電新行業(yè)2024年半年報綜述：浪沙淘盡始見金

01光伏板塊2024年中報總結(jié)324Q2光伏板塊總體呈量增價跌走勢01資料來源：Wind，長江證券研究所單位：億元資料來源：Wind，長江證券研究所單位：億元我們選取了73家光伏上市公司進(jìn)行分析，其中69家是制造類企業(yè)，4家是電站類企業(yè)。24Q2光伏板塊總體呈現(xiàn)量增價跌走勢。24Q2光伏制造企業(yè)實現(xiàn)收入2818億元，同比下降19%，環(huán)比增長15%。價上，受到產(chǎn)能階段性過剩影響，182

TOPCon雙玻組件均價約0.9元/W，同比下降48%，環(huán)比下降6%；量上，Q2組件出口約69GW，同比增長32%，國內(nèi)新增光伏裝機約57GW，同比增長27%，總體來看終端需求依然良好。圖：24Q2光伏制造企業(yè)收入2818億元，同比-19%

圖：24Q2光伏電站企業(yè)收入51億元，同比-10%-50%0%50%100%150%200%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2制造類企業(yè)收入同比環(huán)比-60%-40%-20%0%20%40%60%0102030405060702022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1電站類企業(yè)收入同比環(huán)比%%4%%制造企業(yè)毛利率承壓，期間費用率環(huán)比改善01資料來源：Wind，長江證券研究所資料來源：Wind，長江證券研究所制造類和電站類企業(yè)毛利率走勢有所分化。24Q2制造類企業(yè)毛利率為12.4%，呈下降趨勢，一方面是產(chǎn)業(yè)鏈價格下跌使得盈利能力持續(xù)承壓，另一方面會計政策調(diào)整將質(zhì)保費用轉(zhuǎn)移到營業(yè)成本中；24Q2電站類企業(yè)毛利率43.2%，自23Q4以來持續(xù)增加，主要是組件價格下跌增厚盈利空間。24Q2光伏板塊期間費用率環(huán)比改善。24Q2光伏板塊期間費用率9.3%，環(huán)比下降1.4pct，近期我們頻繁觀察到光伏企業(yè)降薪裁員的現(xiàn)象，預(yù)計在行業(yè)下行周期均加強了對費用的管控力度。圖：24Q2光伏制造企業(yè)毛利率12.4%，呈下降趨勢 圖：24Q2光伏板塊期間費用率9.3%，環(huán)比下降1.4pct0%10%20%30%40%50%60%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2電站類制造類-2%-1%0%1%2%3%4%5%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2銷售費用率管理費用率財務(wù)費用率研發(fā)費用率%%5%%價格非理性下跌，盈利水平降至底部01圖：24Q2光伏板塊凈利潤為-26億，同比下降107%資料來源：Wind，長江證券研究所單位：億元圖：光伏制造企業(yè)凈利潤率持續(xù)承壓資料來源：Wind，長江證券研究所光伏板塊盈利水平進(jìn)入底部區(qū)間。24Q2產(chǎn)業(yè)鏈價格非理性下跌，硅料、硅片、電池環(huán)節(jié)均處于虧現(xiàn)金狀態(tài)，行業(yè)盈利水平已處于底部。24Q2光伏板塊凈利潤為-26億元，同比下降107%，自16年以來首次出現(xiàn)全行業(yè)虧損，其中制造類企業(yè)凈利率為-1.3%，電站類企業(yè)凈利率為21.8%。-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%-500501001502002503003504004502022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2季度凈利潤同比環(huán)比-5%0%5%10%15%20%25%30%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2制造類電站類6主產(chǎn)業(yè)鏈毛利率承壓，輔材環(huán)節(jié)表現(xiàn)分化%%7%%01圖：24Q2光伏板塊分環(huán)節(jié)毛利率資料來源：Wind，長江證券研究所分環(huán)節(jié)看：主產(chǎn)業(yè)鏈毛利率顯著承壓，特別是硅料、硅片、電池毛利率快速下跌，組件環(huán)節(jié)盈利尚可；光伏玻璃毛利率環(huán)比增加，主要是Q2均價環(huán)比提升，以及純堿和天然氣價格下降；光伏膠膜毛利率環(huán)比下降，雖然Q2膠膜價格走弱，但龍頭展現(xiàn)出較強的成本控制能力；逆變器環(huán)節(jié)毛利率保持穩(wěn)定，光伏設(shè)備環(huán)節(jié)毛利率環(huán)比微降。