匯率制與匯率政策

第三章匯率制度與匯率政策第一節(jié)匯率制度一、匯率制度類型

主要的匯率制度分類

1999年IMF對成員國匯率制度的分類

匯率目標區(qū)05十一月20241

（一）主要的匯率制度分類05十一月20242固定匯率制金本位制下的固定匯率制布雷頓森林體系下的固定匯率制浮動匯率制自由浮動和管理浮動單獨浮動和聯(lián)合浮動（二）1999年IMF對成員國匯率制度的分類05十一月20243

嚴格固定的匯率制度無獨立法定貨幣的匯率制度貨幣局制度

中間匯率制度傳統(tǒng)固定匯率制度釘住平行匯率帶爬行釘住制爬行帶內浮動

浮動匯率制度不事先宣布匯率路徑的管理浮動獨立浮動匯率制美元化貨幣聯(lián)盟05十一月20244與歐元有關的匯率制度類型及相應國家

（三）匯率目標區(qū)

★

事先確定匯率水平的波動區(qū)間，匯率有可能超出波動區(qū)間時，政府利用貨幣政策等工具進行干預，以將匯率變動幅度控制在目標區(qū)內。05十一月2024505十一月20246匯率中心匯率目標區(qū)上限目標區(qū)下限不存在目標區(qū)時市場匯率軌跡匯率目標區(qū)示意圖匯率目標區(qū)下市場匯率軌跡05十一月20247二、固定匯率制與浮動匯率制的優(yōu)劣比較優(yōu)點固定匯率制有利于國際經濟交易的發(fā)展有利于抑制國際貨幣投機限制政府不負責任的宏觀經濟政策缺點喪失了貨幣政策的獨立性促進了通貨膨脹的國際傳播容易造成匯率制度僵化05十一月20248優(yōu)點浮動匯率制能夠實行獨立的貨幣政策國際收支均衡得以自動實現(xiàn)減少國際儲備量，提高資源利用效率匯率變動對經濟沖擊作用較小缺點容易造成經濟波動不利國際貿易與投資的的發(fā)展使一國更有通貨膨脹傾向三、匯率制度的選擇

影響一國匯率制度選擇的主要因素：

◆

經濟開放程度

◆

規(guī)模和經濟結構

◆

貿易商品結構和地區(qū)分布

◆

國內金融市場發(fā)達程度及與國際金融市場一體化程度

◆

相對通貨膨脹率05十一月20249

◆經濟開放程度高、經濟規(guī)模小，或貿易商品結構和地區(qū)分布比較集中的國家，一般傾向于實行固定匯率制。◆經濟開放程度低、進出口產品多樣化或地區(qū)分散化、同國際金融市場聯(lián)系密切、資本流動規(guī)模大，或國內通脹率與其它國家不一致，則傾向于實行相對靈活的匯率制度。

05十一月202410

上述因素與匯率制度選擇的關系第二節(jié)匯率政策一、蒙代爾—弗萊明模型

★

蒙代爾—弗萊明模型是IS—LM模型在開放經濟條件下的形式。它描述的是開放經濟條件下，商品市場、貨幣市場和外匯市場的均衡條件。05十一月202411

蒙代爾—弗萊明模型的政策含義

◆蒙代爾—弗萊明模型的政策含義是：

一國怎樣通過宏觀經濟政策（財政政策和貨幣政策）搭配實現(xiàn)宏觀經濟的內外均衡。

◆其結論是：

在資本完全流動條件下，固定匯率制度使貨幣政策無效，而財政政策對收入和內部均衡的調節(jié)作用較為有效；浮動匯率制下恰恰相反。05十一月20241205十一月202413

蒙代爾一弗萊明模型的分析對象是一個開放的小型國家，對國際資金流動采取了流量分析。分析前提：第一，總供給曲線是水平的。這意味著產出完全由總需求水平確定。另外，名義匯率與實際匯率之間不存在區(qū)別。第二，即使在長期，購買力平價也不存在。因此，浮動匯率制下匯率完全依據(jù)國際收支狀況進行調整。第三，不存在匯率將發(fā)生變動的預期，投資者風險中立。按照資金流動性的不同，對固定匯率制與浮動匯率制下的財政貨幣政策分別進行研究。

