【伊利乳業(yè)公司基于DCF的企業(yè)價(jià)值評估案例（11000字論文）】

基于DCF的企業(yè)價(jià)值評估-以農(nóng)夫山泉公司為例 華僑大學(xué)2020屆本科學(xué)位論文伊利乳業(yè)公司基于DCF的企業(yè)價(jià)值評估案例摘要在全球經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展的情況下，利潤最大化是曾經(jīng)企業(yè)的目標(biāo)，而如今開始轉(zhuǎn)變成價(jià)值最大化。在當(dāng)今的市場競爭越來越激烈，企業(yè)的生存和發(fā)展成為了重要的問題，為了提供依據(jù)去決定未來的經(jīng)營方向，就需要明白評估企業(yè)價(jià)值和提高企業(yè)價(jià)值的重要性。盡管市場上的股價(jià)可以去判斷公司目前的價(jià)值，但是股價(jià)仍然會受到各種因素的影響。因此，要準(zhǔn)確的去判斷企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，我們需要利用科學(xué)的辦法去評估企業(yè)的價(jià)值。本文會以伊利乳業(yè)有限公司作為研究對象，采用自由現(xiàn)金流量法對伊利乳業(yè)有限公司進(jìn)行估值。首先是整理和說明企業(yè)價(jià)值評估和自由現(xiàn)金流量模型的相關(guān)理論，其次就是介紹伊利乳業(yè)有限公司的行業(yè)發(fā)展和公司情況，并且會對伊利乳業(yè)有限公司2020年-2023年財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析，然后對企業(yè)2024年-2028年的自由現(xiàn)金流量進(jìn)行預(yù)測，另外就是使用加權(quán)平均資本成本來求伊利集團(tuán)企業(yè)相應(yīng)的折現(xiàn)率，因此得出伊利乳業(yè)公司的總價(jià)值，同時通過計(jì)算當(dāng)時企業(yè)的股票價(jià)格，兩者相互對照，分析和研究價(jià)值評估的結(jié)果。最后將對企業(yè)進(jìn)行敏感性分析，為投資者和乳制品企業(yè)提供建議。關(guān)鍵詞：企業(yè)價(jià)值評估自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)率目錄1 緒論 [7]文獻(xiàn)評述通過上文，對國內(nèi)外關(guān)于自由現(xiàn)金流量和企業(yè)價(jià)值評估的研究進(jìn)行比較，能夠發(fā)現(xiàn)國外對于價(jià)值評估的理論研究的較為深入，而國內(nèi)主要是對西方的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行改進(jìn)和研究，這些行為透露出一些意圖同時會指出自由現(xiàn)金折現(xiàn)模型的不足之處，以及結(jié)合國內(nèi)企業(yè)案例進(jìn)行應(yīng)用。研究內(nèi)容與研究方法研究內(nèi)容本文主要是由以下四個部分組成：第一章，緒論。首先是介紹研究背景以及其研究的意義，然后對國內(nèi)外價(jià)值評估的研究和觀點(diǎn)進(jìn)行闡述和總結(jié)，最后就是本文的研究內(nèi)容以及研究方法進(jìn)行說明介紹。第二章，企業(yè)價(jià)值評估相關(guān)理論。首先是講解企業(yè)價(jià)值評估的概念以及作用，然后介紹現(xiàn)金流折現(xiàn)法的含義與模型步驟，並選擇現(xiàn)金流折現(xiàn)法來對伊利乳業(yè)有限公司進(jìn)行估值。第三章，基于DCF模型對伊利乳業(yè)有限公司價(jià)值評估。首先是介紹企業(yè)的行業(yè)背景與公司簡介，然后對伊利集團(tuán)企業(yè)的四年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)與分析，通過財(cái)務(wù)指標(biāo)來預(yù)測企業(yè)未來的自由現(xiàn)金流。另外，就是利用加權(quán)平均資本成本，確認(rèn)伊利集團(tuán)企業(yè)的未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)率，從而計(jì)算出伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值評估的結(jié)果。最后對企業(yè)進(jìn)行敏感性分析。第四章，研究結(jié)論與展望。通過評估結(jié)果的分析來得出結(jié)論，並對其進(jìn)行建議，指出研究中的不足之處。研究方法本文的研究方法主要有以下三種：一是文獻(xiàn)研究法。通過查閱和分析與企業(yè)價(jià)值評估這一方面的國內(nèi)外相關(guān)的文獻(xiàn)，整理大量資料來進(jìn)行理論知識的梳理，為確定研究的目的與難題。二是案例分析法。選擇乳制品行業(yè)的主要領(lǐng)頭羊伊利乳業(yè)有限公司作為研究案例，利用現(xiàn)金流折現(xiàn)法來進(jìn)行伊利集團(tuán)企業(yè)的價(jià)值估值，提出提升伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值相應(yīng)的策略。三是定量分析與定性分析結(jié)合。定性分析是利用企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來進(jìn)行統(tǒng)計(jì)和預(yù)測，計(jì)算出未來自由現(xiàn)金流量。