公司金融（第2版）

公司金融實用方法第2版目錄\h第1章公司治理\h1.1引言\h1.2公司治理：目標(biāo)與指導(dǎo)原則\h1.3企業(yè)組織形式與利益沖突\h1.3.1個人獨資企業(yè)\h1.3.2合伙企業(yè)\h1.3.3公司制企業(yè)\h1.4特定情況下的利益沖突：代理問題\h1.4.1管理層與股東的利益沖突\h1.4.2董事和股東之間的利益沖突\h1.5公司治理的評估\h1.5.1董事會\h1.5.2公司治理行為準(zhǔn)則的案例\h1.6環(huán)境、社會和治理因素\h1.7公司治理對估值的影響\h小結(jié)\h習(xí)題\h第2章資本預(yù)算\h2.1引言\h2.2資本預(yù)算過程\h2.3資本預(yù)算的基本準(zhǔn)則\h2.4投資決策標(biāo)準(zhǔn)\h2.4.1凈現(xiàn)值法\h2.4.2內(nèi)部收益率法\h2.4.3回收期法\h2.4.4折現(xiàn)回收期法\h2.4.5平均會計收益率\h2.4.6獲利指數(shù)法\h2.4.7NPV圖\h2.4.8凈現(xiàn)值法和內(nèi)部收益率法之間的沖突\h2.4.9多個IRR以及無IRR的問題\h2.4.10實務(wù)中資本預(yù)算方法的使用\h2.5預(yù)測現(xiàn)金流\h2.5.1用表格形式記錄按年份歸類的現(xiàn)金流\h2.5.2用表格形式記錄按類型歸類的現(xiàn)金流\h2.5.3用方程表示現(xiàn)金流\h2.6深入討論現(xiàn)金流預(yù)測\h2.6.1直線折舊法與加速折舊法\h2.6.2替代類項目的現(xiàn)金流\h2.6.3報表軟件建模\h2.6.4通貨膨脹對資本預(yù)算分析的影響\h2.7項目分析及估值\h2.7.1生命周期不同的互斥項目\h2.7.2資本分配\h2.7.3投資風(fēng)險分析：獨立法\h2.7.4資本投資的風(fēng)險分析方法——市場風(fēng)險方法\h2.7.5實物期權(quán)\h2.7.6常見的資本預(yù)算陷阱\h2.8其他收益計算方式和估值模型\h2.8.1基本資本預(yù)算模型\h2.8.2經(jīng)濟(jì)利潤和會計利潤\h2.8.3經(jīng)濟(jì)利潤、剩余收益和求償權(quán)\h小結(jié)\h習(xí)題\h第3章資本成本\h3.1引言\h3.2資本成本\h3.2.1稅收和資本成本\h3.2.2加權(quán)平均的權(quán)重\h3.2.3將資本成本應(yīng)用于資本預(yù)算及證券估值\h3.3不同資本來源的成本\h3.3.1債務(wù)成本\h3.3.2優(yōu)先股成本\h3.3.3普通股成本\h3.4有關(guān)資本成本估計的話題\h3.4.1估計貝塔并決定項目的貝塔\h3.4.2國家風(fēng)險\h3.4.3邊際資本成本表\h3.4.4發(fā)行成本\h3.4.5CFO的工作是什么\h小結(jié)\h習(xí)題\h第4章資金杠桿的衡量\h4.1引言\h4.2杠桿\h4.3商業(yè)風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險\h4.3.1商業(yè)風(fēng)險及其組成\h4.3.2銷售風(fēng)險\h4.3.3經(jīng)營杠桿\h4.3.4財務(wù)風(fēng)險\h4.3.5總杠桿\h4.3.6盈虧平衡點和經(jīng)營盈虧平衡點\h4.3.7債權(quán)人和所有者的風(fēng)險\h小結(jié)\h習(xí)題\h第5章公司資本結(jié)構(gòu)\h5.1引言\h5.2資本結(jié)構(gòu)決策\(yùn)h5.2.1無稅假設(shè)下的命題一：資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論\h5.2.2無稅假設(shè)下的命題二：高財務(wù)杠桿增加股權(quán)資本成本\h5.2.3稅金、資本成本以及公司價值\h5.2.4財務(wù)困境成本\h5.2.5代理人成本\h5.2.6信息不對稱成本\h5.2.7最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：靜態(tài)均衡理論\h5.3資產(chǎn)結(jié)構(gòu)政策的實際問題\h5.3.1債務(wù)評級\h5.3.2資本結(jié)構(gòu)政策評估\h5.3.3國際環(huán)境下的杠桿作用\h小結(jié)\h習(xí)題\h第6章股利與股票回購的基本概念\h6.1引言\h6.2股利的各種形式\h6.2.1常規(guī)現(xiàn)金股利\h6.2.2額外或特殊（非常規(guī)）股利\h6.2.3清算股利\h6.2.4股票股利\h6.2.5股票分割\h6.3股利支付時間表\h6.3.1宣布派息日\h6.3.2除息日\h6.3.3股權(quán)登記日\h6.3.4支付日\h6.3.5在股利支付時間表中重要日期之間的間隔\h6.4股票回購\h6.4.1股票回購的各種方式\h6.4.2回購對財務(wù)報表的影響\h6.4.3現(xiàn)金股利與股票回購的基礎(chǔ)估值\h6.5重點摘要\h小結(jié)\h習(xí)題\h第7章股利與股票回購分析\h7.1引言\h7.2股利政策與公司價值：原理\h7.2.1股利政策是無關(guān)的\h7.2.2股利政策是相關(guān)的：“一鳥在手”理論\h7.2.3股利政策是相關(guān)的：稅差理論\h7.2.4其他原理議題\h7.2.5股利理論小結(jié)\h7.3影響股利政策的因素\h7.3.1投資機(jī)會\h7.3.2預(yù)期未來收益波動性\h7.3.3財務(wù)彈性\h7.3.4稅收因素\h7.3.5發(fā)行成本\h7.3.6合同與法律限制\h7.3.7影響股利政策的因素小結(jié)\h7.4支付政策\(yùn)h7.4.1股利政策的類型\h7.4.2股利與股票回購決策\(yùn)h7.4.3股利支付政策的全球趨勢\h7.5股利分紅安全性分析\h小結(jié)\h習(xí)題\h第8章資本成本\h8.1引言\h8.2管理并衡量流動性\h8.2.1流動性管理的定義\h8.2.2流動性度量\h8.3管理現(xiàn)金頭寸\h8.3.1預(yù)測短期現(xiàn)金流\h8.3.2監(jiān)督現(xiàn)金使用及現(xiàn)金頭寸\h8.4短期資金的投資\h8.4.1短期投資工具\(yùn)h8.4.2策略\h8.4.3評估短期資金管理\h8.5管理應(yīng)收賬款\h8.5.1貿(mào)易授信過程的關(guān)鍵因素\h8.5.2管理客戶的收款\h8.5.3評價應(yīng)收賬款管理\h8.6管理存貨\h8.6.1管理存貨水平的方法\h8.6.2存貨成本\h8.6.3評估存貨管理\h8.7管理應(yīng)付賬款\h8.7.1運(yùn)用交易折扣的經(jīng)濟(jì)性\h8.7.2管理現(xiàn)金支付\h8.7.3評估應(yīng)付賬款管理\h8.8管理短期融資\h8.8.1短期融資的資源\h8.8.2短期借款的方法\h8.8.3資產(chǎn)抵押貸款\h8.8.4計算借款成本\h小結(jié)\h習(xí)題\h第9章財務(wù)報表分析\h9.1引言\h9.2共同比分析\h9.2.1垂直共同比分析法\h9.2.2橫向共同比分析\h9.3財務(wù)比率分析\h9.3.1活動比率\h9.3.2流動性分析\h9.3.3償付比率\h9.3.4獲利能力分析\h9.3.5其他比率\h9.3.6如何有效地使用比率分析法\h9.4預(yù)測分析法\h9.4.1從銷售導(dǎo)向的角度\h9.4.2從固定費(fèi)用的角度\h9.4.3收入預(yù)測\h小結(jié)\h習(xí)題\h第10章兼并與收購\h10.1引言\h10.2兼并與收購：定義和分類\h10.3并購動機(jī)\h10.3.1協(xié)同效應(yīng)\h10.3.2增長\h10.3.3提升市場勢力\h10.3.4掌握特殊能力和資源\h10.3.5多元化\h10.3.6調(diào)整收益\h10.3.7代理人動機(jī)\h10.3.8稅收\h10.3.9激活潛在價值\h10.3.10跨國動機(jī)\h10.4交易的特征\h10.4.1收購的形式\h10.4.2支付方式\h10.4.3目標(biāo)管理層的心態(tài)\h10.5收購\h10.5.1收購要約前的防御機(jī)制\h10.5.2收購要約后的防御機(jī)制\h10.6監(jiān)管\h10.6.1反壟斷\h10.6.2證券法\h10.7并購分析\h10.7.1目標(biāo)公司估值\h10.7.2投標(biāo)評估\h10.8誰將從并購中獲益\h10.9企業(yè)重組\h小結(jié)\h習(xí)題注：原文檔電子版（非掃描），需要的請下載本文檔后留言謝謝。第1章公司治理RebeccaT.McEnally，CFAKennethKim學(xué)習(xí)目的·解釋什么是公司治理，描述公司治理的目標(biāo)、有效公司治理結(jié)構(gòu)的核心特征，以及評估一家公司的治理是否具有以上屬性?！け容^主要的企業(yè)組織形式，并且描述每一種形式相對應(yīng)的利益沖突。·解釋代理關(guān)系所引起的沖突，包括管理者-股東之間的沖突以及董事-股東之間的沖突?！っ枋龆聲穆氊?zé)并且解釋投資分析師應(yīng)該在董事會中尋找怎樣的資質(zhì)和核心能力?！そ忉屌c董事會相關(guān)的有效公司治理實踐，并且評估一家公司的公司治理實踐的優(yōu)缺點。·描述投資分析師對一家企業(yè)的公司治理政策聲明應(yīng)該評估的部分?！そ忉尮局卫碓u估影響因素。1.1引言在籌集資本、獲取資源以及生產(chǎn)產(chǎn)品和提供服務(wù)方面，公司是一種有效率的組織形式?；谝陨蟽?yōu)點，在許多國家，公司成了企業(yè)的主要組織形式。與其他企業(yè)組織形式相比，公司制通常表現(xiàn)為所有權(quán)與控制權(quán)相分離。上市公司的所有權(quán)一般都經(jīng)過分割，所以所有者很多，大多數(shù)所有者擁有公司所有權(quán)的一小部分，這些所有者在公司決策方面的影響微乎其微，而資產(chǎn)的控制及部署往往由職業(yè)經(jīng)理人完成。