2024年白酒行業(yè)市場前景及投資研究報告：白酒產(chǎn)業(yè)小年、投資大年

證券研究報告白酒產(chǎn)業(yè)小年、投資大年——2024白酒龍年十大預測2024年3月16日行業(yè)評級：看好0102白酒十大預測預測1：逐漸消失的低檔酒，快速增長的三四百價位預測2：2024是白酒弱周期下加速分化年，頭部7家確定+二線名酒蟄伏預測3：區(qū)域間競爭下中小酒企增長此消彼長，特色化創(chuàng)新為有效路徑預測4：2024是醬酒行業(yè)的總量微增下集中化提升年，頭部酒企迎拐點預測5：2023年已進入去庫存周期，2024年庫存有望迎改善預測6：2024飛天茅臺批價中樞微降，但更有利于后續(xù)“逆周期提價”目錄C

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S預測

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年主流白酒批價有望迎上漲，五糧液批價或超預期7

2024預測8：2024是整合產(chǎn)品線年，弱周期下放大優(yōu)勢比全面出擊更重要預測9：2024是企業(yè)穿越周期的一年，終端戰(zhàn)略為酒企突破的關鍵預測10：2024是白酒產(chǎn)業(yè)小年，但或是投資大年和新一輪白酒牛市起點投資建議：白酒板塊攻守兼?zhèn)洌匾暷陥蠹緢蟪A期機會201白酒十大預測31.1

預測1：逐漸消失的低檔酒，快速增長的三四百價位4白酒結構升級趨勢延續(xù)，2024年低檔酒下滑、300-400價位快速增長、千元價位保持穩(wěn)定。圖：預計2025年高端酒收入占比較2020年將提升顯著市場認為：在外部環(huán)境相對承壓、商務宴請場景尚未恢復的背景下，白酒行業(yè)同樣受到消費降級的影響，次高端價位或仍承壓。低端中高端次高端高端100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%我們認為：白酒行業(yè)結構升級仍在持續(xù)，升級的驅動力有所變化，2024年價位表現(xiàn)具體體現(xiàn)為低檔酒仍在下滑、300-400元次高端入門價位重新擴容、千元以上高端價位保持穩(wěn)定。1）白酒結構升級的驅動力和表現(xiàn)有所變化：由于白酒價格帶較廣，同時存在價位間的升級和各價位內部的升級。①在經(jīng)濟顯著上行周期階段，伴隨企業(yè)效益向上和中產(chǎn)消費群體增多，次高端價位及高端價位呈快速擴容態(tài)勢；②在外部環(huán)境相對承壓階段，由于白酒的精神消費屬性，且伴隨一線人口回流，二三線城市的白酒大眾消費仍在升級，因此百元以下低檔酒向100-300元中高端價位升級、中高端價位向300-400元高端入門價位升級仍在繼續(xù)，千元以上價位由于剛需屬性仍保持穩(wěn)定。2）中長期看市場規(guī)模仍向次高端和高端集中：我們預計2020-2025年白酒行業(yè)規(guī)模CAGR約為4.37%，其中短期中高端/高端酒表現(xiàn)亮眼，中長期看預計高端/次高端仍為發(fā)展速度最快的子行業(yè)。2020年收入占比（%）2025E年收入占比（%）數(shù)據(jù)：WIND，浙商證券研究所3）酒企毛利率仍在提升：伴隨產(chǎn)品結構升級，主要酒企毛利率仍呈上升趨勢。表：預計2020-2025年白酒行業(yè)規(guī)模CAGR約為4.37%2020年市場規(guī)模收入占比（%）2020年白酒量2025E年市場規(guī)模收入占比（%）2025E年白酒總量收入CAGR價位帶分類（億元）（萬噸）（億元）（萬噸）（%）14.87%15.12%0.80%800元以上300-800元100-300元0-100元高端次高端中高端低端150074226%13%27%35%6.810.63000150016241104722842%9.421%15.015602034583648.822%47.8674.5740.715%409.0481.1-11.50%4.37%合計4數(shù)據(jù)：WIND等，浙商證券研究所1.2

預測2：2024是白酒弱周期下加速分化年，頭部7家確定+二線名酒蟄伏52024是白酒弱周期下加速分化年，頭部7家酒企業(yè)績確定性強，二線名酒尚處蟄伏期。市場認為：目前渠道、終端反饋偏弱，行業(yè)或進入增長停滯階段，酒企24年分產(chǎn)品、分區(qū)域的增長尚存不確定性；二線名酒的增長和彈性核心看外部環(huán)境是否向好。我們認為：渠道、終端存在情緒放大情況，目前增長進一步向頭部集中，行業(yè)有望維持個位數(shù)增長，頭部酒企有望維持雙位數(shù)增長，成長期的頭部酒企有望維持20%以上增長。在此背景下，頭部7家酒企業(yè)績確定性強，二線名酒尚處蟄伏期，二線名酒的增長和彈性核心看內生增長的動能。

