長(zhǎng)城汽車(601633)科技長(zhǎng)城成長(zhǎng)之道：新能源硬派越野+全品牌生態(tài)出海

公司深度研究|長(zhǎng)城汽車科技長(zhǎng)城成長(zhǎng)之道：新能源硬派越野+全品牌生證券研究報(bào)告未來(lái)新能源硬派越野放量+全品牌生態(tài)出海賽道具備核心競(jìng)爭(zhēng)力，Hi4-T技術(shù)賦能坦克品牌同比+82%。目前，公司已在俄羅斯、泰國(guó)、巴西完成全工藝產(chǎn)能部署，全球KD工廠持續(xù)加碼，預(yù)計(jì)2024/2025年海外銷量47/60萬(wàn)輛，同比核心數(shù)據(jù) 33%23%13% 2023-062023-102024-0213811763750qitianxiangengziqi@長(zhǎng)城汽車：坦克品牌延續(xù)高增，新能源越野+長(zhǎng)城汽車：Q1業(yè)績(jī)超預(yù)期，新能源&出海貢獻(xiàn)核心增量—長(zhǎng)城汽車（601633.SH）2024投資要點(diǎn) 7關(guān)鍵假設(shè) 7區(qū)別于市場(chǎng)的觀點(diǎn) 7股價(jià)上漲催化劑 8估值與目標(biāo)價(jià) 8長(zhǎng)城汽車核心指標(biāo)概覽 9一、新能源&全球化新時(shí)代，技術(shù)賦能品牌成長(zhǎng)之路 1.1品牌：聚焦“ONEGWM”資源整合，五大品牌差異化戰(zhàn)略協(xié)同 1.1.1哈弗品牌：深耕家用經(jīng)濟(jì)品類，打造全球SUV專家 1.1.2坦克品牌：國(guó)內(nèi)硬派越野領(lǐng)導(dǎo)者，Hi4-T賦能新能源越野加速向上 1.1.3WEY品牌：定位高端智能新能源，藍(lán)山+高山構(gòu)建新一輪產(chǎn)品旗艦 1.1.4歐拉品牌：Allin女性賽道，實(shí)現(xiàn)A0到C級(jí)純電市場(chǎng)全覆蓋 1.1.5長(zhǎng)城皮卡：長(zhǎng)城炮打造全球皮卡新標(biāo)桿，品牌連續(xù)26年內(nèi)銷&出口銷冠 1.2技術(shù)：全域進(jìn)擊森林生態(tài)體系，技術(shù)賦能品牌成長(zhǎng)之路 1.2.1混動(dòng)技術(shù)：首創(chuàng)智能四驅(qū)電混Hi4/Hi4-T，深耕城市SUV+越野SUV市場(chǎng) 1.2.2純電動(dòng)技術(shù)：孵化蜂巢生態(tài)鏈，自研新能源三電及超充系統(tǒng) 211.2.3咖啡智能：全域智能化解決方案，CoffeeOS3+全場(chǎng)景NOA+GEEP5.0加速上車 221.2.4氫能技術(shù)：全產(chǎn)業(yè)鏈核心技術(shù)布局，氫檸技術(shù)打造車規(guī)級(jí)氫動(dòng)力全場(chǎng)景解決方案 241.3財(cái)務(wù)分析：新能源&出海高增驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)，盈利能力穩(wěn)健提升 251.4股價(jià)復(fù)盤：強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)品系列+行業(yè)高景氣度為公司股價(jià)上漲核心驅(qū)動(dòng)力 27二、新能源硬派越野成長(zhǎng)可期，長(zhǎng)城坦克定義行業(yè)新格局 292.1新能源化+用戶消費(fèi)升級(jí)，重新定義硬派越野 292.2新能源硬派越野放量將至，小眾賽道成長(zhǎng)可期 302.2.1需求端：硬派越野市場(chǎng)成長(zhǎng)空間廣闊，國(guó)產(chǎn)崛起+多元化需求驅(qū)動(dòng)增速回歸 302.2.2供給端：當(dāng)前市場(chǎng)格局“一超多強(qiáng)”，自主&合資引領(lǐng)新一輪產(chǎn)品周期 332.2.3新能源硬派越野放量將至，長(zhǎng)城&比亞迪引領(lǐng)行業(yè)變革 352.3長(zhǎng)城汽車：坦克系列強(qiáng)勢(shì)領(lǐng)跑，Hi4-T賦能車型矩陣加速擴(kuò)容 36三、整車出海大勢(shì)所趨，長(zhǎng)城開啟生態(tài)出海新征程 413.1自主品牌強(qiáng)勢(shì)崛起，新能源&性價(jià)比驅(qū)動(dòng)出口高增 413.2日韓車企為海外核心競(jìng)對(duì)，俄羅斯為中國(guó)品牌主戰(zhàn)場(chǎng) 423.2.1俄羅斯：市場(chǎng)恢復(fù)性增長(zhǎng)階段，中國(guó)品牌迎歷史性機(jī)遇 423.2.2泰國(guó)：日系品牌份額強(qiáng)勢(shì)，中國(guó)品牌占比持續(xù)提升 433.2.3澳大利亞：市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步提升，日韓品牌市占率較高 443.2.4巴西：歐美車企主導(dǎo)市場(chǎng)，1Q24中國(guó)品牌市占率6.5% 453.2.5沙特：市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步提升，日韓車企主導(dǎo)市場(chǎng) 463.3長(zhǎng)城汽車：聚焦“ONEGWM”戰(zhàn)略，堅(jiān)定生態(tài)出海新路徑 