極氪專題研究報告：一文總覽高端純電品牌極氪的IPO-2024-05-企業(yè)研究

2024年05月31日吉利汽車（00175）動態(tài)跟蹤報告一文總覽高端純電品牌極氪的IPO評級：增持(維持)戴暢(證券分析師)S0350523120004daic@最近一年走勢l\ll29% 19% 9% -1%-11%-21%l\ll市場數(shù)據(jù)2024/05/31當(dāng)前價格（港元）52周價格區(qū)間（港元）總市值（百萬港元）流通市值（百萬港元）總股本（萬股）流通股本（萬股）日均成交額（百萬港元）近一月?lián)Q手（%）9.47 7.24-11.64 95,300.23 95,300.231,006,338.241,006,338.24719.330.50表現(xiàn)吉利汽車恒生指數(shù)-0.6%1.8%10.6%9.5%6.3%-0.8%相關(guān)報告《吉利汽車（00175）2023年年報點評：戰(zhàn)略方向推進順利，盈利能力穩(wěn)步向好（增持）*乘用車*戴暢》——2024-03-22請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明2核心提要股，本次公開發(fā)行占總股份8.48%。氪高級管理人員合計持股82.8%。極氪持有瑞典研究中心（CEVT）與寧波威睿電動汽車技術(shù)公司等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，與全球領(lǐng)先戰(zhàn)略伙伴如Waym作。截至2024年5月，極氪產(chǎn)品已推出6款車型，價格區(qū)間覆蓋18.98-78.90萬元，產(chǎn)品矩陣涵蓋轎車、SUV、MPV多種車身形式，可滿足舒適家用、商務(wù)接待等多種用車需求。極氪在智能電動核心技術(shù)領(lǐng)域堅持自主研發(fā)，包含整車SEA浩瀚架構(gòu)、電子電氣ZEEA2.0E/E架構(gòu)、DCU控制架構(gòu)、ZEEKROS操作系統(tǒng)。針對純電汽車?yán)锍探箲]，極氪提供以下三方面解決方案：家庭充電解決方案、道路充電解決方案和移動充電服務(wù)。極氪堅持構(gòu)建DTC銷售網(wǎng)絡(luò)，由ZEEKR中心(26家)、ZEEKR空間(240家)、ZEEKR交付中心(31家)、ZEEKR之家(45家)組u空間和格局：極氪在高端純電汽車細(xì)分市場具有較強競爭力；持續(xù)進軍歐洲及其他海外市場。極氪旗下產(chǎn)品定位高端純電市場：定價近30萬元的ZEEKR001在4個月內(nèi)實現(xiàn)1萬輛總交付量，成為中國中高端EV市場有史以來交付速度最快車型之一，2023年交付量為7.59萬輛，位列高端EV車型第一；定價近50萬元的ZEEKR009年銷1.95萬輛，位列中國EV高端車型前十名；ZEEKRX躋身2023年售價15-30萬元的EV銷個國家開展銷售業(yè)務(wù)。u財務(wù)和預(yù)測：預(yù)計極氪未來銷量與營收持續(xù)增加。2023年極氪營收517億元，毛利率13.3同業(yè)領(lǐng)先。預(yù)測極氪2024年-2026年銷量分別為21、30.8、36.5萬輛，考慮受行業(yè)價格戰(zhàn)影響及日趨激烈的競爭環(huán)境，單車平均收入ASP相比于2023年有所下滑，假設(shè)為25萬元，對2026年實現(xiàn)營業(yè)收入2024、2377、2604億元；實現(xiàn)歸母凈利潤76.8、114.0、151.1億元；EPS為0.76、1.13、1.50元，對應(yīng)當(dāng)前股價的PE估值分別為12.4、8.4、6.3倍，維持“增持”評級。請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明3目錄一、上市方案：極氪紐交所上市募集資金4.41億美元，估值51.99億美元二、基本情況：高端純電動汽車細(xì)分市場定位清晰，股權(quán)集中、團隊研發(fā)人員比例高三、主營業(yè)務(wù)：收入以汽車銷售為主，主營業(yè)務(wù)涉及純電動汽車、電池及相關(guān)研發(fā)服務(wù)四、空間和格局：新能源汽車中EV市場空間不斷擴大，極氪具有較強競爭力五、財務(wù)和預(yù)測：營收持續(xù)增長，毛利率2023年回升明顯六、風(fēng)險提示請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明4n極氪2024年5月10日于紐交所上市。本次上市共發(fā)行2.1億股普通股，每份ADS代表十股普通股，即2100萬份ADS，發(fā)行后總股本為24.76億股，本次公開發(fā)行占總股份8.48%。n首次公開發(fā)行價為每ADS21.0美元，募集資金共前）。若承銷商行使超額配售權(quán)，發(fā)行規(guī)模將擴大至2415萬份ADS，募資約5.07億美元。與擴大產(chǎn)品組合；約45%將用于銷售、營銷及擴大服務(wù)與充電網(wǎng)絡(luò)；約10%將用于一般企業(yè)用途，包括營運資金需求，以支持業(yè)務(wù)運營。元，漲幅34.57%，總市值69.97億美元。126,470,585股pre-A系列優(yōu)先股和139,375,669股A系列優(yōu)先股已發(fā)行和流通。ADS（單位：份）摩根史丹利亞洲有限公司每ADS未額外購買ADS額外購買ADS$21.00$441,000,000$507,150,000$1.47$11,905,601$16,536,101向公眾提供的ADS的收益（扣除費用）$19.53$429,094,399$490,613,899資料來源資料來源：極氪招股說明書，ifind，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明5目錄一、上市方案：極氪紐交所上市募集資金4.41億美元，估值51.99億美元二、基本情況：高端純電動汽車細(xì)分市場定位清晰，股權(quán)集中、團隊研發(fā)人員比例高三、主營業(yè)務(wù)：收入以汽車銷售為主，主營業(yè)務(wù)涉及純電動汽車、電池及相關(guān)研發(fā)服務(wù)四、空間和格局：新能源汽車中EV市場空間不斷擴大，極氪具有較強競爭力五、財務(wù)和預(yù)測：營收持續(xù)增長，毛利率2023年回升明顯六、風(fēng)險提示請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明62、公司基本情況：股權(quán)架構(gòu)層主體為此公司100%控股的注冊于維爾京群島的極氪創(chuàng)新有限公司(BVI)；第三層主體為BVI100%持股的極氪香港公司。境內(nèi)主體中：極氪香港公司100%控股浙江極氪智能科技有限公司；此公司在國內(nèi)有多家全資持股子公司，包括浙江極氪汽車研究開發(fā)有限公司、浙江極氪汽車銷售有限公司、浙江極氪智行科技服務(wù)有限公司，以及極氪汽車(上海)有限公司；該上海公司收購寧波Viridi51%股權(quán)。n現(xiàn)有股東和第三方投資者在此次發(fā)行中認(rèn)購并獲得承銷商分配的ADS合計1428.57萬份，其中：吉利汽車持有ADS為1290.1萬份，Mobileye持有ADS為47.62萬份，CATL持有ADS90.86萬份。 9.0%55.3%ZEEKRIntelligentTechnology（CaymanIslands）100%ZEEKRZEEKRTechnologyInnovationLimited（BVI）100%CEVT（SwedenCEVT（Sweden）ZEEKRTechnologyLimited（HongKong）100%100%100%100%100%100%100%100%極氪汽車上海有限公司浙江極氪汽車研究開發(fā)有限公司浙江極氪汽車銷售有限公司100%51%極氪汽車（寧波杭州灣新區(qū)）有限公司威睿電動汽車技資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明72、極氪基本情況：管理團隊及高管持股n公司高級管理人員均擁有深厚學(xué)術(shù)/技術(shù)背景，且相關(guān)領(lǐng)域經(jīng)驗豐富；研發(fā)型員工占比較高。82.8%。2020年3月至2020年9月在長城汽車股份有限公司旗下子公司擔(dān)任極氪客戶中心總經(jīng)理；2017年至2021年寧波吉利汽車研究院林肯品牌研究所擔(dān)注：持股比例為公開發(fā)行后的股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明82、極氪基本情況：員工結(jié)構(gòu)n截至2024年5月10日，極氪員工主要集中于中國和歐洲，其中中國占據(jù)絕大部分，占比95.3%。n極氪研發(fā)人員占比較高。截至2024年5月10日，中國研發(fā)人員占總?cè)藬?shù)40.3%，海外研發(fā)人員占總?cè)藬?shù)4.3%。單位：人786,4.7%員工數(shù)量（人）員工數(shù)量（人）95.3%7854.7%15859,95.3%804804員工數(shù)量（人）員工數(shù)量（人）7154.3%0.4%2,6006,7125,7437171715員工數(shù)量（人）6,71240.3%5,74334.5%2,60015.6%8044.8%資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明9目錄一、上市方案：極氪紐交所上市募集資金4.41億美元，估值51.99億美元二、基本情況：高端純電動汽車細(xì)分市場定位清晰，股權(quán)集中、團隊研發(fā)人員比例高三、主營業(yè)務(wù)：收入以汽車銷售為主，主營業(yè)務(wù)涉及純電動汽車、電池及相關(guān)研發(fā)服務(wù)四、空間和格局：新能源汽車中EV市場空間不斷擴大，極氪具有較強競爭力五、財務(wù)和預(yù)測：營收持續(xù)增長，毛利率2023年回升明顯六、風(fēng)險提示請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明103、主營業(yè)務(wù)：高端電動汽車生產(chǎn)商特別款，擴大了原有車型的目標(biāo)市場，例如定位高性能的極氪001FR和定位更加豪華的極氪009光輝版，豐富的產(chǎn)品能夠滿足舒適家用、商務(wù)接待等多種用車需求。2021102021122022022022042022062022082022102022資料來源資料來源：極氪招股說明書，Marklines，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明113、主營業(yè)務(wù)：高端電動汽車生產(chǎn)商架構(gòu)可滿足各種車型、各種級別的造車需求。目前極氪的產(chǎn)品矩陣不斷豐富：ZEEKR001以及性能版001FR定義為五座掀背車，第一款CLTC續(xù)航里程超過1000公里的BEV車型；ZEEKR009是基于純電動平臺的六座高端MPV；ZEEKRX為緊湊型SUV車型；ZEEKR007為極氪首款純電轎車；ZEEKRMix在2024年北京車展發(fā)布，采用行業(yè)首個“貫通式電動對開門”設(shè)計與浩瀚-M架構(gòu)。44月，極氪009光輝版、極氪MIX等車型相繼發(fā)布5月，正式在美國紐交所掛牌上市，股票代碼【ZK】4月，緊湊型SUV極氪X發(fā)布；極氪完成第10萬輛新車交付8月，歐版極氪001啟運歐洲10月4月，緊湊型SUV極氪X發(fā)布；極氪完成第10萬輛新車交付8月，歐版極氪001啟運歐洲10月，純電獵裝超跑極氪001FR發(fā)布12月，中型純電轎車極氪007發(fā)布立1萬輛4月，五座豪華獵裝轎跑車11月，全球首款純電豪華極氪001上市MPV極氪009發(fā)布極氪001極氪009極氪X極氪001FR極氪007極氪001換代極氪009光輝版極氪Mix資料來源資料來源：極氪招股說明書，極氪官網(wǎng)，極氪官方公眾號，中國汽車市場公眾號，汽車之家，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明123、極氪重點技術(shù)布局n整車及電子電氣架構(gòu)：SEA和ZEEA2.0E/E架構(gòu)?？蓪崿F(xiàn)自動駕駛、連接性、電氣化和智能移動。DCU控制件開發(fā)和生產(chǎn)相關(guān)的成本，通過FOTA不斷提升車輛性能。據(jù)極氪招股說明書，未來計劃推出ZEEA3.0。nZEEKROS：運行在E/E架構(gòu)上的專有分布式BEV操作系統(tǒng)。ZEEKROS運行在許多主流內(nèi)核上，例如Linux和QNX。利用網(wǎng)絡(luò)診斷和管理、服務(wù)增強、安全管理和電源管理，ZEEKROS實現(xiàn)了內(nèi)核、服務(wù)和車規(guī)級應(yīng)用，如座艙服務(wù)、自動駕駛和能源服務(wù)之間的無縫連接，從而保證了車輛運行的安全、可靠、準(zhǔn)確。2023年12月，推出ZEEKROS5.1。1800mm-3300mm?覆蓋A-E級車輛1800mm-3300mm?覆蓋A-E級車輛，兼容轎車、?軟件開發(fā)周期顯著減少50%?全面和及時的OTA保證OS時?全周期、全場景的FOTA升級零百加速少于4秒豐富的車輛層應(yīng)用……極氪汽車應(yīng)用程序接口汽車平臺服務(wù)極氪OS核心極氪OS核心CLTC續(xù)航800km+?單電機最大功率475kW?輪端扭矩最大可達(dá)8000N·m試?使用符合國標(biāo)的5試?使用符合國標(biāo)的5GT-box加?開源的SEA模型允許能夠適配搭載7nm的MobileyeEyeQ5H芯片未來計劃使用英偉達(dá)的DRIVETHORAV超級芯片硬件抽象層硬件抽象層OS核心庫Auto-genAuto-gen工具Linux/QNX開發(fā)平臺ARMCortes-ACores請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明13資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明133、極氪重點技術(shù)布局的停車位上；功能包括遠(yuǎn)程發(fā)動機啟動、車輛自動充電、家庭成員共享車輛控制和自動故障檢測等。截至2023年12月31日，已有7.5萬名客戶選擇安裝。2）道路充電解決方案：包括由ZEEKRPower運營的充電站；截至2023年12月31日，ZEEKR動力運營的充電站共882座，其中超級充電站436座，超級充電站330座，輕型充電站116座，覆蓋國內(nèi)超130座城市；ZEEKRAPP上第三方充電站超5.4萬個，充電樁約61萬個，覆蓋國內(nèi)超340個城市。Ultra充電站：提供高達(dá)600kW的充電器。極氪是中國最早使用專有液冷技術(shù)的公司之一，該技術(shù)允許充電時間較傳統(tǒng)充電技術(shù)縮短約60%至75%。超級充電站&輕型充電站：使用安裝了240kW充電器國40多個城市，包括自有和外包。蓋600KW10%-80%240kW20kW資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明143、公司研發(fā)與合作布局n截至2023年12月底，極氪研發(fā)人員總計7427名，75.9%的研究人員從事軟件開發(fā)，3個團隊專注于車載技術(shù)的開發(fā)，并且有6個研發(fā)中心專注于自動駕駛、極氪OS、E/E架構(gòu)、軟件以及網(wǎng)絡(luò)。n極氪在瑞典擁有一家創(chuàng)立于2013年的研究中心（CEVT截至2023年底，共有715名研究人員；寧波威睿電動汽車技術(shù)公司截至2023年底有超過2000名技術(shù)人員。n極氪積極與全球領(lǐng)先戰(zhàn)略伙伴進行多元化合作，為極氪提供了供應(yīng)鏈安全、商業(yè)安排以及獲得新技術(shù)方面的優(yōu)開展計劃在歐洲和美國等海外市場推出的產(chǎn)品相關(guān)的研發(fā)活動。包括1）下一代移動解決方案，例如Robotaxi；2）滿足當(dāng)?shù)貥?biāo)準(zhǔn)和要求的乘用EV；3）數(shù)字產(chǎn)品，例如數(shù)據(jù)分析工具、智能駕駛艙和車隊運營。實現(xiàn)多種EV相關(guān)技'和c能力的開發(fā)，例如具有車載、云和移動功能的以用戶為中心的系統(tǒng)、車載集中式架構(gòu)，以及物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備、用戶體驗和數(shù)據(jù)分析的基于云的數(shù)據(jù)管理平臺。提供以項目為基礎(chǔ)的特定研發(fā)服務(wù)。開發(fā)SEA-M，具有自動駕駛和未來智能移動功能，以支持ZEEKR的下一代EV。電池組：創(chuàng)新BEV、HEV、PHEV系列電池產(chǎn)品及解決方案。開發(fā)BMS，以保證電池包的性能、效率、耐用性?；贏utoSar架構(gòu)和ISO26262，BMS達(dá)到ASILC的安全標(biāo)準(zhǔn)。電機和電控：研發(fā)高性能、重量低、NVH更優(yōu)的電機電控產(chǎn)品。目前，200kW電機已在ZEEKR009和ZEEKRX等整車品牌上進行了部署。充電解決方案：提供車載充電機解決方案和充電樁解決方案，例如超級充電站中部署的600kW充電樁。充電方案兼容SUV、BEV、HEV、PHEV等乘用車，符合中國、美國、歐洲、日韓的產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)。同時研發(fā)具有液冷功能的充電樁。與與L4級自動駕駛技術(shù)的領(lǐng)導(dǎo)者Waymo合作，為WaymoOne無人駕駛車隊提供基于SEA-M的專用TaaS車輛。2021年開始與Mobileye合作開發(fā)ADAS。在中國的BEV上率先部署了MobileyeEyeQ5H芯片組。計劃在2024年共同推出面向消費者市場的L4AD汽車。ZEEKRZEEKR009是首款搭載CATL麒麟電池的量產(chǎn)BEV車型.資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明153、極氪直銷和服務(wù)模式n構(gòu)建DTC銷售網(wǎng)絡(luò)，由ZEEKR中心、ZEEKR空間、ZEEKR交付中心、ZEEKR之家組成，據(jù)極氪招股說明nZEEKR中心：銷售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)中的關(guān)鍵接觸點。每個ZEEKR中心通常占用300平方米至600平方米。截至2023ZEEKR中心。nZEEKR空間：試用產(chǎn)品和技術(shù)，及舉辦活動。通常在商業(yè)區(qū)占用100平方米至300平方米。截至2023年12月31日，中國有240個ZEEKR空間，包含42個快閃ZEEKR空間（比常規(guī)ZEEKR空間門店具有更靈活的租賃條款，有助于接觸到擴大的客戶群）。nZEEKR交付中心：進行產(chǎn)品交付。截至2023年12月31日，我們在中國有31個ZEEKR交付中心，其中大部分位于城市商業(yè)中心以外的大面積設(shè)施，以允許車輛存儲和同步交付。nZEEKR之家：在中國不同城市的汽車經(jīng)銷商店鋪所在區(qū)域。利用集群效應(yīng)，提供一站式體驗。截至2023年12月31日，中國有45個ZEEKR之家資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明163、公司主要資產(chǎn)情況n截至2023年12月31日，總資產(chǎn)約271.18億元，總負(fù)債357.96億元，固定資產(chǎn)29.14億元，無形資產(chǎn)4.1億元。公司總部位于寧波，占地面積約22.6萬平方米，土地使用權(quán)截止于2067年11月。除此之外，公司還進行了一系列的租賃，包括辦公室、研發(fā)中心等。中國-上海研發(fā)中心：1048㎡租期2021.12-2024.12辦公室：2716㎡租期2021.12-2024.12瑞典-哥德堡中國-上海研發(fā)中心：1048㎡租期2021.12-2024.12辦公室：2716㎡租期2021.12-2024.12瑞典-哥德堡租期2018.03-2028.03租期2021.06-2024.12中國-杭州辦公室：15801㎡租期2021.10-2025.04中國-寧波租期2023.01-2024.12極氪001/001FR/009極氪X極氪0071.981.892.343.454.947.460.630.832.220.893.505.407.9812.500.210.750.468.3819.9030.382.204.488.826.1815.4121.564.754.127.5810.9319.5429.14資料來源：極氪招股說明書，標(biāo)準(zhǔn)地圖服務(wù)系統(tǒng)，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明17目錄一、上市方案：極氪紐交所上市募集資金4.41億美元，估值51.99億美元二、基本情況：高端純電動汽車細(xì)分市場定位清晰，股權(quán)集中、團隊研發(fā)人員比例高三、主營業(yè)務(wù)：收入以汽車銷售為主，主營業(yè)務(wù)涉及純電動汽車、電池及相關(guān)研發(fā)服務(wù)四、空間和格局：新能源汽車中EV市場空間不斷擴大，極氪具有較強競爭力五、財務(wù)和預(yù)測：營收持續(xù)增長，毛利率2023年回升明顯六、風(fēng)險提示請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明18n中國已成為全球最大的純電乘用車市場。2019年-2023年全球純電乘用車銷量從149萬輛增長至1040萬輛，CAGR=62.3%，其中，中國在2023年貢獻(xiàn)了全球純電乘用車市場60.4%銷量。據(jù)Frost&Sullivan預(yù)測，2028年全球純電乘用車市場將達(dá)到2691萬輛，預(yù)計2024年-2028年CAGR=19.4%。n中國高端純電乘用車預(yù)計是中國純電乘用車市場增長最快的細(xì)分領(lǐng)域。中國純電乘用車市場按價格區(qū)間可進一步劃分為三個細(xì)分市場：售價15萬元以下的入門級EV、售價15-30萬元之間的中高端EV以及售價在30萬元以上的高端EV。2019-2023年，中國高端EV銷量從7.13萬輛增長至46.94萬輛，CAGR達(dá)60.2%。據(jù)Frost&Sullivan預(yù)測，2028年中國高端EV銷量有望增長至261萬輛，預(yù)計2024年-2028年CAGR=40.6%。圖：重點市場純電乘用車滲透率及復(fù)合增長率0其他地區(qū)純電(BEV)其他地區(qū)純電(BEV)2019-2023A全球CAGR=62.3%2024E-2028E全球CAGR=19.4%中國CAGR=16.0%2024E-2028E全球CAGR=19.4%中國CAGR=16.0%其他CAGR=27.3%歐洲CAGR=18.6%其他CAGR=61.3%歐洲CAGR=65.5%2019年2020年2021年2022年2023年2024E2025E單位：萬輛中國30萬元以上高端BEV細(xì)分市場260.76210.192019-2023A160.57CAGR=60.2%160.57106.7875.575.52024E-2028ECAGR=40.6%2024E-2028ECAGR=40.6%66.6446.9436.6466.6446.9436.6410.737.1310.7302019年2020年2021年2022年2023年2024E2資料來源資料來源：極氪招股說明書，F(xiàn)rost&Sullivan，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明19n歐洲新能源汽車市場增長迅速，已成為全球第二大新能源汽車市場。2023年新能源乘用車銷量為202萬輛，據(jù)Frost&Sullivan預(yù)測，2024年-2028年新能源汽車銷量將從268萬輛增長至532萬輛，CAGR=18.6%。n中國新能源汽車憑借備受認(rèn)可的產(chǎn)品質(zhì)量和品牌形象，正在加速進入歐洲及其他海外市場。0531.9o474.9410.8339.9268.4201.926.60%29.20%148.516.00%.23.40%19.80%"148.516.00%.94.712.40%70.710.40%94.712.40%70.735.06.50%35.02.10%42.10%2019年2020年2021年2新能源銷量占比58.4%49.2%54.6%46.9%49.6%54.0%58.4%63.3%新能源銷量占比38.6%46.4%64.8%66.8%68.3%新能源銷量占比92.6%57.9%56.4%76.7%新能源銷量占比58.9%43.9%38.8%49.4%82.9%85.6%85.6%84.4%資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明20n中國高端EV市場的主要競爭者來自傳統(tǒng)主機廠和純EV新勢力公司。高端EV的競爭集中在產(chǎn)品、品牌知名度和用戶體驗等關(guān)鍵因素上，其中產(chǎn)品因素包含造型、特性、價格、質(zhì)量和可靠性等維度考量。n2023年，ZEEKR001成為中國銷量暢銷的高端EV車型，2023年交付量為7.59萬輛。定價近50萬元的ZEEKR009年銷1.95萬輛，位列中國EV高端車型前十名。nZEEKRX作為2023年4月上市的電動緊湊型SUV車型，在2023年7月至2023年12月期間，躋身售價在15-30萬元的銷量前十名。排名BEV車型發(fā)行日期起售價格（萬元）銷量（輛）1ZEEKR0012021.0430.075,9282蔚來ET排名BEV車型發(fā)行日期起售價格（萬元）銷量（輛）1ZEEKR0012021.0430.075,9282蔚來ET52021.1229.862,9133蔚來ES62018.1233.855,7774寶馬i32013.0735.3953,6825寶馬iX32020.0740.539,5946ZEEKR0092022.1149.919,5277AVATR112022.0830.017,6938梅賽德斯-奔馳EQE2022.0848.614,0419蔚來ES82017.0449.813,683蔚來EC62020.0735.811,072排名BEV車型發(fā)行日期起售價格（萬元）銷量（輛）1特斯拉ModelY2017.0725.8252,6942小鵬G62023.0620.942,2053零跑C112021.1215.530,8304一汽-大眾ID.4CROZZ2020.0923.9926,0795ZEEKRX2023.0420.019,6226IMLS62023.0622.9916,3577小鵬G92022.0926.3916,1658AION.V2020.0615.9914,0189SVW-VOLKSWAGENID.4X2020.1119.5813,749奧迪Q4e-tron2021.0428.9912,433資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明21n在國內(nèi)主要高端EV車型中，ZEEKR001不僅在空間、駕駛性能、車載配置等基本車輛屬性表現(xiàn)良好，在語音識別、城市道路領(lǐng)航輔助駕駛等智能化領(lǐng)域功能齊全，使得ZEEKR001在中國高端EV市場競爭力較強。自2021年10月首次交付以來，ZEEKR001在4個月內(nèi)實現(xiàn)了1萬輛的總交付量，成為中國中高端及高端EV市場有史以來交付速度最快的EV車型之一。n此外，ZEEKR009在純電MPV領(lǐng)域同樣取得不錯的銷量，2023年在中國純電MPV銷量排名第一。品牌ZEEKR蔚來汽車蔚來汽車寶馬蔚來汽車蔚來汽車模型ZEEKR001ET5ES6ET品牌ZEEKR蔚來汽車蔚來汽車寶馬蔚來汽車蔚來汽車模型ZEEKR001ET5ES6ET7EC6交付1萬輛車所用的時間<4個月<4個月~7個月~10個月~6個月~7個月2023年中國銷量前五電動MPV車型排名MPV車型發(fā)行日期開始銷售價格（萬元）銷量（輛）1ZEEKR0092022.1149.919,5272BESTUNENAT2021.0415.5815,3233比亞迪E62011.130.988,3914騰勢D92022.0839.586,4675VOYAH夢想家2022.0533.994,048品牌ZEEKR寶馬蔚來汽車AVATR梅賽德斯-奔馳4××√×√×××√×√×√×資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明22目錄一、上市方案：極氪紐交所上市募集資金4.41億美元，估值51.99億美元二、基本情況：高端純電動汽車細(xì)分市場定位清晰，股權(quán)集中、團隊研發(fā)人員比例高三、主營業(yè)務(wù)：收入以汽車銷售為主，主營業(yè)務(wù)涉及純電動汽車、電池及相關(guān)研發(fā)服務(wù)四、空間和格局：新能源汽車中EV市場空間不斷擴大，公司具有較強競爭力五、財務(wù)和預(yù)測：營收持續(xù)增長，毛利率2023年回升明顯六、風(fēng)險提示請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明23n2021年-2023年總資產(chǎn)分別為119.40億元、194.77億元和271.18億元，負(fù)債分別為110.11億元、254.50億元和357.96億元。n資產(chǎn)負(fù)債率呈逐年增長態(tài)勢：2021年-2023年資產(chǎn)負(fù)債率分別為92.22%、130.67%、132.00%。n固定資產(chǎn)、工廠以及設(shè)備：2021年-2023年分別為10.93億元、19.54億元和29.14億元。億元億元02020年2021年20流動資產(chǎn)總額9,431,80714,600,12420,477,1082,884,140非流動資產(chǎn)合計2,508,1254,877,1926,640,392935,280流動負(fù)債合計10,150,50317,625,91432,317,6034,551,839非流動負(fù)債合計860,0037,824,2693,478,497489,936資料來源資料來源：極氪招股說明書，ifind，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明245、財務(wù)數(shù)據(jù)：極氪營收增長，凈虧損放大，費用端上升n極氪營收增長迅速，尚未盈利：2020年-2023年極氪總營收分別為31.85億元、65.28億元、318.99億元、516.73億元，2021-2023年同比增長104.94%/388.69%/61.99%；2020年-2023年歸母凈利潤分別為1.04億元、-43.63億元、-79.34億元、-83.47億元。n極氪毛利率有所回升：2020年、2021年、2022年和2023年毛利率分別為26.7%、15.9%、7.7%和13.3%。n極氪費用端持續(xù)上升，研發(fā)費用率趨于穩(wěn)定：2023年費用總計150.29億元，其中研發(fā)費用83.69億元，研發(fā)費用率16.20%。圖：極氪財務(wù)情況（億元）516.7516.726.7%319.015.9%-31.98.568.565.310.424.7.68.565.310.424.7.0 2020年2021年202資料來源資料來源：ifind，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明25n對比同業(yè)，極氪單車營收領(lǐng)先，品牌高端效果明顯，2023年極氪單車營收為43.54萬元。n對比同業(yè)，極氪單車研發(fā)費用投入僅次于蔚來，2023年極氪單車研發(fā)費用為7.05萬元。n對比同業(yè)，極氪單車銷管費用處于中等水平，2023年極氪單車銷管費用為5.83萬元。n對比同業(yè)，2021年極氪汽車銷量為6007輛，基數(shù)較小使得單車營收及單車研發(fā)、SG&A費用相對較高；2023年極氪汽車銷量為118685輛，低于同業(yè)；同時品牌定位高端純電細(xì)分市場，使得單車營收費用較高。單車SG&A費用單車SG&A費用單車營收00單車研發(fā)費用單車研發(fā)費用353025201510 55040302010資料來源資料來源：極氪招股說明書，ifind，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明265、估值：極氪估值在行業(yè)內(nèi)處于較低水平n可比公司PS估值（單位：百億元人民幣，市值截止至2024年5月29日收盤，營業(yè)收入指2023年營業(yè)收入）765432176543210876543218642864202020151055資料來源資料來源：ifind，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明27均銷售分別為1.1萬輛、900輛、0.2萬輛、0.5萬輛，考慮尚未交付的新車型，綜合預(yù)測極氪2024年整體銷量為21萬輛；基于2024年銷量預(yù)測及未來新車型銷量預(yù)期，我們預(yù)測極氪2025、2026年銷量分別為30.8、36.5萬輛，考慮受行業(yè)價格戰(zhàn)影響及日趨激烈的競爭環(huán)境，單車平均收入ASP相比于2023年有所下滑，假設(shè)為25萬元，能化、國際化戰(zhàn)略進展順利，汽車銷量及盈利能力穩(wěn)步增長，我們看好公司未來發(fā)展。銷量合計（萬輛）1097.6%65.0%單車ASP（萬元）極氪車輛營收（億元）注：截至2024年1-4月，極氪品牌車型主銷地區(qū)仍在國內(nèi)，在歐洲銷售車輛占比約1%。資料來源資料來源：極氪招股說明書，Marklines，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明285、吉利汽車盈利預(yù)測與投資評級151.1億元，同比增速為45%、48%、33%；EPS為0.76、1.13、1.50元，對應(yīng)當(dāng)前股價的PE估值分別為12.4、8.4、6.3倍，維持“增持”評級。2024E2025E2026E營業(yè)收入（百萬元）攤薄每股收益（元）P/E資料來源：Wind資訊、國海證券研究所（貨幣單位為人民幣，匯率為2024.5.30實時匯率，1港元=0.93元人民幣）資料來源資料來源：Wind資訊、國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明29目錄一、上市方案：極氪紐交所上市募集資金4.41億美元，估值51.99億美元二、基本情況：高端純電動汽車細(xì)分市場定位清晰，股權(quán)集中、團隊研發(fā)人員比例高三、主營業(yè)務(wù)：收入以汽車銷售為主，主營業(yè)務(wù)涉及純電動汽車、電池及相關(guān)研發(fā)服務(wù)四、空間和格局：新能源汽車中EV市場空間不斷擴大，極氪具有較強競爭力五、財務(wù)和預(yù)測：營收持續(xù)增長，毛利率2023年回升明顯六、風(fēng)險提示請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明306、風(fēng)險提示n市場競爭加劇風(fēng)險：2023年新能源乘用車市場降價總體相對均衡，2024年程度持續(xù)加強，包括官方降價、終端打折讓利、各種優(yōu)惠補貼等形式；企業(yè)盈利能力承壓。n極氪銷量不及預(yù)期：2023年極氪終端交付目標(biāo)為14萬輛，實現(xiàn)交付量11.9萬輛，僅完成交付目標(biāo)的85%；2024年，極氪終端交付目標(biāo)為23萬輛，一季度完成全年目標(biāo)的14.37%。n極氪研發(fā)進展不及預(yù)期：2024年第一季度達(dá)到客戶接受和付款階段的研發(fā)項目數(shù)量少于2023年第四季度，預(yù)計將導(dǎo)致2024年第一季度研發(fā)服務(wù)和其他服務(wù)產(chǎn)生的收入以及與研發(fā)服務(wù)和其他服務(wù)相關(guān)的毛利環(huán)比大幅下降。n國際貿(mào)易環(huán)境不穩(wěn)定風(fēng)險：外幣匯率波動；地緣政治環(huán)境因素；貿(mào)易壁壘的不利影響。n吉利品牌內(nèi)部競爭風(fēng)險：內(nèi)部品牌譜系的定位交叉，內(nèi)部競爭也會帶來資源的損耗；吉利集團在汽車產(chǎn)業(yè)的上中下游都有布局，其旗下涵蓋12個乘用車品牌，燃油、混動方面有吉利、領(lǐng)克、沃爾沃；純電方面有極氪、極星、smart、路特斯。n極氪品牌高端化進展不及預(yù)期：品牌打造耗時耗資超預(yù)期，存在車企管理、售后服務(wù)及公關(guān)問題。n不同公司及車型不可簡單對比：細(xì)分市場、品牌定位、目標(biāo)客戶群體以及市場變化無法定量定性對比。n歐洲地區(qū)針對中國電動車加征關(guān)稅導(dǎo)致極氪品牌海外進展不及預(yù)期：目前歐洲地區(qū)屬于極氪品牌海外市場規(guī)劃，若未來對中國電動車加征關(guān)稅，會對極氪品牌在歐洲的業(yè)務(wù)進展產(chǎn)生不利影響。資料來源資料來源：極氪招股說明書，國海證券研究所請務(wù)必閱讀報告附注中的風(fēng)險提示和免責(zé)聲明31吉利汽車盈利預(yù)測表（股價單位港幣，其余單位人民幣，換算匯率為2024.5.30實時匯率，1港元=0.93元人民幣）資產(chǎn)負(fù)債表（百萬元)2023A2024E2025E2026E現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物應(yīng)收款項存貨凈額其他流動資產(chǎn)流動資產(chǎn)合計固定資產(chǎn)在建工程無形資產(chǎn)及其他長期股權(quán)投資資產(chǎn)總計短期借款應(yīng)付款項預(yù)收賬款其他流動負(fù)債流動負(fù)債合計長期借款及應(yīng)付債券其他長期負(fù)債長期負(fù)債合計負(fù)債合計股本股東權(quán)益負(fù)債和股東權(quán)益總計36775358981542225539113635273512395415703192598059071377539682454405182107446184851511925983761039351175822630912085325308238801770319976906415233830979824240518294221074041849236519976938127462222110530903136357237402386019703215765066647373741040213440518286221126431841031232157655005150626241663384715869022549238912170323891807249740950113447284051828022121469184117449238918利潤表（百萬元)2023A2024E2025E2026E179204151789202378171072237714179204151789202378171072237714199940260362217492營業(yè)成本營業(yè)稅金及附加銷售費用管理費用財務(wù)費用其他費用/（-收入）營業(yè)利潤營業(yè)外凈收支利潤總額所得稅費用凈利潤少數(shù)股東損益歸屬于母公司凈利潤現(xiàn)金流量表（百萬元)1183212020-544160404649504935-37353082023A1275012952-733101619172287214-46976832024E1426314501-7921199628-645114032025E1484115622-8321301306614344-788151142026E經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈利潤少數(shù)股東損益折舊攤銷公允價值變動營運資金變動投資活動現(xiàn)金流資本支出長期投資其他籌資活動現(xiàn)金流債務(wù)融資權(quán)益融資其它現(xiàn)金凈增加額223425308-3738203-203411238-16145-15322-1377555-2764-5422026583434596653721645976831140315114-469-645-788411637883460-118-205-325-5245-8968-1003-3746-3907-3814-2000-2200-2300-2050-2060-1960304353446-1386-948-721-1200-800-6000