中礦資源鋰礦山持續(xù)降本多元化布局逐步形成

公司概況起步于礦物勘查，

延伸銫銣鋰銅產(chǎn)業(yè)鏈請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容公司簡介資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理1999年，中礦資源成立。中礦資源集團股份有限公司成立于1999年，前身“北京凱富源地質(zhì)勘查有限公司”源自原有色金屬工業(yè)總公司，是中國有色金屬行業(yè)首批成規(guī)?！白叱鋈ァ钡纳虡I(yè)性綜合地質(zhì)勘查技術(shù)服務(wù)公司，主要經(jīng)營固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)、輕稀金屬原料加工及研發(fā)，同時也開展國際工程、貿(mào)易和礦權(quán)投資及開發(fā)等業(yè)務(wù)。公司2008年完成股份制改造，2014年在深交所上市。公司于2018年收購東鵬新材100

股權(quán)，進入新能源、新材料加工銷售領(lǐng)域，成為國內(nèi)電池級氟化鋰的主要供應(yīng)商及國內(nèi)最大的銫鹽、銣鹽生產(chǎn)商和供應(yīng)商；于2019年收購Cabot特殊流體事業(yè)部100

股權(quán)，取得其儲量巨大的銫榴石礦山及豐富的銫資源，此次收購使得公司得以控制稀缺的銫礦資源，完成“銫資源開發(fā)+銫鹽生產(chǎn)與研發(fā)+銷售與服務(wù)+銫資源回收”銫鹽全產(chǎn)業(yè)鏈布局，進一步鞏固公司銫鹽業(yè)務(wù)的全球領(lǐng)先地位；于2022年收購津巴布韋Bikita礦山100

股權(quán)，Bikita礦山是一座在產(chǎn)且成熟的礦山，兩條200萬噸產(chǎn)線于2023年7月建設(shè)完成并正式投料試產(chǎn)，標志著公司正式進入鋰礦全面自給時代；于2024年3月先后收購納米比亞Tsumeb冶煉廠和贊比亞Kitumba銅礦項目65

股權(quán)，公司銅領(lǐng)域布局快速突破，有望打造未來新的成長曲線。圖：公司歷史沿革2008年，公司完成股份制改造。2014年，公司于深交所上市。2018年，公司收購東鵬新材100股權(quán)，增加稀有輕金屬業(yè)務(wù)板塊。2019年，公司收購Cabot特殊流體事業(yè)部100股權(quán)，加碼銫銣鹽賽道。2021年，公司年產(chǎn)2.5萬噸鋰鹽生產(chǎn)線投產(chǎn)。2022年，公司收購Bikita礦山，解決鋰礦資源瓶頸。2023年，Bikita礦兩條200萬噸產(chǎn)線投產(chǎn)；公司年產(chǎn)3.5萬噸鋰鹽產(chǎn)線投產(chǎn)。2024年3月，公司擬收購納米比亞Tsumeb冶煉廠；2024年3月，公司擬收購贊比亞Kitumba銅礦項目65股權(quán)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容管理架構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理；備注：僅列出重要子公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。公司控股股東為中色礦業(yè)集團有限公司，劉新國、王平衛(wèi)、歐學鋼、汪芳淼、魏云峰、吳志華、陳海舟七人系公司的共同實際控制人。中礦資源集團股份有限公司2.16圖：公司管理架構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)（截止至2024年三季報）中色礦業(yè)集團有限公司劉新國歐學鋼汪芳淼魏云峰吳志華陳海舟王平衛(wèi)其他股東16.46%13.39%12.98%12.98%12.98%12.98%12.98%5.25%王平衛(wèi)魏巍孫梅春中證500交易型開放式指數(shù)證券投資基金東方新能源汽車主題混合型證券投資基金廣發(fā)證券股份有限公司國投瑞銀新能源混合型證券投資基金香港中央結(jié)算有限公司2.683.691.2313.971.831.681.531.32江西東鵬新材料有限責任公司中礦(香港)稀有金屬資源有限公司100100江西春鵬鋰業(yè)有限責任公司100中礦特殊流體有限公司Bikita

Minerals(Private)

Ltd100SinomineTsumeb

MiningHolding(Pty)Ltd10098African

MineralsLimitedJunction

MiningLimited10065其他69.91請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%05101520253035歸母利潤（億元） 增速業(yè)務(wù)范圍和經(jīng)營業(yè)績資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理地勘時代銫銣時代鋰電新能源時代公司目前主營業(yè)務(wù)為固體礦產(chǎn)勘查和礦權(quán)開發(fā)業(yè)務(wù)、稀有輕金屬（銫、銣）資源開發(fā)與利用業(yè)務(wù)、鋰電新能源原料開發(fā)與利用業(yè)務(wù)。在2018年之前，公司著重發(fā)展地勘業(yè)務(wù)；在2018年至2021年之間，得益于兩次非常重要的并購項目，先后并購東鵬新材和Cabot特殊流體事業(yè)部，公司銫銣鹽業(yè)務(wù)快速獲得全球領(lǐng)先甚至接近壟斷的地位；在2021年之后，公司切入鋰電新能源原料業(yè)務(wù)，2022年主要通過外購精礦實現(xiàn)原料供應(yīng)，2023年逐步使用Tanco鋰輝石和Bikita鋰輝石&透鋰長石實現(xiàn)原料供應(yīng)，原料自給率大幅提升，2022-2023年也是鋰鹽行情最好的兩年，公司營業(yè)收入和歸母凈利潤實現(xiàn)跨越式增長；展望未來，公司銫銣、鋰、銅的多元化布局有望逐步形成，業(yè)務(wù)分布會更加均衡，不單單依賴于某一品種的周期性變化，有望穿越牛熊周期，實現(xiàn)公司經(jīng)營規(guī)模的穩(wěn)步提升。公司于2023年實現(xiàn)營收60.13億元，同比-25.22；實現(xiàn)歸母凈利潤22.08億元，同比-32.98；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤21.30億元，同比-33.86

；實現(xiàn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額30.02億元，同比+46.54

。2023年，公司鋰鹽產(chǎn)量約1.84萬噸，同比-19.51

，銷量約1.74萬噸，同比-28.09，期末庫存量1697.54噸，同比+92.78

，其中公司自有礦產(chǎn)銷量大幅提高，自有礦共實現(xiàn)鋰鹽產(chǎn)量約1.58萬噸；銫銣精細化工產(chǎn)量約962噸，同比+21.09

，銷量約999噸，同比+25.92

，期末庫存量約254噸，同比-22.27；甲酸銫產(chǎn)量約507bbl，同比-9.86

，銷量約2946bbl，同比+13.43，期末庫存量約21290

bbl，同比-10.28。公司于2024年前三季度實現(xiàn)營收35.69億元，同比-28.69

；實現(xiàn)歸母凈利潤5.46億元，同比-73.64

；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤4.15億元，同比-79.49

；公司利潤同比下滑主要是受到鋰價大幅調(diào)整影響，但相較于同行大部分企業(yè)而言，公司利潤未出現(xiàn)虧損，得益于公司在行業(yè)低迷的時候，持續(xù)通過降本增效來保持競爭力。圖：公司營業(yè)收入及增速（單位：億元、

