飛機租賃行業(yè)市場前景及投資研究報告：全球航空業(yè)復(fù)蘇撥云見日“冠上明珠”

飛機租賃專題全球航空業(yè)復(fù)蘇撥云見日，“冠上明珠”迎閃耀之時2024年1月核心觀點

全球航空業(yè)復(fù)蘇拉動飛機需求增長，亞太地區(qū)將成為未來20年全球航空需求增長的主力。截至2023年10月，全球國內(nèi)航線和國際航線旅客周轉(zhuǎn)量分別恢復(fù)至2019年同期的105%和94%。2022年，亞太地區(qū)飛機市場規(guī)模在全球的占比為40%，根據(jù)空客提供的預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，未來20年，印度、中國以及東南亞等國家的國內(nèi)及國際航空旅客周轉(zhuǎn)量年均復(fù)合增速領(lǐng)先全球其他地區(qū)，將成為全球飛機需求市場增長主要的動力。

疫后航司面臨現(xiàn)金流和負(fù)債率壓力，疊加飛機制造商的交付能力瓶頸，飛機租賃行業(yè)迎來重要的市場機遇：受疫情的影響，大部分航司在過去三年都經(jīng)歷了大規(guī)模虧損，不得不依靠政府的紓困貸款維持經(jīng)營，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表、降低債務(wù)水平是全球航司恢復(fù)盈利后的首要工作。以租賃方式引進(jìn)飛機對資金規(guī)模要求更低，是現(xiàn)金流面臨壓力時的更優(yōu)選擇。同時，受供應(yīng)鏈挑戰(zhàn)、高利息環(huán)境、勞動力短缺還有俄烏戰(zhàn)爭等因素的影響，飛機制造商的交付面臨瓶頸，現(xiàn)有飛機資產(chǎn)升值，租金上漲為飛機租賃行業(yè)提供良好的創(chuàng)收環(huán)境。

中國飛機租賃企業(yè)在全球市場中的競爭力已顯著提升：飛機租賃業(yè)務(wù)因貨值大、利潤高、操作復(fù)雜的特點，被喻為租賃業(yè)“皇冠上的明珠”。相比國際上的租賃巨頭，中國飛機租賃公司雖然起步較晚，但是背靠大型國有銀行的雄厚資本，持續(xù)融資能力強，現(xiàn)金流充足，經(jīng)歷過去十多年的發(fā)展壯大后在國際航空金融市場上也開始占有一席之地。截至2022年底，按照管理飛機數(shù)量排名的全球30強飛機租賃商中，中國的飛機租賃公司占11席，這11家中國飛機租賃公司管理飛機數(shù)量達(dá)3059架，約占全球30強飛機租賃商管理飛機總數(shù)的30%；飛機訂單1246架，約占全球30強飛機租賃商飛機訂單總數(shù)的49%；飛機資產(chǎn)總值超過937億美元，約占全球30強飛機租賃商資產(chǎn)總值的36%。

相關(guān)標(biāo)的：中銀航空租賃（02588.HK）、中國飛機租賃（01848.HK）、國銀金租（01606.HK）

風(fēng)險提示：全球宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期導(dǎo)致航空需求恢復(fù)和增長不及預(yù)期、受飛機產(chǎn)能瓶頸限制飛機租賃企業(yè)機隊擴(kuò)張不及預(yù)期、利率風(fēng)險等。1目

錄1全球航空市場概況及疫后恢復(fù)現(xiàn)狀1.1

全球航空市場疫后恢復(fù)現(xiàn)狀1.2

亞太地區(qū)是未來20年最主要的飛機需求市場1.3

亞太地區(qū)航司的飛機引進(jìn)計劃1.4

疫情后航司的財務(wù)負(fù)擔(dān)增加1.5

制造商交付能力瓶頸1.6

飛機租賃企業(yè)資金成本有望改善2

飛機租賃行業(yè)概況及中國企業(yè)的競爭地位2.1

飛機租賃業(yè)務(wù)介紹2.2

全球航空租賃市場及中國企業(yè)市場競爭地位2.3

中國飛機租賃行業(yè)概況2.4

中國飛機租賃行業(yè)相關(guān)的政策支持3

相關(guān)標(biāo)的3.1

中銀航空租賃3.2

中國飛機租賃3.3

國銀金租21.1

全球航空市場疫后恢復(fù)現(xiàn)狀（1/3）

根據(jù)I

ATA提供的數(shù)據(jù)顯示，2019年全球航空市場旅客周轉(zhuǎn)量集中分布在亞太、歐洲和北美市場，分別占據(jù)35%、27%和22%的市場份額。截至2022年末，全球航空旅客周轉(zhuǎn)量恢復(fù)至2019年同期水平的80%，由于亞太地區(qū)市場恢復(fù)相對滯后，歐美地區(qū)市場份額相對2019年有所擴(kuò)大

分國內(nèi)和國際市場看，2019年，全球航空旅客周轉(zhuǎn)量的36%由國內(nèi)航線貢獻(xiàn)，剩下64%來自國際航線，由于各地區(qū)國內(nèi)市場恢復(fù)均領(lǐng)先于國際市場開放，這一比例在2022年為42%/58%全球R

PK分布（按地區(qū)）全球R

PK分布（按國內(nèi)/外市場）202202201201亞太歐洲北美中東拉美非洲國內(nèi)市場國際市場3數(shù)據(jù)：IATA,西南證券整理1.1

全球航空市場疫后恢復(fù)現(xiàn)狀（2/3）

根據(jù)IATA的數(shù)據(jù)顯示，截至2023年10月，全球航空市運力和需求的恢復(fù)率（截至2023年10月）場旅客周轉(zhuǎn)量已基本恢復(fù)至2019年同期水平，其中，全球國內(nèi)航線和國際航線旅客周轉(zhuǎn)量分別恢復(fù)至2019年同期的105%和94%110%105%100%95%

分地區(qū)看，北美地區(qū)運力和需求均已恢復(fù)至2019年及以上的水平；歐洲地區(qū)運力和需求恢復(fù)至2019年同期的98%；亞太地區(qū)恢復(fù)相對滯后，運力和需求分別恢復(fù)至2019年同期水平的89%和90%90%85%

分航線看，中國/美國/印度/巴西等國的國內(nèi)市場均已恢復(fù)至2019年水平。國際航線方面，除北美地區(qū)以外，其他各區(qū)域的運力均還未恢復(fù)至2019年同期水平，但北美/中東/拉美/亞太/非洲均表現(xiàn)出需求恢復(fù)快于供給恢復(fù)的現(xiàn)象80%亞太歐洲北美中東拉美非洲ASKRPK*國內(nèi)市場運力和需求的恢復(fù)率（截至2023年10月）國際市場運力和需求的恢復(fù)率（截至2023年10月）120%100%80%60%40%20%0%120%100%80%60%40%20%0%中國美國印度ASK巴西日本澳大利亞亞太歐洲北美ASK中東拉美非洲RPKRPK4注：*中國、美國、印度、巴西、日本及澳大利亞國內(nèi)市場合計占全球國內(nèi)市場的份額接近75%。數(shù)據(jù)：IATA，西南證券整理1.1

全球航空市場疫后恢復(fù)現(xiàn)狀（3/3）

截至2023年上半年，全球在運營的窄體/寬體飛機在整體航空客運機隊中的占比為80%/71%，這一比例在2019年同期為93%/90%。其中，被全球航司廣泛使用的窄體機A320neo的機隊使用率為88%，而疫情前為99%，寬體機A330-200的機隊使用率僅為72%，而疫情前為94%在運營飛機占比在運營飛機占比100%80%60%40%20%0%120%100%80%60%40%20%0%寬體窄體AirbusBoeingAirbusBoeingAirbusAirbusA38020191H23A320neo

737-800

A350-900

777-300ER

A330-2002019

1H235數(shù)據(jù)：AviationValues，西南證券整理1.2

亞太地區(qū)是未來20年最主要的飛機需求市場（1/3)

2022年，亞太地區(qū)飛機市場規(guī)模在全球的占比為40%，

印度、中國以及日本等國家由于航空出行的滲透率與歐美國家相比仍然處于相對較低的水平，是亞太地區(qū)未來航空市場需求增長的主要動力

根據(jù)Precedence

Research的預(yù)測，亞太地區(qū)飛機市場規(guī)模在2022年達(dá)到1600億美元，未來10年預(yù)計將以3.5%的年均復(fù)合增速增長至2250億美元2022年飛機市場的市場份額分布亞太地區(qū)市場規(guī)模預(yù)測250200150100507%3%24%40%027%北美亞太歐洲拉美中東&非洲市場規(guī)模(US$

bn)6數(shù)據(jù)：PrecedenceResearch、空客官網(wǎng)，西南證券整理1.2

亞太地區(qū)是未來20年最主要的飛機需求市場（2/3）

根據(jù)空客提供的預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，未來20年，印度國內(nèi)、亞洲新興經(jīng)濟(jì)體國內(nèi)、中國-美國、亞洲新興經(jīng)濟(jì)體-中國、中國國內(nèi)、南亞-中東、亞洲發(fā)達(dá)國家-中國等亞太地區(qū)的市場和航線旅客周轉(zhuǎn)量年均復(fù)合增速領(lǐng)先全球其他地區(qū)航線市場，且以上幾個市場/航線合計將貢獻(xiàn)43%的全球RPK

中國和美國依然是全球最大的兩個航空市場，且中國市場兼具大體量及高增速的發(fā)展優(yōu)勢?？湛皖A(yù)測亞太地區(qū)的其他區(qū)域，包括印度國內(nèi)市場、東南亞地區(qū)、中美間航線市場等雖然相比中、美兩國國內(nèi)市場體量較小，但都將呈現(xiàn)出較快的需求增速2019-2042

