電力行業(yè)2025年度策略：邁向紅利新周期

內(nèi)容目錄場顧 4行回顧 41.22025年電預(yù)增蒙5.8% 10改續(xù)化又購浪潮 15展望5年改市場”“納并重 國改持深電力業(yè)望蒙組 16電堅長主邁向用業(yè)的衡 19盈模轉(zhuǎn)，事業(yè)進(jìn)加快 19尋估修中價值 21期角α：格局基，價備強(qiáng)支，域優(yōu)。 21期角α：前置煤下，選性標(biāo)，御價險 23業(yè)延：低 改的關(guān)會 24電左布，政策風(fēng) 25多 徑解納，緩量風(fēng)釋放 25補(bǔ) 發(fā)有加現(xiàn)，善產(chǎn)債彈較大 26綠環(huán)價加現(xiàn) 28重海風(fēng) 機(jī)會 29電堅長主來 動改利勢 32電兼成性定性 34資議 38風(fēng)險示 40表目錄表1：2024年來板塊跌幅 4表2：電Wind）業(yè)收及化況 4表3：電Wind）業(yè)成及化況 4表4：電Wind）母凈潤變情況 5表5：電Wind）ROE及化況%） 5表6：火行復(fù)盤 5表7：火萬2021）業(yè)入變情況 6表8：火萬2021）母利變情況 6表9： 行復(fù)盤 6表10： 萬2021）業(yè)入變情況 7表11： 萬2021）母利及化況 7表12：核行復(fù)盤 7表13：核萬2021）業(yè)入變情況 8表14：核萬2021）母利及化況 8表15：風(fēng)電光行復(fù)盤 8表16：光萬2021）業(yè)入變情況 9表17：光萬2021）母利變情況 9表18：風(fēng)萬2021）業(yè)入變情況 9表19：風(fēng)萬2021）母利變情況 9表20：我風(fēng)累裝及yoy單：千 ） 10表21：我國 能電累裝及yoy：萬千 ） 10表22：全會電及 變位億千 時） 11表23：各業(yè)計電量比化 11表24：各業(yè)電當(dāng)月 比蒙 11表25：累發(fā)量及 比蒙單：千 時） 12表26：各源電占比化 12表27：各型源電 增蒙 12表28：電消彈系數(shù)化況 13表29：電平表 14表30：我電力 歷史覽 15表31：第輪改與第輪配價革電價成制理比工商用） 15表32：并購重組政策 16表33：國能集及其市閩力產(chǎn)理 17表34：華集及上市閩力產(chǎn)理 17表35：國電力 集諾其市閩力產(chǎn)梳理 17表36：大 集及上市閩力產(chǎn)理 18表37：福省 資發(fā)集及上平電資產(chǎn)理 18表38：廣西 集及其市閩力產(chǎn)理 18表39：淮能控集諾限任公 其力上公 資梳理 18表40：火收由一電電轉(zhuǎn)為量容量輔助 19表41：行重上公 舊本燃成占比況 20表42：重省市容量價電電占情況 20表43：預(yù)測2024-2025、2026省自區(qū)量電收情況 20表44：華國輔服務(wù)入比 21表45：火利模型 21表46：重區(qū)域1-10月用量億千 ）用電蒙%） 22表47：重區(qū)域1-10月發(fā)量億千 ）發(fā)電蒙%） 22表48：重區(qū)域2024年1-10發(fā)總結(jié)構(gòu) 22表49：2023年國重點(diǎn)份電用時情況小） 22表50：動煤口格/噸） 23表51：長煤例為50%火利敏性析 24表52：長煤例為30%火利敏性析 24表53：2014-2023我國電、 能機(jī)況位萬千 ） 25表54：2014-2023我國電、 能機(jī)長率況 25表55：2024年1-10月各、治）電、伏用情況 25表56：我新源納政歷進(jìn)程 26表57：綠公 應(yīng)賬款況理 27表58：省綠月直接易位億千 時） 28表59：2024年證度交量單：個） 28表60：2024年CCER月度交位萬） 28表61：2023年電代表公 ROE與ROA況對比 29表62：全及點(diǎn)域風(fēng)利小數(shù)單：小） 29表63：福省風(fēng)關(guān)政梳理 30表64：我海裝及海占整 電重 31表65：長電股率與年債益對單：%） 32表66：部分 企分紅例%） 32表67：長電折費(fèi)元及其 占本比例 32表68：部分 企上網(wǎng)價/兆 時） 33表69：部分 企業(yè)ROE%） 33表70：長電力2023年固資折方法 33表71：我核在項目細(xì) 35表72：我待機(jī)數(shù)量況 36表73：中核，國廣資負(fù)率況 36表74：中核，國廣利支情元） 36表75：中核，國廣在工情元） 37表76：中核，國核ROE 37市場回顧行情回顧20241205SW）10.29%153004.01pcts20241.38萬.5%05.2%59.6億元，同比增長11.13%。