證券行業(yè)2023年中期業(yè)績綜述：飲料自營帶動業(yè)績增長政策改革加速落地

2023年9月28日44家上市券商實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2713.20億元，同比增長券商彈性更大，集中度有所下降。集中度提升速率放緩。資管業(yè)務(wù)收入同比增長6.77%至整體來看，費(fèi)率下降將被業(yè)務(wù)規(guī)模增長抵消；信用業(yè)務(wù)方策將為信用業(yè)務(wù)擴(kuò)容；優(yōu)化風(fēng)控指標(biāo)計算標(biāo)準(zhǔn)意味著對優(yōu)證券指數(shù)與滬深300指數(shù)漲跌幅走勢圖 資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部行業(yè)評級相關(guān)報告2、公司債券市場快速發(fā)展，監(jiān)管指引加速請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款。風(fēng)險提示：國內(nèi)外疫情超預(yù)期影響業(yè)務(wù)開展及市場情爭加劇導(dǎo)致行業(yè)盈利能力下降；資本市場改革進(jìn)程不及預(yù)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款。 4 4 6 10 11 11 13 15 17 18 19 19 20 20 21 23 4 4 5 10 11 12 12圖8：券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均傭金率(?) 12 13 13 13 14 14 15 15 15 16 16 17 17 18 18 18 23 5 6 7 9 11 22 2344of2400資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部市券商自營業(yè)務(wù)收入（投資凈收益-對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益+公允價值變動凈收益）達(dá)832.32億元，同比大幅增長76.96%，為券商2023年二季度，投行IPO因注冊制落地表現(xiàn)活躍，資管產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)2524.232713.207.49%1538.071353.50-12.00%584.41526.23-9.95%281.85274.24-2.70%260.17237.61-8.67%120.52132.419.87%346.83370.316.77%232.91259.11280.04237.05-15.35%146.47127.30-13.09%470.35832.3276.96%487.95332.32-31.89%765.61861.4712.52%512.19411.47-19.66%注：投資業(yè)務(wù)收入=投資收益-對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益+公允價值變動凈收益資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部2023年上半年，上市券商ROE為3.1%，同比提升0.5個百分點(diǎn)，盈利能-1%-1%-1%-13%-1%-1%-18%-13%-14%-15%-1%-12%-16%-1%-12%-18%-1%-13%-15%-19%-17%-13%-16%-15%-18%注：調(diào)整后收入=營業(yè)收入-其他業(yè)務(wù)成本；調(diào)整后總資產(chǎn)=總資產(chǎn)-客戶備付金資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部成本的衡量中不涉及銷售費(fèi)用和財務(wù)費(fèi)用，只有管理費(fèi)用，券商管理費(fèi)入相對管理費(fèi)用的大幅增長是2023年上半年營業(yè)利潤率同比提升的主證券簡稱管理費(fèi)用/營收信用減值損失/營收22H123H1同比（pct）22H123H1同比（pct）太平洋68%64%-4.042.6%-0.1%-42.7中原證券93%73%20.4%0.6%華西證券70%65%-5.110.5%-8.8財達(dá)證券53%57%4.65.5%-2.1%-7.6申萬宏源34%42%8.05.3%0.2%-5.1國海證券57%52%-4.82.2%-3.5西南證券78%63%2.7%-0.5%-3.3國金證券69%67%2.0%-0.9%-2.9信達(