信用債回顧：一級(jí)發(fā)行回落收益率短期處于底部震蕩狀態(tài)

證券研究報(bào)告固定收益一級(jí)發(fā)行回落，收益率短期處于底部震蕩狀態(tài)——信用債回顧（2024.03.25-2024.03.29）分析師：黃偉平（S0190514080003）羅

婷（S0190515110001）吳

鵬（S0190520080009）研究助理：楊雪芳報(bào)告日期：2024年3月30日投資要點(diǎn)2KEYPOINTS二、二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行本期信用債收益率大多下行。本期各期限各等級(jí)城投債收益率大多下行，除5年期AA+和AA等級(jí)、1年期AA-等級(jí)城投債收益率上行外，其余各期限各等級(jí)城投債收益率均下行，其中5年期AA-等級(jí)下行幅度最大（-12.13bp）；本期各期限各等級(jí)中票收益率大多下行，除5年期AAA、AA+和AA等級(jí)中票收益率上行外，其余各期限各等級(jí)中票收益率均下行，其中1年期AA-等級(jí)下行幅度最大（-8.32bp）。信用利差方面，本期各期限各等級(jí)城投債信用利差大多走闊，除7年期AAA、AA和AA-等級(jí)、3年期和5年期AA-等級(jí)城投債信用利差收窄外，其余各期限各等級(jí)城投債信用利差均走闊，其中1年期AA-等級(jí)城投債信用利差走闊幅度最大（12.98bp）；本期各期限各等級(jí)中票信用利差大多走闊，除1年期、3年期和5年期AA-等級(jí)中票信用利差收窄外，其余各期限各等級(jí)中票信用利差均走闊，其中1年期AA等級(jí)中票信用利差走闊幅度最大（5.97bp）。信用利差歷史分位數(shù)方面，對(duì)于城投債，本期（2024年3月29日，下同）各期限、各等級(jí)城投債信用利差分位數(shù)水平大多處在2012年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下，其中1年期和3年期AAA等級(jí)、1年期AA等級(jí)、5年期和7年期AA-等級(jí)信用利差處于2012年以來(lái)的歷史1/4至3/4

分位數(shù)之間，其余各期限各等級(jí)城投債信用利差均處在2012年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下；對(duì)于中票，本期各期限、各等級(jí)中票信用利差大多處在2013年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下，其中1年期AAA和AA等級(jí)處于2013年以來(lái)的歷史1/4至3/4

分位數(shù)之間，其余各期限各等級(jí)中票信用利差均處在2013年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下。注：由于Wind數(shù)據(jù)更新存在時(shí)滯，為保證數(shù)據(jù)跟蹤的準(zhǔn)確性和時(shí)效性，我們每期報(bào)告將根據(jù)當(dāng)前最新的本期和上期數(shù)據(jù)做分析，即每期對(duì)上期數(shù)據(jù)進(jìn)行追溯（因此上期數(shù)據(jù)會(huì)有輕微變動(dòng)），特此聲明。投資要點(diǎn)3KEYPOINTS二、二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行本期資金利率表現(xiàn)分化，其中短端資金利率明顯上行。短端資金價(jià)格方面，R001較上周五（2024/03/22，下同）上行27.39bp，R007較上周五上行73.27bp。中等期限方面，3M

SHIBOR較上周五下行0.7bp，較本周一（2024/03/25）下行0.3bp。央行公開(kāi)市場(chǎng)操作方面，本期累計(jì)開(kāi)展8500億元逆回購(gòu)操作，有220億元逆回購(gòu)到期，有500億元的國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存到期，央行本期實(shí)現(xiàn)凈投放（含國(guó)庫(kù)現(xiàn)金）7780億元?？傮w基本面對(duì)于債市影響偏中性，短期處于底部震蕩狀態(tài)。政策面基本符合預(yù)期，需關(guān)注后續(xù)超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行節(jié)奏。當(dāng)前資產(chǎn)荒預(yù)計(jì)仍將延續(xù)一段時(shí)間，債市行情仍未出現(xiàn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，但考慮到目前的高估值水平，一方面對(duì)于久期的把握建議偏謹(jǐn)慎,