RPK年均復(fù)合增速全

球主要地區(qū)/航線航空需求規(guī)模和增速象限圖7注：“E”代表新興經(jīng)濟(jì)體，“D”代表發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。數(shù)據(jù)：空客官網(wǎng)，西南證券整理1.2

亞太地區(qū)是未來20年最主要的飛機需求市場（3/3）

空客預(yù)測未來的20年內(nèi)，全球的新飛機需求為40850架，其中包括23680架增量飛機和17170架新舊置換飛機（占目前在運營飛機總量的75%）。不僅受新增的航空需求拉動，對飛機節(jié)能要求的提高也推動存量迭代，新型飛機相較于老款飛機使用更先進(jìn)的材料和技術(shù)，節(jié)能實力更強

根據(jù)空客的預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，大中華市場（包括中國大陸及港澳臺）是全球僅次于亞太（不包括大中華地區(qū)）的第二大飛機需求市場，2023年至2042年間，大中華市場的新訂單量預(yù)計約為9440架飛機，其中包括8024架窄體機和1416架寬體機2023-2042全球飛機新訂單量預(yù)測*2023-2042全球分區(qū)域飛機新訂單量預(yù)測100008000600040002000020%408580%北美拉美歐洲窄體非洲寬體中東中國亞太窄體寬體8注：*亞太不包括中國。數(shù)據(jù)：空客官網(wǎng)，西南證券整理1.3

亞太地區(qū)航司的飛機引進(jìn)計劃

截至2023年11月30日，空客和波音在亞太地區(qū)的待交付訂單分別為3798架飛機和3361架飛機，分別占各自總體待交付訂單的比例為47%和57%

印度、美國和中國是空客在亞太地區(qū)排名前三的客戶市場，美國、印度和印度尼西亞是波音在亞太地區(qū)排名前三的客戶市場截至1H23航司已披露的機隊引進(jìn)計劃（架）截至11

M23空客/波音待交付的訂單（架）350300250200150100501800160014001200100080060040020000印美中馬印澳越菲韓加日新中中南美達(dá)漢度國國來度大南律國拿本加國國方國美莎西尼利賓大坡國東航航航航亞西亞航航空空空空亞空客波音9數(shù)據(jù)：空客官網(wǎng)、波音官網(wǎng)、公司公告，西南證券整理1.3

航司引進(jìn)飛機的主要方式（1/2）

航司自購飛機存在門檻：航司主要通過自有資金購買或者租賃的方式引進(jìn)飛機，其中自購飛機因為引進(jìn)周期長、需要資金量大，通常更適合規(guī)模較大的成熟航司

租賃方式引進(jìn)飛機靈活性強、門檻更低：租賃方式相比自購方式靈活性更強，且不占用航司的信貸額度，更適合中小型航司。由于疫情的影響，全球航司在遭遇連年虧損的情況下，以租賃方式引入飛機能夠減小航司的現(xiàn)金流壓力不同飛機引進(jìn)方式的對比自購飛機融資租賃經(jīng)營租賃以自有資金或者銀行貸款直接向飛機供應(yīng)商購買飛機以獲得飛機的所有權(quán)和使用權(quán)融資租賃是出租人按照承租人的要求購置飛機給承租人使用，承租人獲得飛機大部分壽命期的使用權(quán)，租期結(jié)束可優(yōu)先按約定的價格獲得飛機的所有權(quán)??在經(jīng)營租賃模式下，航司向飛機租賃公司支付租金并獲得飛機使用權(quán)?資金及付款方式?分期付款租金一般按月或季度支付?通常在確認(rèn)訂單后先支付30-50%的預(yù)訂款，預(yù)付款完成后，每半年支付10%的進(jìn)度款，尾款在飛機交付時一次性付清前期需支付相對較低的押金，后期支付資金對價以浮動費率為主的租金??有權(quán)利自由決定新飛機的構(gòu)型和性能數(shù)據(jù)成熟的大型航司可以通過向飛機制造廠家訂購大量飛機的方式，在廠家目錄價格的基礎(chǔ)上獲得大幅折扣?融資租賃對前期資金要求較小，利于航司保持運營流動性相比銀行貸款，飛機租賃融資的利率通常較低此外由于國家保稅區(qū)建設(shè)等稅收優(yōu)惠政策，融資租賃比起自購飛機更經(jīng)濟(jì)??租期短、靈活性強，能幫助航司快速調(diào)整機隊結(jié)構(gòu)應(yīng)對市場變化、技術(shù)變化和政策變化經(jīng)營租賃模式下飛機交付快。由于通常標(biāo)的飛機都是租賃公司自有的，所以交貨時間很快航司不承受飛機價值波動風(fēng)險經(jīng)營租賃不占用航司的信貸額度??優(yōu)勢風(fēng)險??可在折舊稅收方面獲利可享受飛機殘值收益??????引進(jìn)周期較長，通常需要2-3年增加公司的債務(wù)壓力??租期較長，靈活性有限，通常租期內(nèi)不可取消或終止與自購飛機一樣需要承擔(dān)飛機剩余價值（通常約5%-15%），選擇出售、拆解等方式處理退役、報廢飛機?相比于融資租賃方式，經(jīng)營租賃的租金更高，航空公司需要定期向租賃公司支付維護(hù)費用降低機隊靈活性航司需要承擔(dān)飛機價值波動的風(fēng)險和對退役飛機進(jìn)行處置??運營上有限制有關(guān)于歸還和罰金的條件10數(shù)據(jù)：《飛機租賃和融資》、未來智庫，西南證券整理1.3