473.3.1海外銷量持續(xù)高增，俄羅斯市場(chǎng)貢獻(xiàn)核心增量 473.3.2堅(jiān)定生態(tài)出海體系，打造研、產(chǎn)、銷一體化布局 483.3.3海外價(jià)格優(yōu)勢(shì)突顯，規(guī)模效應(yīng)驅(qū)動(dòng)公司盈利向上 493.3.4銷量前瞻：預(yù)計(jì)公司2024/2025年海外銷量47/60萬(wàn)輛 51四、盈利預(yù)測(cè)及估值 524.1盈利預(yù)測(cè) 524.2估值與建議 53五、風(fēng)險(xiǎn)提示 55圖1：長(zhǎng)城汽車核心指標(biāo)概覽圖 9圖2：長(zhǎng)城汽車下屬主要品牌 圖3：2013-2023年長(zhǎng)城汽車銷量（萬(wàn)輛）及同比增速 圖4：2023-2024年5月長(zhǎng)城汽車各月銷量（萬(wàn)輛）及同比增速 圖5：2016-2023年長(zhǎng)城汽車海外銷量情況 圖6：2020-2023年長(zhǎng)城汽車新能源汽車銷量情況 圖7：哈弗品牌在售車型矩陣圖（萬(wàn)元） 圖8：2018-2023年哈弗品牌銷量（萬(wàn)輛）及同比增速 圖9：2023-2024年5月哈弗品牌各月銷量（輛）及同比增速 圖10：哈弗新能源專屬、獨(dú)立的銷售服務(wù)渠道 圖11：2022年9月-2024年3月長(zhǎng)城哈弗新能源車型銷量（輛） 圖12：坦克品牌在售車型矩陣圖（萬(wàn)元） 圖13：2021-2023年坦克品牌銷量（萬(wàn)輛）及同比增速 圖14：2023-2024年5月坦克品牌各月銷量（輛）及同比增速 圖15：WEY品牌車型系列迭代（萬(wàn)元） 圖16：2018-2023年WEY品牌銷量（萬(wàn)輛）及同比增速 圖17：2023-2024年5月WEY品牌各月銷量（輛）及同比增速 圖18：歐拉品牌車型迭代及后續(xù)車型規(guī)劃（萬(wàn)元） 圖19：2018-2023年歐拉品牌銷量（萬(wàn)輛）及同比增速 圖20：2023-2024年5月歐拉品牌各月銷量（輛）及同比增速 圖21：長(zhǎng)城皮卡在售車型矩陣圖（萬(wàn)元） 圖22：2018-2023年長(zhǎng)城皮卡銷量（萬(wàn)輛）及同比增速 圖23：2023-2024年5月長(zhǎng)城皮卡各月銷量（輛）及同比增速 圖24：長(zhǎng)城汽車森林生態(tài)體系框架 圖25：長(zhǎng)城汽車Hi4技術(shù)體系 圖26：長(zhǎng)城汽車Hi4技術(shù)拆解 20圖27：長(zhǎng)城檸檬DHT（四驅(qū)）與長(zhǎng)城Hi4混動(dòng)構(gòu)型對(duì)比 21圖28：長(zhǎng)城汽車純電技術(shù)體系 22圖29：咖啡智能為整車提供全域智能化解決方案 23圖30：毫末HPilot3.0硬件配置及主要場(chǎng)景功能 23圖31：毫末乘用車智能駕駛產(chǎn)品布局 23圖32：長(zhǎng)城汽車電子架構(gòu)迭代路徑 24圖33：長(zhǎng)城汽車成立AILab 24圖34：長(zhǎng)城汽車氫能產(chǎn)業(yè)鏈布局 24圖35：長(zhǎng)城汽車氫能技術(shù)體系 25圖36：2018-2024年Q1公司營(yíng)收及同比增速 25圖37：2018-2024年Q1歸母凈利潤(rùn)及同比增速 25圖38：2018-2023年公司各業(yè)務(wù)占比情況 26圖39：2018-2023年公司單車收入及毛利 26圖40：2018-2024年Q1公司銷售毛利率和凈利率 26圖41：2018-2024年Q1公司各項(xiàng)期間費(fèi)用率 26圖42：2018-2024年Q1可比公司毛利率對(duì)比 27圖43：2018-2024年Q1可比公司凈利率對(duì)比 27圖44：長(zhǎng)城汽車股價(jià)歷史復(fù)盤 28圖45：2018-2023年國(guó)內(nèi)硬派越野車型銷量及同比增速 30圖46：2018-2023年進(jìn)口VS合資VS國(guó)產(chǎn)硬派越野占比變化 30圖47：2012-2022年全國(guó)自駕游人數(shù)占國(guó)內(nèi)出游總?cè)藬?shù)比重 30圖48：2023年各區(qū)域“自駕游”熱度分布 31圖49：2023年“自駕游”出行天數(shù)分布 31圖50：2020-2023年國(guó)內(nèi)硬派越野銷量占SUV銷量比重（萬(wàn)輛） 32圖51：2020-2023年美國(guó)硬派越野銷量占SUV銷量比重（萬(wàn)輛） 32圖52：2020-2023年俄羅斯硬派越野銷量占SUV銷量比重（萬(wàn)輛） 32圖53：2020-2023年日本硬派越野銷量占SUV銷量比重（萬(wàn)輛） 32圖54：2020年國(guó)內(nèi)硬派越野品牌市占率情況 33圖55：2023年國(guó)內(nèi)硬派越野品牌市占率情況 33圖56：2020年國(guó)內(nèi)硬派越野車型市占率情況 34圖57：2023年國(guó)內(nèi)硬派越野車型市占率情況 34圖58：2020-2023年新能源硬派越野銷量及占比 35圖59：2023年新能源硬派越野品牌市占率 36圖60：2023年新能源硬派越野車型市占率 36圖61：2018-2023年長(zhǎng)城汽車硬派越野車型銷量及同比增速（輛） 