另一方面，也需要關(guān)注季末贖回?cái)_動(dòng)、利率波動(dòng)帶來(lái)的影響。從本期偏離估值成交情況來(lái)看，低于估值成交占比的總體水平較上期有所下降，占比中樞在7.8%左右（上期為9.2%左右）。低于估值成交中，城投債占比較上期有所下行，占比中樞在34.7%附近。當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，投資者依然偏好高主體評(píng)級(jí)的產(chǎn)業(yè)債；低于估值成交的城投債中，本期AA+及以上高主體評(píng)級(jí)城投債占比較上期有所上行。從本期低于估值成交的產(chǎn)業(yè)債行業(yè)分布來(lái)看，主要分布在房地產(chǎn)、綜合、建筑裝飾等領(lǐng)域，且以AA+及以上優(yōu)資質(zhì)主體債券為主；從本期低于估值成交的城投債地區(qū)分布來(lái)看，主要分布在天津、貴州、江蘇等地區(qū)，其中投資者對(duì)城投債下沉信用資質(zhì)同樣更多集中在貴州、山東、湖南等地區(qū)。分行政級(jí)別來(lái)看，本期投資者對(duì)城投債的低估值成交更多集中在地級(jí)市、省級(jí)平臺(tái)。風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期變化，政策超預(yù)期。相關(guān)報(bào)告4一級(jí)發(fā)行繼續(xù)放量，資產(chǎn)荒延續(xù)下收益率重新下行——信用債回顧（2024.03.18-2024.03.22）一級(jí)發(fā)行小幅回落，信用債收益率波動(dòng)上行——信用債回顧（2024.03.11-2024.03.15）一級(jí)發(fā)行保持高位，信用債收益率大多下行——信用債回顧（2024.03.04-2024.03.08)信用債一級(jí)市場(chǎng)供需兩旺，二級(jí)市場(chǎng)收益率繼續(xù)下行——信用債回顧（2024.02.26-2024.03.01)節(jié)后資金面較為寬松，信用債收益率下行行情延續(xù)——信用債回顧（2024.02.19-2024.02.23）節(jié)前信用債發(fā)行和成交皆較冷清，收益率繼續(xù)下行——信用債回顧（2024.02.05-2024.02.09）一級(jí)凈融資維持相對(duì)高位，信用債收益率下行表現(xiàn)延續(xù)——信用債回顧（2024.01.29-2024.02.02)一級(jí)發(fā)行回升，資產(chǎn)荒持續(xù)演繹下信用債收益率延續(xù)下行——信用債回顧（2024.01.22-2024.01.26)一級(jí)發(fā)行回落，信用債收益率整體下行行情延續(xù)——信用債回顧（2024.01.15-2024.01.19)一級(jí)發(fā)行環(huán)比上升，信用債收益率均下行——信用債回顧（2024.01.08-2024.01.12）CATALOGUE目錄一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降015-3000-2000-1000010002000300040005000600019/0219/0419/0619/0819/0919/1120/0120/0320/0520/0720/0820/1020/1221/0221/0421/0621/0821/0921/1122/0122/0322/0522/0722/0922/1123/0123/0223/0423/0623/0823/1023/1224/0124/03信用債發(fā)行（億元）信用債凈融資（億元）2538.192024.931817.561572.284355.753597.211041.5493.98248.841290.38-1.295000450040003500300025002000150010005000-500上期本期上期-95.26本期上期本期產(chǎn)業(yè)債城投債信用債合計(jì)發(fā)行規(guī)模凈融資規(guī)模01數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：本文的城投口徑為YY口徑，下同。6一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降本期（2024.03.25-2024.03.29，下同）信用債共發(fā)行3597.21億元，較上期（2024.03.18-2024.03.22，下同）的4355.75億元環(huán)比下降；由于發(fā)行環(huán)比下降且到期環(huán)比上升，本期信用債凈融資-1.29億元，較上期的1290.38億元環(huán)比下降。本期信用債發(fā)行量環(huán)比上升（億元） 信用債發(fā)行與凈融資走勢(shì)（周度）-1000-5000500100015002000250019/0219/0419/0619/0819/1019/1220/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0422/0622/0822/1022/1223/0223/0423/0623/0823/1023/1224/03城投債發(fā)行（億元）城投債凈融資（億元）-3000-2000-10000100020003000400019/0219/0419/0619/0819/1019/1220/0320/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0422/0622/0822/1022/1223/0223/0423/0623/0823/1023/1224/03產(chǎn)業(yè)債發(fā)行（億元）產(chǎn)業(yè)債凈融資（億元）01數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理7一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降分產(chǎn)業(yè)債和城投債來(lái)看，本期產(chǎn)業(yè)債發(fā)行規(guī)模2024.93億元，較上期的2538.19億元環(huán)比下降，本期產(chǎn)業(yè)債凈融資規(guī)模環(huán)比下降，為93.98億元；本期城投債發(fā)行規(guī)模1572.28億元，較上期的1817.56億元環(huán)比下降，城投債本期凈融資規(guī)模環(huán)比下降，為-95.26億元。