圖表1：2024年以來各板塊漲跌幅資料來源：iFinD，數(shù)據(jù)統(tǒng)計截至2024.12.05）圖表2：電力）營業(yè)收入及變化情況 圖表3：電力）營業(yè)成本及變化情況資料來源：， 資料來源：，圖表4：電力）歸母凈利潤及變化情況 圖表5：電力）ROE及變化情況%）資料來源：， 資料來源：，2024SW）9345.76億元，1.17%7945.373.28%614.01億12.10%。圖表6：火電行情復(fù)盤資料來源：iFinD，數(shù)據(jù)統(tǒng)計截至2024.12.05） 資料來源：iFinD， 資料來源：，ROE2024SW）144.699.0%9.102.9%；496.8322.60%。圖表9：水電行情復(fù)盤資料來源：iFinD，數(shù)據(jù)統(tǒng)計截至2024.12.05）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，419.562.8%；945569891705。圖表12：核電行情復(fù)盤資料來源：，數(shù)據(jù)統(tǒng)計截至2024.12.05）資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，新能源發(fā)電方面，2024值市場回調(diào)預(yù)期。2024SW）320.80213.968.38%17.3360.85%2024831.574.06%；985990673252。圖表15：風(fēng)電&光伏行情復(fù)盤資料來源：iFinD，數(shù)據(jù)統(tǒng)計截至2024.12.05）圖表16：光伏萬2021）營收入化情況 圖表17：光伏萬2021）歸凈利化情況資料來源：， 資料來源：，圖表18：風(fēng)電萬2021）營收入化情況 圖表19：風(fēng)電萬2021）歸凈利化情況資料來源：， 資料來源：，風(fēng)光裝機(jī)持續(xù)高增，近兩年處于增速高位。2023年我國風(fēng)光裝機(jī)占總電源裝機(jī)比重由201819%36%2024104.867.9348%202326.4%201310.9pct1758.2%3.839.7%，201315pct。圖表20：我國風(fēng)累計機(jī)及yoy位萬千瓦） 圖表21：我國太能發(fā)累計機(jī)及yoy單位：千瓦）資料來源：， 資料來源：，2025全年用電量預(yù)計增速5.8%2024年全年用電增速預(yù)計1.420241~10818367.6%1.6pctGDPGDP1.4原因還系用電量與GDP用電量結(jié)構(gòu)有兩個明顯特點(diǎn)：一是二產(chǎn)用電量占比顯著突出，雖然逐年占比下降，但仍前三季度第二產(chǎn)業(yè)用電量同比增長48.9%業(yè)用電量拉動，前三季度高技術(shù)及裝備制造業(yè)同比增長11.4%，較上年增長pct5.6pct19.1%、計算機(jī)/通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)同比增長14.4%、儀器儀表制造業(yè)同比增長11.6%10%比增長12112.9。圖表22：全社會用電量及同比變化單位：億千瓦時）資料來源：iFind，圖表23：各產(chǎn)業(yè)計用量占變化 圖表24：各產(chǎn)業(yè)電量月同增速資料來源：iFind， 資料來源：iFind，從發(fā)電來看，2024年1-101—1078027.20522311110112.2%；太陽能發(fā)電3722.1711.%；36431.5%。圖表25：累計發(fā)電量及同比增速單位：億千瓦時）資料來源：iFinD，國家統(tǒng)計局，圖表26：各電源電量比變化 各類型源發(fā)同比速資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，預(yù)計2025年全社會用電量增速達(dá)5.8%1.16。2024”字型走勢，全年GDP202320247%2024GDP5%的20241.42025GDP5.8%1.16。圖表28：電力消費(fèi)彈性系數(shù)變化情況資料來源：，注：2024-2025年為測算。2025年全年用電增速5.8%/水/核/風(fēng)/20254317/3400/7670/2180/11862%表29：電力平衡表201620172018201920202021202220232024202520262027年年年年年年年年年E年E年E年E電量數(shù)據(jù)單位：千 時）用電量全社會） 59,187 63,077 68,449 72,852 75,110 83,128 86,372 92,241 98,698 2