（一）固定匯率下的財政、貨幣政策

在固定匯率制下，政府有義務在固定的匯率水平上按市場要求被動地買進賣出外匯，因此外匯儲備量完全受國際收支狀況的影響，這使得政府不能控制貨幣供應量。由國際收支因素導致的貨幣供應量的波動，是固定匯率制下經濟調整的一般機制，也是我們理解這一制度下財政、貨幣政策的效力的關鍵05十一月20241405十一月202415分析的框架是IS－LM－BP模型，在由國民收入與利率構成的坐標空間中展開分析。（1）反映商品市場平衡的是IS曲線，這一曲線斜率為負，政府支出增加及匯率貶值都會使之右移。（2）反映貨幣市場平衡的是LM曲線，這一曲線斜率為正，貨幣供應量增加會使之右移。（3）反映外匯市場平衡的是BP曲線，這一曲線的形狀由資金流動性的不同決定。當資金完全不流動時，這一曲線意味著經常賬戶的平衡，BP曲線在坐標空間內就是垂直于橫軸的直線。匯率的貶值會使之右移。當資金完全流動時，BP曲線是一條水平于橫軸的直線，匯率的貶值對之無影響。當資金不可完全流動時，資本與金融賬戶與經常賬戶對國際收支都有影響。此時BP曲線是一條斜率為正的曲線，資金流動性越大，這一曲線就越平緩，因為比較小的利率增加就能吸引更多的資金流入。

資本不完全流動條件下模型05十一月202416YiBPLMISBP是外匯市場（以國際收支表示）均衡曲線。

資本完全不流動條件下的模型05十一月202417YiBPLMIS

在資本完全不流動條件下，BP曲線是垂直的，經常賬戶的均衡始終是與一既定的收入水平相一致。

資本完全流動條件下的模型05十一月202418YiBPLMIS

在資本完全流動條件下，BP曲線是水平的，資本流動將彌補任何時候經常賬戶的不平衡。i*資金完全不流動時的財政、貨幣政策分析

1.貨幣政策分析：短期：擴張性貨幣政策→貨幣供應增加→利率降低→投資增加→國民收入增加→進口增加→經常賬戶惡化長期：經常賬戶惡化→外匯儲備下降→貨幣供應量減少→利率上升→投資減少→國民收入下降→進口減少→經常賬戶好轉（如下圖）

資金完全不流動時貨幣政策分析結論：固定匯率制度下，資金完全不流動時，擴張性貨幣政策在短期內使一國利率下降，國民收入上升，經常賬戶惡化；但長期內利率、國民收入、經常賬戶均回復原狀，只是基礎貨幣的內部結構變化了。所以，從長期來看，貨幣政策無效05十一月20242005十一月2024212.財政政策分析：短期：擴張性財政政策→國民收入增加→利率上升同時經常賬戶惡化長期：經常賬戶惡化→外匯儲備下降→貨幣供應減少→利率上升→國民收入下降→經常賬戶改善結論：固定匯率制度下，資金完全不流動時，擴張性財政政策在短期內使一國利率上升，國民收入上升，經常賬戶惡化；但長期內國民收入、經常賬戶回復原狀，利率進一步上升。所以，從長期來看，財政政策無效。資金完全流動時，財政貨幣政策分析

1.貨幣政策分析：擴張性貨幣政策→利率下降→資金流出→外匯儲備下降→利率上升結論：貨幣政策即使在短期內也無效2.財政政策：擴張性財政政策→利率上升→資金流入→貨幣供應增加→利率下降（如下圖）結論：財政政策不影響利率，但會帶來國民收入的大幅提高。05十一月202422資金完全流動時財政政策分析05十一月202423資金不完全流動時，財政貨幣政策分析1.貨幣政策分析：擴張性貨幣政策→利率下降→資金流出→外匯儲備下降→利率上升擴張性貨幣政策→利率下降→投資增加→國民收入增加→國際收支逆差→外匯儲備下降→貨幣供應減少→利率上升→國民收入下降→經常賬戶改善結論：貨幣政策無效05十一月202424固定匯率制下，資本不完全流動時，貨幣政策擴張效果05十一月2024252.財政政策：擴張性財政政策→總需求增加→國民收入增加→國際收支逆差同時，擴張性財政政策→利率上升→資金流入→國際收支順差→貨幣供應增加→利率下降，國民收入進一步增加。結論：財政政策非常有效。05十一月202426固定匯率制下，資本不完全流動時財政政策擴張的效果（一）05十一月202427固定匯率制下，資本不完全流動時財政政策擴張的效果（二）05十一月202428（二）浮動匯率制下的財政、貨幣政策