產(chǎn)業(yè)債發(fā)行與凈融資（周度） 城投債發(fā)行與凈融資（周度）-3000-2000-10000100020003000400019/0219/0419/0619/0819/1019/1220/0220/0420/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0622/0822/1022/1223/0223/0423/0623/0823/1023/1224/0124/03信用債中央國(guó)有企業(yè)地方國(guó)有企業(yè)民營(yíng)企業(yè)-3000-2000-10000100020003000400019/0219/0419/0619/0819/1019/1220/0220/0420/0520/0720/0920/1121/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0622/0822/1022/1223/0223/0423/0623/0823/1023/1224/0124/03AAA凈融資AA+凈融資AA凈融資AA-及以下凈融資01數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理8一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降分主體評(píng)級(jí)看，本期AAA、AA+、AA-及以下等級(jí)信用債凈融資為正，AA等級(jí)凈融資為負(fù)；分企業(yè)性質(zhì)看，本期央企、地方國(guó)企和民企信用債凈融資分別為617.16億元、99.12億元和-717.57億元，分別較上期環(huán)比變化+193.00億元、-685.49億元和-799.17億元。信用債各主體等級(jí)凈融資規(guī)模（億元） 信用債各企業(yè)性質(zhì)凈融資規(guī)模（億元）信用債01短融發(fā)行規(guī)模方面，建筑裝飾和綜合位于前二，合計(jì)占比超四成。本期有16個(gè)行業(yè)發(fā)行短融，排名靠前的行業(yè)是建筑裝飾（272.78億元）、綜合（197.29億元）和公用事業(yè)（166.00億元）。中票發(fā)行規(guī)模方面，綜合和非銀金融位于前二，合計(jì)占比超五成。本期有14個(gè)行業(yè)發(fā)行中票，排名靠前的行業(yè)是綜合（280.77億元）、非銀金融（280.00億元）和建筑裝飾（191.70億元）。一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降050100150200250300食品飲料建筑材料通信計(jì)算機(jī)機(jī)械設(shè)備電氣設(shè)備非銀金融房地產(chǎn)鋼鐵化工商業(yè)貿(mào)易交通運(yùn)輸有色金屬公用事業(yè)綜合建筑裝飾短融發(fā)行規(guī)模方面，建筑裝飾和綜合位于前二，合計(jì)占比超四成本周短融發(fā)行主要行業(yè)分布（單位：億元）0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理950100150200250300家用電器醫(yī)藥生物食品飲料農(nóng)林牧漁機(jī)械設(shè)備鋼鐵采掘公用事業(yè)商業(yè)貿(mào)易房地產(chǎn)交通運(yùn)輸建筑裝飾非銀金融綜合中票發(fā)行規(guī)模方面，綜合和非銀金融位于前二，合計(jì)占比超五成本周中期票據(jù)發(fā)行主要行業(yè)分布（單位：億元）01公司債發(fā)行規(guī)模方面，綜合和建筑裝飾位于前二，合計(jì)占比超六成。本期有13個(gè)行業(yè)發(fā)行公司債，排名靠前的是綜合（300.98億元）、建筑裝飾（195.60億元）和房地產(chǎn)（92.59億元）。企業(yè)債發(fā)行規(guī)模方面，本周僅建筑裝飾行業(yè)發(fā)行18億元的企業(yè)債。公司債發(fā)行規(guī)模方面，綜合和建筑裝飾位于前二，合計(jì)占比超六成一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降050100150200250300350非銀金融公用事業(yè)房地產(chǎn)建筑裝飾綜合有色金屬建筑材料計(jì)算機(jī)交通運(yùn)輸采掘機(jī)械設(shè)備食品飲料商業(yè)貿(mào)易本周公司債發(fā)行主要行業(yè)分布（單位，億元）0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理105101520建筑裝飾本周企業(yè)債發(fā)行主要行業(yè)分布（單位，億元）企業(yè)債發(fā)行規(guī)模方面，本周僅建筑裝飾行業(yè)發(fā)行18億元的企業(yè)債01PPN發(fā)行規(guī)模方面，建筑裝飾和綜合位于前二，合計(jì)占比超九成。本期共有6個(gè)行業(yè)發(fā)行PPN，排名靠前的是建筑裝飾（35.65億元）、綜合（30.19億元）和商業(yè)貿(mào)易（17.40億元）。PPN發(fā)行規(guī)模方面，建筑裝飾和綜合位于前二，合計(jì)占比超九成一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理11510152025303540建筑裝飾綜合商業(yè)貿(mào)易休閑服務(wù)公用事業(yè)房地產(chǎn)本周PPN發(fā)行主要行業(yè)分布（單位，億元）地區(qū)上期本期周度變動(dòng)北京14.2%24.2%10.0%云南省0.6%2.2%1.6%河南省2.8%4.2%1.4%四川省2.4%3.6%1.2%湖北省2.2%3.0%0.9%江蘇省12.8%13.5%0.7%遼寧省0.3%0.9%0.6%江西省2.8%3.4%0.6%甘肅省0.2%0.8%0.6%重慶1.6%2.0%0.5%廣西壯族自治區(qū)0.7%0.9%0.2%湖南省2.4%2.6%0.2%內(nèi)蒙古自治區(qū)0.0%0.1%0.1%貴州省0.1%0.1%0.0%海南省0.0%0.0%0.0%吉林省0.0%0.0%0.0%寧夏回族自治區(qū)0.0%0.0%0.0%西藏自治區(qū)0.0%0.0%0.0%浙江省7.8%7.8%0.0%新疆維吾爾自治區(qū)0.8%0.8%0.0%山西省1.4%1.3%-0.1%黑龍江省0.2%0.1%-0.1%青海省0.2%0.1%-0.1%河北省1.9%1.1%-0.7%福建省4.5%3.1%-1.4%山東省8.7%7.1%-1.6%安徽省2.4%0.6%-1.8%天津4.3%2.0%-2.3%上海7.0%4.1%-2.9%陜西省3.7%0.7%-3.0%廣東省13.9%9.6%-4.3%01數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理12一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降分地區(qū)看，本期一級(jí)信用債發(fā)行主要分布在北京、江蘇、廣東等地區(qū)；各省份發(fā)行占比情況的環(huán)比變化來(lái)看，北京、云南、河南等地區(qū)占比較上期有所提升，廣東、陜西、上海等地區(qū)占比較上期有所下降；各省份凈融資情況的環(huán)比變化來(lái)看，北京、江西、四川等地區(qū)凈融資較上期環(huán)比上升，內(nèi)蒙古、廣東、湖南等地區(qū)凈融資為負(fù)。整體來(lái)看，本期各地區(qū)信用債發(fā)行總量和凈融資總量較上期皆有所下降，信用債發(fā)行和凈融資變化幅度較大的地區(qū)主要為發(fā)債大省，以及云南、內(nèi)蒙古等地區(qū)。信用債各地區(qū)發(fā)行占比環(huán)比變化情況上期本期周度變動(dòng)地區(qū)城投央企產(chǎn)業(yè)債地方國(guó)企產(chǎn)業(yè)債民企產(chǎn)業(yè)債合計(jì)城投央企產(chǎn)業(yè)債地方國(guó)企產(chǎn)業(yè)債民企產(chǎn)業(yè)債合計(jì)城投央企產(chǎn)業(yè)債地方國(guó)企產(chǎn)業(yè)債民企產(chǎn)業(yè)債合計(jì)北京37.00425.00141.7416.00619.7430.00707.59119.000.00856.59(7.00)282.59(22.74)(16.00)236.85云南省5.000.0010.0010.0025.0041.520.0034.700.0076.2236.520.0024.70(10.00)51.22河南省71.3315.0035.000.00121.33111.670.0030.006.00147.6740.34(15.00)(5.00)6.0026.34四川省71.500.0033.500.00105.0094.2615.0018.000.00127.2622.7615.00(15.50)0.0022.26遼寧省6.000.006.000.0012.000.0031.450.000.0031.45(6.00)31.45(6.00)0.0019.45甘肅省0.000.0010.000.0010.000.000.0025.004.0029.000.000.0015.004.0019.00湖北省52.4940.002.200.0094.6968.3030.009.000.00107.3015.81(10.00)6.800.0012.61內(nèi)蒙古自治區(qū)0.000.000.000.000.000.000.005.000.005.000.000.005.000.005.00重慶67.590.000.000.0067.5972.220.000.000.0072.224.630.000.000.004.63廣西壯族自治區(qū)17.000.0015.000.0032.0019.390.0010.004.0033.392.390.00(5.00)4.001.39海南省0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00吉林省0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00寧夏回族自治區(qū)0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00西藏自治區(qū)0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00貴州省6.000.000.000.006.000.005.000.000.005.00(6.00)5.000.000.00(1.00)江西省91.880.0030.000.00121.8898.140.0022.000.00120.146.260.00(8.00)0.00(1.74)黑龍江省0.0010.000.000.0010.000.000.005.000.005.000.00(10.00)5.000.00(5.00)青海省0.000.0010.000.0010.003.400.000.000.003.403.400.00(10.00)0.00(6.60)新疆維吾爾自治區(qū)5.000.0015.0015.0035.0011.000.0016.000.0027.006.000.001.00(15.00)(8.00)湖南省87.220.0017.600.00104.8248.965.0027.0010.0090.96(38.26)5.009.4010.00(13.86)山西省20.000.0040.000.0060.0012.000.0034.000.0046.00(8.00)0.00(6.00)0.00(14.00)河北省21.0020.0030.0010.0081.005.0010.0025.000.0040.00(16.00)(10.00)(5.00)(10.00)(41.00)浙江省140.070.00144.9056.00340.97235.440.0031.0010.00276.4495.370.00(113.90)(46.00)(64.53)江蘇省413.950.00128.8512.00554.80360.194.00107.994.50476.68(53.76)4.00(20.86)(7.50)(78.12)安徽省81.600.0020.004.00105.6014.400.006.700.0021.10(67.20)0.00(13.30)(4.00)(84.50)福建省64.0020.00110.000.00194.0046.800.0062.000.00108.80(17.20)(20.00)(48.00)0.00(85.20)天津97.1090.000.000.00187.1064.205.000.000.0069.20(32.90)(85.00)0.000.00(117.90)山東省220.740.00128.0030.00378.74152.4420.0080.000.00252.44(68.30)20.00(48.00)(30.00)(126.30)陜西省82.370.0080.000.00162.3710.950.0014.000.0024.95(71.42)0.00(66.00)0.00(137.42)上海58.7247.00150.7048.00304.4215.0089.0028.0013.00145.00(43.72)42.00(122.70)(35.00)(159.42)廣東省100.00295.00146.0064.70605.7057.00112.0087.0085.00341.00(43.00)(183.00)(59.00)20.30(264.70)01數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理13一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降信用債各地區(qū)發(fā)行、對(duì)比情況（億元）上上期本期周度變動(dòng)地區(qū)城投央企產(chǎn)業(yè)債地方國(guó)企產(chǎn)業(yè)債民企產(chǎn)業(yè)債合計(jì)城投央企產(chǎn)業(yè)債地方國(guó)企產(chǎn)業(yè)債民企產(chǎn)業(yè)債合計(jì)城投央企產(chǎn)業(yè)債地方國(guó)企產(chǎn)業(yè)債民企產(chǎn)業(yè)債合計(jì)北京37.00205.7061.749.50313.9430.00522.1142.440.00594.55(7.00)316.41(19.30)(9.50)280.61江西省-53.460.0012.900.00-40.5658.310.0022.000.0080.31111.760.009.100.00120.86四川省-14.25-20.8010.50-18.60-43.15-8.0315.006.000.0012.976.2235.80(4.50)18.6056.12云南省-16.100.0010.0010.003.9040.320.00-5.290.0035.0256.420.00(15.29)(10.00)31.12甘肅省-5.000.0010.000.005.00-2.400.0025.004.0026.602.600.0015.004.0021.60山西省17.500.00-16.850.000.6512.000.00-4.000.008.00(5.50)0.0012.850.007.35遼寧省6.000.006.00-3.208.800.0023.050.00-12.6010.45(6.00)23.05(6.00)(9.40)1.65海南省0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00寧夏回族自治區(qū)0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00西藏自治區(qū)0.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.000.00貴州省0.520.000.000.000.52-4.505.000.000.000.50(5.02)5.000.000.00(0.02)青海省-5.000.0010.000.005.003.400.000.000.003.408.400.00(10.00)0.00(1.60)吉林省0.000.000.000.000.00-0.46-10.000.000.00-10.46(0.46)(10.00)0.000.00(10.46)新疆維吾爾自治區(qū)-4.500.0015.009.2019.70-3.000.0011.000.008.001.500.00(4.00)(9.20)(11.70)黑龍江省-3.0010.000.000.007.000.00-10.005.000.00-5.003.00(20.00)5.000.00(12.00)重慶36.99-5.000.000.0031.9916.930.000.000.0016.93(20.06)5.000.000.00(15.06)湖北省-2.1110.00-12.800.00-4.91-27.3310.00-8.300.00-25.63(25.22)0.004.500.00(20.72)陜西省34.970.00-47.000.00-12.03-27.560.00-6.000.00-33.56(62.53)0.0041.000.00(21.53)江蘇省5.95-10.0019.057.0022.00-46.594.0036.894.50-1.20(52.54)14.0017.84(2.50)(23.20)河南省40.935.0035.000.0080.9312.07-5.0030.006.0043.07(28.86)(10.00)(5.00)6.00(37.86)廣西壯族自治區(qū)-2.460.000.000.00-2.46-15.590.00-27.90-7.50-50.99(13.13)0.00(27.90)(7.50)(48.53)山東省45.460.0069.9420.00135.4020.1020.0045.00-20.0065.10(25.36)20.00(24.94)(40.00)(70.30)安徽省27.080.0010.004.0041.08-20.08-5.00-8.300.00-33.38(47.16)(5.00)(18.30)(4.00)(74.46)河北省11.0020.0014.0010.0055.005.00-45.0019.000.00-21.00(6.00)(65.00)5.00(10.00)(76.00)湖南省-8.260.003.34-10.00-14.93-116.980.004.8510.00-102.13(108.72)0.001.5120.00(87.21)福建省22.1020.0065.000.00107.1015.50-20.007.000.002.50(6.60)(40.00)(58.00)0.00(104.60)天津23.6045.000.000.0068.60-34.20-21.000.000.00-55.20(57.80)(66.00)0.000.00(123.80)上海52.924.00133.2013.00203.12-10.6534.008.003.0034.35(63.57)30.00(125.20)(10.00)(168.77)浙江省-58.65-5.00121.9041.0099.25-29.610.00-24.00-16.37-69.9829.045.00(145.90)(57.37)(169.23)內(nèi)蒙古自治區(qū)0.000.000.000.000.000.000.00-4.00-400.00-404.000.000.00(4.00)(400.00)(404.00)廣東省59.60203.26-0.1423.70286.4238.0942.0020.00-273.60-173.51(21.51)(161.26)20.14(297.30)(459.93)01數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理14一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降信用債各地區(qū)凈融資、對(duì)比情況（億元）01一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降信用債投標(biāo)上限-票面利率越高，意味著發(fā)行貼近投標(biāo)下限，體現(xiàn)投資者情緒較高；信用債認(rèn)購(gòu)倍數(shù)越大，意味著有效認(rèn)購(gòu)數(shù)越大，同樣體現(xiàn)投資者情緒較高。從本期投標(biāo)上限-票面利率和認(rèn)購(gòu)倍數(shù)來(lái)看，本期信用債認(rèn)購(gòu)熱情有所下降。信用債投標(biāo)上限-票面利率（5dma，分產(chǎn)業(yè)和城投，%）信用債認(rèn)購(gòu)倍數(shù)（5dma，分產(chǎn)業(yè)和城投）0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.90產(chǎn)業(yè) 城投數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理0.500.700.901.101.301.501.701.902.102.30產(chǎn)業(yè)城投注：為避免受極端值影響，使圖形顯示清晰，右圖對(duì)縱軸設(shè)定了上限，特此說(shuō)明。15010.51.52.52343.54.55010002000300040005000600020/0320/0420/0620/0720/0820/1020/1121/0121/0221/0321/0521/0621/0821/0921/1021/1222/0122/0322/0422/0522/0722/0822/1022/1122/1223/0223/0323/0423/0623/0723/0923/1023/1124/0124/02[0,4)[4,5)[5,6)[6,7)[7,8)[8,+)加權(quán)票面利率（%）