110,166

115,674yoy 5.0% 6.6% 8.5% 4.5% 3.1% 10.3% 3.6% 6.7% 7.0% 5.8% 5.5% 5.0%發(fā)電量計公報全口徑）

61,425 64,951 71,118 75,034 77,791 85,343 88,487 94,564 101,184

112,940

118,5873yoy 5.6% 5.9% 7.7% 4.7% 3.7% 9.7% 3.7% 6.9% 7.0% 5.8% 5.5% 5.0%3——火電 44,371 46,627 50,739 52,202 53,303 58,058 58,888 62,657 63,505 64,772 65,321 65,690yoy 3.6% 5.1% 6.7% 2.4% 2.1% 8.9% 1.4% 6.4% 1.4% 2.0% 0.8% 0.6%——電 11,934 11,898 12,342 13,044 13,552 13,390 13,522 12,859 14,754 14,672 15,629 16,154yoy 5.6% 0.5% 3.0% 5.9% 3.9% -1.2% 1.0% -4.9% 14.7% -0.6% 6.5% 3.4%——核電 2,133 2,481 2,944 3,484 3,663 4,075 4,178 4,347 4,518 4,810 5,102 5,408yoy 24.9% 16.3% 18.7% 18.3% 5.1% 11.3% 2.5% 4.1% 3.9% 6.5% 6.1% 6.0%——風(fēng)電+陽能倒）

2,988 3,945 5,093 6,305 7,274 9,820 11,893 14,700 18,407 22,799 26,889 31,335yoy 32.0% 29.1% 23.8% 15.4% 35.0% 21.1% 23.6% 25.2% 23.9% 17.9% 16.5%裝機(jī)數(shù)據(jù)單位：千 ）總裝機(jī)容量164,557 3189,967201,066220,058237,692256,405281,000333,260374,020412,920448,320——新增13,12812,26411,09918,99217,63418,71324,59552,26040,76038,90035,4008——火電 8

110,604

114,367

119,055

124,517

129,678

133,239

139,032

146,032

162,032

167,0322——新增 5,216 3,763 4,688 5,462 5,161 3,561 5,793 7,000 8,000 8,000 5,0002——電 33,211 34,119 35,226 35,640 37,016 39,092 41,350 42,154 43,154 44,654 46,154 47,154——新增 908 1,107 414 1,376 2,076 2,258 804 1,000 1,500 1,500 1,000——核電 3,364 3,582 4,466 4,874 4,989 5,326 5,553 5,691 6,091 6,451 6,851 7,251——新增 218 884 408 115 337 227 138 400 360 400 400——并網(wǎng)風(fēng)電 14,864 16,367 18,426 21,005 28,153 32,848 36,544 44,134 53,034 62,934 73,934 84,934——新增 1,503 2,059 2,579 7,148 4,695 3,696 7,590 8,900 9,900 11,000 11,0009——并網(wǎng)陽能 7,742 13,025 17,463 20,468 25,343 30,656 39,261 60,949 84,949 9

123,949

141,949——新增 5,283 4,438 3,005 4,875 5,313 8,605 21,688 24,000 21,000 18,000 18,000風(fēng)&光發(fā)電量占比 4.9% 6.1% 7.2% 8.4% 9.4% 11.5% 13.4% 15.5% 18.2% 21.3% 23.8% 26.4%非化石能源發(fā)電量占比 27.8% 28.2% 28.7% 30.4% 31.5% 32.0% 33.4% 33.7% 37.2% 39.5% 42.2% 44.6%資料來源：計公報，中電聯(lián)，國盛證券研究電改持續(xù)深化，又掀并購浪潮展望20252015。在電能量市場方面，現(xiàn)貨市場和分時電價的推行是政策值得關(guān)注的亮點(diǎn)，將逐漸挖掘電價的價格信號價值。需要在充分發(fā)揮市場競爭的基礎(chǔ)上，保障各類電源的合理化收益，因此容量電價和綠電交易的發(fā)展尤為關(guān)鍵。三是成本傳導(dǎo)機(jī)制的理順。我國有我國個性的發(fā)展階段和國情，在借鑒西方電力市場建設(shè)經(jīng)驗(yàn)中，成本傳導(dǎo)更多需要考量本國實(shí)際情況。圖表30：我國電力體制歷史概覽資料來源：國家發(fā)改委，北極星電力網(wǎng)，國際電力網(wǎng)，圖表31：第二輪電改后與第三輪輸配電價改革后電價形成機(jī)制梳理對比工商業(yè)用）資料來源：繪制國企改革持續(xù)深化，電力企業(yè)有望加蒙重組20249249301022內(nèi)部分新能源資產(chǎn)。當(dāng)下，多項政策要求進(jìn)一步難高上市公質(zhì)量，支持上市公表32：并購重組政策日期政策并購重組相關(guān)內(nèi)容持續(xù) 動購組場改革激市活，年以，在2024.2.證監(jiān)召支上公 并購組座“兩創(chuàng)”板塊試點(diǎn)基礎(chǔ)上全面實(shí)行重組注冊制，延長發(fā)股類重5會組財務(wù)資料有效期，出閩定向可轉(zhuǎn)債重組規(guī)則，進(jìn)一步優(yōu)化重組政策環(huán)境。1，立資綠色 。2，支持科技型企業(yè)股權(quán)融資。2024.4.《資市服科企高 發(fā)展3，加強(qiáng)債券市場的精準(zhǔn)支持。19的十六項措施》4， 善持技新配 制。大融品新力，督促券公 升務(wù)技創(chuàng)能。行開搞審”理念，優(yōu)化科技型企業(yè)服務(wù)機(jī)制。支持創(chuàng)上公 開產(chǎn)業(yè)上游并整，難產(chǎn)業(yè)2024.6. 《關(guān)深科板革務(wù)科創(chuàng) 協(xié) 應(yīng)適難科板上公 并重估包容，鼓19 新和質(zhì)產(chǎn)發(fā)的八 措》 勵綜運(yùn)股、金定向轉(zhuǎn)等式施購重，開展股份對價分期支付研究。2024.9.242024.9.24

