2025年海外經濟年度展望：歐美經濟分化海外配置利好美元資產

宏觀研究宏觀研究康明怡電話箱：kangmy@dxzq.ne康明怡電話箱：kangmy@dxzq.ne歐美經濟分化，海外資產配置利好美元資產。北美以外的發(fā)達國家均陷入經濟停滯，面臨商品和服務生產景氣度雙雙下滑，東興證券股份有限公司證券研究報告2025年美國通脹客觀上有上行風險，但最終軌跡是各項因素的共振結果。特行，但特朗普的當選主要來自選民對通脹和非法移民的容忍度降低，這意味著特朗普的政策節(jié)奏不得不考慮通脹美股處于泡沫，維持中性略偏積極。銀行信貸有所關。鑒于美聯儲尚未進入加息通道，我們在2掉謹慎是目前尚沒有貨幣政策導致的流動性問題。目前，美國國債抵押市場利率波動正常，聯邦隔夜拆借利敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源 4 4 5 7 7 9 9 9 4 4 4 4 4 5 5 5 5 6 6 7 7 7 7 8 8 8 8 宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源 宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源若明年俄烏沖突能夠達成和解，歐洲地緣政治風險略有下降或為經濟穩(wěn)定的轉折點。日通脹上行不得不加息的情景。而美國家庭負債健康是其經濟不陷入衰退的重要支撐。明 0.90.8資料來源：iFinD，東興證券研究所美國:供應管理協會(ISM):制造業(yè)PMI英國:制造業(yè)PMI法國法國:制造業(yè)PMI德國德國:制造業(yè)PMI(初值)資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源美國:Markit:服務業(yè)PMI:商業(yè)活動(初值)英國:服務業(yè)PMI:商業(yè)活動(初值)資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所50美國實際GDP對數ISM制造業(yè)PMI（右）45資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所甚至更高。從實際債務負擔看，由于存量房貸在2020年低位部門債務償還占比總負擔處于歷史最低位。2024年二季度，消費信貸宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源0資料來源：FRED，東興證券研究所資料來源：美聯儲，東興證券研究所情前的高位平臺，顯示勞動力市場的緊繃明顯緩解。但考慮到疫情前的勞動力市場已經是普上任后的聯邦政府精簡政策可能會影響部分非農新增，但減稅政策利好中小企業(yè)，該群主要群體。（雖然聯邦政府就業(yè)占政府就業(yè)比例不高，但州府的財政收98.0096.0094.0092.00資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所通脹主要侵蝕底層消費，有房人群抵御通脹能力相對較強。2020承受通脹的壓力顯著高于有房人群。不同群體的消費行為可能有所分化。另一方面，薪總體來說，美國私人部門消費將繼續(xù)支撐經濟。負債壓力和收入端均為消用消費債務償還占比的恢復性上升，我們預計明年的消宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源金融環(huán)境繼續(xù)放寬，利率上行對企業(yè)債務壓力和盈利沒有產生影響。疫情后企業(yè)杠企業(yè)盈利產生壓制。銀行信貸持續(xù)放寬，目前已沒有銀行對大、中型企業(yè)收緊貸款標準，利率每年更新）。企業(yè)部門杠桿高位，未來對利率敏感度遠高于家庭部門?？梢灶A見，30.0025.0020.0015.0010.00 資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所8.006.004.002.00GDP私人投資同比GPDIC1_PC1(美國:GDI:凈營業(yè)盈余:私營企業(yè):國內企業(yè)利息和雜資料來源：FRED，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源就業(yè)緊繃程度沒有進一步下滑，維持非農總量短期尚可。以崗位空缺數與非農就業(yè)總周期性行業(yè)就業(yè)沒有本質變化，總量起伏基本由醫(yī)療和政府兩大非周期性行業(yè)主導。今當然，本輪周期不排除政府和醫(yī)療就業(yè)對其他行業(yè)的替代效應。勞動力市場數據在經政府就業(yè)或有所回落。特朗普執(zhí)政后，若縮減聯邦政府支出，或對聯邦政府就業(yè)產生抑制邦財政支出的主要轉移支付對象。