環(huán)節(jié) 22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2硅料68%79%83%81%75%51%26%22%19%-27%硅片17%22%22%13%21%16%23%0%2%-16%電池7%9%12%16%16%17%22%4%6%-8%組件13%12%10%10%15%13%15%11%10%9%逆變器35%35%36%37%39%38%38%30%35%35%光伏膠膜14%18%10%5%9%10%10%8%10%8%光伏玻璃21%24%21%22%18%20%25%23%21%26%光伏設(shè)備37%36%37%37%35%36%37%36%36%34%經(jīng)營性現(xiàn)金流回正，資本開支呈下降趨勢01資料來源：Wind，長江證券研究所單位：億元資料來源：Wind，長江證券研究所單位：億元24Q2經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額環(huán)比轉(zhuǎn)正，但規(guī)模僅為123億元。我們認(rèn)為一方面是季節(jié)性因素帶來企業(yè)回款增加，另一方面企業(yè)均加強了對應(yīng)收賬款的管理，降低高風(fēng)險客戶的占比。24Q2行業(yè)資本開支持續(xù)下滑，主要用于去年規(guī)劃的項目，受美國對東南亞四國雙反政策影響，龍頭企業(yè)均有針對性地布局海外產(chǎn)能，比如美國、中東、印尼等等，預(yù)計未來資本開支仍呈下降趨勢。與鋰電行業(yè)對比，光伏也正在進(jìn)入資本開支收縮的階段。圖：24Q2經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額環(huán)比轉(zhuǎn)正 圖：24Q2光伏行業(yè)資本開支持續(xù)下滑-300-1001003005007009002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q201002003004005006007008009002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2光伏鋰電%%8%%存貨出現(xiàn)下降趨勢，資產(chǎn)減值規(guī)模較大01圖：24Q2光伏行業(yè)存貨出現(xiàn)下降趨勢圖：24Q2資產(chǎn)減值主要來自于存貨跌價損失存貨方面，24Q2光伏行業(yè)存貨約2834億元，環(huán)比下降3%，其中逆變器企業(yè)普遍增加了存貨規(guī)模，以陽光、德業(yè)為代表，主要是受益于非歐美海外市場需求爆發(fā)，企業(yè)簽單和出貨均呈環(huán)比增加態(tài)勢。減值方面，24Q2光伏行業(yè)資產(chǎn)減值約130億元，環(huán)比有所擴大，主要來自于存貨跌價損失，原因是Q2以來產(chǎn)業(yè)鏈價格非理性下跌。-250-200-150-100-5002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q20資料來源：Wind，長江證券研究所單位：億元資料來源：Wind，長江證券研究所單位：億元95001,0001,5002,0002,5003,0003,5002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2資產(chǎn)減值以存貨跌價為主，僅隆基計提固定資產(chǎn)減值%%10%%012024Q2，各家均計提了較大的資產(chǎn)減值，其中隆基近30億規(guī)模，通威26億規(guī)模。行業(yè)層面看，2024Q2資產(chǎn)減值大部分為存貨跌價所致，僅隆基在2024Q2計提了8.6億設(shè)備減值。表：2024H1減值以存貨跌價為主資料來源：Wind，長江證券研究所科目明細(xì)天合光能隆基綠能晶科能源晶澳科技阿特斯通威股份大全能源鈞達(dá)股份愛旭股份福萊特福斯特2024H1資產(chǎn)減值損失合同資產(chǎn)減值損失-0.13-0.55-0.380.00-0.04-0.030.000.00存貨跌價損失及合同履約成本減值損失-5.02-48.70-5.46-4.34-6.34-22.53-7.85-0.70-11.66-0.12-0.62固定資產(chǎn)減值損失-8.55-0.81在建工程減值損失-0.04預(yù)付賬款減值損失0.00商譽減值損失-0.012024Q1資產(chǎn)減值-0.06-28.14-1.50-2.58-2.28-2.68-0.03-0.07-4.430.05-0.032024Q2資產(chǎn)減值-5.09-29.70-4.34-1.76-4.10-19.87-7.81-0.64-7.23-0.98-0.59隆基&東磁較好，二三線企業(yè)壓力延續(xù)%%11%%02從短期資金充裕度看，僅大全、中環(huán)、隆基、通威與東磁三家企業(yè)速動比率大于1，其余均小于1。從長期資金充裕度看，大全、弘元、隆基、東磁相對較優(yōu)，短期可用資金規(guī)模大于長期借款規(guī)模，反應(yīng)其長期借款規(guī)模相對理性。資產(chǎn)負(fù)債率角度看，僅大全、中環(huán)、弘元、京運通、隆基、通威、阿特斯、橫店資產(chǎn)負(fù)債率低于70%。表：組件企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表情況（億元）資料來源：Wind，長江證券研究所

