金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的差異化與競(jìng)合關(guān)系

金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的差異化與競(jìng)合關(guān)系

一、資產(chǎn)管理行業(yè)生態(tài)鏈的構(gòu)成、發(fā)展歷程與趨勢(shì)

（一）資產(chǎn)管理行業(yè)生態(tài)鏈的構(gòu)成

資產(chǎn)管理是指委托人將其資產(chǎn)托付給受托人，由受托人

以約定的方式、條件對(duì)被委托的資產(chǎn)進(jìn)行運(yùn)作與管理。資產(chǎn)

管理行業(yè)生態(tài)鏈由上游投資人、中游資管機(jī)構(gòu)、下游投資標(biāo)

的三者構(gòu)成（見(jiàn)圖1）O投資人自行承擔(dān)投資的收益與風(fēng)險(xiǎn),

資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)收取約定的管理費(fèi)，最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)投資人資

產(chǎn)的保值增值。其中，中游資管機(jī)構(gòu)主要包括銀行、保險(xiǎn)、

信托、券商、公募基金、私募基金。根據(jù)“收益-風(fēng)險(xiǎn)”特

征，下游投資標(biāo)的主要包括低風(fēng)險(xiǎn)（貨幣工具、利率債、信

用債、非標(biāo)債權(quán)）、中風(fēng)險(xiǎn)（股票、房地產(chǎn)）、高風(fēng)險(xiǎn)（收

藏品、大宗商品、PE/VC、衍生品）三類(lèi)。依托上游、中游、

下游三大生態(tài)結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)管理行業(yè)可以有效地實(shí)現(xiàn)投融資需

求的對(duì)接，一方面滿足客戶的財(cái)富管理需求，另一方面滿足

企業(yè)的融資需求，動(dòng)員社會(huì)富余資金投入生產(chǎn)，從而成為金

融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有生力量。

（二）資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展歷程

跟發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)起步較晚，經(jīng)歷了

萌芽期（1998?2008年）、發(fā)展期（2008?2012年）、壯

大期（2012?2017年）、調(diào)整期（2018年至今）四個(gè)階段：

1、萌芽期：以1998年3月兩只封閉式基金——基金金泰

和基金開(kāi)元的設(shè)立為起點(diǎn)，到2003年中國(guó)銀行推出外幣理

財(cái)產(chǎn)品“匯聚寶”，再到2008年全球金融危機(jī)，我國(guó)資產(chǎn)

管理的行業(yè)格局基本形成，但此時(shí)的投資標(biāo)的以權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品

為主，資產(chǎn)管埋行業(yè)基本上被公募基金主導(dǎo)。

2、發(fā)展期：2008年爆發(fā)的全球金融危機(jī)迫使投資者改變

傳統(tǒng)個(gè)人投資理念，居民存款陸續(xù)向理財(cái)產(chǎn)品“搬家”，銀

行與信托等資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)在此期間吸收了大量投資者資金，

公募基金“一家獨(dú)大”的資產(chǎn)管理行業(yè)格局被打破，各類(lèi)資

管機(jī)構(gòu)得到長(zhǎng)足發(fā)展。

3、壯大期：2012年以來(lái)，得益于監(jiān)管層“放松管制、

放寬限制、防控風(fēng)險(xiǎn)”的政策環(huán)境以及寬松的貨幣政策對(duì)行

業(yè)發(fā)展的快速推動(dòng)，傳統(tǒng)資管的分業(yè)經(jīng)營(yíng)壁壘逐漸被打破，

各類(lèi)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)加劇，銀行、保險(xiǎn)、信托、券

商、基金等各類(lèi)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開(kāi)始涌向同一片紅海。我國(guó)資

產(chǎn)管理行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模在2014~2017年間呈現(xiàn)穩(wěn)定上升態(tài)

勢(shì)，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，資產(chǎn)管理市場(chǎng)規(guī)模由2014年的53

萬(wàn)億元增長(zhǎng)至2018年的124萬(wàn)億元。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，銀

行理財(cái)業(yè)務(wù)市場(chǎng)規(guī)模從2014年的165.1萬(wàn)億元增長(zhǎng)至2017

年的357.2萬(wàn)億元；保險(xiǎn)資管市場(chǎng)規(guī)模由2014年的0.3萬(wàn)

