免稅專題：2024年上半年國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)回顧與展望

許櫻之YingzhiXuyingzhi.xu@本研究報(bào)告由海通國(guó)際分銷，海通國(guó)際是由海通國(guó)際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國(guó)際株式會(huì)社和海通國(guó)際證券集團(tuán)其他各成員單位的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國(guó)際證券集團(tuán)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動(dòng)。關(guān)于海通國(guó)際的分析師證明，重要披露聲明和免責(zé)聲明，請(qǐng)參閱附錄。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)投資要點(diǎn)1H24海南離島免稅銷售額同比下滑30%，6月降幅有所收窄。①市場(chǎng)：2024上半年，海南離島免稅銷售額為185億元，同比下降30%。盡管整體銷售額有所下降，但月度數(shù)據(jù)顯示降幅逐漸收窄。2023年5月，海南省市場(chǎng)監(jiān)管局印發(fā)《關(guān)于深入開(kāi)展打擊治理離島免稅“套代購(gòu)”走私行為有關(guān)工作的通知》，要求堅(jiān)決打擊治理離島免稅“套代購(gòu)”走私行為。我們認(rèn)為，23年上半年，海南離島免稅銷售存在“代購(gòu)基數(shù)”影響，伴隨著下半年基數(shù)降低及消費(fèi)復(fù)蘇推進(jìn)，海南離島免稅市場(chǎng)有望進(jìn)一步恢復(fù)。銷售額影響因素拆解：客流復(fù)蘇，客單價(jià)與轉(zhuǎn)化率下降。①客流：1-2Q24海南離島客流同比+20%、-1%，客流逐步復(fù)蘇。②客單價(jià)與轉(zhuǎn)換率：1-2Q24海南離島免稅購(gòu)物客單價(jià)同比下降21%、26%，轉(zhuǎn)化率同比降低4.8pct、3.7pct。1H2024平均客單價(jià)為5242元，同比降低24%。此外，2024年上半年購(gòu)物人次為341萬(wàn)人，同比降低10%；受打擊代購(gòu)影響，購(gòu)物件數(shù)也呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。品類趨于多樣化，化妝品占比降至40%以下。①化妝品占比下降：2024上半年化妝品總體銷售占比有所減少，而首飾、手表、其他品類的占比有所提升，免稅購(gòu)物者購(gòu)買(mǎi)的免稅產(chǎn)品趨于多樣。我們認(rèn)為多元化購(gòu)物趨勢(shì)有助于拓寬免稅布局，促進(jìn)免稅業(yè)務(wù)發(fā)展。②主流產(chǎn)品：化妝品、首飾、手表仍是免稅購(gòu)物商品的主流。1-3Q22至6M24期間，這三種品類的銷售額長(zhǎng)期占據(jù)前三?；瘖y品在1H24的銷售額占比為37.1%，首飾為16.6%，手表為10.0%。全球視角：中國(guó)奢侈品市場(chǎng)整體復(fù)蘇較慢，頂奢/保值屬性強(qiáng)品牌好于其他。①奢侈品市場(chǎng)：貝恩預(yù)計(jì)2023年中國(guó)奢侈品市場(chǎng)銷售額預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)約12%的同比增長(zhǎng)，只恢復(fù)到2021年98%的水平。分地區(qū)看，1Q24品牌亞太地區(qū)負(fù)增長(zhǎng)。分品牌看，Hermes1Q24業(yè)績(jī)?cè)鏊俸糜谄渌?；Prada受益于MiuMiu強(qiáng)勁的表現(xiàn)，取得較優(yōu)增長(zhǎng)。②韓國(guó)免稅市場(chǎng)：國(guó)外顧客購(gòu)買(mǎi)力減弱。投資建議：宏觀層面，財(cái)富效應(yīng)仍影響客群消費(fèi)行為，后續(xù)仍需觀察數(shù)據(jù)拐點(diǎn)顯現(xiàn)，重點(diǎn)關(guān)注龍頭自身提質(zhì)增效。我們認(rèn)為在央企經(jīng)營(yíng)考核背景下，免稅龍頭企業(yè)管理動(dòng)能有望進(jìn)一步加強(qiáng)。此外，隨著國(guó)際航班逐步恢復(fù)，建議密切關(guān)注市內(nèi)免稅政策落地時(shí)間及細(xì)則。根據(jù)新華社8月3日?qǐng)?bào)道，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)》，本次《意見(jiàn)》出臺(tái)，有望提振消費(fèi)信心，修復(fù)市場(chǎng)預(yù)期。重點(diǎn)關(guān)注：中國(guó)中免、王府井。建議關(guān)注：海汽集風(fēng)險(xiǎn)提示：匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。2進(jìn)出港航班：7M24鳳凰機(jī)場(chǎng)日均進(jìn)出港航班呈上升趨勢(shì)，有望超過(guò)往年同期水平，整體來(lái)看，2024上半年日均進(jìn)出港航班較為穩(wěn)定，但略低于23年同期水平。進(jìn)港客流：暑期來(lái)臨，7M24鳳凰機(jī)場(chǎng)日均進(jìn)港客流呈上升趨勢(shì)。暑期酒店價(jià)格同比下滑：根據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，去哪兒大數(shù)據(jù)顯示，截至7月15日，暑期三亞已預(yù)訂房間的平均實(shí)際支付價(jià)格較去年同期下降了20%左右。其中，五星級(jí)酒店降價(jià)幅度達(dá)到25%。但值得注意的是，從目前暑期三亞已預(yù)訂房間的平均實(shí)際支付價(jià)格來(lái)看，今年暑期三亞的酒店價(jià)格仍略高于2019年，有6%左右的漲幅。201920202021202220232024——2020年——2021年——2019202020212022202320240AprAprAugAugAug進(jìn)出港航班：美蘭機(jī)場(chǎng)2024上半年各月的周度日均進(jìn)出港航班均超過(guò)19、20、22、23年同期水平。吞吐量：7M24美蘭機(jī)場(chǎng)周度日均吞吐量呈上升趨勢(shì)，除5月周度日均吞吐量略低于2021年同期水平，2024年上半年均超過(guò)往年同期水平。暑運(yùn)：根據(jù)京報(bào)網(wǎng)援引北京日?qǐng)?bào)客戶端，美蘭國(guó)際機(jī)場(chǎng)發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，今年暑運(yùn)期間（7月1日至8月31日），美蘭國(guó)際機(jī)場(chǎng)預(yù)計(jì)運(yùn)送旅客469.75萬(wàn)人次預(yù)計(jì)同比去年增長(zhǎng)11%。2019年2020年2021年——2022年——2023年2024年7006005004003002000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec0離島免稅銷售額：1H2024銷售額185億元，同比下滑30%。分季度看，1Q24/2Q24銷售額各128/57億元,同比下滑24%/39%。分月度看，2024年1/2/3/4/5/6月銷售額各36/61/31/22/20/15億元，同比下滑-43%/2%/-33%/-45%/-38%/-33%；6月降幅有所收窄。7060504030200離島免稅銷售額（億元，左軸）——YOY（%，右軸）646159614539363333313132333331312627262422232422201M232M233M234M235M236M237M238M239M2310M2311M2312M231M242M243M244M245M246M24300250200500-50-100我們將歷年海南離島免稅銷售額拆分為客流、轉(zhuǎn)化率、客單價(jià)以分析市場(chǎng)變化的驅(qū)動(dòng)因素①客流：1-2Q24海南離島客流同比+20%、-1%，銷售額同比各下滑24%、40%，主要系客單價(jià)與轉(zhuǎn)換②客單價(jià)：1-2Q24，海南離島免稅購(gòu)物客單價(jià)同比下滑21%、26%。③轉(zhuǎn)化率：1-2Q24，離島免稅購(gòu)物轉(zhuǎn)化率同比-4.8pct、-3.7pct。離島免稅銷售額=離島免稅購(gòu)物人次×客單價(jià)；1H2024購(gòu)物人次336萬(wàn)人，同比降低10%。分季度看，1Q24/2Q24購(gòu)物人次各213/123萬(wàn)人，同比降低5%/18%。分月度看，2024年1/2/3/4/5/6月購(gòu)買(mǎi)人次各62/92/60/45/42/36萬(wàn)人，同比-21%/15%/-9%/-24%/-16%/-12%。離島免稅購(gòu)物人次（萬(wàn)人，左軸）YOY（%,右軸）928065625954504341361M232M233M234M235M236M237M238M239M2310M2311M2312M231M242M243M244M245M246M24350300250200500-50908070605040302004542476053507855客單價(jià)方面：1H2024平均客單價(jià)為5242元，同比降低24%。分季度看，1Q24/2Q24平均客單價(jià)各5867/4616元，同比各-22%/-26%，分月度看，2024年1/2/3/4/5/6月客單價(jià)各5829/6652/5121/4806/4712/4331元，同比-28%/-11%/-26%/-27%/-27%/-24%。9000800070006000500040003000200010000mm客單價(jià)（元，左軸）——YOY（%，右軸）81517438695066528151743869506652641461175852582955565121480643316005660553975681560847121M232M233M234M235M236M237M238M239M2310M2311M2312M231M242M243M244M245M246M2450-5-10-15-20-25-30-35-40-4588離島免稅購(gòu)物人次=海南離島客流×購(gòu)物轉(zhuǎn)化率離島客流：1H24離島客流量1861萬(wàn)人，較1H23有所上升，同比增長(zhǎng)11%。整體看，1-6M24海南離島客流已經(jīng)超越過(guò)去五年的同期客流數(shù)，其中2M24高達(dá)475.16萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)57.3%。轉(zhuǎn)化率：1H24海南免稅購(gòu)物轉(zhuǎn)化率18.1%（免稅購(gòu)物人次/離港客流量較1H23減4.0pct，較2H23減2.7pct，購(gòu)物轉(zhuǎn)化率均有所降低。資料來(lái)源：Wind，海南省統(tǒng)計(jì)局，?？诤ｊP(guān)，HT客單價(jià)=人均購(gòu)物件數(shù)×平均單件價(jià)格；購(gòu)物件數(shù)：6M24同比下降22.4%，整體來(lái)看，2024上半年離島免稅人均購(gòu)物件數(shù)低于21、22、單件價(jià)格：6M24平均單價(jià)價(jià)格呈下降趨勢(shì)，整體來(lái)看，2024年除6月免稅平均單件價(jià)格略低于2023年同期水平，其余各月均超過(guò)往年同期水平。我們判斷購(gòu)物件數(shù)下降與海南嚴(yán)厲打擊套代購(gòu)有關(guān)：2023年海口海關(guān)加強(qiáng)自貿(mào)港風(fēng)險(xiǎn)防控，聯(lián)合海南省內(nèi)部門(mén)開(kāi)展專項(xiàng)行動(dòng)重拳打擊離島免稅“套代購(gòu)”走私，全年偵辦案件1800余起，案值超6億元。——201920208642020注：12月免稅購(gòu)物件數(shù)由?？诤ｊP(guān)統(tǒng)計(jì)2023全年免稅數(shù)據(jù)計(jì)算。資化妝品、首飾、手表仍是免稅購(gòu)物商品主流：1-3Q22至6M24期間，化妝品、首飾、手表均位于各類商品銷售額前三，長(zhǎng)期來(lái)看，這三種品類免稅品或仍將占據(jù)免稅購(gòu)物主流。1-3Q2210M2211M221-3Q2310M2311M2312M231M242M243M244M245M246M241Q242Q241H24化妝品7.75.846.721.868.5yoy(%)4.8%7.3%-32.8%-11.1%-44.5%-12.3%-38.8%-51.8%-39.1%-32.2%-31.3%-43.3%-35.6%首飾29.22.02.95.16.02.521.79.030.7yoy(%)71.4%133.0%25.8%84.6%-34.8%43.2%-16.1%-34.9%-40.4%-40.8%-3.7%-38.5%-17.4%手表24.42.33.02.25.4yoy(%)50.0%101.8%37.5%-53.7%-32.3%-46.0%-46.0%-46.1%-29.2%-46.0%-35.1%其他7.25.846.220.766.9yoy(%)45.7%68.1%0.0%29%-42%5%-31%-38%-34%-25%-22.8%-33.5%-26.5%資料來(lái)源：海口海關(guān)，HTI購(gòu)物品類趨于多樣：6M24，化妝品、首飾、手表在各品類商品中銷售額中排行前三，分別占居銷售額的37.4%/16.0%/9.2%。但從趨勢(shì)方面，1M24至6M24，化妝品在免稅銷售商品中銷售額占比大幅減少，首飾、手表、其他品類免稅銷售商品占比均有一定幅度的提升，免稅購(gòu)物者購(gòu)買(mǎi)的免稅產(chǎn)品趨于多樣，多元化購(gòu)物趨勢(shì)有所體現(xiàn)，免稅購(gòu)物多樣化或有助于拓寬免稅布局，促進(jìn)免稅業(yè)務(wù)發(fā)1-3Q2210M2211M221-3Q2310M2311M2312M231M242M243M244M245M246M241Q242Q241H24化妝品49.5%52.4%48.5%40.3%39.1%37.6%35.5%36.9%35.1%39.2%38.2%39.0%37.4%36.6%38.3%37.1%首飾10.8%8.6%10.4%14.3%14.0%15.1%16.5%16.6%17.9%15.7%16.1%15.2%16.0%17.0%15.8%16.6%手表9.0%5.8%8.4%10.5%8.1%9.8%9.6%9.4%10.7%10.1%10.1%9.1%9.2%10.2%9.5%10.0%其他30.8%33.2%32.6%34.9%38.8%37.5%38.5%37.1%36.3%34.9%35.4%36.7%37.4%36.2%36.4%36.3%2023年中國(guó)內(nèi)地個(gè)人奢侈品市場(chǎng)恢復(fù)到2021年98%的水平。①2023年：根據(jù)貝恩，2023年中國(guó)奢侈品市場(chǎng)在面臨經(jīng)濟(jì)環(huán)境的下行壓力和海外消費(fèi)逐步回暖的雙重影響下，銷售額預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)約12%的同比增長(zhǎng)，恢復(fù)到2021年98%的水平。②2024年：根據(jù)貝恩，2024年中國(guó)內(nèi)地奢侈品市場(chǎng)預(yù)計(jì)將取得中等個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)；根據(jù)貝恩《2024年全球奢侈品市場(chǎng)研究年中更新》，主要原因有二：其一是出境游逐步回暖，其二是經(jīng)濟(jì)不確定性導(dǎo)致國(guó)內(nèi)需求疲軟。 2011-18CAGR2018-2021CAGR資料來(lái)源：貝恩《2023年中國(guó)奢侈品市場(chǎng)：復(fù)蘇球奢侈品市場(chǎng)研究年中更新》，HTI分品類看，貝恩《2023年中國(guó)奢侈品市場(chǎng)：復(fù)蘇和過(guò)渡之年》，時(shí)裝和生活方式、珠寶復(fù)蘇態(tài)勢(shì)良好，腕表品類復(fù)蘇勢(shì)頭最弱。2020-20212021-20222022-2023E50-60%45-50%40-45%45-50%30-35%20-25%15-20%15%-20%15-20%10-15%8%5-10%8%-6%下跌10%-15%下跌10%-15%下跌15%-20% 下跌下跌15%-20%美妝時(shí)裝和生活方式皮具珠寶腕表球奢侈品市場(chǎng)研究年中更新》，HTI14分地區(qū)看，1Q24主要奢侈品公司（包括LVMH、Prada、Hermes、Richemont和Kering）在亞太地區(qū)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為主要受到兩方面因素影響1）消費(fèi)者信心減弱2）日元的貶值進(jìn)一步吸引了消費(fèi)者前往日本市場(chǎng)消費(fèi)：2024年年初以來(lái)，日元對(duì)人民幣貶值至1990年以來(lái)的新低。受日元持續(xù)貶值影響，1H24，日本旅游業(yè)呈井噴式增長(zhǎng)，各國(guó)消費(fèi)者蜂擁日本“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”。1Q24日本市場(chǎng)的奢侈品收入增速顯著加快，達(dá)18%。日本國(guó)家旅游局（JNTO）最新數(shù)據(jù)顯示，2024年6月訪日游客人數(shù)達(dá)到313.56萬(wàn)人，創(chuàng)下單月最高紀(jì)錄。5.45.25.04.84.64.44.24.0——中間價(jià):100日元兌人民幣2023年1月3日2023年2月3日2023年3月3日2023年2023年1月3日2023年2月3日2023年3月3日2023年4月3日2023年5月3日2023年6月3日2023年7月3日2023年8月3日2023年9月3日2023年10月3日2023年11月3日2023年12月3日2024年1月3日2024年2月3日2024年3月3日2024年4月3日2024年5月3日2024年6月3日2024年7月3日品牌間復(fù)蘇差異顯著，頂奢/保值屬性強(qiáng)的品牌好于其他。從亞太地區(qū)收入增速看，Hermes1Q24業(yè)績(jī)?cè)鏊俸糜谄渌籔rada受益于MiuMiu強(qiáng)勁的表現(xiàn)，取得較優(yōu)增長(zhǎng)。韓國(guó)本地顧客銷售：韓國(guó)本地顧客的免稅銷售額在2023年初呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢(shì)，2024年1-5月增速放緩。整體看，韓國(guó)免稅仍依賴外國(guó)旅客帶動(dòng)，本地顧客消費(fèi)占比較低。322110mm本地顧客銷售額（億美元，左軸）——YOY(%，右軸)1.951.981.951.982023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/5200806040200韓國(guó)海關(guān)出臺(tái)新政，規(guī)范代購(gòu)行為：根據(jù)穆迪達(dá)維特免稅報(bào)告公眾號(hào)，自2024年自2月1日起，韓國(guó)規(guī)定，個(gè)人消費(fèi)者不得購(gòu)買(mǎi)超過(guò)50件任何單品（即瓶裝酒、盒裝香煙、化妝品（套裝）以及最多50件其他相同商品）或10件包袋和腕表產(chǎn)品。同時(shí)，為個(gè)人B2C客戶通過(guò)貨運(yùn)（空運(yùn)和海運(yùn)）將此類貨物運(yùn)出韓國(guó)的行為也被禁止。我們認(rèn)為，2024年1月韓國(guó)免稅國(guó)外顧客銷售額10億美元為新政出臺(tái)前夕，代購(gòu)提前囤貨所導(dǎo)致的異常值。2024年2月-5月，韓國(guó)免稅國(guó)外顧客銷售額呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。86420國(guó)外顧客銷售額（億美元，左軸）國(guó)外顧客客單價(jià)（美元/人，右軸）10.018.128.108.097.317.277.227.077.047.006.796.605.844.984.817.867.018.128.108.097.317.277.227.077.047.006.796.605.844.984.817.867.012023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/540003500300025002000150010005000風(fēng)險(xiǎn)提示APPENDIX2本研究報(bào)告由海通國(guó)際分銷，海通國(guó)際是由海通國(guó)際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritie(HTISCL)的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國(guó)際證券集團(tuán)(HTISG)各成員分別在其許可的司法(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecurit我，李宏科，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見(jiàn)準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒(méi)有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)在本研究報(bào)告發(fā)布后我，許櫻之，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見(jiàn)準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒(méi)有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)在本研究報(bào)告發(fā)布后我，汪立亭，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見(jiàn)準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒(méi)有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會(huì)在本研究報(bào)告發(fā)布后2APPENDIX2利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國(guó)際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M(jìn)行做市或持有自營(yíng)頭寸。就本研究報(bào)告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項(xiàng)（以下披露不能保證及時(shí)無(wú)遺漏，如需了解及時(shí)全面信息，請(qǐng)發(fā)郵件至ERD-Disclosurelationship(Asthefo3APPENDIX2）：海通國(guó)際（以下簡(jiǎn)稱“HTI”）采用相對(duì)評(píng)級(jí)系統(tǒng)來(lái)為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀HTI的評(píng)級(jí)定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點(diǎn)的完整信息，投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀全文而非僅看評(píng)級(jí)。在任何情況下，分析師的評(píng)級(jí)和研究都不能作為投資建議。投資者的買(mǎi)賣股票的決策應(yīng)基于各自情況（比如投資者的現(xiàn)有優(yōu)于大市，未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基中性，未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)變化不大，基準(zhǔn)定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評(píng)級(jí)分布規(guī)則，我們會(huì)將中性評(píng)級(jí)劃入持有這一類弱于大市，未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)跌幅4APPENDIX2評(píng)級(jí)分布RatingDistribution5APPENDIX2投資銀行客戶*3.1%4上述分布中的買(mǎi)入，中性和賣出分別對(duì)應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市只有根據(jù)FINRA/NYSE的評(píng)級(jí)分布規(guī)則，我們才將中性評(píng)級(jí)劃入持有這一類別。請(qǐng)注意在上表中不包含非評(píng)級(jí)的）：買(mǎi)入，未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%我們會(huì)將中性評(píng)級(jí)劃入持有這一類中性，未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)變化不大，基準(zhǔn)定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評(píng)級(jí)分布規(guī)則，我們會(huì)將中性評(píng)級(jí)劃入持有這一類賣出，未來(lái)12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在1PreviousratingsystemdefBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–6APPENDIX2海通國(guó)際非評(píng)級(jí)研究：海通國(guó)際發(fā)布計(jì)量、篩選或短篇報(bào)告，并在報(bào)告中根據(jù)估值和其他指標(biāo)對(duì)股票進(jìn)行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價(jià)格。這種排名或建議價(jià)格并非為了進(jìn)行股票評(píng)級(jí)、提出目標(biāo)價(jià)格或進(jìn)行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國(guó)際A股覆蓋：海通國(guó)際可能會(huì)就滬港通及深港通的中國(guó)A股進(jìn)行覆蓋及評(píng)級(jí)。海通證券（600837.CH），海通國(guó)際于上海的母公司，也會(huì)于中國(guó)發(fā)布中國(guó)A股的研究報(bào)告。但是，海通國(guó)際使用與海通證券不同的評(píng)級(jí)系統(tǒng)，所以海通國(guó)際與海通證券的中國(guó)A股評(píng)級(jí)可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國(guó)際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國(guó)際Q100指數(shù)是一個(gè)包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國(guó)A股的計(jì)量產(chǎn)品。這些股票是通過(guò)基于質(zhì)量的篩選過(guò)程，并結(jié)合對(duì)海通證券A股團(tuán)隊(duì)自下而上的研究。海通國(guó)際每季對(duì)Q100指數(shù)成分作出復(fù)審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.7APPENDIX2盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責(zé)聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）基于合法取得的公開(kāi)信息評(píng)估而成，本公司對(duì)信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。對(duì)公司的評(píng)估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對(duì)任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資建議，也不能作為任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對(duì)任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評(píng)估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負(fù)責(zé)。第二條盟浪并不因收到此評(píng)估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時(shí)應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況作出自我獨(dú)立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當(dāng)日的判斷，盟浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說(shuō)明，本數(shù)據(jù)（如財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)等）僅代表過(guò)往表現(xiàn)，過(guò)往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不作為日后回報(bào)的預(yù)測(cè)。第三條本數(shù)據(jù)版權(quán)歸本公司所有，本公司依法保留各項(xiàng)權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書(shū)面許可授權(quán)，任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評(píng)估結(jié)果用于任何營(yíng)利性目的，不得對(duì)本數(shù)據(jù)進(jìn)行修改、復(fù)制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫(xiě)、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡(luò)傳播、攝制、增加圖標(biāo)及說(shuō)明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，盟浪不承擔(dān)責(zé)任。第四條如本免責(zé)聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺(tái)載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊(cè)協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務(wù)（含認(rèn)證）協(xié)議》《盟浪網(wǎng)隱私政策》等）有約定的，則按其他協(xié)議的約定執(zhí)行；若本免責(zé)聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一致的，則以本免責(zé)聲明約定為準(zhǔn)。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.8APPENDIX2重要免責(zé)聲明：非印度證券的研究報(bào)告：本報(bào)告由海通國(guó)際證券集團(tuán)有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國(guó)際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動(dòng)（就證券提供意見(jiàn)）的持牌法團(tuán)。該研究報(bào)告在HTISGL的全資附屬公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關(guān)東財(cái)務(wù)局監(jiān)管為投資顧問(wèn)。印度證券的研究報(bào)告：本報(bào)告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所發(fā)行，包括制作及發(fā)布涵蓋BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（統(tǒng)稱為「印度交易所」）的研究報(bào)告。HTSIPL于2016年12月22日被收購(gòu)并成為海通國(guó)際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報(bào)告均以海通國(guó)際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國(guó)際證券股份有限公司及/或海通國(guó)際證券集團(tuán)的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。本文件所載信息和觀點(diǎn)已被編譯或源自可靠來(lái)源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國(guó)際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的成員對(duì)其準(zhǔn)確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點(diǎn)均截至本報(bào)告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說(shuō)明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應(yīng)被解釋為對(duì)證券買(mǎi)賣的明示或暗示地出價(jià)或征價(jià)。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無(wú)法進(jìn)行買(mǎi)賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國(guó)貨幣以外的幣種進(jìn)行計(jì)價(jià)，則匯率變化可能會(huì)對(duì)投資產(chǎn)生不利影響。過(guò)去的表現(xiàn)并不一定代表將來(lái)的結(jié)果。某些特定交易，包括設(shè)計(jì)金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風(fēng)險(xiǎn)的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應(yīng)認(rèn)識(shí)到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財(cái)務(wù)情況，如您的財(cái)務(wù)狀況和風(fēng)險(xiǎn)偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會(huì)計(jì)、金融和其他方面的專業(yè)顧問(wèn)，以期在投資之前評(píng)估該項(xiàng)建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對(duì)此均不承擔(dān)任何責(zé)任。除對(duì)本文內(nèi)容承擔(dān)責(zé)任的分析師除外，HTISG及我們的關(guān)聯(lián)公司、高級(jí)管理人員、董事和雇員，均可不時(shí)作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長(zhǎng)倉(cāng)或短倉(cāng)以及進(jìn)行買(mǎi)賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關(guān)客戶和公司提供與本文件所述意見(jiàn)相反的口頭或書(shū)面市場(chǎng)評(píng)論意見(jiàn)或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見(jiàn)不一致的投資決策。但HTIRL沒(méi)有義務(wù)來(lái)確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請(qǐng)?jiān)L問(wèn)海通國(guó)際網(wǎng)站，查閱更多有關(guān)海通國(guó)際為預(yù)防和避免利益沖突設(shè)立的組織和行政安排的內(nèi)容信息。非美國(guó)分析師披露信息：本項(xiàng)研究首頁(yè)上列明的海通國(guó)際分析師并未在FINRA進(jìn)行注冊(cè)或者取得相應(yīng)的資格，并且不受美國(guó)FINRA有關(guān)與本項(xiàng)研究目標(biāo)公司進(jìn)行溝通、公開(kāi)露面和自營(yíng)證券交易的第2241條規(guī)則之限制。9APPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.APPENDIX2HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.APPENDIX2分發(fā)和地區(qū)通知：除非下文另有規(guī)定，否則任何希望討論本報(bào)告或者就本項(xiàng)研究中討論的任何證券進(jìn)行任何交易的收件人均應(yīng)聯(lián)系其所在國(guó)家或地區(qū)的海通國(guó)際銷售人員。香港投資者的通知事項(xiàng)：海通國(guó)際證券股份有限公司(“HTISCL”)負(fù)責(zé)分發(fā)該研究報(bào)告，HTISCL是在香港有權(quán)實(shí)施第1類受規(guī)管活動(dòng)（從事證券交易）的持牌公司。該研究報(bào)告并不構(gòu)成《證券及期貨條例》（香港法例第571章以下簡(jiǎn)稱“SFO”）所界定的要約邀請(qǐng)，證券要約或公眾要約。本研究報(bào)告僅提供給SFO所界定的“專業(yè)投資者”。本研究報(bào)告未經(jīng)過(guò)證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)的審查。您不應(yīng)僅根據(jù)本研究報(bào)告中所載的信息做出投資決定。本研究報(bào)告的收件人就研究報(bào)告中產(chǎn)生或與之相關(guān)的任何事宜請(qǐng)聯(lián)系HTISCL銷售人員。美國(guó)投資者的通知事項(xiàng)：本研究報(bào)告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫(xiě)。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國(guó)聯(lián)營(yíng)公司，均未在美國(guó)注冊(cè)，因此不受美國(guó)關(guān)于研究報(bào)告編制和研究分析人員獨(dú)立性規(guī)定的約束。本研究報(bào)告提供給依照1934年“美國(guó)證券交易法”第15a-6條規(guī)定的豁免注冊(cè)的「美國(guó)主要機(jī)構(gòu)投資者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「機(jī)構(gòu)投資者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者分發(fā)研究報(bào)告時(shí)，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）將對(duì)報(bào)告的內(nèi)容負(fù)責(zé)。任何收到本研究報(bào)告的美國(guó)投資者，希望根據(jù)本研究報(bào)告提供的信息進(jìn)行任何證券或相關(guān)金融工具買(mǎi)賣的交易，只能通過(guò)HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，電話（212）351-6050。HTIUSA是在美國(guó)于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注冊(cè)的經(jīng)紀(jì)商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負(fù)責(zé)編寫(xiě)本研究報(bào)告，也不負(fù)責(zé)其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報(bào)告的任何美國(guó)投資者，不得直接與分析師直接聯(lián)系，也不得通過(guò)HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進(jìn)行買(mǎi)賣證券或相關(guān)金融工具的交易。本研究報(bào)告中出現(xiàn)的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒(méi)有注冊(cè)或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規(guī)定的與目標(biāo)公司的交流，公開(kāi)露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報(bào)告中討論的任何非美國(guó)證券或相關(guān)金融工具（包括ADR）可能存在一定風(fēng)險(xiǎn)。非美國(guó)發(fā)行的證券可能沒(méi)有注冊(cè)，或不受美國(guó)法規(guī)的約束。有關(guān)非美國(guó)證券或相關(guān)金融工具的信息可能有限制。外國(guó)公司可能不受審計(jì)和匯報(bào)的標(biāo)準(zhǔn)以及與美國(guó)境內(nèi)生效相符的監(jiān)管要求。本研究報(bào)告中以美元以外的其他貨幣計(jì)價(jià)的任何證券或相關(guān)金融工具的投資或收益的價(jià)值受匯率波動(dòng)的影響，可能對(duì)該等證券或相關(guān)金融工具的價(jià)值或收入產(chǎn)生正面或負(fù)面影響。美國(guó)收件人的所有問(wèn)詢請(qǐng)聯(lián)系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173聯(lián)系人電話：(212)3516050APPENDIX2DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinst