金融學(xué) 論股利政策的選擇對(duì)企業(yè)和投資者的影響

-1-第1章緒論1.1研究意義當(dāng)前的資本市場(chǎng)中，存在著企業(yè)不分配股利和異常高派現(xiàn)的現(xiàn)狀，而國(guó)家發(fā)行的政策沒有太強(qiáng)制性的約束力，只規(guī)定了支付股利最低的額度，不愿意發(fā)放或者不重視投資者收益的公司，只發(fā)放最低額度，而那些異常高派現(xiàn)的企業(yè)卻沒有受到約束。并且基于我國(guó)的政策和市場(chǎng)環(huán)境，高派現(xiàn)行為越來越普遍，因?yàn)楣竟蓛r(jià)的升降可以讓投資者取得一定的利得收益，但是這一收益的穩(wěn)定性無法保障，故而公司所分配的股利是投資者們更加傾向選擇的。與此同時(shí)，上市公司才制定高派現(xiàn)股利政策來對(duì)應(yīng)廣大投資者的心理，希望可以吸引更多投資者的眼球并獲得投資，從而提升公司的股價(jià)。一個(gè)好的股利政策將有利于企業(yè)的更好發(fā)展，保障投資者的利益不被侵犯，維護(hù)上市公司和投資者的合作共贏與長(zhǎng)期發(fā)展關(guān)系，因此，對(duì)股利政策的研究和分析具有重要的研究意義。1.2國(guó)內(nèi)外的研究現(xiàn)狀1.2.1國(guó)外研究現(xiàn)狀Miller和Modigliani（1961）在《F.DividendPolicy,growth,andthevalueofshares》中提出了非常著名的“股利無關(guān)論”，人們又稱MM理論。自從提出以后，股利政策一詞就受到了眾多學(xué)者的討論與關(guān)注，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家從20世紀(jì)中期以來就對(duì)上市公司的股利分配行為提出了的理論假說，后來的后續(xù)研究也證明了由于稅收因素、代理成本以及信息不對(duì)稱等因素的存在，上市公司的股利政策會(huì)影響企業(yè)價(jià)值的產(chǎn)生，回顧近幾年來的研究時(shí)發(fā)現(xiàn)，西方對(duì)于股利政策影響因素的討論不再局限于于傳統(tǒng)的理論體系框架，而是對(duì)股利計(jì)劃的延伸和擴(kuò)展。LaurenceBooth和JunZhou（2017）在《Dividendpolicy:Aselectivereviewofresultsfromaroundtheworld》中通過對(duì)美國(guó)所有上市公司的股利政策與市場(chǎng)制度的相關(guān)性的實(shí)證檢驗(yàn)，與國(guó)際上其他國(guó)家的股利政策及相關(guān)研究結(jié)果對(duì)比后發(fā)現(xiàn)，一個(gè)國(guó)家的金融體系、行業(yè)組織、機(jī)構(gòu)和文化都能對(duì)該國(guó)家上市公司的股利政策產(chǎn)生重要影響。AnhNgo和HongDuong（2018）在《ThanhNguyen,LiemNguyen.Theeffectsofownershipstructureondividendpolicy:Evidencefromseasonedequityofferings(SEOS)》中以支付股利和發(fā)行新股一起進(jìn)行的公司為樣本，研究了股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)股利政策的影響，特別是股利政策制定中控股股東的作用。研究結(jié)果顯示，在治理能力比較薄弱的公司中，管理者更有可能去制定迎合股東的股利政策，來滿足大股東的各項(xiàng)外部需求，同時(shí)利用這種成本高昂的外部資本融資新的投資項(xiàng)目。JulianAtanassov和AronJ.Mandell（2018）在《Corporategovernanceanddividendpolicy:Evidenceoftunnelingfrommasterlimitedpartnerships》中研究了股利政策與公司治理的強(qiáng)度是否有關(guān)系。契約治理?xiàng)l款可以衡量公司治理的強(qiáng)度，具體來說，我們證明相比治理較好的公司，我們需去支付更多的現(xiàn)金股利去治理較弱的公司。同時(shí)，在較差不善的情況下，這些股息支付會(huì)減少公司的價(jià)值和現(xiàn)金持有量的價(jià)值。1.2.2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的成立比較晚，資本市場(chǎng)尚不及國(guó)外成熟，但近些年，隨著我們對(duì)股利政策的不斷研究，我國(guó)在這方面也取得了很大的成就，但高派現(xiàn)現(xiàn)象仍然是國(guó)內(nèi)普遍存在的行為。卓雅心，干勝道，鄭蓉（2015）在《基于公司治理的上市公司異常派現(xiàn)行為研究》中發(fā)現(xiàn)，大型公司的監(jiān)事會(huì)和大額的基金的異常分配行為相對(duì)較少，此外，擁有大量股份的股東以及公司高管薪資較高的上市公司更傾向高派現(xiàn)。