億元增長(zhǎng)至2018年的0.6萬(wàn)億元；信托公司受托資產(chǎn)規(guī)模

從2014年的14.0萬(wàn)億元增長(zhǎng)至2018年的22.7萬(wàn)億元；券

商資管市場(chǎng)規(guī)模從2014年的7.9萬(wàn)億元增長(zhǎng)到2017年的

16.9萬(wàn)億元。我國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)進(jìn)入百花齊放的時(shí)代。

4、調(diào)整期：粗放野蠻的行業(yè)發(fā)展方式促使我國(guó)資產(chǎn)管理

行業(yè)之前積累的眾多問(wèn)題（如剛性兌付、影子銀行、期限錯(cuò)

配、杠桿放大風(fēng)險(xiǎn)等）在此階段集中爆發(fā)。在此背景下，“資

管新規(guī)”出臺(tái)并強(qiáng)調(diào)“機(jī)構(gòu)監(jiān)管與功能監(jiān)管相結(jié)合”。與此

同時(shí)，金融業(yè)對(duì)外開(kāi)放進(jìn)一步提速，國(guó)內(nèi)資管正式接軌國(guó)際

競(jìng)爭(zhēng)，資管行業(yè)面臨全新發(fā)展格局，這些變化將推動(dòng)中國(guó)資

產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入一輪新的洗牌與轉(zhuǎn)型。受相關(guān)政策與環(huán)境的

影響，2018年后資產(chǎn)管理行業(yè)進(jìn)入一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的調(diào)整階

段，行業(yè)呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)、有序競(jìng)爭(zhēng)的態(tài)勢(shì)。

（三）資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)

資金端和融資端的雙重驅(qū)動(dòng)為我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展帶

來(lái)了廣闊的空間。從資金端來(lái)看，得益于過(guò)去十年經(jīng)濟(jì)的高

速增長(zhǎng)，我國(guó)逐漸進(jìn)入私人享有一定量財(cái)富的社會(huì)發(fā)展階

段。根據(jù)瑞士信貸銀行報(bào)告，2019年我國(guó)總財(cái)富達(dá)到64萬(wàn)

億美元，在全球財(cái)富中的比重已由2000年的3.2%提升至

17.7%?？焖侔l(fā)展的經(jīng)濟(jì)和不斷增長(zhǎng)的財(cái)富催生了居民投資

理財(cái)與資產(chǎn)保值需求，將使我國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)大有可為。

從融資端來(lái)看，由于金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深化，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)

型升級(jí)需要更多直接融資、股權(quán)融資的服務(wù)。新興產(chǎn)業(yè)和新

經(jīng)濟(jì)企業(yè)的融資有專業(yè)門(mén)檻，需要專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者來(lái)開(kāi)展具

型基金、混合型基金、QDII；私募基金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要包

括證券投資基金、股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金。

由于各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)與發(fā)展歷程各具特色，

從而形成了各金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在資金端、投研能力、

客服資源、銷(xiāo)售渠道、資產(chǎn)端、產(chǎn)品發(fā)行、人才團(tuán)隊(duì)、業(yè)務(wù)

協(xié)同、對(duì)外依賴度等方面的優(yōu)劣態(tài)勢(shì)。

（一）銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)

具體來(lái)看，銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)為以下六個(gè)

方面：一是資金端。與保險(xiǎn)公司、信托公司和券商相比，銀

行具有龐大的儲(chǔ)蓄客戶來(lái)源，資金端優(yōu)勢(shì)非常明顯。二是投

研能力。銀行資產(chǎn)管理的投研優(yōu)勢(shì)主要集中在固收類(lèi)資產(chǎn)領(lǐng)

域，且在非標(biāo)資產(chǎn)投資方面具備豐富的經(jīng)驗(yàn)。三是客戶資源。

銀行憑借其傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)的存貸業(yè)務(wù)積累了大量的客戶資源，銀

