房地產(chǎn)PE深度解析

1、地產(chǎn)PE研究,報告結(jié)構(gòu),房地產(chǎn)PE概述,房地產(chǎn)PE發(fā)展概況,房地產(chǎn)PE案例,PE概述,基本概念 分類 特點 運作流程 發(fā)展概況,基本概念 分類 特點 運作流程 優(yōu)點 風(fēng)險分析 必要性,美國發(fā)展概況 發(fā)展歷程 運作特點 中國發(fā)展概況 發(fā)展歷程 發(fā)展現(xiàn)狀 運作特點,德信資本PE范例 凱利房地產(chǎn)PE 金地集團PE實例 PE介入房地產(chǎn)開發(fā)的時點及個案,PE概述,PE基本概念 私募股權(quán)投資基金（Private Equity Investment Fund，簡稱 PE）： 是指以非公開的方式向少數(shù)機構(gòu)投資者或個人募集私募股權(quán)資本，以盈利為目的，以財務(wù)投資為策略，以未上市公司股權(quán)（包括上市公司非公開募集的股

2、權(quán)）為主要投資對象，由專家專門負責(zé)股權(quán)投資管理，在限定時間內(nèi)選擇適當(dāng)時機，通過上市、并購或管理層回購等方式退出獲利的私募股權(quán)投融資機構(gòu)。 PE分類 投資階段：廣義PE（VC+狹義PE），狹義PE（非創(chuàng)業(yè)型PE） 早期PE投資于高新技術(shù)企業(yè)（初期）創(chuàng)業(yè)型PE/VC；養(yǎng)老基金進入，PE開始投資于傳統(tǒng)行業(yè)（成熟期）非創(chuàng)業(yè)型PE；目前非創(chuàng)業(yè)型PE已超過創(chuàng)業(yè)型PE，成為主流。 資金來源地域：本土PE、海外PE 我國PE發(fā)展初期以海外PE為主，為我國帶來了PE專業(yè)的管理經(jīng)驗和模式；2009年本土基金新募基金數(shù)和募資額雙雙超過美元基金首次主導(dǎo)市場。 組織形式：公司制、契約制又稱信托制、有限合伙制 有限合伙制

3、PE憑借靈活簡便的設(shè)立程序，以及避免雙重征稅的顯著優(yōu)勢，目前已經(jīng)成為最主流的PE組織形式。,不同組織形式PE的一般構(gòu)架,PE特點 無需披露信息，設(shè)立方便靈活，投資者少 “私募” 私募是相對公募而言的，通過非公開方式向少數(shù)特點投資者募集，一般無需披露交易細節(jié)，監(jiān)管相對寬松，風(fēng)險較大，投資多為“量體裁衣”式。 股權(quán)投資為主，較少債權(quán)投資 “股權(quán)” 承諾資本額不等于實際籌資額也不等于實際投資額 投資期限長，流動性差 封閉期內(nèi)不可贖回；投資非上市企業(yè)股權(quán)或上市公司限售股權(quán)， 一般沒有公開的股權(quán)交易市場。 投資風(fēng)險較高，專業(yè)性強 投資于非上市企業(yè)，信息高度不對稱、企業(yè)經(jīng)營欠穩(wěn)定、投資者對企業(yè)潛在價值的判

4、斷存在較大的不確定性，判斷的失誤將導(dǎo)致巨大損失。對投資者的要求較高，GP的專業(yè)眼光與經(jīng)驗至關(guān)重要。 以退出并獲得企業(yè)價值增值為目的 看重企業(yè)未來的潛在價值，提供增值服務(wù)，在投資之初就設(shè)置了退出機制。 約束條件少，可滿足不同階段不同類型企業(yè)的融資需求 與銀行貸款、發(fā)行企業(yè)債券、上市公募、民間借貸相比限制較少且更加靈活。,PE運作流程,PE的盈利模式是由項目投資的價值發(fā)現(xiàn)、價值設(shè)計、價值持有、價值提升、價值放大、價值兌現(xiàn)這六個階段實現(xiàn)的，是一個復(fù)雜的、專業(yè)的、長期的投資過程。,PE發(fā)展概況,美國發(fā)展歷程,中國發(fā)展歷程,中國PE發(fā)展現(xiàn)狀,房地產(chǎn)PE概述,PE作為房地產(chǎn)最可行的新型融資渠道之一，具有廣