羅琦，吳哲棟，彭梓倩（2017）在《控股股東代理問題、現(xiàn)金股利與權(quán)益資本成本》中發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利的發(fā)放對(duì)權(quán)益資本成本的降低有利，這一結(jié)論在私人控股企業(yè)和最終控制人兩權(quán)分離的企業(yè)中更加的有效。謝知非（2019）在《雙重迎合與現(xiàn)金股利平穩(wěn)性——基于中國(guó)Ａ股上市公司的實(shí)證研究》中表明國(guó)有企業(yè)的股利政策迎合動(dòng)機(jī)在國(guó)家出臺(tái)半強(qiáng)制性股利分紅政策之后比非國(guó)有企業(yè)更高。王文靖（2018）在《上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素的實(shí)證分析》中，對(duì)11個(gè)影響因素進(jìn)行了分析，得出如下結(jié)論：股利水平、自由現(xiàn)金流、經(jīng)營(yíng)狀況、股權(quán)集中度與公司規(guī)模成正相關(guān)關(guān)系。段夢(mèng)然，王瑞華，王玉濤（2019）在《外部治理環(huán)境、現(xiàn)金股利和市場(chǎng)反應(yīng)》中的研究結(jié)果表明，現(xiàn)金股利支付的水平與外部環(huán)境的影響密不可分。法治水平越低，政府監(jiān)管越少，支出越大，股利的發(fā)放率越高。汪晶（2018）在《髙派現(xiàn)股利分配政策的信號(hào)傳遞效果分析——以貴州茅臺(tái)為例》中對(duì)高現(xiàn)金股利政策的信號(hào)傳導(dǎo)效應(yīng)進(jìn)行了研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，近三年來，貴州茅臺(tái)的超額收益一直為負(fù)值，這表明高現(xiàn)金現(xiàn)金并沒有產(chǎn)生良好的信號(hào)傳導(dǎo)效果，企業(yè)應(yīng)跟隨自己的發(fā)展，制定適當(dāng)?shù)墓上⒄?。姚嘉豪?018）在《高派現(xiàn)股利政策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響——基于老鳳祥的案例分析》中通過研究老鳳翔的高分紅政策對(duì)其公司價(jià)值的影響，可以得出結(jié)論，高派現(xiàn)可以向市場(chǎng)傳達(dá)良好的企業(yè)形象，但同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致公司現(xiàn)金外流而喪失投資機(jī)會(huì)。1.3研究?jī)?nèi)容本文主要的研究對(duì)象是上市公司,精準(zhǔn)定義并且描述其相關(guān)概念。本文主要分成四個(gè)點(diǎn)進(jìn)行分析，首先，主要說明了該選題的意義，國(guó)內(nèi)外研究的現(xiàn)狀、研究的內(nèi)容以及研究的方法；然后為股利政策的相關(guān)理論綜述，對(duì)股利政策的相關(guān)概念以及各類指標(biāo)分析做出詳細(xì)的概述；進(jìn)而引出論文最重要的部分，結(jié)合上市公司的股利政策狀況進(jìn)行具體的分析，利用分析去尋找在分紅政策中，上市公司存在的問題；最后，對(duì)上市公司在分紅政策中遇到的問題提出解決方案。希望本文的研究能夠解決上市公司現(xiàn)階段所遇到的問題，并避免上市公司未來經(jīng)營(yíng)的過程中出現(xiàn)更大的問題。1.4研究方法第一，文獻(xiàn)研究法：是一種擁有悠久歷史的方法，因?yàn)槲墨I(xiàn)是記錄知識(shí)的載體。它也貫穿著本篇論文，在選定自己的課題后，通過查閱圖書、期刊，或者研究文獻(xiàn)活動(dòng)，去全面了解股利政策，并對(duì)其文獻(xiàn)進(jìn)行整理與歸納分析，總結(jié)股利政策存在的問題，整合解決問題的對(duì)策方法。第二，自然觀察法：觀察上市公司股利政策的實(shí)際情況，進(jìn)行詳細(xì)記錄，并根據(jù)這些具體情況進(jìn)行了更詳細(xì)的分析。第三，導(dǎo)出訪談法：本研究與公司負(fù)責(zé)人進(jìn)行面對(duì)面的交流，記錄當(dāng)前公司在該主題上的分析方法和情況，總結(jié)并梳理當(dāng)前分析中存在的問題，并對(duì)主要問題討論和分析。