雖然本輪周期中新增政府就業(yè)主要來自州及地方政很小，但若聯邦政府的轉移支付下降，或最終對州及地方政府就業(yè)新增產生抑制作用或刺激中小企業(yè)的雇傭需求，綜合來看，短期內非農總量17015013090700資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源美國:平均時薪:非農和非管理生產員工:私美國:平均周薪:非農和非管理生產員工:私資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所特朗普視關稅為達成國際貿易協議的工具。對多數國家而言，若能達成新的貿易協議，期間聲稱對華關稅加征60%，有三層含義。一，高關稅主要針對中高端制造業(yè)。二由于特朗普的政策為美國優(yōu)先，疊加對內減稅放松監(jiān)管，美國資本市場基本視特朗普的政策包為利好因素。歐洲目前處于經濟下行風險加劇的時期，特朗普對同盟國關系的態(tài)度不及拜登時期穩(wěn)固原油上漲，延長了通脹時間。從背景和觸發(fā)緣由看，當后通脹均會有所回升，是經濟健康的一種表現。主導近兩年通脹粘性的住宅價格同通脹回升風險有所升高。特朗普的關稅政策可能引起美國供應鏈的不穩(wěn)定，對外關稅，于通脹上行。但特朗普的回歸，表明基層對通脹和非法移民的容忍度降低。這意宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源考慮到通脹壓力。另一方面，特朗普對非法移民的政策可能導致今后幾年移民數量減少因此，即使明年通脹的不確定性客觀上行，在不考慮美聯儲政策的背景下，節(jié)奏上可能通脹是多重因素共振的結果，美聯儲政策利率的節(jié)奏也可當時降息的出發(fā)點為強美元以及里根減稅政策帶來的財政赤字壓力，需要降低利率水平。一蹴而就，期間嵌套了兩次加息小周期，最終，降息強美元、貨幣政策來看，通脹最終取決于政策利率的相對位置和節(jié)奏。只要油價穩(wěn)定，降過快導致了錢荒的后果后，鮑威爾的貨幣政策一直滯后于經濟，特別滯后于通脹。其風格向，這客觀上造成了貨幣政策的前瞻性較差。市8.007.006.005.004.003.002.001.000.002004/03"`i2004/03"`i資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源8.006.004.002.000.00-2.00"vw資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：FRED，東興證券研究所鮑威爾認為美國當前經濟強勁（strong就業(yè)市場穩(wěn)固（solid政策利率的限制隨著政策利率的限制性已經顯著下降，美聯儲未來將更加謹慎，過快降息會對通脹不這與我們預期一致。需要指出的是，點陣圖是當下環(huán)境中委員們對未來的預期，并不就業(yè)市場權重略有回升，就業(yè)和通脹的權重大致相當。鮑威爾表示，在近期通脹數冷卻的過程非常緩慢，就業(yè)市場整體穩(wěn)固。他明確表示不愿意勞動力市場進一步冷卻了通脹趨勢的下行，在最近的考慮中，因為就業(yè)市場緩慢冷卻，勞動力市場權重略有重回升至大致相當。當前就業(yè)市場處于雇傭率下降，但裁員率很低的狀態(tài)。雖然有些空缺數、市場緊繃程度近期都比較穩(wěn)定。鮑威爾對就業(yè)市場的描述與我們之前對非農確定性是其改變立場的因素之一，有些表示沒有將此納入對2025年降息路徑的考慮范圍，有些沒有表態(tài)。脹趨勢不變，政策利率最終仍有可能降至4%，但不宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源刺激小于美國，歐洲經濟基本面更為疲軟，大幅降息有助于降低經濟再次陷入淺衰退的概率。2023年，這表明，聯邦政府債務開始對聯邦政府支聯邦政府財政赤字率扣除利息支付后的聯邦財政赤字率資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所落后，高通脹背景下的利率期限結構倒掛將得到修復。疊加衰退風險下降，美國國債宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源4.0000美國:SOFR:利率:第1百分位數美國:SO資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所的泡沫湮滅均與貨幣政策收緊有關。鑒于美聯儲尚未進入加息通道，我們在2從中性謹慎轉為中性，中性是對泡沫的警惕，去掉謹慎是目前尚沒有貨幣政策導致的流國國債抵押市場利率波動正常，聯邦隔夜拆借利率非常平穩(wěn)，表明市場短期資金流動性充資料來源：iFinD，東興證券研究所資料來源：iFinD，東興證券研究所宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明東方財智興盛之源資料來源：東興證券研究所宏觀經濟：歐美經濟分化，海外配置利好美元資產敬請參閱報告結尾處的免責聲明