行更容易挖掘出這批客戶的理財(cái)需求，將其轉(zhuǎn)換為優(yōu)質(zhì)的理

財(cái)客戶。四是銷(xiāo)售渠道。銀行資產(chǎn)管理依托銀行網(wǎng)點(diǎn)建立了

覆蓋度廣、渠道下沉的線下銷(xiāo)售渠道，客服獲取更為便捷。

五是人才團(tuán)隊(duì)。銀行資產(chǎn)管理部在渠道、風(fēng)控管理等崗位的

人才儲(chǔ)備具有比較優(yōu)勢(shì)。六是資產(chǎn)端，首先，銀行在債權(quán)類(lèi)

資產(chǎn)的開(kāi)發(fā)、投資、管理上形成了絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，非標(biāo)債權(quán)是大

型銀行最擅長(zhǎng)的資產(chǎn)類(lèi)型。其次，理財(cái)子公司作為獨(dú)立法人

機(jī)構(gòu)，可以使用賬上的充?，F(xiàn)金用于自營(yíng)投資，利用自身具

備的投資管理技能，發(fā)揮更大的規(guī)模效應(yīng)。

同時(shí)，銀行資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的劣勢(shì)主要體現(xiàn)為以下三點(diǎn)，一

是投研能力。由于隊(duì)伍配備和激勵(lì)機(jī)制尚不完善，一時(shí)難以

形成很強(qiáng)的投研能力。二是資產(chǎn)端。投資標(biāo)的主要集中于標(biāo)

準(zhǔn)化資產(chǎn)（如債券、現(xiàn)金、存款），銀行資產(chǎn)管理在權(quán)益類(lèi)

資產(chǎn)、高風(fēng)險(xiǎn)另類(lèi)資產(chǎn)方面的投研能力相對(duì)不足、投資策略

相對(duì)保守、產(chǎn)品收益率不高。三是自有渠道建設(shè)。銀行理財(cái)

的快速發(fā)展主要?dú)w功于母行的信用背書(shū)以及分支行網(wǎng)點(diǎn)，一

旦理財(cái)子公司業(yè)務(wù)脫離銀行母體，其短期之內(nèi)將面臨較大壓

力。

（二）保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)

保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)為以下三個(gè)方面：一是

投研能力。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理在權(quán)益投資、基礎(chǔ)設(shè)施投資及非上

市股權(quán)投資等長(zhǎng)期限投資領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理目前

為大資管市場(chǎng)投資范圍最為廣泛的機(jī)構(gòu)投資者。二是產(chǎn)品發(fā)

行。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理具備債權(quán)計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃、組合類(lèi)保

險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品等獨(dú)有產(chǎn)品發(fā)行資質(zhì)，相對(duì)其他資管機(jī)構(gòu)具

有較大的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。三是人才團(tuán)隊(duì)。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理在中長(zhǎng)期

債券、股權(quán)和組合投資方面的人才儲(chǔ)備具有比較優(yōu)勢(shì)。

保險(xiǎn)資產(chǎn)管理的劣勢(shì)主要體現(xiàn)為在以下三點(diǎn)：一是投資風(fēng)

格。因?qū)Y金安全性具有更高要求，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理過(guò)于保守、

弱勢(shì)、產(chǎn)品收益率相對(duì)偏低。二是資金端。資金來(lái)源單一，

主要來(lái)自于集團(tuán)資產(chǎn)，中小險(xiǎn)企的資金占比不高。三是市場(chǎng)

競(jìng)爭(zhēng)力。首先，保險(xiǎn)資管公司的品牌認(rèn)可度、市場(chǎng)影響力有

待提高。其次，在委托資金總量收縮和各類(lèi)資管機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)加

劇的背景下，保險(xiǎn)資管公司獲取業(yè)內(nèi)外委托資金的難度加

大。

（三）信托公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)

信托公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)為以下五點(diǎn)：一是

投資領(lǐng)域。信托公司投資領(lǐng)域較為豐富，可以橫跨貨幣市場(chǎng)、

資本市場(chǎng)和實(shí)業(yè)投資等領(lǐng)域。二是投資品種，信托公司投資

資產(chǎn)種類(lèi)較多，可以覆蓋標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)、非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)和其他

資管產(chǎn)品。三是銷(xiāo)售渠道。信托公司著力采用直銷(xiāo)模式且業(yè)