36圖62：2023年1月到2024年3月長(zhǎng)城汽車硬派越野車型銷量（輛） 36圖63：2023年7月至2024年3月長(zhǎng)城新能源硬派越野銷量（輛） 37圖64：2018-2024年Q1長(zhǎng)城汽車硬派越野車型出口表現(xiàn)（輛） 37圖65：2018-2024Q1國(guó)內(nèi)汽車出口量及同比增速 41圖66：2021-2024Q1國(guó)內(nèi)新能源車&燃油車出口量 41圖67：2023年中國(guó)燃油車出口地區(qū)分布 42圖68：2023年中國(guó)新能源車出口地區(qū)分布 42圖69：2014-2024年Q1俄羅斯汽車出口量及同比增速 42圖70：2017-2024年Q1中國(guó)品牌在俄羅斯銷量情況 42圖71：2023年俄羅斯市場(chǎng)品牌銷量Top5 43圖72：2023年俄羅斯市場(chǎng)車型銷量Top10 43圖73：2014-2024年Q1泰國(guó)汽車出口量及同比增速 43圖74：2017-2024年Q1中國(guó)品牌在泰國(guó)銷量情況 43圖75：2023年泰國(guó)市場(chǎng)品牌銷量Top5 44圖76：2023年泰國(guó)市場(chǎng)車型銷量Top10 44圖77：2014-2024年Q1澳大利亞汽車出口量及同比增速 44圖78：2017-2024年Q1中國(guó)品牌在澳大利亞銷量情況 44圖79：2023年澳大利亞市場(chǎng)品牌銷量Top5 45圖80：2023年澳大利亞市場(chǎng)車型銷量Top10 45圖81：2014-2024年Q1巴西汽車出口量及同比增速 45圖82：2017-2024年Q1中國(guó)品牌在巴西銷量情況 45圖83：2023年巴西市場(chǎng)品牌銷量Top5 46圖84：2023年巴西市場(chǎng)車型銷量Top10 46圖85：2014-2024年Q1沙特阿拉伯汽車出口量及同比增速 46圖86：2017-2024年Q1中國(guó)品牌在沙特銷量情況 46圖87：2023年沙特阿拉伯市場(chǎng)品牌銷量Top5 47圖88：2023年沙特阿拉伯市場(chǎng)車型銷量Top10 47圖89：2014-2024年Q1長(zhǎng)城汽車出口量及同比增速 47圖90：2019-2023年長(zhǎng)城汽車出口車型結(jié)構(gòu) 47圖91：2023年長(zhǎng)城汽車出口國(guó)家銷量占比情況 48圖92：2022年和2023年長(zhǎng)城汽車主要出口國(guó)銷量變化（輛） 48圖93：長(zhǎng)城汽車海外工廠布局情況 48圖94：長(zhǎng)城汽車全球研發(fā)中心 49圖95：2018-2023年長(zhǎng)城汽車海外業(yè)務(wù)營(yíng)收及同比增速 51圖96：2018-2023年長(zhǎng)城汽車國(guó)內(nèi)和海外業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比 51圖97：公司近三年市盈率（TTM）走勢(shì) 54表1：長(zhǎng)城魏牌高山&藍(lán)山及其競(jìng)品車型對(duì)比 表2：長(zhǎng)城Hi4與Hi4-T技術(shù)對(duì)比 20表3：硬派越野車型結(jié)構(gòu)定義及演進(jìn)方案 29表4：2022年游客最向往的自駕目的城市Top10 31表5：2030年國(guó)內(nèi)硬派越野市場(chǎng)銷量規(guī)模敏感性分析（萬(wàn)輛） 32表6：國(guó)內(nèi)在售及即將上市的主要硬派越野車型 34表7：長(zhǎng)城汽車主要硬派越野車型參數(shù)情況 37表8：長(zhǎng)城汽車Hi4-T技術(shù)五大核心優(yōu)勢(shì) 38表9：坦克400Hi4-TVS方程豹5 39表10：長(zhǎng)城汽車硬派越野車型2024年銷量預(yù)測(cè) 40表11：2023年中國(guó)汽車出口國(guó)家銷量排名 41表12：長(zhǎng)城汽車主要海外市場(chǎng)售價(jià)情況 49表13：長(zhǎng)城汽車主要出口國(guó)家關(guān)稅情況 50表14：2024和2025年長(zhǎng)城汽車海外銷量預(yù)測(cè) 51表15：長(zhǎng)城汽車分業(yè)務(wù)營(yíng)收拆分 52表16：可比公司估值 54投資要點(diǎn)營(yíng)業(yè)收入：我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司營(yíng)業(yè)收入分別為2386/2868/3297億元，同比中，汽車銷售業(yè)務(wù)營(yíng)收2154/2601/299銷量：新能源&出海持續(xù)貢獻(xiàn)高增長(zhǎng)，五大品牌差異化協(xié)同，新一輪產(chǎn)品上市，全場(chǎng)景無(wú)圖NOA正式上車，新一坦克Hi4-T系列車型陸續(xù)出海，有望加速成長(zhǎng)為“全球越野品牌領(lǐng)導(dǎo)者”，預(yù)計(jì)牌加速出海，海外銷量占比持續(xù)提升，亦將帶動(dòng)公司單車均價(jià)不斷提升。我們預(yù)計(jì)毛利率：2023年公司綜合毛利率18.7%，同比-0.6pcts；1Q24公司毛利率/凈利率為20%/7.5%，同環(huán)比+4.0pcts/+1.6pcts，盈利能力實(shí)現(xiàn)向上修復(fù)。