短期可用資金=現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額+交易性金融資產(chǎn)-短期借款-一年內(nèi)到期的流動負(fù)債

長期可用資金=短期可用資金-長期借款速動比率=(流動資產(chǎn)－存貨凈額)／流動負(fù)債公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額貨幣資金交易性金融資產(chǎn)一年內(nèi)到期的非流動資產(chǎn)短期借款一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債長期借款短期可用資金速動比率長期可用資金應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款存貨應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率-剔除轉(zhuǎn)債大全能源4748150000633.763015511%11%TCL中環(huán)6270545243397761.1-321628215655%55%雙良節(jié)能116801742413-860.6-10017215582%73%弘元綠能336137010210580.74872115158%58%京運通11231024125-240.9-2938174456%56%愛旭股份214000322488-350.4-1228379880%80%鈞達(dá)股份192400661980.9-11563173%73%ST聆達(dá)0000022-20.2-420285%85%隆基綠能521545003311054881.138310918436759%55%晶科能源10419510372473440.9-2923319542673%65%晶澳科技17524903911311133900.9-4410813123585%78%天合光能1922390010052239410.8-19820830040974%68%通威股份182195149025424652641.0-2017211244767%61%阿特斯90130100482559260.8-32848511066%66%東方日升518310813240-610.6-100545212972%72%橫店東磁2977001602131.01135289158%58%億晶光電21010320-20.7-31162872%72%合計155120562694657333316499600.98-68910531291278266%64%經(jīng)營性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，投資&籌資規(guī)模縮減02主產(chǎn)業(yè)鏈2024Q2行業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為18億元，環(huán)比轉(zhuǎn)正，其中晶澳、天合、通威、阿特斯、億晶經(jīng)營活動現(xiàn)金流量金額亦轉(zhuǎn)正，主要為季節(jié)性備貨因素消除；投資活動現(xiàn)金流量凈額繼續(xù)保持縮減態(tài)勢，從購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金角度看，2024Q2規(guī)模為-265億元；籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為243億元，環(huán)比有所縮減，2024Q2主要為晶澳科技流入127億元。整體看期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為1551億元，環(huán)比有所縮減。表：2024Q1行業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，投資活動現(xiàn)金流繼續(xù)縮減（億元）資料來源：Wind，長江證券研究所公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2大全能源54047-14-17-18-17-12-285-500-772-20-927418620719617347TCL中環(huán)10187163-2-44-33-20-25-19-1521146-21-23111495114877262雙良節(jié)能-6-25162-15-5-3-15-130-115-119-223201020202111弘元綠能10222-1-6-5-10-17-1-1404-932272383722354033京運通05-28-5-1-2-2-3-3-20-2-22-5-4419211918911愛旭股份-532-1-10-24-9-8-25-17-13-5-7-1-71732242613109161121鈞達(dá)股份1-371514-6-11-8-2-20624-6-2-5-5122213262119ST聆達(dá)01000000-1000011000010000隆基綠能-338542-13-49-15-20-36-21-15-8-26-3-23-1305721455528541544544521晶科能源-3595513712-28-31-41-49-83-32-132145-29-3-331873137113172127104晶澳科技19292353-3517-17-49-58-55-43-40-182260-4791274446716867175天合光能-93774137-4442-43-33-52-61-46-3896-13-1-94912169185203185185192通威股份22189-197-1424-67-50-48-199-74-7361-163251315741260200205144186182阿特斯-9155126-823-16-20-24-22-20-271680-26339-264211611211912990東方日升266-30-30-14-9-16-16-5-10-6490-2283221927563585051橫店東磁5168959-4-1-2-11-4-2-4-18-7-10-10285357523829億晶光電1-210-22-2-1-2-2-1-115-21-1-1764622行業(yè)49486325450-20418-296-338-374-523-273-265255-105103-24532431,6601,7301,7701,7451,6751,5511202鋰電&儲能板塊2024年中報總結(jié)%%13%%國內(nèi)外銷量分化顯著，產(chǎn)業(yè)鏈價格底部波動%%14%%02需求端來看，上半年全球新能源車銷量保持穩(wěn)增態(tài)勢，各區(qū)域表現(xiàn)分化嚴(yán)重。2024年上半年全球新能源汽車銷量實現(xiàn)697.2萬輛，同比增長21.3%，對應(yīng)滲透率為17%，同比提升2.9pct，其中國內(nèi)（零售口徑）貢獻(xiàn)積極增量，上半年銷量為469.6萬輛，同比增長31.2%，滲透率持續(xù)爬升至33.4%，而美國和歐洲的新能源車銷量分別為76.8萬輛和112.1萬輛，同比分別增長9.9%和下降4.6%，對應(yīng)滲透率分別為9.4%和15.2%。表：全球新能源車分地區(qū)銷量情況（萬輛）資料來源：

Marklines，長江證券研究所分地區(qū)2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024H1同比電動車 40.355.7126.1198.9240.3256.6112.1-4.6%歐洲整體 1,954.91,971.31,533.11,539.21,355.91,477.7737.3-1.5%滲透率 2.1%2.8%8.2%12.9%17.7%17.4%15.2%-0.5pct電動車 103.9105.2120.7331.3655.2899.0469.631.2%中國整體 2,803.92,575.42,526.82,624.82,684.93,004.51,404.56.1%滲透率 3.7%4.1%4.8%12.6%24.4%29.9%33.4%6.4pct電動車 35.132.032.362.799.9148.476.89.9%美國整體 1,782.31,757.61,496.81,546.81,430.31,615.2814.92.1%滲透率 2.0%1.8%2.2%4.1%7.0%9.2%9.4%0.7pct電動車 192.2205.7291.0614.81,035.51,371.2697.221.3%全球整體 9,248.88,890.07,697.68,039.37,942.48,487.34,097.00.9%滲透率2.1%2.3%3.8%7.6%13.0%16.2%17.0%2.9pct國內(nèi)外銷量分化顯著，產(chǎn)業(yè)鏈價格底部波動海外大儲和商用車放量貢獻(xiàn)額外增量，集中需求釋放拉動鋰電備貨。Q2鋰電需求呈現(xiàn)多樣化驅(qū)動，一方面，新能源輕重卡兌現(xiàn)爆發(fā)式增長，其中電動重卡Q2銷量實現(xiàn)1.57萬輛，同比增長49%，對應(yīng)滲透率為10%，單6月銷量超過6500輛，同比增長176%，對應(yīng)滲透率超過14%。另一方面，今年以來中東等新興市場光儲需求全面爆發(fā)，沙特多個大型儲能項目設(shè)備供應(yīng)商落地，以色列、阿聯(lián)酋也有項目陸續(xù)進(jìn)入采招階段。光儲平價、政策補貼和頂層設(shè)計牽引儲能市場裝機增速持續(xù)攀升。圖：電動重卡表現(xiàn)亮眼，滲透率達(dá)14%（萬輛，%）資料來源：電動卡車觀察，長江證券研究所圖：分區(qū)域儲能年度裝機測算及展望（GWh）資料來源：