務(wù)成功率較高。四是人才團(tuán)隊(duì)。信托公司在非標(biāo)業(yè)務(wù)、債券

投資信托領(lǐng)域的人才儲(chǔ)備具有比較優(yōu)勢(shì)。五是產(chǎn)品發(fā)行。信

托制度的優(yōu)越性可以全方位滿足家族信托客戶需求。

信托公司的劣勢(shì)主要體現(xiàn)為以下三點(diǎn)：一是客戶資源。由

于信托投資的門(mén)檻較高，客戶受眾群體較小，信托擁有一定

的個(gè)人與對(duì)公客戶資源，但客戶關(guān)系不如銀行緊密。二是投

研能力。信托在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基本是通道角色，業(yè)務(wù)

利潤(rùn)較低，對(duì)證券市場(chǎng)涉足較少，相應(yīng)的投研能力也不強(qiáng)。

三是資金端。信托產(chǎn)品以中風(fēng)險(xiǎn)的非標(biāo)準(zhǔn)化資金信托為主，

受政策調(diào)控的影響較大。同時(shí)，相比于銀行理財(cái)，信托產(chǎn)品

籌集資金的成本更高。

（四）證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)

證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)表現(xiàn)為以下三點(diǎn)：一是投研

能力。由于長(zhǎng)期涉足債權(quán)及股權(quán)市場(chǎng)，證券公司在固收與權(quán)

益類(lèi)資產(chǎn)投資方面積累了較為豐富的投研經(jīng)驗(yàn)，投研團(tuán)隊(duì)一

般較為完整。二是業(yè)務(wù)協(xié)同。證券公司擁有資本市場(chǎng)各項(xiàng)業(yè)

務(wù)牌照，投融資兩端均可對(duì)接，通過(guò)利用各項(xiàng)牌照業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì),

實(shí)現(xiàn)不同業(yè)務(wù)線之間的資源整合。三是客戶資源。大中型證

券公司通常有遍布國(guó)內(nèi)及海外的網(wǎng)點(diǎn)渠道，是其發(fā)展財(cái)富管

理業(yè)務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。

券商資產(chǎn)管理的劣勢(shì)主要體現(xiàn)為三個(gè)方面：一是投資品

種。與銀行資產(chǎn)管理產(chǎn)品相比，證券公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品種類(lèi)

單一，同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重，不能滿足高凈值客戶的大部分投資

需求。二是人才團(tuán)隊(duì)。證券公司資產(chǎn)管理人才主要集中于投

研、交易、銷(xiāo)售而運(yùn)營(yíng)等崗位，金融科技人才的配置相對(duì)不

足。三是對(duì)外依歡度。證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)缺少較高技術(shù)

含量的通道業(yè)務(wù)，主要依賴銀行渠道，難以形成持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)

力。

（五）公募基金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)

公募基金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)為四點(diǎn)：一是投研

能力。擁有成熟的投研體系，擅長(zhǎng)固收、權(quán)益、衍生品方面

的研究，與證券公司在投資研究中的賣(mài)方地位不同，公募基

金的投資研究主要服務(wù)于內(nèi)部的投資決策，內(nèi)生需求更有利

于提升投資研究工作的積極主動(dòng)性。二是考核機(jī)制。具備良

好的考核、晉升與薪酬體系，對(duì)人才的吸引力更強(qiáng)。三是合

規(guī)風(fēng)控。公募基金制度健全、運(yùn)作規(guī)范且建立了完善的監(jiān)管、

自律和合規(guī)風(fēng)控體系。四是自有渠道建設(shè)。一方面，通過(guò)在

主要城市設(shè)立分公司，建立線下聯(lián)系網(wǎng)絡(luò)；另一方面，智能

手機(jī)的普及也給予了基金公司自有渠道建設(shè)較大的幫助，從

互聯(lián)網(wǎng)金融的人才投入、自有App更新迭代來(lái)看，公募基金

在和其他資管公司的競(jìng)爭(zhēng)中已經(jīng)有一定的優(yōu)勢(shì)。

公募基金的劣勢(shì)主要體現(xiàn)為兩點(diǎn)：一是對(duì)外依賴度。公募

基金代銷(xiāo)模式較為依賴銀行和證券公司，渠道費(fèi)用和銷(xiāo)售成

本較高。由于渠道、網(wǎng)點(diǎn)等制約，在財(cái)富管理業(yè)務(wù)方面能力

不如銀行、券商，對(duì)外部代銷(xiāo)渠道的依賴度仍然較大。二是

投資品種。投資品種相對(duì)狹窄，主要聚焦于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，產(chǎn)