我們認(rèn)為，公司面對(duì)國(guó)潤(rùn)貢獻(xiàn)?？紤]到：1）公司坦克品牌在國(guó)內(nèi)硬派越野市場(chǎng)具備核心優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品毛利率相對(duì)等車型陸續(xù)迎來(lái)改款，同時(shí)后續(xù)新能源SUV品類有望加速擴(kuò)容，重燃品牌競(jìng)爭(zhēng)力。2）量實(shí)現(xiàn)銷量9608輛，同比+182%。藍(lán)山智駕版年內(nèi)上市，新一代咖啡智能全面上車，全列在硬派越野車型賽道具備核心競(jìng)爭(zhēng)力，Hi4-T技術(shù)賦能坦克品牌全系車型加速電動(dòng)化，后續(xù)坦克300Hi4-T大規(guī)模上市后，山海炮等系列皮卡陸續(xù)出海，銷量規(guī)模將得到進(jìn)一步提升。我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司營(yíng)業(yè)收入分別為2386/2+15%；歸母凈利潤(rùn)分別為132/156/173億元，同比+88%/+18%/+11%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE16.3/13.8/12.4X。我們選取國(guó)內(nèi)三家傳統(tǒng)自主上市車企比亞迪、長(zhǎng)安汽車、江淮汽車長(zhǎng)城汽車核心指標(biāo)概覽資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心一、新能源&全球化新時(shí)代，技術(shù)賦能品牌成長(zhǎng)之路魏牌、坦克、歐拉、長(zhǎng)城皮卡等下屬品牌進(jìn)行資源整資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，長(zhǎng)城汽車官方公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心50201620172018資料來(lái)源：2016-2023年長(zhǎng)城汽車產(chǎn)銷公告，西部證券研發(fā)中心8642086420資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心50資料來(lái)源：2020-2023年長(zhǎng)城汽車產(chǎn)銷公告，西部證券研發(fā)中心周期。繼哈弗“H”&“M”系列后，先后推出以哈弗二代大狗、哈弗酷狗為代表的“狗”資料來(lái)源：汽車之家，懂車帝，長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心0哈弗品牌同比增速0哈弗品牌同比增速2023-012023-052023-09資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心集中解決了哈弗品牌燃油車&新能源車銷售渠道混亂的問題，為用戶提供全新一站式終端款車型梟龍/梟龍MAX上市并交付，2Q23哈弗新我們預(yù)計(jì)，我們預(yù)計(jì)哈弗新能源車型將成為后續(xù)品牌銷量增長(zhǎng)核心動(dòng)力。資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心同時(shí)年內(nèi)發(fā)售3000輛。我們認(rèn)為，坦克資料來(lái)源：汽車之家，懂車帝，長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心量始終保持高速增長(zhǎng)。2023年坦克品牌實(shí)現(xiàn)銷量16.3萬(wàn)輛，同比+31%，其中坦克比+14%/+279%總銷量規(guī)模僅次于哈弗品牌。坦克品牌同比增速86420資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0坦克品牌同比增速資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心能新能源”產(chǎn)品定位，構(gòu)建以“PHEV+BEV”雙能源戰(zhàn)略和“SUV資料來(lái)源：汽車之家，懂車帝，長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心PilotUltra）持續(xù)提升品牌影響力和86420WEY品牌同比增速0WEY品牌同比增速2023-012023-052023-092024-012024-資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心表1：長(zhǎng)城魏牌高山&藍(lán)山及其競(jìng)品車型對(duì)比磷酸鐵鋰電池輔助駕駛等級(jí)------------輔助駕駛芯片-----------1個(gè)-超聲波雷達(dá)數(shù)量1個(gè)------月，歐拉好貓成功下線長(zhǎng)城汽車泰國(guó)羅勇工廠，成為泰國(guó)首款本地化量產(chǎn)純電車型。