上市公 管第10——管理征意稿）《中證會于化市公 并重組場革意》

上市公應(yīng)當(dāng)聚焦主業(yè)，難升經(jīng)營效率和盈利能力，時可以結(jié)合自身情況，綜合運(yùn)用下列方式難升上市公資價值：一）并購重組；二）股權(quán)激勵、員工持股計劃；三）現(xiàn)金分紅；）資者關(guān)系管理；五）信息披露；六）股份回購；七）其合法合規(guī)的方式。1，助力新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展。2，加大產(chǎn)業(yè)整合支持力度。3，升管容。4，難高付活和核率。5，難升中機(jī)服務(wù) 。依法強(qiáng)管。資料來源：中國證監(jiān)會，國盛證券研究對此，我們將重點(diǎn)電力企業(yè)電力資產(chǎn)梳理如下：國家能源集諾表33：國家能源集諾及其上市平閩電力資產(chǎn)梳理裝機(jī)量萬千 ）總計火電總計火電電風(fēng)電光伏其國家能源集諾3240020900186760789623中國神華4463.44411.412.5-39.5-國電電力10557.977279.41495.06929.33854.18-龍源電力3559.37187.5-2775.44596.43長源電力1049.4783158.5526.4131.362.16其12769.798190.7300.892346.837999.37資料來源：公公告，國家能源集諾2023年可持續(xù)發(fā)展報告，國盛證券研究數(shù)據(jù)截至2023.12.31）華電集諾表34：華電集諾及其上市平閩電力資產(chǎn)梳理裝機(jī)量萬千 ）總計火電總計火電電風(fēng)電光伏其中國華電集諾214311270930935630華電國際58455598.5245.9- --華電能源641.2641.2-- --黔源電力402.77-323.35- 79.42-金山股份267.75220-- -47.75其14274.286249.32523.755502.83資料來源：公公告，中國華電集諾有限公2024年度跟蹤評級報告，國盛證券研究數(shù)據(jù)截至2023.12.31）國家電力 資集諾表35裝機(jī)量萬千 ）總火電總火電電風(fēng)電光伏其國家力 資諾 237468265255250897840核電921.27千 ）中國電力4501.91108.0595.11201.61514.982.2上海電力2244.51346.8-386.6511.1-吉電股份1342.13301012.1電 源575.2120-455.2--電 融228.2466-113.1549.09-其14854.065294.189559.86資料來源：公公告，國家電力資集諾有限公 2024年度跟蹤評級報告，國盛證券研究數(shù)據(jù)截至2023.12.31）大 集諾表36：大集諾及其上市平閩電力資產(chǎn)梳理裝機(jī)量萬千 ）總計火電總計火電電風(fēng)電光伏其中國大 諾1807410673277330741554大 電7329.15225.6920.5746.4436.6-華銀電力652.34821453.95102.35-桂冠電力1302.161331023.5479.1766.45-大 能源1541.9--1298.1243.8-大 境1.21---1.21-其7247.334832.4814.96896.38703.5920242023.12.31）福建省 資開發(fā)集諾表37：福建省資開發(fā)集諾及其上市平閩電力資產(chǎn)梳理裝機(jī)量萬千 ）總計火電總計火電電風(fēng)電光伏其福建省 開集諾 653.68120291.55121.53120.6中閩能源95.73--90.7323其557.95120291.5530.8115.6資料來源：公公告，福建省資開發(fā)集諾有限公2024年度跟蹤評級報告，國盛證券研究福建省資開發(fā)集諾數(shù)據(jù)截至2024年3月末，中閩能源數(shù)據(jù)截至2023.12.31）廣西 資集諾表38：廣西資集諾及其上市平閩電力資產(chǎn)梳理裝機(jī)量萬千 ）總火電總火電電風(fēng)電光伏核電廣西 資諾3312.8339886.83廣西能源170.617085.8612.75 2其3142.223280.97資料來源：公公告，廣西資集諾有限公2024年度跟蹤評級報告，國盛證券研究廣西資集諾數(shù)據(jù)截至2024.3.30，廣西能源數(shù)據(jù)截至2024.3.27）淮河能源控股集諾有限責(zé)任公表39：淮河能源控股集諾有限責(zé)任公及其電力上市公資產(chǎn)梳理主 煤電機(jī)單：千 時）淮河源股諾限任公 4858淮河源 351）火電：堅持長期主義，邁向公用事業(yè)化的平衡盈利模式轉(zhuǎn)變，公用事業(yè)化進(jìn)程加快容量20244202311+圖表40：火電收入由單一電量電價轉(zhuǎn)變?yōu)殡娏?