經(jīng)濟性和低損耗，但是前期投入大、運送線路的不靈活也是其顯著的缺點。實際上在國外，煤漿管道和礦漿管道的運用已相對較為成熟。由于我國煤炭資源分布的不均勻性，往往需要“鐵路+水路”的方式將煤炭資源運往沿海一線城市。但是，鐵路管網(wǎng)建設速度卻遠遠跟不上煤炭的需求增速，煤炭運輸不暢也制約了地方經(jīng)濟發(fā)展。在此背景下，我國于去年開建亞洲第一條長距離管道輸煤工程——神渭煤漿管道，項目總投資73億元，線路全長727公里，對鋼管的需求量約15萬噸。神渭輸煤管道項目（我國第一條煤漿管道，預計2024年建成）運輸成本初步折算為0.12元/噸公里，是同期鐵路運輸成本的36%左右。（5）頁巖氣革命利好配套管網(wǎng)建設我國頁巖氣開發(fā)前景巨大。雖然傳統(tǒng)的天然氣作為一種清潔能源備受認可，但相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國常規(guī)天然氣探明剩余可采儲量3萬億立方米，天然氣人均剩余可采儲量僅為世界平均水平的7.1%。相比之下，我國的頁巖氣儲量十分豐富，開發(fā)潛力巨大。美國能源信息署(EIA)曾發(fā)布報告稱，中國頁巖氣高達1275萬億立方英尺(約合36萬億立方米)，為全球第一。一系列政策的陸續(xù)出臺，也將進一步加快頁巖氣商業(yè)開發(fā)進程。2024年3月，國家能源局發(fā)布《頁巖氣發(fā)展規(guī)劃（2024-2024年）》，計劃到2024年探明頁巖氣地質(zhì)儲量1萬億立方米，可采儲量2024億立方米，年產(chǎn)量65億立方米，2024年達到600-1000億立方米，并將配套一系列關(guān)于行業(yè)發(fā)展的財稅優(yōu)惠和補貼政策。并且隨著政府補貼的不斷投入，以及規(guī)?；a(chǎn)帶來的開發(fā)成本下降，我們預計頁巖氣最早有望于“十三五”期間投入商業(yè)化運營。頁巖氣的大規(guī)模開發(fā)利用，會帶動輸氣管網(wǎng)的增量需求。不同于傳統(tǒng)的天然氣，頁巖氣是一種單礦規(guī)模小、地域分布廣的油氣資源，因此，從頁巖氣運輸?shù)街鞲删W(wǎng)線，需要大量的配套管網(wǎng)。因此，我們更加看好頁巖氣開發(fā)利用對于相應配套管網(wǎng)的需求拉動。上述煤制氣管線、海底油氣管、特高壓鋼管塔、煤漿輸送管道、頁巖氣輸送管道等新興需求比起油氣輸送管常規(guī)需求620萬噸的量，體量并不是非常大，但一方面這些完全是新增的需求，另一方面這些新增的管道需求基本被有競爭力的民營企業(yè)所瓜分，由于民營企業(yè)的產(chǎn)能規(guī)模小，因此新增的管道需求對于有競爭力的民營企業(yè)仍是非?？捎^的。三、無縫管：高端產(chǎn)品國產(chǎn)化之路下面主要討論無縫鋼管的主要應用領(lǐng)域油氣開采，油井管泛指專門用于石油和天然氣開采的鋼管，油井管同樣受益于上文提及的油氣開發(fā)，但我們認為油井管未來的需求增速可能慢于油氣輸送管，我們更為關(guān)注高端油井管未來的國產(chǎn)化進程。按其在石油天然氣開采過程中的用途分類，可以大致分為油管、套管和鉆桿。其中，油管用于將油層石油輸送到地面，套管用于固定油井井壁，鉆桿用于油井鉆探。一般通過鉆桿鉆井形成孔眼，達到油層后，下入套管，并在套管與井壁間的環(huán)形空間注入水泥，以維護井壁和封閉油、氣、水層，后按油田開發(fā)的要求用射孔槍射開油層，形成通道，下入油管，用適宜的誘流方法，將石油由油井井底上升到井口。由于單根油井管的長度有限，實際操作過程中，油井管需要用螺紋相互連接，沒有加工螺紋的油井管稱為光管。在石油天然氣的勘探開采過程中，套管、油管和鉆桿的消費結(jié)構(gòu)比較穩(wěn)定，其消費比例分別為75%、22%和3%。2024年中石油、中石化油氣開采的支出較少，勘探與生產(chǎn)板塊的資本性支出增速僅3%，造成油井管行業(yè)需求疲弱，但2024年勘探與生產(chǎn)板塊的資本性支出增速達到約40%的增速，油井管的需求同比大幅好轉(zhuǎn)。