西北證券四季度投資策略

西北證券四季度投資策略投資要點：我們認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控將連續(xù)，但宏觀調(diào)控并不是阻礙四季度證券市場的要緊因素。關(guān)于越來越明確的升息預(yù)期，我們認(rèn)為長期以來市場對升息的預(yù)期差不多得到了充分的反映，加息因此會引起市場資金面和部分公司業(yè)績的變化，但加息政策的明朗化反而有助于穩(wěn)固投資者的信心；投資要點：我們認(rèn)為9月－10月出臺積極政策的可能性專門大，證券市場將以政策出臺為契機展開反彈，投資者應(yīng)當(dāng)做好積極的預(yù)備，但需要注意的是反彈的高度決定于政策的力度；盡管目前市場的資金面比較脆弱，然而以基金和保險資金為代表的長期資金依舊彈藥充足，是股市長期進(jìn)展的要緊支持力量；另一方面，從以往的歷次體會看，市場缺乏的從來不是資金，而是信心，只要市場向好，必定有大筆資金進(jìn)入，形成有力的資金面支持；目前A股市場的估值水平不管是橫向和縱向都處于較低水平，平均市盈率與紐約、香港等要緊市場的差異已不明顯。進(jìn)入升息周期后，股價的變化取決于企業(yè)盈利能力的提升能否抵消估值水平的降低，因此我們建議重點考慮業(yè)績有連續(xù)增長潛力的行業(yè)上市公司；從行業(yè)選股角度，我們看好港口、民航、煤炭開采、醫(yī)藥、食品飲料等行業(yè)，部分行業(yè)的龍頭公司具有長期的投資價值。但由于行業(yè)內(nèi)公司的分化加劇，因此必須慎重選擇公司；詳見P11。基于目前的宏觀環(huán)境、投資者結(jié)構(gòu)，我們考慮到從連續(xù)的業(yè)績增長能力強、目前的估值水平較低、具有較好的分紅歷史、流淌性好的上市公司中自下而上的選擇一定量的公司進(jìn)入股票池；詳見P15。我們認(rèn)為在低迷市場環(huán)境下，次新股受到的關(guān)注較少，市場壓力較小。一旦市場在政策刺激下反彈，次新股專門有可能取得較好的收益。我們也選擇一部分差不多面優(yōu)良，估值合理，跌幅較深或漲幅不大的次新股進(jìn)入股票池，詳見P17。

一、宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控連續(xù)，加息壓力增大（一）固定資產(chǎn)投資增速7、8月份又有反彈，宏觀調(diào)控將連續(xù)宏觀調(diào)控的成效在6月份以后顯現(xiàn)了反復(fù)的局面。7月份全國城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長31.4％，比6月高出8.7個百分點，8月份，工業(yè)生產(chǎn)增加值同比增長15.9％，增幅較上月提高0.4個百分點，這是繼今年3月份國家宏觀調(diào)控政策出臺以來，工業(yè)生產(chǎn)增加值首次顯現(xiàn)回升；自6月上旬，作為宏觀調(diào)控嚴(yán)控對象的鋼材價格差不多連續(xù)兩個月開始回升；而7、8兩個月份的CPI指數(shù)同期增長幅度也達(dá)到了5.3％，其中8月份CPI指數(shù)較7月份上漲了0.7％，我國的宏觀經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了5、6月份的快速下滑后，經(jīng)濟(jì)增長又顯現(xiàn)了企穩(wěn)跡象。我們認(rèn)為顯現(xiàn)投資反彈的緣故要緊因為前期抑止投資過熱要緊采取的是行政手段，而隨著5、6月份投資速度的下滑放松了過熱行業(yè)的操縱力度，部分被行政手段限制的投資需求又有抬頭趨勢。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的起伏，相關(guān)部門對宏觀調(diào)控的意見產(chǎn)生分歧。十六屆四中全會將在9月16－19日召開，據(jù)報道四中全會有兩個議題。1、如何加強黨的執(zhí)政能力建設(shè)，2、當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、宏觀調(diào)控的成效一級以后宏觀調(diào)控的取向。會議精神將對當(dāng)前的宏觀調(diào)控作出更明確的意見。我們認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控將連續(xù)。但宏觀調(diào)控并不是阻礙四季度證券市場的要緊因素。表12季度以來有關(guān)宏觀調(diào)控政策或講話時刻講話人/部門內(nèi)容9月13日國務(wù)院常務(wù)會議“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運行，連續(xù)向宏觀調(diào)控預(yù)期目標(biāo)進(jìn)展，國民經(jīng)濟(jì)總體形勢是好的?！薄胺乐雇顿Y反彈”，包括連續(xù)操縱固定資產(chǎn)投資規(guī)模在內(nèi)的8項工作。9月9日發(fā)改委連續(xù)保持宏觀調(diào)控的力度，鞏固差不多取得的成果，小心和防止鋼鐵等行業(yè)盲目投資的反彈。國資委《關(guān)于加強中央企業(yè)收購活動監(jiān)管有關(guān)事項的通知》，嚴(yán)格操縱中央企業(yè)今后收購鋼鐵、電解鋁、水泥等目前投資過熱行業(yè)。8月19日溫家寶在四川考察強調(diào)宏觀調(diào)控仍是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)工作重點7月國務(wù)院辦公會議宏觀調(diào)控差不多取得了“顯著成效”。