dá)證券68%59%-8.9-0.1%-2.8%-2.8東北證券53%40%2.1%-0.5%-2.6興業(yè)證券47%45%-0.1%東興證券60%57%-3.24.9%3.7%東方財富45%55%0.7%-0.4%東方證券53%41%11.9%11.0%-0.9中國銀河26%30%3.60.3%-0.5%-0.7華林證券53%74%21.60.5%-0.1%-0.6中信建投36%42%5.50.5%-0.1%-0.6招商證券40%42%-0.6第一創(chuàng)業(yè)71%68%-3.00.5%-0.5華泰證券47%47%-0.1-2.1%-2.3%-0.2西部證券36%31%-4.6-0.1%0.0%0.0方正證券58%60%-0.1%-0.1%0.0東吳證券38%38%-0.6-0.1%0.0%0.1國聯(lián)證券57%58%0.7-0.6%-0.5%0.1山西證券43%51%8.00.2%0.3%0.1國信證券44%49%4.40.2長城證券43%53%-0.2%0.0%0.3中金公司63%65%2.8-0.6%-0.1%0.5中銀證券58%51%-6.9-0.4%0.1%0.6紅塔證券46%53%7.1-5.0%-4.4%0.6南京證券53%46%-7.3-0.1%0.6%0.6浙商證券20%23%2.40.1%0.7%0.7首創(chuàng)證券57%57%0.63.6%5.0%中信證券38%45%6.9-0.3%中泰證券55%58%2.50.0%國泰君安31%40%8.10.6%廣發(fā)證券51%54%2.80.0%華安證券40%41%0.4%長江證券63%56%-6.6-2.2%-0.2%2.0財通證券73%66%-7.5-2.5%0.6%3.1天風(fēng)證券101%59%-42.20.2%4.2%4.0國元證券40%36%-4.1-5.2%0.1%5.4光大證券49%49%-0.2-5.0%0.4%5.5海通證券43%34%-9.97.1%5.6資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部2.75%，同比基本持平，其中26家公司同比提升。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率衡量公司單位資產(chǎn)創(chuàng)造營收的能力，在證券行業(yè)中，一方面與輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)和重資產(chǎn)業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)變化相關(guān)，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)占比較高，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較高，重資家公司同比提升。我們將券商資產(chǎn)進(jìn)一步拆解為投資類資產(chǎn)及資本中介類資產(chǎn)，2023年上半年上市券商投資杠桿為1.82商資產(chǎn)負(fù)債表仍因投資資產(chǎn)快速擴(kuò)張。以營收規(guī)模分類來看，排名前十的券商權(quán)益乘數(shù)下降1.85%，主要由于資本中介類業(yè)務(wù)杠桿大幅下降證券簡稱投資類資產(chǎn)/凈資產(chǎn)（倍）資本中介類資產(chǎn)/凈資產(chǎn)（倍）22H123H122H123H1申萬宏源2.582.210.900.57-36%東北證券2.100.990.74-25%國元證券0.560.670.640.57國海證券23%0.580.54-7%廣發(fā)證券5%0.910.76長江證券0.910.88-4%0.86-25%山西證券2.092.110.670.60西部證券2.232.17-3%0.390.44國信證券0.640.54第一創(chuàng)業(yè)26%0.540.49華西證券25%-3%長城證券2.312.030.90華林證券0.270.3324%0.650.62-5%東方財富0.7931%0.080.1262%中信證券2.412.420%0.590.55-8%國金證券0.7836%0.91西南證券3%0.540.50-8%海通證券2%0.630.60-5%財達(dá)證券2.040.700.56-20%華安證券-6%0.530.556%中泰證券0.94-33%0.92-23%東方證券0.440.34-23%招商證券2.402.38-3%信達(dá)證券2.10-20%0.690.61中信建投2.1724%0.830.92太平洋0.620.58-6%0.230.22-5%財通證券32%0.600.61首創(chuàng)證券0.320.23-30%天風(fēng)證券8%0.290.318%東興證券0.710.800.840.63-25%國泰君安2.142.255%0.97紅塔證券0.64-48%0.260.24-8%中原證券2.046%0.600.600%興業(yè)證券0.750.63國聯(lián)證券2.442.160.880.86-3%東吳證券0.8331%0.540.48華泰證券2.742.49-9%0.750.72-4%中銀證券0.880.958%0.690.702%光大證券0.640.630%浙商證券0%0.930.91-2%中國銀河39%0.90方正證券0.8152%0.620.666%南京證券0.660.46-31%0.500.55中金公司3.482.990.810.57-29%資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部1.3競爭格局：頭部券商業(yè)績平穩(wěn)，中資源及政策傾斜，其自營業(yè)務(wù)下的代客業(yè)務(wù)（如場外衍生品業(yè)務(wù)）得市場表現(xiàn)強(qiáng)于去年同期，自營收益率低基數(shù)下大幅回升，因此呈現(xiàn)出潤增速分別達(dá)968%、194%、164%，排名上市券商前0資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部營業(yè)收入凈利潤22H123H1同比（pct）22H123H1同比（pct）CR540.90%37.81%-3.0941.73%29.02%CR1064.82%60.72%-4.1068.92%62.75%-6.17資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部2.1經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：收入受市場情緒及費(fèi)率下降影響下滑要受代銷、代買業(yè)務(wù)規(guī)模雙降導(dǎo)致。上半年A股市場投資情緒逐步回落，市場日均成交額先揚(yáng)后抑。2023年06543210資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000圖6：新基金發(fā)行份數(shù)（億份）圖7：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)各條線凈收入占比變動情況（億元）0資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部業(yè)務(wù)、代銷金融品業(yè)務(wù)凈收入分別占比62%、1代銷金融品業(yè)務(wù)占比均有所提升，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。未來，公募基金費(fèi)率改革將影響代銷金融品收入，但由于收入占比較小，且券商代銷規(guī)模仍有提升空間，隨著券商財富轉(zhuǎn)型，預(yù)計對代銷金融品業(yè)務(wù)收入的圖8：券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均傭金率(?)65432資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部2018-08-192018-11-112019-02-032019-04-282019-07-212019-10-132020-01-052020-03-292020-06-212020-09-132020-12-062021-02-282021-05-232021-08-152018-08-192018-11-112019-02-032019-04-282019-07-212019-10-132020-01-052020-03-292020-06-212020-09-132020-12-062021-02-282021-05-232021-08-152021-11-072022-01-302022-04-242022-07-172022-10-092023-01-012023-03-262023-06-182021-08-152021-09-192021-10-242021-11-282022-01-022022-02-062022-03-132022-04-172022-05-222022-06-262022-07-312022-09-042022-10-092022-11-132022-12-182023-01-222023-02-262023-04-022023-05-072023-06-11長82%，表現(xiàn)亮眼，增發(fā)項(xiàng)目占比大幅提升。在再融資同比大幅增長，IPO規(guī)模降幅收窄的共同作用下，股權(quán)業(yè)務(wù)凈收入增速環(huán)比明顯改善。50首發(fā)募集資金(億元)050資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部計主承債券規(guī)模61,8411.18億元，同比增長9.36%，承銷項(xiàng)目數(shù)量合計00資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部債券業(yè)務(wù)集中度提升速率放緩。2023年上半年，券商債券總承銷規(guī)模CR5、CR10分別為49.34%、64.74%，前五名集中度前十名則明顯更為分散，且債券承銷集中度提升幅度近兩年有所放緩。00資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部2.3資管業(yè)務(wù)：基金收入占比更高，積極布局公募市場0資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部券商大資管收入中基金收入占比更高，集中度有所下降。2023年上半年，資管業(yè)務(wù)收入同比增長6.77%至370.31億元，其中該業(yè)務(wù)收入排名前20的上市券商資管收入規(guī)模達(dá)94.14億元，同比小幅下降5.5%，集中券商資管管理規(guī)模下降，主動管理項(xiàng)目規(guī)模持續(xù)上升。2023年上半年，券商積極布局公募市場。2023年上半年，基金市場新發(fā)份額5284.44億資管規(guī)模仍處于下滑階段，積極布局公募市場照成為多數(shù)券商的重要戰(zhàn)資產(chǎn)管理子公司持有公募基金牌照，管理公募基金(含大集合)業(yè)務(wù)規(guī)模行業(yè)首家獲批公募基金牌照的券商資管子公司。公募基金費(fèi)率改革短期雖將使公募基金公司收入利潤承壓，但長期來看將進(jìn)一步引導(dǎo)投資者委托機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，有利于行業(yè)規(guī)模擴(kuò)容，我們認(rèn)為未來參控股公募基金0資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部營業(yè)務(wù)收入832.32億元，同比增長77%，其中一季度同比增長2941%，），年同期基本持平。雖然2023年上半年股債市場同比改善，但二季度A股資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部營增速超平均水平，我們認(rèn)為主要由于頭部券商自營的重點(diǎn)業(yè)務(wù)逐步轉(zhuǎn)0資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部2.5信用業(yè)務(wù)：業(yè)務(wù)規(guī)模下滑帶動信用中介業(yè)務(wù)收入承壓滑3%，融券占比5.85%，較年初小幅下滑0.37個百分點(diǎn)。股票質(zhì)押數(shù)3744.56億股，同比下降4.8%。監(jiān)管層對于股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的開展仍維持0 7654資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部資料來源：WIND，國開證券研究與發(fā)展部3.1投行專業(yè)化、綜合化發(fā)展趨勢明顯一是提升體系價值發(fā)現(xiàn)能力成為重要戰(zhàn)略。一方面，監(jiān)管政策加強(qiáng)引導(dǎo)倒逼券商提升價值發(fā)現(xiàn)能力，另一方面，為提升對新業(yè)態(tài)未來價值判斷的敏銳度，投行業(yè)務(wù)體系正在主動向“行業(yè)專業(yè)化”轉(zhuǎn)型。隨著我國經(jīng)企業(yè)主要以高端制造、信息技術(shù)、生物醫(yī)療等新興領(lǐng)域?yàn)橹?。為抓住新機(jī)遇，目前多數(shù)券商進(jìn)行架構(gòu)調(diào)整，以重點(diǎn)新型行業(yè)進(jìn)行分組。如申萬宏源投行部設(shè)立了TMT、環(huán)保能源、金融、裝備、地產(chǎn)基建、消費(fèi)健康等行業(yè)組；國金證券投行設(shè)立了醫(yī)療健康事業(yè)部、新能源與汽車事業(yè)部等，其中醫(yī)療健康又細(xì)分為生物制藥、西藥、中藥、疫苗等。加深各行業(yè)的深度理解、熟知對于相關(guān)領(lǐng)域客戶業(yè)務(wù)特點(diǎn)，成為培養(yǎng)投行業(yè)務(wù)長二是全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)能力要求提升。