這種所有權(quán)（股東）與控制權(quán)（管理者）的分離可能導(dǎo)致管理者與股東之間產(chǎn)生一系列的利益沖突。利益沖突也會影響債權(quán)人以及其他諸如職工和供應(yīng)商在內(nèi)的利益相關(guān)者。為了消除或者盡量最小化利益沖突，有必要制定并實施一定的公司治理結(jié)構(gòu)。具體而言，公司治理是一系列原則、政策和程序的體系，明確定義了利益相關(guān)者的職責(zé)從而克服其內(nèi)在的利益沖突。如果一家企業(yè)未能建立一套有效的公司治理結(jié)構(gòu)，那么對于公司及其投資者來說，就存在較大的操作風(fēng)險。\h[1]公司治理的缺陷甚至可能削弱公司的持續(xù)經(jīng)營。因此，為了理解所投資企業(yè)內(nèi)部存在的風(fēng)險，就必須理解這家企業(yè)的公司治理特點。同樣，我們也應(yīng)該持續(xù)監(jiān)控公司的經(jīng)營行為，因為管理層的變化、董事會組成部分變化、競爭環(huán)境與市場條件的變化或者兼并，都會對公司產(chǎn)生很大的影響。北美、歐洲以及亞洲都發(fā)生過大型企業(yè)破產(chǎn)事件，幾乎所有的破產(chǎn)事件都是因為公司治理結(jié)構(gòu)的失效及管理者對公司治理的忽略，因此，強(qiáng)大的公司治理結(jié)構(gòu)對于企業(yè)及金融市場的高效運(yùn)作是至關(guān)重要的。企業(yè)破產(chǎn)會給投資者造成巨大的財產(chǎn)損失。同樣，破產(chǎn)也會削弱投資者的信任與信心，最終影響全球金融市場的高效運(yùn)作。為了應(yīng)對信任被削弱這一問題，立法者與監(jiān)管者引入了新的、強(qiáng)有力的監(jiān)管條例。這些舉措旨在恢復(fù)投資者對公司與市場的信心，更為重要的是預(yù)防未來企業(yè)破產(chǎn)。然而，現(xiàn)有的監(jiān)管條例并不能解決所有公司治理的問題，同樣，在不同的資本市場環(huán)境下的作用也不盡相同。因此，我們期待公司治理的相關(guān)法律規(guī)范將來能得到進(jìn)一步發(fā)展。本章內(nèi)容組織如下。第1.2節(jié)闡述公司治理結(jié)構(gòu)的目標(biāo)以及有效公司治理的核心特征。第1.3節(jié)闡述企業(yè)組織形式以及利益沖突。第1.4節(jié)討論公司治理的兩個根源問題。第1.5節(jié)討論公司治理的準(zhǔn)則與原則，從現(xiàn)行實踐中提供三組代表性原則。第1.6節(jié)闡述環(huán)境、社會以及政府因素。第1.7節(jié)闡述對公司治理資質(zhì)評估的影響因素。\h[1]操作風(fēng)險是因某企業(yè)的體系和程序不起作用或由外部事件造成損失的風(fēng)險。1.2公司治理：目標(biāo)與指導(dǎo)原則公司要面臨各種利益沖突。因此，公司治理有以下兩大主要目標(biāo)：·消除或減少利益沖突，尤其是管理者與股東之間的利益沖突?！ご_保公司資產(chǎn)能夠迅速高效地得到運(yùn)用并最好地滿足其投資者和其他利益相關(guān)者的利益。一家企業(yè)應(yīng)該如何去做才能完成以上目標(biāo)呢？首先，應(yīng)該擁有一套足夠全面的原則與程序，即公司治理結(jié)構(gòu)。需要注意的是，即使再有效的公司治理結(jié)構(gòu)，也不可能適用于世界上所有的行業(yè)及企業(yè)。不同的行業(yè)受不同的經(jīng)濟(jì)體制、法律規(guī)范以及文化差異的影響，因此所需的有效公司治理結(jié)構(gòu)也具有針對性。然而，如果總結(jié)所有良好的公司治理結(jié)構(gòu)，的確會發(fā)現(xiàn)一些共同的特征。一個有效的公司治理結(jié)構(gòu)的核心特征有：·描述股東與其他利益相關(guān)者的權(quán)利?！っ鞔_管理者與董事會對利益相關(guān)者的職責(zé)?！β氊?zé)履行程度的可辨認(rèn)、可衡量的問責(zé)制?！す焦靥幚砉芾碚?、董事會與股東之間關(guān)系?！ね耆该髑覝?zhǔn)確地披露運(yùn)作、業(yè)績、風(fēng)險與財務(wù)狀況。這些公司治理結(jié)構(gòu)的核心特征可以確保公司高效運(yùn)轉(zhuǎn)。投資者與分析師應(yīng)該判斷他們所關(guān)注公司是否具備這些核心特征。1.3企業(yè)組織形式與利益沖突在任何社會，營利企業(yè)的目標(biāo)都簡潔明了：所有者財富最大化。該目標(biāo)可以通過長期的銷售與利潤持續(xù)增長策略來實現(xiàn)。然而，追求財富最大化就必須承擔(dān)風(fēng)險。對于一個企業(yè)來說，風(fēng)險的來源有很多。例如，對企業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)的需求并不明確，經(jīng)濟(jì)環(huán)境存在變數(shù)，還有競爭壓力。當(dāng)一個企業(yè)使用債務(wù)來支撐其運(yùn)作時，還會面臨財務(wù)風(fēng)險。因此，如何持續(xù)獲得充足的資本對企業(yè)而言非常重要。這些風(fēng)險以及企業(yè)內(nèi)部利益的沖突增加了對良好公司治理的需求。企業(yè)可以采取的組織形式有多種，不同的組織形式會影響企業(yè)獲得資本的能力，也會影響風(fēng)險控制的能力。在世界范圍內(nèi)，企業(yè)的組織形式有三種：個人獨資企業(yè)、合伙企業(yè)以及公司。這三種主要形式混合后，可形成其他企業(yè)形式，但是我們不討論這些形式，因為它們只是以上三種主要形式的組合。這三種主要企業(yè)組織形式，各自具有不同的優(yōu)缺點。我們將會討論每一種組織形式所可能引起的利益沖突，以及每一種企業(yè)組織形式對良好公司治理的相對需求。其特征的總結(jié)見表1-1。表1-1企業(yè)組織形式特征對比1.3.1個人獨資企業(yè)個人獨資企業(yè)是由一個自然人所擁有并經(jīng)營的企業(yè)。餐館、美容院或水果店一般是個人獨資?？傮w而言，成立個人獨資企業(yè)涉及的法律程序極少，因此成立起來較為容易。在許多司法處理中，個人獨資企業(yè)經(jīng)營者與該獨資企業(yè)在法律義務(wù)上基本沒有區(qū)別，即使有區(qū)別，區(qū)別也極小。例如，個人獨資企業(yè)獲得的收入應(yīng)直接計入所有者的個人所得并繳納稅費(fèi)，而合法的營業(yè)費(fèi)用也可簡單地從個人所有者應(yīng)稅收入中扣除。個人獨資企業(yè)是世界上最常見的企業(yè)組織形式，例如，在美國有70%的企業(yè)是個人獨資企業(yè)。\h[1]然而由于它們一般是小規(guī)模經(jīng)營，在市場中所占份額最小。事實上，個人獨資企業(yè)籌集大額資本是非常困難的，加上對債務(wù)負(fù)有無限責(zé)任，以及所有權(quán)很難轉(zhuǎn)讓，這些都阻礙了個人獨資企業(yè)的成長。從公司治理角度而言，由于個人獨資企業(yè)的所有者與管理者是同一個人，因此個人獨資企業(yè)比公司風(fēng)險小。事實上，處理好與債權(quán)人及供應(yīng)商的關(guān)系是個人獨資企業(yè)公司治理的主要任務(wù)。這些相關(guān)利益者在提供借款及商品或服務(wù)前，完全可以要求企業(yè)提供其所需的各種信息用以評估風(fēng)險。除此之外，由于它們一般與企業(yè)保持直接、經(jīng)常性的商業(yè)關(guān)系，從而往往可以很好地監(jiān)督并控制企業(yè)的環(huán)境與風(fēng)險。因此，我們無須對個人獨資企業(yè)進(jìn)行更多討論。\h[1]Megginson（1997），合伙企業(yè)合伙企業(yè)與個人獨資企業(yè)相似，其所有者/管理者不止一個人。一般來說，合伙企業(yè)與個人獨資企業(yè)有許多相同的優(yōu)缺點。相比個人獨資企業(yè)，合伙企業(yè)的兩個明顯優(yōu)點是合伙人共同籌集資本，并且共同承擔(dān)商業(yè)風(fēng)險。然而，更重要的優(yōu)點在于多名合伙人可以整合各自的專業(yè)知識和技能。在房地產(chǎn)、法律、投資銀行、建筑、工程、廣告以及會計這些領(lǐng)域都存在大型的國際合伙企業(yè)。顯而易見，大型合伙企業(yè)比個人獨資企業(yè)在競爭力以及規(guī)模經(jīng)濟(jì)方面更有優(yōu)勢。合伙人通過簽署合伙合約明確每一個人的權(quán)利與責(zé)任，以克服內(nèi)部利益沖突。該企業(yè)對于合伙人以外的利益沖突與個人獨資企業(yè)類似，并以相同的方式處理。因此，我們在本章不會對這些沖突進(jìn)一步討論。1.3.3公司制企業(yè)公司在美國所有企業(yè)中數(shù)量占比少于20%，卻貢獻(xiàn)了約90%的商業(yè)收入。\h[1]該百分比在其他國家雖然更低，但在不斷增長。公司是一個法律實體，與自然人一樣享有權(quán)利。例如，公司可以簽署合同。公司的高層管理者作為公司的代理，在法律上有權(quán)批準(zhǔn)企業(yè)行為并代表企業(yè)訂立合同。公司形式有幾個重要且明顯的優(yōu)點。首先，公司可以通過向公眾發(fā)行股票或債券而籌集大量的資本。公司能給予個人投資者所有權(quán)股份用以換取現(xiàn)金或其他資產(chǎn)。類似地，公司也可以向個人投資者或機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行債券來借款，并支付相應(yīng)的利息并歸還本金。股東是公司的所有者，因此公司所賺的任何利潤都?xì)w股東。第二個優(yōu)勢是，公司的所有者不一定是該行業(yè)專家或者精通于企業(yè)管理，這一點不同于個人獨資企業(yè)與合伙企業(yè)，后兩種企業(yè)的所有者的管理技能是公司成功的關(guān)鍵。任何個人投資者只要有足夠的錢就可以擁有股票。這對企業(yè)和所有者都有好處。