2024年第三季度CF40宏觀政策報(bào)告 -宏觀部分：逆周期政策藥方配齊進(jìn)度和力度成為關(guān)鍵

執(zhí)筆人：張斌、朱鶴、杜宇宸宏觀部分：逆周期政策藥方配齊，進(jìn)度和力度成為關(guān)鍵n運(yùn)行環(huán)境：全球通脹壓力進(jìn)一步緩解，經(jīng)濟(jì)n運(yùn)行特點(diǎn)：物價(jià)偏低、新增就業(yè)面臨壓力，居民收入和企業(yè)盈利增長(zhǎng)偏低。n應(yīng)對(duì)措施：政治局會(huì)議和四部委發(fā)言表明了新的增速，才能真正發(fā)揮逆周期作用。貨幣政策需要加快政策利率下行，以此大幅降低真實(shí)利率。穩(wěn)定房地產(chǎn)行業(yè)需要大幅改善房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流，除了現(xiàn)專題部分：降低政策利率對(duì)銀行體系的影響n發(fā)達(dá)國(guó)家中央銀行降低政策利率后，沒(méi)有帶來(lái)息差的收點(diǎn)。商業(yè)銀行的凈息差與“政策凈息差”變化方向相反。說(shuō)明除了政策利率n商業(yè)銀行通過(guò)主動(dòng)調(diào)整其負(fù)債結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，以及融資產(chǎn)估值提升等渠道部分對(duì)沖了息差收窄對(duì)銀行盈利的影響。如果降低利率過(guò)程中還能配合政府投資政策以及由此帶來(lái)的信貸需求提升，商業(yè)銀行盈n商業(yè)銀行盈利都會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)周期變化而變化。沒(méi)有充助經(jīng)濟(jì)走出需求不足局面，商業(yè)銀行的息差和盈利將面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。充分調(diào)整政策利率幫助經(jīng)濟(jì)盡快走出需求不足，商業(yè)銀行會(huì)從中獲益。降低政策利率如果快速且充分，經(jīng)濟(jì)周期下行對(duì)商業(yè)銀行帶來(lái)的損失更小，商業(yè)銀行短期內(nèi)的金融資產(chǎn)估值效應(yīng)會(huì)更加顯著，息差收窄帶來(lái)的損失則是逐漸顯現(xiàn)，n經(jīng)濟(jì)下行周期和下調(diào)政策利率過(guò)程中，對(duì)部分競(jìng)爭(zhēng)力弱或者業(yè)銀行會(huì)帶來(lái)更突出影響，會(huì)有部分商業(yè)銀行難以為繼。貨幣當(dāng)局需要關(guān)注n外部環(huán)境：通脹壓力緩解，全球經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力5550454035302520美國(guó)日本歐元區(qū)巴西印度俄羅斯2024Q22024Q3榮枯線5550454035302520美國(guó)日本歐元區(qū)巴西印度俄羅斯2024Q22024Q3榮枯線58565452504846444240201720182019202020212022202320243820172018201920202021202220232024至3.2%。報(bào)告指出，全球經(jīng)濟(jì)的韌性、高于預(yù)期的貿(mào)易，以及收入的提高緩和大宗商品價(jià)格整體平穩(wěn)，國(guó)際原油價(jià)格跌幅擴(kuò)大，糧食價(jià)格保持震蕩。三700140130120807050500400300200PE英國(guó)天然氣(便士/色姆)紐卡斯?fàn)朜EWC動(dòng)力煤(美元/噸) 布倫特原油(美元/桶,右軸)700140130120807050500400300200PE英國(guó)天然氣(便士/色姆)紐卡斯?fàn)朜EWC動(dòng)力煤(美元/噸) 布倫特原油(美元/桶,右軸)14001200800400200綜合油脂金屬工業(yè)原料會(huì)雙重使命目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)大致平衡”1。這表明，美聯(lián)儲(chǔ)基本結(jié)束了對(duì)抗通脹的任務(wù)，短期內(nèi)勞動(dòng)力市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)變化將成為美聯(lián)1/monetarypolicy/fomcminutes20240918.htm8.04.02.0CPI當(dāng)月同比核心CPI當(dāng)月同比8.04.02.0CPI當(dāng)月同比核心CPI當(dāng)月同比12.08.04.02.0CPI當(dāng)月同比核心CPI當(dāng)月同比美元指數(shù)下跌，全球長(zhǎng)期國(guó)債收益率多數(shù)在三季度開(kāi)始轉(zhuǎn)降。從全球匯市表現(xiàn)來(lái)看，2024年三季度末，美元指數(shù)在經(jīng)歷了二季度的震蕩后波動(dòng)下跌至經(jīng)濟(jì)體中日元升值幅度最高，三季度升值超過(guò)10%；歐元、英鎊分別升值4.1%2https://www.ecb.europa.eu/press/press_conference/monetary-policy-statement/2024/html/e5.04.03.02.0美國(guó)十年期國(guó)債收益率歐元區(qū)十年期公債收益率 5.04.03.02.0美國(guó)十年期國(guó)債收益率歐元區(qū)十年期公債收益率 日本十年期國(guó)債收益率(右軸)9590852020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-10n內(nèi)部環(huán)境：財(cái)政收支進(jìn)度偏慢，社融增速再創(chuàng)新低般公共預(yù)算收入同比增速-2.6%，政府基金性收入同比增速-21.1%，廣義財(cái)政收收支表數(shù)據(jù)顯示，三季度金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增速為5%%5%0%5%%15%廣義財(cái)政收入累計(jì)同比廣義財(cái)政支出累計(jì)同比2016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-062024-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-062024-06155-5M1:同比M2:同比社會(huì)融資規(guī)模存量:同比M1:同比M2:同比人民幣指數(shù)較小幅下降，人民幣兌美元明顯升值。