特種水產(chǎn)配合飼料-供需共振特種水產(chǎn)配合飼料迎風而起_W

1、供需共振 特種水產(chǎn)配合飼料迎風而起特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)覆蓋報告 核心觀點v 養(yǎng)殖比例提升，方式轉(zhuǎn)變，特種飼料普及率提升特種水產(chǎn)飼料是特種水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)發(fā)展的物質(zhì)基礎(chǔ)。我國水產(chǎn)品總量連年攀升， 增量主要來自水產(chǎn)養(yǎng)殖，年養(yǎng)殖產(chǎn)量復(fù)合增長率約為 5.04%，2016 年養(yǎng)殖比例提升至 75%。傳統(tǒng)水產(chǎn)需求趨于平穩(wěn)，特種水產(chǎn)需求擴大，消費升級倒逼水產(chǎn)養(yǎng)殖供給側(cè)改革，同時傳統(tǒng)冰鮮雜魚投喂逐步被配合飼料取代，養(yǎng)殖方式轉(zhuǎn)變，特種飼料配合飼料普及率提升。v 特種飼料需求預(yù)期看漲，產(chǎn)能缺口大根據(jù)2016 年中國漁業(yè)經(jīng)濟統(tǒng)計年鑒數(shù)據(jù)測算，目前特種水產(chǎn)配合飼料的需求約為 1148.76 萬噸。僅以特種海水魚為例，按照年

2、平均增速 5%和 1.2 的平均餌料系數(shù)測算，特種海水魚未來三年的飼料需求分別為 164.76 萬噸、173.00 萬噸、181.65 萬噸。過去三年，特種水產(chǎn)配合飼料產(chǎn)量年復(fù)合增長率僅為 2.45%，按 2.45%的增速測算，預(yù)計 2017 到2019 年特種水產(chǎn)配合飼料的產(chǎn)能為 146.50 萬噸、150.09萬噸和 153.77 萬噸，產(chǎn)能缺口非常大。v 特種水產(chǎn)飼料毛利率是普通飼料的兩倍生產(chǎn)企業(yè)的原材料成本占主營業(yè)務(wù)成本的 90%以上，魚粉使用比例高于普通水產(chǎn)飼料，根據(jù)原材料價格測算，特種水產(chǎn)配合飼料成本約為 8100 元/噸。2017 年以來豆粕等主要原材料的價格呈下滑趨勢，成本有下

3、降的空間。目前特種水產(chǎn)配合飼料毛利率約為普通飼料的兩倍，達到了 20%。v 競爭加劇，市場份額趨于集中，建議關(guān)注行業(yè)龍頭特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)存在技術(shù)壁壘，工藝關(guān)鍵點是粉碎細度、調(diào)質(zhì)程度和油脂添加，規(guī)模企業(yè)依靠提升技術(shù)水平獲取更多的市場份額，在行業(yè)競爭中 有望率先脫穎而出，相關(guān)標的有天馬科技、海大集團和天邦股份。v 風險提示：原材料價格波動，氣候變化及自然災(zāi)害，企業(yè)經(jīng)營風險。2017 年 8 月 22 日川財研究 股票研究部深度報告 行業(yè)深度所屬行業(yè) 農(nóng)林牧漁投資評級 增持執(zhí)業(yè)分析師楊歐雯證書編號：S1100517070002報告聯(lián)系人

4、林東岳證書編號：S1100117070006川財研究所北京西城區(qū)平安里西大街 28號中海國際中心 15 樓，100034上海 陸家嘴環(huán)路1000 號恒生大廈 11 樓，200120深圳 福田區(qū)福華一路6 號免稅商務(wù)大廈 21 層，518000成都 中國（ 四川） 自由貿(mào)易試驗區(qū)成都市高新區(qū)交子大道 177 號中海國際中心 B 座17 樓，610041正文目錄一、特種水產(chǎn)配合飼料業(yè)是飼料工業(yè)中的朝陽產(chǎn)業(yè)41.1 特種飼料是支撐水產(chǎn)養(yǎng)殖的物質(zhì)基礎(chǔ)41.2 休漁政策趨嚴，利好飼料行業(yè)4二、特種飼料需求旺盛，預(yù)計超 1100 萬噸52.1

5、驅(qū)動因素一：漁業(yè)產(chǎn)能擴大，內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化52.1.1 漁業(yè)養(yǎng)殖比例提升至 75%52.1.2 海水養(yǎng)殖規(guī)模擴大62.2 驅(qū)動因素二：養(yǎng)殖方式轉(zhuǎn)變，特種飼料普及率提升82.3 驅(qū)動因素三：水產(chǎn)消費升級倒逼養(yǎng)殖供給側(cè)改革92.4 特種水產(chǎn)配合飼料預(yù)計需求超 1100 萬噸11三、供給穩(wěn)定，產(chǎn)能預(yù)期低于需求13四、特種水產(chǎn)飼料毛利率是普通飼料的兩倍144.1 原料成本占比超過九成144.2 特種飼料毛利率為 20%16五、行業(yè)競爭加劇，市場份額向龍頭集中165.1 加工工藝是主要技術(shù)壁壘165.2 經(jīng)營模式分化，龍頭企業(yè)直銷為主175.3 市場份額向龍頭企業(yè)集中185.3.1 龍頭企業(yè)產(chǎn)品線豐富185

6、.3.2 技術(shù)水平領(lǐng)先195.3.3 產(chǎn)業(yè)鏈延伸19投資建議：行業(yè)景氣上行，關(guān)注龍頭企業(yè)20風險提示22本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 2 / 24 圖表目錄圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖圖1：2：3：4：5：6：7：8：9：10：11：12：13：14：15：16：17：18：19：20：2016 年我國水產(chǎn)品產(chǎn)量達 6900 萬噸62016 年我國水產(chǎn)養(yǎng)殖量比例為 75%62010 年-2015 年我國漁業(yè)增加值及構(gòu)成（百億元）7海水養(yǎng)殖面積占總面積 1/482016 年海水養(yǎng)殖產(chǎn)值突破 3000 億元8草魚產(chǎn)量（萬噸）及增長率10青魚產(chǎn)量（萬噸）