在浮動匯率制下，對財政、貨幣政策研究的分析方法同固定匯率制相比有很大不同，這體現(xiàn)在：第一，經濟的主要調整機制不是由國際收支不平衡引起的貨幣供應量的調整，而是由國際收支不平衡引起的匯率調整。第二，我們假定匯率貶值能改善經常賬戶收支、提高國民收入。05十一月202429資金完全不流動時的財政貨幣政策分析

當資金完全不流動時，國際收支平衡體現(xiàn)為經常賬戶收支的平衡。1.貨幣政策分析擴張性貨幣政策→貨幣供給增加→利率下降→投資上升→國民收入上升→進口增加→經常賬戶惡化→本幣貶值，國民收入增加所以，貨幣政策有效05十一月202430浮動匯率制下，資金完全不流動時貨幣政策05十一月2024312.財政政策分析↗利率上升，投資減少擴張性財政政策→國民收入增加↘進口增加→經常賬戶惡化→本幣貶值，國民收入增加

所以，財政政策有效05十一月202432浮動匯率制下，資金完全不流動時財政政策05十一月202433資金完全流動時財政貨幣政策分析

1.貨幣政策↗利率下降，本幣貶值，國民收入增加擴張性貨幣政策→貨幣供應量上升↘國民收入上升所以，貨幣政策有效05十一月202434浮動匯率制下，資金完全流動時貨幣政策分析05十一月2024352.財政政策分析↗國民收入上升擴張性財政政策↘利率上升→資金流入→本幣升值→出口下降→國民收入下降所以，財政政策無效05十一月20243605十一月202437資金不完全流動時的財政貨幣政策分析

1.貨幣政策分析：擴張性貨幣政策→利率下降→BP惡化→本幣貶值→出口增加→國民收入增加所以，貨幣政策有效

05十一月202438浮動匯率制下，資本不完全流動時的貨幣政策（一）05十一月20243905十一月202440

2.財政政策分析↗國民收入上升→CA惡化（收入效應）擴張性財政政策↘利率上升→資金流入→K改善（利率效應）結果可能出現(xiàn)三種情況：收入效應大于利率效應，BP惡化，本幣貶值，國民收入提高收入效應小于利率效應，BP改善，本幣升值收入效應等于利率效應，BP不變，國民收入上升，利率上升結論：財政政策有效。

浮動匯率制下，資本不完全流動時的財政政策（一）05十一月202441浮動匯率制下，資本不完全流動時的財政政策（二）05十一月202442總結

1．分析開放條件下財政、貨幣政策效力的主要工具是蒙代爾－弗萊明模型。蒙代爾一弗萊明模型的分析對象是一個開放的小國，它假設總需求不足，對國際資金流動采取了流量分析。05十一月20244305十一月2024442．在固定匯率制下，貨幣政策在長期都是無效的。這是因為在固定匯率制下，政府有義務通過調整外匯儲備來使國際收支保持平衡，因此政府無法控制本國的貨幣供給。以擴張性貨幣政策為例，它會帶來產出的上升與利率下降，這又可通過收入機制與利率機制帶來國際收支的惡化，國際收支的惡化則可帶來外匯儲備的減少從而抵消對貨幣供給的擴張行為。3．在固定匯率制下，財政政策一般是比較有效的。這是因為，在存在國際資金流動的情況下，財政政策會通過它對利率的影響而帶來國際資金流動的調整，這會加強原有財政政策的效力。05十一月2024454.在浮動匯率制度下，貨幣政策一般都是比較有效的。這是因為，此時一國可以由主控制貨幣供給，貨幣政策會通過對匯率的影響而加強其效果。以擴張性貨幣政策為例，這會帶來產出的增如與利率降低，而這兩者都會帶來國際收支的惡化從而使本國貨幣貶值，這就又如強了貨幣政策對經濟的控制效果。5．在浮動匯率制下，財政政策一般是相對低效的，這是因為，在相當多的情況，財政政策造成的利率變動會引起匯率的調整，從而削弱其政策效果。以財政擴張政策為例，它常常通過造成利率上升帶來國際收支的改善，這會帶來本國貨幣匯率升值從而削弱財政政策對簡介的擴張效果。但是，在不存在國際資金流動時，財政政策是非常有效的。

蒙代爾—弗萊明模型分析的宏觀經濟政策效果05十一月202446匯率制度政策資本流動程度低資本流動程度高

固定匯率制貨幣政策短期有效，長期無效基本無效財政政策有效非常有效

浮動匯率制貨幣政策非常有效非常有效財政政策無效基本無效蒙代爾—弗萊明模型的評價第一，這一模型是開放條件下財政貨幣政策的最重要工具。它說明了與封閉條件相比，開放經濟中的財政貨幣政策對經濟有著不同的作用機制，這些政策能夠發(fā)揮效力則依據(jù)于資金流動、匯率調整等一系列因素的制約，這些都為以實現(xiàn)內外均衡為目的的政策搭配提供了指導。尤其是這一模型論證了不同匯率制度下，財政貨幣政策分別具有不同的比較優(yōu)勢，這對特定匯率制度下的政策搭配具有特殊的意義。05十一月20244705十一月202448第二，這一模型也具有一些固有的缺陷。其中最為重要的是對資金流動的流量分析。資金流動受存量因素以及風險等多種因素共同影響，如果在這一點上有著不同的分析前提，那么在對財政貨幣政策效力的分析上會得出許多與蒙代爾一弗萊明模型不同的結論。例如，對資金流動采用資產組合分析時，利率提高對資金流入只能發(fā)揮一次性影響，無法持續(xù)下去，這樣模型中一系列結論都將很難成立。第三，這一模型因其具有的凱恩斯主義性質以及分析簡明的特點，在對開放宏觀經濟的分析中居于主導地位，被廣泛運用于對各方面問題的研究。模型實際上是封閉條件下的IS－LM模型在開放條件下的衍生，特別適合進行分析需求管理問題，因此與粘性價格模型一起合稱為開放宏觀經濟學的蒙代爾一弗萊明一多恩布什教義。05十一月202449第四，蒙代爾一弗萊明模型還在其他很多方面得到改進。例如，引入資金流動不對稱的問題，引入價格問題，引入預期變動因素，引入對大國的分析等等。這些都使得這一模型的運用范圍更為廣泛了。05十一月202450

★“三元悖論”（也稱“三難選擇”）由美國經濟學家保羅·克魯格曼（PaulR.Krugman)在蒙代爾—弗萊明模型基礎上提出。它指出了開放經濟條件下，匯率穩(wěn)定、本國貨幣政策獨立性和資本自由流動難以兼得的情形。05十一月202451二、“三元悖論”

★

匯率穩(wěn)定、本國貨幣政策獨立性和資本自由流動不能同時實現(xiàn)，最多只能同時滿足其中兩個目標，而放棄另一個目標，即：05十一月202452

“三元悖論”的政策含義匯率穩(wěn)定貨幣政策獨立性資本自由流動05十一月202453三、政府對外匯市場的干預政府干預外匯市場的目的

◆防止匯率在短期內過分波動◆避免匯率水平在中長期內失調◆進行政策搭配調節(jié)內外經濟的需要◆增加外匯儲備等其它目的05十一月2024542.政府干預外匯市場的類型◆

按干預手段分：直接干預與間接干預◆按是否引起貨幣供應量的變化分：沖銷式干預與非沖銷式干預◆按干預策略分：熨平每日波動型；砥柱中流型或逆向型；非官方釘住型；◆按參與干預的國家分：單邊干預與聯(lián)合干預05十一月2024553.外匯市場干預的效應

（1）干預的資產調整效應

★通過外匯市場及相關的交易（如：公開市場業(yè)務）來改變各種資產的數(shù)量結構，從而對匯率產生影響。

一般認為非沖銷式干預有效，沖銷式干預效果有限或無效。非沖銷式干預的資產調整效應05十一月202456沖銷式干預的資產調整效應05十一月20245705十一月202458

