我國上市公司治理內(nèi)涵與評級

引言

截止2004年8月底，中國境內(nèi)上市公司家數(shù)已達1380家，流通市值為

12223.73億元，但與去年同期1287家上市公司相比，流通市值縮水954.79億

元，縮水幅度7.24%,上證指數(shù)擊穿1300點。中國的股市正面臨著投資者的信

心危機。

中國的上市公司不是古典企業(yè)制度發(fā)展的自然結果，而是由計劃經(jīng)濟向市場

經(jīng)濟轉軌中的產(chǎn)物，這就決定了中國上市公司治理結構的復雜性。于是在國有制

占主導地位的情況下，所有權和經(jīng)營權甚至與政府的調(diào)控角色不清楚，很多大型

企業(yè)上市后，存在所有者缺位，出現(xiàn)內(nèi)部人控制的現(xiàn)象；中國的上市公司缺少公

開透明、提供準確信息的傳統(tǒng)；大部分的企業(yè)是改制上市，剝離非核心產(chǎn)業(yè)，讓

核心產(chǎn)業(yè)上市，因此對于上市公司與母公司之間的相互關系，直到現(xiàn)在也沒有完

全處理好。于是乎近幾年，從億安科技、藍田股份、銀廣夏等上市公司通過編造

虛假財務指標、虛假報表等來蒙騙股東和監(jiān)管機構的現(xiàn)象屢屢出現(xiàn)；從ST猴王、

ST幸福、大慶聯(lián)誼、濟南輕騎、三九股份等上市公司的控股大股東利用關聯(lián)交

易，拖欠上市公司巨額資金、侵占上市公司利益事件的相繼發(fā)生；從中關村、新

疆屯河等上市公司的擔?？傤~已接近甚至超過其凈資產(chǎn)，一旦擔保風險轉化為現(xiàn)

實損失，此類公司將面臨破產(chǎn)，貸款擔保所引發(fā)的風險也顯現(xiàn)。這些行為均與我

國上市公司治理的不完善相關聯(lián)。

目前\國內(nèi)證券公司等研究機構對中國上市公司的研究模式基本上是基于股

價波動的技術分析和基于一般基本面和財務數(shù)據(jù)的傳統(tǒng)分析模式。但筆者認為,

公司治理是上市公司規(guī)范運作的基礎，是公司健康發(fā)展的制度保障，是促進上市

公司價值最大化和保證市場各參與方利益的重要機制，上市公司治理的好壞更能

決定一個上市公司是否具有長期投資價值。而開展公司治理評級則有助于實現(xiàn)這

一目標。通過開展上市公司治理評級，使得具有良好的公司治理評級的上市公司

可以提升公司的整體形象，并提高公司的投資價值，從而有效減少上市公司不規(guī)

范行為的發(fā)生率，促使資本市場健康地發(fā)展。

目錄

中文摘要

英文摘要

引言

第一章導論..........................................................1

1.1公司治理內(nèi)涵界定..............................................I

1.2公司治理評級的概念...........................................4

1.3開展上市公司治理評級的意義與作用..............................5

第二章中外公司治理比較分析.......................................8

2.1中國上市公司治理現(xiàn)狀分析.....................................8

2.2美國公司治理結構與機制簡析..................................12

2.3德國公司治理結構簡析.........................................15

2.4美、德公司治理有效性比較....................................18

2.5美、德公司治理模式發(fā)展趨勢..................................21

第三章主要公司治理評級體系比較....................................23

3.1標準普爾（S&P）..............................................24

3.2里昂證券.....................................................25

3.3標準普爾與里昂證券評價體系的比較............................25

3.4對中國上市公司治理評級借鑒..................................26

第四章中國上市公司治理評級體系的構建..............................27

4.1中國上市公司治理評級確立的原則..............................27

4.2中國上市公司治理評級指標體系................................28

4.3中國上市公司治理評級程序....................................36

4.4中國上市公司治理評級打分原則................................38

4.5中國上市公司治理評級等級設置及含義..........................38

第五章案例分析A股份有限公司公司治理評級.......................39

5.1A股份有限公司簡介..........................................39

5.2評級項目.....................................................41

5.3i平級"f導分.....................................................45

5.4評級結論.....................................................45

附錄一：上市公司治理準則..........................................45

參考文獻:.........................................................57

編號：

時間：2021年x月x日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第1頁共60頁

第一章導論

1.1公司治理內(nèi)涵界定

公司治理(corpcrategovernance),是近十年來我國經(jīng)濟與金融領域頻頻

出現(xiàn)但又比較新鮮的一個詞匯。國內(nèi)外許多學者近些年來雖然對公司治理所涉及

的問題大都進行了比較深入的研究，并取得了一些研究成果，但對于公司治理的

概念或者說其內(nèi)涵的界定并沒有達成一致的認識，他們僅是從不同的角度或方面

回答了什么是公司治理這一問題。因此，公司治理內(nèi)涵的界定或定義存在多個版

本，歸納起來主要有以卜幾種：

1.1.1公司治理形式說)該種觀點出現(xiàn)于《新帕爾格雷夫貨幣與金融大詞典》

中，雖然在該詞典中“公司治理.”這個詞條沒有直接給出公司治理的定義，但對

它的主要形式作了描述。它認為接管市場被看作是過去25年里英美公司治理有

效的、簡單的和一般的方法。它的本質(zhì)是使經(jīng)營者忠于職責。機構投資者盡管本

身存在代理問題，但仍是改善公司治理的重要力量。這是因為，如果經(jīng)營者玩忽

職守會導致公司業(yè)績下降，使得潛在的對手或并購對手能夠容易將其兼并或收購,

而原有的經(jīng)營者將有可能被淘汰出局。這種接管所造成的威脅將迫使經(jīng)營者努力

工作。

1.1.2制度安排說。持該種觀點的人將公司治理解釋為一種制度安排?？?/p>

林?梅耶(1984)認為，“公司治理是公司賴以代表和服務于他的投資者的一種

組織安排，它包括從公司董事會到執(zhí)行經(jīng)理人員激勵計劃的一切東西……公司治

理的需求隨市場經(jīng)濟中現(xiàn)代股份有限公司所有權和控制權相分離而產(chǎn)生?！卞X穎

一教授也持相同觀點，錢穎一(1995)提出：“公司治理結構是一套制度安排，

用來支配若干在企'業(yè)中有重大利害關系的團體，包括投資者、經(jīng)理、工人之間的

關系，并從這種制度安排中實現(xiàn)各自的經(jīng)濟利益。公司治理結構應包括：如何配

置和行使控制權；如何監(jiān)督和評價董事會、經(jīng)理人員和職工；如何設計和實施激

勵機制12

1.1.3相互作用說。持該種觀點的人認為，公司治理問題包括高級管理階層、

1此處的公司治理形式說并非是一種說，而是指基于一種角度所下的定義，以下雷同，不再解釋。

2青木昌彥、錢穎一：《轉軌經(jīng)濟中的公司治理結構》，中國經(jīng)濟口版社，北京，1995。

第1頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第2頁共60頁

股東、董事會和公司其他利害相關者的相互作用中產(chǎn)生的具體問題。構成公司治

理問題的核心是：（1）讓從公司決策或高級管理階層的行動中受益；（2）誰應該從

公司決策或高級管理階層的行動中受益？當在“是什么”和“應該是什么”之間

存在不一致時，一個公司的治理問題就會出現(xiàn)（PhlipL.Coehran&Steven

L.Wartick,1988）o具體來說，就是管理階層有優(yōu)先控制權，董事過分屈從于管

理階層，工人在企業(yè)管理上沒有發(fā)言權以及政府監(jiān)管過于寬容等。對于這些問題,

解決的辦法可以是加強股東的參與、重構董事會、擴大工人民主和嚴格政府管理。

1.1.4公司治理作用說。奧利弗?哈特（OliverHart）認為，在沒有代理問題

的情況下，公司中所有的個人都可以被指揮去追求利潤或企業(yè)凈市場價值的最大

化，或者去追求最小成木，個人只管執(zhí)行命令，其相應的全部付出（包括努力和

其他各種成本）都可以直接得到補償，人們之間也不會存在爭端，因此不需要激

勵機制調(diào)動人們的積極性，也不需要治理結構來解決爭端。由于在公司現(xiàn)實運營

中，往往是一方面存在代理問題，另一方面由于交易費用的存在，所有的當事人

不能簽訂完全的合約，而只能簽訂不完全合約。如果出現(xiàn)代理問題并且合約不完

全，則公司治理結構就至關重要。標準的委托代理人模型假定簽訂一份完全合約

是沒有費用的，然而，實際簽訂合約的費用可能很大，如果這些交易費用存在,

所有的當事人不能簽訂完全的合約，而只能簽訂不完全合約。在合約不完全的情

況下（代理問題也將出現(xiàn)），治理結構將起到一個決策機制的作用，而這些決策在

初始合約下沒有明確地設定，具體地講，治理結構能夠分配公司非人力資本的剩

余控制，即資產(chǎn)使用權如果沒有在初始合約中詳細設定的話，治理結構決定其將

如何使用。由此可以看出，哈特是將代理問題和合約的不完全性作為公司治理存

在的條件和理論基礎，他認為在一個組織中，只要這兩個條件存在其中任何一個,

就會產(chǎn)生公司治理問題。

1.1.5組織結構說。持該種觀點的人認為，公司治理本質(zhì)上就是一種維系

企業(yè)良性運營所需要的組織結構，該組織結構能夠發(fā)揮一種相互制衡、協(xié)調(diào)、監(jiān)

督和獎懲的作用。吳敬璉（1994）認為：“所謂公司治理結構，是指由所有者、

董事會和高級執(zhí)行人員即高級經(jīng)理三者組成的一種組織結構。在這種結構中，上

述三者之間形成一定的制衡關系。通過這一結構，所有者將自己的資產(chǎn)交由公司

董事會托管；公司董事會是公司的決策機構，擁有對高級經(jīng)理人員的聘用、獎懲

和解雇權；高級經(jīng)理人員受雇于董事會，組成在董事會領導下的執(zhí)行機構，在董

第2頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第3頁共60頁

事會的授權范圍內(nèi)經(jīng)營企業(yè)?！宾牧骤ぃ?996）也持類似觀點，他認為企業(yè)的治

理結構就是指能夠確保企業(yè)作為一個經(jīng)濟組織正常運行所需要的制衡、協(xié)調(diào)、監(jiān)

督和賞罰的制度結構及市場結構。對于股份公司而言，股東會和董事會對企業(yè)管

理者的任免、監(jiān)督和評價以及監(jiān)事會的監(jiān)督，就是公司治理的制度結構，而通過

來自債權人的監(jiān)督以及來自股票市場的壓力來對企業(yè)經(jīng)營行為施加影響，即為公

司治理的市場結構。

1.1.6系列關系說。蒙克斯（Monks,1995）把公司治理定義為,影響公司的

方向和業(yè)績表現(xiàn)的各類參與者之間的關系。主要參與者包括：（1）股東，（2）經(jīng)理，

（3）董事會，（4）其他利害相關者。它們之間的關系涉及主要參與者的權利、責任

和影響，以及在決定公司的方向、戰(zhàn)略、業(yè)績表現(xiàn)上能做什么和應該做什么。

1.1.7監(jiān)督與制衡機制說。南開大學李維安教授認為，公司治理可以分為狹

義和廣義兩個方面，從狹義的角度講，它指所有者（主要是股東）對經(jīng)營者的一

種監(jiān)督與制衡機制，而從廣義上講，公司治理則是指對公司所有的利害相關者（包

括股東、債權人、供應商、雇員、政府和社區(qū)等與公司有利害關系的集團）的一

種監(jiān)督與制衡機制。

從上面列出的這些定義可以看出，公司治理是一個多角度多層次的概念，

學術界對公司治理概念的理解和界定雖然存在差異或者說爭議，但至少在以下層

面上其觀點是相同的：

第一，公司治理具有一種契約關系。公司作為一個經(jīng)濟組織是不同經(jīng)濟主

體尋求共同利益的聯(lián)合載體，出于保護各自利益的目的，在公司創(chuàng)建和運營過程

中，公司的所有者們及其相關利益者往往會通過契約的形式力求詳細地對各種情

況下締約方的利益、損失都做出明確規(guī)定。這些契約則成為公司治理內(nèi)在的不可

或缺的一部分，也是其發(fā)揮作用的內(nèi)在基礎。由于人的有限理性和機會主義的存

在以及交易費用的存在，這些契約往往是一種非完全契約，即不能把所有可能發(fā)

生的情形及其相應的最佳應對措施考慮在內(nèi)。公司治理的安排，以公司法和公司

章程為依據(jù)，在本質(zhì)上就具有這種不完全契約的特性，它以簡約的方式，規(guī)范公

司各利害相關者的關系，約束他們之間的交易，來實現(xiàn)公司交易成本的比較優(yōu)勢。

第二，公司治理的功能是合理配置權益、權利、責任和利益，公司治理的

最終目標是提高公司經(jīng)營績效，實現(xiàn)以股東和債權人為主的各利害相關者的利益

最大化。契約能否得到有效履行，取決于兩個關堆因素：一是交易雙方的權益、

第3頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第4頁共60頁

權力、責任和利益是否對等，對等是交易順利進行的前提；二是交易各方在交易

過程中能否遵循交易規(guī)則；三是在出現(xiàn)契約未預期的情況時，決策權的歸屬如何

界定。公司治理的功能就是保證公司行為符合國家法律法規(guī)、政府政策、企業(yè)的

規(guī)章制度，保證公司信息記錄的正確真實，保證各方面當事人對公司經(jīng)營狀況有

一個全面真實的了解，并根據(jù)對等原則配置權益、權力、責任和利益，明確決策

權或控制權的歸屬問題。而這最終有利于降低公司運營中產(chǎn)生的各種交易成本,

提高公司經(jīng)營績效。

正是基于以上認識，筆者認為，公司治理是一個多角度多層次的概念。但從

契約所涉及的交易者層面來看，可以從狹義和廣義兩方面去理解。狹義的公司治

理，是指公司所有者(即股東)為減少代理成本和代理風險，依照國家法律法規(guī)

