有色金屬行業(yè)：如何看待本輪黃金上漲 20240311 -平安證券

證券分析師陳瀟榕投資咨詢資格編號：S1060523110001馬書蕾一般從業(yè)資格編號：S1060122070024有色金屬行業(yè)強于大市2024年03月11日請務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款央行購金規(guī)模激增支撐23年以來金價強勢，實際利率仍為金韌性的主要支撐。2024年美國赤字率或進一步收縮，政府部門加杠桿空間有限，個人可支配收入增速放緩，消費市場強勁難再。同時制造業(yè)及非黃金錨回歸實際利率，交易主線逐步清晰，持倉上行有望進一步抬升金價運行中樞。22◎◎長周期黃金定價框架不變◎23年金價強勢的核心邏輯◎美國經(jīng)濟走弱確定性抬升本輪金價具有持續(xù)性的側(cè)面印證◎黃金股估值或向上重估投資建議及風(fēng)險提示3避險屬性商品屬性黃金的三重屬性避險屬性商品屬性層邏輯是黃金作為不生息資產(chǎn)，實際利率可作為持有黃金的機會成本，因此二者通常體現(xiàn)為負相關(guān)關(guān)系。此外，避險屬性市場集中交易宏觀經(jīng)濟風(fēng)險時體現(xiàn)，黃金作為底層儲備實現(xiàn)風(fēng)險對沖；商品屬性則對應(yīng)樸素的供需邏輯，但考慮到黃金貨幣屬性貨幣屬性 貨幣政策名義利率實際利率通脹預(yù)期實際利率仍為金價主要錨定變量黃金儲備逐年降低，官方儲備地位的長期弱化3.002.502.001.501.000.500.00—美國:國債收益率:通脹指數(shù)國債(TIPS):10年%美元/盎司—期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金%美元/盎司250020000——全球:黃金儲備37,00036,00035,00034,00033,00032,00031,00030,00029,00028,00027,00055長周期黃金定價框架不變23年金價強勢的核心邏輯本輪金價具有持續(xù)性的側(cè)面印證黃金股估值或向上重估投資建議及風(fēng)險提示6央行購金規(guī)模激增支撐23年以來金價強勢求屬性，邊際上收緊了全球黃金供需。更為重要的是，金價與黃金在全球儲備中占比的正相關(guān)性顯著，央行購金對黃金避險—黃金占全球儲備比例（右軸）—期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金:季—黃金占全球儲備比例（右軸）美元/盎司2,5002,00008.0%6.0%4.0%2.0%0.0%201921.2%202348.7%49.4%29.2%珠寶技術(shù)投資央行77新興市場儲備資產(chǎn)多元化需求急迫性提升比增長140.4%。2023購金規(guī)模略有下降，但仍維持在1000噸以上。從2022年數(shù)據(jù)來看，海外增持黃金的主力國家主要集中在新興市場，近年來海外地緣政治矛盾持續(xù)加深，貿(mào)易摩擦加劇，加速抬升了新興市場對于儲備資產(chǎn)多元化配置的需求。我們認為在美國經(jīng)濟增長走弱，逆全球化開啟的背景之下，新興市場央行或?qū)⑦M一步“去美元800.00600.00400.00200.00噸央行購金規(guī)模同比增速（右軸）600.0%500.0%400.0%300.0%200.0%0.0%4%2%2022年增持黃金占比88長周期黃金定價框架不變23年金價強勢的核心邏輯本輪金價具有持續(xù)性的側(cè)面印證黃金股估值或向上重估投資建議及風(fēng)險提示9政府部門杠桿處于高位，寬財政難以為繼要支撐，其中消費端核心驅(qū)動在于疫后美國財政轉(zhuǎn)移支付支持，因此美國財政支出空間或為2024年影響美國經(jīng)濟增—個人消費支出—國內(nèi)私人投資總額%—杠桿率:居民部門:美國—杠桿率:政府部門:美國—杠桿率:企業(yè)部門:美國%—商品和服務(wù)凈出口—政府消費支出和投資總額400加利率中樞抬升，導(dǎo)致凈利息支出占比持續(xù)提十億美元美國:拖欠率:所有銀行:消費貸款:季調(diào)美國:個人儲蓄存款總額:季調(diào):折年數(shù)（右軸）十億美元%65432104,0002,0000—美國:個人消費支出:季調(diào):折年數(shù):同比%—美國:個人可支配收入(不變價):季調(diào):折年數(shù):環(huán)比（右軸）%20.004.002.00210-1-2—美國:ISM:非制造業(yè)PMI—美國:供應(yīng)管理協(xié)會(ISM):制造業(yè)PMI4540%86420—美國:失業(yè)率:季調(diào)—美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均時薪:總計:季調(diào):同比2.502.002.502.00金價邊際影響降低。