（2）干預的信號效應通過干預行為本身向市場發(fā)出信號，表明政府的態(tài)度及可能將采取的措施，以影響市場參與者的心理預期，從而達到調整匯率水平的目的。05十一月202459

（1）政府對外匯市場信息的干預不存在其它目的；（2）干預必須比其他傳遞信息的方式在改變市場干預方面更具有優(yōu)勢；（3）干預所預示的未來政策必須能夠引起匯率的相應變動；（4）政府必須建立起政策言行一致的良好聲譽，從而政府發(fā)出的信號具有可信度。

◆干預的信號效應一般在市場預期混亂、投機猖獗時特別明顯。

實現(xiàn)干預的信號效應需要滿足的條件05十一月202460四、直接管制政策1.直接管制的形式

◆對價格的管制◆對金融市場的管制◆對外匯交易的管制

2.直接管制的原因◆短期沖擊因素（貨幣性沖擊、投機性沖擊等）

◆宏觀政策因素（如為了糾正原來不合理的宏觀政策）

◆微觀經濟因素（如本國產品缺乏國際競爭力）◆國際交往因素（如發(fā)展中國家對民族工業(yè)的保護）第三節(jié)我國匯率制度及外匯管理一、人民幣匯率制度

1.1994年以前的人民幣匯率制度05十一月202461

人民幣匯率大幅度波動（1949—1952）

人民幣匯率基本固定（1953-1972）

由中國人民銀行按“國內外物價對比法”確定匯率

人民幣釘住“一籃子貨幣”浮動（1973-1994）

1973—1980年，人民幣對外升值；1985—1993年，人民幣對外貶值。

◆人民幣匯率主要由官方制定。

◆人民幣匯率只是內部結算工具,其水平高低不對經濟起調節(jié)作用。

◆不存在真正意義上的外匯市場，人民幣匯率變化不真正反映外匯供求狀況。

◆人民幣實行復匯率。05十一月202462

特點05十一月202463

歷史上的人民幣復匯率1981—1984年人民幣公開牌價人民幣內部結算價1985—1993年調劑市場匯率官方匯率

2.1994年以來的人民幣匯率制度

單一的、以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制。

中國人民銀行公布的基準匯率；各外匯銀行的掛牌匯率；

實際上的釘住美元匯率制。05十一月20246405十一月20246505十一月20246605十一月20246705十一月20246805十一月20246905十一月202470

1.我國外匯管理體制的歷史演變（1）統(tǒng)收統(tǒng)支制（1950—1979年）

◆外匯收支實行全面嚴格的計劃管理，堅持“統(tǒng)收統(tǒng)支，以收定支，基本平衡”的原則；◆管理和平衡外匯主要用行政手段；◆人民幣匯率是完全意義上的官方匯率；◆基本上不向國外借款，也不吸收外商直接投資。05十一月202471二、我國外匯管理體制05十一月202472（2）外匯分成制（1979—1993年）★從1979年開始，我國進行了外匯管理體制改革，至1993年改革的特點是逐步縮小外匯指令性計劃，擴大指導性計劃，引入市場機制和經濟調節(jié)手段。具體措施有：05十一月202473

◆設立了專門的外匯管理機構——國家外匯管理局；頻步了《外匯管理暫行條例》，標志著我國外匯管理開始走上規(guī)范化管理軌道?！舾母锪送鈪R分配制度，由統(tǒng)收統(tǒng)支改為外匯分成?！艚⒘送鈪R調劑市場，對外匯收支實行部分的市場調節(jié)?！艚⒘硕喾N金融機構并存的外匯金融體系。

◆積極利用外資（包括引進外資銀行），加強外債管理。05十一月202474

（3）銀行結售匯制（1994年以來）

◆對進出口企業(yè)實行強制結匯、意愿售匯；

◆實現(xiàn)了人民幣經常項目可兌換；05十一月202475

改革的背景2.1994年我國外匯管理體制的改革

（1）外匯分成制的缺陷

◆外匯分成比例的不同，不利企業(yè)公平競爭；◆外匯所有權和使用權分離；◆外匯收支的計劃