定量分析是通過現(xiàn)金流折現(xiàn)法來對企業(yè)進(jìn)行價(jià)值估值，得到企業(yè)的價(jià)值。企業(yè)價(jià)值評估相關(guān)理論企業(yè)價(jià)值的概述企業(yè)價(jià)值的含義每個不同的人認(rèn)為的企業(yè)價(jià)值含義都會有所不一樣。通常有賬面價(jià)值、企業(yè)股票的價(jià)格、公允價(jià)值、內(nèi)在價(jià)值(羅佳怡,鄭鵬飛,鄧珊珊,馮子軒,2021)。公允價(jià)值指的是買賣雙方愿意進(jìn)行交易的價(jià)格；企業(yè)的賬面價(jià)值是會計(jì)賬面上記載的價(jià)值；而內(nèi)在價(jià)值可以理解為一個公司在剩余的壽命里可以產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值。企業(yè)價(jià)值評估的含義企業(yè)價(jià)值評估主要是為了衡量與剖析企業(yè)價(jià)值，并且為企業(yè)提供決策信息。透過對企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和無形資產(chǎn)的整理，評估和分析企業(yè)的價(jià)值，并根據(jù)行業(yè)的情況和社會的環(huán)境變化，這些行為透露出一些意圖把企業(yè)所有資產(chǎn)進(jìn)行分析和統(tǒng)計(jì)，探究企業(yè)目前和未來的營業(yè)狀況，從而有利于企業(yè)的發(fā)展(鐘佳敏,程浩然,潘欣悅,2022)。企業(yè)價(jià)值評估的應(yīng)用對于提升企業(yè)的價(jià)值，企業(yè)的管理者需要根據(jù)企業(yè)的狀況和發(fā)展情況來決定策略，這可以看出企業(yè)價(jià)值可以幫助管理層進(jìn)行判斷，決定企業(yè)未來發(fā)展的道路(賈欣然,崔志偉,蔣婷玉,任浩,2021)。企業(yè)價(jià)值評估不單單是財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，這在某種程度上暗示還需要對企業(yè)其他的無形資產(chǎn)進(jìn)行分析。這些行為透露出一些意圖所以對于企業(yè)進(jìn)行合適的價(jià)值評估，可以確定企業(yè)未來的發(fā)展道路，也可以分析企業(yè)內(nèi)在價(jià)值?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法的基本理論現(xiàn)金流折現(xiàn)法的含義現(xiàn)金流折現(xiàn)法指的是預(yù)測企業(yè)未來的自由現(xiàn)金流和合適的折現(xiàn)率，並利用合適的折現(xiàn)率對預(yù)測的自由現(xiàn)金流量進(jìn)行計(jì)算，從而求出企業(yè)的總價(jià)值?？偟膩碚f企業(yè)總價(jià)值就是指預(yù)測的自由現(xiàn)金流量總價(jià)值加上后續(xù)的預(yù)測自由現(xiàn)金流量總值的現(xiàn)值(羅佳怡,鄭鵬飛,鄧珊珊,馮子軒,2022)?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法的模型現(xiàn)金流折現(xiàn)模型現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的表達(dá)形式為：V=V=n=DCFi=另外，根據(jù)現(xiàn)金流量的不同類型，可以把伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值估算模型分為三種模型，在數(shù)據(jù)和假設(shè)一樣下，這三種模型的結(jié)果都是一樣。公式見表2.1(向雪莉,顧海濤,方明慧,2022)：表2.1三種現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型種類計(jì)算公式股利現(xiàn)金流量模型股權(quán)價(jià)值股權(quán)現(xiàn)金流量模型股權(quán)價(jià)值自由現(xiàn)金流量模型股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值股權(quán)價(jià)值=實(shí)體價(jià)值-凈債務(wù)價(jià)值自由現(xiàn)金流量的計(jì)算對于自由現(xiàn)金流量的計(jì)算方式有兩種，第一種是企業(yè)自由現(xiàn)金流量（FCFF），指的是企業(yè)在對固定資產(chǎn)和運(yùn)營資產(chǎn)投資，并付了所有營運(yùn)費(fèi)用和交了所得稅之后，可以向企業(yè)的權(quán)益人所發(fā)放的自由現(xiàn)金流量。第二種是股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFE），這在某種程度上暗示指的是在FCFF的基礎(chǔ)上再減去需要付給債權(quán)人的那部分現(xiàn)金流。兩個模型計(jì)算如下(梁鵬程,汪芷,沈光輝,錢偉,2021)：FCFF模型的計(jì)算公式=稅前經(jīng)營凈利潤?所得稅+折舊和攤銷?凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加?經(jīng)營營運(yùn)資本增加FCFE模型的計(jì)算公式=股東的自由現(xiàn)金流量=FCFF?