合合信息-+營銷發(fā)力+功能迭代掃描全能王擁抱廣闊空間

分析師:孟燦(執(zhí)業(yè)S1130522050001)投資邏輯:mengcan@已服務(wù)30個場景、覆蓋130+世界500強公司。公司于24年9人民幣(元月26日登陸科創(chuàng)板，IPO募資13.8億元，將主要用于既有產(chǎn)品364,000服務(wù)的研發(fā)升級、人工智能及商業(yè)大數(shù)據(jù)核心技術(shù)研發(fā)、數(shù)據(jù)中323.003,500239.00239.002,000我們認為“掃描全能王”仍是公司主要增長引擎，商業(yè)大數(shù)據(jù)B197.001,500端業(yè)務(wù)也有望提供長期發(fā)展動能：113.000“掃描全能王”仍有廣闊增長空間，隨產(chǎn)品宣傳推廣發(fā)力、功能迭代，付費用戶數(shù)有望進一步提升。國內(nèi)市場方面，公司投流模式愈發(fā)成熟，24Q1~3廣告宣傳費用同比增長成交金額合合信息240926余個國家和地區(qū)，團隊國際化運營經(jīng)驗豐富上市后有望根ROE(歸屬母公司攤薄41.96%32.37%13.99%15.99%17.11%盈利預(yù)測、估值和評級1122 42.智能文字識別：產(chǎn)品龍頭地位穩(wěn)固，付費用戶持續(xù)增長 62.1掃描全能王產(chǎn)品成熟，各項指標增長優(yōu)秀 6 9 9 4.財務(wù)指標穩(wěn)健，發(fā)力品牌推廣 4 4 5 5 5 6 6 7 7 7 7 8 8 8 8 8 9 33 44來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所億元\0.70億元，占總營收的2.1%\5.9%。B端業(yè)務(wù)中，智能文字識別、商業(yè)大數(shù)據(jù)分別實現(xiàn)營收0.67億元\1.15億元。此外，公司還基于C端APP進行廣告變現(xiàn)，2023年實現(xiàn)收入0.96億元。分類智能文字識別產(chǎn)品/服務(wù)盈利模式銷售模式23年營收及占比1）月度、年度等VIP會員；2）其他按次付費功能掃描全能王：8.09億元,68.2%；掃描全能王APP、名片全能王APP用戶直接購買B端基礎(chǔ)技術(shù)服務(wù)、標準化服務(wù)、場景化解決方案1）軟件永久一次性授權(quán)+升級更新及技術(shù)支持服務(wù)費2）按期間收取軟件使用費直銷為主0.67億元，5.7%商業(yè)大數(shù)據(jù)啟信寶APP1）各類VIP會員付費，以年VIP為主2）付費報告等非會員產(chǎn)品用戶直接購買B端基礎(chǔ)技術(shù)服務(wù)、標準化服務(wù)、場景化解決方案1）數(shù)據(jù)包采用一次性收費2）API根據(jù)調(diào)用次數(shù)或調(diào)用量收費3）啟信寶企業(yè)版采用SaaS模式4）解決方案及數(shù)據(jù)庫永久授權(quán)+更新收費直銷為主互聯(lián)網(wǎng)廣告推廣根據(jù)廣告展示位置、時長等收費合作+經(jīng)銷8.1%手機廠商技術(shù)授權(quán)按手機出廠量或授權(quán)旗艦收費直銷來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所55擔任摩托羅拉全球?qū)嶒炇邑撠熑?，專注于OCR（光學字符識別）技術(shù)研發(fā)。作公司高管部分工作履歷鎮(zhèn)立新畢業(yè)于中國科學院自動化研究所，模式識別與智能系統(tǒng)博士，2000-2009年任摩托羅拉（中國）高級經(jīng)理，現(xiàn)任公司董事長、總經(jīng)理及法定代表人。上海交通大學控制理論與控制工程碩士，2004-2006年任摩托羅拉（中國）高級軟件工程師，現(xiàn)任公司副總經(jīng)理、董事、大數(shù)據(jù)技術(shù)負責人。畢業(yè)于中國科學院自動化研究所，模式識別與智能系統(tǒng)博士，2001-2007年任摩托羅拉（中國）工程師，現(xiàn)任公司高級算法研發(fā)工程師、監(jiān)事會主席。龍騰華南理工大學通信與信息系統(tǒng)博士，2008-2009年任摩托羅拉（中國）研究員，現(xiàn)任公司董事、副總經(jīng)理、AI技術(shù)負責人。張彬華南理工大學通信與信息系統(tǒng)碩士，2008-2009年任摩托羅拉（中國）研究員，現(xiàn)任公司工程算法研發(fā)總監(jiān)。郭豐俊上海交通大學模式識別與智能系統(tǒng)博士，2000-2011年就職于摩托羅拉（中國歷任研究員、研究經(jīng)理及上海研發(fā)部主任，現(xiàn)任公司圖像算法研發(fā)總監(jiān)。來源：iFind，公司招股書，國金證券研究所得益于多年技術(shù)積淀，公司票據(jù)文字檢測技術(shù)水平國際領(lǐng)先。公司的身份證\駕駛證\增值稅發(fā)票的條目識別率分別達99.6%\99.2%\97.7%。根來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所說明：數(shù)據(jù)為2022年中國合格評定國家認可委員會測評結(jié)果的月活量之和超過海內(nèi)外科技大廠的同類產(chǎn)品，約為Adobe\微軟同類產(chǎn)品的2.2倍\11.5公司產(chǎn)品通過多年的用戶使用習慣培養(yǎng)，已經(jīng)在細分賽道形成顯著的標簽效應(yīng)。