長江證券研究所05010015020025020202021202220232024E2025E中國 歐洲 美國 澳大利亞 拉美 中東及北非 印度 東南亞及韓國 日本 全球其他0%2%4%6%8%10%12%14%16%0.00.10.20.30.40.50.60.71月2月3月

4月5月6月7月8月9月10月

11月

12月202220232024滲透率0215國內(nèi)外銷量分化顯著，產(chǎn)業(yè)鏈價格底部波動從產(chǎn)業(yè)鏈價格來看，資源品價格企穩(wěn)回升，材料價格降幅收窄。資源品方面，鋰鈷錳價在Q2實現(xiàn)環(huán)比回升，考慮到供給端仍持續(xù)大幅增長，庫存仍在抬升，下半年整體資源價格仍將弱勢運行。大宗方面受到美聯(lián)儲年內(nèi)降息預(yù)期、地緣沖突升級、供需結(jié)構(gòu)改善和成本抬升背景下，整體有色金屬價格中樞同比抬升。材料方面，各環(huán)節(jié)在原材料價格恢復(fù)后降幅收窄。正負(fù)極價格底部企穩(wěn)，其中三元正極材料價格環(huán)比持平或微降，隔膜環(huán)節(jié)仍處于下降通道，6F和銅箔受到上游原材料漲價和前期價格超跌影響，帶動整體價格向上修復(fù)，鋁箔加工費仍處于下降中。表：2024H1及Q2資源環(huán)節(jié)&材料環(huán)節(jié)價格的分季度變化資料來源：上海有色網(wǎng)，鑫欏資訊，Wind，長江證券研究所環(huán)節(jié)資源端材料端碳酸鋰氫氧化鋰硫酸鎳硫酸鈷硫酸錳磷酸電解銅電解鋁NCM523

NCM622

NCM811

磷酸鐵鋰

中端負(fù)極

濕法隔膜 6F

6μm銅箔

12μm鋁加工費

箔加工費口徑元/kg元/kg元/kg元/kg元/kg元/kg元/kg元/kg萬元/噸 萬元/噸 萬元/噸 萬元/噸 萬元/噸 元/平米 萬元/噸 萬元/噸 萬元/噸2022Q1414.1346.739.0109.810.20.00.022.632.032.334.914.55.151.3857.14.851.932022Q2472.8456.844.195.48.810.265.719.235.037.440.715.95.231.4634.54.641.912022Q3485.7461.337.460.77.09.562.318.433.035.838.315.65.211.4726.84.081.902022Q4559.0527.140.339.86.99.266.318.734.437.039.817.14.941.4527.33.651.902023Q1408.8420.437.442.76.68.069.018.727.831.636.213.64.401.4418.13.341.882023Q2246.8276.232.036.96.07.468.718.520.823.427.88.83.651.3513.02.401.732023Q3239.6218.331.339.85.37.068.019.920.321.524.88.33.451.3413.22.201.702023Q4136.4120.230.335.55.67.069.319.515.316.518.95.63.421.198.62.091.662024Q1101.581.428.032.15.06.372.119.512.313.316.04.43.110.986.71.611.542024Q2106.387.931.031.25.86.378.220.212.213.116.04.23.050.896.81.621.48同比-56.9-68.2-3.1-15.4-2.7-14.413.89.1-41.6-43.9-42.4-51.7-16.4-33.9-47.4-32.4-14.9環(huán)比4.88.010.8-2.817.00.28.43.5-0.6-1.40.0-3.0-1.9-8.51.60.8-4.402%%16%%24H1業(yè)績收縮，利潤向電池、整車環(huán)節(jié)集中圖：2024H1產(chǎn)業(yè)鏈扣非凈利合計413億元，同比下降17%700%600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%-300%-400%1,8001,6001,4001,2001,0008006004002000-200-4002017A2018A2019A 2020A 2021A 2022A 2023A

2024H1扣非凈利：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈同比120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%05,00010,00015,00020,00025,000同比圖：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)毛利分配-年度22%16%15%18%32%18%9%21%23%25%22%30%22%13%11%13%14%20%18%21%19%26%28%33%30%26%34%23%22%37%46%100%從新能源車產(chǎn)業(yè)鏈財務(wù)數(shù)據(jù)來看，2024年上半年整體收入9480億元，同比下 90%80%降1%，整體扣非凈利潤412.9億元，同比下降17%。價格壓力和上半年稼動率 70%低的影響下，板塊整體營收和盈利規(guī)模收縮，除龍頭外整體整體業(yè)績承壓。 60%50%從產(chǎn)業(yè)鏈利潤分布和流向來看，上游資源環(huán)節(jié)和中游材料環(huán)節(jié)的毛利占比分別 40%從去年同期的25%和14%下降至9%和11%，與產(chǎn)業(yè)鏈降價策略相關(guān)；電池環(huán) 30%20%節(jié)依靠供應(yīng)鏈管控和降本增效，毛利占比同比增長3pct至28%；整車環(huán)節(jié)依靠 10% 21%規(guī)模效應(yīng)降本，整體毛利占比大幅提升，上半年毛利占比同比提升16pct至 0%46%。鋰電設(shè)備和其他輔材環(huán)節(jié)基本保持穩(wěn)定。圖：2024H1產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)杖牒嫌?480億，同比下降1%2017A上游資源2018A