航司引進(jìn)飛機的主要方式（2/2）

根據(jù)中銀航空租賃提供的數(shù)據(jù)顯示，在疫情前，僅經(jīng)營租賃的飛機在全球機隊中的滲透率為45%左右，截至2023年9月，這一比例已上升至53%。因為疫情導(dǎo)致的虧損，全球航司在過去三年的新飛機引進(jìn)大部分依靠租賃公司完成，甚至不乏有航司將自有飛機做售后回租以填補現(xiàn)金流

中國三大航司以租賃方式引進(jìn)的飛機占機隊的比例為60-65%；美國三大航中，美國航空的租賃機隊占比相對較高，達(dá)到44%-50%，聯(lián)合航空和達(dá)美航空的租賃機隊占比為16-23%國內(nèi)各航司機隊及租賃飛機的占比國外各航司機隊及租賃飛機的占比自有機隊租賃機隊租賃占比自有機隊經(jīng)營租賃融資租賃租賃占比100%1000900800700600500400300200100070%60%50%40%30%20%10%0%1000800600400200080%60%40%20%0%國航東航南航海航春秋吉祥全日空

日本航空美國航空聯(lián)合航空達(dá)美航空漢莎法國航空

航空11數(shù)據(jù)：中銀航空租賃、公司公告，西南證券整理1.4

疫情后航司的財務(wù)負(fù)擔(dān)增加

疫情導(dǎo)致全球航司財務(wù)負(fù)擔(dān)加重：受疫情影響，全球航司在過去三年都陷入經(jīng)營虧損，大部分航司面臨巨大的現(xiàn)金流壓力，不得不依靠政府的紓困貸款維持經(jīng)營。但連續(xù)虧損導(dǎo)致航司借款往往入不敷出，且資產(chǎn)負(fù)債率不斷升高。截至2022年底，中國三大航的資產(chǎn)負(fù)債率從2019年的66-75%增長至82-93%，美國三大航的資產(chǎn)負(fù)債率則從76-100%增長至90-109%，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表、降低債務(wù)水平是全球航司恢復(fù)盈利后的首要工作亞太及歐美地區(qū)主要航司資產(chǎn)負(fù)債率2020-2022航司三年累計自由現(xiàn)金流（US$

mn)120%100%80%60%40%20%0%0-1000-2000-3000-4000-5000-6000-7000-8000-9000-10000國南東國全日大新美聯(lián)達(dá)漢英法航航航泰日本韓加國合美莎國國航空航航坡航航航航航航國南東全日新美聯(lián)達(dá)漢英法空空空航空空空空空空航航航日本加國合美莎國國空空航坡航航航航航航截至2019年底截至2022年底截至*2023年9月底空航空空空空空空空12注：*國泰航空和英國航空資產(chǎn)負(fù)債率為截至2023年6月底。數(shù)據(jù)：公司公告，西南證券整理1.5

制造商交付能力瓶頸(1/2)

2023年空客飛機訂單量激增：根據(jù)空客提供的數(shù)據(jù)顯示，空客2020年新增訂單量為268架飛機，而2022年訂單量增長至820架，比2019年訂單量增長7%。截至2023年11月，空客累計新增訂單為1395架，比2022年全年訂單量增長70%，比2019年全年訂單量增長82%

飛機交付率接近歷史低位：從飛機交付量上看，空客2020/2021/2022年分別交付飛機為566架，611架和661架，而2019年全年交付飛機為863架。2023年前11個月，空客累計交付飛機623架空客年新增凈訂單量（架）及同比變化空客飛機交付量（架）和交付率16001400120010008006004002000100%80%60%40%20%0%10009008007006005004003002001000250%200%150%100%50%-20%-40%-60%-80%0%2018201920202021202211M23交付訂單量年交付訂單/年新增訂單13數(shù)據(jù)：空客官網(wǎng)、西南證券整理1.5

制造商交付能力瓶頸(2/2)

