紅海危機(jī)為航運(yùn)派發(fā)儻來之利 外貿(mào)景氣增厚行業(yè)信用緩沖-9正式版-WN8

惠譽(yù)博華工商企業(yè)航運(yùn)紅海危機(jī)為航運(yùn)派發(fā)儻來之利

外貿(mào)景氣增厚行業(yè)信用緩沖紅海危機(jī)為航運(yùn)業(yè)派發(fā)儻來之利2024年，紅海危機(jī)為航運(yùn)業(yè)派發(fā)儻來之利。分板塊來看，集運(yùn)航線指數(shù)短期高歌猛進(jìn)，市場(chǎng)波動(dòng)性加大，紅海危機(jī)將驅(qū)使航運(yùn)業(yè)吸納創(chuàng)紀(jì)錄的集裝箱船舶交付量，美歐全年經(jīng)濟(jì)增速有望加快、通脹漸趨緩以及全球商品貿(mào)易回升將對(duì)

2024年全球集裝箱運(yùn)輸需求貢獻(xiàn)增量，但紅海危機(jī)仍將是影響集運(yùn)需求的關(guān)鍵變量。未來危機(jī)解除后，產(chǎn)能過剩供過于求的基本面或?qū)⒃俣壬涎?，運(yùn)價(jià)將向更低的平衡中樞靠攏；此外，貿(mào)易保護(hù)主義抬頭正加速集運(yùn)航線結(jié)構(gòu)重構(gòu)。干散貨運(yùn)板塊，供需基本平衡，預(yù)計(jì)BDI指數(shù)將維持相對(duì)高位波動(dòng)。油運(yùn)板塊，供給明顯放緩、需求增長(zhǎng)及市場(chǎng)樂觀預(yù)期聯(lián)袂對(duì)運(yùn)價(jià)中樞形成支撐，景氣周期有望延續(xù)。社會(huì)有效需求不足拖累內(nèi)貿(mào)集運(yùn)指數(shù)跌至歷史低位，政策支持及市場(chǎng)調(diào)節(jié)將助力內(nèi)貿(mào)航運(yùn)度過低迷周期。集運(yùn)航線指數(shù)短期高歌猛進(jìn)，市場(chǎng)波動(dòng)性加大，預(yù)計(jì)紅海危機(jī)解除后運(yùn)價(jià)將向更低的平衡中樞靠攏短期運(yùn)費(fèi)暴漲往往是黑天鵝突發(fā)事件的結(jié)果，上輪集運(yùn)市場(chǎng)超級(jí)行情源于

COVID-19期間歐美等經(jīng)濟(jì)體自身供應(yīng)鏈?zhǔn)艿絿?yán)重?cái)_動(dòng)，因此對(duì)中國商品的消費(fèi)需求激增。而本輪景氣周期肇始于

2023年

11月的紅海危機(jī)這一黑天鵝事件，胡塞武裝對(duì)商船的頻繁襲擊迫使班輪繞行好望角導(dǎo)致運(yùn)力供給偏緊，引發(fā)部分港口堵塞，運(yùn)價(jià)進(jìn)入上漲通道，鑒于短期內(nèi)運(yùn)力具有剛性，運(yùn)價(jià)彈性空間加大。2024年

5月，美國宣布對(duì)華進(jìn)口商品加征

301關(guān)稅，美國進(jìn)口商為避免關(guān)稅政策沖擊提前搶運(yùn)為圣誕節(jié)補(bǔ)庫，旺季較以往年度前置，進(jìn)出口預(yù)支進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)運(yùn)價(jià)攀升。企業(yè)層面，2024年航運(yùn)板塊間分化預(yù)計(jì)仍將延續(xù)，集運(yùn)指數(shù)高歌猛進(jìn)將對(duì)集運(yùn)船東信用質(zhì)量形成積極因素；干散貨運(yùn)船東財(cái)務(wù)表現(xiàn)預(yù)計(jì)好于上年度；油運(yùn)船東有望與上年度媲美；以內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)為核心的船東在

2024年仍將承壓。外貿(mào)海運(yùn)景氣將增厚行業(yè)信用緩沖，降低航運(yùn)企業(yè)經(jīng)營與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。截至

7月末，中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（CCFI）較年初飆升

133%，其中歐洲航線受到紅海危機(jī)直接沖擊而漲幅最甚，高達(dá)

209%；區(qū)域沖突持續(xù)引致集運(yùn)供求基本面失衡，船東通過調(diào)配運(yùn)力調(diào)整供給結(jié)構(gòu)，集運(yùn)航線局部失衡外溢擴(kuò)散至全球航線，帶動(dòng)運(yùn)價(jià)普漲，東南亞航線漲幅亦上漲超一倍?；葑u(yù)博華認(rèn)為，2024年，集運(yùn)板塊短期供不應(yīng)求的基本面將支撐運(yùn)價(jià)高位震蕩；鑒于紅海局勢(shì)的不可預(yù)測(cè)性，市場(chǎng)的波動(dòng)性仍高于正常水平；但若未來紅海危機(jī)解除、新船持續(xù)交付，供需回歸至新的平衡點(diǎn)，運(yùn)價(jià)將向更低的中樞靠攏。中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)CCFICCFI：美東航線CCFI：美西航線CCFI：歐洲航線CCFI：地中海航線CCFI：東南亞航線7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002024年以來漲幅209%133%132%121%110%103%CCFI美東航線美西航線歐洲航線