頭部7家酒企業(yè)績確定性強：除常規(guī)的“批價/庫存/回款”指標外，24年酒企業(yè)績增長確定性的前瞻指標為是否具備“成熟單品放量”、“主銷市場擴容”兩大因素。當前外部環(huán)境下，我們認為新品/次新品的銷售推廣難度加大、非基地市場的招商開拓難度加大，大單品消費偏剛性/與經(jīng)濟相關性較弱且生命周期仍處于成長期、主銷市場份額仍有較大提升空間的酒企業(yè)績確定性較強。因此我們認為高端酒中的貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖，區(qū)域酒中的山西汾酒、古井貢酒、今世緣、迎駕貢酒在24年的成熟單品增長、強勢區(qū)域開拓中仍將保持較快的速度，業(yè)績有望保持確定性較快增長。

二線名酒尚處蟄伏期：百億以下的中型酒企如水井坊、舍得酒業(yè)、酒鬼酒、珍酒李渡，能否突破百億仍需觀察，我們認為二線名酒的內生增長中區(qū)域市場潛力能否兌現(xiàn)為當前重要觀察點，“小區(qū)域大市場”、核心市場占比提升的酒企有望迎突破。圖：2012-2022年白酒行業(yè)銷售收入及利潤情況表8：白酒市場份額不斷向高端酒聚集表：酒企24-25年收入增速預測收入增速（%）歸母凈利潤增速（%）收入占比（%）歸母凈利潤占比（%）收入（億元）利潤（億元）2022年16.9%11.7%21.7%31.3%18.6%0.9%2023Q1-318.5%12.1%25.2%20.8%-38.5%-4.8%13.6%25.0%14.4%28.3%18.2%23.4%31.7%29.3%11.3%-3.3%25.8%19.1%2022年19.6%14.2%30.3%52.4%17.4%1.4%2023Q1-319.1%14.2%28.6%32.7%-50.7%-3.1%7.9%2022年35.3%21.0%7.1%7.5%1.2%1.3%1.7%4.8%8.6%2.2%1.5%1.6%0.3%0.6%1.3%3.3%0.5%0.3%2023Q1-333.6%20.3%7.1%8.7%0.7%1.2%1.7%5.2%9.8%2.7%1.4%1.6%0.3%0.7%1.3%2.9%0.5%0.3%2022年48.1%20.5%7.9%6.2%0.8%0.9%1.3%2.4%7.2%1.9%1.2%1.3%-0.1%0.2%0.5%-0.5%0.1%0.1%2023Q1-344.5%19.2%8.9%7.9%0.4%0.9%1.1%3.2%8.6%2.2%1.1%1.4%0.0%0.2%0.4%-0.2%0.2%0.1%收入YOY（右軸，%）利潤YOY（右軸，%）貴州茅臺五糧液7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000050%40%30%20%10%0%高端酒瀘州老窖山西汾酒酒鬼酒次高端酒水井坊舍得酒業(yè)古井貢酒洋河股份今世緣21.9%25.9%18.8%23.1%2.1%35.3%36.8%24.9%23.3%-10.2%23.0%-12.4%-13.7%81.8%-758.1%-47.1%19.0%45.4%12.5%26.6%12.2%37.6%74.3%27.6%-21.6%-1159.2%63.9%6.3%-10%-20%區(qū)域龍頭酒三四線酒口子窖2012

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2022迎駕貢酒金種子酒金徽酒19.6%-2.1%12.5%15.5%-21.5%-16.2%-7.0%老白干酒順鑫農(nóng)業(yè)伊力特天佑德酒5數(shù)據(jù)：中國酒業(yè)協(xié)會、WIND等，浙商證券研究所1.3

預測3：區(qū)域間競爭下中小酒企增長此消彼長，特色化創(chuàng)新為有效路徑6區(qū)域間競爭下，中小酒企增長呈現(xiàn)此消彼長態(tài)勢，特色化創(chuàng)新為中小酒企突圍的有效路徑。市場認為：當前市場份額向細分區(qū)域頭部暢銷單品集中，部分中小型酒企依托根據(jù)地市場迎較快發(fā)展。我們認為：區(qū)域頭部酒企市場份額在提升，中小型酒企增長存在此消彼長的態(tài)勢，中小型酒企依托“特色化創(chuàng)新”有望成為小而美企業(yè)或實現(xiàn)進一步突破。

受行業(yè)頭部集中影響，上市公司的銷售占比上升。我們拉取了Wind對于18家上市酒企的收入預測數(shù)據(jù)，24年平均收入同比17%，24-25年收入復合CAGR為18%，依然保持高速增長。非上市公司銷售占比下降，其中也有部分非上市酒企表現(xiàn)優(yōu)異，如劍南春、習酒、郎酒在突破200億后仍維持較好增長，西鳳酒于23年首次突破百億規(guī)模，白云邊23年開票銷售額達到77.25億元（+9.1%）。

小酒企則呈現(xiàn)分化態(tài)勢，各個區(qū)域存在此消彼長的現(xiàn)象。以山東區(qū)域為例，在景芝酒業(yè)等酒企相對承壓的同時，古貝春在2023財年白酒營收同比增長16.03%。特色化創(chuàng)新為中小酒企增長的有效路徑。以李渡為例，其“特色化創(chuàng)新”

為以沉浸式體驗為起手式，以文化引領、系統(tǒng)配稱為指引，行穩(wěn)致遠，我們認為其在差異化打造中國最貴的光瓶酒、培育圈層種子用戶、沉浸式體驗營銷、拓展圈層密度、非飽和供應等方面均具有特色和亮點。表：小酒企收入增速表：李渡注重“特色化創(chuàng)新”數(shù)據(jù)：酒業(yè)家、酒說、微酒、珍酒李渡官網(wǎng)等，浙商證券研究所61.4

預測4：2024是醬酒行業(yè)的總量微增下集中化提升年，頭部酒企迎拐點72024是醬酒行業(yè)的總量微增下集中化提升年，頭部醬酒企業(yè)先于醬酒行業(yè)見底，將于2024年迎來拐點。市場認為：醬酒產(chǎn)業(yè)的調整仍未完成，庫存去化仍需1-2年，暫未見到醬酒產(chǎn)業(yè)拐點。我們認為：頭部醬酒企業(yè)經(jīng)過23年調整，庫存已顯著去化，批價自底部已有顯著回升，24年在醬酒總量微增下集中度或進一步提升。

醬酒品類增長：2023年中國醬酒產(chǎn)能約75萬千升，同比增長7.1%；實現(xiàn)銷售收入2300億元，同比增長9.5%；實現(xiàn)利潤約940億元，同比增長8%。23年醬酒品類仍呈現(xiàn)收入、利潤齊升的局面，醬酒品類仍處增長階段。

格局頭部集中：2023年，茅臺（股份公司）預計實現(xiàn)營收1495億，同比增長17.2%；習酒與郎酒2022年突破200億后，2023年均實現(xiàn)了兩位數(shù)增長。批價企穩(wěn)回升：次高端入門價位的醬酒23年至24年春節(jié)呈現(xiàn)動銷較優(yōu)的局面，23年下半年以來以珍15、紅花郎10年、摘要酒等為代表的批價自底部企穩(wěn)回升。行業(yè)庫存去化：以金沙為代表的中大型酒企23年渠道庫存去化顯著，小型醬酒企業(yè)仍在出清階段，醬酒行業(yè)庫存去化顯著。圖：

醬香型白酒競爭格局圖：

醬香型白酒增速進入合理化階段表：

醬酒部分單品批價企穩(wěn)回升單位：元/瓶日期習酒郎酒珍酒金沙回沙酒窖藏198853°

新君品習酒53°

郎酒青花郎20

郎酒紅花郎10

珍三十53°

珍十五53°

摘要53°規(guī)模數(shù)量企業(yè)醬香型白酒市場規(guī)模（億元）其他香型白酒市場規(guī)模（億元）醬香型yoy（右軸，%）2022/3/312022/4/302022/5/312022/6/302022/7/312022/8/312022/9/302022/10/312022/11/302022/12/312023/1/312023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/312023/9/302023/10/312023/11/302023/12/312024/1/312024/2/292024/3/11560555555555550550525510505490480490490490480475475475480480475465465460458935940930925930920900890880870870875865870865845845845845840810805820810805930915900900900900910900920860850855855860850860850820820820825820830840830320325330320320335330310320300310295300315295300300290280285270290290275270890895870885875875870870855820830815820820820820800800800790790800765750750345342345345345350345340335330330340330340340350350340340330340340330325325590580572555550560560530525530520520520520520540540545550530530540515515515超千億12貴州茅臺股份200億+四川郎酒和貴州習酒貴州國臺、貴州珍酒、茅臺保健酒業(yè)9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000025%20%15%50億-70億15億-25億3220%17%貴州金沙窖酒廠、貴州釣魚臺國賓酒業(yè)321713%288514%256022461056459814%1582