（二）加息壓力增大1、油價高居不下，通貨膨脹壓力增大我國目前已是繼美國之后的第二大石油進(jìn)口國，對石油的依存度高達(dá)23％，我國經(jīng)濟(jì)的增長與國際原油的關(guān)系越來越緊密。今年以來，國際油價一直在高位運行，使我國的通貨膨脹壓力加大。7月和8月的CPI指數(shù)均同比上漲5.3%，差不多連續(xù)三個月超過5％。估量9月的CPI漲幅仍將超過5％。短期內(nèi)我們認(rèn)為油價仍將在高位徘徊，這要緊是基于以下緣故：1、從世界范疇來看，以后兩年對石油的需求連續(xù)旺盛。依照國際能源機構(gòu)的推測，2004年全球石油需求量為8060萬桶/日，這意味著全球原油需求的增長幅度將創(chuàng)下16年來的最高點；2、原油供應(yīng)不穩(wěn)固。這要緊包括中東目前不穩(wěn)固的政治局勢，俄羅斯最大的石油生產(chǎn)商尤科斯公司的財務(wù)危機，美國煉油生產(chǎn)能力的不足，以及其他可能發(fā)生的恐懼事件等等；2、負(fù)利率造成居民儲蓄的明顯下降我國居民1年期儲蓄存款實際利率(名義利率扣除利息所得稅和通貨膨脹率)從去年10月份起為負(fù)，今年7、8月份居民消費價格指數(shù)同比上漲5.3%，實際存款利率為-3.72%，實際貸款利率也差不多連續(xù)兩個月幾乎為零。負(fù)利率現(xiàn)象的長期存在，直截了當(dāng)造成了居民儲蓄的明顯下降，依照國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，1－7月份我國居民儲蓄存款同比減少1309億元。過多的分流將會對經(jīng)濟(jì)的進(jìn)展產(chǎn)生諸多不良的阻礙：1、使貨幣供應(yīng)量增幅下降過快，引起商業(yè)銀行信貸緊縮；2、導(dǎo)致資金形成體外循環(huán)，加劇金融風(fēng)險；3、增加了人們向固定資產(chǎn)投資的侵向，推動了人們的投資沖動，在目前的經(jīng)濟(jì)形勢下造成一個惡性循環(huán)：一方面過低的利率促使人們查找新的投資方向，增強了向固定資產(chǎn)投資的沖動，另一方面固定資產(chǎn)投資的高速增長又推動了貸款的高速增長。循環(huán)的結(jié)果導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)投資過熱和通漲的發(fā)生，有悖于國家宏觀調(diào)控目標(biāo)的實現(xiàn)。3、美元兩次加息，為人民幣的加息打開了政策空間長期以來，治理當(dāng)局對加息問題比較慎重是出于人民幣升值壓力的考慮，但今年以來美元的兩次加息，使得人民幣與美元的利差有所縮小，為人民幣的加息緩解了外部壓力；另一方面，治理當(dāng)局對人民幣升值問題態(tài)度也有所緩和，多位官方學(xué)者表示要探討新的匯率形成機制，這也為加息進(jìn)一步提供了政策空間。4、加息對上市公司和部分行業(yè)的阻礙作為宏觀調(diào)控的一種手段和工具，利率的變動將對上市公司產(chǎn)生重大阻礙。加息一方面使資金成本上升，理論上將導(dǎo)致股票估值的下降；另一方面貸款利率的提高將增加公司的融資成本，阻礙部分行業(yè)上市公司的業(yè)績。房地產(chǎn)估量是受加息阻礙最大的行業(yè)，將使房地產(chǎn)的成本增加，消費需求下降。關(guān)于銀行業(yè)來說，加息的阻礙取決于存貸款加息的幅度和利差。從目前的情形看，存貸利差擴(kuò)大的可能性較大，銀行將從中收益。我們認(rèn)為，長期以來市場對升息的預(yù)期差不多得到了充分的反映，加息因此會引起市場資金面和部分公司業(yè)績的變化，但加息政策的明朗化反而有助于穩(wěn)固投資者的信心。二、市場政策等待空翻多，政策面轉(zhuǎn)暖的初步信號顯現(xiàn)自年初國務(wù)院公布《國九條》以來，證監(jiān)會與其他部委對其一直有意見分歧。證監(jiān)會的差不多立場是解決歷史遺留問題，壯大機構(gòu)投資者。而國資委和人民銀行的差不多立場是擴(kuò)大直截了當(dāng)融資比例，支持企業(yè)上市。兩種力量阻礙證券市場政策。8月初，隨著寶鋼股份整體上市項目的啟動，國資委對事件的正面表態(tài)，證監(jiān)會在與其他力量博弈中進(jìn)行了讓步。但隨著證券市場的進(jìn)一步下挫，證監(jiān)會通過股票發(fā)行詢價制度的征求意見，制造利好，臨時緩解了擴(kuò)容壓力。進(jìn)入9月的加速下跌后，溫家寶在國務(wù)院常務(wù)會議上提出落實《國九條》，切實愛護(hù)寬敞投資者利益。能夠看出，市場的極度低迷使融資功能大大削弱，倒逼證監(jiān)會之外的部委和更高的治理層的政策基調(diào)。政策面經(jīng)歷了由年初的積極到年中的消極，目前證券市場問題再度得到國務(wù)院層面的重視，政策面轉(zhuǎn)暖的初步信號顯現(xiàn)。我們無法確信何時出臺何種政策，但我們認(rèn)為9月－10月出臺積極政策的可能性專門大，證券市場將以政策出臺為契機展開反彈，投資者應(yīng)當(dāng)做好積極的預(yù)備。事實上，自9月14日溫家寶總理在國務(wù)院常務(wù)會議上的講話披露，大盤在探底1259.6點之后便開始了大幅反彈，至16日收于1355點，成交量也大幅回升。我們認(rèn)為，以本次會議精神構(gòu)成導(dǎo)火索，顯現(xiàn)中級反彈行情的概率專門大，但反彈的高度決定于政策的力度。需要強調(diào)的是，對政策變化的預(yù)期，逐步、漸進(jìn)是主基調(diào)，突變性的特大利好的可能性微乎其微，因此近期市場可不能顯現(xiàn)大幅單邊上揚的情形，會隨著政策預(yù)期、出臺而起伏。投資者應(yīng)把握行情和股票的波段，結(jié)合政策面的變動進(jìn)行投資選擇。