品設(shè)計(jì)同質(zhì)性較強(qiáng)，過(guò)于追求相對(duì)收益。

（六）私募基金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)

私募基金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)為三點(diǎn)：一是投研

能力。私募股權(quán)、創(chuàng)投類(lèi)基金的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在其對(duì)企業(yè)的

專業(yè)調(diào)研、預(yù)判，以及資源整合的能力，私募證券基金、私

募資產(chǎn)配置基金的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在投資管理中對(duì)資質(zhì)適當(dāng)

下沉的投資標(biāo)的的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。二是人才團(tuán)隊(duì)。私募基金

在固收、權(quán)益等類(lèi)別投研和交易方面的人才儲(chǔ)備具有比較優(yōu)

勢(shì)。三是產(chǎn)品發(fā)行。私募基金投資目標(biāo)更具針對(duì)性，能為客

戶度身定做投資服務(wù)產(chǎn)品，滿足客戶多元化的投資需求。

私募基金的劣勢(shì)主要體現(xiàn)為三點(diǎn)：一是對(duì)外依賴度。私募

基金直銷(xiāo)模式較為被動(dòng)且成本較高，代銷(xiāo)模式過(guò)于依賴銀

行、券商以及第三方理財(cái)公司。二是合規(guī)風(fēng)控。小型私募沒(méi)

有完善的風(fēng)控體系和信息披露制度。三是投研能力。不同類(lèi)

別管理人的投資能力差別較大。四是客戶資源。私募基金只

能為特定的合規(guī)投資者籌集資金，目標(biāo)客戶群體較少。

三、金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的競(jìng)合關(guān)系

在當(dāng)前金融機(jī)構(gòu)“大資管”背景下，各資管機(jī)構(gòu)均與其他

金融機(jī)構(gòu)保持著一定的聯(lián)系，不同資管機(jī)構(gòu)相互之間雖然在

重疊的領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)角逐，但在互補(bǔ)的領(lǐng)域也存在合作。這種競(jìng)

合關(guān)系會(huì)形成未來(lái)較長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)“大資管”行業(yè)的格局。

鑒于不同金融機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)管理行業(yè)的優(yōu)劣態(tài)勢(shì)，我們建議各

類(lèi)金融機(jī)構(gòu)牢牢把控自身優(yōu)勢(shì)，尤其是其他類(lèi)型機(jī)構(gòu)難以復(fù)

制的核心優(yōu)勢(shì)，并以此為出發(fā)點(diǎn)，抓住“大資管”業(yè)務(wù)的核

心。

對(duì)于銀行而言，需要牢牢把持投資銀行業(yè)務(wù)、財(cái)富管理業(yè)

務(wù)。對(duì)于投資管理業(yè)務(wù)、非債權(quán)類(lèi)資產(chǎn)領(lǐng)域的業(yè)務(wù)可以繼續(xù)

委外，比如銀行理財(cái)可以借助公募基金或者基金專戶來(lái)開(kāi)展

部分固收、權(quán)益類(lèi)投資。

對(duì)于保險(xiǎn)而言，保險(xiǎn)資管公司一方面可通過(guò)萬(wàn)能賬戶投資

于銀行理財(cái)子產(chǎn)品，另一方面可以與券商以及公募基金開(kāi)展

投研交流。

對(duì)于信托而言，首先，信托公司通過(guò)與銀行合作，由銀行

提供高凈值客戶來(lái)源，自身負(fù)責(zé)設(shè)計(jì)信托法律架構(gòu)，實(shí)現(xiàn)信

托賬戶管理，提供綜合金融服務(wù)，最大限度地實(shí)現(xiàn)客戶資產(chǎn)

保值增值。