2024年三季度，CFETS2017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-062024-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-062024-06CNY:-CNHCNYCNHn運(yùn)行特征：內(nèi)需收縮，外需逐漸轉(zhuǎn)弱3.5個(gè)百分點(diǎn)。前三季度汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)量同比僅增長(zhǎng)2.7%，較去年同期增速下降前兩季度2.9%的累計(jì)同比增速也進(jìn)一步放緩。同時(shí)，代表企業(yè)實(shí)際庫(kù)存狀況的“廣義庫(kù)銷比”指標(biāo)3持續(xù)上升，消費(fèi)品、中間品和資本品生產(chǎn)企業(yè)的廣義庫(kù)銷分點(diǎn)。201550-515202565%60%55%50%45%40%35%30%原材料和中間品資本品消費(fèi)品營(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比利潤(rùn)總額累計(jì)同比竣工面積降幅持續(xù)擴(kuò)大，但新開(kāi)工和銷售面積降幅有所收窄。三季度房地20551520253035203040新開(kāi)工面積累計(jì)同比竣工面積累計(jì)同比銷售面積累計(jì)同比銷售額累計(jì)同比02022-022022-052022-082022-112023-022022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02\\2024-05\0\2022-04 2022-072022-102023-012023-042023-072023-10\2022-04 2022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10基建投資內(nèi)部持續(xù)分化，與地方城投業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)較少的基建行業(yè)保持投資高投資也增速也維持在17.1%的高位，這都是與地方城投業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)性偏低的行業(yè)。占整體基建投資一半左右的水利環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)投資持續(xù)低迷。該行業(yè)大類三季度累計(jì)同比投資增速僅為2.8%，其中作為該行業(yè)主體的公共設(shè)施管理業(yè)投資累計(jì)同比下降3.5%。這主要是因?yàn)榈胤匠峭对诨鈧鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)程中，新增融資收到越來(lái)越嚴(yán)厲的約束，對(duì)地方基建的支持力度大大減弱。按照50%40%30%20%10%0%10%20%30%電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè) 水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)02023-012023-032023-052023-072023-11 2024-01 2024-03 2024-052023-012023-032023-052023-072023-11 2024-01 2024-03 2024-052024-072024-09出口額季度同比增速為6.0%。但這一結(jié)果是建立在去年三季度季度同比增速-9.9%的基礎(chǔ)上。分月來(lái)看，7-8月出口同比增速較二季度開(kāi)始有所波動(dòng)，而9份以來(lái)的7%以上的單月同比增速。在出口增速減弱的同時(shí)，出口商品的數(shù)量和40%30%20%10%0%-10$-10$-20%w數(shù)量效應(yīng)價(jià)格效應(yīng)2024-032024-030504030202022-062022-0620商品零售當(dāng)月同比社零總額當(dāng)月同比 餐飲收入當(dāng)月同比25,5-5,5432住戶貸款企事業(yè)單位貸款政府債券企業(yè)債券委托+信托+承兌匯票7.04.52021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-07城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率31個(gè)大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率3.02.52.01.50.52022-012022-042022-072022-102023-01\ 2023-04\ 2022-012022-042022-072022-102023-01\ 2023-04\ 2023-072023-102024-012024-042024-07\0.5CPI當(dāng)月同比