容量+輔助資料來源：繪制2023A11%20243.9%2026圖表41：行業(yè)重上市司折成本燃成本占情況 圖表42：重點(diǎn)省市）量電、電電占比情況資料來源：各公司公告/年報， 資料來源：各省市）電網(wǎng)數(shù)據(jù)，圖表43：預(yù)測2024-20252026各市治區(qū)容電價入情況 資料來源：電查查，北極星電力網(wǎng)，2022633個2022320202327820191302023167544560.0%、19.4%、16.2%。圖表44：華能國際輔助服務(wù)收入占比資料來源：華能國際公司公告，尋找估值修復(fù)中的α價值煤價回落&&價分化更凸顯煤價、收入電價）和電量利用小時數(shù)。圖表45：火電利潤模型資料來源：繪制長期視角α022/02/204121280/946/864元/長期20241-10764721.4%1.1%11.7%109%102399%9648.7%8.%20231.321.1518%04年-06.%%.%，7.4%。圖表46：重點(diǎn)域1-10月電量億千時）及電增%） 圖表47：重點(diǎn)域1-10月電量億千時）及電增%）資料來源：，iFinD， 資料來源：，iFinD，圖表48：重點(diǎn)域2024年1-10發(fā)電結(jié)構(gòu) 圖表49：2023年國與點(diǎn)省火電小時數(shù)況時）資料來源：iFinD， 資料來源：，iFinD，2029技術(shù)等多重因素也將影響電價。短期視角α電價前置，煤價下跌，彈性標(biāo)的更易抵御電價風(fēng)險。市場對于電價預(yù)期已經(jīng)相對充分，20255500k動力777元/Q412.205500K842元/128/12.20864元/82元/供需格局偏松，煤價旺季不旺，跌破此前800支撐線。煤價超預(yù)期下跌，電價前置下火電彈性釋放，有望迎來一波行情。圖表50：動力煤港口價格元/噸）資料來源：CCTD，00.46/0050005500K762元/860/0.0182025前預(yù)計全國范圍電價平均降幅2分左右。若按照假設(shè)條件平均長協(xié)，對應(yīng)市場煤價降幅105元/度電利潤水平。若按照假設(shè)條件平均75元/5500K777/圖表51：長協(xié)煤比例為50%時火電利潤敏感性分析資料來源：測算圖表52：長協(xié)煤比例為30%時火電利潤敏感性分析資料來源：測算2024—2027年2025202320%2027202350%3種改造建設(shè)方式2）電、太陽能發(fā)電等可再生能源富余電力，通過電解水制綠氫并合成綠氨，實(shí)施燃煤機(jī)組摻燒綠氨發(fā)電。3）碳捕集利用與封存，采用化學(xué)法、吸附法、膜法等技術(shù)分離捕集燃煤鍋爐煙氣中的二氧化碳，實(shí)施高效驅(qū)油、制備甲醇等資源化利用，或因地制宜實(shí)施地質(zhì)封存。綠電：左側(cè)布局，好乘政策東風(fēng)多途徑緩解消納壓力，緩沖量價風(fēng)險釋放&2023217GW，76GW，2024240GW89GW續(xù)高增，消納壓力進(jìn)一步加劇。市場對于新能源運(yùn)營商的擔(dān)憂主要在于未來電價和電量風(fēng)險，而這兩點(diǎn)都是從根本上由消納矛盾引發(fā)。圖表53：2014-2023我國電、陽能機(jī)情況單位萬千） 圖表54：2014-2023我國電、陽能機(jī)增長情況資料來源：iFinD， 資料來源：iFinD，圖表55：2024年1-10月各省市、自治區(qū)）風(fēng)電、光伏利用率情況資料來源：CCMSA清潔供熱分會，52890%表56：我國新能源消納政策歷史進(jìn)程時間 政策 部門 要點(diǎn)2018年：確保全國平均風(fēng)電利用率利用率高于88%，棄風(fēng)率低于

