互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)海外垂類AI專題(8)：AI激發(fā)SAAS新一輪產(chǎn)品創(chuàng)新周期美股軟件板塊反轉(zhuǎn)確立

摘要SaaS板塊傳統(tǒng)需求回暖，24Q3業(yè)績與指引積極，凈新增ARR同比增長近三年最高。疫情后客戶消化庫存、開啟近三年的優(yōu)化周期，軟件業(yè)績大幅降速，面臨業(yè)績高基數(shù)、高估值泡沫情況。高通脹下聯(lián)儲進入加息周期，中小企業(yè)經(jīng)營壓力大、限制IT開支，周期底部磨底近兩年直至2024年中需求預期轉(zhuǎn)向積極。AI激發(fā)SAAS企業(yè)開始新一輪產(chǎn)品創(chuàng)新周期，相繼推出AI產(chǎn)品。經(jīng)歷長達一年半的產(chǎn)品迭代和進化過程，2024年初我們觀察到部分SAAS企業(yè)收入增速走出三年底部，需求側AI重新吸引企業(yè)進行IT投入。同時對SaaS企業(yè)而言，AI有加速軟件功能開發(fā)、擴大客戶采購項目單價、提升ARPU的趨勢，如AI拉動業(yè)績率先反轉(zhuǎn)經(jīng)典案例：①

Palantir：AI降低軟件門檻、帶動數(shù)據(jù)分析需求，驅(qū)動今年美國商業(yè)收入增速超50

，AIP平臺為超300個組織賦能。②

Duolingo：AI加速功能迭代、降低內(nèi)容成本、促進用戶增長。Max預計年底開放到70

DAU，測算明年貢獻收入的12

?；仡橲aaS企業(yè)歷史股價，在其業(yè)績加速趨勢中，估值主導股價上漲。由于SaaS企業(yè)商業(yè)模式主要依賴于經(jīng)常性現(xiàn)金流，在估值模型中受流動性、利率影響較大，同時業(yè)績增長節(jié)奏與宏觀、企業(yè)支出周期掛鉤。在21年后疫情時代（特點是高利率），SaaS板塊整體估值下跌近60

。不少軟件公司在股價下跌后，大幅降本增效、開啟回購計劃，進入到經(jīng)營利潤率提升階段。川普當選后寬松流動性、降息、企業(yè)減稅預期下，有望助推估值進一步增長。我們詳細梳理AI對各類SaaS行業(yè)的影響和賦能，根據(jù)各個SaaS公司傳統(tǒng)業(yè)務與AI發(fā)展階段分類如下：①

業(yè)績明確反轉(zhuǎn)，AI落地積極、加速業(yè)績增長：Palantir、Duolingo、Applovin、Shopify、ServiceNow②

業(yè)績底部企穩(wěn)，預期指引積極，AI落地樂觀：Microsoft、Salesforce、Gitlab、Crowdstrike③

業(yè)績底部，有積極信號，但需要觀察趨勢是否持續(xù)：Adobe、Snowflake、Unity、Roblox、Twilio風險提示:AI產(chǎn)品進度以及性能水平不及預期的風險、AI技術發(fā)展不及預期的風險、下游需求不及預期、宏觀經(jīng)濟波動。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容201復盤美股Saa

S發(fā)展歷程、現(xiàn)狀與演繹邏輯02企業(yè)服務領域:

Service

Now、Salesforce、微軟、Gitlab0304

05圖形音頻領域：

Adobe、Twilio06

風險提示07請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容目錄數(shù)據(jù)與安全：Palantir、Crowdstrike、Snowflake教育領域：

Duolingo廣告電商游戲：

Shopify、Applovin、Unity、Roblox圖：美股SaaS公司EV/未來十二個月收入（PS）、十年期美債利率與納斯達克PE估值變化情況資料來源：ATIMETER，國信證券經(jīng)濟研究所整理美股SaaS板塊估值處于較低水平，AI有望提升其收入增速和估值405101520253035404550市場避險大跌：20年初疫情突發(fā)，同時聯(lián)儲緊急降息至0，后續(xù)財政大額放水，開啟超級寬松周期雙擊：盡管疫情對經(jīng)濟活動影響巨大，但反而加速企業(yè)無接觸、線上辦公、數(shù)字化上云（采購過剩），軟件業(yè)績爆發(fā)式增長，同時極為寬松的利率和財政驅(qū)動軟件估值暴漲雙殺：疫情后客戶消化庫存、開啟近三年的優(yōu)化周期，軟件業(yè)績大幅降速，面臨業(yè)績高基數(shù)、高估值泡沫情況。寬松財政貨幣后遺癥顯現(xiàn)，極高通脹下聯(lián)儲進入超級加息周期，對風險資產(chǎn)估值形成巨大壓制。周期底部磨底近兩年：大幅加息后通脹逐步得到抑制，美國經(jīng)濟軟著陸，不過高利率下中小企業(yè)經(jīng)營壓力大、限制IT開支，同時AI落地偏慢、業(yè)績貢獻不明顯目前軟件業(yè)績與估值提升：傳統(tǒng)需求復蘇，川普當選寬松流動性、企業(yè)減稅預期下，中小企業(yè)開支信心提升。軟件企業(yè)盈利增長與估值整體穩(wěn)定：奧巴馬新政后，美國經(jīng)濟逐步走出08年經(jīng)濟危機，2014年聯(lián)儲退出量化寬松,15年底重新開啟加息周期，基準利率逐步提升，大盤估值偏低。股指開啟大跌，軟件行業(yè)亦跟隨回落：2018年聯(lián)儲連續(xù)加息4次并縮表，疊加貿(mào)易戰(zhàn)誘發(fā)經(jīng)濟增長擔憂軟件估值修復：19年聯(lián)儲穩(wěn)步降息對沖經(jīng)濟風險，市場正?；?，大盤估值抬升納斯達克TTM

PE加息波動:市場擔憂經(jīng)濟增長和流動性，股指出現(xiàn)下跌，軟件估值跟跌請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：ATIMETER、國信證券經(jīng)濟研究所整理24Q3

SaaS板塊回暖：業(yè)績與指引積極，凈新增ARR同比增長近三年最高圖：SaaS公司季度業(yè)績與指引超預期情況季度業(yè)績與一致預期比較指引與一致預期比較資料來源：ATIMETER、彭博一致預期、國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容凈新增ARR同比變化從24Q3業(yè)績與指引看：24Q3SaaS業(yè)績Beat一致預期幅度中值為2.4，為自2022年底以來最好的季度。且下季度指引有71的公司Beat一致預期0.3，而過去兩年這個數(shù)字基本為0。從24Q3凈新增ARR來看：24Q3

SaaS公司實現(xiàn)2020年初以來第二大凈新增ARR幅度，且季度凈新增ARR同比增長相當積極。圖：SaaS公司季度ARR新增金額與同比（百萬美元，

）凈新增ARR增長5為什么美股投資者偏好SAAS資產(chǎn)？商業(yè)模式打開長期收入天花板：SaaS跟傳統(tǒng)軟件賣授權的方式比較，打開了軟件企業(yè)長期收入的天花板，將原本一次性收入轉(zhuǎn)變?yōu)槊磕赀B續(xù)性的訂閱收入。早年SAAS模式的先驅(qū)企業(yè)包括Salesforce，2000年初就開始轉(zhuǎn)型。Adobe是另外一家通過轉(zhuǎn)型SAAS，在原本成熟的企業(yè)創(chuàng)意軟件市場，通過商業(yè)模式的轉(zhuǎn)變打開了原有天花板，在2014年Adobe的訂閱收入超過其傳統(tǒng)授權軟件收入，后續(xù)15-21年收入增長保持在20 CAGR。SAAS現(xiàn)金流可預見性清晰而重復：訂閱模式的天然特征為按月或年支付訂閱費用，并且具備服務可擴展性，一旦企業(yè)開始訂閱服務，生命周期往往比傳統(tǒng)授權軟件更持續(xù)。SAAS企業(yè)的獲客成本、用戶留存率、年經(jīng)常性收入、用戶生命周期是投資者預測公司長期現(xiàn)金流規(guī)模的重要指標。部分SAAS企業(yè)的商業(yè)模式，前期會出現(xiàn)較高的銷售管理費用，如果考慮客戶全生命周期內(nèi)能產(chǎn)生的收入，早期的費用支出可能會被認為是合適的。數(shù)據(jù)和服務上云后，企業(yè)依賴程度增加，競爭地位穩(wěn)固且長期具備伴隨通脹的提價能力：類比消費行業(yè)，SAAS企業(yè)往往具備長期伴隨通脹的提價能力。大部分SAAS美股上市公司服務B端企業(yè)客戶為主，B端企業(yè)對所購軟件服務的依賴程度較強，初期的采購決策流程較復雜，因此一旦SAAS企業(yè)占據(jù)B端企業(yè)市場一定份額后，會被視為長期競爭格局較穩(wěn)定，且能依靠提價、提供增值服務成長的優(yōu)秀商業(yè)模式。2000年初SAAS萌芽：Salesforce率先開啟訂閱模式的嘗試，受到亞馬遜的啟發(fā)，“讓企業(yè)用戶使用軟件跟使用網(wǎng)站一樣簡單”2005-2019：傳統(tǒng)軟件完成SAAS轉(zhuǎn)型，比如Adobe和Microsoft

Office等；垂類SAAS企業(yè)應運而生，大部分今天成熟的垂類SAAS企業(yè)誕生于該階段，比如Shopify（2004）、Servicenow（2004）、Veeva（2007）、Crowdstrike（2011）等。2020-2023：疫情后線上辦公促進企業(yè)大量采購SAAS，企業(yè)21年先經(jīng)歷需求暴增后消化放緩2024—Ongoing：AI激發(fā)SAAS新一輪產(chǎn)品創(chuàng)新周期，打開ARPU天花板。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容6圖：美股SaaS公司收入增速變化（

）資料來源：AventisAdvisors，國信證券經(jīng)濟研究所整理怎么看待后續(xù)SAAS板塊的演繹？SAAS板塊上一輪收入增速的高峰期出現(xiàn)在疫情后的21年二季度，主要受益于疫情促進線上化辦公,加速企業(yè)SAAS需求快速釋放。從21Q2至24Q1，SAAS企業(yè)整體收入增速處于放緩階段，主要由于企業(yè)在大量采購后進行云資源優(yōu)化，同時疊加加息周期，企業(yè)對新IT開支持謹慎態(tài)度。23年伴隨ChatGPT和人工智能產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，我們觀察AI激發(fā)SAAS企業(yè)開始新一輪產(chǎn)品創(chuàng)新周期，相繼推出AI產(chǎn)品。經(jīng)歷長達一年半的產(chǎn)品迭代和進化過程，24年初我們觀察到部分SAAS企業(yè)收入增速走出三年底部，需求側AI重新吸引企業(yè)進行IT投入。同時對SAAS企業(yè)而言，AI有加速軟件功能開發(fā)、擴大客戶采購項目單價、提升ARPU的趨勢。SAAS企業(yè)的歷史股價特點：業(yè)績加速趨勢中，估值主導股價上漲。由于SAAS企業(yè)商業(yè)模式主要依賴于經(jīng)常性現(xiàn)金流，在估值模型中受流動性、利率影響較大，同時業(yè)績增長節(jié)奏與宏觀、企業(yè)支出周期掛鉤。在21年后疫情時代（特點是高利率），SAAS板塊整體估值下跌近60

。不少軟件公司在股價下跌后，大幅降本增效、開啟回購計劃，進入到改善經(jīng)營利潤率的階段。伴隨24年美國開啟降息周期，且共和黨當選，美國有望重新回到降息降稅的環(huán)境。24Q3財報顯示SaaS的下游企業(yè)客戶逐步走出降本增效周期、軟件需求回升，SaaS傳統(tǒng)周期改善，疊加AI創(chuàng)新周期開啟，我們認為美股軟件公司基本面處于底部反轉(zhuǎn)的起點。7請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容AI拉動業(yè)績率先反轉(zhuǎn)經(jīng)典案例（1）：Palantir復盤，AI降低軟件門檻驅(qū)動訂單加速010203040506070802020/11/132020/12/132021/1/132021/2/132021/3/132021/4/132021/5/132021/6/132021/7/132021/8/132021/9/132021/10/132021/11/132021/12/132022/1/132022/2/132022/3/132022/4/132022/5/132022/6/132022/7/132022/8/132022/9/132022/10/132022/11/132022/12/132023/1/132023/2/132023/3/132023/4/132023/5/132023/6/132023/7/132023/8/132023/9/132023/10/132023/11/132023/12/132024/1/132024/2/132024/3/132024/4/132024/5/132024/6/132024/7/132024/8/132024/9/132024/10/132024/11/13收盤價PS01020304050601900/1

1190/1

2100/

3100/

/419/1

99001/

4190/1/

5902020年疫情期間SaaS采購積極，川普任期（2017-2021）政府訂單增速快：全年政府收入+

77%，其中美國政府+91%。商業(yè)業(yè)務+

22%

，其中美國商業(yè)+107%。計劃擴招銷售，預計未來五年每年實現(xiàn)30%+營收增長。2021年下半年政府訂單簽訂明顯放緩，商業(yè)增長率也放緩：整體經(jīng)濟環(huán)境的弱化，新政府即將上臺。2022年，后疫情時代商業(yè)增速一路下滑，政府收入由于戰(zhàn)爭短暫加速、拓展海外市場，但難回高增速：通貨膨脹、高利率下企業(yè)端大幅降本增效、消化SaaS庫存。新政府黨派分歧，全球動蕩局勢（俄烏戰(zhàn)爭等）使得美國國防對外援助需求增加，歐洲難民潮促進公司拓展德國、英國等政府訂單，但全球整體經(jīng)濟疲軟、增速難恢復。22Q3：我們的增長之路并不總是線性的。22Q4:首次實現(xiàn)GAAP盈利。19001/5 900/1/ 90/1/ 190/1