） 圖：公司歸母凈利潤及增速（單位：億元、

）-50%0%50%100%150%200%250%300%0102030405060708090營業(yè)收入（億元）增速請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容公司分析多元化布局逐步形成，有望穿越牛熊周期請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容地勘業(yè)務(wù)：海外固體礦產(chǎn)勘查的先行者請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容業(yè)務(wù)模式：1999年公司成立之初主要以境內(nèi)固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)為主，2003年開始從事境外固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)，海外固體礦產(chǎn)地質(zhì)勘查業(yè)務(wù)收入逐步成為公司盈利的主要來源，公司是中國有色金屬行業(yè)首批成規(guī)模“走出去”的固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)公司。2007年公司依托自身豐富的礦產(chǎn)勘查經(jīng)驗和技術(shù)優(yōu)勢，開始在贊比亞從事礦權(quán)投資業(yè)務(wù)。公司在固體礦產(chǎn)勘查板塊的業(yè)務(wù)模式主要是：固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)和礦權(quán)投資業(yè)務(wù)為核心，海外勘查后勤配套及建筑工程服務(wù)為輔助。服務(wù)形式：固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)其形式是綜合運用地質(zhì)勘查技術(shù)，獲取不同區(qū)域成礦地質(zhì)信息，向客戶提供礦權(quán)區(qū)內(nèi)礦產(chǎn)資源潛力及開發(fā)利用前景的勘查報告。報告集成了與礦產(chǎn)資源開發(fā)相關(guān)聯(lián)的各類重要的地質(zhì)與礦產(chǎn)信息，是相關(guān)礦業(yè)企業(yè)或投資商在開發(fā)、投資礦產(chǎn)資源過程中進行具體決策時所依據(jù)的重要基礎(chǔ)性數(shù)據(jù)或信息。公司在固體礦物勘查業(yè)務(wù)的核心競爭優(yōu)勢——①

先發(fā)優(yōu)勢。公司礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)以海外市場為主，在多年的海外勘查技術(shù)服務(wù)實踐中，公司承擔了中國企業(yè)在有色金屬領(lǐng)域“走出去”主要的代表性項目，在中國有色金屬勘查技術(shù)服務(wù)海外細分市場的占有率名列前茅。公司先后承擔中國有色贊比亞謙比希銅礦、中冶集團巴布亞新幾內(nèi)亞瑞木鎳鈷礦、中冶集團和江西銅業(yè)阿富汗艾娜克銅礦、北方工業(yè)津巴布韋鉑鈀礦和剛果（金）科米卡銅鈷礦、紫金礦業(yè)剛果（金）卡莫阿銅礦等多個具有國際影響力的重大項目，積累了豐富的境外固體礦產(chǎn)勘查服務(wù)與管理經(jīng)驗。公司熟悉多國法律和風土人情，與多國政府部門建立了良好的合作關(guān)系，逐步實現(xiàn)項目本地化、有效縮短項目周期、降低管理成本，提升管理效率，也提高盈利水平，使公司在市場開拓中獲得先機。與國內(nèi)同行業(yè)競爭者相比，公司在境外固體礦產(chǎn)勘查業(yè)務(wù)領(lǐng)域具有明顯的先發(fā)優(yōu)勢和經(jīng)驗優(yōu)勢。所以在2018年之前，境外業(yè)務(wù)是公司營業(yè)收入和毛利的主要來源。②

研發(fā)與技術(shù)優(yōu)勢。公司全面掌握地、物、化、遙、鉆等行業(yè)通用技術(shù)和前沿技術(shù)并熟練應(yīng)用于項目實踐中，在鉆探口徑上，公司可以為客戶提供37mm至3000mm所有口徑的鉆探服務(wù)；在鉆探深度上，公司可以為客戶完成千米以上深孔鉆探；在復雜地層鉆探方面，公司可以高質(zhì)、高效完成隱伏礦等復雜地層的取芯鉆探服務(wù)。③

專業(yè)的管理團隊和技術(shù)團隊。公司管理團隊在固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)行業(yè)擁有豐富的從業(yè)經(jīng)驗和境外項目管理經(jīng)驗。公司董事長王平衛(wèi)擁有地質(zhì)工程博士學位，全國探礦專業(yè)委員會副主任委員、全國探礦工程界專家，此外高管團隊中多人是具有多年地勘專業(yè)經(jīng)驗的高級工程師。銫銣鹽業(yè)務(wù)：應(yīng)用市場持續(xù)拓展，具有明顯競爭優(yōu)勢TANCOBIKITA自產(chǎn)自用SINCLAIR中礦特殊流體有限公司東鵬新材先鋒公司中礦資源自有自有包銷PMW動力金屬潛力礦權(quán)獨家合作自產(chǎn)自用資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理公司掌握全球銫銣鹽市場的定價權(quán)。全球銫礦資源非常稀缺，且由于較高的技術(shù)壁壘，造成全球范圍內(nèi)可實現(xiàn)銫銣鹽量產(chǎn)的公司只有東鵬新材、中礦特殊流體有限公司以及美國雅保。公司2019年收購Cabot特殊流體事業(yè)部（后已更名為中礦特殊流體有限公司），取得其儲量巨大的銫榴石礦山以及銫鹽生產(chǎn)能力，完成“銫資源開發(fā)+銫鹽研發(fā)與生產(chǎn)+銷售與服務(wù)+銫資源回收”銫鹽全產(chǎn)業(yè)鏈布局，掌握了全球80

以上銫榴石礦產(chǎn)資源，80

銫鹽生產(chǎn)與供應(yīng)能力，100

甲酸銫生產(chǎn)與供應(yīng)能力，擁有行業(yè)定價權(quán)。隨后，公司收購津巴布韋Bikita鋰礦，交易完成后公司基本上掌握了全球最主流的銫礦資源，市場地位有望進一步穩(wěn)固。公司憑借擁有著世界主要高品質(zhì)銫資源(加拿大Tanco和津巴布韋Bikita礦山)、全球兩大生產(chǎn)基地(加拿大溫尼伯、中國江西省新余市)和甲酸銫回收基地(英國阿伯丁和挪威卑爾根)的優(yōu)勢，為眾多行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供多元化、定制型產(chǎn)品和技術(shù)支持。公司是銫銣鹽精細化工領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，是全球銫產(chǎn)業(yè)鏈最完善的制造商，具備銫榴石開采、加工、精細化工產(chǎn)品的生產(chǎn)和提供產(chǎn)品技術(shù)服務(wù)的能力，所使用的租賃加回收模式獲聯(lián)合國工業(yè)發(fā)展組織“化學品租賃獎”研發(fā)金獎。公司是全球甲酸銫的唯一生產(chǎn)商和供應(yīng)商，主要為石油天然氣行業(yè)提供優(yōu)質(zhì)、環(huán)保的鉆井液、完井液，公司甲酸銫業(yè)務(wù)運營中心為中礦特殊流體有限公司，位于英國阿伯丁和挪威卑爾根，業(yè)務(wù)遍及歐洲、AMEA(亞洲、中東和非洲)和北美地區(qū)。截止至2024年上半年，公司全球儲備甲酸銫產(chǎn)品約21074.48

bbl(折合密度2.3t/m3的甲酸銫溶液)，折合銫金屬當量約4784.07噸。公司全資子公司東鵬新材于2021年9月被授予國家級專精特新“小巨人”企業(yè)稱號，有效期3年。圖：公司擁有全球銫資源絕對控制地位請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容銫銣鹽業(yè)務(wù)：應(yīng)用市場持續(xù)拓展，具有明顯競爭優(yōu)勢資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理上游銫榴石精礦中游下游硫酸銫金屬銫氫氧化銫甲酸銫氟化銫氯化銫硝酸銫碳酸銫碘化銫鋁釬劑、助焊劑溴化銫X射線熒光屏、分光計的棱鏡紅外線光譜儀棱鏡、X射線熒光屏、特種點光源添加劑、特殊光學玻璃分析試劑、催化劑、防火玻璃石油催化助劑、分析試劑、生產(chǎn)特種光學玻璃、特種陶瓷、硫酸工業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)多用于高溫高壓油氣鉆井行業(yè)，作為鉆井液、完井液使用分析試劑、制備導電玻璃、鋁釬焊用釬劑催化劑、蓄電池電解液催化劑、特殊玻璃、陶瓷資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理銫是一種稀有礦種，全球保有礦石量稀少，且在很多行業(yè)具有不可替代性，已被美國、加拿大列為關(guān)鍵礦種、被日本列為戰(zhàn)略性礦產(chǎn)。銫銣鹽應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，包括原子鐘、航天航空、軍事、能源、電子、特種玻璃、醫(yī)學、催化劑等。銫產(chǎn)品主要作為堿性介質(zhì)用于醫(yī)藥中間體、作為催化劑用于硫酸催化劑、作為添加劑用于X射線閃爍體、作為完井液/鉆井液用于石油鉆井和開采行業(yè)等方面。目前由于成本和工藝的原因，甲酸銫在國內(nèi)油氣領(lǐng)域中應(yīng)用較少，隨著國內(nèi)對環(huán)境的日益重視、環(huán)保政策實施力度的加大及油氣公司對甲酸銫在增加儲層價值等方面的認識，甲酸銫在國內(nèi)油氣領(lǐng)域中的應(yīng)用將有望逐步擴大。圖：銫產(chǎn)業(yè)鏈 圖：銫是一種戰(zhàn)略性礦產(chǎn)資源請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容銫銣鹽業(yè)務(wù)：應(yīng)用市場持續(xù)拓展，具有明顯競爭優(yōu)勢圖：銫銣資源開發(fā)與利用營業(yè)毛利及毛利率圖：銫銣資源開發(fā)與利用營業(yè)收入及增速2023年，公司銫銣鹽板塊實現(xiàn)營業(yè)收入11.24億元，同比+20.70

，實現(xiàn)毛利7.24億元，同比+20.12

，毛利率達到64.39

；其中銫銣鹽精細化工業(yè)務(wù)應(yīng)用場景持續(xù)拓展，實現(xiàn)營收7.04億元，同比+43.95

，實現(xiàn)毛利4.93億元，同比+44.29

。2023年，公司銫銣精細化工產(chǎn)量約962噸，同比+21.09

，銷量約999噸，同比+25.92

，期末庫存量約254噸，同比-22.27；甲酸銫產(chǎn)量約507

bbl，同比-9.86

，銷量約2946

bbl，同比+13.43，期末庫存量約21290bbl，同比-10.28

。2024年上半年，公司銫銣鹽業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收約4.71億元，同比減少11.71

，主要是由于上半年公司銫銣鹽產(chǎn)品實現(xiàn)較大幅度提價，短期影響下游需求，但隨著價格逐步傳導，預(yù)計下半年下游需求將快速恢復，全年營收仍有望實現(xiàn)正增長，另外銫銣鹽業(yè)務(wù)上半年毛利率達到72.37

，同比提升6.06個百分點。未來隨著全球綠色經(jīng)濟轉(zhuǎn)型達成共識，銫銣鹽下游應(yīng)用領(lǐng)域加速擴展，公司在銫銣鹽行業(yè)的優(yōu)勢也將更加明顯。預(yù)計公司銫銣鹽業(yè)務(wù)產(chǎn)銷量和營收規(guī)模有望保持高增速。-20-10010203040506070024681012202020212022202324H1營業(yè)收入(億元)YOY586062646668707274012345678202020212022202324H1營業(yè)毛利(億元)毛利率資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期冶煉端：公司于2018年收購東鵬新材，東鵬新材是國內(nèi)品牌認可度較高的電池級氟化鋰的專業(yè)生產(chǎn)商和主要供應(yīng)商，同時參與制定了電池級氟化鋰和電池級氫氧化鋰等產(chǎn)品的國家行業(yè)標準，享有較高的市場地位，也是森田化工等日本企業(yè)的長期主要供應(yīng)商。另外在2016年，東鵬新材已成功開發(fā)出透鋰長石生產(chǎn)氫氧化鋰的工藝技術(shù)，并且向江鋰新材料提供透鋰長石和相關(guān)生產(chǎn)工藝，成功批量生產(chǎn)氫氧化鋰，這也為目前公司利用Bikita礦山的透鋰長石來生產(chǎn)電池級氫氧化鋰打下非常扎實的基礎(chǔ)。電池級氟化鋰：電池級氟化鋰主要是用于制備六氟磷酸鋰，進而制備鋰電池電解液。東鵬新材氟化鋰產(chǎn)品國內(nèi)市占率超過40

，其6000噸/年電池級氟化鋰改擴建項目已于2021年底竣工。公司氟化鋰業(yè)務(wù)充分受益于國內(nèi)外新能源汽車發(fā)展而快速增長。電池級氫氧化鋰/碳酸鋰：公司年產(chǎn)2.5萬噸電池級氫氧化鋰/碳酸鋰生產(chǎn)線項目于2021年8月投產(chǎn)；全資子公司春鵬鋰業(yè)投資修建的年產(chǎn)3.5萬噸高純鋰鹽項目于2023年11月點火投料試生產(chǎn)運營，并于2024年2月實現(xiàn)達產(chǎn)達標狀態(tài)。公司冶煉端擁有行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)工藝，2.5萬噸/年和3.5萬噸/年產(chǎn)線均可使用鋰輝石或透鋰長石作為生產(chǎn)原料。自有礦產(chǎn)鋰鹽產(chǎn)銷量快速提升：2023年，公司鋰鹽產(chǎn)量約1.84萬噸，同比-19.51

，銷量約1.74萬噸，同比-28.09

，期末庫存量1697.54噸，同比+92.78

，其中公司自有礦產(chǎn)銷量大幅提高，自有礦共實現(xiàn)鋰鹽產(chǎn)量約1.58萬噸。2024年上半年，公司自有礦產(chǎn)銷量繼續(xù)大幅增長，自有礦共實現(xiàn)鋰鹽銷量約1.68萬噸，已超過2023年全年以自有礦為原料實現(xiàn)的鋰鹽銷量，這主要是得益于公司所屬Bikita礦山運營情況良好。圖：公司所屬東鵬新材2.5萬噸電池級碳酸鋰/氫氧化鋰工廠 圖：公司所屬春鵬鋰業(yè)3.5萬噸電池級碳酸鋰/氫氧化鋰工廠資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期資源端：公司于2022年2月份完成津巴布韋Bikita礦山的收購。津巴布韋Bikita礦山原本就是一座成熟且在產(chǎn)的礦山，并購時所探獲的保有鋰礦產(chǎn)資源量折合84.96萬噸LCE，另外公司增儲之后保有鋰礦產(chǎn)資源折合288.47萬噸LCE，資源量相比并購時增加約2.4倍，體現(xiàn)出公司強大的地勘技術(shù)底蘊所帶來的行業(yè)競爭優(yōu)勢。公司在完成Bikita礦山的收購之后，原有70萬噸/年的選礦產(chǎn)能快速復產(chǎn)。另外，公司投資的“Bikita鋰礦200萬噸/年(透鋰長石)改擴建工程項目”和“Bikita鋰礦200萬噸/年(鋰輝石)建設(shè)工程項目”于2023年7月建設(shè)完成并正式投料試生產(chǎn)，于2023年11月實現(xiàn)穩(wěn)定生產(chǎn)，達產(chǎn)后公司將擁有鋰輝石精礦產(chǎn)能30萬噸/年、化學級透鋰長石精礦產(chǎn)能30萬噸/年或技術(shù)級透鋰長石精礦產(chǎn)能15萬噸/年，預(yù)計將形成折合約6萬噸LCE/年的產(chǎn)能規(guī)模。目前兩個選礦項目生產(chǎn)的透鋰長石精礦和鋰輝石精礦正持續(xù)不斷運抵公司國內(nèi)鋰鹽工廠，標志著公司正式進入鋰礦全面自給時代，符合公司鋰鹽板塊的戰(zhàn)略規(guī)劃預(yù)期。Bikita礦山降本增效初見成效：面對鋰價不斷探底的局面，公司通過調(diào)整原料產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、建設(shè)光伏電站和擴大市政供電能力等方式不斷降低鋰精礦生產(chǎn)成本。2023年5月，公司通過Public-Private-Partnership模式在津巴布韋投資建設(shè)132KV輸變電項目，該項目包括112公里電力線路和132KVBikita變電站工程，連接津巴布韋TOKWE

330KV變電站與Bikita礦山，已于2024年3月17日一次性輸電成功，該項目不僅能大大改善沿線城鎮(zhèn)的供電能力，也將極大改善Bikita礦山電力的保障條件，減少對化石類能源的依賴，有效降低生產(chǎn)成本。2023年四季度，公司在Bikita礦山投資建設(shè)配套光伏發(fā)電項目，該項目已于2024年2月完成主體工程建設(shè)。Bikita礦山光伏發(fā)電項目設(shè)計發(fā)電量2100萬度/年，目前，最大單日發(fā)電量8萬度、平均5.75萬度，所發(fā)電量達到礦山每日用電量20

以上，大大降低了Bikita礦山的用電成本。Bikita礦山作為公司原料供應(yīng)最為重要的來源，鋰精礦生產(chǎn)成本不斷優(yōu)化，對于公司鋰鹽的生產(chǎn)和銷售而言至關(guān)重要。圖：公司所屬津巴布韋Bikita礦山200萬噸/年（鋰輝石）浮選廠 圖：公司所屬津巴布韋Bikita礦山200萬噸/年（透鋰長石）重選廠資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期圖：公司所屬加拿大Tanco礦山18萬噸/年選廠（鋰輝石）圖：公司所屬加拿大Tanco礦區(qū)資源端：公司于2019年收購Cabot特殊流體事業(yè)部100

股權(quán)的同時也獲得了加拿大Tanco礦山的所有權(quán)。Tanco礦山原有12萬噸/年處理能力的鋰輝石采選系統(tǒng)技改恢復項目于2021年10月15日正式投產(chǎn)；此后公司啟動了12萬噸/年鋰輝石采選生產(chǎn)線改擴建至18萬噸/年的建設(shè)項目，于2022年8月完成改造。Tanco礦山按照現(xiàn)有坑采方案保有鋰礦石資源量折合約26萬噸LCE，現(xiàn)有18萬噸/年處理能力的鋰輝石采選系統(tǒng)對應(yīng)年產(chǎn)鋰輝石精礦折合約4000噸LCE，這部分產(chǎn)能目前處于穩(wěn)步放量的過程中。此外公司正積極推進Tanco礦區(qū)的露天開采方案，擬投資新建Tanco礦山100萬噸/年選礦工程，Tanco礦區(qū)在露采方案條件下保有鋰礦產(chǎn)資源量將會大幅度增加。我們預(yù)計，在新建產(chǎn)能投產(chǎn)之后，Tanco礦山將形成將近2.5萬噸LCE/年的鋰輝石精礦原料供應(yīng)能力。2023年，公司積極推進100萬噸/年選廠設(shè)計以及籌備政府環(huán)評、審批等工作，同時積極建設(shè)并持續(xù)維護與當?shù)厣鐓^(qū)和原住民的友好關(guān)系。資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期圖：公司鋰礦資源分布津巴布韋Bikita鋰礦現(xiàn)有資源量：西區(qū)Shaft+SQI6（5649萬噸@1.09）東區(qū)（5686萬噸@0.97）總計11335萬噸礦石量，折合288.47萬噸LCE現(xiàn)有選礦產(chǎn)能：400萬噸礦石/年礦山擴產(chǎn)規(guī)劃：當?shù)匾睙捝a(chǎn)線的建設(shè)(籌劃)加拿大Tanco鋰礦現(xiàn)有資源量：188萬噸鋰輝石礦石@3.30219萬噸鋰輝石礦石@1.89現(xiàn)有選礦產(chǎn)能：18萬噸礦石/年礦山擴產(chǎn)規(guī)劃：100萬噸/年選礦生產(chǎn)線，項目有序推進中礦石剝離式開采計劃當?shù)匾睙捝a(chǎn)線的建設(shè)(籌劃)請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期資料來源：百川資訊，國信證券經(jīng)濟研究所整理鋰價逐步接近底部區(qū)間：10月末國產(chǎn)電池級碳酸鋰報價7.25萬元/噸，國產(chǎn)電池級氫氧化鋰報價6.85萬元/噸，鋰價總體仍處在不斷探底的過程當中。復盤今年鋰價走勢：今年1-2月鋰價總體在8-9萬元/噸區(qū)間平穩(wěn)運行，春節(jié)后有所回暖，碳酸鋰主力合約2407自2月21日開始出現(xiàn)快速反彈，僅不到兩周時間，漲幅達約30

，其主要原因是來自于供給端，國內(nèi)外減、停產(chǎn)消息持續(xù)擾動市場情緒，尤其是在國內(nèi)，江西宜春地區(qū)的環(huán)保問題有所發(fā)酵，需求端，在春節(jié)之后，下游材料企業(yè)逐步有補庫的預(yù)期；3-4月鋰價保持相對平穩(wěn)，我們認為總體是呈現(xiàn)供需雙旺的格局；但從5月開始，隨著供需逐步失衡，市場鋰鹽庫存高企，鋰價又進入到持續(xù)探底的過程當中；9月初，碳酸鋰主力合約2411甚至一度跌破7萬元/噸的價位，而之后受到某頭部電池企業(yè)位于江西宜春地區(qū)的鋰云母礦可能停產(chǎn)的消息提振，鋰價短期有所反彈，但9月和10月總體并未出現(xiàn)預(yù)期當中的旺季漲價的行情，目前鋰價基本在7.5-8.5萬元/噸區(qū)間底部盤整。當前時間點對于鋰價的看法：我們認為，鋰價更有可能在7.5-8.5萬元/噸區(qū)間內(nèi)窄幅震蕩。供給端，全球新增鋰資源項目仍會逐步放量，主要包括非洲幾個由中資企業(yè)所主導開發(fā)的鋰輝石項目，以及國內(nèi)幾個由頭部鋰電企業(yè)所主導開發(fā)的鋰云母項目，但這些項目的成本相對來說是比較高的，對鋰價會有一定的支撐；需求端，國內(nèi)終端新能源汽車市場的表現(xiàn)好于預(yù)期，車企接連降價有望提振新能源汽車消費，從中游材料廠和電池廠的排產(chǎn)來看，目前進入到傳統(tǒng)消費淡季，但11月和12月排產(chǎn)還相對強勢，呈現(xiàn)淡季不淡的趨勢。但是從中長期的時間維度來看，全球鋰鹽供需過剩的格局并未發(fā)生實質(zhì)性逆轉(zhuǎn)，所以從這個角度而言，中長期過剩的預(yù)期或許會壓制本輪鋰鹽期貨和現(xiàn)貨價格上漲的空間。圖：鋰價逐步接近底部區(qū)間（元/噸） 圖：中國正極材料生產(chǎn)量（萬噸）資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理010,00020,00030,00040,00050,00060,00030,000130,000230,000330,000430,000530,000630,0002020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/09(電碳-工碳)價差（右軸）電池級碳酸鋰（左軸）工業(yè)級碳酸鋰（左軸）05101520252021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-09三元材料產(chǎn)量磷酸鐵鋰產(chǎn)量請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容全球鋰資源供給處于放量周期——澳洲鋰礦是全球最容易開發(fā)的鋰輝石資源，當?shù)氐V業(yè)發(fā)達、法律法規(guī)齊全、基礎(chǔ)設(shè)施良好。2023年新增產(chǎn)能包括由Core

Lithium所主導開發(fā)的Finniss項目、由Mineral

Resources和贛鋒鋰業(yè)所主導開發(fā)的Marion技改項目；2024年新增產(chǎn)能包括Pilbara的P680項目(鋰精礦產(chǎn)能提升10萬噸，于2023年10月份完成)、MtKathleen項目(于2024年年中投產(chǎn))、Mt

Holland項目(鋰精礦環(huán)節(jié)于2023年年底率先投產(chǎn))。目前澳洲鋰礦仍是國內(nèi)鋰鹽廠最主要原料來源，但之后隨著非洲鋰礦大量涌入市場，澳洲鋰礦商的定價權(quán)將有所削弱。23Q4多家澳洲鋰礦商采用“M+1”的定價方式，國內(nèi)鋰鹽廠希望通過定價方式的改變，盡量減少運輸和生產(chǎn)周期過程中鋰價下跌所造成的損失。截至到目前為止，澳洲鋰礦項目中，F(xiàn)inniss項目已經(jīng)停止生產(chǎn)，進入礦山維護階段；Greenbushes礦山和Cattlin礦山下調(diào)了部分產(chǎn)量指引。南美鹽湖資源儲量豐富且品質(zhì)高，但開發(fā)難度大，存在環(huán)評審批、高海拔、淡水資源、配套基建等多種因素的限制，需要大規(guī)模的資本開支、成熟的技術(shù)水平和項目團隊支持。2023年，南美鹽湖當中投產(chǎn)且放量的新項目只有贛鋒鋰業(yè)和美洲鋰業(yè)所主導開發(fā)的Cauchari-Olaroz鹽湖項目，另外，由紫金礦業(yè)所主導開發(fā)的3Q鹽湖項目年產(chǎn)2萬噸碳酸鋰第一階段于2023年12月投料試車成功。展望2024-2025年，南美鹽湖有望進入鹽湖提鋰產(chǎn)能&產(chǎn)量快速釋放的階段。其中SQM今年上半年鋰鹽銷量約為9.57萬噸，同比+26.92

。非洲鋰礦資源儲量豐富，礦石品位高，過去兩年中資企業(yè)大規(guī)模進入到非洲大陸的鋰礦項目，主要是因為非洲的礦業(yè)環(huán)境對于中資企業(yè)更加友善，到目前為止中資企業(yè)開發(fā)非洲鋰礦總體進展速度還是比較快的，中資企業(yè)在礦山資源開發(fā)的效率優(yōu)勢充分體現(xiàn)出來，且于2023年下半年開始，非洲礦陸續(xù)運出，陸續(xù)到港，已開始形成有效產(chǎn)出。但目前來看，非洲礦成本相對較高，或?qū)︿噧r形成比較有利的支撐。鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期表：2023-2024年投產(chǎn)的非洲鋰礦項目信息匯總公司礦山國家礦石量(Mt)資源量(萬噸LCE)品位產(chǎn)能規(guī)劃華友鈷業(yè)/TIMGOArcadia津巴布韋72.71901.06項目建成后原礦處理規(guī)模將達到15,000噸/天，年產(chǎn)能23萬噸透鋰長石精礦+29.7萬噸鋰輝石精礦，折合年產(chǎn)約5萬噸LCE，項目建設(shè)周期1年；2023年3月Arcadia項目全部產(chǎn)線已完成安裝調(diào)試工作并投料試生產(chǎn)，成功產(chǎn)出第一批產(chǎn)品；目前已達產(chǎn)達標。盛新鋰能/Liujun薩比星鋰鉭礦津巴布韋——————項目設(shè)計原礦生產(chǎn)規(guī)模90萬噸/年，折合鋰精礦約20萬噸，項目于2023年5月試車投產(chǎn)；目前已達產(chǎn)達標。中礦資源Bikita津巴布韋65.42183.781.16新建200萬噸/年透鋰長石精礦(技術(shù)級和化學級透鋰長石柔性生產(chǎn)線)選礦改擴建工程和200萬噸/年鋰輝石精礦選礦工程，兩個項目于2023年7月初相繼建設(shè)完成并正式投料試生產(chǎn)，達產(chǎn)后公司將擁有鋰輝石精礦產(chǎn)能30萬噸/年化學級透鋰長石精礦產(chǎn)能30萬噸/年或技術(shù)級透鋰長石精礦產(chǎn)能15萬噸/年，預(yù)計將形成折合約6萬噸LCE/年的產(chǎn)能規(guī)模；目前已達產(chǎn)達標。雅化集團控股公司KMCKamativi津巴布韋18.22571.25根據(jù)開發(fā)計劃，雅化集團將分兩期開發(fā)Kamativi礦山，一期每年處理鋰礦石30萬噸，已于2023年內(nèi)投產(chǎn)；二期每年開采和處理鋰礦石約200萬噸，預(yù)計2024年投產(chǎn)，屆時Kamativi鋰礦每年生產(chǎn)鋰精礦規(guī)模將超過35萬噸。Abyssinian

MetalsKenticha埃塞俄比亞——100萬噸以上1.03項目一期20萬噸/年產(chǎn)線的鋰精礦預(yù)計將在2024年2季度開始交付。贛鋒鋰業(yè)Goulamina馬里2117141.37項目一期產(chǎn)能50.6萬噸/年鋰精礦的浮選產(chǎn)線建設(shè)正在進行收尾工作，破碎產(chǎn)線已經(jīng)完成并且啟動，開始破碎礦石備用，預(yù)計將于今年內(nèi)產(chǎn)出首批鋰輝石產(chǎn)品；二期產(chǎn)能可擴建到100萬噸/年鋰精礦。資料來源：各家公司公告，安泰科，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容礦床所屬企業(yè)狀態(tài)礦區(qū)面積生產(chǎn)規(guī)模礦石量Li2O資源量Li2O品位宜春鉭鈮礦(414)江西鎢業(yè)在產(chǎn)5.2175

km2231萬噸/年13855萬噸50.40萬噸0.38白市村化山瓷石礦永興材料70；宜春時代30在產(chǎn)1.8714

km2900萬噸/年4507萬噸NA0.39白水洞高嶺土礦宜春國軒51；永興材料49在產(chǎn)0.7614

km2150萬噸/年731萬噸2.62萬噸NA獅子嶺鋰瓷石礦江特電機在產(chǎn)0.1114

km2120萬噸/年1403萬噸8.02萬噸0.55袁州區(qū)新坊鉭鈮礦江特電機在產(chǎn)0.0739

km260萬噸/年382萬噸NA0.5-0.7宜豐縣花橋大港瓷土礦九嶺鋰業(yè)70；宜春時代30在產(chǎn)0.5000

km2600萬噸/年9192萬噸NA0.51宜豐縣東槽鼎興瓷土礦同安礦產(chǎn)品58.83在產(chǎn)0.5990

km2120萬噸/年超過5500萬噸NANA宜豐縣茜坑礦江特電機在建10.3800

km2300萬噸/年11000萬噸51.22萬噸0.46割石里礦區(qū)水南段瓷土礦宜春國軒在產(chǎn)0.2600

km2300萬噸/年5507萬噸18.18萬噸0.33枧下窩礦區(qū)陶瓷土寧德時代在產(chǎn)6.4400

km21000萬噸/年96025萬噸265.678萬噸0.28資料來源：各家公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理青海&西藏是國內(nèi)主要的鹽湖產(chǎn)業(yè)基地，隨著對工藝路線的不斷探索，不同企業(yè)形成適合自身資源特征的方法。國內(nèi)鹽湖提鋰總產(chǎn)能已經(jīng)超過10萬噸/年，且擴張潛力巨大，但同時也面臨著高鎂鋰比、配套基礎(chǔ)設(shè)施不足或高海拔等多種因素限制，目前還遠未達到我們國內(nèi)鹽湖提鋰產(chǎn)能大規(guī)模投產(chǎn)的時間點，我們認為這個時間點在2024-2025年之間，屆時由鹽湖股份所主導開發(fā)的察爾汗鹽湖項目、由西藏礦業(yè)所主導開發(fā)的扎布耶鹽湖項目、由藏格礦業(yè)所主導開發(fā)的麻米錯鹽湖項目以及由紫金礦業(yè)所主導開發(fā)的拉果錯鹽湖項目都將帶來比較可觀的產(chǎn)能增量。請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容全球鋰資源供給處于放量周期——四川甘孜州和阿壩州鋰輝石資源儲量豐富，但開采難度相對較高，主要受自然條件惡劣與礦山基建薄弱影響。四川省主要鋰輝石項目中，目前在產(chǎn)的只有康定市甲基卡鋰輝石礦和金川縣業(yè)隆溝鋰輝石礦；而金川縣李家溝鋰輝石礦目前在建105噸/年采選項目，預(yù)計2024年投產(chǎn)。四川省其余鋰礦目前均無開采預(yù)期，雅江縣措拉鋰輝石礦處于緩建+設(shè)計優(yōu)化過程中，雅江縣德扯弄巴鋰輝石礦尚未開始，馬爾康縣黨壩鋰輝石礦處于停產(chǎn)狀態(tài)。江西宜春地區(qū)是鋰云母的主要生產(chǎn)基地，鋰云母資源屬于埋藏淺、露天開采、比較容易開發(fā)的鋰礦資源。從2023年下半年開始，由寧德時代所主導開發(fā)的枧下窩項目以及由國軒高科所主導開發(fā)的水南段項目逐步放量，但是預(yù)計這兩個項目投產(chǎn)之后所對應(yīng)碳酸鋰成本相對較高。另外，由永興材料所主導開發(fā)的化山瓷石礦項目900萬噸/年采礦證、由江特電機所主導開發(fā)的茜坑項目300萬噸/年采礦證均于今年正式獲批，正式進入到開發(fā)階段。今年上半年江西宜春地區(qū)鋰云母提鋰的環(huán)保問題備受市場矚目，除正常在春節(jié)期間停產(chǎn)檢修之外，當?shù)丨h(huán)保部門組織了相關(guān)環(huán)保督察的會議，另外市場也在討論冶煉鋰渣是否會定義為“危廢”的問題，據(jù)Mysteel數(shù)據(jù)，尾渣儲存處理價格為35元/噸/年，若認定為“危廢”，則儲存處理需要2000元/噸/年；今年下半年江西宜春地區(qū)鋰云母提鋰的高成本劣勢也逐步顯露出來，除了永興材料依然能夠保持較強的成本優(yōu)勢之外，大部分鋰云母提鋰企業(yè)，尤其是礦石品位較低的企業(yè)，目前基本處于虧損的狀態(tài)，甚至有部分企業(yè)已經(jīng)開始虧現(xiàn)金成本。表：江西省主要鋰云母礦山匯總鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期資料來源：各家公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理和預(yù)測120,000100,00080,00060,00040,00020,0000140,00010.85%15.46%15.68%18.12%19.91%20.18%22.35%23.17%24.25%24.39%24.50%25.04%25.58%27.54%29.16%38.66%39.31%40.02%41.10%42.46%42.78%43.87%44.14%45.50%49.43%52.55%53.91%58.25%59.88%61.23%62.32%63.13%64.76%65.30%66.39%66.93%68.29%69.10%70.73%71.05%72.41%75.66%76.32%77.94%78.76%80.11%82.83%84.18%86.90%89.61%91.78%93.14%94.76%95.58%95.98%97.07%99.78%100.00%鋰價將重回邊際成本定價——全球鋰資源供需過剩的格局目前未有實質(zhì)性的轉(zhuǎn)變。展望2024-2025年，越來越多的企業(yè)在加快資源端布局，且經(jīng)歷過2-3年左右開發(fā)周期之后，供給將逐步進入放量期，澳洲鋰礦、南美鹽湖、非洲鋰礦和國內(nèi)的鋰資源均能貢獻比較可觀的增量；需求端，新能源車和儲能領(lǐng)域的發(fā)展仍將快速帶動鋰消費，且鋰也會有更多的應(yīng)用場景逐步推出，我們預(yù)計全球鋰需求年均復合增速仍有望達到20

以上。綜上在需求端成長確定性比較強的同時，供給端也在加速落地，隨著前期投入開發(fā)的項目逐步進入投產(chǎn)期之后，供給端釋放的速度可能會更快一些，鋰供需總體將呈現(xiàn)過剩格局，過剩幅度不到10

；同時考慮到鋰價持續(xù)探底，供給釋放的節(jié)奏會低于預(yù)期，鋰供需過剩幅度預(yù)計縮減到5

左右。所以基于前文的分析，我們認為鋰價將重回邊際成本定價。行業(yè)成本曲線75

-90

分位線所對應(yīng)的這部分資源需要在一定時間內(nèi)持續(xù)虧現(xiàn)金成本才有可能出現(xiàn)較大面積的產(chǎn)能出清，考慮到截止至目前，鋰資源端產(chǎn)能出清的規(guī)模并不大，雖然鋰價逐步接近底部區(qū)間，但是之后可能會有較長時間磨底的階段。綜上我們認為，鋰價更有可能在7.5-8.5萬元/噸區(qū)間內(nèi)窄幅震蕩，在這個價格水平之下，一些品質(zhì)相對來說比較差的資源可能會面臨產(chǎn)能的出清，同時也能支持一些較優(yōu)質(zhì)的資源持續(xù)得到開發(fā)，以滿足下游需求的增長。另外從股票的角度而言，鋰礦標的股價在經(jīng)歷長達1年半以上時間的調(diào)整之后，我們認為基本上已經(jīng)調(diào)整到位，目前主流標的的市值當中隱含的鋰價假設(shè)條件也在7.5-8.5萬元/噸范圍內(nèi)，隨著鋰價調(diào)整到位之后，鋰價對股價的影響會逐步減弱，而股價漲跌將更多受到下游需求預(yù)期變化的影響，更多受到終端新能源車和儲能領(lǐng)域需求預(yù)期變化的影響。圖：2025年全球鋰資源行業(yè)成本曲線（折合LCE，元/噸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容90分位線鋰礦&鋰鹽業(yè)務(wù)：鋰礦山持續(xù)降本以應(yīng)對行業(yè)的下行周期銅礦&銅冶煉業(yè)務(wù)：加大銅領(lǐng)域布局，打造新成長曲線資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理2024年3月7日，全資子公司中礦(香港)稀有金屬資源有限公司就收購納米比亞Tsumeb冶煉廠與DundeePreciousMetals

Ins.（DPM）達成協(xié)議。收購標的為DPM持有的Dundee

Precious

Metals

Tsumeb

Holding

(Pty)

Ltd.（DPMTH）98

已發(fā)行股份，交易對價為4900萬美元。DPMTH主要資產(chǎn)是位于納米比亞的Tsumeb冶煉廠。Tsumeb冶煉廠是全球為數(shù)不多的能夠處理高砷銅精礦等復雜精礦的特種冶煉廠之一。Tsumeb冶煉廠工藝技術(shù)成熟，基礎(chǔ)設(shè)施完善，交通運輸便利，工廠通過鐵路與大西洋港口鯨魚灣（Walvis

Bay）相連。目前，該冶煉廠精礦處理能力為26萬噸/年，主要產(chǎn)品為粗銅和硫酸，通過技術(shù)升級改造，預(yù)計精礦處理能力可提升至37萬噸/年。2024年9月2日，公司發(fā)布《關(guān)于所屬納米比亞Tsumeb冶煉廠資源量的公告》：中礦(香港)稀有金屬資源有限公司委托的第三方獨立資源評估公司IRES編制提交了符合加拿大NI43-101規(guī)范的《納米比亞中礦資源楚梅布冶煉廠熔煉尾渣堆技術(shù)報告》，報告對所屬Tsumeb冶煉廠熔煉尾渣堆資源量進行估算，根據(jù)評估報告顯示，截至2024年9月1日，以鍺大于50克/噸為邊界品位估算，Tsumeb冶煉廠鍺鋅渣堆和銅渣堆擁有的多金屬熔煉尾渣保有的（探明+控制）類別資源量共計294.35萬噸礦石量，尾渣含有多種有經(jīng)濟利用價值的有價金屬資源，其中鍺金屬含量746.21噸，平均品位253.51克/噸；鎵金屬含量409.62噸，平均品位139.16克/噸；鋅金屬含量209458.72噸，平均品位7.12

。鍺金屬資源量豐富，根據(jù)USGS公開數(shù)據(jù)顯示，全球探明鍺金屬儲量約8600噸，金屬鍺及其化合物常被用于信息通訊、生物科學、現(xiàn)代航空和新能源等重要行業(yè)的基礎(chǔ)原材料，廣泛應(yīng)用于聚酯催化劑（PET）、光纖通訊、高頻超高頻電子器件、太陽能光伏電池、紅外光學、航空航天測控、核物理探測、生物醫(yī)學等國防軍工及民用領(lǐng)域。中國將鍺金屬列為戰(zhàn)略性關(guān)鍵礦產(chǎn)，美國、歐盟也將鍺金屬列為關(guān)鍵礦種。為充分發(fā)揮Tsumeb冶煉廠的資源價值，公司計劃對Tsumeb冶煉廠現(xiàn)有的銅冶煉生產(chǎn)線進行改造可行性研究，增加鍺鋅冶煉生產(chǎn)線，盡早實現(xiàn)資源商業(yè)化生產(chǎn)，為公司中長期發(fā)展提供新的利潤增長點。表：Tsumeb冶煉廠多金屬熔煉尾渣堆主要金屬保有資源量總表金屬類別鍺鎵鋅銅鉬銻鉛金屬含量（t）746.21409.62209,458.7214,291.105,321.38742.9761,739.11平均品位253.51g/t139.16g/t7.120.491,807.83g/t0.032.10請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容銅礦&銅冶煉業(yè)務(wù)：加大銅領(lǐng)域布局，打造新成長曲線2024年3月14日，公司全資下屬公司African

Minerals

Limited（Afmin）與Momentum

Ventures

Limited（Momentum）和Chifupu

Resources

Limited（Chifupu）分別簽署《股份買賣協(xié)議》，Afmin擬以合計基準對價5,850萬美元現(xiàn)金收購Momentum持有的Junction

Mining

Limited（Junction）50股權(quán)和Chifupu持有的Junction15

股權(quán)。Junction主要資產(chǎn)是位于贊比亞的Kitumba銅礦項目。在本次交易完成后，公司將合計持有Junction

65

的股權(quán)，擁有Kitumba銅礦項目65

的權(quán)益。Kitumba銅礦項目目前處于待開發(fā)階段，根據(jù)2015年7月29日第三方獨立機構(gòu)MSA

Group(Pty)Ltd.出具的符合澳大利亞JORC規(guī)范(2012版)的資源量估算報告顯示，Kitumba銅礦區(qū)累計探獲的保有銅礦產(chǎn)資源量為2,790萬噸，銅金屬量61.40萬噸，銅平均品位2.20

。2024年7月27日公司已完成全部交割工作；2024年8月16日Kitumba銅礦開工典禮隆重舉行。公司加大銅領(lǐng)域布局。2023年年報中提出發(fā)展規(guī)劃：1）繼續(xù)獲取優(yōu)質(zhì)的銅礦產(chǎn)資源；2）加速推進Kitumba銅礦工作。同時還提出戰(zhàn)略目標：1）力爭2025年完成5萬噸/年銅金屬采、選、冶一體化布局；2）力爭2年內(nèi)再獲取新的優(yōu)質(zhì)銅礦資源。公司深耕非洲市場多年，擁有強大的地勘能力，銅領(lǐng)域布局快速突破，有望打造未來新的成長曲線。圖：Kitumba礦山股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：Kitumba礦山股份收購及股東協(xié)議簽署儀式資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理JunctionMining

LimitedKitumba銅礦項目中礦資源ChifupuResourcesLimitedAfricanMinerals

Limited100%請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容100%35%65%銅礦&銅冶煉業(yè)務(wù)：加大銅領(lǐng)域布局，打造新成長曲線資料來源：彭博，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wood

Mackenzie，國信證券經(jīng)濟研究所整理全球銅礦企業(yè)資本開支不足，會影響中長期銅礦產(chǎn)能的釋放。礦山資本開支呈現(xiàn)周期性波動，雖然全球銅資源儲量豐富，但銅礦增產(chǎn)依賴于銅礦企業(yè)持續(xù)的資本開支，而礦山企業(yè)的資本開支受銅價影響，具有較強的周期性。過去20年有三輪明顯的銅礦開發(fā)投資熱潮：第一輪是在2004年前后，驅(qū)動是中國工業(yè)化和城鎮(zhèn)化進程加速增加銅需求，根據(jù)Wood

Mackenzie數(shù)據(jù)，2007年全球銅需求量比2002年增加約500萬噸，其中中國需求量增加了350萬噸，增量占比70

，導致銅價在2004-2006年走出一輪大牛市，刺激礦山企業(yè)增加資本開支和勘探投入；第二輪是在2010年前后，驅(qū)動是各國為擺脫金融危機推出經(jīng)濟刺激政策，尤其是中國的“四萬億”計劃增加銅需求，銅價在2009-2011年再次走出一輪單邊牛市，礦山勘探開發(fā)投資達到歷史高位。2011年之后，中國發(fā)展逐漸進入新常態(tài)，全球銅在內(nèi)的大宗商品需求增速也出現(xiàn)放緩，銅價持續(xù)陰跌到2016年初才觸底，在此期間銅礦山勘探開發(fā)投入大幅下滑；第三輪是在2020年之后，疫后經(jīng)濟復蘇拉動銅價大漲，刺激了礦山資本開支，但開支規(guī)模遠小于上一輪高峰。2020年下半年開始有色金屬價格大幅上漲，并持續(xù)維持歷史高位，刺激了勘探開支增加，但遠低于10年前那輪擴張高峰，尤其是擴張性開支遠不及上一輪周期高點。根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，2023年全球銅礦勘探預(yù)算同比增加12

到31.2億美元，但仍遠不及2012年47億美元的水平。圖：全球銅礦產(chǎn)量增速預(yù)測 圖：近幾年銅礦產(chǎn)量往往不及預(yù)期（萬噸）請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容銅礦&銅冶煉業(yè)務(wù)：加大銅領(lǐng)域布局，打造新成長曲線資料來源：Wood

Mackenzie，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理當前全球銅礦山處于2021年以來的擴張周期，持續(xù)到2025年。增量項目主要有Quellaveco、QB2、TFM混合礦項目、KFM、Oyu

Tolgoi、Kamoa三期、巨龍二期和Udokan等。這些項目大多是在上一輪價格高峰期，即2018年前后建設(shè)，有價格驅(qū)動的因素，也有礦企逆周期擴張的項目，如卡莫阿、TFM項目，均為中資企業(yè)借助2015年大宗商品熊市底部逆周期并購的項目，拿到項目后快速開發(fā)，近幾年逐漸放量?；仡欉^去30多年的三輪擴張周期，此輪擴張可能幅度最小。雖然機構(gòu)普遍預(yù)測2024年全球銅礦增速偏高，但受制于長期資本開支不足等因素，近幾年銅礦的產(chǎn)量顯著低于預(yù)測值。當前有色金屬價格高于上一輪周期高峰(2011年前后)，但有色金屬礦山勘探開支遠不及10年前。另外在2023年11月巴拿馬銅礦停產(chǎn)，以及英美資源下調(diào)產(chǎn)量指引，市場對2024年全球銅礦增量從80萬噸下調(diào)到40萬噸附近，增速1.9

，供需平衡表也由之前的過剩0.5

-1

轉(zhuǎn)變?yōu)槎倘?.5

。資源稀缺性推升銅價長周期上行：短期來看，產(chǎn)業(yè)層面最突出的矛盾是銅礦短缺，尤其是在巴拿馬銅礦停產(chǎn)后，影響持續(xù)存在，現(xiàn)貨加工費指數(shù)一度跌至10美元/噸以下，對銅價有向上驅(qū)動。從中長期角度來看，過去十年全球有色礦業(yè)資本開支總體不足，新發(fā)現(xiàn)銅礦難度顯著增加，制約中長期銅礦供應(yīng)釋放的空間；需求端，銅作為新能源領(lǐng)域發(fā)展的關(guān)鍵金屬，風電、光伏、新能源車等領(lǐng)域都會拉動銅需求增長；所以全球銅中長期供應(yīng)不足的問題可能會逐步凸顯。圖：銅精礦加工費對銅價的指向意義 圖：銅的遠期供需存在缺口（2023年）010000200003000040000500006000070000800000204060801001201402007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-09160

90000中國:現(xiàn)貨粗煉費(TC):銅冶煉廠 收盤價:滬銅指數(shù)請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容盈利預(yù)測&

估值請務(wù)必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容盈利預(yù)測假設(shè)前提：我們的盈利預(yù)測基于以下假設(shè)條件——行業(yè)方面：2024-2026年國產(chǎn)電池級碳酸鋰均價分別為9.01、8.50、9.00萬元/噸，國產(chǎn)電池級氫氧化鋰均價分別為8.41、8.50、9.00萬元/噸，預(yù)計鋰價于今年下半年將逐步接近底部區(qū)間，但是之后可能會有較長時間磨底的階段，從更長的時間維度來看，鋰價中樞有望穩(wěn)步抬升；公司方面：1）2024-2026年公司鋰鹽產(chǎn)品產(chǎn)銷量分別為3.98、5.50、7.00萬噸，毛利率分別為26.22、34.64、37.65；