7、及增長率10鰱魚產(chǎn)量（萬噸）及增長率10鳙魚產(chǎn)量（萬噸）及增長率10大黃魚養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率11鰻鱺養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率11石斑魚養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率11黃顙魚養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率112015 年海水養(yǎng)殖魚類產(chǎn)量為 130.76 萬噸12我國水產(chǎn)配合飼料和特種水產(chǎn)配合飼料產(chǎn)量（萬噸）13魚粉價格（元/噸）14豆粕和菜粕價格（元/噸）15上海地區(qū)淀粉價格（元/噸）15京津地區(qū)面粉價格（元/噸）15特種水產(chǎn)配合飼料生產(chǎn)流程17表 1： 表 2： 表 3：表 4：我國 2017 年各流域休漁政策5我國特種水產(chǎn)養(yǎng)殖分布9我國特種水產(chǎn)養(yǎng)殖分布12上市公司飼料業(yè)務(wù)毛利率16本報告由川財證券有限責

8、任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 3 / 24 一、特種水產(chǎn)配合飼料業(yè)是飼料工業(yè)中的朝陽產(chǎn)業(yè)1.1 特種飼料是支撐水產(chǎn)養(yǎng)殖的物質(zhì)基礎(chǔ)我國人口數(shù)量眾多，耕地資源相對匱乏，耕地面積共計 20.25 億畝，占世界耕地面積的 7%，而人口數(shù)量約占全球的 20%。由于耕地有限，糧食供給存在“天花板”，因此，在我國，發(fā)展水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)具有重要的戰(zhàn)略意義。特種水產(chǎn)養(yǎng)殖是水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)中的一個重要類別，主要是指養(yǎng)殖海水魚類和“名、特、優(yōu)”淡水魚類，包括鰻鱺、石斑魚、大黃魚、黃顙魚、鱘魚等。特種水產(chǎn)一般以肉食性或偏肉食性為主，對養(yǎng)殖技術(shù)要求高，養(yǎng)殖周期長，養(yǎng)殖難度較大，對飼料要求高，但是經(jīng)濟效益好。水產(chǎn)養(yǎng)殖的

9、快速發(fā)展促進了水產(chǎn)飼料行業(yè)的興起，水產(chǎn)飼料逐步發(fā)展成為我國飼料工業(yè)中的重要分支，承擔著聯(lián)系種植業(yè)、水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)、水產(chǎn)品加工業(yè)等產(chǎn)業(yè)的紐帶作用。特種水產(chǎn)配合飼料是指在水產(chǎn)的不同生長階段，根據(jù)其營養(yǎng)需要，按科學配方把多種不同來源的飼料，依一定比例均勻混合，并按規(guī)定的工藝流程生產(chǎn)的飼料。特種水產(chǎn)配合飼料符合特種水產(chǎn)養(yǎng)殖需求，是飼料工業(yè)中增長最快、效益最好、潛力最大的朝陽產(chǎn)業(yè)。1.2 休漁政策趨嚴，利好飼料行業(yè)休漁是指政府規(guī)定禁止或者是限制捕撈水產(chǎn)，目的在于保護水生生物的正常生長或繁殖，保證魚類資源的恢復(fù)和發(fā)展。規(guī)定禁漁期是世界各國 普遍實行的魚類資源保護制度，我國的漁業(yè)法規(guī)也明確規(guī)定了這項制度。目前我

10、國長江、珠江、黑龍江等流域以及東海、南海等近海海域都實施嚴格的禁漁政策。從 2016 年開始，我國擴大了休漁范圍，延長了休漁時間。例如長江流域休漁時間由 3 個月延長到 4 個月，覆蓋長要干支流和重要湖泊。2017 年我國海洋禁漁期從往年的 6 月 1 日提前到 5 月 1 日。禁漁政策的實施，大幅度壓減漁業(yè)捕撈強度，推動捕撈漁民轉(zhuǎn)產(chǎn)，政策收緊使得水產(chǎn)捕撈量減少，尤其是大黃魚、石斑魚等特種水產(chǎn)的捕撈產(chǎn)量。休漁政策趨嚴將會帶動特種水產(chǎn)配合飼料需求的提升，主要基于兩方面 原因，其一是休漁降低了特種水產(chǎn)產(chǎn)量，在消費者需求擴大的情況下，本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明

11、4 / 24 養(yǎng)殖規(guī)模會快速擴大；其二是部分漁民由于休漁開始轉(zhuǎn)產(chǎn)捕撈轉(zhuǎn)向水產(chǎn)養(yǎng)殖，擴大對特種水產(chǎn)配合飼料的需求。，由水產(chǎn)表1： 我國 2017 年各流域休漁政策水域區(qū)域開始日期結(jié)束日期渤海及黃海北部黃海南部及東海北部北緯 35 度以北北緯 35 度至 26 度 30 分北緯 26 度 30 分至“閩粵海域交界線”北緯 12 度至“閩粵海域交界線” 上中下全流域段全流域干流、興凱湖等5 月 1 日5 月 1 日9 月 1 日9 月 16 日東海南部5 月 1 日8 月 16 日南海及北部灣長江流域黃河流域珠江流域黑龍江流域5 月 1 日3 月 1 日5 月 1 日3 月 1 日8 月 16 日6

12、 月 30 日7 月 31 日6 月 30 日45 天到 67 天不等資料來源：農(nóng)業(yè)部，川財證券研究所注：“閩粵海域交界線”是指福建省和廣東省間海域管理區(qū)域界線以及該線遠岸端（117 3137.40E，230942.60N）與島南端鵝鑾鼻燈塔（1205043E，215415N）連線。二、特種飼料需求旺盛，預(yù)計超 1100 萬噸2.1 驅(qū)動因素一：漁業(yè)產(chǎn)能擴大，內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化2.1.1 漁業(yè)養(yǎng)殖比例提升至 75%2010 年以來，我國水產(chǎn)品產(chǎn)量逐年增加，年復(fù)合增長率達 4.26%。其中， 年捕撈量相對平穩(wěn)，捕撈增量有限，水產(chǎn)品增量主要來自于水產(chǎn)養(yǎng)殖，年養(yǎng)殖產(chǎn)量復(fù)合增長率約為 5.04%。據(jù)統(tǒng)計，1