82023：AIP快速推出帶動美國商業(yè)訂單，成為收入增長的核心動力23Q1：推出AIP平臺，美國商業(yè)業(yè)務是主要增長驅(qū)動。在艱難的宏觀經(jīng)濟環(huán)境下，國際商業(yè)業(yè)務增長疲軟，政府業(yè)務短期不確定性。預計2023年各季度均保持GAAP盈利。23Q2:AIP完成了30多個不同行業(yè)的美國商業(yè)交易。包括制藥、能源、必需消費品、公用事業(yè)、醫(yī)療保健、建筑、汽車、交通基礎設施等行業(yè)和機構。23Q3：收入加速（+20%，環(huán)比+3pcts）利潤率提升。AIP可以在5天內(nèi)根據(jù)實際客戶數(shù)據(jù)部署。指引美國政府業(yè)務將加速增長。23Q4:AIP加速業(yè)務增長、擴大潛在市場。在美國商業(yè)領域，新客戶獲取率上升，整體合同價值顯著增長。政府業(yè)務表現(xiàn)不突出。23Q1：AI布局迅速，基于長期技術積累、獨特數(shù)據(jù)理解和軟件思維，能夠提供安全、可控且有價值的解決方案。190/110 100//11 10//12 100

1/12024：AIP持續(xù)推動商業(yè)訂單，美國政府需求回暖，收入增速重回25%+、凈利潤率近翻倍，川普上任助推估值上升24Q1：商業(yè)端穩(wěn)健、政府端加速（+16%、環(huán)比+5pcts）。公司認為其在AI領域有獨特優(yōu)勢，目前在美國商業(yè)和政府市場沒有真正的競爭對手。24Q2:AIP專注于幫助客戶跨越從AI原型到生產(chǎn)部署的鴻溝。連續(xù)七個季度實現(xiàn)

GAAP

盈利。24Q3：提高全年收入和利潤指引。美國商業(yè)業(yè)務保持強勁，政府增速超30%+，預計美國政府業(yè)務也將保持高增。24年9月：納入標普500。11月5日：川普勝選疊加三季報發(fā)布日漲幅24%。11月26日：從紐交所轉(zhuǎn)入納斯達克，預計將納入納斯達克100指數(shù)。收入增速8請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容0510152025303540450501001502002503003504002021/7/282021/8/282021/9/282021/10/282021/11/282021/12/282022/1/282022/2/282022/3/282022/4/282022/5/282022/6/282022/7/282022/8/282022/9/282022/10/282022/11/282022/12/282023/1/282023/2/282023/3/282023/4/282023/5/282023/6/282023/7/282023/8/282023/9/282023/10/282023/11/282023/12/282024/1/282024/2/282024/3/282024/4/282024/5/282024/6/282024/7/282024/8/282024/9/282024/10/282024/11/28AI拉動業(yè)績反轉(zhuǎn)經(jīng)典案例（2）：Duolingo復盤，AI加速功能迭代，促進用戶數(shù)重回高增長區(qū)間PS 收入增速 MAU增速-1010305070901102022：通過A/B測試優(yōu)化產(chǎn)品、口碑傳播加速用戶增長MAU+33%，連續(xù)上調(diào)指引（收入+39%、實際+47%）、付費率8%，拓數(shù)學品類口碑傳播、產(chǎn)品優(yōu)化及社交功能增強了用戶粘性。通過數(shù)千次

A/B

測試持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品，增加用戶、提高付費轉(zhuǎn)化率和留存率。MAU+33%，DAU/MAU

提升至27%（+3pcts）。拓品類：主要是語言學習，也在拓展數(shù)學應用、推出測試版。一半的收入來自美國，美國80%的用戶在使用多鄰國之前不進行語言學習。中國的應用商店重新上線，占比月活

2%。2024：Max逐步推廣，功能不斷豐富、年底覆蓋70%DAU，預計拉動ARPU與付費率（目前8.6%），MAU破億后增長穩(wěn)健，利潤釋放。24Q1

：Max將覆蓋5%到10%的DAU，主應用添加數(shù)學和音樂課程。24Q2：MAU破億，重新加速至40%增長，指引DAU保持50%+增速。Max覆蓋15%DAU，AI把內(nèi)容制作周期從5年降到幾個月。24Q3：Max目前覆蓋50%的DAU，年底預計將提升到

60%到70%。Max訂閱的毛利潤比Super會員更高，家庭計劃占訂閱者的21%

收盤價2021：疫情逐步放開用戶增長變慢，推廣年度與家庭計劃以及區(qū)域定價策略顯著提升付費率:MAU全年增速只有10%，但年末付費率6.2%（同比+2.2pcts，過去每年約+1pct），推動收入同比55%。年度計劃與家庭計劃拉高生命周期價值（LTV），約80%的訂閱者選擇年度計劃，其（LTV）約為月訂閱的兩倍。加大投入與精準營銷，如新年促銷、Duocon

推動用戶增長。借助新渠道TikTok

取得成功，賬號粉絲從無到約100

萬，視頻瀏覽超5億次。2023：利用口碑和有趣的營銷獲客，MAU+47%，優(yōu)化運營成本與釋放經(jīng)營杠桿，經(jīng)調(diào)EBITDA率達到17.6%（同比+13pcts），發(fā)布Duolingo

Max

AI功能支持口語對練，AI降低內(nèi)容創(chuàng)建成本。23Q2：凈利潤轉(zhuǎn)正。調(diào)整后

EBITDA

利潤率為

16.7%（同比+12pcts）。23Q3：21Q3到23Q3，DAU從約1000

萬增長至超過2400萬，MAU從約3500萬增長至8310萬，付費用戶從220萬增長至近600萬。23Q4：成立了家庭計劃團隊，家庭計劃占比付費用戶的

18%

左右，提升LTV。預計24年經(jīng)調(diào)EBITDA利潤率達到22.5%，長期目標是35%。22Q2：全年Booking指引上調(diào)5pcts至38%。收入指引從增速42%上調(diào)至47%。22年Duocon：發(fā)布Duolingo

ABC和Duolingo

Math23年4月：發(fā)布Duolingo

Max，由GPT-4

支持，GenAI發(fā)揮數(shù)據(jù)、品牌和獨特教學方式優(yōu)勢23Q3:Booking同比49%，顯著超公司指引33%，全年Booking指引提升至41%。因芭比電影廣告植入、聯(lián)名營銷破圈。23Q4：Booking+51%顯著超公司指引35%，GAAP經(jīng)營利潤轉(zhuǎn)正。24Q1：用戶增長低于預期，MAU