非股權(quán)現(xiàn)金流=FCFF?利息費(fèi)用?優(yōu)先股股利?少數(shù)股股息本文會選擇FCFF模型來計(jì)算自由現(xiàn)金流量，并且會在企業(yè)價(jià)值估算中將會選用兩階段模型。企業(yè)的未來的自由現(xiàn)金流量會因?yàn)槠髽I(yè)的發(fā)展而一直發(fā)生變化，所以把企業(yè)分為高速增長階段和永續(xù)期增長階段，可以使得對企業(yè)估算更為準(zhǔn)確(賀凌云,段曉青,饒佳,2022)?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法的步驟 當(dāng)選擇現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法來計(jì)算的時候，具體步驟如下：第一，需要根據(jù)企業(yè)的過去幾年的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)進(jìn)行分析，進(jìn)而去估算出企業(yè)未來幾年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，并利用FCFF模型計(jì)算出乳制品企業(yè)未來幾年的自由現(xiàn)金流量。第二，則是根據(jù)CAPM來計(jì)算出企業(yè)的權(quán)益資本成本，然后按WACC模型計(jì)算出折現(xiàn)率，並使用企業(yè)未來幾年的自由現(xiàn)金流模型計(jì)算企業(yè)高速增長階段的價(jià)值。第三，預(yù)測企業(yè)的永續(xù)期增長率，再結(jié)合預(yù)測期的自由現(xiàn)金流量來計(jì)算企業(yè)永續(xù)期階段時候的自由現(xiàn)金流。第四，把以上計(jì)算的數(shù)據(jù)代入現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，從而得到企業(yè)的總價(jià)值。基于DCF模型對伊利乳業(yè)公司的價(jià)值評估公司簡介伊利乳業(yè)公司是乳制品行業(yè)的代表性企業(yè)，深耕乳制品領(lǐng)域多年，伊利乳業(yè)在曾經(jīng)在2018-2020年三年連續(xù)獲得“國家乳制品企業(yè)榮譽(yù)金獎”、“國家優(yōu)質(zhì)納稅企業(yè)”以及入圍了華潤排行榜排出的“全球優(yōu)質(zhì)乳制品企業(yè)500強(qiáng)”。伊利乳業(yè)的發(fā)展是我國乳制品行業(yè)改革創(chuàng)新的縮影，因此能夠在很大程度上代表著乳制品企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r。公司秉承“實(shí)干創(chuàng)造未來”的企業(yè)精神，堅(jiān)持做出高品質(zhì)產(chǎn)品，本著“追求、質(zhì)量、技術(shù)、精神”8字宗旨，基于乳制品市場需求進(jìn)行不斷創(chuàng)新，使公司始終處于乳制品行業(yè)前沿，引領(lǐng)乳制品行業(yè)的發(fā)展。董事會總經(jīng)理董事會總經(jīng)理監(jiān)事會運(yùn)營總監(jiān)財(cái)務(wù)總監(jiān)行政總監(jiān)市場總監(jiān)投標(biāo)部招標(biāo)部信息部生產(chǎn)部銷售管企劃部財(cái)務(wù)部審計(jì)部人力資源部行政辦公室銷售分公司一銷售分公司三銷售分公司二銷售分公司四采購部技術(shù)總監(jiān)技術(shù)部客戶服財(cái)務(wù)科一財(cái)務(wù)科二財(cái)務(wù)科三財(cái)務(wù)科四伊利乳業(yè)公司自由現(xiàn)金流預(yù)測預(yù)測伊利乳業(yè)有限公司相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)收益的預(yù)測表3.22020年-2023年收益情況表項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年收益(百萬元)17,49120,47524,02122,877收益(%)-17.1%17.3%-4.8%資料來源：伊利乳業(yè)招股說明書和2023年度報(bào)告從表3.2可以看出，伊利乳業(yè)在2020-2023年每年的收益都有所增長，其中2022年的收益的增長最快，2022年收益增長率為17.3%，2023年的收益相比2022年大幅下降整體上看伊利集團(tuán)乳制品企業(yè)過去四年的收益每年都在增長，增長幅度變化比較穩(wěn)定(夏婷婷,湯新穎,秦子涵)。這些行為透露出一些意圖因此預(yù)測在未來五年伊利乳業(yè)收益的增長率會在2022年的基礎(chǔ)上，每年以0.3%的增長趨勢變動。這在某種程度上暗示所以在預(yù)測期2024年-2028年伊利集團(tuán)公司的增長率分別為(史瑞杰,牛雅楠,姚金輝,邵俊文,2022)：17.6%,17.9%,18.2%,18.5%,18.8%。伊利集團(tuán)具體預(yù)測如表3.2所示。