13、988 年中國的水產(chǎn)養(yǎng)殖產(chǎn)量占水產(chǎn)品總量的 50%，1994 年這一占比超過 60%，2009 年占比超過 70%，2016 年占比達到了 75%。我們認為，未來水產(chǎn)養(yǎng)殖比例有望繼續(xù)提升，浙江帶動水產(chǎn)飼料需求的大幅提升。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 5 / 24 圖 1：2016 年我國水產(chǎn)品產(chǎn)量達6900 萬噸8000.007000.006000.005000.004000.003000.002000.001000.000.006.00%6901.256699.656461.526172.005.00%5907.685603.215373.004.00%3

14、.00%2.00%1.00%0.00%2010201120122013201420152016水產(chǎn)品總產(chǎn)量增長率資料來源：中國漁業(yè)經(jīng)濟統(tǒng)計公報, 川財證券研究所圖 2：2016 年我國水產(chǎn)養(yǎng)殖量比例為 75%60005142.394937.94748.4150004541.684288.364023.263828.84400030001761.751758.861713.111619.321630.3220001579.951544.16100002010201120122013201420152016養(yǎng)殖產(chǎn)量捕撈產(chǎn)量資料來源：中國漁業(yè)經(jīng)濟統(tǒng)計公報, 川財證券研究所2.1.2 海水養(yǎng)殖規(guī)模擴大

15、目前近海執(zhí)行嚴格的休漁政策，2015 年以來海水捕撈產(chǎn)量增加幾乎停滯，使得海水養(yǎng)殖快速興起，這在很大程度上調(diào)整了漁業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，也使得特種水產(chǎn)配合飼料的潛在市場需求被迅速釋放。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 6 / 24 圖 3：2010 年-2015 年我國漁業(yè)增加值及構(gòu)成（百億元）70602.582.542.3711.55011.422.0910.579.61.91408.081.8629.796.883028.0226.4423.3320.562017.41017.1816.0814.8213.0811.419.7702010201120122013201

16、42015海水養(yǎng)殖淡水養(yǎng)殖海水捕撈淡水捕撈資料來源：中國漁業(yè)統(tǒng)計年鑒2016, 川財證券研究所2016 年，全國水產(chǎn)養(yǎng)殖面積 8346.34 千公頃、同比下降 1.40%。其中， 海水養(yǎng)殖面積2166.72 千公頃、同比下降6.52%；淡水養(yǎng)殖面積6179.62 千公頃、同比增長 0.53%。目前，海水養(yǎng)殖與淡水養(yǎng)殖的面積比例約為 1:3。2016 年海水養(yǎng)殖面積有所萎縮，主要是由于海岸線開發(fā)強度的加大，沿岸大量海水養(yǎng)殖塘和養(yǎng)殖灘涂被改為工業(yè)、港口等用地。但是隨著海岸開發(fā)的規(guī)范化，深海養(yǎng)殖的規(guī)模化，未來海水養(yǎng)殖面積是有望擴大的。盡管短期內(nèi)海水養(yǎng)殖面積出現(xiàn)下滑，但是，由于水產(chǎn)養(yǎng)殖品種的結(jié)構(gòu)性 調(diào)

17、整，總產(chǎn)值仍然維持較高增速。在 2010 年到 2016 年的漁業(yè)產(chǎn)值增加值貢獻中，海水養(yǎng)殖和淡水養(yǎng)殖的增值值遠高于海水捕撈和淡水捕撈。六年間，海水養(yǎng)殖產(chǎn)值年復(fù)合增長率為 11.32%，淡水養(yǎng)殖產(chǎn)值年復(fù)合增長率為 10.81%，其中海水養(yǎng)殖主要為特種水產(chǎn)養(yǎng)殖。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 7 / 24 圖 4：海水養(yǎng)殖面積占總面積1/470006179.626147.246080.896006.135907.485728.575564.3460005000400030002315.572305.472317.762180.932166.722080.8821

18、06.382000100002010201120122013201420152016海水（千公頃）淡水（千公頃）資料來源：中國漁業(yè)經(jīng)濟統(tǒng)計公報, 川財證券研究所圖 5：2016 年海水養(yǎng)殖產(chǎn)值突破3000 億元70005813.1860005337.125072.584665.5750004194.823719.6740003140.343140.392937.662815.472604.4730002264.541931.361650.62000100002010201120122013201420152016海水（億元）淡水（億元）資料來源：中國漁業(yè)經(jīng)濟統(tǒng)計公報, 川財證券研究所2.2 驅(qū)

19、動因素二：養(yǎng)殖方式轉(zhuǎn)變，特種飼料普及率提升目前，我國特種水產(chǎn)的養(yǎng)殖帶已經(jīng)基本形成，不管是沿海還是內(nèi)陸地區(qū)， 均有特種水產(chǎn)品種適合養(yǎng)殖，特種水產(chǎn)在我國的分布范圍廣，養(yǎng)殖潛力大。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 8 / 24 表2： 我國特種水產(chǎn)養(yǎng)殖分布地區(qū)品種華東鰻鱺、大黃魚、黃顙魚、鱘魚、鲆鰈鰨、海參、鮑魚、河豚石斑魚、鰻鱺、金鯧、鱉、蝦鱘魚、黃鱔、鱉、黃顙魚、蟹鮭鱒、鱘魚東北、西南、西北資料來源：中國水產(chǎn)養(yǎng)殖網(wǎng)，川財證券研究所傳統(tǒng)的特種水產(chǎn)養(yǎng)殖是以冰鮮雜魚投喂為主的粗放式養(yǎng)殖，我國每年大約有 400 萬噸冰鮮雜魚被直接用于水產(chǎn)養(yǎng)殖，利用率低，大量殘餌沉積水底，