表2近期證券市場的政策演變時刻講話人/政策出臺機構(gòu)內(nèi)容評論9.13國務(wù)院常務(wù)會議要求做好8項工作，其中第5項為“抓緊落實《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)固進(jìn)展的若干意見》的各項政策措施，切實愛護(hù)寬敞投資者利益，促進(jìn)資本市場穩(wěn)步健康進(jìn)展”。資本市場問題受到國務(wù)院重視，并提出愛護(hù)投資者利益，政策正在發(fā)生變化。8.31中國證監(jiān)會《關(guān)于首次公布發(fā)行股票試行詢價制度若干問題的通知》（征求意見）通知正式公布前，除上市公司再融資外，暫不安排首次公布發(fā)行股票。證監(jiān)會制造利好，臨時緩解了擴(kuò)容問題。8.30國家稅務(wù)總局從2004年起，華夏、招商、興業(yè)、聯(lián)合和天同5家公司首批受惠新稅收政策。8.20保監(jiān)會和央行《保險外匯資金境外運用治理暫行方法》并非QDII，但離QDII更進(jìn)了一步。同時，使市場預(yù)期保險資金入市產(chǎn)生變數(shù)。8.18尚福林全國證券監(jiān)管工作座談會抓好四項工作，其中“支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)行上市，改善上市公司結(jié)構(gòu)”被置于首位。證監(jiān)會在與其他機構(gòu)的博弈中進(jìn)行了讓步，暗示大規(guī)模擴(kuò)容。8.18國務(wù)院常務(wù)會議提出當(dāng)前要做好六項金融工作，沒有具體涉及資本市場。8.13證監(jiān)會關(guān)于推進(jìn)證券業(yè)創(chuàng)新活動有關(guān)問題的通知落實《國九條》。8.13李融榮中央企業(yè)負(fù)責(zé)人會議加快中央企業(yè)股份制改革步伐,能夠借助于上市公司的平臺,使一部分具備上市條件的中央企業(yè)做到主營業(yè)務(wù)整體上市。目前武鋼、寶鋼等企業(yè)正在積極做這方面的工作社會反映良好。8.2保監(jiān)會承諾保險公司投資可轉(zhuǎn)債離保險公司直截了當(dāng)入市更進(jìn)一步。三、有信心，就有資金（一）基金彈藥充足依照中信證券的倉位測度分析，基金倉位在2季度顯著減少。據(jù)統(tǒng)計，開放式基金整體倉位從2季度末的53.21％，下跌至9月中旬的50.14％；封閉式基金整體倉位從2季度末的68．16％，下跌至9月中旬的65.45％。詳見下圖.我們注意到，盡管基金倉位的減少部分是因為股票縮水引起的，但基金的主動性減倉也是重要緣故。正如我們在《2004年9月基金組合投資策略》中分析的，部分基金開始“攢錢”應(yīng)對市場底部和新的詢價機制。依照測度統(tǒng)計，目前各類基金可動用的現(xiàn)金約為650億元，仍舊可能為市場提供較為充分的資金支持。另外，隨著《基金法》對基金投資債券比例限制的取消，部分基金開始醞釀修改基金章程，依照國泰君安統(tǒng)計數(shù)據(jù)分析，取消債券比例限制最多可開釋的資金量約為300億左右，這部分資金將可能為市場提供長期的資金支持。表3基金的剩余現(xiàn)金估量基金類型剩余現(xiàn)金（億元）封閉式基金115.452季度末前成立的開放式基金388.693季度以來成立的開放式基金約為150“取消債券投資限制”可提供的資金約300合計約950，短期650億左右（二）保險資金入市據(jù)有關(guān)傳聞，日前“保險資金投資股票市場的相關(guān)治理方法”已制定完成，保險資金的直截了當(dāng)入市范疇將有所拓寬，除了國內(nèi)已發(fā)行上市的流通A股外，還可投資國內(nèi)A股市場的非流通股，包括國有股、法人股、可轉(zhuǎn)債，以及保監(jiān)會認(rèn)可的與A股股票相關(guān)的其他品種。依照規(guī)定，保險公司投資股市的總額不得超過上月末該公司總資產(chǎn)的5%；投資單一股票按成本價格計，不得超過保險公司可用資金的10%；投資單一股票按股份數(shù)額計，不得超過該上市公司流通股數(shù)量的10%，對投資非流通股則另作要求。截至7月末，保險業(yè)資產(chǎn)總額已達(dá)1.09萬億元。按5%上限比例運算，保險業(yè)可直截了當(dāng)入市的資金達(dá)到500億元。（三）券商資金面仍較為緊張中國證監(jiān)會日前公布《關(guān)于對證券公司結(jié)算備付金賬戶進(jìn)行分戶治理的通知》，依照《通知》，證券公司應(yīng)當(dāng)將公司自營債券現(xiàn)貨和回購業(yè)務(wù)與客戶債券現(xiàn)貨和回購業(yè)務(wù)分別安排在自營、客戶兩個主席位上分別進(jìn)行結(jié)算；席位和備付金賬戶分設(shè)完成后，證券公司的各類業(yè)務(wù)均需按自營和客戶兩類進(jìn)行嚴(yán)格區(qū)分，按相應(yīng)的席位和備付金賬戶分別進(jìn)行交易和結(jié)算。在券商的國債回購問題沒有得到全然性好轉(zhuǎn)的情形下，由于市場的連續(xù)低迷，新問題又在不斷產(chǎn)生。在那個時候，完全實現(xiàn)分戶治理，而且由券商對全部交易承擔(dān)最終交收責(zé)任，確實會使得原本就緊張的券商資金鏈更為脆弱。然而，我們應(yīng)當(dāng)注意到，實行分戶治理只是《客戶交易結(jié)算資金治理方法》的差不多要求。然而那個方法2002年1月1日就差不多開始實行，而證監(jiān)會在時隔2年半之后，才推出那個分戶治理通知，這本身就說明客戶交易結(jié)算資金挪用比例現(xiàn)在差不多降到微乎其微的地步，能夠大膽地認(rèn)為，分戶治理對市場的資金面阻礙較為有限。我們認(rèn)為，盡管市場的連續(xù)低迷和監(jiān)管措施的出臺以及近期可能的加息使得原本緊張的資金面更加脆弱，然而以基金和保險資金為代表的長期資金依舊彈藥充足，是股市長期進(jìn)展的要緊支持力量；另一方面，從以往的歷次體會看，市場缺乏的從來不是資金，而是信心，只要市場向好，必定有大筆資金進(jìn)入，形成有力的資金面支持。四、估值水平處于歷史低點（一）A股市場整體估值水平差不多較低依照天相數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)顯示,目前A股市場的估值水平不管是橫向和縱向都處于較低水平，平均市盈率與紐約、香港等要緊市場的差異已不明顯。若以最新的半年報數(shù)據(jù)簡單推算,以9月13日收盤價運算,市場的動態(tài)市盈率已回落至20倍以下。