右軸00.511.522.533.54010002000300040005000600020/0320/0420/0620/0720/0820/1020/1121/0121/0221/0321/0521/0621/0821/0921/1021/1222/0122/0322/0422/0522/0722/0822/1022/1122/1223/0223/0323/0423/0623/0723/0923/1023/1124/0124/02[0,1)[1,2)[2,3)[3,5)[5,7)[7,+)加權(quán)期限（年）

右軸01數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理16一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降本期信用債一級(jí)市場(chǎng)的信用債發(fā)行成本環(huán)比下降，加權(quán)票面利率為2.79%，上期為2.81%；本期信用債一級(jí)市場(chǎng)的信用債發(fā)行期限環(huán)比下降，加權(quán)發(fā)行期限為2.98年，上期為3.41年。信用債發(fā)行期限分布（年，億元）信用債發(fā)行票面利率分布（%，億元）01一級(jí)市場(chǎng)：信用債發(fā)行量環(huán)比下降、凈融資環(huán)比下降本期城投債的加權(quán)發(fā)行期限環(huán)比下降、產(chǎn)業(yè)債的加權(quán)發(fā)行期限環(huán)比下降；本期城投債的加權(quán)發(fā)行利率環(huán)比上升、產(chǎn)業(yè)債的加權(quán)發(fā)行利率環(huán)比下降。城投、產(chǎn)業(yè)債加權(quán)發(fā)行利率（%）城投、產(chǎn)業(yè)債加權(quán)發(fā)行期限（年）0.001.002.003.004.005.006.007.008.002019-3-312019-5-312019-7-312019-9-302019-11-302020-1-312020-3-312020-5-312020-7-312020-9-302020-11-302021-1-312021-3-312021-5-312021-7-312021-9-302021-11-302022-1-312022-3-312022-5-312022-7-312022-9-302022-11-302023-1-312023-3-312023-5-312023-7-312023-9-302023-11-302024-1-312024-3-31城投債加權(quán)票面利率 產(chǎn)業(yè)債加權(quán)票面利率數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理加權(quán)票面利率0.001.002.003.004.005.006.002019-4-72019-6-72019-8-72019-10-72019-12-72020-2-72020-4-72020-6-72020-8-72020-10-72020-12-72021-2-72021-4-72021-6-72021-8-72021-10-72021-12-72022-2-72022-4-72022-6-72022-8-72022-10-72022-12-72023-2-72023-4-72023-6-72023-8-72023-10-72023-12-72024-2-7城投債加權(quán)期限產(chǎn)業(yè)債加權(quán)期限加權(quán)期限17CATALOGUE目錄二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行0218數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：本文涉及到的本期收益率和各類(lèi)利差的變動(dòng)值為2024年3月29日相對(duì)2024年3月22日的變動(dòng)值，下同。02二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行本期信用債收益率大多下行。本期各期限各等級(jí)城投債收益率大多下行，除5年期AA+和AA等級(jí)、1年期AA-等級(jí)城投債收益率上行外，其余各期限各等級(jí)城投債收益率均下行，其中5年期AA-等級(jí)下行幅度最大（-12.13bp）；本期各期限各等級(jí)中票收益率大多下行，除5年期AAA、AA+和AA等級(jí)中票收益率上行外，其余各期限各等級(jí)中票收益率均下行，其中1年期AA-等級(jí)下行幅度最大（-8.32bp）。本期信用債收益率大多下行86420(2)(4)(6)(8)(10)(12)(14)AAAAA+AAAA-城投債收益率周度變動(dòng)（bp）城投1Y城投3Y城投5Y城投7Y(10)(8)(6)(4)(2)024AAAAA+AAAA-中票收益率周度變動(dòng)（bp）中票1Y 中票3Y中票5Y19數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理02信用利差方面，本期各期限各等級(jí)城投債信用利差大多走闊，除7年期AAA、AA和AA-等級(jí)、3年期和5年期AA-等級(jí)城投債信用利差收窄外，其余各期限各等級(jí)城投債信用利差均走闊，其中1年期AA-等級(jí)城投債信用利差走闊幅度最大（12.98bp）；本期各期限各等級(jí)中票信用利差大多走闊，除1年期、3年期和5年期AA-等級(jí)中票信用利差收窄外，其余各期限各等級(jí)中票信用利差均走闊，其中1年期AA等級(jí)中票信用利差走闊幅度最大（5.97bp）。本期信用債信用利差大多走闊二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行(10)(5)051015AA-:7yAA-:5yAA-:3yAA-:1yAA:7yAA:5yAA:3yAA:1yAAA:7yAAA:5yAAA:3yAAA:1y城投債信用利差周度變動(dòng)（bp）(3)20(2)(1)01234567AA-：5yAA-：3yAA-：1yAA：7yAA：5yAA：3yAA：1yAAA：7yAAA：5yAAA：3yAAA：1y中票信用利差周度變動(dòng)（bp）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：上面兩圖左右軸一致，為展示清晰保留右軸。02信用利差歷史分位數(shù)方面，對(duì)于城投債，本期（2024年3月29日，下同）各期限、各等級(jí)城投債信用利差分位數(shù)水平大多處在2012年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下，其中1年期和3年期AAA等級(jí)、1年期AA等級(jí)、5年期和7年期AA-等級(jí)信用利差處于2012年以來(lái)的歷史1/4至3/4