并且這一趨勢在2024年也得到了延續(xù)。油井管行業(yè)存在著結(jié)構(gòu)性不平衡，這主要體現(xiàn)為高端非API管尚未完全實現(xiàn)自主生產(chǎn)。（1）所謂的API管，是指按照美國石油學會（API）標準進行生產(chǎn)和使用，它對于油井管的鋼級、抗壓等指標給出了標準化的規(guī)范。我國油井管生產(chǎn)群體非常分散，由大大小小300余家企業(yè)組成，包括央企、地方國企、合資企業(yè)和民營企業(yè)等。目前，中國從事油井管生產(chǎn)且取得API認證的企業(yè)超過240家（其中，2024年5月20日前取得API5CT認證的有216家，5D的有24家），其余的為未取得認證的企業(yè)。但是，真正形成規(guī)模效應的廠家只有十來家。（2）另外，由于隨著石油天然氣的勘探和開采出現(xiàn)超深井、高寒高溫和腐蝕成分不同的情況，油井管鋼管生產(chǎn)企業(yè)必須調(diào)整管體中的金屬元素構(gòu)成或采用不同的工藝方法對鋼管進行處理，以達到應對不同環(huán)境的性能要求，這便催生了高端非API管的需求。我們認為油井管行業(yè)未來的增量來源于：勘探增量、結(jié)構(gòu)升級和進口替代。相對于已經(jīng)飽和的中低端產(chǎn)品，我們看好高端非API管的需求空間。首先，從全球石油勘探行業(yè)的現(xiàn)狀來看，鉆井深度和井口數(shù)量的增加都會產(chǎn)生新的增量需求。石油和天然氣都屬于不可再生能源，在油氣田的實際開采中傾向于采用先易后難的鉆探方法，這使得過去十年全球鉆井的平均深度增加了20%。同時，工業(yè)的發(fā)展使得石油需求日益激增，石油巨頭紛紛增加產(chǎn)能，全球油氣井口數(shù)量也增加了74%。根據(jù)經(jīng)驗數(shù)據(jù)，每鉆進1m，約需油井管62kg，其中套管48kg、油管10kg、鉆桿3kg、鉆鋌0.5kg、其他0.5kg。其次，考慮到我國的地質(zhì)條件，高鋼級、耐腐蝕的高端非API產(chǎn)品可能更加符合我國的國情。我國的油層深度一般在1000-7500米（目前國內(nèi)最大井深為7313米），相比中東和北美地區(qū)的油井，我國的深井、超深井（如塔里木平均井深達5000多米）、定向井、大位移水平井、高壓油氣井、熱采井以及含硫化氫和二氧化碳等腐蝕性氣體的油氣井比重大，這些油層所處的環(huán)境和地質(zhì)條件往往對油井管的鋼級、性能以及產(chǎn)品安全可靠性等方面有較高要求。低鋼級API鋼管不能滿足特殊作業(yè)的需求，所以生產(chǎn)高鋼級、非API鋼級以及特殊扣鋼管以適應不同開采環(huán)境的要求成為國內(nèi)油井管生產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展趨勢。但是，我國油井管的高端品種仍嚴重依賴進口。國內(nèi)非API管的占比卻顯著低于國外平均水平，這意味著未來有較大的提升空間。國外非API油井管和特殊扣的占比高，非API標準油井管已占油井管總量的30%,其中,特殊螺紋接頭油井管約占21%。國際鋼管巨頭的非API油井管及特殊扣的占比更高，如V&M的VAM系列特殊螺紋接頭油井管已占全球特殊螺紋油井管的50%左右。而我國高端產(chǎn)品占比較低，非API標準油井管占油井管總量的8%,其中,特殊螺紋接頭油井管約占5%。隨著國內(nèi)油田特別是西部油氣田的開發(fā),對油井管的技術(shù)要求越來越高,僅符合API標準的鉆桿和油套管已經(jīng)無法滿足使用要求,迫切需要高性能的非API油井管和特殊扣。非API管在內(nèi)的高端油井管產(chǎn)品占比的提升，還將帶來產(chǎn)品企業(yè)毛利的改善。