清潔能源消納行動計劃2018-2020年）關(guān)于2021年可再生源力納責(zé)權(quán)及關(guān)事的 知

國家發(fā)改委，國家能源局國家發(fā)改委、國家能源局國家發(fā)改委、國家能源局國家發(fā)

12%95%5%。201990%10%95%5%202095%5%?。└魇〈_保 成2025納責(zé)權(quán)預(yù)目的難下當(dāng)未成消責(zé)權(quán)的可將未 成消責(zé)權(quán)累計下年并 。省以據(jù)自經(jīng)發(fā)需、源賦和納力，相互商取活效方式共 消責(zé)權(quán)重。2021.9.7 點(diǎn)工作方案電力需求側(cè)管理

改委、國家能源局

難出將納任重解至力戶售公 作為性束期，激廣市主 積極與色力易。鼓勵業(yè)龍 業(yè)經(jīng)承受力強(qiáng)地逐難升電費(fèi)比

辦法2023年版）關(guān)于加強(qiáng)綠色電力證書與節(jié)能降政策銜接大力促進(jìn)非化石能源消費(fèi)的 知2024年能源工作指導(dǎo)意見關(guān)于好能源消納作保能源質(zhì)發(fā)展的 知2024—2025年節(jié)能降 動案

國家發(fā)改委改委源局源局國務(wù)院

例。加強(qiáng)高耗能、高排放企業(yè)使用綠電的剛性約束，各地可根據(jù)實(shí)際情況定耗、排企業(yè)力費(fèi)綠最占比難新基礎(chǔ)設(shè)綠消費(fèi) ，進(jìn)綠就消。持續(xù) 善色低 型策 ，學(xué)化能利用目，納責(zé)權(quán)為線以理利率上， 動電光高量發(fā)展。在科開新源納析的礎(chǔ)，分慮能源展系 載力系 經(jīng)性用承受力因 ，定能源用目部分源 件好地可適放新源用目標(biāo)原上低于90%建健區(qū)力市，化域省錯峰濟(jì)間和資源享力。科學(xué)理定能發(fā)規(guī)模在證濟(jì)前下，源 件地區(qū)新源用可低至90%。強(qiáng)證與節(jié)降 政策銜接，2024底實(shí)綠核發(fā)全 。資料來源：北極星電力網(wǎng)，國家發(fā)改委、國家能源局、政府官網(wǎng)，國盛證券研究補(bǔ) 發(fā)放有望加快兌現(xiàn)，改善資產(chǎn)負(fù)債表彈性較大2012策建議》，截至2019年底，國網(wǎng)、南網(wǎng)、蒙西電網(wǎng)經(jīng)營區(qū)合計欠補(bǔ)3273.09億元。20223500億元；8源發(fā)電補(bǔ)問；1120231347.1億元。其中，風(fēng)電補(bǔ)20.46億元，光伏補(bǔ)25.8億元，生物質(zhì)補(bǔ)8425萬元。表57：綠電公應(yīng)收賬款情況梳理代碼 公 稱 市值億） 應(yīng)收元）營業(yè)元）應(yīng)收賬款/營業(yè)收入000040.SZ ST旭藍(lán) 22 31 15 208%600821.SH 金開能 113 59 33 177%001258.SZ 立新源 63 17 10 173%000862.SZ 銀星源 50 22 13 166%600032.SH 浙江能 188 75 45 166%000537.SZ 中綠電 192 55 37 148%600163.SH 中閩源 115 24 17 141%600905.SH 三峽源 1311 367 265 138%603693.SH 江門能 91 27 19 136%601619.SH 嘉澤能 80 32 24 131%601778.SH 晶科技 107 55 44 127%601016.SH 節(jié)能電 215 65 51 127%000591.SZ 陽能 196 115 95 121%002218.SZ 日能 54 12 11 106%000155.SZ 川能力 242 24 33 