1900

2033135312%1184廣西丹泉、湖南武陵、仁12%10%10億-15億

多家

懷醬香酒、貴州醋客君豐、10%肆拾玖坊、巖石股份等7%4180

4265

4247

4133

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43284407

44785%0%2017

2018

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2022E

2023E

2024E

2025E

2026E7資料：酒業(yè)家、參考酒價等，浙商證券研究所1.5

預測5：2023年已進入去庫存周期，2024年庫存有望迎改善82023年是行業(yè)去庫存、去泡沫的一年，2024年白酒名優(yōu)品+區(qū)域龍頭的庫存結構或已調整到位。市場認為：在宏觀環(huán)境偏弱、商務消費仍未恢復下，消費者弱需求導致2023年至今庫存不斷累積。我們認為：由于白酒行業(yè)動銷向頭部品牌集中，渠道&終端謹慎備貨下，終端弱需求導致行業(yè)整體庫存（渠道庫存+終端庫存+社會庫存）持續(xù)去化，2023年已開始此輪去庫存周期，2024年春節(jié)動銷超預期+需求或迎改善+酒企定力更強下，庫存去化有望表現(xiàn)更優(yōu)。

2023年開始此輪去庫存周期：我們于《白酒行業(yè)2024年度投資策略：新五大周期，放眼量風物長》中對庫存周期進行詳細分析和復盤，行業(yè)總體呈現(xiàn)庫存周期波幅縮窄、大周期劇烈變化向小周期震蕩波動轉變，22年位于近年來庫存高點，預計23年庫存高位震蕩、開始進入庫存去化期，24年渠道庫存有望迎改善。

2024年庫存去化或表現(xiàn)更優(yōu)：2024年春節(jié)動銷表現(xiàn)略超預期，助力酒企庫存進一步去化，渠道健康度提升，為全年動銷增長和庫存去化打下較好的基礎。圖：2011年至今白酒庫存周期與產(chǎn)業(yè)周期復盤強周期&加庫存強周期&去庫存弱周期&去庫存弱周期&加庫存庫存白酒板塊市盈率（TTM)白酒板塊營業(yè)收入同比增速（%，右軸）8050%40%30%20%10%0%70605040302010-10%-20%02011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-04強周期2019-01-042020-01-042021-01-042022-01-042023-01-04強周期加庫存2012年前

2012年末弱周期弱周期弱周期強周期弱周期弱周期去庫存2023年加庫存去庫存加庫存加庫存去庫存加庫存2013-2015年2016-2019年2020年2021年2022年8數(shù)據(jù)：WIND等，浙商證券研究所，注：黃色虛線為庫存周期的模擬圖型1.6

預測6：2024飛天茅臺批價中樞微降，但更有利于后續(xù)“逆周期提價”9表：茅臺產(chǎn)量逐年擴張2024年飛天茅臺批價中樞微降，但更有利于后續(xù)“持續(xù)逆周期提價”。產(chǎn)量（萬噸）yoy（%，右軸）1210830%25%20%15%10%5%市場認為：當前外部環(huán)境承壓，非標茅臺批價下行，擔憂飛天茅臺批價或存在較大的下行壓力。我們認為：2024年飛天茅臺批價中樞微降，但總體保持平穩(wěn)，盡管非標茅臺批價下行存在一定比價效應，但由于飛天量增有限、仍處供不應求狀態(tài)，有利于批價穩(wěn)定，我們預計飛天茅臺批價或不會出現(xiàn)大幅下跌的風險，當前狀態(tài)更有利于后續(xù)“持續(xù)逆周期提價”。60%4-5%-10%-15%-20%20

飛天茅臺批價中樞微降：近兩年來，飛天茅臺批價整體呈震蕩態(tài)勢，自2023年年中以來飛天茅臺批價中樞微降，自2023年11月提價后自低位略有回升。飛天茅臺批價中樞微降主因：1）供需端：由于外部環(huán)境承壓，超高端酒的需求邊際受到影響。2）非標影響：23年由于非標量增顯著，以兔年生肖茅臺、茅臺15年、精品茅臺等非標大單品價格有所回落，對飛天茅臺的批價形成了壓制。表：飛天茅臺及非標茅臺批價走勢茅臺日期飛天茅臺（同年散裝，元/瓶）