設計的對經(jīng)理人進行監(jiān)督與制衡相關制度及其運作機制。這往往體現(xiàn)在公司法、

證券法規(guī)以及公司內(nèi)部章程等基礎性契約中。其主要特點是通過股東會、董事會、

監(jiān)事會及管理層所構成的公司治理結構的內(nèi)部治理。廣義的公司治理則是為保證

公司各方面的利害相關者的利益最大化，而制定的一系列對公司股東、債權人、

供應商、雇員、政府和社區(qū)等與公司有利害關系的主體(即利害相關者)進行制

衡和協(xié)調(diào)的制度及其運作機制。但無論是狹義定義，還是廣義的定義，公司治理

均由兩部分構成：即治理結構(governancestructure)和治理機制

(governancemechanism)o以公司為層面進行劃分，治理結構和治理機制又

相應分為內(nèi)部治理結構和外部治理、內(nèi)部治理機制和外部治理機制，其中，內(nèi)部

治理結構包括董事會、監(jiān)事會、經(jīng)營班子等，治理機制則包括監(jiān)督機制、激勵機

制和決策機制等，這兩者共同決定了公司治理效率的高低。

基于我國證券市場的發(fā)展現(xiàn)狀和本文的寫作目的，本文將公司治理定義為：

為了維護以股東和債權人為主的利害相關者利益，公司依據(jù)國家法律法規(guī)而制定

的對上市公司進行監(jiān)督和制衡的各種制度及其運作機制。這種定義更有利于我國

各相關部門有效推進公司治理的進程，規(guī)范上市公司行為。

1.2公司治理評級的概念

1.2.1概念

公司治理評級是指評級機構通過一套科學、公正的公司治理評價指標體系，

第4頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第5頁共60頁

對公司治理結構與治理機制的有效性進行評價。公司治理評級等級是衡量公司治

理結構與治理機制有效性的一種尺度，它是評級機構對一個公司治理結構與治理

機制在一定時期內(nèi)對以股東和債權人為主的利害相關者利益進行有效維護的判

斷。公司治理評級等級不同，所反映的公司治理結構與治理機制的有效程度也不

同。在評定過程中，評級機構對每一評級對象的評級標準都要保證一致性。由于

評級機構獨立于政府和公司任何利害相關者，因而其評級結果具有獨立、客觀、

公正性。為保證公司在整個評級結果有效期內(nèi)的準確性，評級機構要時刻對所評

對象的相關事項進行跟蹤監(jiān)控、測評，對所評的等級據(jù)實進行調(diào)整。

1.2.2公司治理評級與公司信用評級的區(qū)別

公司治理評級不同于公司信用評級，前者只代表對公司治理結構與治理機制

的評價，不構成對公司價值的評估和信用評價。具體來講，這兩者區(qū)別表現(xiàn)在以

下幾個方面：（1）考察因素不同。公司治理評級的考察因素是公司的治理結構與

治理機制；公司信用評級的考察因素是所有對公司未來一段時期的現(xiàn)金流產(chǎn)生影

響的因素；（2）評級目的不同。公司治理評級的目的是揭示公司治理結構與治理

機制對以股東和債權人為主的利害相關者利益的維護程度，即公司治理的有效性;

公司信用評級的目的是對各類企業(yè)所負各種債務能否如約還本付息的能力和可

信任程度的評估，是對債務償還風險的評價；（3）評價體系設計方法不同。公司

治理評價體系的設計圍繞公司的治理結構與治理機制安排或圍繞公平性、透明性、

問責性、責任性等方面進行，遵循公司治理效率原則；而公司信用評級體系的設

計則是圍繞影響公司未來現(xiàn)金流的因素進行的；（4）評級等級含義不同。公司治

理等級的高低反映公司治理的質(zhì)量或有效性的高低，而公司信用評級等級的高低

則反映了公司償債風險的高低。

1.3開展上市公司治理評級的意義與作用

眾所周知，資本市場上存在的信息不對稱現(xiàn)象會產(chǎn)生兩方面的問題，一是在

交易之前可能會出現(xiàn)逆向選擇行為，二是在交易之后可能會產(chǎn)生道德風險。就股

票市場而言，上市公司的經(jīng)理人總會試圖向公眾陷瞞那些會對公司和自身不利的

信息，即使各國政府都制定了諸多法規(guī)和制度來規(guī)范上市公司的運作行為（尤其

信息披露），上市公司的經(jīng)理人擁有公司的信息也往往多于外界。也就說，在股

第5頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第6頁共60頁

票市場上，公眾與上市公司經(jīng)理人之間存在信息不對稱現(xiàn)象。股票市場上存在的

信息不對稱現(xiàn)象會產(chǎn)生兩方面的問題，一是投資者在投資之前因無法辨別上市公

司的優(yōu)劣而產(chǎn)生逆向選擇問題；二是在公司經(jīng)理人籌集到資金以后從事?lián)p害公司

價值的行為時，產(chǎn)生道德風險問題。如果逆向選擇與道德風險日益嚴重，投資者

和債權人（或潛在的債權人）就會要求一個較高報酬率，從而增加公司籌集資金

的成本，甚至投資者被迫退出資本市場，銀行拒絕貸款，使公司無法通過資本市

場籌措資金，金融聚集和配置資金的功能受損。

此外，信息不對稱現(xiàn)象也存在于上市公司與監(jiān)管部門之間。上市公司與其監(jiān)

管部門之間的關系經(jīng)常被形象地比作“老鼠與貓”的關系。出于維護經(jīng)濟運行秩

序的需要，政府往往通過法律法規(guī)的形式制定了諸多市場交易規(guī)則對上市公司行

為加以管制，而這種管制無形中又會對某個（或某些）上市公司或上市公司中的

某些特殊群體的非正常利益造成損害（需要指出的是，在大多數(shù)情況下，這種非

正常利益是建立在犧牲他人利益的基礎之上的）。出于對自身利益最大化的追求,

總有部分企業(yè)會有“越線”行為的發(fā)生，而這無形中又會對正常的交易秩序形成

沖擊，降低了監(jiān)管效率。

因此，政府和資本市場（尤其是股票市場）需要一些措施來弱化信息不對稱

的不利影響，而開展公司治理評級則有助于實現(xiàn)這一目標。通過開展上市公司治

理評級，有以下作用：（1）對公司而言，良好的公司治理評級可以提升公司的整

體形象，從而提高公司的投資價值；而較低的公司治理評級可以鞭策和促進公司

改善公司治理戰(zhàn)略，提高治理水平；對于一個公司而言，如果能夠獲得較高的公

司治理評級等級，則其就容易實現(xiàn)低成本籌集資金的目標，反之，就要承擔較高

的融資成本，甚至面臨融資無望的可能，這無形中會迫使上市公司完善和強化公

司治理建設；（2）對投資者而言，投資者可以借助公司治理評級，識別和比較不

同公司之間在治理方面的差異，從而更好地區(qū)別出公司的投資價值，降低遭受上

市公司經(jīng)理人損害的程度。因此，公司治理評級可以作為投資決策參考的重要依

據(jù)，是資產(chǎn)組合調(diào)整和分配的重要考慮因素；（3）對債權人而言，可以通過了解

公司治理狀況，對是否給上市公司發(fā)放貸款或借款做出一個較為科學的決策：（4）

對監(jiān)管者而言，公司治理評級可以使監(jiān)管部門更進一步了解上市公司治理制度建

設方面存在的問題，并及時予以修訂、補充、完善相關法律、法規(guī)；公司治理評

級可以使監(jiān)管部門對上市公司進行有層次的監(jiān)管，將公司治理評級低的公司列入

第6頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第7頁共60頁

重點監(jiān)管對象，進而推動中國上市公司治理不斷完善；公司治理評級也可以對擬

上市的公司進行評級，監(jiān)管部門將其公司治理達到一定等級，作為公司上市的審

核條件之一，從而避免公司一上市，就暴露出一系列問題，使投資者喪失投資信

心。

此外，開展上市公司治理評級還有助于彌補曼本市場一一股權融資評級的空

白，在以往的評級中，評級機構往往只對企業(yè)債券融資進行評級，而忽略了對股

權融資主體一一上市公司的評級。由于缺少這種評級機制，盡管監(jiān)管部門制定了

一系列的規(guī)范上市公司的監(jiān)管條例，但證券市場上市公司仍出現(xiàn)種種不規(guī)范的行

為。因此，90年代末21世紀初，標準普爾、里昂證券等機構開始在新興和發(fā)

達市場推出公司治理評級服務，香港證券市場已經(jīng)引入了公司治理評級，泰國公

司董事協(xié)會為了增強國外投資者信心，也推出了公司治理評級體系。例如，安然

公司（Enron）的丑聞曝光之前，美國一家著名的投資者保護協(xié)會就將安然公司

的公司治理評為最差級“E”，可見公司治理評級對投資者決策和監(jiān)管者監(jiān)管的重

要性。因此，通過開展上市公司治理評級，從而布?效減少上市公司不規(guī)范行為的

發(fā)生率，促使資本市場健康地發(fā)展。

第7頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第8頁共60頁

第二章中外公司治理比較分析

從理論上講，股東大會是公司的最高權力機構，代表股東行使剩余索取權和

剩余控制權。理想的公司治理結構應當是：股東通過股東大會選舉董事會，董事

會代表股東利益和意志制約經(jīng)理階層，經(jīng)理階層以向股東提供滿意的收益為條件

獲得公司日常經(jīng)營決策權，當股東對經(jīng)理的經(jīng)營業(yè)績不滿時，可以通過股東大會

改選董事會并通過董事會罷免經(jīng)理。但這僅是一種理論上的制度設計，與現(xiàn)實大

相徑庭。各國公司的治理結構雖然基本都遵循決策、執(zhí)行、監(jiān)督三權分立的框架，

但由于各國在政治、經(jīng)濟、法律制度和文化價值觀等很多方面不盡相同，因此,

在具體設置和權利分配上存在著差別，即世界各國的公司治理模式也不盡相同,

其治理效率也不盡相同。立足于我國資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀，筆者認為英美股權主

導型公司治理模式和德日債權主導型銀行治理模式對于推進中國上市公司治理

建設具有較強的借鑒意義。

2.1中國上市公司治理現(xiàn)狀分析

中國經(jīng)濟改革僅二十余年時間，在原有的計劃經(jīng)濟體制下，只存在承擔計劃

角色分工任務的商品生產(chǎn)者、銷售者，而沒有真正現(xiàn)代意義上的具有獨立法律人

格的法人一一公司。這樣的市場基礎導致了中國的公司發(fā)展是一個行政主導的、

多體制并存的歷史進程。在這一進程中由于沒有比較充分的市場競爭環(huán)境，自主

的公司治理文化基本上沒有形成；在資本市場上大量充斥著由國有企業(yè)轉制而來

的股份有限公司，這些公司大多沒有經(jīng)歷過比較規(guī)范的有限責任公司發(fā)展階段,

第8頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第9頁共60頁

而是根據(jù)主管部門的意圖，按照有關法律法規(guī)的要求在組織架構、財產(chǎn)、業(yè)務等

方面進行重新安排，以“滿足”監(jiān)管要求為目標改造成為股份有限公司。人還是

那些人，機制還是那個機制，以自主發(fā)展、追求股東價值為核心的公司文化幾乎

是在零的基礎開始成長起來。而在近些年興起的民營經(jīng)濟，盡管它們在成長過程

中沒有行政主導、競爭也比較充分，但它們的成長卻是與企業(yè)領袖人物的個人才

干或家族合力緊密相聯(lián)系。一旦它們踏入資本市場，原有的靠人治理的企業(yè)文化

與靠制度治理的企業(yè)文化就會有沖突；它們能否遵守市場規(guī)則，尊重其他利益方

的權利而進行自我約束就可能成為問題。因此從歷史發(fā)展軌跡上看，中國資本市

場是個新興市場，公司法規(guī)不健全，公司治理結構和機制問題都還遠未得到解決,

公司治理不可避免地還存在著諸多問題。概括起來，中國上市公司治理存在的基

本性問題有如下八個方面。

2.1.1股權結構失衡

中國上市公司股權結構具有四個突出矛盾：一是股權被人為地割裂為流通股

和非流通股，且非流通股所占比重大，這為一系列公司治理上弊端埋下了種子。

二是非流通股過度集中某一股東或其關聯(lián)方手里，容易產(chǎn)生“超級股東”把持公

司；三是流通股過于分散，機構投資者不能形成公司治理的有效制衡力量；四是

多數(shù)控股股東公司自身的治理問題并沒有很好的解決，其代理人選任機制也往往

不成熟，這些矛盾容易引發(fā)內(nèi)部人控制。

不合理的股本結構可能導致多方面的問題：一是國家股股東代理人機制存在

先天缺陷，導致政企不分，企業(yè)目標政治化，其結果導致內(nèi)部人濫用用股東資產(chǎn)

和公司資源，使企業(yè)目標偏離股東價值最大化；二是平行式的或金字塔式的控股

結構刺激和便利了大量的損害上市公司利益的關聯(lián)交易；三是流通股股東對上市

公司缺乏有效控制力，使得控股股東在上市公司擁有近乎完美的“絕對權利”；

四是公司控制權市場的運作受到嚴重限制；五是股票二級市場價格信號和價格形

成機制扭血導致公司融資行為扭曲，阻礙股權市場有效競爭和合理配置資本。

2.1.2政府職能定位與公司實現(xiàn)獨立法律人格存在沖突

首先，國有控股公司的實際控制權在很多情況下掌握在相關政府機構和官員

的手中，但它們并非受控公司的直接或最終股東，他們的行為往往因為并非基于

市場原則而不具有通常的可預見性（其決策經(jīng)常背離股東價值最大化原則），而

公司作為真正的所有者反而面臨角色缺失。

第9頁共60頁

編號：

時間：2021年x月x日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第io頁共60頁

其次，政府作為出資人對國有控股公司經(jīng)營決策的干預是通過不同政府部

門分別實施的，因此無法避免政府利用行政手段“越俎代庖”，去直接干預公司

的經(jīng)營決策。現(xiàn)實的情況可能是，對公司戰(zhàn)略擁有最終決策權的不是公司股東大

會，而是擁有公司高級人事任免權的主管部門，這往往就導致公司經(jīng)營隨著“班

子”轉，難以形成穩(wěn)定的戰(zhàn)略。

第三，政府部門多頭履行出資人職能，實際上導致誰也不用對受控公司承擔

責任，其結果必然是國家作為出資人的權利被虛擬化，監(jiān)督有名無實，最終對企

業(yè)擁有控制權的是所謂的以國家名義實施管理的內(nèi)部人，這些擁有缺乏監(jiān)督的

“絕對權利”的內(nèi)部人最終只代表它們自己的利益。

2.1.3投資者司法救濟體系不健全，難以對公司及其控制人形成有效的制約

近幾年，中國公司治理的法律監(jiān)管環(huán)境已經(jīng)有了改善，但其架構仍不成熟，

其主要表現(xiàn)為：（1）在立法實踐中重行政責任和刑事責任，輕民事責任和民事賠

償?，F(xiàn)階段中國公司治理立法的出發(fā)點是為監(jiān)管當局實施監(jiān)管提供法律依據(jù)，其

重心還沒有真正轉移到投資人權益保護上來，這使得投資者在遭遇侵害后難以運

用民事訴訟手段維護自己的正當權益；（2）在確立證券不法行為追究機制過程中，

無論是立法機構還是行政、司法監(jiān)管當局都偏好于國家公權范疇處罰手段的運用,

而在支持投資者通過民法范疇的法律救濟手段維擔自身權利方面（無論是從立法

的角度，還是司法的角度）存在很大的不足；（3）由于有關公司立法沒有賦予投

資者有力的民事救濟手段，在成熟市場經(jīng)濟國家行之有效的集團訴訟和股東代表

訴訟方式，尚未引入到中國立法和司法實踐中，投資者維權的高成本相應降低了

公司的違法成本，因此公司采取侵權行為時往往顯得有持無恐。

2.1.4內(nèi)部人控制和關鍵人模式

內(nèi)部人控制是中國上市公司治理存在的主要問題之一。當控股股東為私人或

家族時，內(nèi)部人控制往往與家族企業(yè)現(xiàn)象結合在一起；當控股股東為國有性質(zhì)時，

內(nèi)部人控制往往又與政企不分現(xiàn)象伴隨在一起。與內(nèi)部人控制伴生的是關鍵人模

式，在企業(yè)中關鍵人大權獨攬，常常掌握著控制權、執(zhí)行權和監(jiān)督權三位一體的

“絕對權利”。

內(nèi)部人控制和關鍵人模式最實質(zhì)性損害體現(xiàn)在，它幾乎必然地導致公司決策

和運作維系在少數(shù)內(nèi)部人和關鍵人，其決策過程不透明、程序隨意性大，公司股

東大會、董事會和監(jiān)事會被內(nèi)部人控制和操縱而無法真正行使其職能。這些治理

第10頁共60頁

編號：

時間：2021年x月x日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第11頁共60頁

機關“橡皮圖章”化，極易使公司偏離公司最佳利益而追求內(nèi)部人私人收益的最

大化。

2.1.5以市場為基礎的外部治理機制不健全

中國資本市場還沒有形成以市場為主導的運行機制，還存在一定程度的行政

主導和權利尋租，市場也未真正成為決定資源配置的核心因素工因此以市場為基

礎的公司外部治理機制發(fā)育不全，難以充分發(fā)揮市場的優(yōu)勝劣汰功能。

首先，公司控制權市場發(fā)展嚴重滯后，由于非流通股比重大且相對集中，使

得非流通股協(xié)議轉讓成為公司控制權轉移的主要途徑。由于外部公司可以以遠比

流通股市場價格低得多得代價取得公司的控制權，這樣就產(chǎn)生了公司收購者與公

眾股東之間的利益差異，收購者往往借助并購進行市場操縱、內(nèi)幕交易或者是從

市場低成本融資。其次，債權人參與公司治理得機制不完善。公司破產(chǎn)法制不統(tǒng)

一，加之政府往往以公共利益代表身份直接干預甚至主導破產(chǎn)清算程序，債權人

對公司的外部約束被大大限制而難以產(chǎn)生作用。最后，流通股比重小且分散，使

得公眾投資者難以對上市公司的運作與決策產(chǎn)生實質(zhì)性的影響。

在經(jīng)理人選任上，目前中國上市公司也未建立其以市場為基礎的制度化的公

司管理層篩選機制，從而導致公司管理資源配置缺乏充分競爭而效率低下。

2.1.6信息披露以滿足法律法規(guī)的形式需要為目的，還沒有形成以尊重投資

者權利為支撐的道義上的目律意識，公司披露實質(zhì)性不足

在公眾投貨者看來，現(xiàn)階段中國上市公司披露信息的可靠性、及時性、完整

性或多或少有問題。從信息披露的深度上看，其形式遠遠要重于信息披露的實質(zhì)，

相當部份公司僅僅只是在形式上而非在精神實質(zhì)上符合有關的信息披露標準，甚

至有時在形式上亦怠于履行其法定的義務，比如頻頻發(fā)生的“造假”行為。其主

要原因在于：一是缺乏對信息披露主體的有效的法律約束機制（包括違法成本低）;

二是資本市場缺乏充分的競爭；三是中國還沒有形成以道德自律為基礎“透明化”

的公司治理文化，片面地將公司利益與外部相關人的利益簡單地對立起來。

2.1.7缺乏以誠信為基礎代理責任和相應社會價值觀

代理責任最重要內(nèi)容的就是完全基于委托人的利益而誠信地履行其責任。盡

管中國已經(jīng)在民法領域內(nèi)已經(jīng)初步建立起比較完整的代理制度，但從公司治理角

度出發(fā)的高級管理人員委托代理機制還不健全，尤其是受托人的責任承擔機制并

不成熟，在較大程度存在著犧牲委托人利益的道德風險，如董事會成員、監(jiān)事疏

第11頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第12頁共60頁

怠其職責，獨立董事不獨立，權利制衡職能的放棄等問題。

2.1.8公司外部缺乏有力的社會監(jiān)督

自由、專業(yè)和有效率的輿論監(jiān)督對改善公司治理是必不可少的社會環(huán)境。在

現(xiàn)階段，資本市場的輿論與公眾監(jiān)督力量是不足的。這體現(xiàn)在：（1）媒體對資本

市場的監(jiān)督尺度難以把握，使得其揭露程度起伏不定，削弱「其報道的公信力。

⑵媒體自身也存在治理問題，自律不足，難以充分扮演其多元化監(jiān)管角色/3）

媒體專業(yè)化不足，對新聞轟動價值的追求可能遮蓋了對事件本身法律、社會、學

術價值的探討。

2.2美國公司治理結構與機制簡析

2.2.1美國公司治理結構的基本特征

美國主要是通過嚴密的組織制度來治理。（見圖2-1）。

1、股東大會。美國公司的股東非常分散，相當一部分股東只有少量股份，

實施治理的成本很高，由于存在著“免費搭車”的問題，這在很大程度上導致了

投資者對企業(yè)的監(jiān)控不力，眾多股東成為“不在的所有者”，以“用腳投票”代

第12頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第13頁共60頁

替了“用手投票”。因此，美國公司的股東大會被“形骸化”。

2、董事會。

董事會是股東大會的常設機構，由股東通過股東大會選舉的董事組成。董事

會的人數(shù)、職權和作用除了遵從《美國公司法》明確的規(guī)定以外，還要取決于各

個公司的公司章程。因此，公司的性質(zhì)不同，董事會的作用也就不同。

由于美國公司股東大會的“形骸化”，分散的廣大股東對董事會寄予了厚望，

所以美國公司的股東更注重通過董事會來發(fā)揮公司治理的作用。這是因為:第一，

董事會是公司的最高控制系統(tǒng)，它是公司的法定代表；第二，董事會有權依據(jù)公

司的經(jīng)營業(yè)績對經(jīng)理人員予以激勵或隨時解聘；第三，當董事會有效行使其職能

時，公司的組織成本會降低，股東的財富會增加。Hayes(1998)的研究佐證了

該種觀點的正確性，他發(fā)現(xiàn)董事會的質(zhì)量與股東的利益息息相關。董事會質(zhì)量較

高的公司，其股票回報均高于董事會質(zhì)量較差的公司。質(zhì)量較高的董事會從事的

經(jīng)營管理活動更有效率，公司在未來也會更成功。因此，公司治理結構中董事會

的作用越來越受到重視。為了更好地發(fā)揮董事會的作用，美國公司特別注意董事

會成員的構成和董事會內(nèi)部的管理。這主要表現(xiàn)在以下兩個方面：

第一、將公司的董事分成內(nèi)部董事和外部董事。內(nèi)部董事由公司現(xiàn)在的職員

或過去曾經(jīng)是本公司的職員來擔任。內(nèi)部董事一般都在公司中擔任重要職務，是

公司經(jīng)營管理的核心成員，負責公司各主要職能部門的經(jīng)營和管理。外部董事由

公司外部擁有這種專業(yè)知識和技能的人員組成。選擇外部董事進入董事會意在加

強董事會對公司經(jīng)理的監(jiān)督和制約作用，防止公司經(jīng)理在決策中的獨斷專行，維

護廣大股東的利益。為了對公司經(jīng)理階層形成有力制衡，20世紀70年代末期，

紐約證券交易所提出，所有上市公司都必須增加外部董事的比例。1990年美國

制造業(yè)公司外部董事的比例為86%,其他行業(yè)外部董事的比例高達9設。從理論

上由，外部董事比例的增加會加強董事會對經(jīng)營者的監(jiān)督與控制，有利于提高公

司經(jīng)營績效。威斯巴奇(Wcisbach,1988)等人的研究也驗證這一點：以總經(jīng)理

為首的經(jīng)理人員的升遷與公司過去業(yè)績的相關性在外部董事較多的公司中要相

對強得多；董事會中外部董事的比例越高，股票市場對該公司業(yè)績及其他行為的

反應越有效，該公司以總經(jīng)理為首的經(jīng)理人員因業(yè)績不佳而下臺的可能性就越大。

第二、在董事會內(nèi)部設立各種委員會，協(xié)助董事會更好地進行經(jīng)營決策。一

般而言，美國公司的董事會大都附設一些由各方面專家組成的委員會，如執(zhí)行委

第13頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第14頁共60頁

員會(ExecutiveCommittee)>提名委員會(NominatingCommittee)^報酬委

員會(CompensationCommittee)和審計委員會(AuditCommittee)等。這些

委員會一般由董事長直接領導，有些委員會實際上取代了董事會的某項職能。

3、首席執(zhí)行官

董事會為了集中精力搞好重大決策，往往雇請專門的經(jīng)營管理人員偵責日常

決策，其最高級別的行政官是CEO。在多數(shù)情況下，CEO是由董事長兼任的。即

使不是由董事長兼任，擔任此職的人也一定是公司的常務董事或公司董事長的繼

承人。CEO的設立，體現(xiàn)了公司經(jīng)營權的進一步集中。由于公司的董事長和CEO

由一人兼任會帶來一系列問題，如CEO的薪酬增長幅度過快，且與公司業(yè)績不相

關。為此，近年來美國的大公司中開始對此進行改革：如董事長與CEO分離，提

高公司外部董事的比例，重新倡導CEO的薪酬與企業(yè)的盈利狀況掛鉤，設置與

CEO高度分離的提名委員會，由提名委員會選任董事。以上諸多改革措施，在一

定程度上強化了董事會的職能。

4、審計監(jiān)督機構

美國企業(yè)中沒有監(jiān)事會，審計監(jiān)督職能由公司聘請專門的審計事務所承擔，

主要負責審計年度財務報告。雖然公司內(nèi)部也設有審計委員會，但其主要職能是

協(xié)助董事會或總公司監(jiān)督子公司的財務狀況。

美國政府的審計機構也在每年定期或不定期地對公司的經(jīng)營狀況進行審計，

并對審計師的任職資格進行審查。這種審計和審查既杜絕了公司的偷稅漏稅行為,

又在很大程度上保證了信息披露的公正。

2.2.2美國公司的外部治理機制

美國公司外部治理機制的基本特征是形成了通過市場對經(jīng)營者進行激勵、約

束的機制。這種外部治理機制主要體現(xiàn)在以下兒方面：

1、股東的“用腳沒票”行為

美國公司的股權結構是以眾多分散的個人股東為特征的，限于高昂的監(jiān)督成

木，一般股東不會選擇直接監(jiān)督和約束公司經(jīng)營者，而是專注于股票收益率的變

化。如果存在董事會功能失靈導致公司經(jīng)營狀況下降或不能達到其心理預期，他

們就會選擇“用腳投票”，通過賣出公司股票迫使經(jīng)營者改善經(jīng)營，甚至驅(qū)逐長

期經(jīng)營不善的經(jīng)營者。

2、經(jīng)理市場的競爭

第14頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第15頁共60頁

競爭性的經(jīng)理市場上，經(jīng)理的提升、降職和人力資本價值由其經(jīng)營能力和經(jīng)

營業(yè)績及其聲譽決定。因而，在位的經(jīng)理人員會非常珍惜自己的地位和聲譽，盡

心盡力地經(jīng)營和管理，努力提高企業(yè)的獲利水平和市場價值，從而在經(jīng)理市場上

建立良好的聲譽，提高自身的人力資本價值。為了使經(jīng)營者能夠把自身利益與股

東利益聯(lián)系起來，實現(xiàn)長期利潤最大化，避免短期行為，許多公司還在收入分配

制度方面做了調(diào)整，如實行效率工資、經(jīng)營者持股、股票期權和年薪加獎勵等,

與經(jīng)理市場的約束相輔相成。

3、股票高流動性的壓力

股票的流動性是指股票在股票市場上不斷被買進與賣出。當公司經(jīng)營業(yè)績不

佳時，股東躲避風險的首要措施就是賣出股票。隨著股票被大量拋售，公司股價

亦相應下降，股價下跌必然將該公司置于可能成為被收購目標的位置，一旦公司

被并購，現(xiàn)任經(jīng)理的職務就可能被解除。因此，股票的高流動性也給公司經(jīng)營人

員帶來了一定的約束，迫使公司經(jīng)營者必須為實現(xiàn)股東利益最大化而努力工作。

4、敵意并購的威脅

英國和美國公司的股權比較分散，且流動性大，這為敵意并購提供了可能。

當一個企業(yè)由于經(jīng)營管理不善，其市場價值低于實際價值時，公司外部的并購者

就會通過資本市場大量收購分散的股份，對企業(yè)采取敵意并購行動。在并購成功

以后，通過更換管理層，提高經(jīng)營績效，使企業(yè)的經(jīng)營管理步入正軌。因此，資

本市場的并購活動被看成是能夠維護廣大股東利益的最有效的公司治理機制，對

在位的公司經(jīng)理人員瓦以起到威懾作用。

2.3德國公司治理結構簡析

德國公司以銀行為主要債權人，且所有權相當集中，因此代理問題主要是由

債權人與代表股東利益的經(jīng)營者之間的利益不一致和信息不對稱所造成的。這是

因為服從于股東利益的經(jīng)營者喜歡利用負債進行風險投資，如果成功，股東和經(jīng)

營者都能獲得利益；即使失敗，也只在出資范圍內(nèi)負擔有限責任。債權人不喜歡

高風險投資，因為高風險投資即使成功了，債權人也只得到利息和本金；如果失

敗了，債權人就要面臨壞賬的危險，因此債權人更喜歡進行低風險的投資。此外，

債權人不能完全觀察到經(jīng)營者的行為，自己的資金有可能被作為紅利分配給股東

第15頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第16頁共60頁

和作為收入分配給員工。因此，債權人為了維護自己的權益，保障自身利益，需

要對經(jīng)營者進行控制和監(jiān)督。德國的公司治理主要是以內(nèi)部治理為主，積極發(fā)揮

監(jiān)事會的功能。

2.3.1德國的公司治理結構

從本質(zhì)上講，德國的公司治理結構是雙層結構。其結構如圖2-2所示。

德國公司的董事會是公司的法人機構，其職能主要是負責公司的經(jīng)營管理，向監(jiān)

事會報告和負責，向股東及其他利益相關者提供必要的信息。監(jiān)事會對董事會的

工作有監(jiān)督的權利，可以提出具體的建議，并承擔重要的決策職能。德國公司由

監(jiān)事會和董事會組成的雙層治理結構在監(jiān)督經(jīng)理人員行為方面比較有效，因為德

國公司的監(jiān)事會由非執(zhí)行董事組成，能夠有效地敦促經(jīng)理人員管理公司，為股東

和利益相關者盡心盡責。

圖2-2德國公司治理結構圖

2.3.2德國公司治理機制的基本特征

德國公司的治理機制是一種主動或積極的模式，即公司股東主要通過一個能

信賴的中介組織或股東當中有行使股東權力的人或組織，通常是一家銀行，來代

其控制與監(jiān)督公司經(jīng)營者的行為，達到參與公司治理的目的。如果股東對公司經(jīng)

第16頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第17頁共60頁

營者不滿意，不像美國公司那樣只是“用腳投票”，而是直接“用手投票”。德國

公司治理機制主要是依靠內(nèi)部結構來實施和進行的。德國公司治理機制的特征表

現(xiàn)在兩個方面。

1、德國公司的業(yè)務執(zhí)行職能和監(jiān)督職能相分離，并成立了與之相應的兩種

管理機構，即董事會和監(jiān)事會，亦稱雙層董事會。依照德國法律，股份公司必須

設立雙層董事會。監(jiān)事會是公司股東、職工利益的代表機構和監(jiān)督機構。德國公

司法規(guī)定了監(jiān)事會的主要權責：（1）任命和解聘理事，監(jiān)督理事會是否按公司章

程經(jīng)營；（2）對諸如超量貸款而引起公司資本增減等公司的重要經(jīng)營事項作出決

策；（3）審核公司的賬簿，核對公司資產(chǎn)，并在必要時召集股東大會。德國公司

監(jiān)事會的成員一般要求有比較突出的專業(yè)特長和豐富的管理經(jīng)驗，監(jiān)事會主帝由

監(jiān)事會成員選舉，須經(jīng)三分之二以上成員投贊成票確定，監(jiān)事會主席在表決時有

兩票決定權。就這一點來講，德國公司的監(jiān)事會是一個實實在在的股東行使控制

與監(jiān)督權力的機構，因為它擁有對公司經(jīng)理和其他高級管理人員的聘任權與解雇

權。這樣無論從組織機構形式上，還是從授予的權力上，都保證了股東確實能發(fā)

揮其應有的控制與監(jiān)督職能。由于銀行本身持有大量的投票權和股票代理權，因

而在公司監(jiān)事會的選舉中必然占有重要的地位。如果公司經(jīng)理和高層管理人員管

理不善，銀行在監(jiān)事會的代表就會同其他代表一?起要求改組執(zhí)行理事會，更換主

要經(jīng)理人員。由此可見，德國在監(jiān)事會成員的選舉、監(jiān)事會職能的確定上都為股

東行使控制與監(jiān)督權提供了可能性，而銀行直接持有公司股票，則使股東有效行

使權力成為現(xiàn)實。

2、德國公司治理研制有別于其他國家的重要特征是員工參與決定制度，在

德國，由于員工普遍具有較強的參與意識且有相應的法律法規(guī)保障（法律對公司

員工和行業(yè)工會代表在公司監(jiān)事會和執(zhí)行理事會中的席位數(shù)和權利都有明確規(guī)

定），因此，員工參與制已經(jīng)成為德國公司治理的重要特征。這種員工通過選派

代表進入監(jiān)事會和執(zhí)行理事會參與公司決策的共同決定制，使得企業(yè)決策比較公

開和民主，既有利于股東和員工對經(jīng)營者的監(jiān)督，減少失誤和腐敗，降低代理成

本，也有利于調(diào)動各方面的積極性，減少摩擦和沖突，保持企業(yè)和社會的穩(wěn)定與

持續(xù)發(fā)展。從某種意義上講，德國公司治理機制是由股東和公司員工共同治理的

模式。

第17頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第18頁共60頁

2.4美、德公司治理有效性比較

以美國為代表的股權主導型公司治理模式和以德國為代表的債權主導型公

司治理模式究竟孰優(yōu)孰劣，其結果對于我們推進公司治理建設，建立現(xiàn)代企業(yè)制

度以及如何建立公司治理評價體系都尤為重要。實事求是地講，這兩種公司治理

模式都有其產(chǎn)生、發(fā)展和存在的政治、經(jīng)濟和文化基礎，由于這些基礎不盡相同，

所以在具體功能上也有所差異。

總的來講，美國公司這種股權為主的市場導向型公司治理模式具有以下優(yōu)勢:

第一，合理配置資源。美國的公司治理側重于市場的作用，強調(diào)資源的流動

性，不僅可以為投資者及時提供真實可靠的信息，減少投資者風險，保護投資者

利益，也有利于資源的配置和再配置，使資源向優(yōu)勢企業(yè)和朝陽產(chǎn)業(yè)集中。

第二，激勵創(chuàng)新。股東通過市場來控制、監(jiān)督、激勵和約束經(jīng)營者，可以在

很大程度上讓經(jīng)營者放開手腳，大膽創(chuàng)新，敢于冒險，從而使創(chuàng)造力得以充分發(fā)

揮。

第三，提升企業(yè)競爭力。在市場經(jīng)濟條件下，每個企業(yè)都面臨著嚴酷的競爭

壓力，企業(yè)要想求得生存，必須不斷擴大自身規(guī)模、增強技術研究與開發(fā)能力、

提高市場占有率和增強企業(yè)競爭力。英國和美國公司的股權結構和治理結構安排,

有利于企業(yè)依靠兼并機制迅速擴大規(guī)模，靠規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢來增強企業(yè)的競爭力。

正如一枚硬幣具有正反兩個面一樣，美國公司治理模式也存在以下不足：

第一，高度分散的股權結構容易造成經(jīng)營者的短期行為。由于股東判斷企業(yè)

經(jīng)營績效的主要標準是盈利率和股票價格的高低，這就使公司經(jīng)營者在股東追求

短期回報和高收益率的巨大壓力下，不得不把注意力更多地集中在短期目標上，

由此帶來的直接后果是企業(yè)的長期發(fā)展受到影響。

第二、公司股權的高度流動性使公司資本結構的穩(wěn)定性較差。由于股東以追

求短期投資收益最大化為目標，企業(yè)經(jīng)營一旦出現(xiàn)波動，股票便不斷轉手，這不

僅使得公司的長期發(fā)展沒有穩(wěn)定的資本結構作保障，也很容易造成企業(yè)兼并、并

購的動蕩。公司的正常運作需要以穩(wěn)定的資本結構為基礎，敵意并購給公司帶來

的動蕩，難以使所有者和經(jīng)營者保持長期的信任和合作，甚至使經(jīng)理人員的行為

更為短期化。

同美國公司治理結構一樣，德國公司治理結構也是既有優(yōu)點，也存在不足。

第18頁共60頁

編號：

時間：2021年X月X日書山有路勤為徑，學海無涯苦作舟頁碼：第19頁共60頁

具體來講，德國公司治理結構具有以下優(yōu)點：

第一、能夠更好地實現(xiàn)“最優(yōu)的所有權安排”?，F(xiàn)代公司中，由于股東、債

權人、勞動者與經(jīng)營者的目標不一致以及信息不對稱，擁有高度自主權的經(jīng)理人

員有可能違背所有者的意愿，謀求自身利益最大化。為了解決此種代理問題，需

要合理配置.企業(yè)權利，形成有效的激勵、監(jiān)督和制約機制。所謂“最優(yōu)的所有權

安排”是指剩余索取權和剩余控制權的安排要匹配。德國模式通過銀行參與使債

權人獲得了剩余索取權和剩余控制權，由“后備”所有者一躍成為現(xiàn)實所有者;

通過員工參與使人力建本所有者一一勞動者也獲得了剩余索取權和剩余控制權,

由單純的被監(jiān)督者成為兼具監(jiān)督者和被監(jiān)督者雙重身份，較好地解決了目標不一

致和信息不對稱的問題。以銀行為例，在德國，商業(yè)銀行不僅是公司股票的主要

持有者，也是公司的主要債權人。作為大股東，銀行有豐富的專業(yè)知識和經(jīng)驗,

有一般股東所缺乏的時間和精力，能夠?qū)窘?jīng)營活動進行有效的監(jiān)督，以防止

經(jīng)營者侵吞或轉移公司財產(chǎn)。銀行作為公司的主要債權人，為了資產(chǎn)的安全，必

然會及時獲取和掌握公司有關經(jīng)營活動的信息，并有效地進行事前、事中和事后

監(jiān)督。當公司財務狀況惡化時，銀行還可以“相機治理”，通過介入公司的經(jīng)營

甚至改換公司的經(jīng)營者，幫助公司擺脫困境。與“不在的所有者”相比，銀行的

監(jiān)控成本是較低的。正是由于銀行的積極參與，才使德國的公司治理機制能夠有

效地發(fā)揮作用。

第二，能更好地實現(xiàn)公司的長期穩(wěn)定發(fā)展。德國公司的核心股東銀行，作為

一個安定性股東，它不僅有效地制止了公司并購事件的頻繁發(fā)生，而且決定了公

司經(jīng)營者以及整個公司的行為都是一種長期行為。因為銀行既是公司的持股者,

又是主要債權人，銀行主要關心的不是股息，而是通過與企業(yè)的貸款交易以及與

此有關的各種金融交易來獲取長期收益，并保證投資的安全，因此銀行不能不關

注公司的經(jīng)營狀況，對持有公司的股票很少轉手，與公司的持股關系比較穩(wěn)定。

這對公司的長遠發(fā)展是非常有利的。

此外，公司法人相互持股不但沒有造成壟斷和侵犯股東利益，相反，相互控

制、相互依賴的協(xié)調(diào)關系，形成了促進公司長遠穩(wěn)定發(fā)展的強大推動力。一旦有

聯(lián)系的某企業(yè)發(fā)生困難，則由集團內(nèi)主要銀行出面，予以資金融通，其他成員企