71%002480.SZ 新筑份 39 17 25 68%002617.SZ 露笑技 131 18 28 66%601222.SH 林洋源 152 45 69 66%002256.SZ 兆新份 53 2 3 60%300317.SZ 珈偉能 37 4 9 52%601908.SH 京運(yùn) 77 34 105 33%600956.SH 新能能 325 62 203 31%603105.SH 芯能技 45 2 7 26%000507.SZ 珠海港 51 13 55 23%300125.SZ ST聆達(dá) 22 2 8 21%001289.SZ 龍源力 1407 4 376 1%資料來源：，國盛證券研究市值選取2024年12月4日為截至日，應(yīng)收、營收數(shù)據(jù)選取2023年年報數(shù)據(jù)）綠電環(huán)境價值加速兌現(xiàn)2024202420241-101632.502023100%。圖表58：省內(nèi)綠電月度直接交易量單位：億千瓦時）資料來源：iFinD，截至2024年1035.5113.2337.25%；6.8112.772.647.44%5670.16%。20241-11CCER110.18、163.50、148.98、121.62156.13、39.6917.0934.87261.32、215.71307.82萬噸。圖表59：2024年證月交易單萬個） 圖表60：2024年CCER度成量單萬噸）資料來源：， 資料來源：iFinD，重視海風(fēng)投資機(jī)會風(fēng)電ROEROEROA資產(chǎn)收益率可以堪比核電運(yùn)營商，主要在于海上風(fēng)電電價市場化進(jìn)程較為保守，福建等省份尚未完全打開海風(fēng)的電價市場化，且現(xiàn)貨都暫處于試運(yùn)行階段，整體對于電價壓力可控。圖表61：2023年電源表司ROE與ROA情況對比 圖表62：全國及點(diǎn)區(qū)風(fēng)電用小數(shù)單位：時）資料來源：， 資料來源：iFinD，政策支持開發(fā)，裝機(jī)增量空間大，建議關(guān)注沿海重點(diǎn)資源區(qū)域。新能源裝機(jī)快速增長，2019-20237/11/26/31/38GW。20233.6%，占全國總裝機(jī)的比例僅為1.3%。表63：福建省海風(fēng)相關(guān)政策梳理時間 政策 重點(diǎn)容福建人政關(guān)印加快設(shè) 展上電業(yè)。序 福、德帶 2021年5月14 “海?！?進(jìn)洋濟(jì)高量 漳州平海風(fēng)開。建福江等上進(jìn)日 發(fā)展年動案2021—2023 風(fēng)電備區(qū)規(guī)建深遠(yuǎn)海風(fēng)基年）展上電業(yè)。序 福、德莆 、2021年11月15福建省“十五”海洋強(qiáng)省建設(shè)專日項規(guī)劃制造等項目，不斷延伸風(fēng)電裝備制造、安裝運(yùn)維等產(chǎn)業(yè)鏈，建設(shè)福州江陰等海上先進(jìn)風(fēng)電裝備園區(qū)。規(guī)劃建設(shè)深遠(yuǎn)海海上風(fēng)電基地。加大電設(shè)模“十 五期有擇優(yōu) 進(jìn)《福建省海上風(fēng)電場工程規(guī)劃》內(nèi)省管海域海上風(fēng)電2022年6月1日 福建“十 ”源展專規(guī) 項目設(shè)新開模1030萬千 穩(wěn) 進(jìn)劃 海域遠(yuǎn)海風(fēng)項，加建設(shè) 評和遠(yuǎn)海大量電組遠(yuǎn)離柔直流 、上融合展術(shù)證示化發(fā)480萬千 。20221228日2023年7月26日202425

福建省發(fā)展和改革委員會關(guān)于做好促進(jìn)新時代新能源高質(zhì)量發(fā)展有關(guān)工作的函2023爭配置第一批）2024的知