地中海航線

東南亞航線相關(guān)報(bào)告2023年航運(yùn)專題報(bào)告：景氣繁榮后波瀾不止（2023.10）資料來源：Wind，惠譽(yù)博華分析師2024年，紅海危機(jī)將驅(qū)使航運(yùn)業(yè)吸納創(chuàng)紀(jì)錄的集裝箱船舶交付量，未來危機(jī)解除后產(chǎn)能過剩供過于求的基本面或?qū)⒃俣壬涎輨餮?/p>

CPA，F(xiàn)RM+86(10)56633875mengyang.liu@2023年，集裝箱船交付量激增造成集運(yùn)市場(chǎng)供過于求是運(yùn)價(jià)下行的主要驅(qū)動(dòng)因素。2024年以來，集裝箱船交付量創(chuàng)歷史記錄，僅

4月便交付

31.7萬

TEU；根據(jù)

Alphaliner，截至

7月末，全球集裝箱運(yùn)力合計(jì)

3,038.3萬

TEU，較年初增長(zhǎng)

186.4萬

TEU（6.5%）。除存量運(yùn)力外，手持訂單量是供給端的先行指標(biāo)?；葑u(yù)博華跟蹤的“手持訂單量/存量運(yùn)力”指標(biāo)在

2022年

11月登頂（28.4%）之后雖然呈下降態(tài)勢(shì)，目前約在

20%水平，但仍處于相對(duì)高位，未來還將有可觀的船舶交付?；葑u(yù)博華認(rèn)為，2024年紅海危機(jī)將驅(qū)使航運(yùn)業(yè)吸納創(chuàng)紀(jì)錄的船舶交付量，未來危機(jī)解除后，集裝箱船再次返回紅海地區(qū)穿行蘇伊士運(yùn)河時(shí)，產(chǎn)能過剩供過于求的基本面或?qū)⒃俣壬涎?。常海?86(10)56633870haizhong.chang@媒體聯(lián)系人李林+86(10)59570964jack.li@特別報(bào)告

│

9August20241惠譽(yù)博華工商企業(yè)航運(yùn)全球造船完工量當(dāng)月值—集裝箱船美歐零售當(dāng)月同比萬TEU3530252015105美國:零售和食品服務(wù)銷售額:總計(jì):同比歐盟27國:零售銷售指數(shù):當(dāng)月同比20%10%0%-10%0資料來源：Wind，惠譽(yù)博華資料來源：Wind，惠譽(yù)博華美歐進(jìn)口當(dāng)月同比集裝箱船手持訂單量及占比美國:進(jìn)口金額:季調(diào):同比歐盟27國:商品貿(mào)易:進(jìn)口:當(dāng)月同比萬TEU2022-11,28.4%手持訂單量手持訂單量/存量運(yùn)力：右軸75%50%25%0%800600400200030%20%10%0%6.2%-6.2%-25%-50%資料來源：Wind，惠譽(yù)博華資料來源：Wind，Alphaliner，惠譽(yù)博華貿(mào)易保護(hù)主義抬頭正加速集運(yùn)航線結(jié)構(gòu)重構(gòu)美歐全年經(jīng)濟(jì)增速有望同比加快、通脹漸趨緩以及全球商品貿(mào)易回升將對(duì)

2024年全球集裝箱運(yùn)輸需求貢獻(xiàn)增量；紅海危機(jī)仍將是影響集運(yùn)需求的關(guān)鍵變量貿(mào)易保護(hù)主義抬頭及全球貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)重構(gòu)對(duì)海運(yùn)需求的影響不容忽視。美國及其盟友，包括意圖保護(hù)本國制造業(yè)的發(fā)展中國家，對(duì)世界最大的出口國——中國的潛在關(guān)稅加征壓力使集運(yùn)需求前置。美國進(jìn)國際貨幣基金組織（IMF）7月發(fā)布的最新《世界經(jīng)濟(jì)展望》預(yù)測(cè)2024年美國

GDP增速為

2.6%，歐元區(qū)為

0.9%，較

2023年有所加快。目前，全球主要經(jīng)濟(jì)體正魚貫進(jìn)入降息通道，英格蘭銀行

8月

1日宣布降息

25個(gè)基點(diǎn)，將基準(zhǔn)利率從

5.25%下調(diào)至

5%。美國于

8月

1日發(fā)布的

7月

ISM制造業(yè)

PMI為

46.8，顯著低于前值且大幅低于預(yù)期；7月失業(yè)率跳升至

4.3%；基于此，市場(chǎng)預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息幅度甚至可達(dá)