34%（環(huán)比-12pcts），DAU54%(環(huán)比-10pcts)，市場擔心公司遇用戶增長天花板。24Duocon：發(fā)布AI的視頻電話功能，冒險功能。9請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容AI賦能的SaaS行業(yè)與AI功能說明行業(yè)與AI賦能說明公司與業(yè)務AI功能說明企業(yè)服務：原有辦公產(chǎn)品、CRM、ERP、HR系統(tǒng)產(chǎn)品增加內(nèi)容生成、智能交互的AI功能，提效提價Microsoft：辦公產(chǎn)品SaaS服務、云業(yè)務；Copilot系列：內(nèi)容生成總結、編程測試、用戶問答；ServiceNow：

ITSM領域的SaaS服務商；NowAssist：

智能助手、

AI搜索、流程設計；Salesforce：CRM軟件，服務客戶營銷、廣告業(yè)務；Einstein

Copilot：GenAI對話助理；Gitlab：企業(yè)軟件開發(fā)流程Devops軟件公司；Duo

Pro：代碼建議測試、對話、安全、漏洞檢查等Atlassian（Teams）：項目管理和團隊協(xié)作工具；AtlassianIntelligence：AI搜索、內(nèi)容生成；教育：口語交互訓練功能Duolingo：C端在線學習APP；Max：口語對練、錯題糾正；數(shù)據(jù)服務：AI背景下數(shù)據(jù)分析、處理、安全和數(shù)據(jù)上云、部署、訓練需求提升，憑借原有技術優(yōu)勢、客群關系、品牌信任進一步打開市場空間Palantir：大數(shù)據(jù)分析、企業(yè)解決方案定制；AIP平臺：支持多種開源LLM的數(shù)據(jù)分析平臺；Datadog：云監(jiān)控和應用性能管理解決方案；Bits

AI：內(nèi)容生成、匯總查詢，AI部署、管理和監(jiān)控；Crowdstrike：云安全、端點安全、網(wǎng)絡安全；Charlotte

AI：AI對話、自動化威脅分析與策略；Snowflake：云數(shù)據(jù)存儲管理服務；Cortex：LLM托管服務，Copilot：內(nèi)容生成和優(yōu)化SQLMongoDB：數(shù)據(jù)庫管理系統(tǒng)Atlas：向量檢索功能；圖形音頻：AIGC與編輯功能，提效提價、擴展用戶Adobe：圖形設計、圖像數(shù)碼視頻和網(wǎng)頁制作Firefly：通過文字創(chuàng)建編輯圖像、插圖或視頻；Twilio:云通信服務公司CustomerAI：智能對話、信息分析廣告/游戲/電商：AI智能對話，進行廣告數(shù)據(jù)歸因分析、AIGC素材生成Shopify：SaaS模式的電商服務平臺Shopify

magic:文本生成、圖片生成、評論摘要Applovin：移動應用發(fā)行、分析、變現(xiàn)獲客平臺；AXON2：增強廣告主和目標客戶之間的匹配；Unity：實時3D互動內(nèi)容創(chuàng)作和運營平臺UnityMuse：AI輔助內(nèi)容創(chuàng)建工具；Roblox：大型多人在線UGC游戲平臺RobloxAssistant：對話式人工智能工具資料來源：各公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容10表：AI賦能的SaaS行業(yè)與AI功能說明各個SaaS公司傳統(tǒng)業(yè)務與AI發(fā)展階段表：各個SaaS公司傳統(tǒng)業(yè)務與AI發(fā)展階段公司傳統(tǒng)業(yè)務階段收入增速AI進展與賦能業(yè)績明確反轉(zhuǎn)，AI落地積極、加速業(yè)績增長Palantir商業(yè)端與政府端軟件采購需求均回暖25

+AIP顯著拉動商業(yè)端營收，合作機構超300家Duolingo語言學習MAU與付費率穩(wěn)健提升40

+Max功能年底推廣到70

DAU，提升ARPU、付費率，測算明年貢獻12

收入Applovin游戲廣告需求強勁，持續(xù)搶占廣告市場份額，拓展電商廣告第二曲線20

-30AXON

2.0憑借公司全鏈路數(shù)據(jù)積累顯著提升營銷效率，提高廣告價差收入（Take

Rate）Shopify商家GMV強勁疊加提價保持高增速25

+24Q1

50

的商家互動是由AI協(xié)助的，提升生產(chǎn)與營銷效率ServiceNowITSM傳統(tǒng)需求穩(wěn)健，格局較好20

+AI下Plus

SKU價格提升超30

，24年末Agent功能將逐步推廣業(yè)績底部企穩(wěn)，預期指引積極，A

I

落地樂觀Microsoft傳統(tǒng)云需求復蘇，SaaS需求底部企穩(wěn)，Capex與AI投資利潤率有所承壓13

+AI貢獻Azure

12

收入，推動云業(yè)務五個季度加速/維持高增速，指引明年繼續(xù)加速。Copilot落地慢于預期，Dynamic

Agent有望打開空間。Salesforce收入降速、預計年末觸底，管理層預期明年有望恢復兩位數(shù)增長。10%+24年10月發(fā)布Agentforce，僅Q3簽署超200筆交易，公司目標是到2025年末擁有10

億個代理。Gitlab客戶訂閱需求企穩(wěn)，OPM提升顯著30

+AI輔助代碼等功能提升軟件開發(fā)效率，預計25年體現(xiàn)在收入與ARPU上Crowdstrike安全需求穩(wěn)健，OPM將逐年提高20

+身份保護、云安全和安全信息響應業(yè)務同比增速超過85

，IDC預測2029年AI原生安全的TAM預計為2500億美元，相比24年提高超一倍業(yè)績底部有積極信號，但需要觀察趨勢是否持續(xù)Adobe，三年增速持平約10.5

，AI貢獻被原核心業(yè)務新增ARR下滑所抵消10

+測算Firefly對Adobe

創(chuàng)意云新增ARR24年貢獻占比約5

以下，AIGC功能同質(zhì)化嚴重，后續(xù)需求與貨幣化能力需跟蹤Snowflake本地數(shù)據(jù)遷移到云端趨勢持續(xù)，傳統(tǒng)工作負載需求亦有所提升25

+2024年Snowpark約貢獻3

的產(chǎn)品收入，面臨非結構化數(shù)據(jù)存儲需求的增加與競爭格局惡化、技術變遷同時作用的影響Unity遭遇IDFA、定價風波、管理層動蕩、大裁員，短期指引謹慎、基本面基本筑底-10AI功能提升游戲開發(fā)、創(chuàng)意生產(chǎn)效率，賦能3D引擎，有望提高ARPURoblox受用戶增長驅(qū)動，利潤相對波動較大20