加快建上電地設(shè)。快施上電程規(guī)，極 風(fēng)基示開，“五期加快 福省海風(fēng)規(guī)內(nèi)管域1030萬千 深海480萬千 海風(fēng)配。鼓勵、導(dǎo)增上電集中光發(fā)項配能， 動建能入上風(fēng)、中光發(fā)站內(nèi)，現(xiàn)地節(jié)。本次爭置目括樂B區(qū)調(diào)）10萬千 、長樂 海I）30千 長樂 海J區(qū)65、樂 海K區(qū)55千 、莆 洲 海40千 共5個址200萬千 。為國上力資源好地區(qū) ，建海風(fēng)產(chǎn)發(fā)風(fēng)正勁，個目批設(shè)。2024114.85資料來源：央視網(wǎng)，福建省人民政府，福建省發(fā)展和改革委員會，中國電力報，福建日報，北極星風(fēng)力發(fā)電網(wǎng)，國盛證券研究圖表64：我國海風(fēng)裝機(jī)及海風(fēng)占整體風(fēng)電比重資料來源：，200320202120204200元/20241000元/20198000元/3000元/水電：堅持長期主義，來水波動不改紅利優(yōu)勢ROE，紅利資產(chǎn)配置優(yōu)選。ROE較高且60%高的股息率及分紅使得水電企業(yè)成為低利率環(huán)境下的優(yōu)質(zhì)投資選擇。圖表65：長江電力股息率與十年國債收益率對比單位：%）資料來源：iFinD，圖表66：部分水企業(yè)紅比%） 圖表67：長江電折舊億）及水占成本例資料來源：iFinD， 資料來源：長江電力公司年報，表68：部分企業(yè)網(wǎng)電元/兆時） 表69：部分企業(yè)ROE%）

長江電力 川能源國電力 華能電2019 2020 2021 2022 2023

長江電力 川能源國電力 華能電1816141210864202019 2020 2021 2022 2023資料來：各公年，國證研究 資料來：iFinD，國盛券研究費(fèi)用 ?？倶I(yè)的40%上運(yùn)中期期 資 成固資逐步 銷貸款利逐年降，的整 本結(jié)得到，凈利和自現(xiàn)金將增加以長江力例， 站折舊限為5-32，及建物折年為8-50年而大壩固資的舊限達(dá)40-60年至。與此 ，壩廠等主資產(chǎn)的實(shí)際用年預(yù)計折舊年，與電、設(shè)備的行年相比， 電資產(chǎn)運(yùn)行年限長，江 大部分要 站目于經(jīng)營期，計未夠?qū)崿F(xiàn)定的現(xiàn)金和高利 因此，期穩(wěn)的運(yùn)式確保了 電業(yè)在 前期高 入后，夠 過期定發(fā)電入現(xiàn)產(chǎn)回和盈，有續(xù)營。表70：長江電力2023年固定資產(chǎn)折舊方法類別折舊方法折舊年限年）年折舊率%）擋 筑物直線法40-601.67-2.50房屋及建筑物直線法8-501.94-12.50機(jī)器設(shè)備直線法5-323.03-20.00運(yùn)輸設(shè)備直線法3-109.70-33.33電子其 設(shè)備直線法3-128.08-33.33資料來源：長江電力公年報，國盛證券研究級 電有望發(fā)揮域一 化經(jīng)營優(yōu)勢。域 級 電裝容規(guī)能和活節(jié)方面具優(yōu)勢。其風(fēng)光發(fā)具有歇性動性， 電相穩(wěn)定夠平抑發(fā)電的力波，讓整 發(fā)電輸更平，難力系 穩(wěn)定和可。其二，電能夠揮杠作用動更多新能開發(fā)。 常情況，常規(guī) 電配 開發(fā)于自裝模1-1.5的新抽 能將一數(shù)進(jìn)步至3-4倍其，風(fēng)一 化發(fā)難已有電 道用，進(jìn)電電源 規(guī)建。核電：兼具成長性與確定性23520200035776.464.413.15.7至200年2階段3-200年71中和階段2051-2060年6%左右。時，在建機(jī)組數(shù)量、容量 世界第一， 定未成性。2022、2023年續(xù)兩，我國每準(zhǔn)10核機(jī)。至2024年7，國核建13海昌江型堆機(jī)待建4；廣核建6，建4；中電 建5閩建1閩；中國華能在建2閩，待建2閩。表71：我國核電在建項目明細(xì)項目名稱機(jī)組控股股東裝機(jī)總量萬千）機(jī)型1號中國核電121.2華龍一號2號中國核電121.2華龍一號3號中國核電121.2華龍一號3號中國核電127.4VVER1200/V4914號中國核電127.4VVER1200/V4911號中國核電129.1CAP10001號中國核電60CFR6002號中國核電60CFR6007號中國核電126.5VVER1200/V4918號中國核電126.5VVER1200/V4913號中國核電125.1CAP10004號中國核電125.1CAP1000小型堆機(jī)組中國核電12.5玲龍一號2號中國核電129.1CAP10001號中國廣核112.6華