2019A

2020A中游材料

中游電池2021A鋰電設(shè)備2022A

2023A下游整車2024H1其他%%17%%收入：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：

Wind，長江證券研究所 單位：億元資料來源：

Wind，長江證券研究所 單位：億元022024H1整車營收擴容，電池盈利表現(xiàn)亮眼分環(huán)節(jié)上游資源中游材料中游電池鋰電設(shè)備下游整車其他收入739.61,695.42,246.6159.44,381.4257.8同比-38-18-9-16266毛利170.2216.9536.951.1899.970.5同比-65-2311-215410毛利率231324322127同比變動-17.5pct-1.0pct4.3pct-2.0pct3.7pct0.9pct扣非凈利潤0.237.4216.18.7125.824.6同比-100-5519-56-3502扣非凈利率02105310同比變動-19.8pct-1.9pct2.3pct-5.0pct4.3pct-0.4pct分環(huán)節(jié)來看，收入端，整車環(huán)節(jié)增速最快，同比增長26%至4381.4億元，輔材環(huán)節(jié)略有增長；上游資源環(huán)節(jié)受到降價影響降幅最大。盈利端，電池環(huán)節(jié)最為亮眼，扣非凈利潤保持在216.1億元，同比保持增長19%，此外，毛利率、扣非凈利率分別為24%和10%，同比分別提升4.3pct和2.3pct，其他環(huán)節(jié)的盈利繼續(xù)承壓。表：2024H1鋰電產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)杖攵思坝俗兓▋|元，%）資料來源：Wind，長江證券研究所0218Q2營收&盈利恢復(fù)，毛利分配格局穩(wěn)定季度來看，Q2隨稼動率提升和產(chǎn)業(yè)鏈超跌價格回調(diào)，產(chǎn)業(yè)鏈營收規(guī)模同環(huán)比增長，盈利企穩(wěn)修復(fù)。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，2024Q2整體收入4799.8億元，同環(huán)比分別增長6%和25%；整體扣非凈利潤合計271.8億元，同比下降15%，環(huán)比增從2024Q1的8.0%提升到10.7%；中游電池環(huán)節(jié)整體仍保持毛利同環(huán)比分別增長10%和12%，不過材料等環(huán)節(jié)在Q1盈利超跌，導(dǎo)致電池毛利環(huán)節(jié)部分盈利流向資源環(huán)節(jié)；材料環(huán)節(jié)、設(shè)備環(huán)節(jié)和整車環(huán)節(jié)等基本保持不變。圖：2024Q2產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)杖牒嫌?799.8億元，同比增長6%

圖：2024Q2產(chǎn)業(yè)鏈扣非凈利合計271.8億元，同比下降15%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%01002003004005006002022Q12024Q12022Q3 2023Q1扣非凈利：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈2023Q3同比環(huán)比160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002022Q12022Q3

2023Q1收入：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈2023Q3同比2024Q1環(huán)比圖：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)毛利分配-季度36%38%32%30%

29%23%15%8%12%

11%33%25%21%18%16%15%16%11%12%12%12%18%20%24%24%27%26%32%31%27%22%24%24%28%35%40%42%

44%30%20%10%0%長80%。從毛利結(jié)構(gòu)來看，上游資源隨中游環(huán)節(jié)補庫和排產(chǎn)上修毛利有所回流，

40%50%100%90%

12%

14%80%70%60%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2上游資源 中游材料 中游電池 鋰電設(shè)備 下游整車 其他%%19%%資料來源：

Wind，長江證券研究所 單位：億元資料來源：

Wind，長江證券研究所 單位：億元022024Q2整車營收擴容，電池盈利表現(xiàn)亮眼分環(huán)節(jié)上游資源中游材料中游電池鋰電設(shè)備下游整車其他收入387.0920.51,126.782.02,146.7136.9同比-32.6-9.2-8.6-23.747.14.2環(huán)比-23.218.813.26.041.713.2毛利106.7120.5273.426.3435.037.6同比-51-1210-27649環(huán)比68251263214毛利率27.613.124.332.120.327.5同比變動-10.3pct-0.4pct4.1pct-1.4pct2.1pct1.2pct環(huán)比變動9.5pct0.6pct-0.3pct0.0pct-1.6pct0.3pct扣非凈利20.820.1116.51.798.913.9同比-78-5817-8591-5環(huán)比-2011519-7515630扣非凈利率5.42.210.32.14.610.2同比變動-11.3pct-2.6pct2.2pct-8.7pct1.1pct-1.0pct環(huán)比變動11.2pct-0.1pct0.5pct-6.9pct2.1pct1.3pct分環(huán)節(jié)來看，收入端，整車環(huán)節(jié)營收規(guī)模大幅擴容，2024Q2實現(xiàn)2146.7億元，同比增長47.1%，環(huán)比增長41.7%；上游資源環(huán)節(jié)整體實現(xiàn)營收387億元，同環(huán)比分別下降32.6%和23.2%；其他環(huán)節(jié)環(huán)比有所回暖。%%20%%盈利端，上游資源環(huán)節(jié)底部略有回升，扣非凈利率實現(xiàn)5.4%，同比提升11.2pct。電池環(huán)節(jié)依靠強供應(yīng)鏈管控能力和降本增效效果盈利保持穩(wěn)健，扣非凈利率維持在10.3%，同環(huán)比分別提升2.2pct和0.5pct；整車環(huán)節(jié)扣非凈利規(guī)模實現(xiàn)98.9億元，環(huán)比提升156%。表：2024Q2鋰電產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)杖攵思坝俗兓▋|元，%）資料來源：Wind，長江證券研究所02費用率下降，資本開支收縮，在建工程提升產(chǎn)業(yè)鏈期間費用率下降，資本開支持續(xù)收縮，在建工程提升。在其他財務(wù)數(shù)據(jù)其中中游材料和中游電池的費用率分別為8.7%和10.2%，環(huán)比下降0.9pct和3.2pct。資本開支角度來看，2024Q2是558.4億元，同環(huán)比分別下降26%和9%，不過電池環(huán)節(jié)的資本開支在102.2億元，同比保持5%的增速；在建工程方面，產(chǎn)業(yè)鏈海外產(chǎn)能持續(xù)布局，在建工程重回升勢，2024Q2在建工程規(guī)模為2333.3億元，同比下降4%，環(huán)比增長5%。圖：產(chǎn)業(yè)鏈資本開支變化（億元）圖：產(chǎn)業(yè)鏈在建工程變化（億元）160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%05001,0001,5002,0002,5003,0002022Q42023Q22023Q4

2024Q2同比 環(huán)比-50%0%50%100%150%200%250%90080070060050040030020010002023Q2

2023Q4

2024Q2同比 環(huán)比圖：產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)費用率季度變化（%）0%5%15%10%方面，2024Q2新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈整體期間費用率為11.7%，環(huán)比下降2.2pct，

20%30%25%中游電池新能源車產(chǎn)業(yè)鏈鋰電設(shè)備上游資源下游整車中游材料其他2020Q4

2021Q2

2021Q4

2022Q2

2022Q4資本開支：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：

Wind，長江證券研究所2020Q42021Q22021Q4

2022Q2在建工程：新能源車產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：

Wind，長江證券研究所0221儲能板塊中戶儲仍在修復(fù)，大儲景氣上行02資料來源：

Wind，長江證券研究所從半年度維度看，2024H1年儲能板塊實現(xiàn)收入632億元，同比下降-8%，其中戶儲電池、戶儲PCS、偏海外集成、偏國內(nèi)集成、大儲PCS、大儲電池分別實現(xiàn)收入36.2、29.4、94.4、53、10、409.3億元，同比-48%、-35%、-15%、+16%、-17%、+1%。戶儲環(huán)節(jié)較2023H1出現(xiàn)明顯回落，主要因歐洲戶儲市場仍處于去庫狀態(tài)；大儲集成和電池環(huán)節(jié)，裝機同比延續(xù)增長，但電池和系統(tǒng)價格大幅下降帶來收入同比下滑；大儲PCS環(huán)節(jié)，由于選取標(biāo)的海外工商儲PCS或系統(tǒng)出貨下降，導(dǎo)致收入出現(xiàn)較大幅度下滑。盈利能力方面，2024H1偏海外集成、大儲電池盈利也出現(xiàn)抬升，主要因海外大儲景氣上行，定價周期長、訂單價格明顯高于國內(nèi)，成本下降推動盈利改善。偏國內(nèi)集成毛利率小幅下降，主要因國內(nèi)系統(tǒng)均價持續(xù)下降。大儲PCS毛利亦有小幅下降，主要受國內(nèi)PCS產(chǎn)品降價、選取標(biāo)的海外出貨下降影響。圖：電力儲能分環(huán)節(jié)收入情況（億元） 圖：電力儲能分環(huán)節(jié)毛利率情況資料來源：

Wind，長江證券研究所%4015%2927%27%22%38%%1424%

25%33%%

2722%21%%

43%39%%27%26%0%10%20%30%40%50%

4560%戶儲電池戶儲PCS偏海外集成26%18%20%18%偏國內(nèi)集成大儲PCS大儲電池2021A2022A2023A2024H10100200300400500

54%戶儲電池大儲PCS大儲電池戶儲PCS2022H1偏海外集成2023H1偏國內(nèi)集成2024H1%%22%%儲能板塊中戶儲仍在修復(fù)，大儲景氣上行02海外儲能集成商財報也是大儲景氣的驗證，TeslaQ2實現(xiàn)儲能交付9.4GWh，同比增長157%，環(huán)比增長132%，Q1加州工廠投產(chǎn)后大儲產(chǎn)能40GWh，Q2接近滿產(chǎn)，考慮到當(dāng)前Megapack交付期延長至2025Q2，預(yù)計在手訂單30GWh+；Fluence新增訂單5.1GWh，同比增加264%；Wartsila新增儲能訂單1.35GWh，同比增長26%。圖：Tesla季度儲能裝機情況資料來源：Tesla，長江證券研究所圖：Fluence（上）和Wartsila（下）季度新增訂單情況資料來源：Fluence，Wartsila

，長江證券研究所-100%0%100%200%300%400%10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2儲能裝機

MWh同比

%300%250%200%150%100%50%0%-50%10654322022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2新增儲能系統(tǒng)訂單

GWh同比300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%1,6001,4001,2001,00080060040020002022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2新增儲能訂單

MWh同比%%23%%03電力設(shè)備2024年中報總結(jié)24收入均增，主網(wǎng)、電表盈利兩位數(shù)增長我們將電力設(shè)備與工控行業(yè)分為變電、配電、電表、數(shù)智化、工業(yè)自動化、電機電控6個環(huán)節(jié)，其中變電環(huán)節(jié)與主干網(wǎng)建設(shè)高度相關(guān)，實現(xiàn)收入與歸母同比較快增長；配電環(huán)節(jié)公司收入繼續(xù)增長，但利潤有所下降；電表環(huán)節(jié)與國內(nèi)兩網(wǎng)招標(biāo)節(jié)奏和需求總量相關(guān)性較大，保持較快的增長；電網(wǎng)數(shù)智化長期景氣度較高，短期受招標(biāo)節(jié)奏影響較大；工控環(huán)節(jié)營收增速恢復(fù)增長，利潤增速也開始恢復(fù)。電力設(shè)備出口公司2024年上半年海外收入繼續(xù)保持較快增速。營業(yè)收入/億元2023H12024H1同比增速2023Q22024Q2同比增速變電4224547.523726210.6配電20923210.81201308.6電表15819020.69310816.0數(shù)智化2542727.11601685.0工業(yè)自動化5486029.827530811.9歸母凈利潤/億元2023H12024H1同比增速2023Q22024Q2同比增速變電28.734.721.019.221.110.1配電12.59.7-22.47.56.0-20.1電表21.025.019.014.017.122.2數(shù)智化32.132.30.724.425.96.5工業(yè)自動化54.454.60.328.730.14.703資料來源：Wind，國家電網(wǎng)，長江證券研究所%%25%%變電受特高壓主網(wǎng)驅(qū)動，量利齊升圖：電網(wǎng)基本建設(shè)投資情況（億元）圖：國網(wǎng)220KV及以上變壓器招標(biāo)情況（

GVA）整體電網(wǎng)投資方面，

2024年1-6月電網(wǎng)基本建設(shè)投資達(dá)2540億元，同比增長23.7%，相對于2023年1-6月增速同比提升15.9pct，其中6月份電網(wǎng)投資為837億元，同比增長28%，相對于2023年6月增速同比提升26.1pct，24年1-6月電網(wǎng)投資整體顯著加速。變電環(huán)節(jié)整體表現(xiàn)與電網(wǎng)投資呈現(xiàn)一定相關(guān)性，并且大部分公司主要與220KV及以上主網(wǎng)設(shè)備建設(shè)投資關(guān)聯(lián)度較高。2021年以來，國網(wǎng)以220KV及以上變壓器為代表的主網(wǎng)設(shè)備招標(biāo)景氣較高，2023年220KV及以上變壓器招標(biāo)容量同比增長約33%，反應(yīng)主網(wǎng)建設(shè)高景氣度。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,00018-0518-0818-1119-0219-0519-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-0523-0823-1124-0224-05電網(wǎng)基本建設(shè)投資電網(wǎng)基本建設(shè)投資同比050100150200250300201620172018201920202021202220232024(1-4)220kV