+Assistant對話助手提高游戲體驗，25年計劃推出開源文生3D基礎模型Twilio收入重新加速增長，客戶粘性提升8%+面向AI的語音解決方案落地積極，提高需求資料來源：各公司財報會，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容11美股SaaS公司收入、利潤以及估值情況12代號公司名稱市值(億美元)2025EYoY經(jīng)調(diào)凈利潤（百萬美元） 收入預期（百萬美元）2024 2025YoY YoY23-25ECAGRPSPSG23 24E 25E 21 22 2324E25E2324E25E25E0.62.00.50.60.60.40.81.10.90.80.60.40.7DUOL.OPLTR.OGTLB.OSHOP.NSNOW.NCFLT.ODDOG.OAPP.OCRWD.ONOW.NZS.ORBLX.NMDB.OTEAM.O1621,7391091,5296061105731,3479012,31632538925472516 106 156 47571 936 1,210 2923 81 113 40947 1,630 1,930 18327 275 353 2813 92 126 37464 635 765 20357 1,410 2,020 43710 949 1,080 142,220 2,900 3,500 21382 521 528 1-1,150 -995 -828 NA264 216 254 18643 798 968 214,6101,2203891,0302,7901,4505,9008272,7308742,430251 3701,540 1,9104095,6002,0005861,6802,8202,1707,2501,3002,8701,2503,1805312,2305667,0602,7407772,1303,2802,9908,9701,8503,5201,6503,8907442,8107318,8003,5409592,6604,5903,87010,9902,3704,3701,9204,750963 403,510 26913 2910,820 254,350 291,170 233,240 255,590 404,670 2913,260 232,830 285,190 242,250 165,560 22292525232322222221211919171735252724262323312522242117203178192222142741302618111519226215171712222923211491315175012141491824191711711130.8PANW.O1,3321,7604,7606,0407,4208,4609,6801414141816141.0204,090227,580260,990295,8601513141413110.8MSFT.ODuolingoPalantirGitlabShopifySnowflakeConfluentDatadogApplovinCrowdstrikeServiceNowZscalerRbloxMongoDBAtlassianPalo

AltoNetworksMicrosoft32,97980,5402,050 2,350 1592,190

102,440 11184,900ESTC.NElastic115116168190131,0101,0101,1901,4001,58018131510870.6ADBE.OAdobe2,4347,4808,2709,1301015,79017,61018,58021,62024,0001611141311100.9SAP.NSAP2,9975,8404,7607,0004727,84030,87031,21033,87037,5809111010980.7CRM.NSalesforce3,4647,8909,75010,7801126,50031,00034,56037,61040,97099910980.9TWLO.NTwilio174454615674102,8403,8304,1504,4204,7607874440.5U.NUnity112410390332-151,1101,3902,1901,7801,800-191-95665.5*利潤預測采用彭博一致預期，已按照日歷年調(diào)整請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容01復盤美股Saa

S發(fā)展歷程、現(xiàn)狀與演繹邏輯02企業(yè)服務領域:

Service

Now、Salesforce、微軟、Gitlab0304

05圖形音頻領域：

Adobe、Twilio06

風險提示07請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容目錄數(shù)據(jù)與安全：Palantir、Crowdstrike、Snowflake教育領域：

Duolingo廣告電商游戲：

Shopify、Applovin、Unity、Roblox圖：NOW平臺IT運維系統(tǒng)界面圖：NOW平臺HR系統(tǒng)界面資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理ServiceNow：企業(yè)工作流程軟件ServiceNow的核心產(chǎn)品是Now

Platform，這是一個基于云的企業(yè)工作流平臺，目前該平臺支持以下幾大核心領域：① IT服務管理(ITSM)：自動化和標準化IT服務管理流程，管理故障單、事件、問題、變更請求等；② IT運維管理

(ITOM)：自動發(fā)現(xiàn)網(wǎng)絡設備和云服務資產(chǎn)，實現(xiàn)運維可視化與自動化，智能識別故障并進行自動化修復。③ 客戶服務管理(CSM)：提供客戶問題自動化響應、工單處理和服務升級功能。④ 人力資源服務管理(HRSM)：無縫人力資源管理，集成員工入職、績效管理等流程，簡化HR任務。⑤ 安全運營：提供漏洞管理、安全事件響應及安全合規(guī)解決方案。簡化企業(yè)安全流程，降低安全威脅。⑥ 應用開發(fā)平臺：提供低代碼/無代碼開發(fā)環(huán)境，支持自定義應用開發(fā)。實現(xiàn)流程優(yōu)化和業(yè)務擴展。ServiceNow

是基于訂閱的許可模式提供，根據(jù)許可證的類型ServiceNow的年合同成本通常在50,000美元至500,000美元之間。14資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理ServiceNow

AI功能:提高工作流程軟件效率、提高ARPUAI

邏輯：ServiceNow的NowPlatform的AI功能提高工作流程軟件效率，夠幫助開發(fā)者、管理員、用戶、客服、公司員工等多方實現(xiàn)提效，如問答交互、協(xié)調(diào)運營、AI主動學習與即時決策、定制化運營模式，從而提高產(chǎn)品付費率和ARPU。①

Now

Assist:

于2023年6月推出，整合了此前發(fā)布的生成式AI功能：包括內(nèi)容總結生成、對話交流、代碼生成、虛擬客服、AI搜索和生成式AI控制器等，同時面向企業(yè)發(fā)布了大模型Now

LLM。定價方面非統(tǒng)一，根據(jù)客戶訂閱版本有一定數(shù)量的“協(xié)助”，使用生成式AI

交互會消耗“協(xié)助”。當前公司提供針對ITSM、CSM、HRSD、Developer各工作流的功能：① ITSM：識別、總結、協(xié)助推進客戶問題，總結提煉關鍵問題并形成大綱② CSM:自動生成和填寫案例總結，并生成流程記錄以供查閱③ HRSD:通過員工輸入的關鍵字，搜索、整合大量資料、生成總結性回答解決員工問題④ Developer:

工作流自動化建議、一鍵安裝GenerativeAIController功能，文本生代碼2024Q3業(yè)績會表示:“44個客戶在

NowAssist上的年度合同價值（ACV）支出超100萬美元，成為公司增長最快的產(chǎn)品?！眻D：NOW

AI平臺架構 圖：NOW

Assist使用案例15請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容ServiceNow

AI功能：Agent進一步解放生產(chǎn)力，提升企業(yè)效率資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理② AgenticAI：AI代理將在后臺自主工作，處理任務、管理流程并與員工協(xié)作。2024年9月發(fā)布集成到ServiceNow平臺中并在IT、客戶服務、采購、人力資源、軟件開發(fā)等用例中釋放24/7全天候生產(chǎn)力，預計將在2024年11月以有限發(fā)布的形式提供給客戶。Gartner

預測，“到2028年，與GenAI服務的交互中有三分之一將調(diào)用操作模型和自主代理來完成任務?！盜DC預測，僅2027年企業(yè)在AI上的支出就將超過0.5萬億美元，AI到2030年將達到20萬億美元的全球影響。AI代理和代理工作流程不是使用AI來優(yōu)化孤立的業(yè)務流程，而是可以編輯實現(xiàn)端到端價值鏈。③ Xandu：為NowPlatform添加了超過350個開箱即用的新一代AI功能的最新版本。2024年9月10日正式宣布發(fā)布，這些功能包括數(shù)據(jù)可視化自動化、聊天和電子郵件回復生成、變更摘要以及虛擬代理中基于LLM的主動提示。圖：NOW