表4A9月13日(年報數(shù)據(jù))上證綜指180指數(shù)50指數(shù)全部樣本28.2924.7624.7剔除虧損24.1922.5723.999月13日(半年報數(shù)據(jù))上證綜指180指數(shù)50指數(shù)全部樣本19.0217.7817.11剔除虧損18.0117.2816.95

數(shù)據(jù)來源：天相數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)能夠發(fā)覺，從歷史的縱向比較中，目前A股市場的估值水平差不多處于近10年來的底部區(qū)間，隨時有可能顯現(xiàn)反彈。從橫向比較看，依照富國基金治理公司依照路透提供的數(shù)據(jù),對美國和香港市場所做的統(tǒng)計顯示,目前美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的平均市盈率大約在18.5倍和21倍,而我國香港市場的平均市盈率則為15倍左右。目前的A股市盈率水平與這些要緊時刻差不多接近。（二）升息可能造成的估值變化越來越多的信息顯示，中國立即進(jìn)入升息周期。依照對美國升息前后的估值水平變化分析，升息有可能造成估值水平的降低。表5標(biāo)普500指數(shù)市盈率在美國6次升息中的變化開始時刻終止時刻期初期末漲幅利率同期升幅1972.111974.619.2310.67-45%136%1977.71980.39.927.15-28%321%1983.61984.813.2510.67-19%38%1986.111989.616.6313.01-22%64%1994.11995.222.9816.2-30%100%1999.52000.532.7428.82-12%37%另一方面，在多數(shù)情形下，升息和經(jīng)濟(jì)快速增長相聯(lián)系。中央銀行往往是在經(jīng)濟(jì)繁榮時期中，擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)過熱可能導(dǎo)致通貨膨脹，而提高利率。比較1971年以來美國利率變動和GDP季度增長率，升息周期中，經(jīng)濟(jì)往往處于增長時期。美國6個升息周期中的GDP季度平均增長率達(dá)到4.42，遠(yuǎn)高于71-04期間GDP平均季度增長率3.5%。因此，從美國的體會看，升息一樣會同時帶來估值水平的降低和企業(yè)盈利能力的提升，股價的變化會受到這兩個因素的共同阻礙。從我國的情形看，目前A股的估值水平差不多較低，近一步降低的幅度不大；而2004年企業(yè)業(yè)績的上升可期，因此在估值水平變化和盈利能力變化的博弈中，股價有相當(dāng)?shù)纳仙臻g?？紤]到業(yè)績增長的連續(xù)性，我們建議重點考慮業(yè)績有連續(xù)增長潛力的行業(yè)上市公司，我們認(rèn)為這類公司在升息有會更具優(yōu)勢。五、股票選擇策略（一）對短期內(nèi)阻礙股價因素的判定股價變動的因素來自兩方面，估值變化和業(yè)績變化。2003年大盤藍(lán)籌股票上漲的因素來自業(yè)績的大幅增長，專門是周期性行業(yè)的大幅增長，而股票估值（市盈率）反而大幅下滑。截至2004年9月13日，A股市場剔除虧損股后的市盈率為21倍。A股市場估值不斷下滑表達(dá)了三方面：對業(yè)績增速下滑的預(yù)期2004年中報和2003年中報相比，主營業(yè)務(wù)收入、凈利潤、每股收益分別同比增長32％、43％和30％。依照申銀萬國對286家重點公司的盈利推測，2004年利潤增幅為39％，而2005年的利潤增幅為12％，2006年業(yè)績的不確定性更大。因此，2004年將是上市公司整體業(yè)績增長速度的頂峰，對業(yè)績增速的大幅下滑的預(yù)期是A股估值達(dá)到歷史地點的重要緣故。例如，鋼鐵股的業(yè)績停止增長導(dǎo)致低市盈率。升息升息造成資金成本的上升，引起股票估值下降。自1971－2004年，美國證券市場經(jīng)歷了6次升息，每次升息前后股市市盈率都有所下降。業(yè)績增長能否抵消估值下降是阻礙股票走勢的重要因素。不同機構(gòu)投資者的資金狀況證券公司的資金緊張狀況是導(dǎo)致股票估值節(jié)節(jié)下滑的重要緣故?；?、QFII、社保等長期資金與證券公司的短期資金在投資思路上有專門大差異。因此，目前顯現(xiàn)任何的上漲行情，證券公司將以減倉為主，其重倉股難以取得好的業(yè)績?；谀壳暗男袠I(yè)和上市公司進(jìn)展態(tài)勢，市場投資者結(jié)構(gòu)，我們認(rèn)為能夠從差不多面和市場面兩個角度進(jìn)行選股。差不多面：一是具有連續(xù)進(jìn)展?jié)摿蚪?jīng)濟(jì)進(jìn)展瓶頸的行業(yè)，二是自下而上選擇能夠保持增長速度的上市公司。選股思路及股票池見后文。市場面：2003年以來上市，具有良好差不多面、估值合理，市場壓力較小的次新股。選股思路及股票池見后文。（二）差不多面選股策略1、行業(yè)選股港口、民航、煤炭開采、醫(yī)藥、食品飲料行業(yè)看好，部分行業(yè)的龍頭公司具有長期的投資價值。