50個(gè)基點(diǎn)。利率降低有利于擴(kuò)大投資與消費(fèi)，降低經(jīng)濟(jì)陷入衰退的可能性，支撐經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)。與美歐等經(jīng)濟(jì)體零售終端需求勢(shì)頭相呼應(yīng)的是其進(jìn)口增速，美國進(jìn)口金額同比增速持續(xù)上漲，5月錄得

6.2%；同期歐盟商品貿(mào)易進(jìn)口降幅縮窄至-6.2%。口商為了避免8月1日開始的對(duì)電動(dòng)汽車、鋼鐵及鋁產(chǎn)品、太陽能電池等商品的關(guān)稅加征而搶運(yùn)。美國的庫存數(shù)據(jù)，尤其是零售商庫存也印證了提前補(bǔ)庫的觀點(diǎn)，

月美國零售商庫存（季調(diào)）創(chuàng)歷史5新高，同比增長(zhǎng)15.0%7,965.9至億美元。此外，美國將于

年2025年1月日對(duì)中國半導(dǎo)體，20261月

日對(duì)中國天然石墨、醫(yī)用1手套、非車用鋰電池等商品實(shí)施新關(guān)稅政策，料將提前相應(yīng)商品的運(yùn)輸需求。歐盟、土耳其、印度、巴西等國家/經(jīng)濟(jì)體也相繼宣布對(duì)中國部分商品實(shí)施更加嚴(yán)格的關(guān)稅政策；此類舉措將對(duì)全球海運(yùn)需求結(jié)構(gòu)形成不可逆轉(zhuǎn)的影響。美國庫存及增速世界貿(mào)易組織（WTO）預(yù)測(cè)，全球商品貿(mào)易量在經(jīng)歷了

2023年的超預(yù)期下降（-1.2%）之后，2024年/2025年將增長(zhǎng)

2.6%/3.3%。最

新

的

世

貿(mào)

組

織

貨

物

貿(mào)

易

晴

雨

表

指

數(shù)

（

WTOGoodsTradeBarometer）錄得

100.6，高于基準(zhǔn)值

100，顯示商品貿(mào)易量回升?；葑u(yù)博華認(rèn)為，商品及零售消費(fèi)為美歐經(jīng)濟(jì)重要的驅(qū)動(dòng)力，雖然經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)降溫勢(shì)不可擋，但得益于上半年的良好表現(xiàn)（特別是美國），美歐全年經(jīng)濟(jì)增速有望同比所加快、通脹漸趨緩以及全球商品貿(mào)易回升將對(duì)

2024年全球集裝箱運(yùn)輸需求貢獻(xiàn)增量。美國:制造商庫存:季調(diào)美國:零售商庫存:季調(diào)美國:批發(fā)商庫存:季調(diào)美國:制造商庫存:季調(diào):同比:右軸美國:批發(fā)商庫存:季調(diào):同比:右軸百萬美元3,000,0002,500,0002,000,0001,500,0001,000,000500,0000美國:零售商庫存:季調(diào):同比:右軸30%20%10%0%-10%-20%再則，紅海危機(jī)拉長(zhǎng)航行距離，更長(zhǎng)的航程意味著更多的需求。根據(jù)

XENETA，2024年前四個(gè)月衡量需求的指標(biāo)——標(biāo)準(zhǔn)箱里程（TEUmiles）增長(zhǎng)

18.3%；全年需求預(yù)期增長(zhǎng)

2.6%-3.8%。目前危機(jī)并無明顯解決跡象，我們認(rèn)為紅海沖突仍將是影響全年需求的關(guān)鍵變量。資料來源：Wind，惠譽(yù)博華中國出口數(shù)據(jù)一定程度上可佐證全球海運(yùn)結(jié)構(gòu)的變遷。東盟、歐盟、美國及拉丁美洲是中國主要的貿(mào)易伙伴，2024年

1-6月中國向上述國家/地區(qū)的出口金額（以美元計(jì)）占比分別為

16.7%、14.6%、14.1%及

7.7%，其中東盟的占比較

2014年（11.6%）顯著提升，而美歐占比均呈下降態(tài)勢(shì)。上半年，中國出口金額同比增速錄得特別報(bào)告

│

9August20242惠譽(yù)博華工商企業(yè)航運(yùn)3.6%，其中向拉丁美洲、東盟的出口金額錄得兩位數(shù)增速，分別為11.3%及

10.7%；向美國出口增速在

2023年大幅下滑

13.1%之后勉強(qiáng)維持正增

1.5%；向歐盟出口增速為-2.6%。無論是占比還是增速都顯示東盟在中國貿(mào)易伙伴中地位愈加重要，這也是中國“一帶一路”、RECP等頂層政策實(shí)施的結(jié)果；另一方面，也是中國企業(yè)向東南亞、拉美等區(qū)域出口中間產(chǎn)品增長(zhǎng)的體現(xiàn)。全年運(yùn)價(jià)均值錄得

1,378，而今年以來運(yùn)價(jià)均值已漲至

1,850。目前，影響運(yùn)價(jià)的巴拿馬運(yùn)河干旱隨著雨季到來已大為緩解，巴拿馬運(yùn)河管理局（ACP）負(fù)責(zé)人近日表示，巴拿馬運(yùn)河將計(jì)劃從

9月開始將每日通過運(yùn)河的船舶限制數(shù)量從目前的

34艘增至

36艘；干散貨運(yùn)供需基本處于平衡。此外，BDI與

CRB指數(shù)（綜合）的正相關(guān)關(guān)系較為顯著，考慮到

BDI指數(shù)有一定的滯后性，因此可通過

CRB指數(shù)前瞻性預(yù)測(cè)

BDI走勢(shì)；2024年以來，商品需求增長(zhǎng)帶動(dòng)商品價(jià)格上漲，CRB現(xiàn)貨指數(shù)高位震蕩，驗(yàn)證了

BDI均值上漲的趨勢(shì)；從這個(gè)角度預(yù)測(cè)

BDI指數(shù)將維持相對(duì)高位波動(dòng)。美國總統(tǒng)大選在即，前總統(tǒng)特朗普表示若再次當(dāng)選，將對(duì)中國加征60%的關(guān)稅，而他在上個(gè)任期內(nèi)對(duì)價(jià)值

3,000億美元的中國商品征稅。WTO發(fā)布的報(bào)告中提及，自

2018年以來，中美間雙邊貿(mào)易總額雖然在

2022年創(chuàng)新高，但較兩國與世界其他地區(qū)的貿(mào)易增長(zhǎng)慢30%；中美貿(mào)易脫鉤趨勢(shì)顯著?；葑u(yù)博華認(rèn)為，加征關(guān)稅概率提升以及美東海岸及墨西哥灣港口工人

10月份可能發(fā)生的罷工或?qū)⒋碳っ绹M(jìn)口商提前進(jìn)入新一輪補(bǔ)庫周期，以降低政治逆風(fēng)帶來的負(fù)面影響，中美之間集運(yùn)需求短期快速累積，但在中美貿(mào)易脫鉤趨勢(shì)下，中長(zhǎng)期需求面臨挑戰(zhàn)。中國制造商為了避免沖擊，將加大在墨西哥、東南亞等國家/地區(qū)的產(chǎn)業(yè)投資布局，中國與東盟、拉丁美洲等地區(qū)的集運(yùn)需求將獲得支撐，該增量可彌補(bǔ)部分歐美航線貿(mào)易量的下滑，集運(yùn)航線結(jié)構(gòu)將重構(gòu)。BDI與CRBBDIBDI:2024年均值BDI:2021年均值BDI:2018年均值BDI:2023年均值BDI:2020年均值CRB:右軸BDI:2022年均值BDI:2019年均值5,0004,0003,0002,0001,0000700600500400300200中國出口商品金額（美元計(jì)）占比-分國別（地區(qū)）東盟,16.7%資料來源：Wind，惠譽(yù)博華2024年上半年，全球散貨船完工量月度均值與

2015年-2023年均值基本持平，錄得

318.7萬載重噸。截至

6月末，散貨船手持訂單量為

9,829.5萬載重噸，穩(wěn)步提升；考慮到船舶訂單交付周期約在兩

年

左

右

，

2025-2026年

干

散

貨

船

供

給

將

較

有

保

證

。

根

據(jù)Clarksons預(yù)測(cè)，2024年干散船供給/需求增速為+2.9%/+2.4%，2025年供給/需求增速為+2.4%/+1.6%，供給小幅高于需求。11.6%其他,38.2%39.2%15.8%5.8%外圈：2024年1-6月內(nèi)圈：2014年歐盟,14.6%4.3%6.4%16.9%拉丁美洲,7.7%全球造船完工量當(dāng)月值—散貨船韓國,4.3%日本,4.3%美國,14.1%萬載重噸1,000資料來源：Wind，惠譽(yù)博華2015-2023年均值：319萬載重噸800中國出口金額（美元計(jì)）增速—分國別（地區(qū)）6004002000東盟歐盟美國拉丁美洲60%45%30%15%0%資料來源：Wind，惠譽(yù)博華散貨船手持訂單量-15%萬載重噸201920202021202220232024.1-610,000資料來源：Wind，惠譽(yù)博華8,0006,0004,0002,0000干散貨運(yùn)板塊供需基本平衡，BDI指數(shù)將維持相對(duì)高位波動(dòng)運(yùn)價(jià)方面，截至

7月末，波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）較年初下降18.4%至

1,708，但仍處于歷史相對(duì)中高水平；其中主要運(yùn)輸鐵礦石及煤炭的好望角型運(yùn)費(fèi)指數(shù)（BCI）降幅最甚，錄得-31.8%，主要運(yùn)輸糧食及煤炭的巴拿馬型運(yùn)費(fèi)指數(shù)（BPI）較年初下降

7.1%。拉長(zhǎng)時(shí)間段來看，COVID-19前的

2018-2019年運(yùn)價(jià)平穩(wěn)，BDI年度均值均為

1,353；2021年受到集運(yùn)市場(chǎng)超歷史行情外溢

BDI暴漲至

2,943；2022-2023逐步回歸至供需平衡，2023年后半年開始受巴拿馬運(yùn)河干旱、俄烏沖突持續(xù)及紅海危機(jī)影響運(yùn)價(jià)出現(xiàn)拉升，資料來源：Wind，惠譽(yù)博華干散貨運(yùn)聚焦于鐵礦石、煤炭、糧食等商品的貿(mào)易。2024年1-6月，全球與上年持平，全球?qū)﹁F礦石的需求未見增量。作為鐵礦石主要進(jìn)口71個(gè)納入世界鋼鐵協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)國家的粗鋼產(chǎn)量合計(jì)

9.5億噸，特別報(bào)告

│

9August20243惠譽(yù)博華工商企業(yè)航運(yùn)國的中國，上半年粗鋼產(chǎn)量同比下降1.1%，進(jìn)口鐵礦砂及其精礦同比增長(zhǎng)

6.2%至

6.1億噸，該增長(zhǎng)對(duì)全球干散貨運(yùn)形成積極因素，支撐全球鐵礦石海運(yùn)貿(mào)易量基本與2023年同期持平，錄得7.5億噸；但我們認(rèn)為中國鋼鐵行業(yè)在經(jīng)歷了較長(zhǎng)時(shí)間的高速發(fā)展后已經(jīng)進(jìn)入頂部平臺(tái)期，疊加政府多舉措降低鐵礦石對(duì)外依存度，中國對(duì)鐵礦石的長(zhǎng)期需求預(yù)期不足。此外，受制于國內(nèi)產(chǎn)能進(jìn)一步提升陷入瓶頸及經(jīng)濟(jì)性窗口持續(xù)開啟，中國煤炭進(jìn)口在前半年保持強(qiáng)勁，煤及褐煤進(jìn)口數(shù)量同比增加

12.5%至

2.5億噸；印度、東南亞等國家經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)亦對(duì)煤炭等能源消費(fèi)需求形成支撐。全球糧食貿(mào)易受產(chǎn)量影響較大，供給剛性強(qiáng)，在全球地緣政治格局穩(wěn)定性降低背景下，糧食海運(yùn)需求變數(shù)或?qū)⒓哟蟆Ｈ蛟齑旯ち慨?dāng)月值

油船—萬載重噸8002015-2023年均值：191萬載重噸6004002000資料來源：Wind，惠譽(yù)博華全球鐵礦石海運(yùn)貿(mào)易量油船手持訂單量萬噸202420232022202120202019萬載重噸16,00015,00014,00013,00012,00011,00010,0009,0007,5006,0004,5003,0001,50001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來源：Wind，惠譽(yù)博華資料來源：Wind，惠譽(yù)博華供給明顯放緩、需求增長(zhǎng)及市場(chǎng)樂觀預(yù)期聯(lián)袂對(duì)運(yùn)價(jià)中樞形成支撐，油運(yùn)板塊景氣周期有望延續(xù)國際能源署（IEA72024月公布的報(bào)告指出，）年二季度全球石油需求同比增長(zhǎng)放緩至

71萬桶/天，而

2023年增速為

150萬桶/天。囿于疫情后全球經(jīng)濟(jì)重啟對(duì)石油需求增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)告一段落，而作為石油消費(fèi)增長(zhǎng)引擎的中國市場(chǎng)需求放緩疊加更嚴(yán)格的低碳效率標(biāo)準(zhǔn)和IEA下調(diào)

2024年及

2025年全球石油需求增長(zhǎng)預(yù)測(cè)至

97萬桶/天及

98萬桶/天。與此同時(shí)，全球石油供應(yīng)呈上升趨勢(shì)，2024年預(yù)計(jì)增長(zhǎng)

77萬桶/天至創(chuàng)紀(jì)錄的

1.03億桶/天。2024年以來，波羅的海原油運(yùn)價(jià)指數(shù)（BDTI）呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑走勢(shì)。

新型電動(dòng)汽車的使用，截至

7月末，BDTI價(jià)格中樞較

2023年上行

4.9%至

1,206。惠譽(yù)博華認(rèn)為，供給放緩、需求增長(zhǎng)及市場(chǎng)樂觀預(yù)期聯(lián)袂對(duì)運(yùn)價(jià)中樞形成支撐，油運(yùn)板塊景氣周期有望延續(xù)。此外，盡管目前石油需求相對(duì)強(qiáng)勁，但未來隨著向清潔能源轉(zhuǎn)型，長(zhǎng)期視角下全球石油需求增長(zhǎng)幅度將顯著放緩，油運(yùn)行業(yè)可能缺乏長(zhǎng)期增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。社會(huì)有效需求不足拖累內(nèi)貿(mào)集運(yùn)指數(shù)跌至歷史低位2024年以來，國內(nèi)有效需求不足拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷程度加大，且蔓延傳導(dǎo)至上下游行業(yè)（如鋼鐵、水泥、砂石、瓷磚、門窗等），各類相關(guān)產(chǎn)品運(yùn)輸需求隨之持續(xù)下降，如廣東、福建等南方區(qū)域運(yùn)往北方的建材類產(chǎn)品縮水顯著。上半年，中國港口外貿(mào)貨物吞吐量增速錄得

8.8%，而內(nèi)貿(mào)貨物吞吐量增速僅有

2.7%。我們認(rèn)為需求是影響內(nèi)貿(mào)景氣度的關(guān)鍵變量。波羅的海運(yùn)費(fèi)指數(shù)BDTIBCTI4,0003,0002,0001,0000中國港口貨物吞吐量中國:港口:外貿(mào)貨物吞吐量中國:港口:內(nèi)貿(mào)貨物吞吐量?jī)|噸200中國:港口:外貿(mào)貨物吞吐量增速:右軸中國:港口:內(nèi)貿(mào)貨物吞吐量增速:右軸12%9%資料來源：Wind，惠譽(yù)博華160120808.8%2.7%2024年上半年，全球油船完工量月度均值

39.7萬載重噸，顯著低于

2015年-2023年均值

191萬載重噸，供給明顯放緩。2024年以來，在全球石油需求持續(xù)增長(zhǎng)、原油貿(mào)易格局重塑后運(yùn)距拉長(zhǎng)以及老舊油輪更換需求加持下，油船手持訂單量激增，映射了船東對(duì)未來油輪板塊的樂觀預(yù)期；截至6月末，手持訂單量已累積到7,861.3萬載重噸。6%3%400%0-3%20202021202220232024.1-6注：中國港口內(nèi)貿(mào)貨物吞吐量=中國港口貨物吞吐量-中國港口外貿(mào)貨物吞吐量資料來源：Wind，惠譽(yù)博華供給層面，近年中國沿海運(yùn)力穩(wěn)步提升。截至

2023年末，700TEU以上集裝箱船運(yùn)力合計(jì)

97.3萬標(biāo)準(zhǔn)箱（410艘），同比高增

17.2%，特別報(bào)告

│

9August20244惠譽(yù)博華工商企業(yè)航運(yùn)平均船齡

8.3年，船齡呈下降之勢(shì)；萬噸以上干散貨船運(yùn)力合計(jì)8,335.6萬載重噸（2,538艘），同比增速

4.4%，平均船齡維持在10.6年；油船運(yùn)力合計(jì)

1168.8萬載重噸（1,152艘），同比增速2.3%，平均船齡

11.1年。2024年

8月，交通運(yùn)輸部及國家發(fā)改委發(fā)布《交通運(yùn)輸老舊營運(yùn)船舶報(bào)廢更新補(bǔ)貼實(shí)施細(xì)則》，決定對(duì)國內(nèi)沿?；騼?nèi)河依法從事國內(nèi)運(yùn)輸?shù)拇皥?bào)廢更新給予資金補(bǔ)貼，對(duì)新造清潔能源船舶補(bǔ)貼力度較大，該細(xì)則將推動(dòng)新一輪老舊營運(yùn)船舶更新?lián)Q代和船舶運(yùn)力結(jié)構(gòu)調(diào)整，亦是對(duì)

3月國務(wù)院印發(fā)的《推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動(dòng)方案》的進(jìn)一步落地。中國沿海散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)CCBFI金屬礦石糧食煤炭2,0001,6001,2008002016-2023年CCBFI均值：金屬礦石：1,050糧食：1,028煤炭：1,1214002016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01中國沿海運(yùn)力注：虛線為2016-2023年均值資料來源：Wind，惠譽(yù)博華集裝箱船(700TEU以上):千標(biāo)準(zhǔn)箱油船:萬載重噸干散貨船(萬噸以上):萬載重噸:右軸2024年航運(yùn)板塊間分化預(yù)計(jì)仍將延續(xù)，集運(yùn)指數(shù)高歌猛進(jìn)將對(duì)集運(yùn)船東信用質(zhì)量形成積極因素；以內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)為核心的船東在

2024年仍將承壓1,4001,2001,0008009,0008,0007,0006,0005,0004,0008,335.61,168.8973.0惠譽(yù)博華選取了

16家發(fā)債及上市航運(yùn)企業(yè)作為樣本，對(duì)披露的重點(diǎn)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析1。航運(yùn)業(yè)周期性強(qiáng)、波動(dòng)性高、資本強(qiáng)度大600201920202021202220232019202020212022202320192020202120222023資料來源：Wind，惠譽(yù)博華且易受到黑天鵝事件沖擊，貿(mào)易航線網(wǎng)絡(luò)及子行業(yè)的多元化程度、船東的市場(chǎng)地位及運(yùn)營效率、盈利能力、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)及靈活性等是影響其信用質(zhì)量的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素。內(nèi)貿(mào)集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（PDCI）具有季節(jié)性波動(dòng)規(guī)律，通常二季度為年內(nèi)低點(diǎn)，三季度開始回升，11-12月到達(dá)高點(diǎn)。2024年以來，內(nèi)貿(mào)運(yùn)輸需求下降引致

PDCI跌至歷史低位，6月

28日

PDCI觸及876點(diǎn)，較

2016-2023年均值（1,299點(diǎn)）低

32.6%，距

2017年歷史低點(diǎn)（830點(diǎn)）僅一步之遙。分區(qū)域來看，活躍的腹地經(jīng)濟(jì)及相對(duì)合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)支撐華南地區(qū)運(yùn)價(jià)指數(shù)絕對(duì)值及跌幅表現(xiàn)好于東北及華北地區(qū)。沿海散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)（CCBFI）在

2024年也呈現(xiàn)不同程度的下滑，截至

7月末，金屬礦石、糧食、煤炭運(yùn)價(jià)指數(shù)分別較年初下降

8.7%、19.4%及

11.9%，低于

2016-2023年均值。惠譽(yù)博華認(rèn)為，當(dāng)前社會(huì)有效需求不足將持續(xù)對(duì)

PDCI及

CCBFI上漲形成壓制。同時(shí)我們也關(guān)注到，2022年

4月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加快建設(shè)全國統(tǒng)一大市場(chǎng)的意見》中提及打破地方保護(hù)和市場(chǎng)分割，打通制約經(jīng)濟(jì)循環(huán)的關(guān)鍵堵點(diǎn)，促進(jìn)商品要素資源在更大范圍內(nèi)暢通流動(dòng)；而這為內(nèi)貿(mào)及內(nèi)貿(mào)運(yùn)輸行業(yè)突破瓶頸進(jìn)入下一階段發(fā)展提供了綱領(lǐng)性的指導(dǎo)意見，有助于內(nèi)貿(mào)航運(yùn)發(fā)展。此外，船東可根據(jù)市場(chǎng)行情調(diào)節(jié)內(nèi)外貿(mào)運(yùn)力投入布局，在外貿(mào)海運(yùn)高景氣階段，內(nèi)貿(mào)船舶調(diào)入外貿(mào)市場(chǎng)可彌補(bǔ)內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)低迷帶來的損失。在外貿(mào)景氣外溢之下，政策支持及市場(chǎng)調(diào)節(jié)將助力內(nèi)貿(mào)航運(yùn)度過低迷周期。2023年，樣本企業(yè)EBITDA利潤率中位數(shù)錄得

，同比下降32.3%6.3個(gè)百分點(diǎn)，航運(yùn)板塊內(nèi)部盈利分化顯著。集運(yùn)需求增速放緩疊加供應(yīng)鏈擁堵緩解及新船交付引致供過于求基本面下的運(yùn)價(jià)下探推EBITDA動(dòng)以集運(yùn)業(yè)務(wù)為主的中遠(yuǎn)?？?、錦江航運(yùn)利潤率指標(biāo)有所下滑，分別錄得飛輪船及赫伯羅特（32.0%32.9%及，但高于世界集運(yùn)龍頭馬士基、達(dá)2023年在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩、19%-25%）。地緣政治沖突不斷及大宗商品市場(chǎng)承壓等多因素影響下的全球干散貨運(yùn)市場(chǎng)下行，導(dǎo)致民營干散貨企業(yè)海通發(fā)展盈利指標(biāo)大幅弱化。國際油運(yùn)市場(chǎng)的相對(duì)高景氣助力中遠(yuǎn)海能、招商南油盈利指標(biāo)表現(xiàn)強(qiáng)勁，EBITDA板塊表現(xiàn)參差不一，但綜合利潤率均超40%。布局多元化業(yè)務(wù)的招商輪船細(xì)分EBITDA4.4利潤率小幅上漲個(gè)百分點(diǎn)至36.8%。囿于國內(nèi)貿(mào)易需求不足，主營內(nèi)貿(mào)集運(yùn)的中谷物流、安通控股及內(nèi)貿(mào)干散貨運(yùn)企業(yè)鳳凰航運(yùn)盈利能力下滑明顯。部分樣本EBITDA利潤率202320222.1%7.8%18.6%內(nèi)貿(mào)39.5%中國內(nèi)貿(mào)集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)26.4%32.2%39.1%PDCIPDCI:東北PDCI:華北PDCI:華南21.3%42.9%43.1%42.1%2,4002,0001,6001,20080032.9%2016-2023年P(guān)DCI均值：1,29932.4%24.8%36.8%外貿(mào)外資20.3%35.4%42.2%32.0%48.9%24.9%56.2%60%19.2%19.1%44.7%45.2%50%0%10%20%30%40%400資料來源：公司年報(bào)，公司公告，惠譽(yù)博華惠譽(yù)博華關(guān)注到，2024年

6月，招商輪船及安通控股公告，前者將分拆子公司重組上市，旗下中外運(yùn)集運(yùn)、招商滾裝將被安通控股資料來源：Wind，惠譽(yù)博華1行業(yè)合計(jì)數(shù)據(jù)選取不存在合并關(guān)系的使用

16家全樣本計(jì)算。13家樣本計(jì)算，其余比率類指標(biāo)則特別報(bào)告

│

9August20245惠譽(yù)博華工商企業(yè)航運(yùn)收購。重組完成后，招商局集團(tuán)將成為安通控股的實(shí)際控制人，招商輪船將聚焦油氣及干散貨運(yùn)，安通控股則成為集運(yùn)及滾裝船運(yùn)平臺(tái)?；葑u(yù)博華將持續(xù)關(guān)注該事項(xiàng)進(jìn)展及其對(duì)涉及主體信用質(zhì)量產(chǎn)生的影響。3,461.73,023.6-12.7%4,415.1-10.6%31.5%2,842.9-6.0%2,862.82,703.3-5.6%長(zhǎng)期債務(wù)總債務(wù)YOYYOY-4,937.2-0.7%4,001.3-3.8%4,160.0-5.8%3,789.7-5.3%2024年

7月以來，部分上市航運(yùn)公司披露了其

2024年上半年預(yù)告凈利潤，其中主營干散貨運(yùn)的海通發(fā)展已公布半年報(bào)，顯示營業(yè)收入同比勁增

129.0%，凈利潤同比增長(zhǎng)

81.2%；同樣主業(yè)為干散貨運(yùn)的船東國航遠(yuǎn)洋凈利潤預(yù)計(jì)激增

263.3%-384.4%。中遠(yuǎn)海能凈利潤預(yù)計(jì)下滑主要系

2023年上半年出售

5艘船舶產(chǎn)生處置收益人民幣

3.98億元，而

2024年上半年無出售船舶事項(xiàng)。國內(nèi)沿海散貨運(yùn)價(jià)下跌是導(dǎo)致寧波海運(yùn)及鳳凰航運(yùn)虧損的主因之一。29.9%3,742.9-31.7%1,945.7-38.8%28.5%573.728.7%1,007.775.7%短期債務(wù)占比凈債務(wù)3,179.2-15.1%YOY-70.5%資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華樣本企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)部分上市公司業(yè)績(jī)預(yù)告xEBITDA總杠桿EBITDA凈杠桿預(yù)告凈利潤上限（人民幣百萬元）預(yù)告凈利潤下限（人民幣百萬元）預(yù)告凈利潤同比增長(zhǎng)上限預(yù)告凈利潤同比增長(zhǎng)下限公司簡(jiǎn)稱32.31.92.30.9384.36%-9.10%-263.27%-9.10%-80.02,550.0-14.560.02,550.0-21.52.11.3國航遠(yuǎn)洋中遠(yuǎn)海能寧波海運(yùn)鳳凰航運(yùn)2101.71.20.7-55.5%-103.35%-13.0-17.00.420192020202120222023資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華注：圖中數(shù)據(jù)為樣本企業(yè)中位數(shù)此外，紅海危機(jī)下集運(yùn)板塊如火如荼，全球大型集運(yùn)船東亦享受到儻來之利，紛紛于近期上調(diào)全年盈利預(yù)測(cè)。7月

9日，赫伯羅特公布了

2024年上半年初步盈利數(shù)據(jù)（上半年實(shí)現(xiàn)

EBITDA約

20億美元），同時(shí)上調(diào)了全年盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)全年

EBITDA為

35億-46億美元。8月

1日，馬士基表示目前預(yù)計(jì)紅海危機(jī)造成的供應(yīng)鏈混亂至少會(huì)持續(xù)到

2024年底，再加上集運(yùn)市場(chǎng)需求強(qiáng)勁，因此再次上調(diào)

2024年全年業(yè)績(jī)指引，目前預(yù)計(jì)

2024年息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）為

90億至

110億美元。資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華樣本企業(yè)財(cái)務(wù)靈活性20192020202141.7%13.3%14.52022202340.1%12.3%10.054.7%10.3%4.750.5%12.9%8.045.7%19.3%18.8資產(chǎn)負(fù)債率現(xiàn)金/資產(chǎn)總額EBITDA利息保障倍數(shù)（倍）資料來源：Wind，公司年報(bào)，惠譽(yù)博華作為強(qiáng)周期行業(yè)，在景氣階段降低債務(wù)規(guī)模、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)有利于企業(yè)以較低的資金成本及壓力度過可能到來的寒冬。上一波景氣周期以來，樣本企業(yè)總債務(wù)規(guī)模持續(xù)縮減，短期債務(wù)占比呈下降趨勢(shì)，與行業(yè)高資本強(qiáng)度及重資產(chǎn)特性相匹配，長(zhǎng)期債務(wù)占比較高（約70%）。財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，2023年樣本企業(yè)

EBITDA總杠桿及EBITDA凈杠桿中位數(shù)較

2022年均有所上行，前者回撤至

2019年的水平（2.3倍），但受益于