A股策略研究報告-春江水暖鴨先知：港股反轉

正文目錄TOC\o"1-1"\h\z\u如何看港股近期連續(xù)反彈 4分子端：盈利預期迎改善 6分母端：流動性邊際修復 7分母端：風險偏好正回升 8風險提示 9圖表目錄圖1：港股近期明顯反彈 4圖2：恒生指數(shù)市盈率 5圖3：恒生綜合行業(yè)指數(shù)市盈率和市盈率過去十年分位數(shù) 5圖4：中國制造業(yè)PMI重回榮枯線以上 6圖5：恒生指數(shù)2024年EPS彭博預測 6圖6：美股和日本股市近期有所調整 7圖7：國際中介持股港股數(shù)量 7圖8：2024年以來南向和北向資金累計凈流入金額 7圖9：恒生指數(shù)風險溢價 8圖10：Ishare中國期權call和put持倉量之差和恒生指數(shù) 9圖港股賣空金額占總成交額比例和恒生指數(shù) 9表1：2023-2025年彭博一致預期EPS增速 6如何看港股近期連續(xù)反彈港股近期呈現(xiàn)較為明顯的上漲趨勢，我們認為邊際上源自盈利預期修復和流動性改善。其一，PMI二，海外股市調整后資金分流，與此同時，南向資金也持續(xù)增持港股；其三，風險偏好回升，中國ETF期權凈多頭頭寸增加，港股賣空金額占比下降。圖1：港股近期明顯反彈恒生指數(shù)恒生科技，右軸恒生指數(shù)恒生科技，右軸175001700016500160001550015000145002024/012024/012024/012024/022024/022024/032024/032024/042024/04

3800370036003500340033003200310030002900資料來源：，我們認為，近期港股上漲更多受益于資金面和預期改善帶來的反彈修復行情，后續(xù)需要進一步觀察國內宏觀經濟復蘇的力度。進一步結合我們在《2024年二季度策略展望：指數(shù)慢牛，結構主升》中對我國宏觀經濟的分析，經濟溫和修復的背景下，結合當前港股估PE-TTM22%分位數(shù)，港股當前的戰(zhàn)略配置價值值得重視。圖2：恒生指數(shù)市盈率恒生指數(shù)市盈率PE(TTM)恒生指數(shù)市盈率PE(TTM)16141210862014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-052021-052022-052023-05資料來源：，結合彭博的盈利預測和目前的估值水平，港股的行業(yè)配置線索有三點。一是科技創(chuàng)新方向，目前估值分位數(shù)較低，且修復彈性較大，以互聯(lián)網、人工智能、創(chuàng)新藥等行業(yè)為代表；二是消費龍頭方向，隨著宏觀經濟復蘇，具備稀缺屬性的消費龍頭有望迎修復，以教育、紡織服飾、餐飲等為代表；三是高股息方向，近年來港股上市公司分紅回購規(guī)模明顯增加，普遍具有高股息特征，以金融、周期等行業(yè)為代表。圖3：恒生綜合行業(yè)指數(shù)市盈率和市盈率過去十年分位數(shù)市盈率-TTM市盈率-TTM（4月30日）市盈率分位數(shù)，右軸50醫(yī) 非 療 必 保 需 健 性 業(yè) 消 費

地 必 產 需 建 性 筑 消 業(yè) 費

工 公 電業(yè) 用 訊事 業(yè)業(yè)

能 金 綜源 融 合業(yè) 業(yè) 企業(yè)

120%100%80%60%40%20%0%資料來源：，分子端：盈利預期迎改善國內宏觀經濟復蘇加快，港股盈利預期小幅改善。34PMI2024EPS32024EPS9.4%2024EPS11.3%。圖4：中國制造業(yè)PMI重回榮枯線上 圖5：恒生指數(shù)2024年EPS彭博預測230002200021000200001900018000170001600015000

