10第十章-期權(quán)定價(jià)與企業(yè)價(jià)值評(píng)估

第十章期權(quán)定價(jià)與企業(yè)價(jià)值評(píng)估

（本科）10第十章期權(quán)定價(jià)與企業(yè)價(jià)值評(píng)估ppt課件第十章期權(quán)定價(jià)與企業(yè)價(jià)值評(píng)估第一節(jié)期權(quán)相關(guān)知識(shí)第二節(jié)期權(quán)定價(jià)模型第三節(jié)期權(quán)定價(jià)模型在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用第四節(jié)對(duì)期權(quán)定價(jià)模型評(píng)估企業(yè)價(jià)值的評(píng)價(jià)第一節(jié)期權(quán)相關(guān)知識(shí)一、期權(quán)的產(chǎn)生

作為一種金融衍生工具，期權(quán)又稱選擇權(quán)，是指在買方支付給賣方一定的金額后，賦予買方在規(guī)定的期限內(nèi)按照雙方約定的價(jià)格（也稱協(xié)議價(jià)格StrikePrice或執(zhí)行價(jià)格ExercisePrice）購(gòu)買或出售一定數(shù)量某種資產(chǎn)（標(biāo)的資產(chǎn)）的權(quán)利。對(duì)于期權(quán)買方來說，支付一定數(shù)額的期權(quán)費(fèi)，則獲得以約定價(jià)格買入或賣出某種資產(chǎn)的權(quán)利，可以在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)行使，也可以放棄對(duì)于期權(quán)賣方而言，則承擔(dān)以約定價(jià)格賣出或買入某種資產(chǎn)的義務(wù)

期權(quán)交易活動(dòng)的歷史：古希臘智者1790年，美國(guó)出現(xiàn)了第一個(gè)現(xiàn)代意義的期權(quán)合約進(jìn)入19世紀(jì)后，農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)交易在歐洲和美國(guó)已經(jīng)比較盛行1934年，美國(guó)的《投資法》使期權(quán)交易合法化20世紀(jì)70年代，布雷頓森林體系走向崩潰后，浮動(dòng)匯率－期權(quán)避險(xiǎn)期權(quán)定價(jià)的理論則要晚得多1900年，法國(guó)數(shù)學(xué)家路易斯·巴舍利耶1973年，布萊克—斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型

二、期權(quán)的一些基本概念（一）期權(quán)的交易雙方期權(quán)買方（OptionBuyer）是指買進(jìn)期權(quán)合約的一方，也稱期權(quán)持有者期權(quán)賣方（OptionSeller）是指賣出期權(quán)合約的一方，也稱期權(quán)出售者（二）標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)益（股票）、權(quán)益（股票）指數(shù)、利率（或是債券價(jià)格）、外匯匯率以及商品等（三）執(zhí)行價(jià)格

期權(quán)被執(zhí)行時(shí)支付的資產(chǎn)買價(jià)、賣價(jià)與到期日標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格并不一定相同（四）內(nèi)在價(jià)值期權(quán)持有者立即履行期權(quán)合約時(shí)可以獲得的收益

實(shí)值期權(quán)（IntheMoney）平值期權(quán)（AttheMoney）虛值期權(quán)（OutoftheMoney）

（五）期權(quán)價(jià)格期權(quán)的購(gòu)買價(jià)格期權(quán)價(jià)格等于期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值加上時(shí)間價(jià)值（TimeValue）（六）到期日期權(quán)的執(zhí)行日期，或期權(quán)權(quán)利終結(jié)的日期期權(quán)到期日，期權(quán)持有者的三種選擇：執(zhí)行有利可圖，則持有者可以選擇執(zhí)行期權(quán)執(zhí)行有利可圖，結(jié)轉(zhuǎn)收益期權(quán)執(zhí)行毫無意義，則可以選擇放棄權(quán)利三、期權(quán)的分類（一）按期權(quán)買者的權(quán)利劃分看漲期權(quán)（CallOption）：以確定的價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量某種資產(chǎn)的權(quán)利看跌期權(quán)(PutOption)：以確定的執(zhí)行價(jià)格出售一定數(shù)量某種資產(chǎn)的權(quán)利（二）按照?qǐng)?zhí)行期限來分美式期權(quán)（AmericanOption）歐式期權(quán)（EuropeanOption）（三）按照標(biāo)的物來分股票期權(quán)股票指數(shù)期權(quán)貨幣期權(quán)利率期權(quán)期貨期權(quán)實(shí)物期權(quán)

四、期權(quán)的功能（一）風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能是期權(quán)最主要、最突出的功能為防止生產(chǎn)中需要的主要原料M價(jià)格上漲，而買入M的看漲期權(quán)，三個(gè)月后到期，執(zhí)行價(jià)格為100美元，期權(quán)費(fèi)為3美元，M的現(xiàn)時(shí)價(jià)為100美元看漲期權(quán)持有者的收益