企業(yè)可以從全球范圍的眾多投資者處籌集資本，而不僅限于國內(nèi)市場。在眾多重要優(yōu)勢中，有一項是股票的所有權(quán)容易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。股票的可轉(zhuǎn)換性使公司得以一直延續(xù)。最后一個十分重要的優(yōu)勢是股東承擔(dān)有限責(zé)任，也就是說，他們最多損失所投入的金錢，不會超出此范圍。然而，公司也有許多缺點。例如，由于許多公司擁有上千上萬甚至上百萬個非管理型的擁有者，因此公司比個人獨資企業(yè)與合伙企業(yè)受到更嚴(yán)格的監(jiān)管。盡管這些法規(guī)用來保護(hù)股東，但同時也具有很高的成本。例如，依照法規(guī)要求，公司必須招聘會計人員與律師來處理賬務(wù)和其他法律文件。公司最顯著的缺點（也是公司治理最關(guān)鍵的一點）可能便是股東很難監(jiān)管到企業(yè)的管理與運(yùn)營。作為一家小型個人獨資企業(yè)的所有者，其能夠直接監(jiān)督每天的公司事務(wù)，如存貨水平、產(chǎn)品質(zhì)量、費(fèi)用以及員工。然而，像通用汽車或IBM這樣的大型公司的股東則很難督查企業(yè)活動、人員或?qū)緦嵤┛刂?。事實上，一家大型企業(yè)的股東可能不像通常意義上的所有者，特別是因為公司擁有眾多的股東，而大多數(shù)上市公司的所有者只持有相對較少的股份。當(dāng)某人（代理人）代表另一人（委托人）行事時，便會產(chǎn)生代理關(guān)系。在公司中，管理者代表所有者（即股東）行事。如果公司擁有一個盡職的管理者團(tuán)隊，其能夠代表股東和其他相關(guān)利益者的最佳利益，那么股東與債權(quán)人間的問題將不復(fù)存在。遺憾的是，在實際情況中管理者并不能代表股東的最佳利益。管理者可能只關(guān)注自己的福利與財富而犧牲股東或者其他相關(guān)者的利益。這也被稱作代理問題或委托-代理問題。股東的資金、發(fā)債獲得的本金都由代理人（即管理者）使用與管理，而管理者則承諾公司以財富最大化目標(biāo)來經(jīng)營。然而，以上關(guān)系存在著潛在問題，我們會對此進(jìn)行討論。\h[1]Megginson（1997）.1.4特定情況下的利益沖突：代理問題在公司眾多的利益集團(tuán)之間都有可能發(fā)生利益沖突，如管理者、董事、股東、債權(quán)人、雇員以及供貨商。但是，在這里我們只討論以下幾種情況的利益沖突問題：管理層與股東之間；董事會股東和小股東之間。這也是目前大多數(shù)公司治理所關(guān)注的問題。但是，若企業(yè)內(nèi)部的公司治理行為有效，在其他股東之間的代理問題也能夠得到有效處理。例如，管理者的目標(biāo)是股東權(quán)益最大化，并減少損耗（包括額外的報酬薪金和超額支出）。如果管理者以此為己任，那么管理者和供應(yīng)商之間的利益就有可能趨于一致，因為充足的公司現(xiàn)金流不僅可以用來支付工資和貨款，同時公司維持經(jīng)營和服務(wù)的可能性也增加了。本節(jié)將進(jìn)一步循序漸進(jìn)地研究代理問題，并且通過實際的例子來說明。理解各利益團(tuán)體之間利益沖突的本質(zhì)有助于更好地理解有關(guān)公司治理中的一些條款的重要性。1.4.1管理層與股東的利益沖突從投資者的角度來說，管理者和股東之間的關(guān)系是最關(guān)鍵的。對企業(yè)而言，管理者、董事會能夠以兩種方式從所有者那里獲得運(yùn)營和投資資本。第一種是股東能夠完全控制公司每年的凈利潤，未分配利潤能夠重新投資到公司下一年的生產(chǎn)中去。我們通常把這部分的再投資收益稱為留存收益。第二種，公司可以通過發(fā)行股票來獲得資金，對于私有企業(yè)而言，可以通過首次公開發(fā)行來融資，如果是已經(jīng)上市的公司，則可以通過二次股權(quán)融資。但無論公司是通過何種方式獲得資金，股東都必須保證資金使用的有效性，努力創(chuàng)造收益并使股東權(quán)益最大化。然而，盡管管理者的目的是實現(xiàn)股東權(quán)益最大化，但有時并不是這樣的。例如，管理層會利用資金來擴(kuò)大公司規(guī)模，保證自己的職務(wù)安全，權(quán)力不受影響，并帶來更高的報酬，而忽視股東實際權(quán)益。除此以外，管理者會利用公司的正常支出為自己牟取額外的薪酬補(bǔ)貼。管理者享受的這些福利，卻由股東來承擔(dān)成本。這就會產(chǎn)生很嚴(yán)重的代理問題，不幸的是，在現(xiàn)實中這樣的情況屢見不鮮。管理者還會利用公司資金去投資于那些可能對自身有利，但未必對公司投資者有益的高風(fēng)險投資項目。舉個例子來說，管理者會持有大量的公司股票的期權(quán)，在高風(fēng)險投資成功時可以獲得高額回報，但是當(dāng)高風(fēng)險投資失敗時并不用承擔(dān)風(fēng)險。與此同時，當(dāng)管理者的財富與公司緊密聯(lián)系在一起時，管理者可能會因為自身厭惡風(fēng)險而拒絕那些凈現(xiàn)值大于零的投資項目。有效公司治理中的相互制衡就是為了降低這種事件發(fā)生的可能性。安然公司和泰科國際的例子告訴我們，如果在有效的公司治理結(jié)構(gòu)中缺乏權(quán)力的制約和平衡，那么投資者就很難信任公司的管理層來管理這些受托資金。例1-1告訴我們，若缺乏公司治理結(jié)構(gòu)，問題隨時可能發(fā)生。從例1-2中可見，泰科國際的公司治理中缺乏對CEO權(quán)力的制衡。例1-1失敗的公司治理：安然公司安然公司是世界上最大的能源公司之一。但是，它如今已經(jīng)成為用來反映股東和經(jīng)理人之間利益沖突的經(jīng)典案例，最后的結(jié)果可能會損害整家公司及其股東。安然公司的高管經(jīng)由董事會批準(zhǔn)后，違反了公司的多條道德準(zhǔn)則以及公司治理的條款，而且公司高管涉嫌參與了內(nèi)部交易，特別是公司與安然的首席財務(wù)官法斯特所經(jīng)營和控制的離岸合伙公司之間存在關(guān)聯(lián)交易。作為安然的執(zhí)行董事，他能夠代表公司處理與合伙人之間的各項交易。但同時作為一般合伙人，法斯特能夠從這些交易中獲得大量的傭金收入。\h[1]合伙人的身份可以發(fā)揮許多作用。例如，他能夠決定上億美元的安然負(fù)債是否顯示在公司的資產(chǎn)負(fù)債表中，并在安然的利潤表上造假。因此，公司出現(xiàn)的嚴(yán)重財務(wù)狀況可以延期披露，投資者和債務(wù)人也無法獲得對他們估值和風(fēng)險產(chǎn)生重大影響的信息。同時，安然公司的高管在市場中出售了自己手中的公司股票。對公司治理結(jié)構(gòu)的肆意破壞不僅損害了安然的外部股東，同時也侵害了公司的債權(quán)人。公司債券的風(fēng)險正在日益增加，債權(quán)人卻并不知情。高管將原本屬于股東的收益通過高額的費(fèi)用支付給自己，但通過利潤造假虛增收益。直到公司面臨崩潰或進(jìn)行破產(chǎn)處理，投資者都無法獲知公司的實際信息，但真的到了那時，投資者手中的股票也已經(jīng)不值錢了。安然公司的管理層幾乎違反了公司治理的所有核心條款，特別是需要保證出資人得到平等的對待，包括股權(quán)投資者和債權(quán)投資者，都需要在及時性的基礎(chǔ)上，將重要信息完全透明地提供給他們。例1-2失敗的公司治理：泰科國際泰科國際是公司治理上另一個比較著名的案例。泰科國際的CEO動用公司的資金來為家庭裝修，包括了17000美元的旅行裝飾箱，445美元的枕墊，15000美元的傘架。CEO還通過公司職工貸款項目借款購買了價值2.7億美元的游艇、藝術(shù)品、珠寶和度假別墅。然后，他利用公司CEO的身份免除了這筆貸款。總之，CEO將公司以及股東的權(quán)益洗劫一空，價值超過6億美元。\h[2]值得我們反思的是，在這個案件的訴訟階段，法庭上公司CEO和其辯護(hù)律師并沒有否認(rèn)這些行為，而是辯護(hù)稱這些屬于合法行為。該案例在管理層為自己謀求額外利益方面引人深思。良好的公司治理中需要強(qiáng)調(diào)充分透明度的重要性，如財務(wù)報表的準(zhǔn)確性及可理解性。投資者和其他利益相關(guān)者在缺乏充足信息的前提下，很難對公司的財務(wù)狀況和風(fēng)險作出準(zhǔn)確的評估，無法獲知公司的財務(wù)狀況是改善了還是惡化了，公司決策者的財務(wù)決策是否正確，是否損害了投資者的長期利益。這里還有兩個例子來說明公司披露了錯誤的、不完整的、具有誤導(dǎo)性的信息會損害投資者或其他利益相關(guān)者的利益。盡管現(xiàn)代企業(yè)中股東和管理層的利益沖突會產(chǎn)生嚴(yán)重的后果，但是我們在例1-1到例1-4中所討論的代理問題并不能代表一般情況。有效的公司治理結(jié)構(gòu)能夠評估管理者的行為，從是否滿足股東權(quán)益最大化的角度出發(fā)，獎勵那些業(yè)績良好、具有杰出管理紀(jì)律的管理者。例1-3失敗的公司治理：帕瑪拉特意大利公司帕瑪拉特是全球最大的一家乳制品供應(yīng)商。公司發(fā)起人和最高執(zhí)行董事被指控虛增了49億美元公司資產(chǎn)，掩飾了公司的巨額負(fù)債。\h[3]在外界無法獲知公司真實財務(wù)狀況的前提下，公司管理層可以繼續(xù)在外借款。帕瑪拉特的最大股東和執(zhí)行董事所犯的欺詐在損害了公司債權(quán)人利益的同時，也損害了公司股權(quán)投資者。最終在2003年11月，公司無法償付到期的1.85億美元債務(wù)，隨之關(guān)門歇業(yè)。例1-4失敗的公司治理：阿德爾菲亞在20世紀(jì)90年代末，阿德爾菲亞是全美第五大有限娛樂的供應(yīng)商，公司發(fā)起人著手通過積極的兼并收購政策來擴(kuò)大公司的規(guī)模。在此期間，阿德爾菲亞的負(fù)債擴(kuò)張了3倍，從35億美元增長到126億美元。但是，發(fā)起人還計劃借入23億美元的私人借款，而這筆借款信息并沒有向其他利益相關(guān)者進(jìn)行披露。\h[4]此外，公司被指控利用虛假交易來虛增賬面利潤。