企業(yè)數(shù)字化與投資者保護(hù)-基于中國上市企業(yè)的實證檢驗

0引言隨著大數(shù)據(jù)等新型技術(shù)不斷出現(xiàn)，世界已然進(jìn)入數(shù)字化時代。從宏觀來看，數(shù)字技術(shù)成為當(dāng)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要突破口；從微觀來看，企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型有助于應(yīng)對特殊情況的短期沖擊和未來可持續(xù)發(fā)展，關(guān)系到企業(yè)成長[1]。中國政府持續(xù)關(guān)注數(shù)字生產(chǎn)力和數(shù)字產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，習(xí)近平總書記在黨的二十大報告中指出:“加快發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)和實體經(jīng)濟(jì)深度融合?！逼髽I(yè)通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型實現(xiàn)了生產(chǎn)效率乃至企業(yè)價值的提升[2]，由于企業(yè)價值可以概括為債權(quán)人和投資者權(quán)益加總，這意味著數(shù)字化技術(shù)能夠顯著推動投資者保護(hù)執(zhí)行效果。而投資者權(quán)益與社會效益密切相關(guān)，因股東除另有規(guī)定都將充當(dāng)剩余索取者[3]，說明實現(xiàn)股東利益的前提是社會需求得到了充分地滿足。鑒于此，本文以2010—2022年中國A股上市公司為研究樣本，探究企業(yè)數(shù)字化對投資者保護(hù)的影響效果和作用機(jī)理，以及企業(yè)聲譽(yù)和政治關(guān)聯(lián)程度對數(shù)字化與投資者保護(hù)之間的調(diào)節(jié)作用。1理論分析與研究假設(shè)數(shù)字化是一種全面的企業(yè)轉(zhuǎn)型過程，采用數(shù)字技術(shù)重構(gòu)業(yè)務(wù)模式，優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)以實現(xiàn)資源升級和高效運(yùn)營。其中部分?jǐn)?shù)字化轉(zhuǎn)型的目的與結(jié)果，正對應(yīng)于投資者保護(hù)相關(guān)的影響因素。第一，數(shù)字化可以直接接觸到業(yè)務(wù)的細(xì)節(jié)層面，客觀、精準(zhǔn)識別問題所在，內(nèi)部的風(fēng)險管控從“被動接受”轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸鲃幼R別”[1]。第二，數(shù)字化改善投資者的信息不利局面，而保護(hù)投資者的關(guān)鍵便是要保護(hù)投資者的知情權(quán)[4]。對內(nèi)，數(shù)字化幫助員工成果可視化，使得管理信息更加透明[5]；對外，數(shù)字化轉(zhuǎn)型有助于提高財務(wù)會計信息質(zhì)量。第三，數(shù)字化能夠矯正企業(yè)的非效率投資，尤其抑制過度投資[6]。因數(shù)字化發(fā)展打破了企業(yè)之間的交流隔閡，獲得多元化的信息后，有助于增強(qiáng)投資決策的精準(zhǔn)性和客觀性[2]?；谝陨戏治?，提出假設(shè):H:企業(yè)數(shù)字化會促進(jìn)投資者保護(hù)。2模型、變量和數(shù)據(jù)2.1數(shù)據(jù)說明本文選取2010—2022年滬深兩市A股上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本，通過篩選處理共取得4050家企業(yè)的非平衡面板數(shù)據(jù)，統(tǒng)計軟件為stata16。企業(yè)數(shù)字化數(shù)據(jù)從公司年報中獲取，投資者保護(hù)評分來自北京工商大學(xué)編制的基于會計的投資者保護(hù)評分，控制變量來源于國泰安數(shù)據(jù)庫和萬得數(shù)據(jù)庫。2.2模型設(shè)定參考王克敏和陳井勇[7]關(guān)于投資者保護(hù)的研究，設(shè)立模型1:模型1中protect表示被解釋變量，α為截距，num表示解釋變量，α1～29為模型內(nèi)各個變量的回歸系數(shù)，ε1是隨機(jī)干擾項。具體變量解釋詳見表1。表1控制變量描述2.3變量定義與測度解釋變量:企業(yè)數(shù)字化(num)。通過年報可以了解一個企業(yè)的財務(wù)狀況和發(fā)展戰(zhàn)略等方面，如果數(shù)字化作為企業(yè)的戰(zhàn)略之一，在年報中也會有所披露。加之文本分析已在學(xué)術(shù)界廣泛應(yīng)用，也說明了其科學(xué)性和可行性。因此，本文借鑒肖紅軍等[8]的衡量方法，借助相關(guān)詞頻統(tǒng)計刻畫企業(yè)數(shù)字化程度。被解釋變量:投資者保護(hù)(protect)。會計是投資者保護(hù)的最底層要素，并且近年來會計目標(biāo)已逐漸向投資者保護(hù)靠攏[9]。從變量性質(zhì)來看，投資者保護(hù)屬于一種系統(tǒng)，不會因市場波動產(chǎn)生較大變化，所以要求指數(shù)在一定程度上體現(xiàn)穩(wěn)定性、客觀性和可持續(xù)性(即研究的可得性)。