資料來(lái)源：懂車帝，蓋世汽車，汽車之家，長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心86420資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心02023-012023-052023-092024-012024-05資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心弗、魏牌、歐拉之后，長(zhǎng)城汽車第四大品牌。2019年以來(lái)，長(zhǎng)城皮卡在原有風(fēng)駿系列基國(guó)內(nèi)首款大型高性能混動(dòng)皮卡山海炮PHEV，引領(lǐng)“皮卡4.0全場(chǎng)景智能新能源”時(shí)代。資料來(lái)源：汽車之家，懂車帝，長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心50長(zhǎng)城皮卡同比增速資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0長(zhǎng)城皮卡同比增速資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心物種相互作用并持續(xù)進(jìn)化的生態(tài)體系。智能化方面，長(zhǎng)城汽車智慧底盤融合了線控轉(zhuǎn)向、動(dòng)力”全價(jià)值鏈布局，孵化了蜂巢能源、未勢(shì)能源、蜂巢易創(chuàng)、極電光能等生態(tài)鏈公司。內(nèi)通過規(guī)?；?yīng)賦能整車實(shí)現(xiàn)降本，長(zhǎng)期來(lái)看，生態(tài)體系將持續(xù)推進(jìn)低碳化&智能化技資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車2022年年報(bào)路演及推介材料，西部證券研發(fā)中心術(shù)——Hi4，通過雙電機(jī)雙軸串并聯(lián)的四驅(qū)技術(shù)，實(shí)現(xiàn)四驅(qū)性能+兩驅(qū)價(jià)格&能耗，開啟全資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車2023年年報(bào)路演及推介材料，西部證券研發(fā)中心數(shù)據(jù)交互。通過純電四驅(qū)&雙軸能量回收模式實(shí)現(xiàn)雙電機(jī)高效動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)，相比單軸提升綜力電池（疊片低內(nèi)阻設(shè)計(jì)共同組成前后軸雙電機(jī)串并聯(lián)四驅(qū)的創(chuàng)新構(gòu)型。資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心三把鎖，實(shí)現(xiàn)全地形+11種駕駛模式，具備蠕行模式、坦克轉(zhuǎn)彎等高階越野配置，保障在高強(qiáng)度越野極限場(chǎng)景下的可靠性。表2：長(zhǎng)城Hi4與Hi4-T技術(shù)對(duì)比責(zé)車輛主力驅(qū)動(dòng)，前后雙電機(jī)取代三電機(jī)，實(shí)現(xiàn)四驅(qū)等價(jià)平替兩驅(qū)。3）后橋采用單組減資料來(lái)源：電動(dòng)邦，西部證券研發(fā)中心料碳化硅襯底，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈控制。倍率場(chǎng)景，滿足市場(chǎng)主流800V高壓車型，預(yù)計(jì)將于2024年Q4資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車2023年年報(bào)路演及推介材料，西部證券研發(fā)中心通過AI賦能重新定義智能座艙，相較于上一代座艙硬件平臺(tái)域控制器控的云邊端一體化系統(tǒng)架構(gòu)，全面覆蓋云-邊-端，支持任意位置云計(jì)算服務(wù)，滿足用駕駛?cè)笥?jì)算平臺(tái)，其中，中央計(jì)算跨域整合了車身、網(wǎng)關(guān)、空調(diào)、動(dòng)力/底盤控制資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心覺傳感器、12顆超聲波雷達(dá)，可實(shí)現(xiàn)自主泊車、智能變道、主動(dòng)避讓等輔助駕駛功能。資料來(lái)源：毫末智行官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：毫末智行官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心化軟件平臺(tái)搭建，預(yù)計(jì)年內(nèi)有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品落地。資料來(lái)源：機(jī)器之心，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車2023年年報(bào)路演及推介材料，西部證券研發(fā)中心公司構(gòu)建行業(yè)領(lǐng)先“光伏+分布式儲(chǔ)能+集中式儲(chǔ)能”的能源體系，實(shí)現(xiàn)“太陽(yáng)能-電池-+集中式儲(chǔ)能系統(tǒng)；下游應(yīng)用層面，通過“商乘并舉”模式，逐步覆蓋公交+重卡+乘用車等應(yīng)用平臺(tái)。資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車2023年年報(bào)路演及推介材料，西部證券研發(fā)中心保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。2023年，公司完成各品牌資源綱領(lǐng)，帶動(dòng)全年銷量實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)，其中新能源/海外銷量同比+99%/+82%。受益于新能源&現(xiàn)營(yíng)收429億元，同環(huán)比+48%/-20%，預(yù)計(jì)伴隨新一輪車型00資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心其他業(yè)務(wù)模具及其他勞務(wù)零部件汽車銷售 llllIlIl 資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心m單車收入（萬(wàn)元/輛）mm單車毛利（萬(wàn)元/輛） 86420資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心18.7%/4.1%，同比-0.6/-2.0pcts，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.8%/2.7%/4.6%/4.0%/2.3%/4.6%/0.2%，同比-1.0/-1.3/-0.7/+0.2pcts，環(huán)比-1.9/-0.7/-0.2/+1.0pcts，期間費(fèi)用率明顯改善。資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心5%4%3%5%4%3%2%1%0% 資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心 資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心 資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心復(fù)盤歷史，長(zhǎng)城汽車歷經(jīng)“長(zhǎng)城汽車時(shí)代—長(zhǎng)城&哈弗雙品牌時(shí)代—多品牌探索時(shí)代—新銷量連續(xù)下滑，行業(yè)景氣度較低。2016/2018年，公司品牌，并完成坦克品牌獨(dú)立，2020/2021年實(shí)現(xiàn)銷量連續(xù)正增長(zhǎng)，期間股價(jià)漲幅超我們認(rèn)為，目前公司已完成多品牌資源整合，新能源&出海持續(xù)貢獻(xiàn)銷量高增；坦克&長(zhǎng)城炮分別在硬派越野&皮卡細(xì)分品類具備絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，有望在全球化拓展中持續(xù)發(fā)揮向上勢(shì)資料來(lái)源：同花順，Marklines，長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心（股價(jià)截至2024年6月3日收盤價(jià)）二、新能源硬派越野成長(zhǎng)可期，長(zhǎng)城坦克定義行業(yè)新格局具有優(yōu)越抗扭曲性能、較強(qiáng)的抗沖擊能力和驅(qū)動(dòng)能力，能夠經(jīng)歷長(zhǎng)期復(fù)雜路面行駛考驗(yàn)。發(fā)動(dòng)機(jī)：在低轉(zhuǎn)速情況下提供強(qiáng)大的驅(qū)動(dòng)能力，提升在惡劣路面環(huán)案1）以高強(qiáng)度承載車身or整合式承載車身替代非承載式車身，在保障車身表3：硬派越野車型結(jié)構(gòu)定義及演進(jìn)方案駛在崎嶇顛簸路面不造成車身變形接觸角度，在高速轉(zhuǎn)彎時(shí)車身穩(wěn)定資料來(lái)源：汽車之家，汽車維修技術(shù)網(wǎng)，長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，MAIGOO字表現(xiàn)：2021年以前，國(guó)內(nèi)硬派越野市場(chǎng)主要由吉普牧馬人、豐田普拉多等進(jìn)口車型所主導(dǎo)，2018年國(guó)內(nèi)硬派越野車型銷量25.8萬(wàn)輛，其中進(jìn)口/合資/國(guó)產(chǎn)車型分別占比等進(jìn)口&合資車型受政策限制陸續(xù)停產(chǎn)或禁止準(zhǔn)入，同時(shí)疊加后續(xù)疫情、碳排放積分政策等多重因素影響，2021年國(guó)內(nèi)硬派越野市場(chǎng)規(guī)模下降至19.4萬(wàn)輛，進(jìn)口/合資占比20%/10%，同比-33/-9pcts。與此同時(shí)，國(guó)產(chǎn)硬派越野優(yōu)勢(shì)逐步突顯，2020年末，坦克售價(jià)位用戶帶來(lái)比肩豪華品牌的舒適性和靜謐性，刷新了消費(fèi)者對(duì)硬派越野車型的認(rèn)知，重新點(diǎn)燃國(guó)內(nèi)硬派越野市場(chǎng)。