\h[5]阿德爾菲亞所有者的所作所為侵害了其他利益相關(guān)者的權(quán)益，包括股權(quán)投資者和債權(quán)人。這家公司最終在2002年申請破產(chǎn)。\h[1]Powers，Troubh，andWinokur（2002）.\h[2]MaremontandCohen（2002），A1.\h[3]Edmondson（2004）.\h[4]NofsingerandKim（2003），60-61.\h[5]MarkonandFrank（2002），A董事和股東之間的利益沖突公司治理就是在管理者和投資者之間建立一種權(quán)力制衡，其中董事會起著十分重要的作用。在現(xiàn)代企業(yè)管理中，董事會就相當(dāng)于管理層和公司所有者（股東）之間的橋梁。董事會成員代表了公司的所有者（股東）來約束管理者從而實現(xiàn)他們的權(quán)益。其目的在于監(jiān)督管理者的行為，授權(quán)執(zhí)行公司策略和政策，以確保這些都未違背投資者的利益。董事會還負(fù)責(zé)批準(zhǔn)公司的兼并收購、審計合約和審批會計報告和財務(wù)報表。他們有權(quán)制定管理者報酬收入、業(yè)績考核和激勵措施，并有權(quán)替換表現(xiàn)不佳的管理者。董事會的利益與管理層的利益聯(lián)系越緊密，就越有可能發(fā)生這種董事會與股東之間的利益沖突。這在董事會缺乏獨立性的情況下特別容易發(fā)生。例如，當(dāng)董事會成員與公司管理者有了業(yè)務(wù)往來，或是存在某種私下關(guān)系時，就可能對他們的判斷產(chǎn)生偏差，或者直接向管理層妥協(xié)。如果董事會成員和公司簽有顧問協(xié)議的，而他們的家庭成員、親屬卻是公司的主要借款人，那么他們在判斷時的客觀性就會引起人們質(zhì)疑。眾多公司中都發(fā)現(xiàn)有內(nèi)部關(guān)聯(lián)的董事會。例如在一家公司的一位或者多位高層管理者在本公司董事所經(jīng)營的公司內(nèi)擔(dān)任董事會成員，在薪酬委員會中這樣的情況更為常見。更為現(xiàn)實的問題就在于，常常對董事會成員的報酬十分慷慨。超額的這部分報酬往往是對董事會滿足管理層要求所做的補(bǔ)償，而不是為投資者考慮所應(yīng)得的報酬。1.5公司治理的評估衡量一家公司的風(fēng)險最主要的一點就是評估其公司治理結(jié)構(gòu)，這就關(guān)系到有關(guān)公司董事會、管理層和股東的一些相關(guān)問題。最終，公司的長期業(yè)績表現(xiàn)還是取決于公司決策的質(zhì)量以及它們是否落實有效的公司治理措施。但是，在對所觀察到的問題進(jìn)行評估時，有專家指出，“通過衡量一家公司的治理水平，分析師或股東就能夠判斷出公司的管理模式是否合理，是否能為股東創(chuàng)造更高的回報，以及目前出現(xiàn)的管理問題是否會損害到公司的業(yè)績?！盶h[1]在本節(jié)之后的內(nèi)容里，我們會給出一系列衡量公司治理能力的標(biāo)準(zhǔn)。需要再次強(qiáng)調(diào)的是，并沒有一種公司治理模式可以適合所有行業(yè)中的各類公司。但是，全球領(lǐng)先的公司治理模式中的一些核心內(nèi)容已經(jīng)在歐洲、亞洲和北美洲的金融市場中得到了廣泛的使用。在某些特定的法律體系下，公司需要披露的信息會差別很大。但是，全球大部分的大型金融市場和越來越多的成長中的金融市場，也要求上市公司披露有關(guān)公司治理制度和落實情況的信息。另外，在一些國家的法律規(guī)定中，公司在注冊、上市時需要披露更為詳細(xì)的信息。分析師應(yīng)該在一開始就對要求公司披露的信息仔細(xì)審查，這些信息會包含在監(jiān)管部門要求公司披露的文件中。例如在美國，上市公司需要在10-K表、年報及股東簽署的委托書（SECFormDEF14A）中披露信息。所有的這些信息都能在美國證券交易委員會的網(wǎng)站上查詢到，也可以在公司的網(wǎng)站中查到。上市公司也必須根據(jù)投資者的要求提供相關(guān)信息。在歐洲，上市公司的年報中也會提供相關(guān)的信息。隨著歐洲企業(yè)越來越多，上市公司也被要求提供公司治理報告。這份報告會提供公司董事會的決策和行為，并可以據(jù)此判斷公司是否違反本國法規(guī)，若有違反，解釋為何公司行為會與相關(guān)法規(guī)相背離。除此以外，在公司年會申明中還需要包括與股東選舉投票相關(guān)的日程安排。這些信息可能會因為各地的法律不同而所有差異。\h[1]NewYorkSocietyofSecuritiesAnalysts（2003）.1.5.1董事會董事會是公司權(quán)力制衡中十分關(guān)鍵的一環(huán)，也是公司治理系統(tǒng)的核心。董事會成員（無論是作為個體還是集體）應(yīng)當(dāng)履行以下職責(zé)：·為公司建立評估及治理架構(gòu)，以保證公司經(jīng)營行為符合行業(yè)道德，富有競爭力，公正并具有專業(yè)性?！ご_保公司經(jīng)營能夠符合全部相關(guān)及最新頒布的法律、法規(guī)。·為公司制定一個長期的戰(zhàn)略目標(biāo)，以首先確保股東的權(quán)益最大化，并能夠及時履行公司全部的對外責(zé)任?！ぴ诠景l(fā)展的各個階段制定明確的職責(zé)權(quán)限，并有完善的責(zé)任和業(yè)績評估體系?！て刚埵紫瘓?zhí)行官，制定薪酬補(bǔ)償機(jī)制，并定期對公司管理者進(jìn)行業(yè)績評估?！ご_保管理層為董事會提供用于決策的信息完整性的責(zé)任，并對公司管理進(jìn)行適當(dāng)?shù)谋O(jiān)督。·確保時常舉行董事會會議，以履行董事會職責(zé)，并在特殊事件發(fā)生時召開特別董事會議。·積極參加相關(guān)培訓(xùn)，提升管理能力，以便更好地履行職責(zé)。公司運(yùn)營過程中行業(yè)及公司的不同使得其所具有的特征不盡相同，因此董事會的職責(zé)會有所差異，但是董事會的一般職責(zé)對所有公司而言是基本相同的。對于董事會職責(zé)，《上市公司治理：投資者手冊》中作出如下總結(jié)：董事會有責(zé)任基于最終為公司股東的長期利益最大化服務(wù)作出決策。但是為了能夠做到這點，董事會成員要具有三種特質(zhì)：獨立性；相關(guān)經(jīng)驗；能夠獲得充分的信息。首先，公司的董事會組成中至少需要一些獨立董事，他能夠置身于公司管理層的影響之外給出客觀、獨立的意見。董事會成員的職責(zé)并不只是簡單為他們的管理層投票，而是需要承諾他們?yōu)楣舅龅臎Q策都是為了公司的長期利益。其次，擁有相關(guān)經(jīng)驗并且對公司業(yè)務(wù)非常了解的董事是最有權(quán)對股東長期利益作出決策的。根據(jù)各個行業(yè)的特征不同，董事會中有時需要多名具有行業(yè)經(jīng)驗的董事。最后，公司需要建立內(nèi)部機(jī)制以支持董事會的獨立工作，包括董事會有權(quán)聘請外部的獨立第三方顧問，而不受到公司管理層的干預(yù)或支持。該內(nèi)部機(jī)制能夠保證董事會可以獲得專業(yè)領(lǐng)域的專家支持，并預(yù)防與管理層的潛在利益沖突，以及保障董事會獨立監(jiān)管職能的完整性。以下我們將介紹一些作為投資者和分析師必須知道的董事會的特點。董事會的構(gòu)成和獨立性公司設(shè)立董事會的目的就在于為公司的外部股東利益服務(wù)。公司的其他股東（員工、債權(quán)人和供應(yīng)商等）比公司股東對公司的監(jiān)管更有效。這是因為，數(shù)以萬計的公司外部投資者，并不能對公司管理層的決策、政策、業(yè)績、報酬薪金等信息，作出獨立、完整的評價和監(jiān)督。董事會的目的就在于實現(xiàn)公司的長期目標(biāo)，并確保管理層制定的決策、計劃和實施的相關(guān)措施都是為了實現(xiàn)這個目標(biāo)。美國證券交易委員會在《1940年投資公司法案》的最近修改稿中強(qiáng)調(diào)，一家公司的董事會必須“獨立行使權(quán)力”，不能只是簡單地附屬于公司的管理層。公司董事會的獨立董事有權(quán)以嚴(yán)格并懷疑的視角來評估管理層的計劃和決策，在處理利益沖突時更要如此。\h[1]類似地，《公司治理指南》也強(qiáng)調(diào)：\h[2]董事會的獨立性是一個健康公司治理結(jié)構(gòu)的重要保證。如果董事會沒有獨立性，那么他們的觀點就沒有可參考的意義了。用耶魯大學(xué)教授杰弗里·索尼費(fèi)爾德的話來說：“業(yè)績優(yōu)良的公司都有極其喜好爭議的董事會，他們的職責(zé)就是提出異議，并認(rèn)為任何事情都是有爭議的?！憋@然，對于股東推選出的為其行使委托責(zé)任的董事會成員，至少大多數(shù)董事會成員需要獨立于公司管理層之外，全球通行的實務(wù)中推薦的該比例為3/4。有些公司治理方面的專家主張所有的董事都具有獨立性，不允許任何擔(dān)任公司高級行政職務(wù)的人員擔(dān)任董事會職務(wù)。支持這一觀點的專家們認(rèn)為，在董事會商討問題的過程中，管理者的存在會對董事會成員產(chǎn)生威脅，從而影響對重要事宜的充分討論，從而損害投資者利益。另一些專家則認(rèn)為，通過一些額外的防護(hù)措施，對利益相關(guān)者的利益損害還是能夠避免的。董事會的獨立性往往很難去衡量。如果董事會成員中出現(xiàn)以下這些情況，那就說明公司的董事會可能缺乏獨立性：·公司以往的雇員，包括出資人、高管或其他雇員?！づc公司有業(yè)務(wù)關(guān)系的人員，如現(xiàn)任或前任外部咨詢?nèi)藛T、審計師、咨詢機(jī)構(gòu)或與公司簽訂過內(nèi)部合作協(xié)議的利益方?！び袀€人關(guān)系的人員，如家庭成員、合作伙伴或有其他附帶關(guān)系的人?！みB鎖董事，一家公司董事的獨立性會因為與其他公司或董事會之間存在關(guān)聯(lián)而受到影響，特別是當(dāng)該董事供職于連鎖薪酬委員會時。與有業(yè)務(wù)往來的銀行有關(guān)人員或有其他負(fù)債關(guān)系的人員。