據(jù)統(tǒng)計，傳統(tǒng)API管的均價在6000元左右，噸鋼毛利也不到800元；相比之下，非API管的均價則可以達到9000元，噸鋼毛利也較傳統(tǒng)API管翻了一番，其它的特殊扣、13Cr、鎳基管更是如此。再次，由于國內(nèi)企業(yè)技術(shù)逐步成熟，進口替代空間廣闊。國內(nèi)油井管進口仍然保持每年30萬噸的水平，這部分產(chǎn)品主要為高鋼級、非API和特殊扣鋼管等高附加值油井管。高鋼級、非API及特殊扣鋼管存在供需缺口的原因是：國內(nèi)的深井、超深井、深海和高寒高溫等惡劣條件的油井比例不斷加大，而且此類鋼管產(chǎn)品一般都存在專利保護，生產(chǎn)工藝嚴格，產(chǎn)品的可靠性要求特別高，國內(nèi)生產(chǎn)廠家不具備生產(chǎn)條件和技術(shù)條件。目前我國高鋼級鋼管產(chǎn)品能部分滿足行業(yè)發(fā)展需求，但非API鋼級和特殊扣鋼管相當缺乏，絕大部分產(chǎn)品由國外企業(yè)壟斷。因此，高鋼級、非API鋼級以及特殊扣鋼管產(chǎn)品將成為未來發(fā)展的主流方向。在未來進口替代逐步推進、國內(nèi)高端產(chǎn)品占比不斷提升的過程中，我們需要關(guān)注在高端領(lǐng)域具有競爭力的企業(yè)、或者細分領(lǐng)域的龍頭廠商。四、重點公司簡況我們認為油氣輸送管和高端油井管行業(yè)即將迎來景氣盛宴，受益標的主要為：油氣輸送管領(lǐng)域的金洲管道、玉龍股份；油井管領(lǐng)域的常寶股份、久立特材；以及做配套管件的中南重工。各公司主要看點為：金洲管道是油氣輸送和新興鋼管需求的領(lǐng)軍企業(yè)，未來業(yè)績彈性高；玉龍股份的產(chǎn)能釋放、區(qū)域布局將使得公司充分享受行業(yè)景氣周期；久立特材是細分高端領(lǐng)域的小巨人，未來有望在核電管和超超臨界管取得突破；常寶股份是油井管和鍋爐管細分領(lǐng)域的領(lǐng)先者，未來高端產(chǎn)品占比提升；中南重工下半年有望迎來業(yè)績拐點。1、金洲管道（002443）：油氣輸送+新興管道需求的領(lǐng)軍企業(yè)■我們認為公司在行業(yè)中的核心競爭力主要體現(xiàn)在五方面：（1）不僅通過三大油的資質(zhì)認證，中海金洲還是中海油的體系內(nèi)企業(yè)。（2）技術(shù)、成本控制、管理的優(yōu)勢。（3）受益于新興需求的發(fā)展。（4）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)使得現(xiàn)金流更加匹配。■公司2024年的增長點主要源于：（1）2024年螺旋埋弧焊管產(chǎn)量約12萬噸，結(jié)合目前的在手訂單量和意向性訂單，預計公司2024年螺旋埋弧焊管產(chǎn)量能達到約15-16萬噸；（2）最大和最確定的增長可能來源于沙鋼金洲，由于2024年下半年才開始量產(chǎn)并計提了大量費用，預計2024年微虧，2024年預計產(chǎn)量能夠翻番，而且類似神渭輸煤管道等訂單盈利能力強，預計沙鋼金洲盈利有望大幅改善；（3）中海金洲2024年已經(jīng)迎來拐點，伴隨中海油投資的啟動，而且供貨海底輸送管等盈利能力強的訂單，預計2024年中海金洲將會持續(xù)增長。■公司2024年的增長點主要來源于募投項目的達產(chǎn)達效：（1）20萬噸螺旋埋弧焊管項目預計今年四季度投產(chǎn)，預計中石化新浙粵管線也有望年內(nèi)啟動，由于中石化內(nèi)部企業(yè)少，公司的募投項目非常有實力去爭取這條管線的訂單，預計20萬噸螺旋埋弧焊管項目達產(chǎn)達效的過程將會較短，成為2024年業(yè)績增長的最主要來源；（2）10萬噸鋼塑復合管項目預計2024年二季度投產(chǎn)，由于鋼塑復合管17%的毛利率顯著高于其他產(chǎn)品，因此對2024年下半年盈利能力的提升也有積極作用?！