但由于行業(yè)內(nèi)公司的分化加劇，因此必須慎重選擇公司。從行業(yè)思路選擇的股票池見下表。子行業(yè)公司醫(yī)藥中藥行業(yè)同仁堂具有強大的品牌優(yōu)勢，公司度過了營銷體制改革的陣痛期，2004年上半年的經(jīng)營形勢好轉(zhuǎn)。04年業(yè)績推測為0.87元左右，公司有望加速增長，05年的每股收益1.05元。特色化學(xué)原料藥海正藥業(yè)國際化背景下的受益者，具有良好的盈利模式，增張潛力十分明顯，04年、05年每股收益估量為1.00、1.3元左右，兼具低估值和成長性。汽車轎車上海汽車上海通用的快速增長能夠保證上海汽車20%左右的成長性。估量2004年上海汽車實現(xiàn)凈利潤26億左右，每股收益為0.81元，2005年每股收益可能達(dá)到0.95（按照現(xiàn)有股本估算）。當(dāng)前動態(tài)市盈利不足10倍。金融銀行招商銀行2004年中期不良貸款率降至2.78%，貸款預(yù)備金覆蓋率為100.49%，招行的競爭優(yōu)勢在于：1）銀行卡業(yè)務(wù)進(jìn)展迅速，在獲得大量的低成本存款的同時，促進(jìn)中間業(yè)務(wù)收入的快速增長。2）65億可轉(zhuǎn)債立即發(fā)行，3）規(guī)模優(yōu)勢。招商銀行存貸款規(guī)模居股份制商業(yè)銀行第二位,僅次于交通銀行。估量招行全年凈利潤增長有望達(dá)40%，每股收益為0.456元，動態(tài)市盈利為20倍，2005年收益能達(dá)到0.56元。鋼鐵武鋼股份公司從2004年收購集團(tuán)資產(chǎn)后存在質(zhì)的飛越，減少關(guān)聯(lián)性交易，享受鋼鐵行業(yè)中上游利潤。2004年進(jìn)入增長高峰，估量主營收入同比增長231％，凈利潤同比增長393％。2005年還有一些項目將投入運行，每股收益將達(dá)到1.28元。公司在產(chǎn)品規(guī)模上盡管小于寶鋼股份，但公司的冷軋硅鋼產(chǎn)品在全國具有明顯的競爭優(yōu)勢。在中南地區(qū)擁有地域優(yōu)勢。馬鋼股份公司新建、擴(kuò)建項目進(jìn)展順利。公司產(chǎn)量將逐年提高，2006年將比2002年增長60％左右。其中2004年將是公司產(chǎn)量提高最快的一年。公司熱軋薄板項目和2004年3月冷軋項目的投產(chǎn)運行標(biāo)志著公司正向著市場需求大，檔次更高的薄板材領(lǐng)域進(jìn)軍。估量薄板產(chǎn)量占總產(chǎn)量的比例將從2003年的5％提高到2005年的26％。公司從2003年起，業(yè)績進(jìn)入快速成長期，估量2004年主營業(yè)務(wù)收入同比增長65％，凈利潤同比增長42％。交通運輸港口深赤灣整個赤灣港區(qū)上半年集裝箱吞吐量同比增長61%，其中公司持股55%的赤灣集裝箱碼頭在去年年底12號泊位投產(chǎn)后，上半年吞吐量同比增長60.8%。公司估量出現(xiàn)加速增長態(tài)勢，估量公司中期每股收益約0.47元，全年將達(dá)1元以上。由于今后幾年公司產(chǎn)能擴(kuò)張完全能夠滿足業(yè)務(wù)量的增長，本身費率優(yōu)勢相當(dāng)突出，公司業(yè)績今后幾年的高速增長有充分保證。航空運輸上海航空民航業(yè)整體運行良好，公司是非民航直屬航空公司中的龍頭企業(yè)，募集資金所購買的波音飛機將在今明兩年連續(xù)投入運行并繼而產(chǎn)生良好的效益。兼并中國聯(lián)航是公司對外擴(kuò)張的重要舉措,將使公司增加利潤點。公司抓住上海建立國際大空港的機遇，積極開拓國際航線，公司遵循構(gòu)建以上?；貫楹诵母删€網(wǎng)絡(luò)的經(jīng)營理念。公司的不確定性在于規(guī)模偏小，在快速擴(kuò)張的同時，人力資源的儲備不足，同時缺乏治理大規(guī)模國際航班的體會。估量2004年全年攤薄每股收益0.28元。南方航空南航集團(tuán)為中國規(guī)模最大的航空公司，在行業(yè)中居領(lǐng)先地位，擁有規(guī)模和品牌優(yōu)勢。南航上半年經(jīng)營數(shù)據(jù)保持良好增長，客貨運運力均保持較高速增長。8月5日新白云機場啟用，飛機起降、旅客吞吐以及物資處理能力都有大幅度增長，為公司長期進(jìn)展奠定基礎(chǔ)。公司與中國國家郵政局簽約，合資經(jīng)營中國郵政航空公司，為公司完善地面物流配送網(wǎng)絡(luò)奠定基礎(chǔ)。煤炭開采兗州煤業(yè)公司是國內(nèi)最大型煤炭企業(yè)之一，效益全行業(yè)第一，地處東部沿海需求旺盛地區(qū)，有一定溢價能力。目前產(chǎn)能擴(kuò)張有限，但價格上漲顯著。估量2004年產(chǎn)量有約7-9%左右的增長，凈利潤同比增長80%左右。西山煤電公司是最大的煉焦精煤生產(chǎn)企業(yè)，價格有明顯上漲，古交電廠項目和新收購小煤礦投擴(kuò)產(chǎn)形成以后良好成長性。估量2004年產(chǎn)量有約15%左右的增長，凈利潤同比增長70%左右。電力漳澤電力公司地處山西，資源優(yōu)勢明顯，其機組規(guī)模大，成本操縱能力強，同時具備低成本、低電價競爭優(yōu)勢，今年上半年其凈利潤大幅增長20％。同時，作為日元貸款項目，在人民幣升值的預(yù)期下，公司有可能獲得額外的匯兌收益。長江電力長江電力作為水電行業(yè)的龍頭，其中長期看該股的投資價值專門突出。盡管近期在大盤創(chuàng)新低后有補跌跡象，但我們認(rèn)為其穩(wěn)固的業(yè)績增長預(yù)期，使公司股價具有較強的抗跌性。而且由于公司承諾利潤的50％用于分紅，其分紅收益也相當(dāng)可觀。