注冊制下，企業(yè)上市以及上市公司再備和孵化將成為投行下一階段競爭的關(guān)鍵點(diǎn)。越來越多的精品投行選擇發(fā)掘具有成長潛力的、所在領(lǐng)域具有戰(zhàn)略性的中小微企業(yè)，為企業(yè)不同面，更多機(jī)構(gòu)選擇以客戶為中心，整合研究資源、銷售資源及各業(yè)務(wù)條理念快速在證券行業(yè)流行，包括中金、華泰、海通等多家國內(nèi)頭部券商劃，系統(tǒng)上構(gòu)建機(jī)構(gòu)客戶服務(wù)平臺，對客戶進(jìn)一步精選，更加高效的落財富管理業(yè)務(wù)增長的驅(qū)動力主要來源于居民金融資產(chǎn)配置比例的提升，我國居民資產(chǎn)配置向權(quán)益市場遷移是大勢所趨。從行業(yè)發(fā)展階段來看，基金投顧業(yè)務(wù)成為券商從賣方銷售向買方投顧轉(zhuǎn)型的重要抓手。公募基金降費(fèi)逐步落地，基金銷售和服務(wù)鏈條正在面臨業(yè)務(wù)模式的重塑，基金2019年10月證監(jiān)會啟動基金投資顧問業(yè)務(wù)試點(diǎn)，今年6月9日證監(jiān)會就《公開募集證券投資基金投資顧問業(yè)務(wù)管理規(guī)定（征求意見稿）》公開投資者占比94%，服務(wù)機(jī)構(gòu)客戶的提升空間較大。目前，基金投顧業(yè)務(wù)剛剛起步，行業(yè)“重投輕顧”現(xiàn)象明顯，隨著基金業(yè)費(fèi)率改革，投顧策略多樣性及服務(wù)質(zhì)量提升將成為基金代銷機(jī)構(gòu)提升競爭力及費(fèi)率話語權(quán)券商資管積極設(shè)立子公司，加速布局公募市場。近年來，監(jiān)管新規(guī)為券監(jiān)督管理辦法》及其配套規(guī)則正式實(shí)施，券商“一參一控一牌”正式落現(xiàn)有券商系公募基金管理公司對于持股證券公司的輸血反哺效果明顯，部分子公司凈利潤貢獻(xiàn)率達(dá)20%以上；另一方面，券商資管的存量集合產(chǎn)品進(jìn)行公募化改造后，銷售渠道更為廣闊。目前全市場券商資管子公業(yè)務(wù)在券商收入結(jié)構(gòu)中占比較高，即是公司最重要的利潤來源，也是業(yè)客需型衍生品業(yè)務(wù)正在快速擴(kuò)容。券商自營主要可以通過做市、債券投顧及場外衍生品等輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)提升資金使用效率。其中，做市業(yè)務(wù)最為傳統(tǒng)，屬于人力密集型業(yè)務(wù)，由于門檻較低、同質(zhì)化嚴(yán)重，預(yù)計未來利潤率將逐步下滑；債券投顧業(yè)務(wù)主要服務(wù)對象為中小銀行，券商議價能力相對較弱，多作為附加服務(wù)協(xié)同創(chuàng)收項(xiàng)目。因此，在政策的引導(dǎo)下，勢，客需型業(yè)務(wù)規(guī)模將持續(xù)提升。作為客需型業(yè)務(wù)的典型代表，預(yù)計未君、申萬宏源等頭部券商客需型衍生品規(guī)模占營收比重明顯較高，主要劇烈波動的主要原因。為降低業(yè)績波動率，除了增加固定收益資產(chǎn)比重持續(xù)提升，部分券商制定了期現(xiàn)套利交易、衍生品基差交易、利率債量過委外、量化等方式降低多頭敞口暴露，從而降低波動率。目前采取市“占用資金、研判方向”的方向性策略為主。我們認(rèn)為，隨著監(jiān)管導(dǎo)向的不斷深化、機(jī)構(gòu)投資者占比提升以及券商對絕對收益和業(yè)績穩(wěn)定性重頻率力度均超市場預(yù)期。資本市場方面，交易端，證監(jiān)會下調(diào)印花稅、方面，政策進(jìn)一步對房地產(chǎn)行業(yè)“松綁”，降低首付比例、較低存量房效落實(shí)中央政治局會議精神，重視市場意見及反饋，通過針對性的改革政策措施交易端1、下調(diào)印花稅、調(diào)降融資保證金比例；2、進(jìn)一步規(guī)范上市公司大股東減持行為；3、快速出臺量化交易監(jiān)管制度；4、公募基金費(fèi)率改革；5、進(jìn)一步擴(kuò)大兩融標(biāo)的范圍，降低兩融費(fèi)率；6、研究適當(dāng)延長A股市場、交易所債券市場交易時間融資端1、證監(jiān)會完善一二級市場逆周期調(diào)節(jié)機(jī)制，階段性收緊IPO節(jié)奏，在扶優(yōu)限劣原則下控制部分上市公司再融資；2、高質(zhì)量建設(shè)北交所；3、建立完善科技企業(yè)上市融資、債券發(fā)行、并購重組“綠