在很多法律體系下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)會出具相關(guān)文件對董事會成員和提名人與企業(yè)之間的關(guān)系作出規(guī)定。在美國，相關(guān)的信息需要披露于《股東簽署委托書》，在股東大會召開之前向持股人披露，并提交美國證券交易委員會。獨立董事會主席有很多公司，即使不是大多數(shù)公司，允許企業(yè)的高級管理層擔(dān)任董事會主席。但是，公司治理專家認(rèn)為這一做法并不能有助于股東權(quán)益最大化的實現(xiàn)。美國證券交易委員會對此就有相關(guān)的規(guī)定：保持董事會主席獨立性能夠保障公司對于董事會行為的控制。董事會主席可以在很大程度上控制董事會日常工作，甚至包括管理層并不支持的行為。更重要的是，該董事會主席對董事會文化有著重要影響。董事會文化又會促進(jìn)或阻礙董事與公司管理層之間的有效交流，而有效溝通方式對于良好公司治理至關(guān)重要。同時董事會文化也會對在董事參與必要的日常管理中增強(qiáng)或削弱其獨立性。當(dāng)董事會主席不需要面臨作為公司管理者而產(chǎn)生的利益沖突時，傾向于保障股東長期利益的董事會文化更受歡迎。另外，在討論有關(guān)薪資報酬問題時，參與協(xié)商的管理層不是該協(xié)商行為的領(lǐng)導(dǎo)者，協(xié)商結(jié)果往往更為有效。\h[3]但并非所有的市場參與者都同意這樣的觀點。很多職業(yè)經(jīng)理人認(rèn)為，為了保證董事會更合理、高效地行使其職能，有必要聘請公司的高級管理人員來擔(dān)任董事會主席。他們將自己的觀點表述為，當(dāng)公司遇到戰(zhàn)略、政策和運(yùn)營問題時，只有擁有相關(guān)的經(jīng)驗和知識的公司執(zhí)行管理層才能提供所需要的信息。反對這種觀點的人認(rèn)為，這些現(xiàn)任的公司管理層有責(zé)任將這些信息告知董事會。但事實上，正是因為這種責(zé)任才會導(dǎo)致公司經(jīng)理供職于董事會。其實在公司的管理文件中對管理部分和董事會主席職務(wù)是否獨立的問題早有規(guī)定。如果相互之間不具有獨立性，那么投資者就會懷疑董事會在行使其監(jiān)管職能上的有效性和高效性，甚至懷疑董事會的決策是否滿足了股東和其他利益相關(guān)者的長期利益。很多國家的公司傳統(tǒng)和實際情況是，構(gòu)建所謂“單一制”的董事會結(jié)構(gòu)，也就是只有一個董事會執(zhí)行部門。但在有些國家（如德國）還發(fā)展出了一套完整的體系，旨在避免董事會成員的獨立性缺失以及來自公司管理層的董事會主席的獨立性缺失。后一種做法就需要建立一個多層次的董事會結(jié)構(gòu)。管理董事負(fù)責(zé)監(jiān)督公司管理層的戰(zhàn)略、決策和相關(guān)職能。獨立監(jiān)事會負(fù)責(zé)和評估管理董事的決定，當(dāng)管理董事發(fā)生利益沖突需要回避時，如在討論決定管理層薪資報酬時，由監(jiān)事會來進(jìn)行決策。顯然，董事會主席的獨立性并不能保證董事會能夠更好地行使其職能。但是，獨立性是考量董事會的必要指標(biāo)，雖然有時它并不能充分說明問題。董事會成員的資質(zhì)董事會成員除了需要有一定的獨立性之外，還需要有足夠的經(jīng)驗和技巧來保證他們能夠勝任投資者和其他利益相關(guān)者賦予的信托責(zé)任。在公司的監(jiān)管文件中都能找到有關(guān)董事會成員之前的行業(yè)經(jīng)驗及個人材料，包括現(xiàn)在和過去的業(yè)務(wù)聯(lián)系。為了更好地履職，董事會成員需要各種經(jīng)驗和技能。盡管董事會成員需要掌握某些財務(wù)知識、會計知識、法律知識等核心內(nèi)容，各個行業(yè)對他們的要求也不盡相同。對董事會成員的評估也可以從這些方面來考核。董事會作為一個整體，投資者在對他們的資質(zhì)和核心競爭力進(jìn)行評估時，某單個成員或候選人需要滿足：·獨立性（詳見第節(jié)）?！ば袠I(yè)的相關(guān)經(jīng)驗。包括行業(yè)的核心技術(shù)、財務(wù)管理知識、法律知識、會計或?qū)徲嬛R；也可以在管理方面給出建議，如過去哪個董事會成員帶領(lǐng)過公司獲得高額盈利?！ぴ诼殬I(yè)道德上擁有良好的記錄。包括公眾評論、董事會報告以及在過去任何與董事有關(guān)的任何問題，如因道德缺失而違背監(jiān)管要求。·擁有戰(zhàn)略策劃和風(fēng)險管理的經(jīng)驗?！て渌c公司有關(guān)的董事會經(jīng)驗。擁有出色的治理經(jīng)驗，相比于為管理層的利益服務(wù)，能夠更有效地為投資者的資產(chǎn)創(chuàng)造價值?！と硇牡貫槎聲凸蓶|的利益服務(wù)。只有這樣才能為部分的董事服務(wù)，保持良好的董事會議出席記錄，并對其他需要長期投資的項目進(jìn)行限制?！M足投資者提出的要求，如對他出任董事的公司進(jìn)行大額投資，或者規(guī)避可能發(fā)生利益沖突。這些特質(zhì)都是一個好的董事會董事能夠行使其職能的必要保證，也是投資者在作投資決策時需要謹(jǐn)慎考慮的。在選擇董事會成員時，可能會考慮他們的聲譽(yù)、知名度或在專業(yè)知識方面的聲望。但是，作為董事會的一員，需要代表股東進(jìn)行有效的公司治理、監(jiān)督、檢查，因此，專業(yè)技能、知識和相關(guān)經(jīng)驗也是必不可少的。董事會的年度選舉董事會成員的選舉方式可以有兩種：一種是年度選舉，另一種是董事輪換制。在年度選舉制度中，每個董事會的成員席位都會重新選舉。這種方法保證了股東每年都能根據(jù)每個董事的表現(xiàn)來表達(dá)自身的意愿，并行使他們選擇進(jìn)行公司治理和公司的運(yùn)營管理監(jiān)督代表的權(quán)利。反對者則認(rèn)為，讓董事每年都參加重新選舉會有損他們行使監(jiān)督能力的有效性。董事輪換制，就是每年只對董事會一部分的成員進(jìn)行重選。支持董事會成員的人認(rèn)為，這樣有助于形成對公司有利的治理結(jié)構(gòu)，保證了知識和經(jīng)驗的連續(xù)性。反對者認(rèn)為，這樣就等于剝奪了股東最基本的權(quán)利：選擇誰來擔(dān)任董事，誰來解決投資者擔(dān)心公司可能會發(fā)生的事情，如管理低效率、業(yè)績不佳。反對者還提出的一點是，如果實施董事輪換制，董事就更有可能將自己的利益和管理層捆綁在一起，從而為管理層服務(wù)，忽視其代表股東利益的職能，也可能拒絕那些對股東有利但有損管理者利益的收購要約。在公司治理實務(wù)中為了最大限度地保證投資者的利益，通常選擇每年舉行一次董事會換屆選舉。只有股東每年都能舉行選舉，無論是為他們支持的董事投贊成票，還是投反對票給他們認(rèn)為業(yè)績表現(xiàn)不佳的候選人，董事會成員的行為才會受到約束。為了迎合更多投資者的需求，他們才會在作決策時更為謹(jǐn)慎，決策前做好充足的準(zhǔn)備，并更為努力地執(zhí)行監(jiān)督職能。有關(guān)董事的任職期限和選舉周期等相關(guān)的信息都會記錄在公司制度的監(jiān)督文件中。董事會年度自評董事會成員對股東具有誠信義務(wù)，必須監(jiān)督管理層對資產(chǎn)的使用，監(jiān)控并評估戰(zhàn)略、政策、運(yùn)營的制定，采取上述必要措施對股東負(fù)責(zé)。定期對每一個環(huán)節(jié)的績效表現(xiàn)進(jìn)行分析、回顧，提出改進(jìn)方法是必不可少的環(huán)節(jié)。一般來說，類似的評估至少一年一次，并包括以下內(nèi)容：·對董事會整體效率作評估?！蝹€董事進(jìn)行績效評估，包括董事參與度、出席率、貢獻(xiàn)度、是否愿意客觀評估管理層、對具有爭議的項目是否愿意提出問題?！Χ挛瘑T會的活動進(jìn)行評估?！Χ聲欠癯袚?dān)起其監(jiān)督職能進(jìn)行評估?！ぴu估公司未來需要董事會起到何種作用，并與其現(xiàn)在的有效性進(jìn)行比較?！び啥聲奶崦瘑T會準(zhǔn)備一份董事會的自評報告，在美國這份報告會放在股東簽署委托書內(nèi)，在歐洲則會包括在公司治理報告之中。董事會的這種周期性的自評形式，有助于公司業(yè)績的提升，時刻提醒董事自身的義務(wù)和責(zé)任，明確自身角色分工，也有助于董事會成員之間的交流，使之在公司內(nèi)部得到傳承。自評機(jī)制不僅幫助董事改善業(yè)績表現(xiàn)，而且使公司的治理結(jié)構(gòu)發(fā)生必要的變化。這些都會促進(jìn)公司的效率，提升為投資者和其他利益相關(guān)者服務(wù)的效率。董事會的自評機(jī)制主要關(guān)注的是董事會的盡職狀況，以及單個董事的履職能力。在自評的過程中需要同時考慮實際事件和流程要求，如評估委員會結(jié)構(gòu)的合適性和有效性。委員會由董事會中各方面的專家組成，包括審計委員會、提名委員會和薪酬委員會。每位委員會成員都必須是獨立董事，并在相關(guān)領(lǐng)域有資深的從業(yè)經(jīng)驗（各委員會的具體職能會在下一節(jié)進(jìn)行詳述）。但是一家公司的董事會還需要其他委員會。例如，一家共同基金公司就需要成立一個證券估值委員會，由其負(fù)責(zé)證券定價的政策制定，并對董事會的政策執(zhí)行情況進(jìn)行監(jiān)督。對于一家高科技公司而言，需要有一個委員會對知識產(chǎn)權(quán)進(jìn)行評估，或者在管理層研發(fā)出新的知識產(chǎn)權(quán)時，對其進(jìn)行評估。在對公司治理結(jié)構(gòu)和董事會的有效性進(jìn)行評估時，需要考慮行業(yè)的特征和基本職能，董事會的結(jié)構(gòu)是否合理，對公司決策制定的控制。獨立董事的個別會議最優(yōu)的公司治理要求董事會的獨立董事以單獨會議的形式每年至少舉行一次會議，最好每季度舉行一次會議。會議需要在沒有管理層、代理人或者任何的利益相關(guān)者（如已退休的公司發(fā)起人）出席的情況下舉行。會議的目的是給那些受托于股東利益的獨立董事一個公正、坦誠的討論環(huán)境，來對公司的管理、戰(zhàn)略、政策以及優(yōu)劣勢等問題提出質(zhì)疑。此類經(jīng)常性的會議可以避免這樣一種觀點，認(rèn)為董事會只是為了某些特殊的目的而存在，或認(rèn)為董事會的存在會威脅到公司的福利。單獨會議還會增強(qiáng)董事之間的合作意識及凝聚力，從而提高董事會的效率，以及董事會作為股東代表的履職能力。監(jiān)管文件應(yīng)該披露公司董事會舉行會議的頻率，并指出哪些會議是獨立董事的個別會議。投資者需要對公司董事會的會議狀況進(jìn)行評估，是否存在虛構(gòu)、頻率不夠或出現(xiàn)不合規(guī)的狀況。若出現(xiàn)以上各種情況，都會產(chǎn)生眾多不好的預(yù)示，例如，出現(xiàn)“綁架”董事會的情況，即董事會缺乏獨立性，董事成員產(chǎn)生了忽視和漠不關(guān)心的行為，缺乏凝聚力和奮斗目標(biāo)，或者是其他有損投資者利益的情況。審計委員會和會計監(jiān)督董事會的審計委員會對公司的財務(wù)報表、非金融公司的信息披露以及內(nèi)部控制提出自己獨立的意見。對于有效的公司治理體制和股東代理人的履職責(zé)任而言，審計委員會的職能非常必要。審計委員會負(fù)責(zé)對公司內(nèi)部控制和合規(guī)系統(tǒng)的設(shè)計、維護(hù)和持續(xù)發(fā)展。一家公司的審計委員會至少做到以下幾點：·成員都必須是獨立董事?！ぴ谪攧?wù)、會計、審計和法律事務(wù)方面需要有足夠的經(jīng)驗來行使監(jiān)督和評估公司的合規(guī)系統(tǒng)、控制管理和風(fēng)險管理，以及公司給股東披露的財務(wù)信息是否合格。應(yīng)該至少有兩名委員會成員擁有會計和審計的相關(guān)經(jīng)驗?！けO(jiān)督內(nèi)部審計的職能；公司的內(nèi)部審計人員需要定期直接向?qū)徲嬑瘑T會匯報，也可以在對公司的合規(guī)問題、管理問題有疑問時向委員會匯報?！び凶銐虻男畔碓幢阌谀軌蚋玫芈穆??！つ軌蚣皶r地和管理層溝通并進(jìn)行合作?！び袡?quán)在其職責(zé)范圍內(nèi)對可疑事件進(jìn)行充分的調(diào)查。·有權(quán)雇用會計師，包括制定合約條款，評估審計的成本效益，同意會計師從事非審計業(yè)務(wù)，評估會計師的獨立性?！っ磕曛辽僖淮?，或定期與審計人員舉行獨立會務(wù)，要求管理者和公司其他利益相關(guān)者不出席的情況下舉行?！び袡?quán)審核審計和財務(wù)報告，發(fā)現(xiàn)會計問題質(zhì)詢會計人員，包括平價公司內(nèi)部評估體系，確定公司報告的質(zhì)量和透明度。有效的內(nèi)部控制、風(fēng)險管理和合規(guī)體系對于實現(xiàn)公司的長期利益，達(dá)成公司的長期目標(biāo)，實現(xiàn)股東利益最大化都十分關(guān)鍵。幾乎所有的公司倒閉都是因為缺乏有效的內(nèi)部控制體系，或是受到了管理層控制以實現(xiàn)他們的利益和目標(biāo)，而損害了投資者的利益。內(nèi)部審計職能需要完全獨立，并與公司的其他經(jīng)濟(jì)活動隔離。內(nèi)部會計師應(yīng)該直接向董事會的審計委員會主席報告。董事會應(yīng)該經(jīng)常與內(nèi)部審計人員舉行會議，評估他們的工作，并且答復(fù)他們關(guān)心的問題。在評估董事會效率時，投資者應(yīng)該考慮其審計委員會成員的資質(zhì)，需要警惕某些獨立董事潛在的利益沖突問題，如曾受雇于當(dāng)前的公司，或與審計者有某種程度的聯(lián)系，決定委員會舉行會議的次數(shù)以及是否需要拋開管理層獨立舉行會議。審計委員會的報告中包括委員會符合獨立性（沒有來自管理層的干預(yù)）的聲明。在美國這部分應(yīng)該包含在股東簽署委托書中，在英國這份報告應(yīng)寫入公司治理報告。公司的監(jiān)管文件應(yīng)該明確審計委員會的權(quán)力和義務(wù)，指明委員會有權(quán)進(jìn)行評估的職能，以及需要發(fā)現(xiàn)和關(guān)心的問題（如會計實務(wù)、內(nèi)部控制、合規(guī)體系）并采取積極有效的措施予以糾正。提名委員會目前，大多數(shù)公司的提名委員會和公司的執(zhí)行管理層是由董事會直接任命的，或是由董事會推薦和公司管理層協(xié)商決定。此時，選擇提名委員會成員的條件可能對公司的管理層更有利，成本和費(fèi)用卻由股東承擔(dān)。更主要的是，通常股東無權(quán)選擇能夠代表自己最佳利益的董事。這樣的結(jié)果就是，好的公司治理結(jié)構(gòu)就要求董事會的提名工作必須由董事會內(nèi)部的提名委員會組成，而委員會都是由獨立董事構(gòu)成。提名委員會的責(zé)任包括：·制定能夠獲得提名的標(biāo)準(zhǔn)?！ふ邕x董事會和其他委員會的候選人。·審核提名委員會的成員和其他獨立董事的資質(zhì)?！τ谔崦靖呒壒芾砣藛T制定標(biāo)準(zhǔn)并進(jìn)行評估?！ご_定哪些候選人符合公司管理層職務(wù)要求?！ぎ?dāng)結(jié)果產(chǎn)生后，需要記錄候選人選舉結(jié)果和推選理由。董事會的提名委員會在代表并保護(hù)投資者和股東權(quán)益方面起著關(guān)鍵性的作用，因此為了公司長期利益，有必要仔細(xì)評估提名委員會成員的資質(zhì)。更加值得注意的是，提名委員會的獨立性十分重要，因為公司高級管理人員的資質(zhì)和公司的成功都與此相關(guān)。這一部分信息也應(yīng)該在公司的監(jiān)管文件中闡明。薪酬委員會理想情況下，董事會代表股東，將薪酬作為公司吸引、激勵并留住既有能力又富有經(jīng)驗的經(jīng)理人的一種工具。相較于激勵員工達(dá)到短期業(yè)績指標(biāo)，薪酬更應(yīng)具備鼓勵員工完成公司長期目標(biāo)的作用。公司治理專家普遍認(rèn)為，股東所做的最重要的決策就是公司給予高管及董事薪酬的數(shù)量以及種類。很多公司的董事對于給予高管極高的薪酬卻不能提高公司業(yè)績頗有微詞。類似這種情況在世界范圍內(nèi)都存在，在美國尤其突出。近幾年，公司實際運(yùn)行中形成一種慣例，即衡量高管薪酬高低并非基于公司預(yù)期目標(biāo)的完成情況，而是基于其他公司給予的最高薪酬，而不管公司間是否具有可比性。這種情況引起很多公司給予高管的薪酬并不與公司業(yè)績掛鉤，這會對股東利益造成損害。其中最為大眾所知的一個例子，就是紐約證券交易所給予其首席執(zhí)行官的薪酬占其凈利潤很大份額，遠(yuǎn)高于其他同類公司給出的薪酬。由此可見，薪酬委員會并不獨立，在確定薪酬時既不專業(yè)也不尋求外部咨詢，對薪酬方案的細(xì)節(jié)并不清楚，只是聽從了管理層的決定。\h[4]以下是現(xiàn)今最為常用的幾種薪酬獎勵方案：·工資。通常在首席執(zhí)行官與公司簽訂合同時約定?！ゎ~外補(bǔ)貼。通常以保險，使用公司飛機(jī)、汽車、公寓，投資、避稅等咨詢服務(wù)，對整個家庭的理財規(guī)劃等形式約定。·紅利。通?；诠绢A(yù)定目標(biāo)的完成情況發(fā)放?！ぢ毠?yōu)先認(rèn)股權(quán)。·股票或者限制性股票。通常，股東偏好將工資及額外補(bǔ)貼作為占總體薪酬方案相對少的部分，即這部分非基于公司業(yè)績的固定薪酬不會過高。因為無論公司業(yè)績?nèi)绾?，固定薪酬是必須發(fā)放的，但如果公司業(yè)績過差，執(zhí)行官不應(yīng)得到高報酬。公司的法規(guī)文檔中都保有工資及某些補(bǔ)貼的信息。例如，在美國，通常在股東簽署委托書的表格及附帶文檔中都有此類信息。投資者必須警惕的是，可能大部分的額外補(bǔ)貼并不會在股東簽署委托書中披露。最近歐洲和美國都曝光了許多類似的公司丑聞。獎金的發(fā)放必須基于業(yè)績的超額完成部分。這是為了激勵經(jīng)理人達(dá)到長期穩(wěn)定的業(yè)績效益最大化，并不是以犧牲股東利益來維持短期且不持久的所謂增長。在一定程度上，管理層控制著公司的運(yùn)行和信息披露。薪酬委員會必須嚴(yán)格監(jiān)控以激勵為目的的薪酬獎勵。董事必須確定管理層沒有在其控制范圍內(nèi)操縱影響紅利發(fā)放的數(shù)據(jù)，如修改會計披露信息人為達(dá)到業(yè)績目標(biāo)。投資者必須仔細(xì)檢查紅利發(fā)放情況，評估業(yè)績目標(biāo)完成的合理性，確認(rèn)紅利的發(fā)放并不影響其最大利益。股票期權(quán)和股票獎金，被視作更符合經(jīng)理人與股東利益的薪酬方案，因為這使經(jīng)理人的薪酬部分依賴于股票價值。不幸的是，最近幾起事件的曝光說明，以股票作為薪酬方式并不那么符合經(jīng)理人與股東雙方的利益。實際上，直到現(xiàn)在，會計核算都無法準(zhǔn)確計量股票發(fā)放的成本，從而使這種薪酬方式具有極大爭議。股票期權(quán)也稀釋了股東的股權(quán)，減少其股權(quán)價值。股票期權(quán)的一種合適的核算方式是直接將其當(dāng)成費(fèi)用計入利潤，轉(zhuǎn)換的比例就按照每股凈收益法確定，這種方法也被視為對高質(zhì)量財務(wù)報告透明度的酸堿性測試。\h[5]但事實上，股票期權(quán)的授予與執(zhí)行方面還是存在著與操縱信息等問題有關(guān)的違規(guī)行為。理論上來說，向新員工發(fā)行新的認(rèn)股期權(quán)需要征得原來股東的同意。但是在實務(wù)中，盡管在某些地區(qū)的法律體系中近期已經(jīng)進(jìn)行了一些修改，但仍存在諸多漏洞，使得管理層和董事會在決策時繞過這些規(guī)定。當(dāng)存在所謂的“股權(quán)超發(fā)”時，股票期權(quán)可能會稀釋原有股東的利益。超發(fā)的部分就是指期權(quán)所能對應(yīng)的股數(shù)與現(xiàn)實在外流通的股數(shù)。這些數(shù)字在大多數(shù)國家的監(jiān)管文件中都可以查到。此外，如果有條款提到允許對股票期權(quán)進(jìn)行“再估值”，投資者應(yīng)該警惕。再估值就意味著，經(jīng)董事會同意，在外流通的股票期權(quán)執(zhí)行價格可以調(diào)整，從而影響在外流通股票的價格。若股票價格發(fā)生了大幅下跌，有些公司是允許再估值的，此時期權(quán)就變成了虛值期權(quán)。顯然，這種允許再估值的條款與這種期權(quán)的初衷不符，期權(quán)設(shè)計的初衷就是讓管理層為投資者的利益服務(wù)，而激勵管理者努力實現(xiàn)公司的長期業(yè)績目標(biāo)。通過對期權(quán)的重新估值，管理者能夠重新獲得一份實值期權(quán)，但投資者并不能很快收回他們的損失。造成這種現(xiàn)象的部分原因是會計準(zhǔn)則的變化，現(xiàn)在的會計準(zhǔn)則要求將再估值期權(quán)的費(fèi)用計入利潤表。但是公司仍然可以收回期權(quán)，并等到重新符合會計準(zhǔn)則后再次發(fā)行，這個期限一般為6個月。公司給高管發(fā)放股票是一種激勵機(jī)制，鼓勵他們實現(xiàn)穩(wěn)定的長期業(yè)績目標(biāo)。但是需要對其進(jìn)行限制，在一定時期內(nèi)不得出售、轉(zhuǎn)讓，只有在達(dá)到一定的業(yè)績目標(biāo)之后才能兌現(xiàn)。這也會遇到與股票期權(quán)一樣的問題，這取決于具體的激勵條款。越來越多的公司正在使用改進(jìn)后的限售股激勵機(jī)制來回報管理層的業(yè)績表現(xiàn)，有時也被用來給普通員工予以補(bǔ)償。許多國家的法律規(guī)定公司需要在監(jiān)管文件中披露相關(guān)信息。0董事會獨立的法律和專業(yè)咨詢部門公司的董事會需要有能力和足夠的資源聘請相關(guān)的法律和其他方面的專家來協(xié)助他們履行代理職能。例如，很多公司的公司咨詢部門有權(quán)向董事會提出建議。因為董事會的責(zé)任就是代表股東監(jiān)督管理者，這表示一種直接的利益沖突。但如果公司的咨詢部門受管理層的管理并由其發(fā)放薪金，那么他們對董事會的建議就不能看作完全獨立的。當(dāng)董事會評估公司法律合規(guī)和監(jiān)管要求時，獲得法律咨詢的幫助十分必要。當(dāng)公司開展全球化運(yùn)營時，外部咨詢變得越來越重要。例如，在一家高科技公司內(nèi)部，董事會往往需要某些特定領(lǐng)域的專家協(xié)助。但是，無論什么行業(yè)，所有公司的董事會都會要求額外咨詢服務(wù)，或者在他們需要時獲得幫助。投資者可以通過公司的監(jiān)管文件了解到公司董事會是否利用外部的獨立咨詢機(jī)構(gòu)。如果相關(guān)文件中沒有提及，分析師或投資者可以就此問題單獨詢問董事會。若沒有得到滿意的答案，則會對公司董事會的獨立性產(chǎn)生負(fù)面影響，同時也會影響他們的代理職能。1治理政策報告一家承諾有良好公司治理結(jié)構(gòu)的公司會定期在網(wǎng)絡(luò)上公布其公司治理政策，這與公司的監(jiān)管文件有所不同，是向投資者公布的信息一部分。投資者和投資分析師應(yīng)該就治理政策報告中以下的相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行評估：·道德準(zhǔn)則?！Χ碌谋O(jiān)督申明，包括內(nèi)部控制、風(fēng)險管理、會計審計、信息披露、合規(guī)評估、提名流程、補(bǔ)償機(jī)制以及其他責(zé)任?！す竟芾韺由昝鞯哪康脑谟冢诠蓶|大會之前向董事成員傳遞完整和及時的信息。保證董事在公司內(nèi)部可以自由、不受限制地行使控制和合規(guī)的權(quán)力?！蟾娑聹y試、評估、監(jiān)管和審核的結(jié)果?！ざ聲透魑瘑T會的自評業(yè)績?！す芾韺訕I(yè)績評估。·在董事任職前提供培訓(xùn)以及之后的定期培訓(xùn)。顯然，不能單憑公司的治理策略報告來判斷一家公司治理結(jié)構(gòu)是否健康。但是，這些披露的信息給投資者在評價公司和董事業(yè)績時提供了比較的依據(jù)。例如，報告中不應(yīng)該總是按套話表述，也不應(yīng)該包含不實的信息和內(nèi)容。2信息披露和透明度會計報告和信息披露的目的在于如實描述公司實際的經(jīng)濟(jì)狀況，可能與公司預(yù)期有所差異，有時只是為了實現(xiàn)某些個人目標(biāo)。投資者主要就是依靠高質(zhì)量、清晰、及時且完整的財務(wù)報告來給證券定價并評估風(fēng)險。故意隱瞞或者把某些重要信息模糊化會造成證券的錯誤定價以及資產(chǎn)的錯誤配置，從而降低市場效率和有效性。值得注意的是，近些年來，幾乎所有的大公司破產(chǎn)案例都與隱瞞信息有關(guān)。投資者本可以從嚴(yán)重的財務(wù)問題和即將發(fā)生的災(zāi)難中獲得警示，但公司選擇了隱瞞、虛構(gòu)或者模糊化處理。安然就試圖通過內(nèi)幕交易將巨額的負(fù)債從資產(chǎn)負(fù)債表中移除，轉(zhuǎn)嫁給所謂的“合伙人”，投資者也就無法獲得任何信息。泰科國際沒有將借給內(nèi)部交易者數(shù)億美元的貸款公之于眾。全球性的信任危機(jī)，不再單單涉及公司層面，而是所有的金融市場失去信任，這些都反映了現(xiàn)在的投資者對他們所收到披露信息的完整性和質(zhì)量感到深深的憂慮。理所當(dāng)然的是，對于危機(jī)的改進(jìn)措施將會促使各地方修改法律、法規(guī)和相關(guān)的刑法規(guī)定，特別是在北美和歐洲，也包括其他地方。在美國，新條款規(guī)定了公司的首席執(zhí)行官和首席財務(wù)官要保證財務(wù)報告的準(zhǔn)確性，并制定更嚴(yán)格的內(nèi)部控制制度，輔以新的會計認(rèn)證制度和嚴(yán)苛的法律懲罰機(jī)制，明確了瀆職的嚴(yán)重后果。但是，這些規(guī)定并不能保證公司的高管在遇到嚴(yán)重的財務(wù)危機(jī)時不再向投資者公布虛假的信息。由此得到的結(jié)果是，評估一家公司治理結(jié)構(gòu)和投資者風(fēng)險的關(guān)鍵因素就是需要衡量這家公司給投資者提供的材料的質(zhì)量和程度。在評估披露信息的質(zhì)量時，如下方面是高質(zhì)量財務(wù)報告應(yīng)具備的：\h[6]·對員工福利計劃的參數(shù)作保守假設(shè)?！び谐渥愕臈l款涉及法律訴訟和其他或有損失?！けM量不使用資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)整手段，如果用了，就要充分披露它對資產(chǎn)、負(fù)債、收入、費(fèi)用等的影響?！げ怀霈F(xiàn)非經(jīng)常性損益。·不出現(xiàn)非現(xiàn)金收益?！っ鞔_和清晰的信息披露?！な杖牒唾M(fèi)用的確認(rèn)方式相對保守?！ぴ趦r格上漲時，對存貨的會計處理上使用后進(jìn)先出法?！ぴ谟嬎阏叟f時，利用較短的使用年限，并用加速折舊法?！ぜ皶r對兼并中獲得的無形資產(chǎn)計提減值?！ぐ牙⒑徒?jīng)常性費(fèi)用資產(chǎn)化的比例最小化?！ぼ浖_發(fā)成本資產(chǎn)化的比例最小化?！ば马椖繂淤Y金的成本計入費(fèi)用。·對于合同制項目使用完成合同法計算入賬。近些年引起人們關(guān)注的另一部分內(nèi)容是公司披露的所謂“預(yù)估”收益數(shù)據(jù)，就是未發(fā)生非現(xiàn)金項目和非經(jīng)常性項目下的收益。有時預(yù)估收益也被稱為“沒有壞事發(fā)生時的收益”。業(yè)績表現(xiàn)不佳、未來發(fā)展不好的公司最會利用這種誤導(dǎo)性的信息。不幸的是，有些分析師和投資者就愿意接受這樣具有欺騙性的信息，并將之當(dāng)作反映公司經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實的數(shù)據(jù)，他們經(jīng)常會后悔。要想在長期生存下來并得到發(fā)展，公司就必須承擔(dān)這些成本。除了高質(zhì)量的財務(wù)報告披露外，公司還需要披露監(jiān)管文件和一些保證的信息：·公司治理政策和流程?！蟾娴拙€和運(yùn)營結(jié)構(gòu)?！す緫?zhàn)略、目標(biāo)和愿景?！す久媾R的競爭威脅、風(fēng)險和偶然性事件，以及它們對公司運(yùn)營可能造成的潛在風(fēng)險?！づc公司董事、執(zhí)行官及其他高級管理人員有關(guān)的內(nèi)部交易?！ば匠昙顧C(jī)制和補(bǔ)償機(jī)制，包括給予董事和執(zhí)行官的臨時津貼?！ぶ卫斫Y(jié)構(gòu)的變化，包括公司的章程和經(jīng)營權(quán)的改變。投資者需要特別關(guān)注的是一些完全披露的表外項目，以及一些涉及內(nèi)部交易的項目，它們往往會對公司產(chǎn)生影響。投資者也要考慮公司缺乏信息的隱含影響。例如，有些大公司擁有和維護(hù)為高層和董事服務(wù)的飛機(jī)。有時飛機(jī)定期向公司高層開放，滿足他們私人假期的出行要求。如果忽視了這部分臨時性補(bǔ)償?shù)挠绊憚t會產(chǎn)生很多問題，除此之外還可能隱瞞了其他補(bǔ)償機(jī)制。3內(nèi)部或關(guān)聯(lián)方交易上文中提到公司破產(chǎn)案例大多涉及嚴(yán)重的內(nèi)部交易，公司高管都參與了這些內(nèi)部交易，并得到了董事會的默許。這些公司高管的目標(biāo)就是花公司股東和其他利益相關(guān)者的錢，實現(xiàn)自己利益最大化。這也不再是什么新話題了。事實上，審計標(biāo)準(zhǔn)幾十年來一直要求，審計人員應(yīng)該對此展開調(diào)查，并在財務(wù)報表中予以披露。但是，無論是從造假和偽造的頻率和程度來看，還是從給投資者造成的損失來看，都讓金融行業(yè)經(jīng)驗豐富的專業(yè)人士感到失望。