分位數(shù)之間，其余各期限各等級(jí)城投債信用利差均處在2012年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下；對(duì)于中票，本期各期限、各等級(jí)中票信用利差大多處在2013年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下，其中1年期AAA和AA等級(jí)處于2013年以來(lái)的歷史1/4至3/4

分位數(shù)之間，其余各期限各等級(jí)中票信用利差均處在2013年以來(lái)的歷史1/4分位數(shù)之下。城投、中短票信用利差在歷史分位數(shù)上的表現(xiàn)二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行450400350300250200150100500450400350300250200150100500中短票信用利差分位數(shù)（bp）（2013-1以來(lái)）550500450400350300250200150100500550500450400350300250200150100500城投信用利差歷史分位數(shù)（bp）（2012-1以來(lái)）21數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理02等級(jí)利差方面，本期5年期AA等級(jí)城投債等級(jí)利差走闊（2.00bp），其余各期限各等級(jí)城投債等級(jí)利差均收窄，其中5年期AA-等級(jí)城投債等級(jí)利差收窄幅度最大（-11.00bp）；本期3年期和5年期AA等級(jí)中票等級(jí)利差走闊，其中5年期AA等級(jí)中票等級(jí)利差走闊幅度最大（2.00bp），3年期和5年期AA-等級(jí)中票等級(jí)利差收窄，其中3年期AA-等級(jí)中票等級(jí)利差收窄幅度最大（-6.00bp）。本期信用債等級(jí)利差表現(xiàn)分化二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行6011016021026031036011010090807060504030201023-1224-0124-0224-03城投等級(jí)利差（AAA為基礎(chǔ)），bpAA:3yAA:5yAA-:3y，右軸AA-:5y，右軸050100150200