同時通脹持續(xù)降溫為美聯(lián)儲寬松的貨幣政策提供了空間，隨著數(shù)據(jù)加速靠近2%目標(biāo)，美聯(lián)儲降息步伐有望美國:國債收益率:通脹指數(shù)國債(TIPS):10年—通脹預(yù)期（右軸）%%—美國:核心PCE:當(dāng)月同比—美國:CPI:同比4.0長周期黃金定價框架不變23年金價強勢的核心邏輯本輪金價具有持續(xù)性的側(cè)面印證黃金股估值或向上重估投資建議及風(fēng)險提示美國名義增長率降低，銅金比或?qū)⑾滦小蜚~金比&美債收益率—現(xiàn)貨結(jié)算價:LME銅/期貨收盤價(連續(xù)):COMEX黃金—美國:國債收益率:10年（右軸）%4.002.00876543210黃金ETF及COMEX金持倉仍處于低位金融機構(gòu)持倉年底開始攀升美元/盎司期貨結(jié)算價(活躍合約):COMEX黃金—SPDR:黃金ETF:持有量(噸)（右軸）2,5002,00004002000張 張 —COMEX:黃金:期貨(新版):其他報告頭寸:多頭持倉350,000300,000250,000200,00050,0000長周期黃金定價框架不變23年金價強勢的核心邏輯本輪金價具有持續(xù)性的側(cè)面印證黃金股估值或向上重估投資建議及風(fēng)險提示黃金股估值中樞有望提升映射到權(quán)益資產(chǎn)上則體現(xiàn)為估值受抑制。我們認為在美元/盎司期貨結(jié)算價(活躍合約):COMEX黃金 申萬行業(yè)指數(shù):市盈率:黃金（右軸）2,5002,00002502000長周期黃金定價框架不變23年金價強勢的核心邏輯本輪金價具有持續(xù)性的側(cè)面印證黃金股估值或向上重估投資建議及風(fēng)險提示20投資建議2121風(fēng)險提示2222推薦（預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強于市場表現(xiàn)1負責(zé)撰寫此報告的分析師（一人或多人）就本研究報告確認本公司研究報告是針對與公司簽署服務(wù)協(xié)議的簽約客戶的專屬研究產(chǎn)品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權(quán)利與義務(wù)均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發(fā)布。未經(jīng)書面授權(quán)刊載或者轉(zhuǎn)發(fā)的，本公司將采取維權(quán)措施追證券市場是一個風(fēng)險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風(fēng)險。請您務(wù)必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風(fēng)險，投資需此報告旨為發(fā)給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券”）的特定客戶及其他專業(yè)人士。未經(jīng)平安證券事先書面明文批準(zhǔn)，不得更改或以任何方式傳送、復(fù)印或派發(fā)此報告此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔(dān)保其準(zhǔn)確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構(gòu)成所述證券買賣的出價或詢價，報告內(nèi)容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責(zé)任，除非法律法規(guī)有明確規(guī)定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