2023年國(guó)內(nèi)硬派越野市場(chǎng)規(guī)模達(dá)26.6萬(wàn)輛，同比創(chuàng)近年來(lái)歷史新高；其中國(guó)產(chǎn)車型銷量占比50資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心76%70%31%28%26%201820192020資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心滲透率實(shí)現(xiàn)快速提升，消費(fèi)者用車需求從日常出行逐步走向多元化。資料來(lái)源：《中國(guó)自駕車、旅居車與露營(yíng)旅游發(fā)展報(bào)告》，西部證券研發(fā)中心惡劣路面行駛中的車身剛性，有望成為“自表4：2022年游客最向往的自駕目的城市Top1023456789資料來(lái)源：馬蜂窩，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：馬蜂窩，西部證券研發(fā)中心向往自由的文化氛圍+復(fù)雜多變的道路地形，使得吉普、福特等本土品牌均有成熟的硬派俄羅斯：2022年受俄烏沖突影響，歐美日韓車企陸續(xù)推出俄羅斯市場(chǎng)我們認(rèn)為，我國(guó)國(guó)土面積遼闊，地形種類豐富，其中山地、丘陵和崎嶇高原占總面積約2/3，硬派越野車型具備充分的適用條件。未來(lái)伴隨國(guó)產(chǎn)品牌硬派越野車系布局完成；居mm非硬派越野SUV mm非硬派越野SUV 0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0非硬派越野SUV硬派越野占比資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心非硬派越野SUV硬派越野占比0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心表5：2030年國(guó)內(nèi)硬派越野市場(chǎng)銷量規(guī)模敏感性分析（萬(wàn)輛） 資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心（首行為國(guó)內(nèi)2.5%2.5%2.4%r2.5%資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心2.4%3.3%資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心汽車）等均已搭建硬派越野車型序列，后續(xù)將有坦克300/800Hi4-T、方程豹3/8、山海T5等多款新車型上市，PHEV版本引領(lǐng)新一輪產(chǎn)品周期；表6：國(guó)內(nèi)在售及即將上市的主要硬派越野車型領(lǐng)地----------02020資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心們認(rèn)為，公司在新能源硬派越野領(lǐng)域具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，未來(lái)伴隨市場(chǎng)加速放量，以及坦克資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心上市即爆款，帶動(dòng)公司硬派越野車型銷量實(shí)現(xiàn)高增。伴隨坦克系列車型陸續(xù)推出，202300資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心00資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心別實(shí)現(xiàn)銷量0.7/0.4萬(wàn)輛。我們認(rèn)為，伴隨坦克700坦克坦克700坦克500坦克400nlllnnnlllnn02023-072023-092023-112024-01資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心配低速四驅(qū)模式，同時(shí)選裝or標(biāo)配前后橋差速鎖，多數(shù)配車型在惡劣路面行駛中的駕駛平穩(wěn)和脫困表現(xiàn)。表7：長(zhǎng)城汽車主要硬派越野車型參數(shù)情況-------------√√√√-√--后橋差速鎖-架橫縱梁內(nèi)，電池包后部鋁型材采用特殊加強(qiáng)表8：長(zhǎng)城汽車Hi4-T技術(shù)五大核心優(yōu)勢(shì)2.借助發(fā)動(dòng)機(jī)穩(wěn)定輸出的特性，杜絕電機(jī)因持續(xù)峰值輸出造成的堵轉(zhuǎn)高溫3.電機(jī)的主力，實(shí)現(xiàn)削峰填谷的效果，保證發(fā)動(dòng)機(jī)駛中處于最高效的運(yùn)轉(zhuǎn)區(qū)間，不僅提升動(dòng)力表現(xiàn)，更帶來(lái)駕駛平2.支持AWD、2H、4Hlock、4Llock2.采用與動(dòng)力系統(tǒng)高度適配的能量回收策略，多余的動(dòng)力轉(zhuǎn)化為電量，1.