電力設(shè)備許繼電器公司在高壓直流輸電領(lǐng)域具有專門強的技術(shù)實力，估量國家直流輸變電項目的上馬將為公司帶來長期的利潤增長，據(jù)多家公司盈利分析，公司以后三年的每股收益將分布達(dá)到0.53、0.69、0.74。另外，公司通過組建合營企業(yè)，將增強核心產(chǎn)品技術(shù)升級競爭力，公司下屬許昌許繼軟件技術(shù)已通過“軟件企業(yè)”認(rèn)證，有望在今年年底獲得增值稅返還。通信設(shè)備中興通訊國內(nèi)外簽單的穩(wěn)固增長,使銷售收入增長迅速。隨著公司自主研發(fā)產(chǎn)品、CDMA產(chǎn)品在銷售中比重的提升，毛利水平將有所提高。費用率將有所提高，由于在新的會計方法下，公司在應(yīng)收款項壞賬預(yù)備、存貨跌價、固定資產(chǎn)折舊的計提將表達(dá)出更為慎重的會計原則。公司將對原有的應(yīng)收款項等科目進(jìn)行會計處理，加大計提壞賬，因此報告期的費用及費用率將表達(dá)出一定的增長。食品飲料貴州茅臺依靠強大的品牌優(yōu)勢，公司具有極強的定價能力。公司今年完成了一些項目的技改和擴(kuò)建工程，將繼提價之后再刮產(chǎn)量風(fēng)暴。公司目前的存貨價值被嚴(yán)峻低估，以后的升值潛力龐大。紡織服裝魯泰A公司是色織布行業(yè)的龍頭企業(yè)，產(chǎn)品80%以上差不多上出口，能夠極大地從取消配額限制中受益；另外，公司2003年收購了新疆長絨棉生產(chǎn)基地，具有較強抵御棉價上漲風(fēng)險的能力；公司的一些在建項目將于2005年逐步投產(chǎn)，這些項目差不多上公司的成熟業(yè)務(wù)，不存在技術(shù)和治理方面的風(fēng)險，而且公司目前的產(chǎn)量只能滿足訂單的66％，也不存在市場風(fēng)險，項目投產(chǎn)后即能夠產(chǎn)生效益。2、自下而上的選股思路基于目前的宏觀環(huán)境、投資者結(jié)構(gòu)，我們認(rèn)為具有以下特點的股票將有可能獲得較好的收益。上市公司連續(xù)的業(yè)績增長能力在低估值、公司業(yè)績增長速度下滑的環(huán)境下，業(yè)績能夠連續(xù)增長的上市公司具有較高的投資價值。我們認(rèn)為，在目前投資者注重差不多面研究的情形下，2004年的業(yè)績已被市場反映。因此，2004－2005年業(yè)績的連續(xù)增長速度是選股的考慮因素之一。目前的估值水平較低由于股價已差不多反映2004年的業(yè)績推測，能夠2004年的動態(tài)市盈率作為目前估值水平的衡量指標(biāo)。具有較好的分紅歷史流淌性好定性判定，剔除專門因素在下時期的行情中，基金、社保等長期資金仍將是要緊力量。證券公司迫于龐大的資金壓力，其重倉股票難以取得較好收益。因此，剔除券商重倉股票。此外，依照定性判定提出有明顯負(fù)面阻礙的股票。（三）市場面選股策略1、2003年以來上市的次新股在低迷市場環(huán)境下，次新股受到的關(guān)注較少，市場壓力較小。一旦市場在政策刺激下反彈，次新股專門有可能取得較好的收益。2、差不多面優(yōu)良，估值合理3、跌幅較深或漲幅不大基于2005年成長性的股票池：認(rèn)為股價差不多反映了2004年的業(yè)績狀況，要求以2004年業(yè)績?yōu)闃?biāo)準(zhǔn)的估值低，注重2005年度的業(yè)績增長，非券商重倉股，共有18只股票。代碼簡稱2003年度EPS2003年度每股凈資產(chǎn)市凈率2004年上半年EPS推測2004年度EPS推測2005年度EPS推測2006年度EPS市盈率II(2004)PEG(2005)6-8月?lián)Q手率4月券商的重倉比例（所有券商持股數(shù)/流通股數(shù)）2005年盈利推測誤差年均現(xiàn)金分紅回報率2萬科Ａ0.2392.0682.30.1380.330.4410.50914.60.4335.10%-24.5%0.0%-11.6%131.3%22深赤灣Ａ0.6333.0276.40.471.0421.4611.93818.50.4631.20%-4.3%0.0%-0.8%6.9%60中金嶺南0.1392.5932.40.1510.3470.4790.53917.70.4759.00%-42.6%0.0%4.1%69華僑城Ａ0.221.3584.70.2210.3860.660.66916.40.2325.50%-21.0%0.0%5.1%401冀東水泥0.1531.7872.30.0610.210.310.3919.30.4143.00%-57.1%1.6%-9.7%4.9%402金融街0.5422.8522.90.3590.720.9241.32111.50.4147.40%-23.5%2.2%-24.2%9.8%625長安汽車0.8952.9242.50.4931.1811.3621.6356.20.4035.80%-47.2%3.4%-4.6%1.7%726魯泰Ａ0.4543.4382.90.3280.710.9231.11313.90.4644.90%4.5%0.0%2.9%4.9%778新興鑄管0.8994.5421.80.51.0381.31.357.70.3125.20%-34.5%0.0%0.0%6.1%822山東?；?.3494.1461.60.1870.5010.7630.9213.50.2626.20%-42.0%0.9%2.6%949新鄉(xiāng)化纖0.3942.5442.10.1390.370.50.614.60.4234.00%-33.2%0.6%6.0%2.3%600002齊魯石化0.3232.5783.20.4130.781.259110.70.17116.10%-20.7%0.0%-1.5%1.4%600016民生銀行0.2681.8623.40.2110.430.580.69614.90.4345.30%-20.9%0.3%-31.0%2.0%600019寶鋼股份0.5582.8352.10.3830.6741.0451.1118.80.1664.10%-16.5%1.6%-13.9%4.2%600123蘭花科創(chuàng)0.4672.8543.50.3180.6921.1071.27314.30.2446.50%-33.3%3.4%-35.0%2.7%600320振華港機0.3042.3323.50.2360.4350.640.59518.80.40109.20%-13.6%0.0%-3.1%2.4%600386北京巴士0.2644.8792.10.1630.560.9480.96818.40.2712.40%-28.0%0.0%95.6%2.0%600688上海石化0.1922.1542.20.2130.40.510.3812.10.4468.80%-34.1%0.0%-9.8%2.4%基于市場面的股票池：2003年以后上市的次新股，差不多面良好，估值合理，市場壓力較小。共有30只股票。代碼證券名現(xiàn)價距最高價跌幅距最低價漲幅距發(fā)行價2004年中市盈率流通股本上市日期總股本(萬)2004年中每股收益[元]2001新和成13.83-39.90%3.50%3.10%19.8300020040625114020.352007華蘭生物16.4-33.20%3.90%4.20%22.722002004062567000.3612009天奇股份9.99-41.70%3.10%45.00%23.82500200406295755.490.212010傳化股份10.65-36.80%8.60%7.50%28.820002004062980000.1852011盾安環(huán)境8.75-38.20%3.60%-23.40%29.22800200407057118.180.152020永新股份9.68-32.80%2.30%12.20%19.423402004070893400.252020霞客環(huán)保9.79-39.90%6.00%47.90%23.420002004070850320.2092021東信和平12.11-35.60%3.50%16.10%24.725002004071390800.24492020華星化工8.81-33.70%4.30%3.00%17.620002004071365000.252027七喜股份10.49-30.10%4.40%-0.70%1529002004080411197.590.352028思源電氣18.4-33.50%2.20%11.90%2013402004080553000.46600015華夏銀行5.03-30.90%3.70%-20.90%10.8120000200309124200000.2332600021上海電力6.85-44.00%3.50%7.70%8.42400020031029156350.50.407600031三一重工17.9-45.40%2.30%15.00%10.5600020030703240000.85600143金發(fā)科技11.86-30.60%6.70%8.50%24.7450020040623175000.24600343航天動力5.51-59.80%4.00%-32.80%10.4650020030408185000.265600370三房巷7.5-34.80%9.30%-24.20%23.4550020030306158260.16600387海越股份5.77-54.40%4.50%-40.70%16600020040218198000.18600420現(xiàn)代制藥9.33-42.30%5.40%15.50%22.53300200406168719.190.2071600449賽馬實業(yè)6.31-37.80%5.50%-5.80%17.5480020030829123000.18600475華光股份8.94-51.40%9.70%81.70%22.8600020030721160000.196600477杭蕭鋼構(gòu)6.77-53.90%7.50%-39.80%18.850002003111015473.360.18600479千金藥業(yè)19.7-45.80%3.20%-14.50%22.218002004031256000.4431600481雙良股份6.85-37.40%3.50%-5.40%19.7800020030422306000.1738600497馳宏鋅鍺9.96-35.90%2.90%74.10%24.7700020040420160000.202600546中油化建7.88-37.50%5.10%-25.00%21.4400020030731110000.1844600960濱州活塞8.53-46.30%3.90%6.60%19.640002004040710854.90.218600966博匯紙業(yè)9.38-31.80%6.30%-16.30%26.1700020040608180000.18600991長豐汽車8.9-40.10%3.70%-36.90%12.778002004061440067.0310.35100TCL集團(tuán)4.42-52.90%3.80%-24.80%1099439.59420040130258633.090.22依照上述選股思路，我們認(rèn)為以下股票具有較大的參與價值。南方航空南航集團(tuán)為中國規(guī)模最大的航空公司，在行業(yè)中居領(lǐng)先地位，擁有規(guī)模和品牌優(yōu)勢。南航上半年經(jīng)營數(shù)據(jù)保持良好增長，客貨運運力均保持較高速增長。8月5日新白云機場啟用，飛機起降、旅客吞吐以及物資處理能力都有大幅度增長，為公司長期進(jìn)展奠定基礎(chǔ)。公司與中國國家郵政局簽約，合資經(jīng)營中國郵政航空公司，為公司完善地面物流配送網(wǎng)絡(luò)奠定基礎(chǔ)。