茅臺兔年生肖（散，元/瓶）

茅臺15年（元/瓶）

茅臺精品（元/瓶）2022/3/312022/4/302022/5/312022/6/302022/7/312022/8/312022/9/302022/10/312022/11/302022/12/312023/1/312023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/312023/9/302023/10/312023/11/302023/12/312024/1/312024/2/292024/3/11266026002730274027502835273026402660268527402745275027602825273027302780273026502665269026902700269063506260644065656550652065206280610059005950590058805850580057005750575057005650566057005700570056903550347035203590358035803430338033203170323033003320332033603350330032903345333033203330333032103300飛天量增有限：①產(chǎn)量：近兩年茅臺產(chǎn)量增長主要由于系列酒貢獻，茅臺酒自2021年至2023年基酒產(chǎn)量穩(wěn)定在5.7萬噸左右，其中飛天茅臺的供給量整體維持穩(wěn)定。②銷量：2021、2022年茅臺酒銷量分別為3.6、3.8萬噸，我們預計其中茅臺酒銷量增長主因非標茅臺放量。短期來看，在飛天茅臺供給量未大幅增長的背景下，我們預計茅臺批價不會出現(xiàn)大幅波動。325031502995296029202860282028202850279028253040295029302950當前狀態(tài)更有利于后續(xù)“持續(xù)逆周期提價”：正如我們在2023年11月1日發(fā)布的《貴州茅臺提價點評：逆周期提價顯定力，一招落子滿盤活》中提到，茅臺提價選擇“逆周期”時點，可有效避免終端價因提價而出現(xiàn)大幅上漲的現(xiàn)象，因此我們認為飛天茅臺批價中樞微降更有利于后續(xù)“持續(xù)逆周期提價”。9數(shù)據(jù)：公司公告、酒價參考等，浙商證券研究所1.7

預測7：2024年主流白酒批價有望迎上漲，五糧液批價或超預期102024年主流白酒批價有望迎上漲，五糧液批價或超預期。圖1：普五批價走勢市場認為：普五在潛在放量的可能性下，春節(jié)批價的穩(wěn)定或為暫時表現(xiàn)，未來伴隨發(fā)貨和放量，普五批價存在下行風險，從而壓制千元價位批價，疊加商務消費需求尚未完全恢復，或導致次高端產(chǎn)品因價格天花板受限內卷加劇。普五批價（元）1,2001,0008006004002000我們認為：短期控貨挺價成效較優(yōu)、中長期渠道利潤為支撐，2024年五糧液批價或有望維持在960元以上。1）短期：春節(jié)后控貨挺價成效較優(yōu)，普五節(jié)后批價維持穩(wěn)定，略超市場預期。2）中長期：普五渠道利潤為批價堅挺的底層支撐，普五批價有望穩(wěn)定在960元以上，帶動千元價位和次高端價位批價邊際向上。我們測算了普五的綜合成本價變化，過去普五的綜合成本價為969元，今年提價50元至1016元，經(jīng)銷商綜合成本價的提升有助于市場批價上行，我們認為后續(xù)批價將有望穩(wěn)定在960元以上，五糧液作為千元價格龍頭對于整體批價具有標桿性作用，有望帶動千元價格帶和次高端價格帶整體批價向上。圖1：主要單品批價走勢單位：元/瓶日期五糧液瀘州老窖汾酒舍得水井坊酒鬼酒古井貢酒口子窖洋河股份今世緣劍南春第八代普五52°

國窖157352°

青花2053°

青花3053°

品味舍得52°

井臺52°

臻釀八號52°

紅壇52°

內參52°

古2052°

古1650°

古845°

口子窖10年41°

口子窖20年41°

海之藍42°

天之藍42°

夢之藍水晶版52°

夢之藍M6+52°

國緣四開42°

國緣對開42°

國緣淡雅42

水晶劍52°2022/3/312022/4/302022/5/312022/6/302022/7/312022/8/312022/9/302022/10/312022/11/302022/12/312023/1/312023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/312023/9/302023/10/312023/11/302023/12/312024/1/312024/2/292024/3/1197096598097095095096595894592094094594592592592091089092592092090590591591591591592091090088088089089590088090090087586089088086087088086085085085086036536536236536036035035535035035035534534034033534033034033533532032533534580581081082081081582080081080081080079079078077576077078080079079073572571534835034532032532533533533533533533533533534033031031032032031530530531031043543043043043043045040039039040042041541542041541043044044044042540041041032031331531031031031030530530528529029029027029527528028028028027529529529527527528528528530029029031030030029029029031031531030031030031031530030030081080078579081581081081077076077076077076075075076574072572072071073072572547049047548049051055056050048548048046545046047047046046045046045547547048032032531031330830032034031532030032032031031032032032532532032032032032031520521021020821020021022021021521021021020020520019519020019519019518019520022522522022321321324024023022522521521021022022020020020020020020020020020034534531532332032033033032031532032032032031530027027028028029029030030030012012012211611811812012011011511011012012012012011011511011011010580240235235240240240240245240245230225230230230235225240235240230240240240240440425422422422422440430430425420410405415415405405400400380380380375375375625610625610630630625620620620620630610600600600580575600530530530520520520415415423420430430425415400400400410400400400380360360360390390380365365365265258260260260260265260250255250240240205205210205205215215215170170165200105105105105105105100105105105110110100100110100853903933903904004004003903953953903803903903903703653803853803803703603703758585909090908590859010數(shù)據(jù)：今日酒價、酒價參考等，浙商證券研究所1.8

預測8：2024年向主品要效益，弱周期下放大優(yōu)勢比全面出擊更重要112024年是白酒企業(yè)整合產(chǎn)品線的一年，新價位&新產(chǎn)品開發(fā)節(jié)奏放緩和減少，酒企向主品要效益，弱周期下“放大優(yōu)勢”比“全面出擊”更重要。市場認為：當前為白酒行業(yè)的調整期，該階段既需要注重核心單品的放量，也需要進行新品的培育和開拓。我們認為：2024年是白酒企業(yè)整合產(chǎn)品線的一年，新價位&新產(chǎn)品開發(fā)節(jié)奏將放緩和減少，弱周期下酒企“放大優(yōu)勢”比“全面出擊”更重要。目前頭部白酒企業(yè)的核心戰(zhàn)略是“聚焦”，由于主流酒企產(chǎn)品布局已基本完成，我們預計24年是酒企向核心產(chǎn)品要效益的一年。

酒企推行大單品戰(zhàn)略：高端酒在鞏固核心高端單品同時開辟第二/第三增長曲線，具備全價位布局和迭代升級能力的區(qū)域酒表現(xiàn)較優(yōu)，弱周期下高端酒企及區(qū)域龍頭酒企的業(yè)績確定性更強，關注當前處于高成長階段的核心單品。

推新節(jié)奏：1）強周期下企業(yè)向開發(fā)品要效益，弱周期下企業(yè)向核心大單品要增長；2）復盤23年下半年至今推新情況，主要推新產(chǎn)品為文創(chuàng)產(chǎn)品，僅甲辰版內參和井臺逸品也為升級產(chǎn)品而非新品；3）當前新品的培育期變長，迎駕洞藏、國緣四開、國緣V3、古20的放量均歷經(jīng)4-5年以上的培育期，弱周期下企業(yè)更傾向于發(fā)力核心單品。表：23年末至今酒企推新情況圖：七大特性決定高端酒單品生命周期較長圖：區(qū)域酒產(chǎn)品迭代戰(zhàn)略（以古井貢酒為例）酒企產(chǎn)品名稱52度內參（甲辰版）上市日期10月21日11月1日12月16日11月9日12月15日12月31日1月6日消費場景主要為商政務消費場景，偏剛需富裕人群擴容+人均擁有資產(chǎn)提升競爭格局穩(wěn)固+新晉千元品需培育價格敏感度低強品牌溢價力支撐持續(xù)提價酒鬼酒國窖1573龍藏天釀、瀘州老窖新春禮酒2024特別版國窖1573藝術新春酒瀘州老窖貴州茅臺市場空間競爭格局消費群體渠道體系提價動力抗風險力擴容確定性強，需求端表現(xiàn)強勁品牌價值夯實茅臺1935·中國國家地理文創(chuàng)酒1.5L貴州大曲酒貴州茅臺酒（散花飛天）、貴州茅臺酒（巽風）甲辰龍年貴州茅臺酒五糧濃香·甲辰龍年生肖酒五糧液九龍壇·鳳壇2024限量版五糧液·甲辰龍年生肖酒11月9日11月18日12月18日11月9日12月4日具備更強的大幅提價能力提供較強渠道推力五糧液水井坊水井坊·井臺逸品經(jīng)銷權稀缺+進貨積極性強制定合理量價策略古井貢酒2024甲辰龍年生肖版年份原漿·古20國臺?圓明園獸首文創(chuàng)酒·甲辰龍首（賀歲版）、國臺?圓明園獸首文創(chuàng)酒?甲辰龍首國臺習酒11月27日實現(xiàn)價格穩(wěn)中向上“君品習酒·崇禮”12月27日1月11日1月15日2月4日劍南春（甲辰龍年）需求剛性+較強下游成本轉移能力具備更強的抗風險能力劍南春釣魚臺劍南春·天文紀文創(chuàng)酒皇家劍南春·甲辰龘龘釣魚臺國賓酒甲辰龍年生肖版1月19日數(shù)據(jù)：糖酒快訊、酒業(yè)家、酒說、微酒、WIND等，浙商證券研究所111.9