53 2200恒生指數(shù)中國恒生指數(shù)中國:制造業(yè)PMI%52 210052 20005151 19005050 180049 17004948 1600

恒生指數(shù)24年EPS預測2023-012023-042023-072023-102024-012024-04 2023-052023-072023-092023-112024-012024-03資料來源：， 資料來源：Bloomberg，分行業(yè)來看，資訊科技、地產建筑、材料行業(yè)2024年和2025年預期EPS增速較快。彭博數(shù)據顯示，2024年一致預期EPS增速最快的行業(yè)分別是地產建筑、材料、資訊科技402.6%、51.4%23.1%；2025EPS增速最快的行業(yè)分別是23.5%、20.1%16.3%。表1：2023-2025年彭博一致預期EPS增速指數(shù)2023年彭博一致預期EPS增速，%2024年彭博一致預期EPS增速，%2025年彭博一致預期EPS增速，%恒生指數(shù)9.29.47.8恒生中國企業(yè)指數(shù)7.511.310.3金融17.79.72.2資訊科技115.623.120.1綜合-20.28.68.6工業(yè)-46.4-21.812.2地產建筑-88.4402.616.3公用事業(yè)57.719.48.8能源1.16.12.9電信-0.69.67.4材料-48.051.423.5資料來源：Bloomberg，分母端：流動性邊際修復以日本股市為代表的部分海外股市近期有所回調，外資逐步流入港股。一方面，近期海外股市有所調整，如前期表現(xiàn)較好的日本股市3月以來持續(xù)調整，繼而導致資金分流；另一方面，外資機構上調對中國市場的展望，在一定程度上驅動海外資金流入。數(shù)據上，以國際中介機構持股港股的數(shù)量來看，4月20日之后持股數(shù)量呈現(xiàn)明顯的增加跡象。圖6：美股和日本股市近期有所調整 圖7：國際中介持股港股數(shù)量4200041000400003900038000370003600035000340003300032000

日經225 標普500，右軸

53005200510050004900480047004600

國際中介機構港股持股數(shù)量，億股10800國際中介機構港股持股數(shù)量，億股1070010600105001040010300102002024/01 2024/02 2024/03 2024/04

2024/01 2024/02 2024/03 2024/04資料來源：， 資料來源：，與此同時，南向資金在更早時間點就開始逆勢買入港股，特別是4月以來流入斜率加快，4月份南向資金累計凈流入規(guī)模高達735億元。圖8：2024年以來南向和北向資金累計凈流入金額北向合計(北向合計(億元,人民幣)南向合計(億元,人民幣)150010005000-5002024-02-01 2024-02-16 2024-03-02 2024-03-17 2024-04-01 2024-04-16資料來源：，分母端：風險偏好正回升從風險溢價來看，港股風險溢價已經逐漸回落恒生指數(shù)市盈率-8.4%。圖9：恒生指數(shù)風險溢價

恒生指數(shù) 風險溢價(%) 標準差(+1)平均值 標準差平均值 標準差(-1)10250008200006150004100005000 20 02014/05 2016/05 2018/05 2020/05 2022/05資料來源：，；注：風險溢價=1/市盈率-中國十年期國債收益率從衍生品交易情況來看，市場對于港股的風險偏好已經逐漸改善ihare中callput20202023度，該指標在今年一月達到了歷史新高，反映中國股市超調后海外衍生品投資者對于后市的信心；另一方面，近期港股賣空金額占市場總成交額比例下降，截至4月30日降至14.8%，相較于兩周前下降了約6個百分點。圖10：Ishare中國期權call和put持倉量之差和恒生指數(shù)

恒生指數(shù) ishare中國期權call和put持倉量之差，右

300000025000002000000150000010000005000000-500000-1000000-1500000-2000000201420152016201620172018201820192020202020212022202220232024資料來源：Bloomberg，圖11：港股賣空金額占總成交額比例和恒生指數(shù) %恒生指數(shù)右軸22 3000028000202600018 2400016 2200020000141800012 160