招商銀行銀行股的龍頭，并將收益于升息政策。2004年中期不良貸款率降至2.78%，貸款預(yù)備金覆蓋率為100.49%，招行的競爭優(yōu)勢在于：1）銀行卡業(yè)務(wù)進(jìn)展迅速，在獲得大量的低成本存款的同時，促進(jìn)中間業(yè)務(wù)收入的快速增長。2）規(guī)模優(yōu)勢。招商銀行存貸款規(guī)模居股份制商業(yè)銀行第二位,僅次于交通銀行。估量招行全年凈利潤增長有望達(dá)40%，每股收益為0.456元，動態(tài)市盈利為20倍，2005年收益能達(dá)到0.56元。馬鋼股份低價鋼鐵股，宏觀調(diào)控對公司的阻礙較小。公司新建、擴(kuò)建項目進(jìn)展順利。公司產(chǎn)量將逐年提高，2006年將比2002年增長60％左右。其中2004年將是公司產(chǎn)量提高最快的一年。公司熱軋薄板項目和2004年3月冷軋項目的投產(chǎn)運行標(biāo)志著公司正向著市場需求大，估量2004年主營業(yè)務(wù)收入同比增長65％，凈利潤同比增長42％。中國聯(lián)通大盤藍(lán)籌股，我國第二大移動通信運營商。公司投入龐大的CDMA業(yè)務(wù)進(jìn)展勢頭良好。聯(lián)通在的機遇在于：1）技術(shù)優(yōu)勢轉(zhuǎn)存在向市場優(yōu)勢的轉(zhuǎn)化。CDMA網(wǎng)絡(luò)整體覆蓋水平和網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量明顯改善，這種技術(shù)優(yōu)勢將在以后數(shù)年內(nèi)具有壟斷性。2）信產(chǎn)部聯(lián)手發(fā)改委出臺的“204文件”在一定程度上禁止了運營商之間的資費大戰(zhàn)的蔓延，聯(lián)通的價格壓力相應(yīng)減輕。中油化建中國化工石油建設(shè)行業(yè)的第一家施工企業(yè)，中石油為公司的實際操縱方。目前公司的主營業(yè)務(wù)收入中以石油化工工程和市政工程施工業(yè)務(wù)收入為主，公司的主營業(yè)務(wù)專業(yè)性相對強于其他施工類企業(yè)，有較好的成長性。公司流通盤4000萬股，中期業(yè)績0.18元，估值偏低，自4月以來有較大的跌幅。附件一： 重點關(guān)注行業(yè)的情形煤炭開采：煤炭行業(yè)前景依舊看好。因煤炭價格的上漲較多，稅費增加對利潤阻礙較弱。煤價要緊漲在中間流通環(huán)節(jié)，電煤價格會平穩(wěn)上行，國際動力煤價劇跌可能性不大。冶金用煤資源短缺，從長期來看冶金用煤需求仍舊旺盛，供應(yīng)依舊趨緊，價格將與鋼材、焦碳一樣穩(wěn)固運行在目前高位，下調(diào)幅度有限。港口：行業(yè)整體堅持高位運行態(tài)勢。大宗原材料帶動港口物資吞吐量增幅創(chuàng)近年新高，內(nèi)河吞吐量增長加快，集裝箱吞吐量平穩(wěn)增長。要緊港口大宗物資接卸、疏運瓶頸再現(xiàn)。占港口吞吐量較大的石油和煤炭，在國內(nèi)煤、電、運、油依舊緊張的形勢下，下半年港口吞吐量仍舊保持在較高水平。估量下半年港口吞最吐量保持20%以上的較高增長速度。民航：全民航行業(yè)高速增長，上半年要緊經(jīng)營數(shù)據(jù)均表現(xiàn)出良好的增長趨勢，下半年全行業(yè)將連續(xù)堅持高速增長。航線資源占用費開始征收，對強勁上升的航空業(yè)盈利阻礙不大。航油價格連續(xù)上漲，油價走向是阻礙盈利高低的重要因素。醫(yī)藥行業(yè)：醫(yī)藥行業(yè)的投資機會要緊存在于中藥和特色原料藥子行業(yè)。中成藥制造業(yè)2004年上半年表現(xiàn)出較強的增長勢頭和盈利能力。在藥品降價的過程中，中藥產(chǎn)業(yè)的專門性正在逐步顯現(xiàn)，具有品牌優(yōu)勢的企業(yè)產(chǎn)品定價能力專門強，價格不降反增。同時，中藥企業(yè)的營銷能力增強，拉動市場增長。具有投資價值的中藥企業(yè)有同仁堂、天士力、云南白藥、東阿阿膠。特色原料藥能夠連續(xù)從國際生產(chǎn)轉(zhuǎn)移中獲益，增長能力仍舊十分明顯。如海正藥業(yè)、華海藥業(yè)，但由于股票大量被機構(gòu)投資者持有，流淌性較差。電力行業(yè)：電力行業(yè)一直是我們關(guān)注的重點行業(yè)，對其進(jìn)展前景我們堅持認(rèn)為其在2006年仍會保持高增長。從近期中報表達(dá)的特點看，電力行業(yè)的業(yè)績依舊亮麗，可比的44家上市公司凈利潤增長了27％，但由于凈利潤增幅不及收入增幅；毛利水平同比下降了4％；強者恒強、業(yè)績兩極分化明顯。我們認(rèn)為

電煤價格是阻礙火電公司中長期業(yè)績的最大變數(shù)，成本操縱能力較強的公司在以后競爭中具有相對優(yōu)勢；而行業(yè)龍頭公司有望通過規(guī)模連續(xù)擴(kuò)張保持業(yè)績的平穩(wěn)增長電力設(shè)備行業(yè)：我們認(rèn)為電力短期和環(huán)保政策等因素作用下，電力設(shè)備行業(yè)在2006年前仍能保持的高速增長；然而行業(yè)的進(jìn)展高潮可能比之前的預(yù)期提早，同時之前被眾多機構(gòu)看好的電力環(huán)保設(shè)備提早顯現(xiàn)的惡性競爭，行業(yè)毛利潤水平大跌。我們認(rèn)為，電站設(shè)備制造企業(yè)將在電力供需平穩(wěn)后將進(jìn)入平穩(wěn)增長期，而一二次輸變電設(shè)備行業(yè)，電力供需平穩(wěn)后仍將保持快速進(jìn)展，成為最具潛力的子行業(yè)。汽車行業(yè)：盡管上半年汽車行業(yè)整體呈適度增長態(tài)勢2004年1-7月全國累計汽車產(chǎn)量303.05萬輛，同比