鲲L險提示：募投項目進展不達預期2、玉龍股份（601028）：產(chǎn)能釋放、區(qū)域布局充分享受行業(yè)景氣周期■公司產(chǎn)品定位較為高端，油氣管占營業(yè)收入的比重逐年上升，目前已達到39%。由于公司的募投項目集中于油氣管，未來油氣管的比例將得到大幅提升。公司不斷進行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，盈利能力強的品種占比逐漸增加，預計平均噸管毛利將處于穩(wěn)步上升的通道?！龉疽?guī)劃2024年實現(xiàn)銷量65萬噸，營業(yè)收入33億元，毛利3.95億元，增速均超過30%。增長主要來源于：（1）新疆伊犁玉龍今年有望打平或扭虧為盈；（2）四川保守目標第一年實現(xiàn)盈利，樂觀目標今年實現(xiàn)2024萬的凈利潤；（3）本部募投項目投產(chǎn)貢獻一定增量?！鑫覀兙S持油氣輸送管行業(yè)逐步步入景氣周期的判斷，公司的募投項目也集中在年中前后投產(chǎn)，將更好地迎接油氣輸送管的景氣上升周期。未來主要關(guān)注：（1）浙北-福州特高壓交流線路的招標對鋼管塔的需求；（2）所得稅率優(yōu)惠政策的申請進度。（3）中石化新浙粵管線的招標進展。（4）公司海外市場訂單能否取得持續(xù)突破?！鲲L險提示：募投項目進展低于預期的風險3、久立特材（002318.SZ）：細分高端領(lǐng)域的小巨人■公司技術(shù)實力過硬，因此成為了工業(yè)用不銹鋼管進口替代領(lǐng)域的排頭兵，盡管走進口替代路線面臨的競爭環(huán)境惡劣，但公司在進口替代上先人一步，仍能在一段時間和某些品種上取得較高的盈利。為了使盈利增速能夠持續(xù)，公司仍在不斷開拓新的領(lǐng)域。■公司規(guī)劃2024年利潤總額2.41億元，同比增長29%，業(yè)績增長的主要來源是：一、石油天然氣行業(yè)的景氣度在2024年能夠延續(xù)，疊加2萬噸LNG等輸送用大口徑管道將于2024年7月試生產(chǎn)，預計焊管能在2024年高增長的基礎(chǔ)上再上新臺階。二、公司高端無縫管的需求也有望復蘇：（1）我國對從日本、歐盟進口的超超臨界管征收反傾銷關(guān)稅，這有助于國內(nèi)有競爭力的廠商擴大市場份額。（2）公司拿到核電690管的生產(chǎn)許可證，未來有望拓展山東CAP14000機組的訂單?！龃呋瘎簹W日不銹鋼無縫鋼管反傾銷征收高稅率帶來公司超超臨界管量價齊升，HR3C訂單取得突破，核電蒸汽發(fā)生器用690合金U形管訂單取得突破?！鲲L險提示：新產(chǎn)品市場開拓低于預期、小非減持風險4、常寶股份（002478）：油井管和鍋爐管領(lǐng)域的領(lǐng)先者■油井管和鍋爐管領(lǐng)域的領(lǐng)先者：公司在13年中石油API標準管招標中總中標量排名第一，并且位居全球中小口徑高壓鍋爐管四強。預計今年年底鋼管生產(chǎn)能力合計65.7萬噸/年，加工能力42.5萬噸/年。■油井管產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，盈利能力有望提升：雖然油井管行業(yè)整體產(chǎn)能過剩，但是勘探增量、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級以及進口替代效應使得行業(yè)存在結(jié)構(gòu)性機會。公司具備規(guī)模、資質(zhì)、技術(shù)優(yōu)勢，在今年中石油招標中脫穎而出，并且入選殼牌供應商名錄，進一步開拓海外市場?！案叨擞途苌罴庸ろ椖俊睂⑦M一步匹配前后端產(chǎn)能，完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，從而提升公司產(chǎn)品的盈利能力；同時，非API管占比逐步提升，CPE高端油管項目有望于今年2季度投產(chǎn)，都將貢獻新的增量。公司的部分產(chǎn)品已經(jīng)供應中石油頁巖氣項目，新一代產(chǎn)品也正在研制之中?！