2023年飛機月均交付量低于歷史水平：2023年11月，空客和波音分別交付了64和56架飛機，相比疫情前，空客和波音的月均最高交付量分別為72架和67架

飛機制造商預(yù)計至少在2025年以前飛機交付很難恢復(fù)正常水平：根據(jù)Flight

Plan的報道，受供應(yīng)鏈挑戰(zhàn)、高利息環(huán)境、勞動力短缺還有俄烏戰(zhàn)爭等因素的影響，空客預(yù)計在2025年以前很難恢復(fù)2019年的交付水平，而波音則預(yù)計將于2025-2026年恢復(fù)2018年的交付水平2023年空客飛機月交付量（架）2023年波音飛機月交付量（架）80604020080706050403020100單月交付量2019年月均交付量單月交付量2018年月均交付量14數(shù)據(jù)：空客官網(wǎng)、波音官網(wǎng)，西南證券整理1.6

飛機租賃企業(yè)資金成本有望改善

美元利率環(huán)境改善有助于飛機租賃企業(yè)降低資金成本：飛機租賃企業(yè)成本構(gòu)成主要為折舊和財務(wù)費用。2023年9月，美聯(lián)儲宣布停止降息后，于11月及12月連續(xù)2次宣布將基準(zhǔn)利率維持在5.25-5.5%，在維持利率不變的同時，根據(jù)聯(lián)邦公開市場委員會的預(yù)期判斷，2024年將迎來至少三次降息，累計降幅或達(dá)100bp。此外，根據(jù)路透社2023年12月中旬的報道，期貨市場預(yù)期美聯(lián)儲將從2024年3月開始降息；根據(jù)摩根士丹利在2024年1月初發(fā)布的報告顯示，市場當(dāng)前預(yù)期美聯(lián)儲有75%的機會在3月宣布第一次降息，而大摩分析師則認(rèn)為第一次降息將不早于2024年6月飛機租賃企業(yè)利潤公式2023年波音飛機月交付量15數(shù)據(jù)：美聯(lián)儲、CNBC、MorganStanley，西南證券整理2.1

飛機租賃業(yè)務(wù)介紹（1/4）

飛機租賃的商業(yè)模式主要分為經(jīng)營租賃和融資租賃兩種。從市場規(guī)模來看，飛機經(jīng)營租賃的市場規(guī)模高于融資租賃。全球三種飛機引進(jìn)方式中經(jīng)營租賃比例最高，占比超過50%，我國三大航經(jīng)營租賃引進(jìn)的飛機比例在30%左右，民營航司則超過50%不同商業(yè)模式的對比融資租賃經(jīng)營租賃本質(zhì)類信貸模式類投資模式經(jīng)營租賃的收入和成本更為復(fù)雜，主要收入租金收入和飛機處置收入，其中租金采用資產(chǎn)對價，而主要成本是飛機折舊和財務(wù)成本以飛機作為抵押資產(chǎn)，向航空公司投放租賃貸款，租金采用資金對價，主要通過息差賺取收益。因此簡單實質(zhì)上與銀行屬于同業(yè)競爭，但相比于銀行貸款不同的是，融資租賃方式可以幫助航空公司拓寬融資渠道，也可以通過設(shè)立SPV等方式產(chǎn)生稅費減免于盈利模式租賃公司能以不高于行業(yè)平均水平的融資成本，取得不低于行業(yè)對機隊資產(chǎn)全周期的管理和處置能力飛機價值的波動風(fēng)險核心競爭力風(fēng)險平均水平的杠桿率，實現(xiàn)ROE最大化租賃貸款壞賬風(fēng)險16數(shù)據(jù)：中研網(wǎng)，西南證券整理2.1

飛機租賃業(yè)務(wù)介紹（2/4）

飛機租賃公司主要通過三個途徑獲取飛機資產(chǎn)：直接向制造商下新飛機采購訂單、與開展售后回租的航司交易購買飛機和向航空公司或其他出租人購買二手飛機

出租人主要基于三個標(biāo)準(zhǔn)來判斷是否要對某一機型投入資產(chǎn)：用戶基礎(chǔ)、生產(chǎn)運營的規(guī)模和融資的便利性

業(yè)務(wù)獲?。鹤赓U公司通過競標(biāo)航司的公開招標(biāo)申請獲得業(yè)務(wù)，或建立自己的業(yè)務(wù)渠道，包括與航司建立密切的溝通或通過一些行業(yè)數(shù)據(jù)庫跟蹤航司的的機隊情況飛機資產(chǎn)獲取途徑新訂單飛機制造商航空公司出售出租人租賃航空公司出售租賃售后回租二手市場出租人航空公司或其他出租人出售出租人租賃航空公司17數(shù)據(jù)：《飛機租賃和融資》，西南證券整理2.1

飛機租賃業(yè)務(wù)介紹（3/4）

第一租期：通常為0-12年，與機身大修檢查相一致，第一租期結(jié)束時，出租人必須決定是再租賃飛機還是出售飛機。租賃轉(zhuǎn)移到不同的承租人會發(fā)生重新配置和轉(zhuǎn)讓的費用

第二租期：通常持續(xù)4-6年。第二次租期結(jié)束出租人通常考慮將飛機改裝成貨機

第三次/最后一次租賃：通常持續(xù)3-5年，在這一階段關(guān)鍵的驅(qū)動力是零件價值或發(fā)動機剩余時間租賃飛機的使用壽命年限0123456789101112131415161718第一次租賃第二次租賃驅(qū)動因素驅(qū)動因素?