AIAgent協(xié)助IT運維問題解答 圖：NOW

AI

Agent協(xié)助HR系統(tǒng)中員工管理與問答資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理16請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容圖：ServiceNow

部分合作伙伴資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理ServiceNow：AI能力獲廣泛認可，推動公司業(yè)績持續(xù)高增ServiceNow

的

AI

智能平臺受到各行各業(yè)公司的廣泛認可，與ServiceNow

合作的公司超350家，這些公司來自教育、能源、金融、政府、醫(yī)療、制造、零售等不同行業(yè)，Now

Platform為他們帶來了

AI

的智能化轉(zhuǎn)型，提高運營管理服務效率：① BTGroup：使用Now的AI平臺智能地分析客戶請求并對接需求?？蛻羧蝿盏淖詣踊幚砑白灾辗矫娴男侍嵘?0

。② Visa：構建的單一AI工作流程可將解決問題的時間縮短

30

。③ NHL：僅花費10周構建ServiceNow現(xiàn)場服務管理系統(tǒng)（FSM），幫助技術協(xié)調(diào)員監(jiān)控管理賽前任務，包括跟蹤比賽時間、給定場館人員配備管理、冰球管理等，大幅提高員工工作管理效率。圖：2024年Gartner

ITSM

AI應用魔力象限資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理17請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容ServiceNow：RPO加速增長，AI功能提升ARPU與利潤率財務概覽：公司2023年總收入為89.71億美元（+24

YoY），訂閱收入為86.80億美元（+26

YoY），占比97

。毛利率82

，Non-GAAP

OPM27.7（同比+2pcts），Non-GAAP凈利率24.7（同比+3.4pcts）。北美地區(qū)為收入基本盤，收入占比一直大于50

，其次是歐洲、中東和非洲地區(qū)，收入占比為20

-30。24Q3業(yè)績：訂閱收入27.15億美元（+22.5

，比指引高2個點），Non-GAAP

OPM

31.2

（同比+1.7pcts,比指引高了1.5個點），Non-GAAP凈利率27.7

（同比+1.3pcts）。24Q3財報會表示除了經(jīng)營效率提升，AI下Plus

SKU價格提升超

30

，帶動了整體盈利能力提升。公司剩余履約義務（RPO）為195億美元（+33

CC），cRPO為93.6

億美元（+23.5

cc），比指引高出150個基點、較第二季度加速增長100個基點，這反映了未來收入的良好預期，同時規(guī)模效應下有助于提升利潤率。業(yè)績指引：24年公司訂閱收入指引中值為106.6億美元（+23

YoY，年初指引105.7億美元），Non-GAAP訂閱毛利率為84.5

,Non-GAAPOPM為29.5

（+1.5pcts，年初指引29

）。19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q319Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q319Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3圖：NOW訂閱收入變化情況圖：NOWRPO變化情況圖：NOW分地區(qū)收入情況30 SubscriptionRevenues（億美元） yoy 40352530202515 20151010550 0Current

RPO（億美元） Noncurrent

RPO（億美元）固定匯率下RPO

YoY 固定匯率下cRPO

YoY250 40.035.020030.0150 25.020.0100 15.010.0505.00 0.0120.0北美地區(qū) 歐洲、中東與非洲 亞太與其他地區(qū)100.080.060.040.020.00.0資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理 18請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容01復盤美股Saa

S發(fā)展歷程、現(xiàn)狀與演繹邏輯02企業(yè)服務領域:

Service

Now、Salesforce、微軟、Gitlab0304

05圖形音頻領域：

Adobe、Twilio06

風險提示07請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容目錄數(shù)據(jù)與安全：Palantir、Crowdstrike、Snowflake教育領域：

Duolingo廣告電商游戲：

Shopify、Applovin、Unity、RobloxSalesforce：CRM龍頭，AI助手/代理嵌入現(xiàn)有工作流為客戶提效Salesforce是一家全球領先的客戶關系管理（CRM）軟件公司，圍繞客戶的售前（營銷云）-》售中（銷售云/電商云）-》售后（客服云）整個銷售過程提供一系列基于云計算的解決方案，同時也包括支持其核心銷售產(chǎn)品的平臺云以及數(shù)據(jù)分析集成工具。AI背景下推出Einstein

GPT、Agentforce平臺等功能，以智能助手/代理的形態(tài)嵌入現(xiàn)有產(chǎn)品與企業(yè)工作流中，提高現(xiàn)有企業(yè)工作效率、降低人力成本，訂閱或按量付費進行變現(xiàn)。圖：Salesforce產(chǎn)品一覽客服云：

客服管理、自助服銷售云：

主要B2B業(yè)務，務、聯(lián)絡中心、聊天機器人提供報價、產(chǎn)品管理、銷售預測、合作伙伴管營銷云：

營銷自動化、理PRM、銷售線索捕捉客戶數(shù)據(jù)管理、跨渠道營銷、數(shù)據(jù)管理DMPSlack（20年277億美金收購）：

面向企業(yè)體驗/社區(qū)：

可在的通訊工具，遠程通Salesforce平臺上創(chuàng)建門信、企業(yè)消息戶、論壇、網(wǎng)站與客戶互動電商云：

B2B、B2C，商店管理、Tableau（19年157億美金訂單處理支付集成收購）：

數(shù)據(jù)分析平臺，用于協(xié)調(diào)、管理、分析以及可視化數(shù)據(jù)平臺云：

用于構建、集成和部署應用程序，MuleSoft（18年65億美包括EinsteinAI模金收購）

：統(tǒng)接口集成型、安全隱私、低代的平臺，設計API，部署碼開發(fā)等功能并管理API資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容20Salesforce業(yè)績：收入穩(wěn)健、數(shù)據(jù)云領跑，降本增效OPM達歷史高位FY24（23年1月31至24年1月31）財務概況:

收入349億美元（+11

YoY），CRPO

收入276億美元（+12

YoY），總RPO

569億美元（+17

YoY）。GAAP

OPM

14.4

（同比+11pcts）、Non-GAAP

OPM

30.5

（同比+8pcts），公司2022年底啟動“降本增效”策略效果顯著，包括縮減人員、銷售營銷相關的開支，23年9月對銷售云、服務云、營銷云等售價平均提高

9

。分業(yè)務看：①訂閱和支持營收：FY24325億美元(同比+12)，其中24財年末銷售云/客服云/營銷及商務云/平臺云/分析集成云（包含數(shù)據(jù)云）分別占比訂閱收入23