以中國66文字識別類APP上線時間月活量簡介名片管理名片管理APP上線時間月活量簡介掃描全能王201014,540.4萬人公司產(chǎn)品名片全能王200980.1萬人公司產(chǎn)品Officelens20151,269.6萬人微軟旗下69.8萬人20172,488.1萬人ABBYYBusiness20143.8萬人在北美市場AdobeScan20176,623.6萬人201617.7萬人日本本土產(chǎn)品Scannable掃描寶201048.9萬人未在美國上架來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所說明：上述月活量為2023年AppStore+Go來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所說明：上述月活量為2023年AppStore+Go型（ACGE)，為知識問答、信息檢索、長文本信息抽取等場景提供支持。AC2.1掃描全能王產(chǎn)品成熟，各項指標增長優(yōu)秀“掃描全能王”產(chǎn)品于2010年正式推出，早期采用“免費旨在培養(yǎng)用戶使用習慣；2014年上線境外iOS端VIP會員付費模式；2017年上線國內(nèi)77高級會員普通用戶高級會員普通用戶√√證件掃描證件掃描無限制免費試用無限制免費試用1次拍圖轉(zhuǎn)Excel1,000次1,000次/月10次/月拍圖識字√添加水印√添加水印無限制3無限制3次/月拍題√免廣告√免廣告√圖片轉(zhuǎn)√圖片轉(zhuǎn)Word√PDF加密√PDF加密√文檔合并√文檔合并√√400次/月400次/月10次/月智能擦除來源：掃描全能王小程序，國金證券研究所來源：掃描全能王APP，國金證券研究所較上年同期增長15.5%，隨用戶基數(shù)增長，增速有所放緩。從用戶畫像來看，根據(jù)公司來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所88來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所數(shù)量占比達到43.1%，體現(xiàn)了用戶黏性及付費意99來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所2.2國內(nèi)市場仍有廣闊空間，海外市場面臨更大機遇2.2.1產(chǎn)品功能持續(xù)打磨，加大宣傳推廣力度在智能文字識別領(lǐng)域，除公司提供的專用工具軟件外，微軟、來源：掃描全能王APP，國金證券研究所投流模式愈發(fā)成熟，有望帶來更多付費客戶。2019年之前“掃描全能王”主要依靠自然增長，2021年起公司加大對其在流量投放和新媒體營銷領(lǐng)域的推廣力度，包括在抖音、費轉(zhuǎn)化率由0.43%提升至0.75%。從區(qū)域分布來看，20年及之前“掃描全能王”主要在Facebook、Google等平臺投流來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所說明：新獲客成本=流量推廣費/推廣帶來的新增設(shè)備數(shù)，單位為元/人來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所說明：上圖為“掃描全能王”境內(nèi)外廣告宣傳們假設(shè)公司國內(nèi)活躍用戶數(shù)占比32.6%，對應(yīng)2體，以及進行證照掃描管理的非辦公人群，公司產(chǎn)2.2.2國際化運營經(jīng)驗豐富，海外市場空間廣闊公司C端APP產(chǎn)品已推廣至全球百余個國家和地區(qū)，擁有億級月活用戶。截至202占總收入比重為33.4%，2018-2023端收入主要來自互聯(lián)網(wǎng)廣告推廣服務(wù)、智能文字識別和手機廠商授權(quán)預(yù)裝。來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所化運營的深入，產(chǎn)品付費用戶數(shù)有望進一步提升：相應(yīng)的人才積累。公司針對不同國家和地區(qū)采取差異化營銷策略，2021年根據(jù)當?shù)貋碓矗篿Find，公司招股說明書，國金證券研究所代表性國家23年新增付費轉(zhuǎn)化率23年付費用戶數(shù)（萬個）23年付費用戶滲透率0.53%0.48%印度尼西亞0.09%0.08%墨西哥0.25%60.07%來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所說明：付費用戶滲透率=付費用戶數(shù)量/當?shù)匾苿踊ヂ?lián)網(wǎng)用戶總數(shù)；新增付費轉(zhuǎn)化率=新增付費用戶數(shù)/新增設(shè)備數(shù)2.3名片全能王付費用戶數(shù)高增，向B端輸出技術(shù)能力濟活動恢復(fù)、小程序端功能完善，付費用戶來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所2023年基于智能文字識別的B端業(yè)務(wù)收入為6,724.7萬元，占公司總營收的5.7%。來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所3.商業(yè)大數(shù)據(jù):與Al協(xié)同推廣,牽引B端業(yè)務(wù)增長織信息。啟信寶提供2種會員套餐，VIP連續(xù)398元/對“啟信寶”產(chǎn)品的廣告營銷策略，導(dǎo)致其月活量有所下滑，22-23年產(chǎn)品月活量圖表29：啟信寶23年付費用戶數(shù)為16.9萬人來源：iFind，公司IPO問詢函回復(fù)，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，公司IPO問圖表30：商業(yè)大數(shù)據(jù)B端業(yè)務(wù)模式來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所季度公司實現(xiàn)營收10.49億元，同比增長2的45.7%、員工薪酬占比32.3%。分業(yè)務(wù)來看，公拖累毛利率；互聯(lián)網(wǎng)廣告推廣業(yè)務(wù)除2021-2022年嘗試直銷品牌外，其余年份毛利來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，國金證券研究所推廣，廣告宣傳費用是銷售費用中的最大細分項，24年前三季度公司相關(guān)費用同公司歸母凈利潤持續(xù)增長，2020年起公司實現(xiàn)盈利，隨營收體量增加，2020-2023年來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所圖表36：公司IPO募集資金投向募投項目名稱建設(shè)期35,40021,033合計149,023來源：iFind，公司招股書，國金證券研究所；說明：上市實際募集資金低于募集資金項目投資額的部分，公司將通過自籌資金解決5.盈利預(yù)測785.48\903.81\1,026.98萬個。來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所程序渠道作為推廣重點，2023年進一步打通與釘釘?shù)鹊谌降目缙脚_分享功能，我們預(yù)測小程序渠道占比將呈提升趨勢，而APP端占比分別對應(yīng)月活量總數(shù)為348.63\356.93\365.63萬人。持不變，則對應(yīng)公司來自“掃描全能王”的收入同比增長7.2%\3.0%\3.0%。來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所“啟信寶”的收入同比增長2.0%\0.0%\0.0%。來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所1）C端業(yè)務(wù)：我們預(yù)測24-26年“掃描全能王”+“名片全能王”收入同比增長21.3%\20.4%\18.9%。22-286.7%\87.0%\87.3%。來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所率參考22-23年情況，預(yù)測為85.0%。2）B端業(yè)務(wù)：24年三季度該業(yè)務(wù)營收增速為20.2%，假設(shè)24-26年收入增速為3）綜上，商業(yè)大數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)24-26年營收增速為13.2%\12.5%\12.5%，毛利率為67.2%\66.9%\66.8%。來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所銷售費用：公司通過流量推廣、新媒體營銷等方式進行APP產(chǎn)品推和曝光度。我們預(yù)計24-26年銷售費用率為28.8%\28.7%\28.6%。研發(fā)費用：考慮到公司持續(xù)升級既有C端產(chǎn)品，進行人工智能核用率為26.5%\26.4%\26.3%。綜上，我們預(yù)測2024-2026年公司歸母凈利潤為3.60\4.57\5.50億元，分別同比增長來源：iFind，公司招股說明書，國金證券研究所代碼名稱202220232024E2025E2026E2024E2025E2026E688111.SH金山辦公295.5026.6723.09688095.SH69.70688088.SH40.0020.51平均值688615.SH203.54來源：Wind，國金證券研究所付費用戶數(shù)增長不及預(yù)期公司在智能文字識別領(lǐng)域面臨來自微軟、谷歌、Adobe等廠商的競爭，雖然公司目前產(chǎn)公司將在智能文字識別、商業(yè)大數(shù)據(jù)C端積累的技術(shù)能力向B端用戶輸出，提供API、2023年公司有33.43%的營業(yè)收入來自海外市場，公司在海外的業(yè)務(wù)經(jīng)營可能會受到當股本的49.1%。附錄：三張報表預(yù)測摘要損益表（人民幣百萬元）資產(chǎn)負債表（人民幣百萬元）202320.0%-18715.7%2026E2,61917221,174202320.0%-18715.7%2026E2,61917221,1742021806-13316.6%2025E2,18814721,17120216347201092024E1,86712421,169202298822.7%-16116.3%2026E17.3%-29415.0%2025E18.3%-25515.2%20233539821,1552022553980577主營業(yè)務(wù)收入增長率主營業(yè)務(wù)成本%銷售收入主營業(yè)務(wù)收入增長率主營業(yè)務(wù)成本%銷售收入19.2%-21915.5%其他流動資產(chǎn)毛利6728271,0001,1961,4191,668流動資產(chǎn)8151,2281,6083,1623,5083,968%銷售收入83.4%83.7%84.3%84.5%84.8%85.0