第2章相關(guān)概述2.1股利政策含義股利政策是企業(yè)在金融方面作出的相關(guān)決策，在經(jīng)營(yíng)決策中占據(jù)重要地位，也是企業(yè)內(nèi)的核心財(cái)務(wù)問題，股利政策既可以對(duì)企業(yè)某一時(shí)間的經(jīng)營(yíng)績(jī)效進(jìn)行反饋，還關(guān)系到各位債權(quán)人和股東的利益，進(jìn)而影響了企業(yè)在市場(chǎng)中的發(fā)展前途。因此，股息政策一直是公司利益相關(guān)者眼中的焦點(diǎn)。與國(guó)外相比，我國(guó)的證券市場(chǎng)起步比較晚，各項(xiàng)研究也不全面，監(jiān)管方面也還需要進(jìn)一步加強(qiáng)，相關(guān)制度和分配體系也尚不健全，還不完善。2.2股利政策目標(biāo)公司每年從利潤(rùn)中分給股東的投資收益叫做股利，股利是眾多分配投資收益方式的一種。公司只能在當(dāng)年獲利時(shí)分配股息。根據(jù)信號(hào)理論，市場(chǎng)將更看好支付股息的公司，而實(shí)踐也表明了這些公司更具競(jìng)爭(zhēng)力。股利政策的最終目標(biāo)是使企業(yè)價(jià)值最大化。科學(xué)合理的股息分配方案是在以普通股股利支付并且權(quán)衡留存收益的前提下實(shí)行的。它的內(nèi)容通常包括四點(diǎn)：公司是否支付股息；股息支付的水平、方式以及穩(wěn)定性。盡管普通的股息支付方式有派息、轉(zhuǎn)增、股票股利，但它并不會(huì)使企業(yè)的現(xiàn)金流出，只是內(nèi)部權(quán)益發(fā)生了變化，因此，現(xiàn)金支付股利政策的影響，是本文研究股利政策的主要思考。2.3代理成本理論2.3.1剩余股利政策針對(duì)合適的投資機(jī)會(huì)時(shí)，以目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)為基準(zhǔn)，預(yù)先計(jì)算出投資額，從盈余資金當(dāng)中留取備用，再把剩余的盈余進(jìn)行分配這一過程。實(shí)行剩余股利政策可以保持合理的資本內(nèi)部結(jié)構(gòu)，提高資金收益。2.3.2固定或持續(xù)增長(zhǎng)股利政策固定或持續(xù)增長(zhǎng)股利政策是指股利支付的長(zhǎng)期穩(wěn)定性和穩(wěn)定性。要宣布實(shí)施固定或持續(xù)增長(zhǎng)的股利政策，必須確定公司未來的盈余情況不會(huì)逆轉(zhuǎn)，這種政策一般在經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定或者處在成長(zhǎng)期的企業(yè)中使用，但是使用時(shí)間不會(huì)太長(zhǎng)，它有利于企業(yè)良好形象的樹立，吸引更多的股東及投資者，穩(wěn)定股價(jià)。這種政策也會(huì)使股利的支付與企業(yè)盈利相脫節(jié)，如果沒有利潤(rùn)產(chǎn)生時(shí)，還繼續(xù)發(fā)放股利，這樣既會(huì)使企業(yè)現(xiàn)金流緊張，損害企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，又違反了《公司法》的法律規(guī)定。2.3.3固定股利比例政策固定股利支付率政策是企業(yè)根據(jù)預(yù)先估計(jì)的盈余資金中的股利比例進(jìn)行長(zhǎng)期股利分配。股利支付率一旦確定，一般是不能改變的，它一般在企業(yè)發(fā)展穩(wěn)定且財(cái)務(wù)狀況也穩(wěn)定的公司使用。它能夠充分協(xié)調(diào)分紅和公司盈余，以公司的支付能力來講，該政策比較穩(wěn)定，但是確定一個(gè)較優(yōu)的股利支付率比較難。2.3.4低正常股利加額外股利政策股利政策的低分紅實(shí)際上是一種特殊情況，企業(yè)在支付每年固定、低利率的股票外，還需要根據(jù)自身的實(shí)際情況，用剩余的資金給投資者增加分紅。它一般在企業(yè)盈利狀況波動(dòng)較大或者企業(yè)現(xiàn)金流量不穩(wěn)定的公司使用，該政策能夠吸引一些靠分紅生存的股東，且財(cái)務(wù)彈性較大，也能給公司增加靈活性。但是它能給投資者一種收益不穩(wěn)定的感覺，因?yàn)楣居麪顩r的波動(dòng)比較大，而且一直長(zhǎng)時(shí)間的連續(xù)增加分紅，會(huì)被股東當(dāng)成“正常股利”，一旦停止增加，會(huì)使股價(jià)下跌。2.4分配方式2.4.1現(xiàn)金方式分配現(xiàn)金方式分紅既是股利分配最為直接和簡(jiǎn)單的一種方式，同時(shí)也是我國(guó)主要常見的的股利支付方式之一。相較于其他股利支付方式，現(xiàn)金分紅方式對(duì)資本市場(chǎng)的投資和對(duì)投資者的吸引力有加強(qiáng)促進(jìn)作用2.4.2紅股方式分配紅股入賬也叫送股，就是上市公司將股票以分紅的形式作為企業(yè)的利潤(rùn)分配給股東，對(duì)企業(yè)而言，這樣可以強(qiáng)化企業(yè)的經(jīng)營(yíng)實(shí)力，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，還不用像現(xiàn)金分紅那樣拿出大量的現(xiàn)金流來進(jìn)行派息。因此對(duì)于企業(yè)來說長(zhǎng)期采用紅股方式分配股利最為有利。