/26

/15

/20/16

，其中數(shù)據(jù)云業(yè)務增長迅速、同比+90

，作為提供AI服務的基礎，預計成為最快10億美元年化的產(chǎn)品。②專業(yè)服務和其他營收：FY2423億美元(同比-0.5

)；圖：24財年CRM訂閱分業(yè)務營收占比與增速情況 圖：CRM訂閱分業(yè)務營收增速與分地域營收增速 圖：CRM自然年收入與經(jīng)調(diào)OPM變化（百萬美元，

）SalesCloud23ServiceCloud26MarketingandCommerce

Cloud15PlatformCloud20IntegrationandAnalyticsCloud160.05.010.015.020.025.030.035.0$0$5,000$10,000$15,000$20,000$25,000$30,000$35,000$40,0002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024ETotal

RevenuesRevenue

YoYNon-GaaP

OPM21資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容Salesforce業(yè)績：Agentforce落地積極，業(yè)績指引由負面轉(zhuǎn)正圖：CRM自然年三費占比與增速變化（

） 圖：CRM三費分季度占比變化（

）圖：Salesforce對25財年業(yè)績指引變化情況FY25指引FY24Q4FY25Q1FY25Q2FY25Q3總收入（百萬美元）377-380377-380377-380377-380YoY9%8%-9%8%-9%8%-9%訂閱收入

YoY10%+略低于10%略低于10%略低于10%GAAP

OPM20.4%(同比+6pcts)下調(diào)至19.9%下調(diào)至19.7%上調(diào)至19.8%Non-GaaP

OPM32.5%（同比+2pcts）32.5%上調(diào)至32.8%（Q2達33.7%）上調(diào)至32.9%CRPO指引Q1

指引+11%，實際+10%Q2

指引+9%，實際+10%Q3

+9%，實際+10%Q4

+9%財報后股價+3%-20%-1%+10%資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理 2FY25Q3業(yè)績速覽：收入94.4億美元（+8

YoY），其中訂閱收入88.8億美元（+9

YoY），CRPO

264億美元（+10

YoY），總RPO

531億美元（+10

YoY），

Non-GAAP

OPM

33

（+1.9pcts）、

OPM

20

（+2.8pcts）。FY25Q3業(yè)績AI相關：Agent

Force在2024年10月推出后獲大量客戶采用，如聯(lián)邦快遞、德科、埃森哲等公司構建數(shù)字勞動力，Q3簽署超200筆交易，12月17日將推出Agent

Force

2.0。業(yè)績會指引變化：預計25財年收入同比8

-9，全年Non-GaaP

OPM

32.9

。25FYQ1財報下調(diào)全年收入與利潤指引，因一季度銷售艱難（其他SaaS公司類似、24CYQ3需求改善），由于一季度訂單被壓縮、推遲，歐洲、美洲、中東和非洲地區(qū)表現(xiàn)疲軟。二季度財報會管理層表示多云策略、AI等巨大的機會有望扭轉(zhuǎn)業(yè)績，使其恢復到兩位數(shù)的增長。分紅回購:25FYQ1回購22億美元、開始季度股息分紅4億美元，25FYQ2回購43億美元、25FYQ3回購12億美元(過去9個季度共計186億美元，回購額或超過自由現(xiàn)金流的80)，回購計劃剩余余額103億美元；-10010203040500102030405060702018201920202021202220232024

R&D占比總收入資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：公司財報，國信證券經(jīng)濟研究所整理2S&M

YoYS&M占比總收入G&A占比總收入R&D

YoYG&A

YoYSalesforce

AI產(chǎn)品：Einstein與Agentforce覆蓋全系列產(chǎn)品2023年9月Einstein：AICloud、Einstein

GPT

和其他云GPT產(chǎn)品統(tǒng)一品牌為新一代Einstein，Einstein產(chǎn)品的功能可以概括為：生成電子郵件、總結摘要、客服助理、智能洞察和建議。新一代Einstein將生成式AI能力整合入各產(chǎn)品，能夠完成多場景下的個性化文案生成，包括生成電子郵件、回復、工作摘要等。2024年10月Agentforce

平臺發(fā)布：使客戶能快速構建強大的自主代理（類似GPTs平臺），通過整合數(shù)據(jù)云、Einstein和客戶360應用，可降低成本、擴展勞動力并提升客戶和員工體驗，實現(xiàn)工作流程自動化。僅Q3簽署超

200

筆交易，公司將于12月17日推出Agent

Force2.0，技術更先進，準確性更高。公司目標是到26財年末，將擁有10億個代理。2023/32024/10Sales

GPT和ServiceGPT全面上線2024/9發(fā)布AI

Cloud2024/22023/5發(fā)布Slack

GPT和Tableau

GPT發(fā)布Einstein

GPT2023/7圖：Salesforce在AI領域的布局歷程銷售云客服云營銷云數(shù)據(jù)云TableauSlackTableau

GPTSlack

GPTCommerceGPTEinstein

1電商云關聯(lián)產(chǎn)品AI應用Sales

GPT2023/9統(tǒng)一品牌為Einstein，并發(fā)布Einstein

Copilot和EinsteinCopilotStudio2023/6新的AI模型包括

xGen-Sales（銷售專有模型）和

xLAM（處理復雜任務并行動模型）推出Spring‘24版本，包含Einstein

Copilot

等各類GenAI功能Agentforce自主AI代理平臺，允許公司構建、定制和部署自己代理，用于任何行業(yè)ServiceGPT Support

AgentsMarketingGPTMarketing

AgentsPlatformApex

GPTAgents23資料來源：Salesforce官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容Einstein

1Analytics

AgentsOps

AgentsProducts

AgentsAgents產(chǎn)品Sales

AgentsSalesforce：SalesGPT&Service

GPTSales

GPT當前可用功能：電子郵件自動化。銷售人員只需點擊一下，即可從Sales

Cloud內(nèi)部或通過Gmail/Outlook自動生成個性化CRM電子郵件。ServiceGPT當前可用功能：1）客服回復：基于實時數(shù)據(jù)源自動生成個性化答案，幫助客服更快地解答客戶問題。2）工作總結：根據(jù)案例和客戶歷史記錄創(chuàng)建工作總結摘要。圖：Sales

GPT當前可用功能：電子郵件自動化 圖：Service

GPT當前可用功能：自動生成客戶提問的解答24資料來源：Salesforce官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容資料來源：Salesforce官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：使用Salesforce

Agent使用案例Salesforce

Agent使用案例Agent作為售后客服，可以查詢客戶訂單、解答產(chǎn)品問題、提供故障售后解決方案、預約線下維修時間，如不能解決可轉(zhuǎn)接對口工程師。Agent作為會議管理，可以查詢所有員工空閑時間，根據(jù)開會者需求預定會議并郵件通知。Agent作為會議助手，可以提前通知會議、同步參會者信息，在參會過程中實時生成總結摘要。對比：GPT/Copilot為通用產(chǎn)品，Agent提供定制化能力（類似GPTs），可用操作端口影響現(xiàn)有工作流，從輔助人到代替人。25資料請務來必源閱：讀公正司文之官后網(wǎng)的，免國責信聲明證及券其經(jīng)項濟下研所有究內(nèi)所容整理使用Salesforce