20、造成水質(zhì)富營養(yǎng)化和水域污染。冰鮮雜魚容易變質(zhì)，增加了養(yǎng)殖動物發(fā)病率和藥物使用率，對水產(chǎn)的質(zhì)量安全造成了不良影響。此外，隨著冰鮮雜魚的長期大量捕撈，近年來產(chǎn)量有所降低，成本提升使得價格優(yōu)勢喪失殆盡。在飼料工業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃中，目標到 2020 年水產(chǎn)飼料產(chǎn)量達 2000 萬噸，明確提出要提升飼料安全保障水平，發(fā)展安全高效環(huán)保飼料產(chǎn)品。因此，傳統(tǒng)水產(chǎn)養(yǎng)殖方式向資源節(jié)約型、環(huán)境友好型的現(xiàn)代養(yǎng)殖方式的轉(zhuǎn)變，安全、高效、環(huán)境友好型水產(chǎn)配合飼料具有廣闊的市場拓展空間， 提高配合飼料普及率，取代冰鮮雜魚投喂已經(jīng)成為特種水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)的發(fā)展趨勢。2.3 驅(qū)動因素三：水產(chǎn)消費升級倒逼養(yǎng)殖供給側(cè)改革在我國水產(chǎn)品消

21、費中，青魚、草魚、鰱魚、鳙魚等四大家魚是長期以來的主要消費需求，漁業(yè)養(yǎng)殖生產(chǎn)也一直以解決普通水產(chǎn)品消費需求為核心。隨著近些年經(jīng)濟的發(fā)展和居民生活水平的日益提高，傳統(tǒng)水產(chǎn)需求已經(jīng)基本趨于飽和。因為無法滿足居民的改善性需求，傳統(tǒng)水產(chǎn)產(chǎn)銷量逐步趨于穩(wěn)定，近五年四大家魚產(chǎn)量增長幅度非常緩慢，年產(chǎn)量增幅均在 5%左右。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 9 / 24 圖 6：草魚產(chǎn)量（萬噸）及增長率圖 7：青魚產(chǎn)量（萬噸）及增長率70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0012.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.

22、00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.0015.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%2003 2005 2007 2009 2011 2013 20152003 2005 2007 2009 2011 2013 2015草魚增長率青魚增長率資料來源：wind，川財證券研究所資料來源：wind，川財證券研究所圖 8：鰱魚產(chǎn)量（萬噸）及增長率圖 9：鳙魚產(chǎn)量（萬噸）及增長率500.0015.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%

23、-15.00%400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.0010.00%400.005.00%300.000.00%200.00-5.00%100.000.00-10.00%2003 2005 2007 2009 2011 2013 20152003 2005 2007 2009 2011 2013 2015鳙魚增長率鰱魚增長率資料來源：wind，川財證券研究所資料來源：wind，川財證券研究所隨著居民對健康消費的需求的提升，特種水產(chǎn)憑借營養(yǎng)價值高、肉質(zhì)細嫩、品種多樣化的特點，逐步進入普通消費者的餐桌。水產(chǎn)品消費的升級倒逼水產(chǎn)養(yǎng)殖供給側(cè)改

24、革，特種水產(chǎn)養(yǎng)殖市場空間巨大。2016 年我國特種水產(chǎn)品養(yǎng)殖中，鰻鱺產(chǎn)量增速 5.22%、大黃魚產(chǎn)量增速 11.36%、石斑魚產(chǎn)量增速 8.31%、黃顙魚產(chǎn)量增速 17.32%。我們認為，未來多個特種水產(chǎn)品類的年產(chǎn)量增速仍有望保持在 10%以上，特種水產(chǎn)產(chǎn)量的快速增加，對特種水產(chǎn)配合飼料的需求快速擴張。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 10 / 24 圖 10：大黃魚養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率圖 11：鰻鱺養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率300,000250,000200,000150,000100,00050,000012%10%8%6%4%2%0%-2%-4%200,00

25、040%30%20%10%0%-10%-20%150,000100,00050,0000大黃魚增長率鰻鱺增長率（右軸）資料來源：wind，川財證券研究所資料來源：wind，川財證券研究所圖 13：黃顙魚養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率圖 12：石斑魚養(yǎng)殖產(chǎn)量（噸）及變化率450,000400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,000040%35%30%25%20%15%10%5%0%120,000100,00080,00060,00040,00020,000025%20%15%10%5%0%-5%石斑魚增長率黃顙魚增長率資料來源：wind，川

26、財證券研究所資料來源：wind，川財證券研究所2.4 特種水產(chǎn)配合飼料預(yù)計需求超 1100 萬噸特種水產(chǎn)配合飼料的需求擴張，主要是特種水產(chǎn)養(yǎng)殖規(guī)模總量增長帶來的飼料需求增長。根據(jù)2016 年中國漁業(yè)經(jīng)濟統(tǒng)計年鑒的漁業(yè)養(yǎng)殖數(shù)據(jù)測算，特種水產(chǎn)配合飼料的需求約為 1148.76 萬噸，遠大于目前特種水產(chǎn)配合飼料的產(chǎn)量，2017 年需求量仍有望繼續(xù)擴大。測算方法如下：本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 11 / 24 200320042005200620072008200920102011201220132014201520162003200420052006200720

27、08200920102011201220132014201520162003200420052006200720082009201020112012201320142015201620032004200520062007200820092010201120122013201420152016表3： 我國特種水產(chǎn)養(yǎng)殖分布2015 年產(chǎn)量（萬噸）130.76143.39166.67269.0638.50餌料系數(shù)1.211.422特種水產(chǎn)飼料規(guī)模（萬噸）156.91143.39233.34538.1277.001148.76海水魚海水甲殼類高檔淡水魚淡水甲殼類鱉、龜?shù)群嫌嬞Y料來源：中國漁業(yè)統(tǒng)計年鑒，