鲭娬惧仩t管業(yè)務有望走出谷底：（超）超臨界火電機組的推廣帶動高端鍋爐管的結(jié)構(gòu)性需求，進口替代的前景依舊廣闊。公司U型管項目已經(jīng)投產(chǎn)，但市場推廣力度低于預期，CPE鍋爐管項目有望于下半年投產(chǎn)，這些項目最早于14年放量?！鲲L險提示：鍋爐管需求下滑5、中南重工（002445）：期待業(yè)績拐點的到來■從規(guī)模上來看，十四五期間金屬管件行業(yè)總需求有望達到754億元，年均復合增速約15%。從增速上來看，雖然隨著宏觀經(jīng)濟增速放緩，11、12年市場需求增速有所放緩，但我們認為，隨著新一屆政府固定資產(chǎn)投資逐步加碼，我們看好十四五后期的增速反彈。從結(jié)構(gòu)上來看，輸油輸氣、石化和煤化工領(lǐng)域的需求增長最為迅猛，三者加起來在全部金屬管件需求中的比重達將逐步上升到50%左右?！龉驹谛袠I(yè)中處于龍頭地位，不僅拿到中石油、中石化、各大船級社的認證，而且公司在中石油的招標體系中名列前茅，也曾中標中石化的普光氣田等大型項目的管件訂單，公司還將與中石化在沙特合資建廠，公司競爭優(yōu)勢明顯。在未來行業(yè)景氣度上升、集中度提高的過程中，公司將充分受益，并逐步擴大市場份額?！鑫覀冋J為公司在下半年即將迎來業(yè)績拐點，并有望在未來3年維持高增長，增長主要來源于：（1）公司募投項目已于二季度投產(chǎn)，由于行業(yè)景氣度高、公司現(xiàn)有產(chǎn)能處于飽和狀態(tài)，且募投產(chǎn)能更為高端、需求更為旺盛，因此預計公司募投項目達產(chǎn)期較快，下半年有望顯著提振業(yè)績；（2）公司大力開拓海外市場，今年銷售規(guī)模有望達到1.5-2億元，其中巴西市場貢獻最為明顯，有望達到2024萬美金以上。（3）公司投資9億元建設的高端裝備制造基地將于下半年投產(chǎn)，將成為公司另一戰(zhàn)略性基地。（4）公司2024年補繳所得稅2553萬元導致基數(shù)較低。

2024年有線網(wǎng)絡行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡公司股權(quán)性融資審批，將設置衛(wèi)星電視地面接收設施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在在2024年年初，國務院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡公司(中國廣播電視網(wǎng)絡公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡（第四張網(wǎng)絡），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網(wǎng)絡公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導的IPTV讓位于省級廣電主導，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網(wǎng)絡公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數(shù)字電視沒有提價預期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡資產(chǎn)等于網(wǎng)絡收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡的認股，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡的設立基本上按照“江蘇模式”。“在完成整合的23家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價