5、闊的發(fā)展前景，將為我國的房地產(chǎn)市場注入新的活力，并促進房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。,房地產(chǎn)PE基本概念,PE的一個分支：其內(nèi)涵、特征及其運行不能脫離PE的理論及其實踐。 產(chǎn)業(yè)投資基金：定向投資于房地產(chǎn)行業(yè)，通過投資、擁有、控制、管理特定的房地產(chǎn)實體或股權(quán)而獲取相應(yīng)投資收益和資本增值，屬于的范疇； 房地產(chǎn)投資基金：和其他投資基金一樣，通過發(fā)行基金份額的方式將投資者擁有的資金匯集成基金財產(chǎn)，由基金管理人管理，投資于基金合同確定的領(lǐng)域，以提高資金利用率進而獲取收益，并返還給投資者的集合投資方式。 投資對象：房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈中的企業(yè)或項目，具體包括未上市房地產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)、未上市房地產(chǎn)企業(yè)的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債

6、券和附認股權(quán)債券等，甚至還會涉及上市房地產(chǎn)公司的非流通股權(quán)或者上市后的私募股權(quán)融資等。,房地產(chǎn)PE是定向投資于房地產(chǎn)行業(yè)的PE，基于行業(yè)的特殊性獨具特色。 國內(nèi)房地產(chǎn)信托、企業(yè)債監(jiān)管嚴，REITs尚未批準，房地產(chǎn)PE最有前途。,房地產(chǎn)投資基金分類,房地產(chǎn)PE分類,獨立房地產(chǎn)PE 鼎暉房地產(chǎn)基金、普凱投資和高和投資等，在PE運作方面經(jīng)驗豐富，對房地產(chǎn)行業(yè)缺乏深入了解。 房地產(chǎn)企業(yè)旗下的房地產(chǎn)PE 金地集團旗下的穩(wěn)盛投資、榮盛房地產(chǎn)開發(fā)有限公司旗下的榮盛泰發(fā)基金、以及復(fù)地集團參與的盛世神州基金等，具有深厚的行業(yè)背景但缺乏PE運作經(jīng)驗。,按投資背景,按管理方式,引入外援型PE 引入知名外資機構(gòu)將為本

7、土基金帶來國際化視野與國外較為成熟的經(jīng)驗，但可能加劇房地產(chǎn)行業(yè)競爭。 自主管理型PE 具有更大的自主權(quán)，國內(nèi)PE管理的主要方式。,按投資方向,商品住宅 盛世神州房地產(chǎn)投資基金，主要投向成長性城市的居住類物業(yè)。 商業(yè)地產(chǎn) 高和投資，收購一線城市核心區(qū)域商業(yè)類物業(yè)，包裝后出售獲利。 城市綜合體 星浩基金，“星光耀廣場”是該基金定位開發(fā)的第一個CBD項目。,按風(fēng)險收益,按風(fēng)險收益,以投資管理能力為主導(dǎo) 通過系統(tǒng)地對目標項目實施投資運作及管理運作，尋求投資資本的收益和增值。 以融資業(yè)務(wù)為主導(dǎo) 以為目標房地產(chǎn)發(fā)展項目提供融資支持和融資服務(wù)為主要經(jīng)營業(yè)務(wù)。 以投資銀行業(yè)務(wù)為主導(dǎo) 將房地產(chǎn)資本運營（如房地產(chǎn)