收益曲線-3100103M的價(jià)格利潤(rùn)0假如某企業(yè)為防止其所生產(chǎn)產(chǎn)品N價(jià)格下跌，而買入N的看跌期權(quán)，期限為二個(gè)月，執(zhí)行價(jià)格為100美元，期權(quán)價(jià)格為2美元，產(chǎn)品N的現(xiàn)時(shí)價(jià)格為100美元。該企業(yè)持有期權(quán)到期后的收益狀況下圖所示。收益曲線-20利潤(rùn)N的價(jià)格98100看跌期權(quán)持有者的收益（二）為投資者提供更多的投資機(jī)會(huì)和投資策略標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格無論是處于牛市還是處于熊市或是處于盤整，均可以為投資者提供獲利的機(jī)會(huì)（三）增加公司借債能力可轉(zhuǎn)換公司債（四）為投資者提供較大的杠桿作用可以用較少的期權(quán)費(fèi)控制金額遠(yuǎn)大于期權(quán)費(fèi)的合約

第二節(jié)期權(quán)定價(jià)模型一、期權(quán)價(jià)值的決定因素（一）標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)價(jià)（S）（二）期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格（K）股票期權(quán)：執(zhí)行價(jià)格與股價(jià)的差額（三）距離期權(quán)到期日時(shí)間（四）期權(quán)有效期內(nèi)預(yù)期的標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)程度（五）期權(quán)有效期內(nèi)的無風(fēng)險(xiǎn)利率（六）標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)金支付－看漲期權(quán)的價(jià)值將下降，看跌期權(quán)的價(jià)值將上升

影響期權(quán)價(jià)值的因素

二、期權(quán)定價(jià)理論的基本思路布萊克和斯科爾斯運(yùn)用復(fù)制投資組合的思路，即由標(biāo)的資產(chǎn)和無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合，其現(xiàn)金流量與待評(píng)估的期權(quán)完全一樣，從而推導(dǎo)出他們的期權(quán)定價(jià)模型三、布萊克－斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型（一）不考慮紅利的期權(quán)定價(jià)模型1.股票不支付股利；2.交易成本和稅收為零；3.股票收益率的方差和無風(fēng)險(xiǎn)利率在期權(quán)有效期內(nèi)為常數(shù)；4.標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布；5.所討論的期權(quán)為歐式期權(quán)；6.投資者能以相同的無風(fēng)險(xiǎn)利率自由借貸。布萊克－斯科爾斯歐式看漲期權(quán)的定價(jià)模型為：C——看漲期權(quán)的價(jià)格；S——標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格；K——期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格；N（d1）、N（d2）——表示正態(tài)分布隨機(jī)變量值小于或等于d1、d2的概率；r——無風(fēng)險(xiǎn)利率；t——期權(quán)到期的時(shí)間，以年為單位；σ2——標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格變化的方差；Ke-r

t——執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值。布萊克－斯科爾斯模型對(duì)期權(quán)進(jìn)行定價(jià)的步驟可分以下幾步：第1步：利用所需的數(shù)據(jù)求解d1和d2；第2步：利用標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布函數(shù)的參變量，求出正態(tài)分布累計(jì)概率密度N（d1）與N（d2）的值；第3步：計(jì)算出期權(quán)執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值Ke-rt；第4步：運(yùn)用期權(quán)定價(jià)公式計(jì)算看漲期權(quán)的價(jià)值。

【例】若某股票市價(jià)164元，期權(quán)執(zhí)行價(jià)格165元，無風(fēng)險(xiǎn)利率0.0521，股票收益率年均方差0.0841，到期時(shí)間0.0959年，計(jì)算該期權(quán)的價(jià)值。解：由題可知S＝164，K＝165，r＝0.0521，σ2＝0.0841，t＝0.0959（1）＝0.0328-0.057（2）查正態(tài)分布累計(jì)概率密度表得知：N(d1)=N(0.0328)=0.5120N(d2)=N(-0.057)=0.4761（3）執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值＝Ke-rt=165e-0.0521×0.0959=164.18（4）＝5.803（二）布萊克－斯科爾斯模型的修正：考慮紅利的發(fā)放紅利的發(fā)放會(huì)降低股票的價(jià)格，隨著發(fā)放股利的增加，看漲期權(quán)的價(jià)值將會(huì)降低，而看跌期權(quán)價(jià)值將會(huì)升高當(dāng)期權(quán)的有效期比較短（不到一年）時(shí)，可以估計(jì)期權(quán)有效期內(nèi)期望股票紅利的現(xiàn)值，并從資產(chǎn)的現(xiàn)價(jià)中扣除，得出經(jīng)紅利調(diào)整后的資產(chǎn)現(xiàn)價(jià)，以此作為布萊克－斯科爾斯模型中的S

第三節(jié)期權(quán)定價(jià)模型在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用礦產(chǎn)資源的開采權(quán)某些特殊類型的企業(yè)如瀕臨破產(chǎn)企業(yè)、高新技術(shù)企業(yè)等

一、瀕臨破產(chǎn)企業(yè)的估價(jià)（一）瀕臨破產(chǎn)企業(yè)的價(jià)值特點(diǎn)瀕臨破產(chǎn)企業(yè)是指接近于破產(chǎn)，但尚未進(jìn)入破產(chǎn)清算程序的企業(yè)。瀕臨破產(chǎn)企業(yè)的最大特點(diǎn)是，從賬面上看企業(yè)已經(jīng)資不抵債，沒有經(jīng)濟(jì)價(jià)值。但是，瀕臨破產(chǎn)企業(yè)蘊(yùn)含著重獲生機(jī)的可能

（二）瀕臨破產(chǎn)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估思路將期權(quán)定價(jià)理論應(yīng)用于企業(yè)的評(píng)估當(dāng)中，可以把企業(yè)的股權(quán)看作是一個(gè)看漲期權(quán)。在企業(yè)債務(wù)到期日，如果企業(yè)的總資產(chǎn)的價(jià)值小于債務(wù)的價(jià)值－股東放棄權(quán)利如果企業(yè)的總資產(chǎn)大于總的債務(wù)的價(jià)值，企業(yè)便可以繼續(xù)經(jīng)營(yíng)

假設(shè)企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值為S，企業(yè)所有在外債券的面值為K企業(yè)股權(quán)凈值

（三）期權(quán)定價(jià)法在瀕臨破產(chǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用

例：某國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)的現(xiàn)值為2億元，公司資產(chǎn)現(xiàn)值變動(dòng)方差為0.36，假設(shè)企業(yè)債務(wù)的面值為1.5億元，債券種類為10年到期的貼息債券。市場(chǎng)上10年期國(guó)債利率為8％。計(jì)算該企業(yè)股權(quán)的價(jià)值。 解：運(yùn)用布萊克—斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型，對(duì)應(yīng)的變量為： 期權(quán)標(biāo)的價(jià)值S＝2億元

期權(quán)執(zhí)行價(jià)格K＝1.5億元 期權(quán)期限t＝10年

期權(quán)無風(fēng)險(xiǎn)利率r＝8％ 標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格年變動(dòng)方差σ2＝0.36＝1.5219d2=-0.3754N(d1)=0.9357N(d2)=0.3557C==16316（萬元）債務(wù)大小、期限長(zhǎng)短與股權(quán)價(jià)值之間的關(guān)系？二、高新技術(shù)企業(yè)的估價(jià)（一）高新技術(shù)企業(yè)的價(jià)值特點(diǎn)（1）企業(yè)有形資產(chǎn)少，無形資產(chǎn)比重大

（2）高風(fēng)險(xiǎn)、高收益（3）企業(yè)經(jīng)營(yíng)歷史短，當(dāng)前盈利不確定（4）決策的動(dòng)態(tài)序列性（5）企業(yè)的增長(zhǎng)速度快，但未來的不確定性也大（二）傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法對(duì)高新技術(shù)企業(yè)的不適用性收益法、市場(chǎng)法、成本法（三）高新技術(shù)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估思路把企業(yè)的高新技術(shù)、高新技術(shù)企業(yè)股權(quán)看作是一種看漲期權(quán)，然后應(yīng)用期權(quán)定價(jià)模型對(duì)此看漲期權(quán)來進(jìn)行評(píng)估（四）期權(quán)定價(jià)法在高新技術(shù)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用（1）產(chǎn)品專利研究費(fèi)用與注冊(cè)費(fèi)用可以視為期權(quán)費(fèi)專利產(chǎn)品為標(biāo)的資產(chǎn)標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)時(shí)價(jià)值:現(xiàn)在生產(chǎn)該產(chǎn)品預(yù)期現(xiàn)金流現(xiàn)值追加的投資為期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格企業(yè)決定為生產(chǎn)專利產(chǎn)品而進(jìn)行投資時(shí)，這個(gè)專利期權(quán)就被執(zhí)行；否則就不執(zhí)行設(shè)I為應(yīng)用該專利進(jìn)行產(chǎn)品開發(fā)成本的現(xiàn)值V是預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值（2）研究開發(fā)費(fèi)用（3）陷入財(cái)務(wù)困境的高新技術(shù)企業(yè)的股權(quán)三、期權(quán)定價(jià)模型應(yīng)用時(shí)一些參數(shù)的確定（一）標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值S標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值即為公司整體價(jià)值，包括股權(quán)價(jià)值和債務(wù)價(jià)值如果股票、債券上市，則兩者相加如果公司屬于非上市公司，則必須借助傳統(tǒng)的估價(jià)方法來確定參數(shù)（二）期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格K執(zhí)行價(jià)格即為企業(yè)的債務(wù)面值（三）期權(quán)到期期限t發(fā)行不止一種債券，而且一般不是貼息發(fā)行的債券

例：假設(shè)某公司發(fā)行在外的債券全部為貼息發(fā)行債券，如表所示，市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率為10％。債券種類期限(年)面值(萬元)債券利率(％)現(xiàn)值(萬元)b12010000151486.44b21520000144787.84b31010000133855.33b45400001224836.85b51600001154545.45合91

解：表中b1債券的現(xiàn)值＝

（萬元）

其他債券現(xiàn)值計(jì)算方法相同。該公司發(fā)行的債券的加