分析師還應(yīng)該考慮公司關(guān)于關(guān)聯(lián)方交易的政策，以及如果公司正在進(jìn)行這種交易，它對公司財務(wù)報告的影響。任何關(guān)聯(lián)方交易都應(yīng)該事先得到董事會的許可，并申明這樣的交易是符合公司規(guī)則。分析師在進(jìn)行分析時可以從財務(wù)報告、相關(guān)批注或監(jiān)管文件中得到有用的信息。4董事會代表股東的代理投票責(zé)任一個能夠清晰反映董事會和管理層代表股東行使代理權(quán)的指標(biāo)是，公司在處理股東投票時的反饋結(jié)果。最近關(guān)于將股票期權(quán)費(fèi)用化的例子是，大部分公司的大多數(shù)股東投票贊成將股票期權(quán)費(fèi)用化，但很少有公司積極響應(yīng)。股東投票決議若只關(guān)注細(xì)枝末節(jié)，董事會不可能對這些決議有所反饋，但這種情況很少發(fā)生。然而，涉及公司治理、高管薪酬方案、兼并重組或其他對投資者來說重要的投票決議，董事仍舊不重視，其隱含意思就十分明顯了，即管理層以及董事會的決策與投資者利益最大化無關(guān)。分析者應(yīng)當(dāng)整體考慮股東的代理權(quán)，來確定股東大多數(shù)投票決議的一致性，用以判斷管理層與董事是否對此決議采取積極的行動。這種積極的反饋是董事會以投資者利益最大化為驅(qū)動的一個明顯信號。\h[1]AmendmentstoRulesGoverningtheInvestmentCompanyActof1940，17CFRPart270（July2004）：3.\h[2]NewYorkSocietyofSecuritiesAnalysts（2003），3.\h[3]AmendmentstoRulesGoverningtheInvestmentCompanyActof1940（2004）：4.\h[4]Thomas（2004aand2004b）.\h[5]2003年，國際會計準(zhǔn)則理事會對所有使用國際會計準(zhǔn)則的公司公布了一則標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)定如何按照公允價值計算股票期權(quán)費(fèi)用。目前，全球有90多個國家遵守國際會計準(zhǔn)則。\h[6]White，Sondhi，andFried（2003），637ff.1.5.2公司治理行為準(zhǔn)則的案例本節(jié)講三家公司治理行為準(zhǔn)則的案例：通用電氣；新加坡金融管理局；經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織。第一個案例來自一個全球化的多樣性跨國企業(yè)。第二個展現(xiàn)了新加坡金融機(jī)構(gòu)，尤其是商業(yè)銀行和保險業(yè)的公司治理相關(guān)問題。第三個涉及內(nèi)容比較廣泛，展現(xiàn)了組織成員在各國每個行業(yè)每種類型的公司治理方面的問題。將這些放在一起，這三條準(zhǔn)則就能很好地反映全球范圍內(nèi)各種公司治理方式的差異，盡管其中也會反映管理層和所有者之間利益沖突的核心。通用電氣：公司治理方案通用電氣的公司治理方案對于公司治理而言是一個很好的例子。通用電氣不僅為管理層和董事的活動和決策過程制定了詳細(xì)的規(guī)則，而且以此為標(biāo)準(zhǔn)對他們的業(yè)績進(jìn)行評估。公司將標(biāo)準(zhǔn)公示于公司網(wǎng)頁的顯著位置。當(dāng)人們回顧這些準(zhǔn)則時，會就此對公司的治理問題提出討論。準(zhǔn)則中還明確地提到了有關(guān)的公司政策，如“毒丸計劃”和董事培訓(xùn)等。例1-5通用電氣的治理方案1.董事會和管理層角色通用電氣員工、經(jīng)理、職員所從事的工作都應(yīng)服從公司CEO的指揮，并受董事會的監(jiān)督，目的是為股東增加公司的長期價值。公司股東選出公司的董事會成員來行使監(jiān)督管理層的職責(zé)，以此來保證他們的長期利益得到充分保證。董事和管理者都認(rèn)為，實現(xiàn)股東的長期利益就要負(fù)責(zé)任地處理好股東和利益相關(guān)者所關(guān)心的問題，其中的利益相關(guān)者包括公司的員工、新招聘的職工、消費(fèi)者、供應(yīng)商、政府部門和社會公眾。2.董事會的職能董事會每年有八次例行會議，會上他們聽取并討論公司管理層的業(yè)績報告、對公司未來的計劃和展望以及公司現(xiàn)在所面臨的問題。董事應(yīng)該參加所有的例行董事會和委員會會議。除了平時對管理層的監(jiān)管外，董事會還有其他一系列的職能：·選擇和評估CEO業(yè)績，對其支付薪金補(bǔ)償，并監(jiān)督CEO的連任情況?！ぴu估公司高級管理人員，監(jiān)督選舉過程，并提供顧問服務(wù)?！徍?、監(jiān)督公司的基本財務(wù)策略和主要的公司活動?！ぴu估公司主要的風(fēng)險，對規(guī)避風(fēng)險的意見作出判斷?！ご_保公司流程能支持公司各方面的誠信度：財務(wù)報表、合法合規(guī)、與消費(fèi)者和供應(yīng)商的關(guān)系以及與股東的關(guān)系。3.資質(zhì)董事應(yīng)該遵守最嚴(yán)格的個人和職業(yè)道德、誠信和價值標(biāo)準(zhǔn)，并且承擔(dān)代表股東長期利益的責(zé)任。董事需要從關(guān)切和客觀的角度處理事務(wù)，擁有豐富的實務(wù)經(jīng)驗以及成熟的判斷能力。我們致力于擁有多樣化政策制定經(jīng)歷的董事會成員，能夠在包括商務(wù)、政府、教育和技術(shù)等諸多方面，甚至公司全球業(yè)務(wù)相關(guān)的活動提供決策幫助。董事們需要提供足夠的時間分配在處理自身事務(wù)和履行職責(zé)上，并承諾為董事會服務(wù)一定的時間。當(dāng)董事的個人環(huán)境發(fā)生巨大變化時需要向董事會提交辭呈，變化包括他們主要工作責(zé)任的改變。通用電氣的CEO或同等職位的管理者不能在除通用電氣董事會外的兩家或兩家以上的公司擔(dān)任董事職務(wù)。其他董事則不能同時擔(dān)任除通用電氣董事會以外四家公司及以上的董事會職務(wù)。但對于目前任職狀況不符合這一規(guī)定的董事而言仍能維持現(xiàn)狀，除非董事認(rèn)為目前的狀況會損害公司董事會的利益。董事會不主張強(qiáng)加的任期限制，在達(dá)到規(guī)定的退休年齡之前，也不主張每年都期望被重新提名董事會成員。下文提及的董事會自評制度會影響各個董事的任期。當(dāng)年齡超過73周歲以后就不能再獲得提名機(jī)會了，特殊情況下董事會仍能提名73歲以上的人出任董事職務(wù)。4.董事的獨立性根據(jù)董事會保持各位董事保持獨立性的要求，大部分的董事會成員都應(yīng)當(dāng)是獨立董事，具體準(zhǔn)則如下。非雇員董事都具有一定的獨立性。通用電氣任何時候都希望保持至少10名獨立董事，并且董事會目標(biāo)是保持2/3的董事是獨立董事。不能滿足通用電氣獨立性要求的董事仍然能夠依靠自己的經(jīng)驗和智慧為公司和董事會提供有價值的貢獻(xiàn)。對于獨立董事，董事會應(yīng)該確定他與通用電氣沒有直接或間接的重大聯(lián)系。為了確定董事的獨立性，公司的董事會制定一系列規(guī)則。這套規(guī)則比紐約證券交易所上市規(guī)則中的獨立性規(guī)定更為具體。除了運(yùn)用這些規(guī)定外，公司還會考慮一些其他可能會影響董事獨立性的事實和因素。他們不僅會從董事的立場出發(fā)來考慮問題，還會從與執(zhí)行董事相關(guān)的個人和機(jī)構(gòu)角度出發(fā)來考量。當(dāng)選拔新董事會成員以及每年公司提名董事時，董事會都給出并對外公布他們對每位董事獨立性的意見。即使某位董事符合了紐約證券交易所上市規(guī)則中對董事獨立性的要求，若不符合通用電氣的董事獨立性要求，這也會在下一年的股東簽署委托書中進(jìn)行披露并解釋。根據(jù)修改后的紐約證券交易所規(guī)定，將從以下幾個方面來判斷董事的獨立性：a部分將衡量董事與通用電氣過去36個月之間的關(guān)系；b部分評估過去三個完整會計年度中董事的商業(yè)關(guān)系。a.符合以下情況就視為董事缺乏獨立性：·直接受雇于通用電氣，或者有直系親屬在通用電氣擔(dān)任要職?！こ苏５亩陆蛸N、委員會收入、養(yǎng)老薪金和其他之前任職期的遞延收入等正規(guī)收入以外，董事還接受通用電氣給予的直接補(bǔ)償（這些補(bǔ)償并不是在其任職期間的偶然事件）。董事的直系親屬在通用電氣任職，并每年從公司管理層獲得的超過100000美元的收入。·董事受雇于通用電氣的獨立審計機(jī)構(gòu)，或者家庭直系親屬受雇于通用電氣的獨立審計機(jī)構(gòu)?！ねㄓ秒姎獾腃EO出任某家公司董事會的薪酬委員會職務(wù)，而該公司雇用了通用電氣的董事，或者董事的直系親屬擔(dān)任該公司CEO。b.作獨立性決策時，發(fā)生以下情況就說明董事缺乏獨立性。通用電氣董事親自出任，或其直系親屬出任另一家公司的執(zhí)行職務(wù)，或受雇于另一家與通用電氣存在業(yè)務(wù)關(guān)系、銷售或購買關(guān)系的公司。這種情況只要在某個單一的會計年度中超過通用電氣利潤收入的1%或大于100萬美元，就屬于缺乏獨立性。c.作獨立性決策時，發(fā)生以下情況就說明董事缺乏獨立性。通用電氣董事親自出任，或其直系親屬出任另一家公司的執(zhí)行職務(wù)，或受雇于另一家與通用電氣存在借貸或負(fù)債業(yè)務(wù)的公司。這種情況只要任意一家公司的借貸負(fù)債金額在上一個完整的會計年度超過另一家公司總資產(chǎn)的1%，就屬于缺乏獨立性。d.作獨立性決策時，發(fā)生以下情況就說明董事缺乏獨立性。通用電氣董事?lián)文臣掖壬茩C(jī)構(gòu)的員工、董事或受托人。而這家慈善機(jī)構(gòu)是通用電氣主要的慈善捐助對象，其捐款額在上一個完整的會計年度中超過了機(jī)構(gòu)年度總捐助收入的1%。（通用電氣員工自主向慈善機(jī)構(gòu)的捐款不能