預測9：2024是企業(yè)穿越周期的一年，終端戰(zhàn)略為酒企突破的關鍵122024是企業(yè)穿越周期的一年，終端戰(zhàn)略為酒企突破的關鍵。市場認為：白酒行業(yè)弱周期下優(yōu)勢企業(yè)成長、弱勢企業(yè)下滑是行業(yè)自然規(guī)律。我們認為：白酒行業(yè)的頭部酒企具備較高的容錯率，2024年終端戰(zhàn)略是企業(yè)穿越弱周期的首要戰(zhàn)略，組織化是終端戰(zhàn)略的本質、數(shù)字化是終端戰(zhàn)略的工具、修復渠道動力是終端戰(zhàn)略的保障。

終端戰(zhàn)略：2024年頭部酒企對于終端更加重視，茅臺于2024年度市場工作會首提“終端為王”，五糧液實施“百城千縣萬店”工程，老窖啟動百城計劃2.0、加快終端網(wǎng)點擴容和核心終端提質，汾酒全面推行“汾享禮遇”。增加組織規(guī)模：組織規(guī)模的擴建是終端戰(zhàn)略的本質，助力區(qū)域深耕和市場下沉。2022年珍酒擴招銷售人員2000人、營銷人員突破3000人，加強市場精細化運作，更好地為經(jīng)銷商賦能；今世緣實施“十百千”人才計劃,“十四五”將引進10名博士、100名碩士、1000名本科生，2024年計劃新增招聘1000人。

提高數(shù)字化水平：數(shù)字化和智能化是白酒酒企的目標，近年來酒企紛紛上線“五碼”體系，生產(chǎn)端進行智能化改造，更好地加強對終端的賦能和掌控。修復渠道動力：修復渠道動力旨在增厚終端利潤、加強終端推力，同時有利于利用終端加強與消費者的互動，是終端戰(zhàn)略實施的保障。表：各終端的定義和用途表：頭部酒企積極實施終端戰(zhàn)略類型定義用途酒企終端戰(zhàn)略在茅臺2024年度市場工作會議上，茅臺集團書記、董事長丁雄軍提出，2024年堅持“產(chǎn)品、渠道、品牌、終端”四端并駕齊展示和銷售酒類企業(yè)的旗下品牌，提升品牌的知名度和美譽度貴州茅臺酒類企業(yè)直接投資或合作建設的專賣店、專柜、體驗店等驅，并在這場會議上為全年工作定下了基調“終端為王”。品牌終端渠道終端五糧液“6.2”會議公布將實施“百城千縣萬店”工程，五品部和七大營銷中心積極開展“百城千縣萬店”工程的前期準備工作，如制定五糧液專賣店及專柜升級方案、收集匯總社會化終端信息等。據(jù)朱忠玉副總介紹，目前，華中營銷中心已實現(xiàn)100多家五糧液專賣店的陳列達標，東北營銷中心在吉林已與100多個銷售終端開展合作陳列銷售。五糧液由酒類企業(yè)的經(jīng)銷商或代理商經(jīng)營的批發(fā)店、零售店、網(wǎng)店等擴大銷售網(wǎng)絡2024年公司將堅定千一萬三、雙124工程建設目標，以高覆蓋、高滲透、高開瓶作為區(qū)域市場突破核心，持續(xù)推動區(qū)域市場下沉競爭和渠道終端擴容機制。推進基地市場“挖井工程”，全面下沉縣鄉(xiāng)鎮(zhèn)村，打造“百億四川”；啟動百城計劃2.0，實施“渠道擴容工程”和“年度戰(zhàn)略零售商”評選，加快終端網(wǎng)點擴容和核心終端提質；深化渠道立體化建設，系統(tǒng)實施餐飲渠道124工程，加快推進專賣店2.0門店招商布局，專項推進內容電商、異業(yè)、特通等新興渠道的拓展。瀘州老窖山西汾酒酒類企業(yè)與社區(qū)居民或組織合作

滿足酒類消費者個性化社區(qū)終端自23年10月起，汾酒全面推行新的渠道模式和控盤分利模式“汾享禮遇”，汾享禮遇始終以服務終端、提升終端盈利能力為宗旨，以構建秩序良好、運營有序、利潤可持續(xù)的汾酒健康生態(tài)為目標。數(shù)據(jù)顯示，報告期內其全國可控的終端數(shù)量達120萬家。的便利店、團購店、微店與多元化需求數(shù)據(jù)：知趣營銷云酒頭條、微酒、酒業(yè)家、酒說等，浙商證券研究所121.10