兼具兩者，本文借鑒張宏亮和王靖宇[10]的研究，選取北京工商大學(xué)發(fā)布的基于會計的AIPI指數(shù)，以微觀層面測度投資者保護(hù)指數(shù)?？刂谱兞俊＞唧w衡量方式見表1。3實證結(jié)果與分析3.1基本回歸分析根據(jù)模型驗證企業(yè)數(shù)字化對投資者保護(hù)的影響，表2展示了基準(zhǔn)回歸結(jié)果。從第(1)列到第(4)列，不論是否加入控制變量、時間或企業(yè)個體固定效應(yīng)，核心解釋變量都在1%水平下顯著為正，表明企業(yè)數(shù)字化程度越高，投資者保護(hù)機(jī)制執(zhí)行度越高，與假設(shè)相符。表明企業(yè)數(shù)字化減少了兩權(quán)分離所導(dǎo)致的負(fù)面影響，數(shù)字化技術(shù)的應(yīng)用有利于豐富企業(yè)與股東之間的溝通渠道，一方面企業(yè)能夠更加敏銳地感知投資者的傾向，另一方面提高了投資者對企業(yè)活動的參與度，這將有利于打造企業(yè)與投資者合作共贏的“有效市場”。表2基準(zhǔn)回歸及內(nèi)生性結(jié)果3.2穩(wěn)健性檢驗3.2.1替換核心變量衡量方法考慮到數(shù)字化與投資者保護(hù)衡量方式的多樣性，本文采取更換核心解釋與被解釋變量的測量方法對假設(shè)予以重新估計，驗證假設(shè)檢驗結(jié)果的穩(wěn)健性。借鑒張程睿[11]的方法，基于信息披露角度，利用平均超額收益波動率衡量投資者保護(hù)。平均超額收益波動率越大，反映市場信息不對稱程度越高，投資者保護(hù)水平越低。表3列(1)結(jié)果顯示，企業(yè)數(shù)字化對投資者保護(hù)的影響系數(shù)顯著為負(fù)，基準(zhǔn)結(jié)果依然成立。關(guān)于解釋變量:雖然我國的年報格式有統(tǒng)一規(guī)定，但每個公司披露的具體內(nèi)容差異較大。從本文搜集到的數(shù)據(jù)來看，2010—2022年A股上市企業(yè)年報平均詞數(shù)大約為17萬，而最大值可達(dá)155萬，部分時間靠前的年報詞總數(shù)僅為幾百詞。因此，為避免不同年報詞數(shù)體量對數(shù)字化程度的干擾，計算數(shù)字化詞頻占比作為替代變量進(jìn)行回歸。結(jié)果見表3列(2)，數(shù)字化對投資者保護(hù)的回歸系數(shù)仍顯著為正。綜上，在更換解釋與被解釋變量的情況下，數(shù)字化依然顯著地促進(jìn)了投資者保護(hù)，結(jié)果具有穩(wěn)健性。3.2.2控制行業(yè)固定效應(yīng)前文在基準(zhǔn)回歸中控制了年份和企業(yè)固定效應(yīng)變量，但是企業(yè)的運(yùn)行可能會隨著不同行業(yè)經(jīng)濟(jì)情況、文化背景或政府政策的不同而產(chǎn)生差異。因此，在回歸中加入行業(yè)固定效應(yīng)，以減少遺漏變量所產(chǎn)生的回歸誤差。表3列(3)回歸顯示企業(yè)數(shù)字化仍在5%的顯著性水平下顯著地推動投資者保護(hù)。3.2.3傾向得分匹配法針對可能存在樣本自選擇對研究結(jié)論的干擾，即模型1的數(shù)字化水平可能與隨機(jī)擾動項包含的某些企業(yè)特征相關(guān)，采用傾向得分匹配法的最近鄰匹配進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。本文根據(jù)數(shù)字化的均值確定數(shù)字化高于總體均值的是實驗組、取值為1，反之為對照組、取值為0。選取企業(yè)成長性、股權(quán)制衡度、企業(yè)規(guī)模和管理費(fèi)用率作為協(xié)變量。由表4可知，匹配后協(xié)變量的標(biāo)準(zhǔn)偏差均明顯下降，并且t檢驗的｜t｜值小于1.96、p值大于0.05，說明匹配后實驗組和對照組消除系統(tǒng)性差異，較好滿足傾向得分匹配的假設(shè)條件。由表3列(4)可知，在考慮了樣本選擇問題后，企業(yè)數(shù)字化對投資者保護(hù)的關(guān)系仍為顯著的正向作用。表4平衡檢驗結(jié)果4研究結(jié)論與建議本文選取2010—2022年滬深A(yù)股上市公司年報文件的數(shù)字化詞頻統(tǒng)計數(shù)和AIPI指數(shù)，探究企業(yè)數(shù)字化對投資者保護(hù)的影響。研究發(fā)現(xiàn):企業(yè)數(shù)字化能夠顯著推動投資者保護(hù)，緩解代理問題，為企業(yè)構(gòu)建與投資者互惠共利的雙向溝通平臺。將解釋變量替換為數(shù)字化詞頻占比、被解釋變量更換平均超額收益波動率且控制行業(yè)固定效應(yīng)以及內(nèi)生性問題之后，基準(zhǔn)回歸結(jié)果仍然成立，具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性。本文結(jié)論包含企業(yè)和政府兩個主體的建議。在微觀層面:企業(yè)應(yīng)以長期經(jīng)營的視角分析數(shù)字化對企業(yè)成長的影響，差異化思考數(shù)字化如何彌補(bǔ)自身的薄弱環(huán)節(jié)，逐步將數(shù)字化應(yīng)用到企業(yè)治理和運(yùn)營管理中。此外，企業(yè)應(yīng)同時注重數(shù)字化的經(jīng)濟(jì)效益和社會價值，有效利用數(shù)字技術(shù)進(jìn)行內(nèi)部管理，向外界披露高質(zhì)量信息。在宏觀層面: