2023行為金融課件

2023行為金融內(nèi)部版

一、傳統(tǒng)金融學(xué)理論

證券市場的典型特征：不確定性和信息非對稱性。

資本資產(chǎn)定價模型CAPM（以及APT、Black-scholes期權(quán)定價公式）

等都是在存在不確定性而不存在信息非對稱假設(shè)下研究資產(chǎn)定價問題

的。

與上述不同，有效市場假說考慮了信息非對稱對資產(chǎn)價格的影響：

1、市場處理信息的能力非常強

2、具有理性預(yù)期的交易者明察秋毫、無所不通，消除了信息非對稱

3、有效市場假說下的資產(chǎn)定價理論就可以只考慮只存在不確定性而不

存在信息非對稱性情景下的資產(chǎn)定價問題了。所以說，有效市場假說是

現(xiàn)代標(biāo)準(zhǔn)金融理論核心與基石。

有效市場假說和資產(chǎn)定價的理論基礎(chǔ)：

1、投資者理性（兩層含義）：

2、理性預(yù)期：人們對未來的預(yù)期（認(rèn)知）是沒有偏差的

3、市場均衡的條件：期望效用最大化和無套利

二、有效市場悖論

1、同質(zhì)信念與交易動機

有效市場中引起交易動機是風(fēng)險偏好，但現(xiàn)實中人們對未來的看法差異

（信念差異）是證券交易的主要原因：看漲者買，看跌者賣。

2、無交易定理

當(dāng)交易的唯一動機是信息優(yōu)勢時，則在理性預(yù)期均衡狀態(tài)下不會有交易

發(fā)生。

3、Grossman-Stiglitz悖論

如果在有效市場上，價格已經(jīng)完全反映有關(guān)的信息，那么市場參與者就

沒有必要去搜集相關(guān)的信息；而如果市場參與者不去搜集信息，那么市

場價格就不能完全反映有關(guān)的信息。

4、理性假設(shè)受到挑戰(zhàn)

心理學(xué)家發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)的投資者并不遵循理性預(yù)期要求的理性：其信念

更新不遵守貝葉斯理性（比如，啟發(fā)式思維等），風(fēng)險偏好不遵循傳統(tǒng)的

期望效用函數(shù)形式（比如凸函數(shù)riskaversion）,投資者的心理和情

緒對投資決策產(chǎn)生顯著的影響，等等。

5、來自經(jīng)驗研究的市場"異象”

贏者詛咒：通常指在任何形式的拍賣中，贏得拍賣品的中標(biāo)者出價高于

其他中標(biāo)者，但可

能對拍賣品估價過高，支付了超過其價值的價格，從而贏得的拍賣品的

收益會低于正常收益甚至為負(fù)。

新股折價之謎:新月殳認(rèn)購中，無信息的投資者容易遭受所謂"贏者詛咒"

式的損失。認(rèn)識到這種可能性，他們就只認(rèn)購定價相對較低的新股。如

果發(fā)行公司不降低發(fā)行價格，信息較少的投資者就將不進入新股市場，

許多新股發(fā)行就會失敗。為了吸引廣大的無信息群參加認(rèn)購新股，新股

發(fā)行價格就必須低于正常價格。

金融泡沫：資產(chǎn)的市場價格大幅度高于其內(nèi)在價值而又沒有合理理由來

解釋的現(xiàn)象被稱為金融泡沫。

各種股市可預(yù)測性現(xiàn)象：

Ball與Brown(1968)發(fā)現(xiàn)了與盈余公告有關(guān)的價格漂移現(xiàn)象；

Basu(1977)發(fā)現(xiàn)以市盈率可以預(yù)測股票收益。

Banz's(1981)的研究發(fā)現(xiàn)"小公司效應(yīng)”的存在，即通過投資于小公

司股票可以使投資者獲取長期收益的一種現(xiàn)象；

"一月效應(yīng)"、"周末效應(yīng)"等等日歷效應(yīng)。

三、預(yù)期效用理論及其假設(shè)

1、預(yù)期效用理論的公理化假設(shè)

U(xlpl+x2p2+...4-xnpn)=plu(xl)+p2u(x2)+...+pnu(xn)

公理化的價值衡量標(biāo)準(zhǔn)：優(yōu)勢性、恒定性、傳遞性、連續(xù)性

2、心理效應(yīng)

確定性效應(yīng)：現(xiàn)實中，與某種概率性的收益相比，人們賦予確定性的收

益更多的權(quán)重。(阿萊悖論)，同時，人們對于非貨幣收益的選擇同樣

存在確定性效應(yīng)。

同結(jié)果效應(yīng)：相同結(jié)果的不一致偏好情形。

同比率效應(yīng)：如果對一組收益概率進行相同比率的變換，也會產(chǎn)生不一

致的選擇。

反射效應(yīng)：對每一問題的損失性預(yù)期的偏好都是該問題的收益性預(yù)期偏

好的鏡像。

偽確定效應(yīng)：人們通常忽略各選項共有的部分而集中于它們之間相互區(qū)

別的部分。

偏好反轉(zhuǎn)：傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)認(rèn)為人的偏好是傳統(tǒng)的、穩(wěn)定的及不變的?，F(xiàn)

實是，兩個相同評價條件但不同的引導(dǎo)模式下，對方案的選擇偏好出現(xiàn)

差異。

隔離效應(yīng):某一信息對決策并不重要,或即使他們不考慮所披露信息也

能做出同樣的決策，但人們依然傾向于愿意等待直到信息披露以后再做

決策。

四、啟發(fā)式預(yù)測和偏差

1、感知：將信息"下載"并儲存在"人類計算機”的過程。（視覺、

觸覺、嗅覺、聽覺）

2、記憶:過去的經(jīng)驗在頭腦中的反映，按照信息加工理論的觀點:記憶

是人腦對輸入的信息進行編碼、儲存和提取的過程。

3、認(rèn)知：人們在進行日常活動時發(fā)生于頭腦中的事情，它涉及認(rèn)知處

理，如思維、記憶、學(xué)習(xí)、幻想、決策、看、讀、寫和交談等。

兩種基本方法一算法與啟發(fā)法

算法：解決問題的公式、規(guī)則、步驟。（比如根據(jù)公式計算市盈率）

啟發(fā)法：是憑借經(jīng)驗的解題方法，是一種思考上的捷徑，是解決問題的

簡單、籠統(tǒng)的策略，也稱之為經(jīng)驗法則或拇指法則。

4、啟發(fā)法：

熟悉的事物：人們更容易接受一個自認(rèn)為掌握了的信息、覺得自己有勝

券在握。

模糊厭惡：人們是厭惡不確定、厭惡風(fēng)險的。

多元啟發(fā)法：當(dāng)不同選擇之間不相互排斥時，人們喜歡每個事物都嘗試

一下。

很多人天生偏好多樣性和新鮮事物、未來的偏好包含一定程度的不確定

性、使決策變得簡單

安于現(xiàn)狀和稟賦效應(yīng)：存在即合理

我們傾向于使用啟發(fā)判斷一人類是認(rèn)知的吝嗇鬼

1）當(dāng)我們沒有時間認(rèn)真思考某個問題時

2）當(dāng)我們負(fù)載的信息過多，無法充分進行加工時

3）當(dāng)手中的問題不十分重要，以至于我們不必思考太多時

4）當(dāng)我們?nèi)狈ψ鞒鰶Q策所需的可靠知識和信息時

5、代表性啟發(fā)式與偏差

人們傾向于根據(jù)樣本是否代表（或者說類似于）總體來判斷其出現(xiàn)的概

率。人們傾向于高估聯(lián)合事件的概率

1）人們傾向于高估聯(lián)合事件的概率

2）基率忽視：在判斷時傾向于幾率較高的事件，盡管該幾率與判斷結(jié)

果無關(guān)。

3）熱手現(xiàn)象：來源于籃球運動中。指比賽時如果某隊員連續(xù)命中，其

他隊員一般相信他"手感好"，下次進攻時還會選擇他來投籃，可他并不

■-定能投進。僅憑T寸的直覺，缺乏必要的分析判斷就采取措施就叫做

熱手效應(yīng)。

4）賭徒謬誤：亦稱為蒙地卡羅謬誤，是一種錯誤的信念，以為隨機序

列中一個事件發(fā)生的機會率與之前發(fā)生的事件有關(guān)，即其發(fā)生的機會率

會隨著之前沒有發(fā)生該事件的次數(shù)而上升。例如，一晚上手氣不好的賭

徒總認(rèn)為再過幾把之后就會風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，幸運降臨。相反的例子，連續(xù)

的好天氣讓人擔(dān)心周末會下起大雨。

5）高估可預(yù)測性：相對于已知的總體特征或分布手中的樣本數(shù)據(jù)被賦

予了過多的權(quán)重。

6、可得性啟發(fā)與偏差

指人們傾向于根據(jù)一個事物在記憶中的可得性程度來評估其出現(xiàn)的概

率，容易直覺到的或回想起來的被判定為更常出現(xiàn)。

1）首因效應(yīng)

首因效應(yīng)：信息出現(xiàn)的次序有時會影響到個體的知覺，首因效應(yīng)（也稱

主效應(yīng)）是指最先呈現(xiàn)的信息對個體的影響較大。

韋伯定律：我們的細(xì)胞會對刺激做出反應(yīng)，當(dāng)我們連續(xù)集中注意力于某

事物時，我們的注意力在遞減。

2）近效應(yīng)

近效應(yīng)：最后呈現(xiàn)的信息對個體判斷的影響較大。

雙重記憶理論：首因效應(yīng)一表征長時記憶儲存的內(nèi)容；

近效應(yīng)一表征短時記憶儲存的內(nèi)容。

首因效應(yīng)和近效應(yīng)可能出現(xiàn)的情況：

若信息是連續(xù)呈現(xiàn)出來的，但判斷或決策是在一段時間后才作出，則此

時首因效應(yīng)是主要的。

若信息的呈之間有時間間隔，但判斷或決策是緊接著作出的，則此時近

效應(yīng)是主要的。

3）顯著性偏差

新異性：越是新異的事物，人們對其關(guān)注的程度越高，從而可能會高估

其結(jié)果。（比如我國普遍存在的"消息市""政策市"）

生動性：越是表現(xiàn)生動的事物，人們記得越是牢固。生動的信息對決策

者的影響更大。

想象性：越是容易被想象的事物，人們越認(rèn)為該類事物發(fā)生的概率高。

想象得越多，人們有時越會認(rèn)為自己的想法正確。是一個不斷加強的陷

阱。

7、錨定與調(diào)整啟發(fā)式

在判斷過程中，人們通常會根據(jù)最初得到的信息設(shè)定一個判斷的初始值

（錨點，參考點），然后根據(jù)進一步的信息進行調(diào)整，形成比較理想的

判斷。

人們在進行判斷時常常根據(jù)一些典型特征或過去的經(jīng)驗對事件的發(fā)生

產(chǎn)生某個錨定值，調(diào)整的范圍也在該錨定值的臨近領(lǐng)域，導(dǎo)致在判斷中

常常過分夸大或縮小事件的發(fā)生概率，出現(xiàn)非理性傾向。

五、過度自信

1、過度自信的表現(xiàn)

1）人們估值的置信區(qū)間太窄

2）人們估計事件出現(xiàn)的概率很不準(zhǔn)確

3）自我感覺良好效應(yīng)

4）控制幻覺

5）過度樂觀：規(guī)劃謬誤

6）多種意義上的過度自信：過度樂觀和錯誤校準(zhǔn)同時出現(xiàn)

2、阻礙人們修正的因素

1）自我歸因偏差：

人們?nèi)菀装殉晒w功于自己，而把失敗歸于他人或者客觀條件。

第一類

向外歸因：遭受失敗時首先找尋外部因素，如環(huán)境惡劣，運氣不好，并

推卸自身應(yīng)該并能夠承擔(dān)的責(zé)任.

向內(nèi)歸因：遭受失敗時先反省自己的錯誤行為，并承擔(dān)應(yīng)該承擔(dān)的責(zé)任。

第二類

向穩(wěn)定因素歸因：認(rèn)為導(dǎo)致失敗的因素是不可改變的，一般認(rèn)為自己能

力不夠。

向不穩(wěn)定因素歸因：認(rèn)為導(dǎo)致失敗的因素是可以改變的，一般認(rèn)為自己

努力程度不夠。

第三類

向不可控因素歸因：認(rèn)為自己不能夠?qū)?dǎo)致失敗的不利因素有所作為，

消極對待。

向可控因素歸因：認(rèn)為自己可以或者能夠直接或間接轉(zhuǎn)變失敗的不利因

素，能夠積極地坦然地面對。

2）事后聰明偏差

后見判斷（得益于事件結(jié)果反饋的判斷）與先見判斷（不知曉事件結(jié)果

時的判斷）的系統(tǒng)差異。

即我們常說的事后諸葛亮：每當(dāng)一個事件發(fā)生之后，他們總能找到若干

理由，證明這一事件必然發(fā)生，覺得自己"早就知道"某一事件（如球

賽、婚姻、選舉等）會出現(xiàn)何種結(jié)果。

事實上，每個人都或多或少地存在此類心理偏向。

3）證實偏差實驗

一旦人們形成一個信念較強的假設(shè)或設(shè)想，他們就會有意識地尋找有利

于證實自身信念的各種證據(jù)，不再關(guān)注那些否定該設(shè)想的證據(jù)，并人為

地扭曲新的信息。

比如女生買衣服和對自己中意的男（女）朋友的一見鐘情。

證偽的心理往往被我們忽略。

3、金融決策過度自信的含義

波動率會隨著過度自信而增加，過度自信引起較大量的交易活動。

1）頻繁交易對投資收益不利

交易成本高、買（賣）錯股票

解釋：理性投資者會在最大化收益的同時最小化所承擔(dān)的風(fēng)險。過度自

信的投資者會錯誤判斷它們所承擔(dān)的風(fēng)險的水平。

BarberandOdean的研究發(fā)現(xiàn)，單身男性的投資組合風(fēng)險（波動翦口

Beta系數(shù)）最高，其次是已婚男性、已婚女性和單身女性。過度自信

的投資者可能不會很好地分散投資組合，因為他們非常相信自己選擇了

正確的股票。自認(rèn)為正確的投資者看不到對沖風(fēng)險的必要。

過度自信的投資者將在其認(rèn)為會盈利的投資策略上投入大筆資金，但是

卻低估甚至忽略了風(fēng)險的存在O

2）網(wǎng)上交易和投資績效

BarberandOdean調(diào)查了1607位從電話交易轉(zhuǎn)為網(wǎng)上交易的投資者

投資行為，發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)的交易環(huán)境更加惡化了投資者過度自信問題（控

制幻覺），導(dǎo)致了更加頻繁的交易，最終使投資者的回報也減少。

參與程度加深、網(wǎng)上信息與知識

六、情緒基礎(chǔ)

，理性人假設(shè)：以追求自身利益最大化為目標(biāo)的行為主體。理性、客

觀、不受情緒的影響和控制

2、情感啟發(fā)式偏差

1）情緒對判斷的影響

正面的情緒使人傾向于積極的判斷，并樂于付諸行動；負(fù)面的情緒則使

人回憶事物消極的方面，并導(dǎo)致消極的預(yù)期。

2）自我控制:人渴望自己能把握局面的需要在理論上被稱為自我控制。

自我控制的實現(xiàn)會帶來自我能力和價值實現(xiàn)的滿足感；未能實現(xiàn)的控制

欲會對人的心理產(chǎn)生極大的負(fù)面效應(yīng)，比如控制欲減退，產(chǎn)生恐懼和壓

抑感等。

3、影響金融決策的情緒一自豪和遺憾

1）遺憾的種類

忽略的遺憾：因為沒有采取行動導(dǎo)致的遺憾。

行動的遺憾：因為采取了行動導(dǎo)致的遺憾。

2）處置效應(yīng)

人類天生具有回避遺憾和尋求自豪的心理傾向。投資心理學(xué)家發(fā)現(xiàn)，投

資者為尋求自豪會傾向于過早賣出盈利的股票，而為避免遺憾而長期持

有虧損的股票，這種現(xiàn)象被稱為處置效應(yīng)。

檢驗方法1：股價變化與成交量

Ferris,HargenandMakhijaQ988）分析了緊跟股價變化的成交量的變

化。如果投資者存在處置效應(yīng)傾向，他們會在股票下跌時持有股票以逃

避遺憾，而在股票上漲時賣出股票以追求自豪感。因此，下跌的股票應(yīng)

該有更小的成交量，上漲的股票應(yīng)該有更大的成交量。

實際成交量-正常成交量=超常成交量

結(jié)果表明：盈利的股票有著正的超常交易量，而虧損的股票有著負(fù)的超

常交易量。

檢驗方法2:股票持有時間和投資回報之間的關(guān)系

研究假說：根據(jù)處置效應(yīng)理論觀點，如果股價上漲，投資者傾向于賣掉

它；如果股價下跌或者維持不變，投資者傾向于繼續(xù)持有等待其價格上

漲。因此，持有期短的股票很可能是盈利的股票，而持有期較長的股票

可能是表現(xiàn)不佳的股票。

3）賭場資金效應(yīng)：賭場效應(yīng)一盡量返本效應(yīng)一蛇咬效應(yīng)

在賺了錢之后感覺是在玩賭場的錢，同時進一步加重其過度自信的程度,

就愿意冒更大的風(fēng)險——"賭場的錢效應(yīng)"O

失敗者并不總是回避風(fēng)險，人們通常會抓住機會彌補損失——"盡量返

本效應(yīng)"。

在經(jīng)歷了虧損之后感覺受了傷害，人們會變得不愿冒風(fēng)險——"蛇咬效

應(yīng)"。

例：在經(jīng)過長期的牛市行情后人們會產(chǎn)生"賭場的錢效應(yīng)"，而在經(jīng)歷

下跌行情后，投資者會產(chǎn)生"盡量返本效應(yīng)"，因此繼續(xù)投資的沖動不

會立即消除。即雖然股價已脫離價值或者趨勢也已明顯轉(zhuǎn)變，在股市的

一波大回調(diào)之后總會有一波有規(guī)模的反彈，幾乎每次的股市逆轉(zhuǎn)的形態(tài)

總是以M頭出現(xiàn)。

七、證券市場中的異象

1、股票溢價之避

指股票投資的歷史平均收益率相對于債券投資高出很多,并且無法用標(biāo)

準(zhǔn)金融理論中的"風(fēng)險溢價"做出解釋。

行為金融學(xué)的解釋：

1）噪聲交易風(fēng)險：價格受到噪聲交易者心理情緒影響的資產(chǎn)必然要比

那些沒有受到這種影響的資產(chǎn)為投資者帶來更高的回報。同債券相比,

股票的價格受到噪聲交易者心理情緒影響的程度可能要大一些。因此,

股票的實際回報必然高于他的內(nèi)在價值所應(yīng)提供的回報。

2）短視性厭惡損失：指厭惡損失與短決策評估期限的結(jié)合導(dǎo)致決策者

放棄一個長遠(yuǎn)上更好決策的現(xiàn)象。由于短視性損失厭惡使得投資于股票

要有更高的收益率。

2、封閉式基金之謎

指封閉式基金單位份額交易的價格不等于其凈資產(chǎn)現(xiàn)值。雖然有時候基

金份額同資產(chǎn)凈值比較是溢價交易。但是，實證表明，折價10%至60%

已經(jīng)成為一種普遍的現(xiàn)象。

封閉式基金的價格波動在其生命周期內(nèi)呈現(xiàn)出四階段特征：

溢價發(fā)行、折價交易、折價率大幅波動、折價縮小

封閉式基金之謎的傳統(tǒng)解釋：

1）代理成本理論

2）資產(chǎn)的流動性缺陷理論：限制性股票假說、大宗股票折現(xiàn)假說

3）資本利得稅理論

4）業(yè)績預(yù)期理論

i）套利的有限性

在現(xiàn)實中，套利既需要套利者付出成本，又需要其承擔(dān)風(fēng)險。由于套利

的有限性，封閉式基金折價的問題沒有被消除。

2）噪音交易風(fēng)險

如果噪音交易者的交易是隨機的，即他們彼此之間是獨立的，那么整體

而言，噪音交易對市場的影響將會非常有限，因為會相互抵消。但布拉

德?巴伯等證明噪音交易是系統(tǒng)性的，因此，噪音交易風(fēng)險是系統(tǒng)性風(fēng)險。

所以噪音可以較好地解釋封閉式基金折價。封閉式基金的持有者大多是

一些個體投資者。

3）投資者情緒理論

Lee等人Q991）沿用DSSWQ990）的模型，認(rèn)為個人投資人的情緒因素

是引起封閉式基金之謎的原因。當(dāng)個人投資人普遍樂觀時，一窩蜂的狂

熱將使得基金的價格相對;爭值上升，也就是折價幅度變??；相反，當(dāng)個

人投資人普遍悲觀時，折價幅度也會因此變大。

3、動量效應(yīng)與反轉(zhuǎn)效應(yīng)

動量效應(yīng):是指在較短時間內(nèi)表現(xiàn)好的股票將會持續(xù)其好的表現(xiàn)，而表

現(xiàn)不好的股票也將會持續(xù)其不好的表現(xiàn)。

反轉(zhuǎn)效應(yīng):是指在一段較長的時間內(nèi)，表現(xiàn)差的股票有強烈的趨勢在其

后的一段時間內(nèi)經(jīng)歷相當(dāng)大的好轉(zhuǎn)，而表現(xiàn)好的股票則傾向于其后的時

間內(nèi)出現(xiàn)差的表現(xiàn)。

在金融實務(wù)中，動量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)稱之為贏者輸者效應(yīng)

(winner-losereffect)o

“贏者輸者效應(yīng)”的行為金融解釋：

代表性啟發(fā)可用于解釋“贏者輸者效應(yīng)”。

投資者依賴于過去的經(jīng)驗法則進行判斷，并將這種判斷外推至將來。De

bondtandThalerl985認(rèn)為：由于代表性啟發(fā)的存在,投資者對過去

的輸者組合表現(xiàn)出過度的悲觀，而對過去的贏者組合表現(xiàn)出過度的樂觀,

即投資者對好消息和壞消息都存在過度反應(yīng)。這將導(dǎo)致輸者組合價格被

低估，而贏者組合的價格被高估，價格偏離各自的基本價值。

但是，錯誤定價不會永久持續(xù)下去，在一段時間之后，錯誤定價將得到

糾正。輸者組合的業(yè)績將會超出市場的平均業(yè)績，而贏者組合的業(yè)績將

會低于市場的平均業(yè)績。

4、規(guī)模效應(yīng)(Sizeeffect)

股票收益率與公司大小有關(guān)，即股票收益率隨著公司規(guī)模的增大而減少。

研究還發(fā)現(xiàn)，小盤股效應(yīng)與一月效應(yīng)高度相關(guān)，更準(zhǔn)確地說，小盤股效

應(yīng)大都發(fā)生在一月，而一月效應(yīng)現(xiàn)象則主要表現(xiàn)為小盤股股價行為。

規(guī)模效應(yīng)的行為金融學(xué)解釋：

1)小市值的公司起點通常比較低，當(dāng)銷售額增加或者盈利增加時，所

計算出來的銷售增長率或盈利增長率比較高,投資者可能過多關(guān)注增長

率的高低而忽略了小市值公司的低起點，使其股票價格上升幅度較大。

2)大市值股票往往因為投資者過于關(guān)注，而使股票價格偏高，上升余

地較小，而小市值股票可能會因無人關(guān)注而市場價格相對較低而更具有

吸引力。

3)小市值股票因為規(guī)模較小容易受到莊家的操縱。

5、賬面市值比效應(yīng)

在證券市場中存在著B/M最高的股票的平均收益比B/M低的股票要高

的現(xiàn)象，這一異象稱為賬面市值比效應(yīng)(B/Meffect)

B/M低的公司一般是價格較貴的“成長型”公司，而B/M高的公司則

是價格較為便宜的“價值型”公司。

FrenchandFama

B/M代表風(fēng)險

B/M高的公司，出現(xiàn)財務(wù)困境的可能性大，風(fēng)險溢價高；B/M低的公

司出現(xiàn)財務(wù)困境的可能性小，風(fēng)險溢價低。與有效市場假說一致，以

破產(chǎn)風(fēng)險揭示B/M效應(yīng)

Dichcv:破產(chǎn)風(fēng)險。置）收益

DaneilandTitman:投資者偏好

Barberis:以反轉(zhuǎn)效應(yīng)解釋B/M效應(yīng)

B/M高的股票，價值股，相對好股；B/M低的股票，成長股,均值回

歸，好的不會一直好。

6、日歷效應(yīng)

股票收益率與時間有關(guān)，也就是說在不同的時間，投資收益率存在系統(tǒng)

性的差異，這就是所謂的日歷效應(yīng)

日歷效應(yīng)的行為金融學(xué)解釋：

日歷效應(yīng)的表現(xiàn)形式是最多的，還未形成共識。日歷效應(yīng)的產(chǎn)生在很大

程度上與投資者在不同交易時間的情緒、習(xí)慣等心理因素有關(guān)，投資者

的心理因素在一定程度上影響著股價在不同時間上的表現(xiàn)

7、指數(shù)效應(yīng)

指股票入選股票指數(shù)的成分股后帶來股票收益率的異常提高的現(xiàn)象。

指數(shù)效應(yīng)的行為金融學(xué)解釋：

1）投資者情緒假說

過度自信

過度自信投資者傾向于過度交易。當(dāng)指數(shù)調(diào)整成分股時，調(diào)入的股票往往

是日均總市值，日均成交額排名領(lǐng)先;而調(diào)出的股票則是排名不再領(lǐng)先的

股票。由此，投資者傾向于買進好的股票,賣出壞的股票，造成收益率異常

和成交量異常。

后悔厭惡

為了避免后每人們常常做出一些非理性的行為。人有著與生俱來的從眾

心理啟己具有與他人保持一致、做相同事情的本能。而且在相互接觸、

經(jīng)常交流的人群中，"羊群效應(yīng)更為明顯。這些認(rèn)知與行為的偏差會引起

投資或拋售相同股票的現(xiàn)象。

2）噪聲交易假說

由于信息交易者接受市場價格是其基本價值的體現(xiàn)，并且不以自己對價

值的判斷作為交易依據(jù)。而噪聲交易者則相反，以自己對價值的判斷作

為交易的依據(jù)，這時股票市場價格就會對噪聲交易者的投資行為更敏感。

由此噪聲交易者一致看好某資產(chǎn)，他們對該資產(chǎn)的需求就會增加,從而會

推高該資產(chǎn)的價格;對資產(chǎn)價格的平均預(yù)期越高，其得到的超額回報就越

大,他們也會更多地持有該風(fēng)險資產(chǎn)。

八、啟發(fā)式偏差及其偏差對金融決策的啟示

1、本地偏差

投資者尤其是個人投資者傾向?qū)⑺麄兊拇蟛糠仲Y金投資于本國、甚至是

本地股票。

原因：制度、熟悉偏好造成投資組合分散不足，在一定程度上提高投資

風(fēng)險。

其他解釋：

1）距離、文化和語言

2）本地投資和信息優(yōu)勢

3）投資于雇主單位或知道的品牌

機構(gòu)持股比例與品牌認(rèn)知度顯著負(fù)相關(guān)

機構(gòu)持股比例與品牌質(zhì)量關(guān)系不明確

投資者對發(fā)布更多信息的企業(yè)投資較多

九、前景理論、框架和心理賬戶

1、收益損失與風(fēng)險回顧

1）人們有時規(guī)避風(fēng)險，有時尋求風(fēng)險；

2）人們根據(jù)財富相對于參考點的增減，評判前景優(yōu)劣；（參考點通常

為當(dāng)前的財富水平）

3）人們之所以規(guī)避損失，是因為損失對人造成的心理影響大于收益。

2、價值函數(shù)

1)

其中JT(ph)和Tl(l-ph)是決策權(quán)重，是一種概率評價性的單調(diào)增函數(shù)；

v(zl)和v(z2)是決策者主觀感受所形成的價值，即價值函數(shù)。

2)價值函數(shù)的指數(shù)形式

阿爾法和貝塔分別表示收益和損失區(qū)域價值幕函數(shù)的凹凸程度。系數(shù)表

示損失區(qū)域比收益區(qū)域更陡的特征，大于1表示損失厭惡。

3)價值函數(shù)圖

以參考點為拐點的S型函數(shù)

前景理論的價值函數(shù)和預(yù)期效用理論中的效用函數(shù)一個重要的不同點

是:價值函數(shù)存在一個拐點，即存在所謂的"參考點"(