330kV

500kV

750kV資料來源：Wind，國家電網(wǎng)，長江證券研究所%%26%%03變電受特高壓主網(wǎng)驅(qū)動，量利齊升圖：變電環(huán)節(jié)分季度毛利率和期間費用率情況從主網(wǎng)相關(guān)企業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)同樣能夠得到驗證，除了許繼電氣、金智科技、長園集團(tuán)外，其他公司2024H1收入端均實現(xiàn)收入增長，并且保變電氣、金冠電氣、三變科技等公司收入增速大于30%。從2024Q2來看，除了金智科技和長園集團(tuán)等因非主網(wǎng)原因收入下降外，其余公司均實現(xiàn)收入的增長。毛利率層面，2024H1大部分公司實現(xiàn)了毛利率同比提升，并且思源電氣、長高電新、中國西電等毛利率提升幅度均在2pct以上，我們認(rèn)為主要是產(chǎn)品價格、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與企業(yè)成本控制共同貢獻(xiàn)。費用整體同比下降，最終使得變電環(huán)節(jié)歸屬母公司股東凈利潤同比增速快于收入增速。圖：變電環(huán)節(jié)分季度歸屬母公司股東凈利潤情況（億元）圖：變電環(huán)節(jié)分季度營收情況（億元）-30%-20%50%40%30%20%10%0%-10%0501001502002503003502016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1營收（億元）同比0%-200%-400%200%400%1400%1200%1000%800%600%-10-15-20-502520151052017Q32017Q22017Q12016Q42017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q4歸屬母公司凈利潤（億元）同比0%5%10%15%20%25%30%35%2016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1毛利率期間費用率資料來源：Wind，國家電網(wǎng)，長江證券研究所2703配電板塊內(nèi)部表現(xiàn)分化，盈利平穩(wěn)圖：配電環(huán)節(jié)分季度歸屬母公司股東凈利潤情況（億元）圖：配電環(huán)節(jié)分季度毛利率和期間費用率情況配電環(huán)節(jié)營收增長平穩(wěn)，預(yù)計主要因電網(wǎng)與新能源側(cè)貢獻(xiàn)，但內(nèi)部分化較為明顯，其中2024H1揚電科技、九洲集團(tuán)、江蘇華辰、明陽電氣等增速較快。2024Q2整體板塊增速有所放緩，部分公司如揚電科技、九洲集團(tuán)、江蘇華辰等增速依然較好。盈利能力方面，毛利率整體穩(wěn)定，費用率有所改善，預(yù)計主要由于收入規(guī)模擴大帶來的規(guī)模效應(yīng)的提升，最終使得凈利潤水平有了提升，但相比于2023Q2的高基數(shù)，整體增速表現(xiàn)不佳。圖：配電環(huán)節(jié)分季度營收情況（億元）-40%-20%0%20%40%60%80%1801601401201008060402002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2營收（億元）同比-600%-400%-200%0%200%400%600%800%1086420-2-4-6-8-102020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2歸屬母公司凈利潤（億元）同比0%5%10%15%20%25%30%35%2024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12018Q42018Q32018Q22018Q12017Q42017Q32017Q22017Q12016Q42016Q32016Q22016Q1毛利率期間費用率資料來源：Wind，國家電網(wǎng)，長江證券研究所%%28%%03電表國內(nèi)招標(biāo)驅(qū)動明顯，盈利能力進(jìn)一步拔高圖：國網(wǎng)營銷電能表歷史各批次招標(biāo)金額（億元）圖：電表環(huán)節(jié)分季度營收情況（億元）受益于近幾年國網(wǎng)和南網(wǎng)電表招標(biāo)量穩(wěn)步增長，電表環(huán)節(jié)上市公司整體表現(xiàn)較好。2024Q2實現(xiàn)收入108億，同比增長16%。其中2024H1，全部樣本公司均取得收入正增長，煜邦電力、迦南智能、西力科技等增速較快，與份額提升關(guān)系較大。2024Q2，少數(shù)公司收入小幅負(fù)增長，整體同比增速有所收斂，但煜邦電力、迦南智能、海興電力、三星醫(yī)療等均實現(xiàn)收入20%以上增速。0204060801001201401602020(1)2020(2)2021(1)2021(2)2022(N1)2022(1)2022(2)2023(1)2023(2)2024(1)2024(H1)-20%-10%0%10%20%30%40%50%0204060801001202024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12018Q42018Q32018Q22018Q12017Q42017Q32017Q22017Q12016Q4營收（億元）同比資料來源：國家電網(wǎng)，長江證券研究所，備注：2023(1)代表2023年第1次招標(biāo)；N代表新增，H代表計量互感器批次%%29%%03資料來源：Wind，國家電網(wǎng)，長江證券研究所圖：電表環(huán)節(jié)分季度毛利率和期間費用率情況盈利能力方面，2024Q2電表環(huán)節(jié)毛利率為37.9%，毛利率穩(wěn)步提升，預(yù)計與電子元器件成本下降關(guān)系較大。2024Q2電表環(huán)節(jié)期間費用率為19.7%，預(yù)計主要由于收入規(guī)模擴大帶來的規(guī)模效應(yīng)的提升。最終，電表環(huán)節(jié)2024Q1實現(xiàn)凈利潤17億元，同比增長22%。-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%-20-15-10-5051015圖：電表環(huán)節(jié)分季度歸屬母公司股東凈利潤情況（億元）20 200%2017Q32017Q22017Q12016Q42018Q42018Q32018Q22018Q12017Q42020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q3歸屬母公司凈利潤（億元）同比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12018Q42018Q32018Q22018Q12017Q42017Q32017Q22017Q12016Q42016Q32016Q22016Q1毛利率期間費用率電表國內(nèi)招標(biāo)驅(qū)動明顯，盈利能力進(jìn)一步拔高0330數(shù)智化收入增速有所提升，盈利能力加強圖：國家電網(wǎng)歷年數(shù)字化招標(biāo)情況（億元）圖：數(shù)智化環(huán)節(jié)分季度營收情況（億元）2024年初國網(wǎng)公司提出建設(shè)“數(shù)智化堅強電網(wǎng)”，數(shù)智化方面的投入或?qū)⒂兴訌?，從歷年國網(wǎng)數(shù)字化招標(biāo)可以看出，投資體量穩(wěn)步增加，預(yù)計后續(xù)會持續(xù)增長。數(shù)智化環(huán)節(jié)2024Q2實現(xiàn)收入168億元，同比增長5.0%。其中2024Q2，國網(wǎng)信通、澤宇智能、申昊科技等增速較快，若剔除國電南瑞，則剩余公司2024Q2實現(xiàn)收入43.8億元，同比增長12%，增速有所提升。50101520253035服務(wù)設(shè)備服務(wù)設(shè)備設(shè)備服務(wù)設(shè)備服務(wù)設(shè)備服務(wù)設(shè)備服務(wù)設(shè)備服務(wù)設(shè)備服務(wù)設(shè)備服務(wù)設(shè)備服務(wù)2022(1)2022(2)2022(3)2022(4)2023(1)2023(2)2023(3)2023(4)2024(1)2024(2)-50%0%50%100%150%200%250%0501001502002503003502016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1營收（億元）同比資料來源：Wind，國家電網(wǎng)，長江證券研究所%%31%%03數(shù)智化收入增速有所提升，盈利能力加強圖：電網(wǎng)數(shù)智化環(huán)節(jié)分季度歸屬母公司股東凈利潤情況（億元）圖：電網(wǎng)數(shù)智化環(huán)節(jié)分季度毛利率和期間費用率情況盈利能力方面，2024Q2數(shù)智化環(huán)節(jié)毛利率為32.4%，毛利率有所提升。2024Q2數(shù)智化環(huán)節(jié)期間費用率為15.5%、同比亦有所提升。最終，數(shù)智化環(huán)節(jié)2024Q2實現(xiàn)凈利潤26億元，同比增長6.5%。若剔除國電南瑞，則剩余公司2024Q2實現(xiàn)歸母利潤4.8億元，同比增長4.5%，增速較為一致。-50%0%50%100%150%200%0510152025303540452018Q22018Q12017Q42017Q32017Q22017Q12016Q42018Q32020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12018Q42021Q12023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22023Q22023Q32024Q22024Q12023Q4歸屬母公司凈利潤（億元）同比0%5%10%15%20%25%30%35%40%2024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q12018Q42018Q32018Q220