2.4.3資本公積金轉(zhuǎn)增股本股票發(fā)行的時(shí)候，發(fā)行價(jià)格超過名義價(jià)格和資產(chǎn)比率折現(xiàn)后發(fā)起人剩余部分的溢價(jià)，應(yīng)當(dāng)包括在企業(yè)的資本公積金中。嚴(yán)格地說，資本存量的增加是企業(yè)內(nèi)部權(quán)益結(jié)構(gòu)的調(diào)整。只是增加了股票的絕對(duì)數(shù)而已，并不對(duì)企業(yè)的股東權(quán)益造成影響。2.4.4配股事實(shí)上，股份的分配是指向原股東發(fā)行新股以籌集資金。對(duì)于本期收益它不會(huì)造成影響，但是由于股東以低于市場(chǎng)的價(jià)格進(jìn)行配股，股票價(jià)格會(huì)受到影響，相對(duì)下降。2.5分配現(xiàn)狀及原因2.5.1現(xiàn)狀不分配股利現(xiàn)象依然存在。股票是一種高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的投資方式。相較于其他的投資方式，它不能收回本金，只能收回剩余索取權(quán)。因此，企業(yè)應(yīng)給予其投資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)等的收益。但就市場(chǎng)上上市企業(yè)的股利政策實(shí)施情況，仍有少部分公司不愿意發(fā)放股利。而不分配股利的那些上市公司中，一些當(dāng)年虧損或未彌補(bǔ)完上年虧損的公司不分配股利還屬于正?，F(xiàn)象，很難讓人理解的是有些公司的現(xiàn)金流量可以給投資者分紅，卻一毛不拔。股利分配政策波動(dòng)較大且缺乏連續(xù)性。在我國(guó)因?yàn)楣善笔袌?chǎng)起步較晚，所以在股利政策的研究和制定方面不夠明確，隨意性較強(qiáng)，缺少穩(wěn)定性，也沒有充分考慮到投資者的利益，進(jìn)行股利分配時(shí)既受到主觀性影響傾向于公司利益，又會(huì)首要考慮本期利潤(rùn)進(jìn)行股利分配，容易忽視中小股東的利益。而很多上市由于受到各種因素的影響致使每年收入具有不確定性，這就造成了我國(guó)上市公司股利分配政策缺乏連續(xù)性。2.5.2我國(guó)上市公司股利分配現(xiàn)狀的原因分析關(guān)于我國(guó)上市公司的特殊股利分配行為，本文總結(jié)了以下原因:法律法規(guī)不夠完善。我國(guó)證券市場(chǎng)起步晚，關(guān)于股利政策方面的法律條文還不夠完善，中小投資者由于所持股份較少，缺乏話語權(quán)，投資利益無法得到及時(shí)有效地保護(hù)，對(duì)于產(chǎn)生利潤(rùn)仍然不進(jìn)行股利分配的企業(yè)和主要的企業(yè)管理者，也沒有明確的規(guī)定來進(jìn)行懲處。缺乏有效監(jiān)管，信息披露不全面及時(shí)。針對(duì)企業(yè)有關(guān)股利分配的措施及后續(xù)的工作開展，在我國(guó)受到國(guó)情的局限，沒有專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督管理。企業(yè)信息與投資者不對(duì)等，甚至有些為了吸引投資者宣傳虛假信息，嚴(yán)重?fù)p毀了投資者的利益。投資者的投資水平參差不齊，主要是中小散戶，缺乏高素質(zhì)的投資者。目前中國(guó)股市的投資者主要是中小散戶，且占比極大。雖然近年來機(jī)構(gòu)投資者有所發(fā)展，但比例仍然很小。大多數(shù)中小散戶過去沒有經(jīng)歷過股市波動(dòng)，缺乏投資經(jīng)驗(yàn)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)也不足夠。追求短期的收益，以賺取股價(jià)差為目標(biāo)，專業(yè)投資的能力也有待進(jìn)一步提高。第3章影響股利和股利政策的因素3.1法律因素3.1.1資產(chǎn)保全的約束資產(chǎn)保全就是不讓投資者的利益受到侵害。企業(yè)分配給投資者或股東的股利、紅利只能以本期的收益或留存盈余進(jìn)行分配，不能以公積金、股本形式進(jìn)行分配。與此同時(shí)，也不能通過削減公司資本來確保公司完整的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，從而保護(hù)債權(quán)人的利益。3.1.2企業(yè)積累的約束在第一百七十七條《公司法》中規(guī)定，公司分配當(dāng)年稅后利潤(rùn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)提取利潤(rùn)的百分之十列入公司法定公積金，并提取利潤(rùn)的百分之五至百分之十列入公司法定公益金。公司法定公積金累計(jì)額為公司注冊(cè)資本的百分之五十以上的，可不再提取。3.1.3凈利潤(rùn)的約束企業(yè)有凈利潤(rùn)產(chǎn)生時(shí)，先將以前每年的虧損全額彌補(bǔ)，然后在提取任意和法定盈余公積后方可進(jìn)行股利分配，若企業(yè)當(dāng)期沒有利潤(rùn)的產(chǎn)生，不進(jìn)行股利的發(fā)放。3.1.4償付能力的約束為了不讓債權(quán)人的權(quán)益受到侵害,如果公司破產(chǎn)，無法支付股息或債務(wù)到期，該公司不能支付股息，如果公司的現(xiàn)金的分配股票股利政策影響企業(yè)的正常業(yè)務(wù)活動(dòng)或償還債務(wù)的能力，就要制約股利的分配。3.2企業(yè)內(nèi)部因素3.2.1穩(wěn)定的盈余企業(yè)在分配利潤(rùn)紅利時(shí)，不僅要考慮以前的利潤(rùn)水平，還要考慮當(dāng)前的業(yè)績(jī)和發(fā)展前景。通常情況下，融資能力強(qiáng)、支付股息的能力高的企業(yè)，其獲利能力也比較穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也比較小。反的來說，盈余能力不穩(wěn)定的公司沒有信心去保持較高的股利支付率。3.2.2流動(dòng)的資產(chǎn)資產(chǎn)流動(dòng)性是指企業(yè)的資產(chǎn)是否能夠很容易地轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金。通常情況下，現(xiàn)金分紅能力強(qiáng)的企業(yè)，現(xiàn)金流和資產(chǎn)流動(dòng)性更好，盈利能力和成長(zhǎng)性更強(qiáng)。如果企業(yè)不愿意支付分紅，說明它們的資金大部分都投放到永久性的流動(dòng)資金和企業(yè)的固定資產(chǎn)中，支付分紅不利于自己企業(yè)的安全。支付過多的現(xiàn)金分紅不僅會(huì)使公司的現(xiàn)金持有量降低，還會(huì)使公司資產(chǎn)的流動(dòng)性降低，所以資產(chǎn)流動(dòng)性比較差的企業(yè)，不應(yīng)該有過多的現(xiàn)金分紅。3.2.3投資機(jī)會(huì)投資機(jī)會(huì)較好的公司需要依靠大量的資金進(jìn)行支持，它們把大部分的結(jié)余都花費(fèi)在了投資上，只發(fā)放少量的股利，即低股利支付率，它能夠幫助企業(yè)的加速發(fā)展，增加企業(yè)在將來的收益。反向來說，缺乏投資機(jī)會(huì)的公司只需要穩(wěn)定的資金進(jìn)行支持，這樣會(huì)造成資金的擱置，因此公司常常采取高股利政策去避免擱置資金的產(chǎn)生。所以成長(zhǎng)型公司大多采用低股利政策，收縮型公司大多采取高股利政策。3.2.4籌資能力融資問題是影響上市公司股利分配的重要因素。在企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中，如果所獲資金不能滿足股利支付的需要，則需要一定的外部融資以緩和現(xiàn)金流壓力。目前，我國(guó)上市公司有兩種融資途徑：內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)資通常來自企業(yè)產(chǎn)生的資本收益，這取決于企業(yè)在當(dāng)前期間留存收益的多少?；I資包括各種外部條件，比如股票和債券。企業(yè)成長(zhǎng)到一定程度后，資金需求就會(huì)變得更多。企業(yè)發(fā)展所需的資金可以通過不同的途徑獲得，因此，企業(yè)自身的現(xiàn)金流量有限，所以，這樣的企業(yè)往往傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利。3.3股東因素3.3.1股權(quán)的稀釋企業(yè)大量發(fā)放股利導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)資金短缺，當(dāng)企業(yè)為了籌集所需資金而再去發(fā)行新的普通股時(shí)，所有股東的控股權(quán)都會(huì)減少稀釋，并且，當(dāng)新的普通股數(shù)量增加時(shí)，普通股的每股收益和每股市價(jià)都會(huì)下降，而現(xiàn)在股東的利益卻受到了損害。因此，有控制權(quán)的大股東想要公司少分點(diǎn)現(xiàn)金紅利，讓利潤(rùn)多留一點(diǎn)。所以，那些擁有控制權(quán)的大股東們希望公司分配少量現(xiàn)金股利，讓利潤(rùn)留存多一點(diǎn)。3.3.2避稅稅法規(guī)定，政府不僅要征收企業(yè)的所得稅，還要征收股東的個(gè)人所得稅，該稅主要來自于股息和紅利的分配。獲得分配多的股東付稅也多，為了減輕付稅，逃避所得稅，它們抵制公司現(xiàn)金股利的過多發(fā)放。而收入過低的股東沒有稅的負(fù)擔(dān)，就希望公司多發(fā)放現(xiàn)金股利。3.3.3追求穩(wěn)定收入，躲避風(fēng)險(xiǎn)普通股東獲得的收益主要有兩種，一種是公司的股利收入；另一種是因?yàn)楣善眱r(jià)格變動(dòng)，買賣股票得到的資本利得。靠股利收入生活的股東，希望公司有穩(wěn)定的股利支付，不希望公司利潤(rùn)過多的留存。有一些股東的想法是，靠股價(jià)上漲所帶來的資本利得具有很大不確定性，有很大的風(fēng)險(xiǎn)，而且當(dāng)前所能得到的股利是確定不變的，還是現(xiàn)實(shí)股利比較安全，還可以躲避風(fēng)險(xiǎn)，因而，這些人希望股利過多的分配。3.4其他因素3.4.1管理人員因素企業(yè)的股利政策會(huì)因?yàn)樾畔⒌牟粚?duì)稱，管理者的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)的行為而受到影響，中國(guó)的市場(chǎng)正在處于發(fā)展階段，上市公司內(nèi)的高層管理人員大部分都是由歷任領(lǐng)導(dǎo)任職或領(lǐng)導(dǎo)，還存在普遍的職位交替情況，公司治理構(gòu)系缺乏制約平衡機(jī)制，股利分配政策還可能被管理層存在的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)行為所影響。3.4.2落后的監(jiān)管手段目前，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展尚處于起步過程，上市公司股利政策的監(jiān)管機(jī)制也尚不完善，行業(yè)的監(jiān)查管理也比較薄弱。伴隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，證券市場(chǎng)的相關(guān)制度也在不斷的完善，并制定了一系列的法律法規(guī)，在一定程度上對(duì)我國(guó)上市公司的股利分配起到約束和監(jiān)督作用。這一系列法律政策的制定，影響著中國(guó)上市公司的融資狀況、股利分配狀況。同時(shí)也使得中國(guó)上市公司的股利分配方式和派息率有了明顯改善，但仍一些上市公司存在惡性競(jìng)爭(zhēng)和不正當(dāng)經(jīng)營(yíng)行為。因此，需要通過調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)、加強(qiáng)法律法規(guī)的制約和完善相關(guān)監(jiān)管制度等手段，對(duì)我國(guó)的股利政策進(jìn)行調(diào)整。3.4.3國(guó)家的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)公司的發(fā)展受國(guó)家的經(jīng)濟(jì)狀況所影響，該影響涉及到每個(gè)方面，市場(chǎng)的動(dòng)蕩會(huì)影響公司的收入，進(jìn)一步會(huì)影響到公司的分紅分配計(jì)劃，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況良好，發(fā)展前景也較好的時(shí)候，資本市場(chǎng)在這個(gè)時(shí)候就尤其的活躍，它會(huì)處在牛市中很久，這會(huì)對(duì)公司選擇一個(gè)積極的股利政策有很大的幫助，還會(huì)讓公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)一步提升，給公司帶來源源不斷的效益，在這種情況下，公司返給投資者部分留存的收益，并支付高比例的股利。反向來說，如果國(guó)家經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較差，該公司也將受到牽連。公司本身很難保證正常的營(yíng)業(yè)收入，并且不可能在股利分配中使用大量資金，從而導(dǎo)致整體股息分配規(guī)模較小。第4章對(duì)企業(yè)股利政策選擇的建議4.1建立多元化股利分配政策4.1.1建立剩余股利政策股利政策是為滿足企業(yè)的資本需求而采取的一項(xiàng)政策，其內(nèi)容包括：明確企業(yè)的資本構(gòu)成結(jié)構(gòu)；對(duì)未來一定時(shí)期的現(xiàn)金流需求進(jìn)行計(jì)算；根據(jù)企業(yè)發(fā)展過程中正確的資本結(jié)構(gòu)配置，確定滿足現(xiàn)有資金需求時(shí)需要增加的股東股息數(shù)額；從經(jīng)營(yíng)收入中提取企業(yè)未來一定時(shí)期所需資金，其余資金可以作為現(xiàn)金股利分配。4.1.2固定或穩(wěn)定增長(zhǎng)股利政策決定一個(gè)特定的年度每股派息水平，然后在一段時(shí)間內(nèi)保持不變，只有當(dāng)公司認(rèn)為將來有足夠的利潤(rùn)來維持它的高派息水平時(shí)，它的發(fā)放額才會(huì)增加。向市場(chǎng)發(fā)送關(guān)于公司正常發(fā)展的消息，幫相公司的良好形象的樹立，增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信心，穩(wěn)定股價(jià)；通過穩(wěn)定股息金額，以吸引那些想要進(jìn)行長(zhǎng)期投資且高度依賴股息的股東。但紅利的支付與企業(yè)的盈利是分開的；在企業(yè)沒有利潤(rùn)的情況下，如果仍然實(shí)行分紅，那么就違反了《公司法》的法律法規(guī)。4.2加強(qiáng)對(duì)股利政策的監(jiān)督現(xiàn)金股利分配是資本市場(chǎng)的一項(xiàng)基本工作,中國(guó)的證監(jiān)會(huì)可以根據(jù)《關(guān)于加強(qiáng)社會(huì)公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》、《上市公司證券發(fā)行管理辦法》、《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》精神，定期或不定期對(duì)企業(yè)盈利能力和投資需求進(jìn)行調(diào)查，檢查公司的股利是否合理，并根據(jù)多家公司的數(shù)據(jù)，制定相關(guān)的指標(biāo)，并思考將現(xiàn)金股利作為強(qiáng)制措施。與此同時(shí)，企業(yè)還要積極響應(yīng)證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)資委以及銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于鼓勵(lì)上市公司兼并重組、現(xiàn)金分紅以及回購(gòu)股份的通知》文件精神，合理適當(dāng)?shù)姆峙洮F(xiàn)金股利?，F(xiàn)階段，我國(guó)企業(yè)自身自律性較差，股利發(fā)分配行為極為不規(guī)范，企業(yè)與投資者之間的信息不對(duì)稱。針對(duì)這種情況，有關(guān)部門不僅要盡快完善相應(yīng)的法律法規(guī)，還應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)管，把股利監(jiān)管作為日?？己说囊粋€(gè)重要指標(biāo)，落實(shí)到位從而保證財(cái)務(wù)信息的真實(shí)可靠，保證股利政策實(shí)施的穩(wěn)定和連續(xù)。同時(shí)促進(jìn)企業(yè)信息及時(shí)披露，避免市場(chǎng)操控，規(guī)范企業(yè)行為，避免投資者因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱所造成的損失。企業(yè)也要逐步建立健全內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，降低代理成本，完善企業(yè)獨(dú)立董事制度，使股利政策更加符合企業(yè)整體的規(guī)劃，與投資者利益相一致，使股利政策信息真實(shí)、可靠。4.3提高盈利能力的穩(wěn)定性利潤(rùn)是股利政策具體開展的基礎(chǔ)，較強(qiáng)的盈利能力必定會(huì)促進(jìn)股利政策的進(jìn)一步完善。因此，企業(yè)要不斷增強(qiáng)自身營(yíng)運(yùn)能力，優(yōu)化企業(yè)管理結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)管理，不斷創(chuàng)新、與時(shí)俱進(jìn)，從而增強(qiáng)企業(yè)在整個(gè)行業(yè)中的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在促進(jìn)盈利水平的同時(shí)，提高經(jīng)營(yíng)的效率，從而降低成本，增加收益。股利分配首先必須是“可盈利且可分割的”。公司只能分配具有良好盈利能力的股息作為擔(dān)保，股息支付率將會(huì)提高。具有良好經(jīng)營(yíng)條件和強(qiáng)大資金流的公司，對(duì)投資者發(fā)放的分紅要比盈利能力差的公司發(fā)放的多。就內(nèi)在因素而言，盈利能力是直接衡量股利分配水平的重要指標(biāo)，而固定股利率則與公司盈利能力直接相關(guān)，在股利分配過程中，盈利能力發(fā)揮的作用最為重要。許多上市公司雖然經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，但現(xiàn)金流量未必都充足。另外，還有更好的投資項(xiàng)目，沒有分紅或紅利減少。在股東大會(huì)上，公司應(yīng)當(dāng)明確說明。因?yàn)檫@是對(duì)股東的認(rèn)可，也是公司最基本的責(zé)任。當(dāng)然，也可以采用股票分紅或盈余公積金轉(zhuǎn)增股本的形式，當(dāng)資金過剩時(shí)，可考慮進(jìn)行現(xiàn)金分紅。高分紅政策不利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，導(dǎo)致公司留存太少，增加了新的負(fù)債，也增加了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；不分紅政策不能滿足中小股東的投資需求，因此維持公司穩(wěn)定的股利政策是十分重要的。在滿足自身經(jīng)營(yíng)和戰(zhàn)略投資需求的前提下，構(gòu)建穩(wěn)定的股利分配政策，既滿足了小股東的利益，又避免了公司過度的現(xiàn)金流被高管們私用，同時(shí)也傳遞了公司運(yùn)行良好的信息。4.4優(yōu)化企業(yè)股利結(jié)構(gòu)股利分配與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)息息相關(guān)，一個(gè)好的股利政策對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整有幫助作用，能使其更加的合理。如果企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率太低，應(yīng)該支付現(xiàn)金紅利，與此同時(shí)，還應(yīng)該去思索增加負(fù)債，提高財(cái)務(wù)杠桿利益，或者購(gòu)回一部分本企業(yè)發(fā)行在外的股票；反向來說，如果企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率太高，應(yīng)該思索是將股息留在企業(yè)還是分配給股東，分配給股東可以增加資本，擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模。但兩種方式都為了優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，如果公司有良好的投資計(jì)劃，則應(yīng)根據(jù)投資計(jì)劃所需的資金，根據(jù)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)確定公司的盈余和相應(yīng)的負(fù)債，然后根據(jù)剩余條件支付股息。企業(yè)的不同發(fā)展階段對(duì)應(yīng)不同的目的，而不同的目的對(duì)應(yīng)不同的股利政策。固定股利更適合促成企業(yè)股利支付與未來收益增長(zhǎng)的平衡，高現(xiàn)金股利則更為偏向投資者，剩余股利或者無股利則明顯偏向于企業(yè)。在企業(yè)起步階段，企業(yè)更加適合采取現(xiàn)金股利政策，這樣不僅可以擴(kuò)大企業(yè)的知名度，還可以吸引投資，帶動(dòng)企業(yè)生產(chǎn)。到了發(fā)展階段，企業(yè)的主要目標(biāo)發(fā)生了轉(zhuǎn)換，一般更加適宜采取剩余股利、無股利政策或者配送股股利政策，以此擴(kuò)大留存收益發(fā)展生產(chǎn)。而到了成熟階段，企業(yè)就會(huì)具有一定的生產(chǎn)規(guī)模，可以在市場(chǎng)上與同類型企業(yè)相競(jìng)爭(zhēng)。這個(gè)時(shí)期，企業(yè)需要更多的資金來進(jìn)行發(fā)展，因此，采用定額股利加額外股利更加適合。到了下個(gè)階段，即成熟后的調(diào)整階段，這個(gè)時(shí)候的企業(yè)面臨著產(chǎn)業(yè)優(yōu)化、技術(shù)創(chuàng)新等問題，采取不規(guī)則股利政策更為合適。結(jié)論文章分析了影響上市公司股利政策的因素，包括盈利能力、融資能力、資金靈活性等內(nèi)部因素，也包括外部因素，如國(guó)家經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、股東與管理層、落后的監(jiān)管手段等。對(duì)此，本文提出要建立多元化股利機(jī)制，加強(qiáng)監(jiān)管，提高企業(yè)盈利能力，優(yōu)化企業(yè)股利分配結(jié)構(gòu)，科學(xué)把握國(guó)家經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和法律法規(guī)變化，為上市公司股利政策選擇提供決策依據(jù)。但是某些企業(yè)的不分配股利或超額分配股利現(xiàn)象，以及股利政策波動(dòng)較大缺乏連續(xù)性的問題還尚待解決。股利政策涉及范圍很廣，又因公司的經(jīng)營(yíng)狀況，特別是發(fā)展周期的不同，選擇差異大，難度高。唯一的股利政策對(duì)于企業(yè)來說都是不存在的，只有根據(jù)企業(yè)性質(zhì)、經(jīng)營(yíng)狀況、投資者類型、投資預(yù)期等，制定適合不同情況的股利政策。而且只制定也是不夠的，股利政策還要根據(jù)企業(yè)自身需求、所處的發(fā)展階段、面臨的股東狀況進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，這樣才能滿足企業(yè)和投資者的雙向需求。這樣的股利政策才最為適合這家企業(yè)，才可以既能滿足企業(yè)對(duì)于盈利性投資所產(chǎn)生的需求，又可以促進(jìn)融資收益的最大化，保證股權(quán)結(jié)構(gòu)的相對(duì)穩(wěn)定，從而促進(jìn)企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大、產(chǎn)值的增加和投資者收入的增加，實(shí)現(xiàn)雙贏。

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