28、川財證券研究所可以預(yù)見的是，特種水產(chǎn)的養(yǎng)殖規(guī)模還在逐步擴大。以海水養(yǎng)殖為例， 海水養(yǎng)殖是發(fā)展特種水產(chǎn)養(yǎng)殖的重要途徑，雖然目前我國海水養(yǎng)殖面積較低，名貴海水魚類養(yǎng)殖難度，對飼料的要求高，普及率低。隨著海水養(yǎng)殖整體裝備改進，管理精細化、集約化程度的提升，未來海水養(yǎng)殖業(yè)有望實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級。據(jù)統(tǒng)計，2015 年特種海水魚產(chǎn)量 130.76 萬噸，過去七年海水產(chǎn)品年平均產(chǎn)量復(fù)合增長率為 3.76%，由于未來增速有望擴大，如果特種海水魚按照 5%的增速測算的話，2017 年-2019 年特種海水魚產(chǎn)量有望達到137.30 萬噸、144.16 萬噸和 151.37 萬噸。按照 1.2 的平均餌料系數(shù)測算，特種

29、海水魚未來三年的飼料需求分別為164.76 萬噸、173.00 萬噸、181.65 萬噸，僅海水魚的特種飼料需求就超過了目前特種水產(chǎn)配合飼料的產(chǎn)量。 圖 14：2015 年海水養(yǎng)殖魚類產(chǎn)量為 130.76 萬噸100908070605040302010090.4714.8613.1812.25大黃魚鲆魚鱸魚其他2016, 川財證券研究所資料來源：中國漁業(yè)統(tǒng)計年鑒本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 12 / 24 三、供給穩(wěn)定，產(chǎn)能預(yù)期低于需求過去十年，特種水產(chǎn)配合飼料產(chǎn)量從 2006 年的 83 萬噸，增長到 2015年的 143 萬噸，年平均復(fù)合增長率為 7.5

30、3%。但是 2012 年以來，產(chǎn)能增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯下滑，2013 年到 2015 年復(fù)合增長率僅為 2.45%。按照 2.45%的平均增速測算，預(yù)計 2017 到 2019 年特種水產(chǎn)配合飼料的產(chǎn)能為 146.50 萬噸、150.09 萬噸和 153.77 萬噸，遠低于特種海水魚的需求預(yù)期。我們認為，特種水產(chǎn)養(yǎng)殖規(guī)模增速將繼續(xù)擴大，但特種水產(chǎn)配合飼料的需求增速目前維持相對平穩(wěn)，隨著下游需求增幅較大，預(yù)計未來需求還將繼續(xù)提升，供不應(yīng)求的局面將會出現(xiàn)。2006 年，特種水產(chǎn)配合飼料產(chǎn)量只占水產(chǎn)配合飼料總產(chǎn)量的 6.23%， 到 2015 年占比提升至 7.55%，比例逐步提升幅度。隨著未來特種水

31、產(chǎn)養(yǎng)殖規(guī)模的擴大，特種水產(chǎn)配合飼料的產(chǎn)量增速有望加快，在水產(chǎn)配合飼料中的占比繼續(xù)提升。圖 15：我國水產(chǎn)配合飼料和特種水產(chǎn)配合飼料產(chǎn)量（萬噸）200020%15%150010%10005%5000%0-5%2006200720082009201020112012201320142015水產(chǎn)配合飼料 水產(chǎn)配合飼料增長率特種水產(chǎn)配合飼料 特種水產(chǎn)配合飼料增長率資料來源：中國飼料工業(yè)協(xié)會, 川財證券研究所本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 13 / 24 四、特種水產(chǎn)飼料毛利率是普通飼料的兩倍4.1 原料成本占比超過九成特種水產(chǎn)配合飼料生產(chǎn)企業(yè)的原材料成本一般會占到主營

32、業(yè)務(wù)成本的90%以上，原材料成本和構(gòu)成對特種水產(chǎn)配合飼料的供給產(chǎn)生了重要的影響。由于特種水產(chǎn)配合飼料動物蛋白含量要求較高，因此魚粉使用比例高于普通水產(chǎn)飼料，其他原材料還包括蛋白類原料（豆粕、菜粕等）和淀粉類原料（淀粉、面粉等），其中魚粉是最重要的原料。以天馬科技為例，魚粉占原材料的比例為 67%，其他蛋白類原料 12%， 淀粉類原料 12%，其他原料 7%。經(jīng)測算，2017 年魚粉均價為 9851.35 元/噸，豆粕均價為 3049.71 元/噸，淀粉均價為 2,152.41 元/噸，按比例測算，今年特種水產(chǎn)配合飼料的成本約為 8100 元/噸。從魚粉、豆粕、菜粕和淀粉的價格走勢來看，2017

33、 年以來幾種主要原材料的價格都有明顯的下滑趨勢，魚粉價格最近在 9400 元/噸左右，豆粕價格目前已經(jīng)跌破 2900 元/噸，主要原材料價格的下跌意味著特種水產(chǎn)飼料的成本還有下降的空間。 圖 16：魚粉價格（元/噸）16,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.00資料來源：Wind, 川財證券研究所本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 14 / 24 圖 17：豆粕和菜粕價格（元/噸）5000400030002000100002012年1月2013年1月2014年1月20

34、15年1月2016年1月2017年1月豆粕菜粕資料來源：Wind, 川財證券研究所圖 18：上海地區(qū)淀粉價格（元/噸）圖 19：京津地區(qū)面粉價格（元/噸）35003000250020001500100050004,000.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.00資料來源：wind，川財證券研究所資料來源：wind，川財證券研究所但是，原材料的價格實際上并不穩(wěn)定，比如魚粉產(chǎn)量和價格的決定因素就有多種，價格波動較大，受到海洋氣候變化、主要生產(chǎn)國家捕撈配額變化和短期市場投機炒作行為等因素影響，而魚粉價格波動直接影響了飼料