Agentforce創(chuàng)建Agent的過程Salesforce

Agent創(chuàng)建只需幾十分鐘，定義好工作流程、制定操作方式、接入數(shù)據(jù)源即可完成，與現(xiàn)有系統(tǒng)集成取決于業(yè)務復雜性，數(shù)據(jù)策略好的客戶可在數(shù)月完成，數(shù)據(jù)孤島的客戶需要六個月甚至更長時間。圖：使用Salesforce

Agentforce創(chuàng)建Agent步驟選擇Agent類型（模板或自定義），如銷售Agent、客服Agent等創(chuàng)建主題：自然語言描述Agent的工作內(nèi)容和要求，定義Agent工作流程、操作步驟創(chuàng)建主題：選定Agent的輸出操作項完成后臺對話測試鏈接數(shù)據(jù)源創(chuàng)建主題工作流確認：26資料請務來必源閱：讀公正司文之官后網(wǎng)的，免國責信聲明證及券其經(jīng)項濟下研所有究內(nèi)所容整理Salesforce

AI功能定價的轉(zhuǎn)變：從按席位訂閱到按量付費27請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容AI功能的變現(xiàn)從按席位付費轉(zhuǎn)變到按量付費，即表明AI從“輔助人”到“代替人”的功能定位轉(zhuǎn)變，也將更好地解決AI產(chǎn)品ROI無法計算的問題、從而大幅提升AI產(chǎn)品的滲透率。同時，參考各類AI聊天應用，AI按量定價伴隨推理成本降低后續(xù)有較大優(yōu)化空間。預計隨著AI技術和產(chǎn)品的發(fā)展推廣，在各個應用場景下算力代替人力將成為大勢所趨。對于SaaS公司來說，按量付費打破原有訂閱穩(wěn)定現(xiàn)金流回報模式，對于產(chǎn)品粘性、客戶需求判斷提出更高挑戰(zhàn)。24Q1業(yè)績會SalesforceCEO表示:“Salesforce正在管理許多不同類型的定價模型，就像我們的Data

Cloud是一種消費產(chǎn)品，但能明確看到它會年收入超10億美金。...當您現(xiàn)在購買Salesforce產(chǎn)品時，混合定價模型包括按用戶定價和消費定價。它為我們的客戶提供各種能力并以極具競爭力的價格進行部署?！眻D：SalesCloud/GPT/Agent和Service

Cloud/GPT/Agent定價情況產(chǎn)品版本定價（每月）專屬功能GPT定價（23年7月）Agentforce

定價（24年10月）SalesCloudStarter25美元/用戶簡單的CRM套件SalesGPT/ServiceGPT包含在

Sales/ServiceCloudEinstein中，50美元/用戶/月，包含有限數(shù)量的GPT許可。使用量增長，可以為團隊購買企業(yè)擴展包。按量付費:基礎定價：每次對話互動2美元。（不同市場定價策略不同）量大折扣：對于大規(guī)模使用Agentforce的企業(yè)，Salesforce提供標準量折扣。免費試用：允許企業(yè)免費試用Agentforce進行前1000次對話，幫助企業(yè)在購買前測試Agentforce的能力。*

微軟Copilot

Studio

每月約200

美元包含

25,000條消息Professional80美元/用戶預測管理、可定制的報告和儀表板、報價和合同Enterprise165美元/用戶包含分析云和APIUnlimited330美元/用戶包含高級自動化、預測式&生成式AI、開發(fā)者支持Unlimited+500美元/用戶包含Slack和數(shù)據(jù)云ServiceCloudStarter25美元/用戶案例管理、可定制的報告和儀表板、知識庫Professional80美元/用戶案例集群、計算機電話集成、全渠道案例路由Enterprise165美元/用戶客服AI、自助服務中心、工作流程自動化Unlimited330美元/用戶24/7/365支持、AI聊天機器人Unlimited+500美元/用戶預測式&生成式AI、數(shù)據(jù)云和Tableau、Slack資料來源：Salesforce官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理Agent的興起:適用于大量重復性查詢場景，與RPA工具形成競爭Agent類似操作框架，能夠根據(jù)特定的觸發(fā)條件執(zhí)行預定義的操作，從而自動化工作流程、簡化操作并提高工作生產(chǎn)效率。AI背景下Agent與傳統(tǒng)RPA產(chǎn)生了巨大差異，預計將和傳統(tǒng)RPA工具（如UiPath、BluePrism）形成競爭：①

交互性：借助LLM模型，Agent能夠以對話的方式理解和響應人類語言，大幅提升嵌入工作流程中的協(xié)調(diào)性；②

思維與推理：OpenAI的O1模型在某些任務上已經(jīng)超越人類專家（PhD）的能力，Agent可以通過推理、分析決定操作；③

自我迭代：Agent可以通過真實的客戶互動來重新定義答案，學習反饋和操作不斷更新其知識庫；④

可擴展性：Agent可以同時處理大量交互，而不會影響性能，而且支持更多模式/模態(tài)的通信；Salesforce經(jīng)開始為生命科學、醫(yī)療保健、金融服務、制造、教育和電子商務行業(yè)的許多客戶構建Agents解決方案，適用于有大量重復性客戶查詢（B2C互動）、追求人效提升的行業(yè)。圖：SalesforceAgentforce分行業(yè)案例醫(yī)療：安排預約、回答醫(yī)療程序問題、提供治療后指導、收集患者反饋。制造：預測維護運營供應鏈，物流調(diào)度。根據(jù)傳感器數(shù)據(jù)，預測潛在故障。零售：智能導購、售前售后客服、折扣優(yōu)惠提醒；金融：監(jiān)測欺詐；請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容2801復盤美股Saa

S發(fā)展歷程、現(xiàn)狀與演繹邏輯02企業(yè)服務領域:

Service

Now、Salesforce、微軟、Gitlab0304

05圖形音頻領域：

Adobe、Twilio06

風險提示07請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內(nèi)容目錄數(shù)據(jù)與安全：Palantir、Crowdstrike、Snowflake教育領域：

Duolingo廣告電商游戲：

Shopify、Applovin、Unity、Roblox財務概況：本季度公司實現(xiàn)營收

656億美元（同比+16），營業(yè)利潤同比+47至306億美元，凈利潤同比+38至247億美元。分業(yè)務看：1）生產(chǎn)力和業(yè)務流程：本季度收入283億美元、同比+12

，其中Office

365商業(yè)版收入同比+15

，Office

M365

Copilot本季度DAU環(huán)比增長60

。指引下季度生產(chǎn)力業(yè)務同比+11-12、增速放緩，因客戶席位增長和RPO增長有所放緩。智能云：本季度收入為241億美元，同比+20

。其中Azure和其他云業(yè)務同比+33

（同口徑下環(huán)比-1pct)，其中AI貢獻