%%總資產(chǎn)85.2%94.6%89.5%92.3%91.5%91.9%營業(yè)稅金及附加-4-5-7-8-10-12長期投資912220202020%銷售收入0.6%0.5%0.6%0.6%0.6%0.6%固定資產(chǎn)192154153196200銷售費用-268-269-335-407-480-561%總資產(chǎn)2.0%1.6%3.0%4.5%5.1%4.6%%銷售收入33.3%27.2%28.2%28.8%28.7%28.6%無形資產(chǎn)943295272管理費用-50-61-76-85-100-118非流動資產(chǎn)14170189264328349%銷售收入6.2%6.2%6.4%6.0%6.0%6.0%%總資產(chǎn)·14.8%·5.4%10.5%7.7%8.5%·8.1%研發(fā)費用-238-280-323-375-442-516資產(chǎn)總計·956·1,2971,7973,4253,836·4,316 %銷售收入·29.6%·28.3%27.3%26.5%26.4%26.3%短期借款10217171717息稅前利潤（EBIT）112212258320386461應(yīng)付款項314657556474%銷售收入13.9%21.5%21.7%22.6%23.1%23.5%其他流動負債4605676737438811,033財務(wù)費用-4297255365流動負債5006157478149611,123%銷售收入0.5%-2.9%-0.6%-1.8%-3.2%-3.3%長期貸款000000資產(chǎn)減值損失-2-2-3000其他長期負債4652382821公允價值變動收益2320101010負債·504·621799852989·1,144投資收益-311111普通股股東權(quán)益4526769982,5742,8473,172 %稅前利潤·n.a·0.4%0.4%0.3%0.2%0.2%其中：股本757575100100100營業(yè)利潤138280323357451537未分配利潤743546778931,1661,492營業(yè)利潤率17.1%28.4%27.2%25.2%26.9%27.4%少數(shù)股東權(quán)益000000營業(yè)外收支0-1-1000負債股東權(quán)益合計9561,2971,7973,4253,8364,316稅前利潤138280322357451537利潤率17.1%28.3%27.1%25.2%26.9%27.4%比率分析···所得稅7414552021202220232024E2025E2026E所得稅率-4.8%-1.5%-0.3%-1.0%-1.0%-1.0%每股指標凈利潤144284323360455543每股收益1.9263.7834.3093.6024.5525.427少數(shù)股東損益000000每股凈資產(chǎn)6.0269.01513.31125.73628.46731.723歸屬于母公司的凈利潤144284323360455543每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流3.8365.0236.0154.6036.8148.335 凈利率17.9%28.7%27.2%25.5%27.2%27.7%每股股利0.0000.0000.0001.4411.8212.171回報率現(xiàn)金流量表（人民幣百萬元）凈資產(chǎn)收益率31.97%41.96%32.37%13.99%15.99%17.11%2021202220232024E2025E2026E總資產(chǎn)收益率15.11%21.87%17.98%10.51%11.87%12.57%凈利潤144284323360455543投入資本收益率25.26%31.69%25.41%12.47%13.60%14.59%少數(shù)股東損益000000增長率非現(xiàn)金支出25323757114167主營業(yè)務(wù)收入增長率39.35%22.67%20.04%19.22%18.30%17.28%非經(jīng)營收益2-35-3315-10-10EBIT增長率-11.11%90.12%21.55%24.16%20.59%19.42%營運資金變動1169512428122134凈利潤增長率11.54%96.37%13.91%11.44%26.38%19.24%經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流288377451460681833總資產(chǎn)增長率55.75%35.69%38.53%90.60%11.97%12.53%資本開支-20-15-76-156-178-188資產(chǎn)管理能力投資-83-445-566101010應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)27.929.128.030.030.030.0其他247111存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)2.20.82.83.03.03.0投資活動現(xiàn)金凈流-101-456-635-145-167-177應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)75.082.797.790.090.090.0股權(quán)募資0001,35900固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)8.67.716