35、的生產(chǎn)成本和供應(yīng)量。但是，大宗商品的價格波動可以通過一些方法來熨平。國內(nèi)企業(yè)采取的應(yīng)對措施是，實時跟蹤和分析原材料價格走勢及市場行情變化，合理安排采購計劃。對具有期貨標準化合約的原材料，可以通過合理使用期貨工具進行套期保值，有效規(guī)避價格波動風險。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 15 / 24 4.2 特種飼料毛利率為 20%特種水產(chǎn)配合飼料是特種水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)發(fā)展的物質(zhì)基礎(chǔ)，目前特種水產(chǎn)配合飼料毛利率 20%左右，而普通飼料的毛利率僅為 10%，特種飼料的利潤率水平為普通飼料的兩倍。以 A 股飼料板塊上市公司為例，目前天馬科技主營業(yè)務(wù)為特種水產(chǎn)配合飼料，而海大集團

36、、天邦股份、通威股份的主營業(yè)務(wù)包括禽畜飼料和水產(chǎn)飼料，天馬科技飼料板塊毛利率遠高于其他幾家上市公司。由于部分上市公司業(yè)務(wù)呈現(xiàn)多元化，產(chǎn)業(yè)鏈有延伸趨勢，僅統(tǒng)計飼料板塊的毛利率如下：表4： 上市公司飼料業(yè)務(wù)毛利率2016 年22.55%11.14%13.99%11.83%2015 年21.18%9.73%15.64%13.43%2014 年22.28%8.02%12.58%11.55%天馬科技海大集團天邦股份通威股份資料來源：wind，川財證券研究所五、行業(yè)競爭加劇，市場份額向龍頭集中5.1 加工工藝是主要技術(shù)壁壘特種水產(chǎn)配合飼料與普通水產(chǎn)飼料在技術(shù)應(yīng)用方面的主要差異體現(xiàn)在加工工藝方面。由于特種水

37、產(chǎn)養(yǎng)殖品種的生態(tài)習性、生理特性各異，其養(yǎng)殖呈現(xiàn)出較為突出的區(qū)域性分布特征，對生產(chǎn)設(shè)備和加工工藝等有較高的要求。加工工藝直接關(guān)系到飼料產(chǎn)品的適口性和在水中的穩(wěn)定性，直接影響?zhàn)B殖的效率和成本。決定特種水產(chǎn)配合飼料質(zhì)量的三個工藝關(guān)鍵點分別是 粉碎細度、調(diào)質(zhì)程度和油脂添加。因此，特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)存在一定的技術(shù)壁壘，大部分生產(chǎn)企業(yè)存在產(chǎn)品單一，生產(chǎn)規(guī)模小，技術(shù)研發(fā)能力參差不齊等問題，業(yè)內(nèi)多數(shù)企業(yè)根據(jù)所在地養(yǎng)殖品種經(jīng)營相對應(yīng)的飼料產(chǎn)品，品種較為單一，市場區(qū)域較窄。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 16 / 24 圖 20：特種水產(chǎn)配合飼料生產(chǎn)流程原料接受與清理原料粉碎配

38、料混合制粒膨化成品包裝資料來源：川財證券研究所首先，不同的水產(chǎn)養(yǎng)殖品種對粉碎細度要求不同。水產(chǎn)動物由于胃腸道比較短，對細度要求較高，如膨化海水魚料的細度一般不低于 92%過80 目篩。其次，調(diào)質(zhì)程度影響產(chǎn)品質(zhì)量。調(diào)質(zhì)是飼料物料在水、熱條件下的綜合處理過程，同時有物理變化和化學變化，其中一個重要作用是使淀粉糊化， 但是高溫及高強度擠壓條件可能會破壞部分熱敏性高的營養(yǎng)成分，因此控制調(diào)質(zhì)程度的工藝難度很大。最后是油脂添加，主要分成混合機內(nèi)添加及外噴涂兩部分，由于混合機內(nèi)添加要經(jīng)過后段的高溫調(diào)質(zhì)和擠壓膨化，一般是高飽和脂肪酸油脂選擇內(nèi)添加，含大量不飽和脂肪酸的油脂選擇外噴涂，因為不飽和脂肪酸經(jīng)過高溫時

39、易分解、氧化、酸敗，甚至產(chǎn)生有害物質(zhì)。因此，特種水產(chǎn)配合飼料的加工工藝非常復(fù)雜，流程繁瑣，對工藝的精細程度要求高，企業(yè)在研發(fā)和工藝水平的競爭異常激烈，領(lǐng)先的工藝水平?jīng)Q定了產(chǎn)品質(zhì)量，龍頭企業(yè)優(yōu)勢比較明顯。5.2 經(jīng)營模式分化，龍頭企業(yè)直銷為主特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)競爭激烈，企業(yè)規(guī)模迥異，產(chǎn)品需求千差萬別。在激烈的市場競爭中，行業(yè)逐漸演化出了集中專業(yè)化生產(chǎn)和分散型生產(chǎn)兩種生產(chǎn)模式，直銷和經(jīng)銷兩種銷售模式，決定因素包括企業(yè)規(guī)模、產(chǎn)品線多樣化程度、需求分布、經(jīng)營利潤訴求等等。生產(chǎn)模式主要是集中專業(yè)化生產(chǎn)模式和分散型生產(chǎn)模式。第一種生產(chǎn)模本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 1

40、7 / 24 式有利于充分發(fā)揮生產(chǎn)資料的功能，節(jié)約人力成本，保障核心專業(yè)技術(shù)的使用和管理，讓不同的產(chǎn)品線在同一的管理模式下進行生產(chǎn)，提升產(chǎn)品質(zhì)量，促進規(guī)?；a(chǎn)的開展。這種模式降低了生產(chǎn)成本，但是增加了運輸成本，在目前特種水產(chǎn)配合飼料利潤較高的情況下，可以被廣泛使用。第二種是分散型生產(chǎn)模式。因為特種水產(chǎn)在我國境內(nèi)廣泛分布， 各地品種差別較大，部分中小企業(yè)根據(jù)自身產(chǎn)品線，選擇因地制宜，在水產(chǎn)養(yǎng)殖地建立飼料生產(chǎn)工廠，這樣可以節(jié)約運輸成本，直接對口需求，專注細分市場。銷售模式主要分為直銷和經(jīng)銷模式，兩種模式各有利弊。直銷模式縮短養(yǎng)殖戶需求反饋時間，第一時間了解市場需求和動態(tài)，通過深化與養(yǎng)殖企業(yè)的溝通

41、合作，提升客戶對品牌的忠誠度。但是這種模式能夠覆蓋的客戶 數(shù)量較少，無法滿足中小客戶的需求。因此，直銷模式主要針對規(guī)?；潭容^高的客戶。而不少企業(yè)也會選擇經(jīng)銷模式，這種模式可以覆蓋更多的市場和客戶，獲得更高的市場份額，但是由于增加了經(jīng)銷環(huán)節(jié)， 會增加銷售成本，從而降低營業(yè)利潤，這種模式適用于客戶為中小養(yǎng)殖戶的企業(yè)。行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)目前主要采用專業(yè)化生產(chǎn)模式和直銷為主的銷售方式， 這種生產(chǎn)和銷售模式通常需要耗費大量的資金去構(gòu)建生產(chǎn)體系和銷售 渠道，規(guī)模企業(yè)資本實力雄厚，有能力去采用這種模式，可以提升機器利用效率，保證產(chǎn)品質(zhì)量，以及確保銷售渠道暢通，及時反饋用戶信息。5.3 市場份額向龍頭企業(yè)集中5

42、.3.1 龍頭企業(yè)產(chǎn)品線豐富高聳的行業(yè)壁壘導(dǎo)致目前大部分生產(chǎn)企業(yè)采取以普通水產(chǎn)配合飼料產(chǎn)品為主、兼營個別特種水產(chǎn)配合飼料產(chǎn)品的模式，有能力實現(xiàn)養(yǎng)殖品種全覆蓋的綜合性水產(chǎn)配合飼料企業(yè)較少，區(qū)域性龍頭企業(yè)或以單一特定品種的生產(chǎn)企業(yè)構(gòu)成了市場主體。行業(yè)壁壘比較高，使得規(guī)模企業(yè)數(shù)量少。目前，全國特種水產(chǎn)配合飼料生產(chǎn)企業(yè)約有 600 家左右，主要分布在福建、廣東、浙江和山東等沿海省市，年產(chǎn) 4 萬噸以上特種水產(chǎn)配合飼料的企業(yè)不足 25 家。目前市場競爭仍然非常激烈，產(chǎn)品系列多、覆蓋區(qū)域廣的龍頭企業(yè)努力構(gòu)建優(yōu)勢地位，區(qū)域型企業(yè)或者單一品種企業(yè)則需要守住細分市場。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾

43、頁聲明及投資評級說明 18 / 24 由于特種水產(chǎn)養(yǎng)殖呈現(xiàn)多樣化需求，因此品種門類很多，單一品種的養(yǎng)殖規(guī)模并不大，因此區(qū)域型企業(yè)和單一品種企業(yè)的市場空間并不大。在各單一品種有限的市場空間內(nèi)，“價格戰(zhàn)”成為不少企業(yè)的無奈之選。小企業(yè)在激烈的市場競爭中無法獲取技術(shù)優(yōu)勢，承擔原材料價格波動的能力相對有限，因此富有競爭力的龍頭企業(yè)則借機通過收購擴大企業(yè)規(guī)模，改善區(qū)域布局，豐富自己的產(chǎn)品線，獲取更多的市場份額。5.3.2 技術(shù)水平領(lǐng)先產(chǎn)品配方和加工工藝是特種水產(chǎn)配合飼料生產(chǎn)企業(yè)的核心競爭力，因此企業(yè)為保證產(chǎn)品的技術(shù)優(yōu)勢，對產(chǎn)品配合的改進和加工工藝的革新會格外重視。一般而言，龍頭企業(yè)會依托技術(shù)、工藝等強大

44、的專業(yè)化生產(chǎn)能力，在行業(yè)激烈競爭中優(yōu)勢明顯，技術(shù)革新和工藝進步的速率更快，飼料的營養(yǎng)成分和安全性通常有較高質(zhì)量的保障，原料的把控和質(zhì)量評價機制更為完善。龍頭企業(yè)由于技術(shù)研發(fā)實力較強，在保證飼料產(chǎn)品的質(zhì)量和安全之外， 逐步在資源節(jié)約、環(huán)境友好方面進行轉(zhuǎn)變，添加劑的使用得到了合理控制，有害物質(zhì)殘余量逐步被控制在安全范圍內(nèi)，“生態(tài)飼料”成為研發(fā)的重點。5.3.3 產(chǎn)業(yè)鏈延伸由于特種水產(chǎn)養(yǎng)殖成本高，養(yǎng)殖戶對飼料的效率、安全性和售后服務(wù)等通常具有較高的要求，規(guī)模企業(yè)通常具備較強的市場競爭力，產(chǎn)品線豐富，技術(shù)領(lǐng)先，服務(wù)完善，更容易獲得終端養(yǎng)殖戶的青睞，。因此，目前特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)呈現(xiàn)較為明顯的整合趨勢

45、。盡管特種水產(chǎn)配合飼料利潤較高，但是飼料行業(yè)總體利潤仍然比較單薄。水產(chǎn)飼料企業(yè)從單一的飼料產(chǎn)品供應(yīng)商，逐步向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，除了為養(yǎng)殖戶提供養(yǎng)殖飼料，逐步拓寬服務(wù)領(lǐng)域，向綜合養(yǎng)殖服務(wù)商轉(zhuǎn)型， 滿足養(yǎng)殖戶對特種水產(chǎn)養(yǎng)殖多方面的需求，包括水產(chǎn)苗種、動物保健等延伸服務(wù)和金融擔保、資金周轉(zhuǎn)等增值服務(wù)，增強客戶粘性。龍頭企業(yè)憑借雄厚的資金實力，更具能力拓展飼料產(chǎn)業(yè)鏈，并且良好的品牌形象和市場聲譽也使得產(chǎn)業(yè)鏈上下游的其他服務(wù)更容易被客戶接受，從而得以逐步攫取更多的市場份額，進一步壓縮中小企業(yè)的生存空間。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 19 / 24 投資建議：行業(yè)景氣上

46、行，關(guān)注龍頭企業(yè)水產(chǎn)養(yǎng)殖受季節(jié)、氣候、自然災(zāi)害等等影響因素較大，對自然災(zāi)害的預(yù)防和疫病的防治能力較弱，一旦出現(xiàn)惡劣天氣，我國水產(chǎn)養(yǎng)殖技術(shù)不夠領(lǐng)先，應(yīng)對能力較差，容易受到影響。2014 年 9 月開始的超強厄爾尼諾于去年 5 月結(jié)束，共持續(xù)了 21個月。2016 夏季進入拉尼娜模式，我國部分地區(qū)秋雨偏多，湖南等地秋季出現(xiàn)洪澇災(zāi)害，冬季全國大部以降水偏少為主，氣溫偏低。變化多端的天氣，使得水產(chǎn)養(yǎng)殖抵御風險的能力降低，水產(chǎn)疫病頻發(fā)，進而導(dǎo)致飼料需求下降。步入 2017 年，前期減產(chǎn)導(dǎo)致水產(chǎn)價格穩(wěn)步提升，養(yǎng)殖戶投苗積極性有望提升，特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)景氣度有望提升。建議關(guān)注天馬科技、天邦股份、海大集團

47、等。天馬科技 特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)龍頭，產(chǎn)品門類齊全。公司集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售于一體，產(chǎn)品覆蓋鰻鱺、石斑魚、大黃魚、龜、鱉、鱘魚、鮭鱒、鲆鰈鰨、海參等特種水產(chǎn)動物從種苗期至養(yǎng)成期的人工養(yǎng)殖全階段。 公司研發(fā)技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先。創(chuàng)辦以來始終專注于特種水產(chǎn)配合飼料領(lǐng)域，創(chuàng)辦初期憑借鰻鱺飼料獲得先發(fā)優(yōu)勢，鰻鱺飼料市場占有率第一，在國內(nèi)率先研發(fā)出玻璃鰻配合飼料，打破國外對該項技術(shù)的壟斷，在此技術(shù)上，先后研發(fā)成功大黃魚等其他特種水產(chǎn)配合飼料。 主營業(yè)務(wù)表現(xiàn)搶眼，業(yè)績快速增長。17 年上半年公司飼料銷量同比增長 38%，海水魚料爆發(fā)性增長 103%，其中大黃魚、石斑魚等品類估計增速較快，17 年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入

48、 4.42 億元，同比增長 27.03%；實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤 0.46 億元，同比增長 31.13%。天邦股份 公司以綠色環(huán)保型飼料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和技術(shù)服務(wù)為基礎(chǔ)業(yè)務(wù)，全產(chǎn)業(yè)鏈布局。2016 年在水災(zāi)嚴重和行業(yè)整體下行的不利局面下，聚焦特種水產(chǎn)飼料，業(yè)績穩(wěn)步增長。2016 年水產(chǎn)飼料銷量 14.7 萬噸，同比增長 15.57%，銷售收入 8.17 億元，同比增長 19.97%。本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 20 / 24 通過外延并購提升飼料業(yè)務(wù)市場份額。公司完成對美國 PRIMO 公司的收購，聯(lián)合成立廣東海茂進軍南美對蝦養(yǎng)殖，強化在特種水產(chǎn)料領(lǐng)域?qū)?/p>

49、業(yè)化能力，實現(xiàn)渠道和客戶共享，實現(xiàn)種蝦和飼料的協(xié)同發(fā)展，有望推動公司特種水產(chǎn)飼料高增長。海大集團 飼料行業(yè)白馬，以研發(fā)、生產(chǎn)和銷售飼料和健康養(yǎng)殖為主營業(yè)務(wù)，公司正在全面推進“種苗+飼料+動保+融資”的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，水產(chǎn)飼料作為核心業(yè)務(wù)之一，是全面布局的重要環(huán)節(jié)。 厄爾尼諾天氣影響結(jié)束，水產(chǎn)飼料恢復(fù)高增長。隨著今年以來魚價的提升，養(yǎng)殖規(guī)模擴大，對飼料需求增加，飼料業(yè)務(wù) 2017 年毛利率在左右，全年水產(chǎn)飼料增速有望達到 20%以上。10%本報告由川財證券有限責任公司編制 謹請參閱尾頁聲明及投資評級說明 21 / 24 風險提示原料價格波動風險特種水產(chǎn)配合飼料的主要原料魚粉目前高度依賴進口，產(chǎn)量和

50、價格的決定因素多，價格波動較大，主要受到海洋氣候變化、主要生產(chǎn)國家捕撈配額變化和短期市場投機炒作等行為影響氣候和自然災(zāi)害特種水產(chǎn)的養(yǎng)殖受氣候和自然災(zāi)害影響較大，天氣變動會造成動物疫病高發(fā)、水質(zhì)變化、養(yǎng)殖網(wǎng)箱毀損等，造成水產(chǎn)死亡或者大量流失，從而影響特種水產(chǎn)產(chǎn)量，進而減少對特種水產(chǎn)配合飼料的需求。企業(yè)經(jīng)營風險目前特種水產(chǎn)配合飼料行業(yè)中小企業(yè)數(shù)量多，規(guī)模企業(yè)少，市場份額被，未形成明晰的行業(yè)秩序，行業(yè)內(nèi)并購較多，集中度逐步提升，企業(yè)面臨行業(yè)秩序重構(gòu)的經(jīng)營風險。分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：本人具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊為證券分析師，以勤勉盡責的職業(yè)態(tài)度、專業(yè)審慎的研究方法， 使用合法合規(guī)的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內(nèi)容和觀點負責。本人薪酬的任何部分過