采用多點(diǎn)安裝固定在車輛大架橫縱梁內(nèi)，電池包后部鋁型材采用特殊加強(qiáng)結(jié)構(gòu)，防用非承載式車身結(jié)構(gòu)，坦克400Hi4-T采用機(jī)械表9：坦克400Hi4-TVS方程豹5超能版---表10：長(zhǎng)城汽車硬派越野車型2024年銷量預(yù)測(cè)-00三、整車出海大勢(shì)所趨，長(zhǎng)城開啟生態(tài)出海新征程繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，全年出口量有望達(dá)到60商用車出口量（萬(wàn)輛）乘用車出口量（萬(wàn)輛） 0201820192020資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心燃油車出口量（萬(wàn)輛）新能源車出口量（萬(wàn)輛） 0202120222023資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心銷量分別為21.7/21.4/13.9萬(wàn)輛，占表11：2023年中國(guó)汽車出口國(guó)家銷量排名12345678資料來(lái)源：海關(guān)總署，乘聯(lián)會(huì)，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：海關(guān)總署，乘聯(lián)會(huì)，西部證券研發(fā)中心050 資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心奇瑞/長(zhǎng)城/吉利位列2023年銷量Top5，市場(chǎng)主要競(jìng)品車型為本土品牌。2023年，奇瑞/本土品牌AvtoVAZ/GAZ銷量分別為35資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心 98765432100 533 533資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心元Plus（第十位）外，其余車型均為日系品牌，其中提升，中國(guó)品牌產(chǎn)品智能化&性價(jià)比優(yōu)勢(shì)逐步突顯，未來(lái)有望打破日系品牌壟斷格局。資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心澳大利亞汽車銷量30萬(wàn)輛，同比+13%086420 資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心876548765432100 0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心864200資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心全球行動(dòng)綱領(lǐng)，打造“整車制造+供應(yīng)鏈體系”生態(tài)出海模式，統(tǒng)一品牌形象打造全球影502014201620182020202資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心轎車占比皮卡占比SUV占比資料來(lái)源：2019-2023年長(zhǎng)城汽車年報(bào)，西部證券研發(fā)中心外銷量增長(zhǎng)主要來(lái)自于俄羅斯市場(chǎng)，全年實(shí)現(xiàn)銷量占比分別為12%、6.3%、4.5%、4.4%、4.0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心0資料來(lái)源：Marklines，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，Marklines，西部證券研發(fā)中心海體系，幫助長(zhǎng)城汽車更好地滿足不同市場(chǎng)的差異化需求。資料來(lái)源：長(zhǎng)城汽車官網(wǎng)，界面新聞，鳳凰網(wǎng)汽車，新浪汽車，車東西，西部證券研發(fā)中心遍享有高溢價(jià)。以泰國(guó)、俄羅斯、澳大利亞、巴西四個(gè)主銷市場(chǎng)為例，在售車型以哈弗、坦克、歐拉、長(zhǎng)城皮卡系列車型為主，當(dāng)?shù)仄鹗蹆r(jià)較國(guó)內(nèi)起售價(jià)平均漲幅分別為72%、表12：長(zhǎng)城汽車主要海外市場(chǎng)售價(jià)情況----金剛炮-表13：長(zhǎng)城汽車主要出口國(guó)家關(guān)稅情況0%插電式混合動(dòng)力：12%0%智利-中國(guó)自由貿(mào)易協(xié)定年海外業(yè)務(wù)毛利率首次超過國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率水平，2022/2023年海外業(yè)務(wù)毛利率分別為0海外營(yíng)收（億元）同比增速資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心 .資料來(lái)源：同花順，西部證券研發(fā)中心益于俄羅斯市場(chǎng)恢復(fù)性增長(zhǎng)，公司逐步擴(kuò)大SU藍(lán)山”雙旗艦車型，未來(lái)有望持續(xù)發(fā)力海外高端智能新能源汽車市場(chǎng)，預(yù)計(jì)2024/2025海炮等系列皮卡全面出海，預(yù)計(jì)2024/2025年銷量5/7萬(wàn)輛。表14：2024和2025年長(zhǎng)城汽車海