250300350203040506070809010024-0124-0224-03中短票等級(jí)利差（AAA為基礎(chǔ)），bpAA:3yAA:5yAA-:3y，右軸AA-:5y，右軸220223本期資金利率表現(xiàn)分化，其中短端資金利率明顯上行。短端資金價(jià)格方面，R001較上周五（2024/03/22，下同）上行27.39bp，R007較上周五上行73.27bp。中等期限方面，3M

SHIBOR較上周五下行0.7bp，較本周一（2024/03/25）下行0.3bp。央行公開(kāi)市場(chǎng)操作方面，本期累計(jì)開(kāi)展8500億元逆回購(gòu)操作，有220億元逆回購(gòu)到期，有500億元的國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存到期，央行本期實(shí)現(xiàn)凈投放（含國(guó)庫(kù)現(xiàn)金）7780億元?？傮w基本面對(duì)于債市影響偏中性，短期處于底部震蕩狀態(tài)。政策面基本符合預(yù)期，需關(guān)注后續(xù)超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行節(jié)奏。當(dāng)前資產(chǎn)荒預(yù)計(jì)仍將延續(xù)一段時(shí)間，債市行情仍未出現(xiàn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，但考慮到目前的高估值水平，一方面對(duì)于久期的把握建議偏謹(jǐn)慎,

另一方面，也需要關(guān)注季末贖回?cái)_動(dòng)、利率波動(dòng)帶來(lái)的影響。二級(jí)市場(chǎng)：本期信用債收益率大多下行02二級(jí)市場(chǎng)偏離估值成交情況從本期偏離估值成交情況來(lái)看，低于估值成交占比的總體水平較上期有所下降，占比中樞7.8%在左右（上期為9.2%左右）。信用債每日明顯偏離估值成交情況及結(jié)構(gòu)趨勢(shì)低于估值成交樣本：每日成交收益率偏離前一交易日的中債估值收益率（成交收益率-中債估值收益率）<-50BP的債券定義為低于估值成交樣本；高于估值成交樣本：每日成交收益率偏離前一交易日的中債估值收益率（成交收益率-中債估值收益率）>50BP的債券定義為高于估值成交樣本。具體統(tǒng)計(jì)中，我們剔除了超AAA發(fā)行人的相關(guān)債券，這類(lèi)發(fā)行人主要是大型央企，具有類(lèi)利率品性質(zhì)。超AAA發(fā)行人主要包括鐵道總公司、匯金公司、國(guó)家電網(wǎng)公司、中國(guó)南方電網(wǎng)、三峽集團(tuán)、三峽新能源、中國(guó)石油集團(tuán)、中國(guó)石化集團(tuán)、中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通等。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05010015020025004-03

04-19

05-08

05-23

06-07

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03-15低于估值成交量(億元） 高于估值成交量(億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理低于估值成交占比，右軸2402二級(jí)市場(chǎng)偏離估值成交情況從低于估值成交和高于估值成交在信用債總成交量中的周度占比情況來(lái)看，本期低于估值成交占比較上期基本持平，高于估值成交占比較上期有所上升。信用債每日低于估值成交及在市場(chǎng)成交總量中占比0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02040608010012014004-03

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03-26低于估值成交量(億元） 低于估值成交在信用債總成交占比

右軸0%2%4%6%8%10%12%020406080100120140信用債每日高于估值成交及在市場(chǎng)成交總量中占比160 14%04-03

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03-26高于估值成交量(億元） 高于估值成交在信用債總成交占比

右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2502二級(jí)市場(chǎng)偏離估值成交情況當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，信用債偏離估值成交依然集中在剩余期限3年以內(nèi)，本期低于估值成交在剩余期限1年以內(nèi)的占比較上期有所下行，1-3年期的占比較上期有所上行。低于估值成交信用債的剩余期限分布（按成交量，年，億元）低于估值成交信用債的剩余期限占比分布（按成交量，年）05101520253035[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上期本期0%10%20%30%40%50%60%70%[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上期本期數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2602二級(jí)市場(chǎng)偏離估值成交情況當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，信用債偏離估值成交依然集中在剩余期限3年以內(nèi)，本期高于估值成交在剩余期限1年以內(nèi)的占比較上期有所上行，1-3年期的占比較上期有所下行。高于估值成交信用債的剩余期限分布（按成交量，年，億元）高于估值成交信用債的剩余期限占比分布（按成交量，年）050100150200250300350[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上期本期0%10%20%30%40%50%60%[0,1)[1,3)[3,5)[5,7)上期本期數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2702二級(jí)市場(chǎng)偏離估值成交情況從本期低于估值成交的情況來(lái)看，城投債占比較上期有所下行，占比中樞在34.7%附近。低于估值（成交收益率-中債估值收益率<-50BP）分布（億元）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%02040608010012014004-03

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03-28城投債 產(chǎn)業(yè)債 城投債占比，右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2802二級(jí)市場(chǎng)偏離估值成交情況當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，投資者依然偏好高主體評(píng)級(jí)的產(chǎn)業(yè)債；低于估值成交的城投債中，本期AA+及以上高主體評(píng)級(jí)城投債占比較上期有所上行，占比中樞為68.5%左右（上期為33.7%左右）。城投債低于估值成交（分主體評(píng)級(jí)，億元）產(chǎn)業(yè)債低于估值成交（分主體評(píng)級(jí)，億元）50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%010203040506070809010004-03

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03-07AAA AA+ AA AA-及以下（含無(wú)評(píng)級(jí)） AA+及以上占比，右軸0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01020304050607004-03

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