購買價格?

租賃付款?

銷售進(jìn)度?

利息支付?

維修儲備?

交易成本?

攤銷概況?

承租人違約追加風(fēng)險?

從半衰期開始?

再交付/退貨條件?

貨機轉(zhuǎn)換第二次租賃驅(qū)動因素???發(fā)動機時間拆解分析報廢價值殘值凈現(xiàn)值內(nèi)部收益率18數(shù)據(jù)：《飛機租賃和融資》，西南證券整理2.1

飛機租賃業(yè)務(wù)介紹（4/4）航空公司利潤的提高、全球金融市場有效的流動性、歷史上較低的油價為飛機租賃行業(yè)創(chuàng)造有利環(huán)境

資產(chǎn)端：在資產(chǎn)端，風(fēng)險與租約、承租人和飛機資產(chǎn)類型有關(guān)，風(fēng)險于法律、政治、貨幣、個體信用水平、環(huán)境和行業(yè)風(fēng)險

負(fù)債端：風(fēng)險與獲得資產(chǎn)而進(jìn)行的融資有關(guān)，風(fēng)險于公司的資本結(jié)構(gòu)、使用的債務(wù)工具類型、杠桿程度和利率風(fēng)險出租人資本回報率的構(gòu)成資本回報率資產(chǎn)端凈利潤融資收入租金成本債務(wù)收益自由現(xiàn)金流融資成本自由現(xiàn)金流的再投資墊付款項處理殘值帶來的收益銷售、綜合和管理成本飛機購置成本其他成本稅19數(shù)據(jù)：《飛機租賃和融資》，西南證券整理2.2

全球航空租賃市場及中國企業(yè)市場競爭地位

根據(jù)Cirium的數(shù)據(jù)，截至2022年底，按照管理飛機數(shù)2022年按管理飛機數(shù)量排名的全球飛機租賃30強量排名的全球30強飛機租賃商中，中國的飛機租賃公司占11席，分別是：Avolon（海航集團(tuán)旗下）、工銀租賃（ICBC

Leasing）、中銀航空

租賃（BOCAviation）、國銀航空（CDB

Aviation）、交銀金融租賃（BoComm

Leasing）、中航國際租賃（AVICInternational

Leasing）、中國飛機租賃（ChinaAircraft

Leasing）、東航國際融資租賃（CESInternational

Financial

Leasing）、招銀金融租賃（CMB

Financial

Leasing）、南航國際融資租賃（China

Southern

Air

Leasing）、建信金融租賃（CCB

Financial

Leasing）。這11家中國飛機租賃公司管理飛機數(shù)量達(dá)3059架，約占全球30強飛機租賃商管理飛機總數(shù)的30%；飛機訂單1246架，約占全球30強飛機租賃商飛機訂單總數(shù)的49%；飛機資產(chǎn)總值超過937億美元，約占全球30強飛機租賃商資產(chǎn)總值的36%。排名租賃公司管理飛機數(shù)量資產(chǎn)總值（百萬美元）12AerCap1906728599530492465438427420364282275195182169158137132472132328117193198951428114262152567370三井住友航空資本Avolon34美國航空租賃公司工銀租賃56BBAM7中銀航空租賃凱雷航空89迪拜航空資本航空資本集團(tuán)國銀金融租賃交銀金融租賃中航國際租賃中國飛機租賃公司東航國際融資租賃招銀金融租賃南航國際融資租賃建信金融租賃1016193731012131821222527308794822357164197677850694312391420注：五角星標(biāo)注上市公司。數(shù)據(jù)：中國外資租賃委員會，西南證券整理2.3

中國飛機租賃行業(yè)概況(1/2)

飛機租賃業(yè)務(wù)具有極高的進(jìn)入壁壘：經(jīng)營飛機租賃業(yè)務(wù)需要龐大的資本投入以及具有豐富機隊運營管理經(jīng)驗的團(tuán)隊，同時還需要具備與飛機制造商和航空公司建立長期合作關(guān)系的資源和條件

中國飛機租賃企業(yè)的崛起：2009年以前，國外的飛機租賃公司長期在中國飛機租賃市場占據(jù)著主導(dǎo)地位。相比國際上的租賃巨頭，中國飛機租賃公司背靠大型國有銀行、大型保險集團(tuán)等雄厚資本，持續(xù)融資能力強，現(xiàn)金流充足，經(jīng)歷過去十多年的發(fā)展壯大，中資租賃公司在國際航空金融市場上也開始占有一席之地中國飛機租賃公司的種類主要種類優(yōu)勢?

品牌實力強、客戶資源多資本實力雄厚、融資能力強，融資成本低代表工銀租賃國銀租賃交銀租賃金融租賃公司??

管理規(guī)范、風(fēng)險控制能力強?

母公司提供飛機和租約，業(yè)務(wù)開展有保障東航租賃南航租賃航空公司附屬租賃公司飛機制造商附屬租賃公司獨立飛機租賃公司?

能利用母公司資源進(jìn)行機隊規(guī)劃和資產(chǎn)管理?

有制造商支持，因此在飛機價格、殘值管理上具有較強的優(yōu)勢?

是制造商銷售飛機的重要渠道中航租賃中國飛機租賃?

是獨立于銀行、航空公司和飛機制造商的租賃企業(yè)21數(shù)據(jù)：華經(jīng)情報網(wǎng)，西南證券整理2.3

中國飛機租賃行業(yè)概況(2/2)

中國飛機租賃行業(yè)在疫情中表現(xiàn)出較強的韌性：2019年我國航空租賃行業(yè)的營收規(guī)模為957.74億元人民幣，同比增長8%；毛利率為20.6%，較2018年下降0.9個百分點；凈利潤率為11.9%，較2018年下降1.2個百分點。2020-2022年，盡管受到新冠肺炎疫情的影響，我國航空租賃行業(yè)的市場規(guī)模仍然保持了每年接近9%的穩(wěn)定增長，展示出較強的抗壓能力中國飛機租賃公司經(jīng)營性現(xiàn)金流（US$

mn)2018-2029年中國航空租賃行業(yè)市場規(guī)模250020001500100050012.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%5000400030002000100000中銀航空租賃2019國銀金融租賃2020

2021中國飛機租賃2022市場規(guī)模（億元人民幣）同比增速22數(shù)據(jù)：智研瞻產(chǎn)業(yè)研究院、公司公告，西南證券整理2.4

中國飛機租賃行業(yè)相關(guān)的政策支持(1/2)發(fā)布時間政策政策內(nèi)容《廣州市融資租賃產(chǎn)業(yè)發(fā)展事項資金實施細(xì)則》??對新開展的飛機、船舶租賃項目，單個項目給予不超過100萬元的補貼；對飛機、船舶租賃老舊資產(chǎn)處置項目，給予單個項目不超過100萬元的補貼。2021年1月《中國（福建）自由貿(mào)易試驗區(qū)福州片區(qū)工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室關(guān)于進(jìn)一步加快福建自貿(mào)試驗區(qū)福州片區(qū)融資租賃業(yè)發(fā)展的實施意見》?對購入飛機、船舶等符合自貿(mào)區(qū)產(chǎn)業(yè)政策的設(shè)備，給予租賃企業(yè)每年不超過500萬元的獎勵。2019年6月《深圳市人民政府關(guān)于印發(fā)扶持金融業(yè)發(fā)展若干措施的通知》??對金融租賃公司當(dāng)年新購入的船舶和飛機，單船或單機最高補貼10萬元。同一公司每年獲得補貼最高不超過500萬元。2019年1月2017年3月《關(guān)于支持中國（福建）自由貿(mào)易試驗區(qū)平潭片區(qū)融資租賃業(yè)加快發(fā)展的實施辦法》對購入飛機、船舶等符合《平潭綜合實驗區(qū)產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》設(shè)備的融資租賃公司，按合同履行金額8‰給予獎勵?！陡＝ㄊ∪嗣裾k公廳關(guān)于支持福建自貿(mào)試驗區(qū)融資租賃業(yè)加快發(fā)展的指導(dǎo)意見》??對購入飛機、船舶等符合自貿(mào)區(qū)產(chǎn)業(yè)政策的融資租賃公司，給予不超過10‰的獎勵。2015年9月《天津市人民政府辦公廳關(guān)于加快我市融資租賃業(yè)發(fā)展的實施意見》準(zhǔn)予飛機租賃企業(yè)以絕對控股方式設(shè)立單機項目公司。準(zhǔn)予隸屬于同一母公司的單機項目公司實行住所集中登記，且與母公司住所相同。準(zhǔn)予飛機租賃企業(yè)設(shè)立飛機專業(yè)子公司并可持續(xù)經(jīng)營多個飛機項目；落實飛機租賃稅收優(yōu)惠和租賃企業(yè)租賃物出口退稅政策。2015年1月2014年1月??《關(guān)于推進(jìn)深圳前海灣保稅港區(qū)開展融資租賃業(yè)務(wù)的試點意見》對注冊在前海灣保稅港區(qū)的融資租賃公司或項目子公司，從境外購買并租賃給國內(nèi)航空公司使用的空載總量25噸以上的客貨運飛機，其承租人可享受進(jìn)口環(huán)節(jié)征收5%的增值稅優(yōu)惠?！秶鴦?wù)院辦公廳關(guān)于加快飛機租賃業(yè)發(fā)展的意見》??尊重企業(yè)決策自主權(quán)，允許飛機租賃企業(yè)直接訂購進(jìn)口飛機；支持符合條件的飛機租賃企業(yè)拓寬融資渠道，通過發(fā)行金融債券、企業(yè)債券、短期融資券、中期票據(jù)以及資產(chǎn)證券化等措施籌集資金。鼓勵股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金和保險資金等各類資金進(jìn)入飛機租賃業(yè)；租賃企業(yè)一般貿(mào)易項下進(jìn)口飛機并租給國內(nèi)航空公司使用的，享受與航空公司進(jìn)口飛機同等稅收優(yōu)惠政策；鼓勵飛機租賃企業(yè)開展國產(chǎn)飛機租賃業(yè)務(wù)。2013年12月??《浦東新區(qū)促進(jìn)金融業(yè)發(fā)展財政扶持辦法實施細(xì)則》?對融資租賃企業(yè)購入新區(qū)先進(jìn)裝備制造企業(yè)生產(chǎn)的設(shè)備，購入新區(qū)企業(yè)制造的飛機、船舶，分別按合同額的0.5%和1%給予補貼；對融資租賃企業(yè)新購入船舶和飛機，給予登記費100%補貼；對融資租賃企業(yè)設(shè)立在上海綜合保稅區(qū)和陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)的飛機和船舶租賃項目子公司，按其對新區(qū)的貢獻(xiàn)程度，五年內(nèi)給予重點補貼。2012年11月2011年5月??《國家發(fā)展改革委關(guān)于印發(fā)天津北方國際航運中心核心功能區(qū)建設(shè)方案的通知》?對國內(nèi)租賃公司或項目子公司，從境外購買空載重量在25噸以上并租賃給國內(nèi)航空公司使用的飛機減按4%征收進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅，在東疆保稅港區(qū)先行試點。23數(shù)據(jù)：中國外資租賃委員會，西南證券整理2.4

中國飛機租賃行業(yè)相關(guān)的政策支持(2/2)

保稅區(qū)SPV租賃：國內(nèi)自2009年起借鑒國外先進(jìn)模式，逐漸有地區(qū)通過設(shè)立保稅區(qū)或保稅港區(qū)的方式，支持國內(nèi)外各租賃公司在保稅區(qū)或保稅港區(qū)設(shè)立SPV公司，通過政策準(zhǔn)入、稅收優(yōu)惠和流程完善等方法，進(jìn)而降低飛機租賃業(yè)務(wù)成本，創(chuàng)新飛機租賃業(yè)務(wù)模式

東疆綜合保稅區(qū)：東疆已形成“租賃+買賣”“租賃+維修”“租賃+改裝”等飛機資產(chǎn)處置模式全覆蓋，飛機租賃也由“租賃物+資金”的簡單組合，升級為集融資、交易、技術(shù)、監(jiān)管、適航、登記等多元素于一體的飛機資產(chǎn)管理體系東疆飛機租賃模式境內(nèi)區(qū)外國內(nèi)飛機制造商國內(nèi)航空公司境內(nèi)關(guān)外境外出口入?yún)^(qū)飛機抵押擔(dān)保租賃支付購機款國外航空公司抵押保稅區(qū)SPV支付租金出口入?yún)^(qū)支付購機款國外合作銀行飛機出口信貸中國進(jìn)出口銀行24數(shù)據(jù)：天津東疆綜合保稅區(qū)網(wǎng)站、新華社，西南證券整理3.1

相關(guān)標(biāo)的：中銀航空租賃（02588.HK）（1/2）

中銀航空租賃的主要股東是Sky

Splendor

Limited——中國銀行的全資附屬公司，即中國銀行間接控股中銀航空租賃，截至2023年上半年，持股數(shù)量4.86億股，占已發(fā)行普通股的70%

按租賃收入分，公司來自亞太及中國（包括港澳臺）的租賃收入在2019及2022年占比均超過50%。按出租地區(qū)飛機凈資產(chǎn)價值分，公司租予亞太及中國（包括港澳臺）地區(qū)航司的飛機凈資產(chǎn)價值占比在2019年及2022年分別為54%和48%租賃收入分地區(qū)占比飛機凈資產(chǎn)價值按出租地區(qū)分的占比202202201201亞太*中國**美洲歐洲中東和非洲亞太*中國**美洲歐洲中東和非洲25注：*不包括中國大陸及港澳臺；**包括港澳臺地區(qū)。數(shù)據(jù)：公司公告，西南證券整理3.1

相關(guān)標(biāo)的：中銀航空租賃（02588.HK）（2/2）

股價表現(xiàn)：截至2023年12月29日，中銀航空租賃全年股價跌幅為-8.4%，跑贏恒生指數(shù)（-13.8%）5個百分點

估值表現(xiàn)：截至2023年12月29日，中銀航空動態(tài)P/B(LF)為0.99倍，1x

STD低于公司2016年上市以來歷史P/B均值1.16倍股價表現(xiàn)歷史P/B（LF）20.00%10.00%0.00%1.81.61.41.21-10.00%-20.00%-30.00%0.80.6P/B平均值+1STDV-1STDV中銀航空租賃恒生指數(shù)2