預測10：2024是白酒產(chǎn)業(yè)小年，但或是投資大年和新一輪白酒牛市起點132024是白酒產(chǎn)業(yè)小年，但或是投資大年和新一輪白酒牛市起點。市場認為：由于外部環(huán)境相對承壓、商務消費場景仍有待恢復，預計白酒行業(yè)仍處調整期，或影響24年全年酒企業(yè)績表現(xiàn)，進而影響白酒投資機會。我們認為：2024年白酒處于恢復期，但春節(jié)動銷表現(xiàn)及節(jié)后批價表現(xiàn)超預期，估值處于歷史低位，全年經(jīng)濟有望迎改善，我們預計2024年或是白酒投資大年和新一輪白酒牛市起點。

1）基本面：①批價：節(jié)后淡季市場對于批價最為關心，在汾酒及今世緣等多家酒企對核心單品提價換代的背景下，我們認為節(jié)后批價表現(xiàn)超預期。②其他指標：春節(jié)期間白酒動銷略超預期，我們預計節(jié)后動銷表現(xiàn)向好、庫存表現(xiàn)良性，整體基本面表現(xiàn)向好。2）宏觀面：據(jù)政府工作報告，2024年發(fā)展主要預期目標是：國內生產(chǎn)總值增長5%左右；城鎮(zhèn)新增就業(yè)1200萬人以上，城鎮(zhèn)調查失業(yè)率5.5%左右；居民消費價格漲幅3%左右；居民收入增長和經(jīng)濟增長同步。2024年宏觀目標彰顯經(jīng)濟發(fā)展信心，我們預計經(jīng)濟有望迎改善。3）估值面：截止3月15日，白酒板塊年初至今漲幅1.22%，上證指數(shù)漲幅2.68%，白酒指數(shù)尚未跑贏大盤，或存在板塊風格輪動下的補漲行情；當前白酒近5年估值分位數(shù)僅5.12%、近10年估值分位數(shù)36.67%，估值仍處歷史低位，估值具性價比。圖：白酒估值處于歷史低位13數(shù)據(jù)：wind等，浙商證券研究所02投資建議142.1

投資建議：白酒板塊攻守兼?zhèn)?，重視年報季報超預期機會基于以下十大預測，我們對白酒行業(yè)的投資機會進行前瞻研判：1）短期：我們自春節(jié)前首提“白酒板塊攻守兼?zhèn)洹?，自春?jié)后多次強調看好食飲板塊底部配置機會，當前批價等基本面指標表現(xiàn)向好，估值仍處歷史較低水平，我們繼續(xù)看好板塊在糖酒會及年報季報催化下的投資機會。2）中長期：經(jīng)濟周期修復&產(chǎn)業(yè)周期向上&庫存周期趨緩，白酒行業(yè)景氣度向上，具備成長放量期單品和企業(yè)治理結構改善的酒企表現(xiàn)更優(yōu)。預測1：產(chǎn)業(yè)趨勢-價位結構——逐漸消失的低檔酒，快速增長的三四百價位預測2：產(chǎn)業(yè)趨勢-競爭格局——2024是白酒弱周期下加速分化年，頭部7家確定+二線名酒蟄伏預測3：產(chǎn)業(yè)趨勢-區(qū)域競爭——區(qū)域間競爭下中小酒企增長此消彼長，特色化創(chuàng)新為有效路徑預測4：產(chǎn)業(yè)趨勢-醬香趨勢——2024是醬酒行業(yè)的總量微增下集中化提升年，頭部酒企迎拐點預測5：產(chǎn)業(yè)趨勢-庫存周期——2023年已進入去庫存周期，2024年庫存有望迎改善預測6：兩大龍頭-貴州茅臺——2024飛天茅臺批價中樞微降，但更有利于后續(xù)“逆周期提價”預測7：兩大龍頭-五糧液——2024年主流白酒批價有望迎上漲，五糧液批價或超預期預測8：企業(yè)戰(zhàn)略-產(chǎn)品戰(zhàn)略——2024是整合產(chǎn)品線年，弱周期下放大優(yōu)勢比全面出擊更重要預測9：企業(yè)戰(zhàn)略-渠道戰(zhàn)略——2024是企業(yè)穿越周期的一年，終端戰(zhàn)略為酒企突破的關鍵預測10：投資策略——2024是白酒產(chǎn)業(yè)小年，但或是投資大年和新一輪白酒牛市起點152.2

投資建議：白酒板塊攻守兼?zhèn)?，重視年報季報超預期機會白酒板塊攻守兼?zhèn)?，我們看好春?jié)動銷超預期下的年報季報業(yè)績確定性，重視年報季報超預期機會：①兼顧基本面思維和交易思維，底部位置首推白酒板塊兩大龍頭，主推貴州茅臺/五糧液；②同時推薦春節(jié)回款動銷較優(yōu)、24年業(yè)績確定性強的標的，推薦古井貢酒/山西汾酒/迎駕貢酒/今世緣/瀘州