表3.32024年-2028年伊利集團(tuán)收益預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年收益增長率(%)17.6%17.9%18.2%18.5%18.8%收益(百萬元)26,90331,71937,49244,42852,780銷售成本表3.42020年-2023年伊利集團(tuán)銷售成本情況表項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年收益(百萬元)17,49120,47524,02122,877銷售成本(百萬元)7,6829,55410,7109,369銷售成本占收入比(%)43.9%46.7%44.6%41.0%資料來源：伊利乳業(yè)招股說明書和2023年度報(bào)告伊利乳業(yè)有限公司生產(chǎn)產(chǎn)品所使用的原材料、包裝材料、制造費(fèi)用是銷售成本的最大組成部分。從表3.4可知，銷售成本與收益的占比平均值為44%左右，整體變動幅度比較小，這在某種程度上暗示所以對于伊利乳業(yè)未來銷售成本的預(yù)測，將會使用四年的平均值進(jìn)行預(yù)測，預(yù)測情況如表3.5所示。表3.52024年-2028年伊利集團(tuán)銷售成本預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年銷售成本占收入比(%)44.0%44.0%44.0%44.0%44.0%銷售成本(百萬元)11,83713,95616,49619,54823,223銷售及分銷開支和行政開支預(yù)測表3.62020年-2023年伊利集團(tuán)銷售及分銷開支和行政開支情況表項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年收益(百萬元)17,49120,47524,02122,877銷售及分銷開支(百萬元)4,8905,2185,8165,511銷售及分銷開支占比(%)28.0%25.5%24.2%24.1%行政開支(百萬元)8591,0651,3831,324行政開支占比(%)4.9%5.2%5.8%5.8%資料來源：伊利乳業(yè)招股說明書和2023年度報(bào)告在表3.6可以看見，伊利乳業(yè)有限公司的銷售及分銷開支基本上每年都在增加，是因?yàn)橐晾瘓F(tuán)公司的規(guī)模不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品物流及倉儲開支、廣告及促銷開支、員工成本一直在增加和擴(kuò)大。而伊利集團(tuán)乳制品企業(yè)行政開支主要包括管理人員成本及設(shè)備及辦公樓宇的折舊及攤銷，一共占了收益比重的5%-6%左右，整體來說各項(xiàng)費(fèi)用占比比較穩(wěn)定，這些行為透露出一些意圖所以本文會選擇兩項(xiàng)費(fèi)用占收益比的平均值來預(yù)測未來銷售及分銷開支和行政開支，具體見表3.7。表3.72024年-2028年伊利集團(tuán)公司銷售及分銷開支和行政開支預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年銷售及分銷開支占比(%)25.4%25.4%25.4%25.4%25.4%銷售及分銷開支(百萬元)6,8338,0579,52311,28513,406行政開支占比(%)5.40%5.40%5.40%5.40%5.40%行政開支(百萬元)1,4531,7132,0252,3992,850所得稅開支預(yù)測表3.82020年-2023年伊利集團(tuán)公司所得稅開支情況表項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年收益(百萬元)17,49120,47524,02122,877所得稅開支(百萬元)1,0491,1511,5451,708所得稅開支占比(%)6.00%5.62%6.43%7.47%資料來源：伊利乳業(yè)招股說明書和2023年度報(bào)告伊利乳業(yè)有限公司的實(shí)際稅率低于法定稅率25%，主要是因?yàn)橐晾闃I(yè)有限公司部分附屬的伊利集團(tuán)公司擁有享受政府優(yōu)惠的稅收政策。從表3.8可知，伊利乳業(yè)有限公司的所得稅開支的變化幅度比較小，所以取其平均值作為預(yù)測，具體見表3.9。表3.92024年-2028年伊利集團(tuán)公司所得稅開支預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年所得稅開支占比(%)6.38%6.38%6.38%6.38%6.38%所得稅開支(百萬元)1,7162,0242,3922,8353,367流動資產(chǎn)和非流動資產(chǎn)預(yù)測表3.102020年-2023年流動資產(chǎn)、非流動資產(chǎn)情況表項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年收益(百萬元)17,49120,47524,02122,877流動資產(chǎn)總額(百萬元)6,8578,8414,37212,192流動資產(chǎn)總額占比(%)39.2%43.2%18.2%53.3%非流動資產(chǎn)總額(百萬元)9,76612,10913,42413,668非流動資產(chǎn)總額占比(%)55.8%59.1%55.9%59.7%資料來源：伊利乳業(yè)招股說明書和2023年度報(bào)告根據(jù)表3.10所示，這些行為透露出一些意圖伊利乳業(yè)有限公司在2022年的流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)的百分比大幅減少，這在某種程度上暗示是因?yàn)橐晾瘓F(tuán)公司在2022年提取了資金以向本公司股東支付股息而減少的，所以2022年流動資產(chǎn)的減少只是暫時性的(龔書悅,俞曉璇,龍清,2012)。所以選擇排除2022年的數(shù)據(jù)，選擇其他幾年的平均水平作為預(yù)測，具體見表3.11。表3.112024年-2028年伊利集團(tuán)公司流動資產(chǎn)、非流動資產(chǎn)預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年收益(百萬元)26,90331,71937,49244,42852,780流動資產(chǎn)總額(百萬元)12,16714,34516,95620,09323,870流動資產(chǎn)總額占比(%)45.2%45.2%45.2%45.2%45.2%非流動資產(chǎn)總額(百萬元)15,51018,28621,61525,61330,429非流動資產(chǎn)總額占比(%)57.7%57.7%57.7%57.7%57.7%流動負(fù)債和非流動負(fù)債預(yù)測表3.122020年-2023年伊利集團(tuán)公司流動負(fù)債、非流動負(fù)債情況表項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年收益(百萬元)17,49120,47524,02122,877流動負(fù)債總額(百萬元)5,1976,1637,4419,825流動負(fù)債總額占比(%)29.7%30.1%31.0%42.9%流動負(fù)債總額(百萬元)260371473542非流動負(fù)債總額占比(%)1.5%1.8%2.0%2.4%資料來源：伊利乳業(yè)招股說明書和2023年度報(bào)告從表3.12中可以看出，伊利集團(tuán)公司流動負(fù)債和非流動負(fù)債總體變化幅度不大。取各年平均值作為預(yù)測，具體見表3.13。表3.132024年-2028年伊利集團(tuán)公司流動負(fù)債、非流動負(fù)債預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年收益(百萬元)26,90331,71937,49244,42852,780流動負(fù)債總額(百萬元)8,99510,60512,53514,85417,647流動負(fù)債總額占比(%)33.4%33.4%33.4%33.4%33.4%非流動負(fù)債總額(百萬元)5146067168481,008非流動負(fù)債總額占比(%)1.9%1.9%1.9%1.9%1.9%折舊與攤銷預(yù)測表3.142020年-2023年伊利集團(tuán)公司折舊與攤銷情況表項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年收益(百萬元)17,49120,47524,02122,877折舊與攤銷(百萬元)1,1601,3951,7341,925折舊與攤銷占比(%)6.6%6.8%7.2%8.4%資料來源：伊利乳業(yè)招股說明書和2023年度報(bào)告從表3.14可見，伊利乳業(yè)有限公司的折舊與攤銷波動很小，因此可以取各年的平均值作為預(yù)測，具體見表3.15。表3.152024年-2028年伊利集團(tuán)公司折舊與攤銷預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年收益(百萬元)26,90331,71937,49244,42852,780折舊與攤銷(百萬元)1,9562,3062,7263,2303,837折舊與攤銷占比(%)7.3%7.3%7.3%7.3%7.3%凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加與經(jīng)營營運(yùn)資本增加預(yù)測在預(yù)測自由現(xiàn)金流量前，伊利集團(tuán)公司需要計(jì)算凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加以及經(jīng)營營運(yùn)資本增加，因?yàn)檫@兩個數(shù)據(jù)會影響自由現(xiàn)金流量的預(yù)測。見表3.16和表3.17。表3.162024年-2028年伊利集團(tuán)公司凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年收益(百萬元)26,90331,71937,49244,42852,780經(jīng)營性長期資產(chǎn)(百萬元)15,51018,28621,61525,61330,429經(jīng)營性長期負(fù)債(百萬元)5146067168481,008經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加(百萬元)1,8422,7763,3283,9994,815經(jīng)營性長期負(fù)債增加(百萬元)(28)92110132159凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加(百萬元)1,8702,6843,2183,8664,656表3.172024年-2028年伊利集團(tuán)公司經(jīng)營營運(yùn)資本增加項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年收益(百萬元)26,90331,71937,49244,42852,780經(jīng)營性流動資產(chǎn)(百萬元)12,16714,34516,95620,09323,870經(jīng)營性流動負(fù)債(百萬元)8,99510,60512,53514,85417,647經(jīng)營性流動資產(chǎn)增加(百萬元)(25)2,1782,6113,1373,777經(jīng)營性流動負(fù)債增加(百萬元)(830)1,6101,9302,3192,793經(jīng)營營運(yùn)資本增加(百萬元)805568681818985測算出伊利乳業(yè)有限公司未來自由現(xiàn)金流伊利乳業(yè)有限公司2024年-2028年自由現(xiàn)金流測算過程如表3.16所示。表3.18伊利乳業(yè)有限公司2024年-2028年自由現(xiàn)金流量預(yù)測表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年（百萬元）（百萬元）（百萬元）（百萬元）（百萬元）收益26,90331,71937,49244,42852,780減：銷售費(fèi)用11,83713,95616,49619,54823,223減：銷售及分銷開支6,8338,0579,52311,28513,406減：行政開支1,4531,7132,0252,3992,850稅前經(jīng)營凈利潤6,7807,9939,44811,19613,301減：所得稅費(fèi)用1,7162,0242,3922,8353,367稅后經(jīng)營凈利潤5,0645,9697,0568,3619,934加：折扣與攤銷1,9562,3062,7263,2303,837減：凈經(jīng)營長期資產(chǎn)增加1,8702,6843,2183,8664,656減：經(jīng)營營運(yùn)資本增加805568681818985自由現(xiàn)金流量4,3445,0235,8836,9078,131

伊利乳業(yè)公司的估值分析企業(yè)的折現(xiàn)率確定在現(xiàn)金流量折現(xiàn)法當(dāng)中，折現(xiàn)率的確認(rèn)會影響到伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值評估的結(jié)果，如果折現(xiàn)率估算錯了會使得伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值評估與現(xiàn)實(shí)偏離。本文會使用加權(quán)平均資本成本(WACC)來計(jì)算折現(xiàn)率(邵光明,熊怡然,藍(lán)志博,何雪,2023)。加權(quán)平均資本成本主要分為兩部分，一是公司債務(wù)資本成本，二是是伊利集團(tuán)公司股權(quán)資本成本。加權(quán)平均資本成本公式如下：WACC=而KeKKeKdWeWdT=公司有效的所得稅稅率Rfβ=平均風(fēng)險(xiǎn)股票報(bào)酬率Rm首先通過CAPM模型對伊利集團(tuán)公司股權(quán)資本成本進(jìn)行預(yù)測，Rf根據(jù)香港長期政府債券利率的5年平均值收益率可以得出Rf=1.5%，根據(jù)SimplyWallSt股票投資平臺可以得知β=0.65，權(quán)益市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)Rm?Rf=5.4%，因此Ke=1.5%+0.65×5.4%=5.5%。根據(jù)伊利乳業(yè)2023年度報(bào)告，債務(wù)資本比重為WACC=Ke×伊利乳業(yè)有限公司整體價(jià)值評估從現(xiàn)金流折現(xiàn)的模型可以得知乳制品企業(yè)的總價(jià)值為高速增長期加上永續(xù)增長期，所以用伊利乳業(yè)有限公司2024年-2028年為高速增長期，這在某種程度上暗示而2028年以后為永續(xù)增長期。1）第一階段計(jì)算從表3.18得知伊利乳業(yè)有限公司未來五年的自由現(xiàn)金流，通過加權(quán)資本成本對預(yù)測的自由現(xiàn)金流量進(jìn)行計(jì)算，獲得伊利集團(tuán)公司第一階段的企業(yè)價(jià)值。企業(yè)價(jià)值的計(jì)算如下(吳秀蘭,徐偉強(qiáng),孫麗娜,馬天宇)：V=V=表3.19伊利乳業(yè)有限公司價(jià)值評估表項(xiàng)目2024年2025年2026年2027年2028年自由現(xiàn)金流量（百萬元）4,3445,0235,8836,9078,131加權(quán)平均資本成本4.98%4.98%4.98%4.98%4.98%折現(xiàn)系數(shù)0.95010.90270.85760.81480.7742預(yù)測現(xiàn)值（百萬元）4138.204557.215084.285685.726375.71整體價(jià)值（百萬元）25841.122）第二階段計(jì)算隨著企業(yè)在后續(xù)發(fā)展逐漸穩(wěn)定，永續(xù)增長率會以中國香港近5年的GDP平均增長率確定為伊利乳業(yè)有限公司的永續(xù)增長率。這在某種程度上暗示通過查找2010年-2022年中國香港的GDP得出平均值為2.91%，但是考慮到伊利乳業(yè)有限公司發(fā)展迅速所以預(yù)測永續(xù)增長率為3.5%，這些行為透露出一些意圖由此得出伊利乳業(yè)有限公司后續(xù)期價(jià)值(朱澤宇,胡丹,郭新,2021)。V所以，伊利乳業(yè)有限公司最終價(jià)值為：V=444966.98+股權(quán)價(jià)值=企業(yè)總資產(chǎn)-企業(yè)的負(fù)債。從上述描述中得知2023年伊利乳業(yè)有限公司的債務(wù)資本為24.69億元，這在某種程度上暗示根據(jù)股權(quán)價(jià)值公式，股權(quán)價(jià)值為468.34億元(何青松,高瑞婷,林奕,2023)。在2023年年底，伊利乳業(yè)有限公司的總股本數(shù)為11,246,466,400股，這些行為透露出一些意圖伊利乳業(yè)有限公司每股的價(jià)值為41.64人民幣/每股，而2023年12月31日收股價(jià)為54.9*0.8402=49.57人民幣/每股，可見當(dāng)時伊利乳業(yè)有限公司的股票是被高估的。敏感性分析 因?yàn)橛览m(xù)增長率為和加權(quán)平均資本成本（WACC）會對企業(yè)價(jià)值評估有很大影響。所以接下來會對WACC以及永續(xù)增長率進(jìn)行敏感性分析，分別增長或減少0.1%(羅佳怡,鄭鵬飛,鄧珊珊,馮子軒,2021)。表3.19伊利乳業(yè)有限公司股權(quán)價(jià)值敏感性分析(人民幣/每股)WACC4.78%4.88%4.98%5.08%5.18%永續(xù)增長率3.3%41.9639.2636.8834.7632.873.4%44.8941.8039.1136.7434.633.5%48.2744.7241.6438.9636.603.6%52.2248.0844.5541.4938.823.7%56.9052.0247.9044.3841.33若根據(jù)上表，在2023年伊利乳業(yè)的每股價(jià)值在32.87人民幣到56.9人民幣。

研究結(jié)論與展望本文主要以自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法對伊利乳業(yè)有限公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估，首先系統(tǒng)性的梳理了企業(yè)價(jià)值的概述，以及講述自由現(xiàn)金流量法的基本理論。然后選擇自由現(xiàn)金流模型對伊利乳業(yè)有限公司進(jìn)行估值步驟。先從伊利乳業(yè)有限公司的行業(yè)背景和其公司簡介分析伊利集團(tuán)企業(yè)的環(huán)境。然后對伊利乳業(yè)有限公司的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，並預(yù)測企業(yè)未來的自由現(xiàn)金流，接著通過FCFF模型對伊利乳業(yè)有限公司進(jìn)行企業(yè)價(jià)值估算，計(jì)算出企業(yè)的總值。雖然自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法可以反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，但是自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法局限和不足依然存在。這些行為透露出一些意圖因?yàn)槠髽I(yè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境是受到很多因素影響的，而這些因素不斷的發(fā)生變化，這在某種程度上暗示導(dǎo)致伊利集團(tuán)企業(yè)過往的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不一定可以反映出企業(yè)未來的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。最后，在理論上對一個企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評估應(yīng)該使用多種模型去計(jì)算驗(yàn)證，這樣才可以得出更準(zhǔn)確的評估。由于本人能力有限，本文只使用了自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法，並沒有使用多幾種模型去進(jìn)行參考對比，只是通過相關(guān)參數(shù)估計(jì)驗(yàn)證，具有一定的局限性，而且部分的數(shù)據(jù)因?yàn)槭侵饔^來判斷的，存在不足的地方，可能會導(dǎo)致伊利集團(tuán)乳制品企業(yè)的真實(shí)價(jià)值與評估得到的結(jié)果有所差距。對于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法對于參數(shù)方面還有改進(jìn)的空間，首先是企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)只能反映企業(yè)的靜態(tài)經(jīng)濟(jì)環(huán)境，沒有一個對企業(yè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境動態(tài)變化的系數(shù)。其次是要保證合理準(zhǔn)確的折現(xiàn)率，這樣可以提高模型對于企業(yè)價(jià)值評估的精確性。綜上所述，自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法仍然需要將其完善和優(yōu)化，使得企業(yè)可以得到更準(zhǔn)確合理的數(shù)據(jù)，為企業(yè)帶來更好的管理和運(yùn)營。參考文獻(xiàn)參考文獻(xiàn)參考文獻(xiàn)FisherI,DavenportHJ.TheRateofInterest:ItsNature,DeterminationandRelationtoEconomicPhenomena[J].JournalofPoliticalEconomy,1907,15(10):635-641.IrvingFisher.TheTheoryofInterest[M].NewYork:TheMacmillanco,1930:510-518.Sharpe,W.F.CapitalAssetPrices:ATheoryofMarketEquilibriumunderConditionsofRisk[J].JournalofFinance,1964,19(3):425-442.李云華,王澤明,張浩.自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法完善探討[J].財(cái)會通訊,2022(14):67-68.劉婉玲,陳雅琪,楊文彬,趙晨.企業(yè)價(jià)值評估方法選擇及應(yīng)用探析[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì),2023(10):24-25.黃靜怡,周志鵬.淺談關(guān)于伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值評估中自由現(xiàn)金流量模型的認(rèn)識[J].中國總會計(jì)師,2021,182(09):80-81.吳秀蘭,徐偉強(qiáng),孫麗娜,馬天宇.基于自由現(xiàn)金流量的伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值評估方法[J].合作經(jīng)濟(jì)與科技,2021(10):86-87.朱澤宇,胡丹,郭新.基于DCF模型的伊利集團(tuán)公司價(jià)值評估研究[D].西安工業(yè)大學(xué),2021.何青松,高瑞婷,林奕.基于DCF的企業(yè)價(jià)值評估——以貴州茅臺為例[J].陜西科技大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版),2012,30(04):140-143+147.羅佳怡,鄭鵬飛,鄧珊珊,馮子軒.DCF模型在我國天然氣企業(yè)價(jià)值評估中的應(yīng)用研究[D].江西財(cái)經(jīng)大學(xué),2019.鐘佳敏,程浩然,潘欣悅.基于自由現(xiàn)金流量法的伊利集團(tuán)公司企業(yè)價(jià)值評估研究[D].湖南大學(xué),2013.賈欣然,崔志偉,蔣婷玉,任浩.基于自由現(xiàn)金流乳制品企業(yè)價(jià)值評估[D].華東交通大學(xué),2023.江美麗,蔡明輝,彭夢.運(yùn)用現(xiàn)金流折現(xiàn)模型評估中國工商銀行投資價(jià)值[D].內(nèi)蒙古科技大學(xué),2023.龔一凡,鄒文杰,黎云麗,陶俊.基于自由現(xiàn)金流量法的企業(yè)價(jià)值評估管理[D].西安石油大學(xué),2023.向雪莉,顧海濤,方明慧.基于自由現(xiàn)金流量的伊利集團(tuán)企業(yè)價(jià)值評估研究[J].經(jīng)濟(jì)師,2014(11):117-118.梁鵬程,汪芷,沈光輝,錢偉.基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法的正泰電器價(jià)值評估[D].哈爾濱理工大學(xué),2023.賀凌云,段曉青,饒佳.基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法的伊利集團(tuán)乳制品企業(yè)價(jià)值評估[D].云南大學(xué),2020.夏婷婷,湯新穎,秦子涵.華為公司的價(jià)值探討[D].對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué),2020.史瑞杰,牛雅楠,姚金輝,邵俊文.基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法的房地產(chǎn)企業(yè)價(jià)值評估應(yīng)用分析[D].山東財(cái)經(jīng)大學(xué),2014.伊利乳業(yè)有限公司2023年上市招股書伊利乳業(yè)有限公司2023年度報(bào)告[EB/OL].致謝真誠感謝論文指導(dǎo)老師和同學(xué)們的陪伴與支持，你們的智慧和慷慨，如同春風(fēng)拂面，溫暖了我的學(xué)術(shù)探索之路。致謝附錄附表1綜合財(cái)務(wù)狀況表（2020年-2023年）單位：人民幣（百萬元）項(xiàng)目2020年2021年2022年2023年非流動資產(chǎn)物業(yè)、廠房及設(shè)備8,93111,08912,31412,592使用權(quán)資產(chǎn)及無形資產(chǎn)93117716752遞延稅項(xiàng)資產(chǎn)213341373315其他非流動資產(chǎn)4016219非流動資產(chǎn)總額9,76612,10913,42413,668流動資產(chǎn)存貨1,4431,9061,7621,805貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)194223306358預(yù)付款項(xiàng)、其他應(yīng)收款項(xiàng)及其他資產(chǎn)5691,1651,021910結(jié)構(gòu)性存款2,0353,600200–現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物2,5631,7641,0829,119流動資產(chǎn)總額6,8578,8414,37212,192流動負(fù)債貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)付票據(jù)82