8、并購、房地產(chǎn)公司重組、房地產(chǎn)公司上市策劃等）作為主要經(jīng)營業(yè)務(wù)。,按股權(quán)比例：控股型和參股型 按融資方式：杠桿與非杠桿型 按組織形式：公司型、契約型、有限合伙型,房地產(chǎn)PE特點,房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資模式的比較,國內(nèi)外房地產(chǎn)PE對比 現(xiàn)階段中國房地產(chǎn)PE的投資人中都出現(xiàn)了房地產(chǎn)信托計劃的身影，并且有部分中國房地產(chǎn)PE在有限合伙制基礎(chǔ)上加入了信托產(chǎn)品設(shè)計中常見的“優(yōu)先及劣后受益人”概念，信托計劃作為優(yōu)先受益人在有限合伙制房地產(chǎn)PE中出資，國際通行的形式呈現(xiàn)出較大差異。 這種中國特色的PE之所以存在，是因為本土房地產(chǎn)PE在發(fā)展初期尚無法與REITs這一房地產(chǎn)融資的重要渠道完全分離，在具有一定的業(yè)績積累和

9、募資能力前，這一形式仍將是中國本土房地產(chǎn)PE所采取的主要結(jié)構(gòu)之一。,房地產(chǎn)開發(fā)PE融資運作流程,房地產(chǎn)開發(fā)階段，風(fēng)險高、收益大機會型基金； 項目建成運營階段，有比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流，風(fēng)險和回報較低核心型基金； 房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)想再次開發(fā)或?qū)⒎慨a(chǎn)重新裝修定位價值增加型基金或機會型基金。,戰(zhàn)略投資者是指與引進企業(yè)相同或相關(guān)行業(yè)的企業(yè)發(fā)起的PE；基于其整體發(fā)展戰(zhàn)略，不僅著眼于短期的財務(wù)回報；投資期限更長；全球領(lǐng)先的房地產(chǎn)開發(fā)商或上下游企業(yè)。 財務(wù)投資者是指一般的房地產(chǎn)PE，注重財務(wù)回報。,企業(yè)基本情況：房地產(chǎn)企業(yè)簡介、企業(yè)的現(xiàn)狀、股東實力、法律核查、管理能力、近幾年經(jīng)營記錄、行業(yè)和企業(yè)規(guī)模等。 項目基本情

10、況：項目位置、占地面積、建筑面積、物業(yè)類型、周邊物業(yè)、工程進度、證件狀況、資金投入、市場定位等。,投融資結(jié)構(gòu)設(shè)計與安排：房地產(chǎn)PE入股比例、管理層激勵、控制權(quán)機制。,共同管理：監(jiān)督和治理+咨詢、指導(dǎo)等服務(wù),基金退出：從項目現(xiàn)金流人中按比例回收、房地產(chǎn)開發(fā)公司或主要經(jīng)營者回購股份、房地產(chǎn)開發(fā)公司上市實現(xiàn)基金資金退出、對外進行股權(quán)轉(zhuǎn)讓等。,優(yōu)點 可以獲得所有權(quán)和控制力 “股權(quán)”“私募”，可直接控制資產(chǎn)管理活動，更好的實現(xiàn)其投資策略。 可以創(chuàng)造價值 通過再包裝增加附加價值，轉(zhuǎn)手獲利 便于利益重組 房地產(chǎn)PE可以將不同的房地產(chǎn)項目組合起來出售/融資/租賃，也可以將某一個項目按比例分拆出售/融資/租賃。

11、與無形資產(chǎn)相比，房地產(chǎn)更容易分拆，且分拆后的每一塊資產(chǎn)可能比原先價值更高。 融資成本較低 房地產(chǎn)項目通常具有可期、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，房地產(chǎn)PE比LBO等其它PE投資類別更容易獲得優(yōu)惠的貸款利息。 退出方式靈活 在公開市場及非公開市場都具有較好的流動性。 可以分散風(fēng)險 房地產(chǎn)PE與證券及債券投資的關(guān)聯(lián)性相對較低，使其能夠分散投資組合的整體風(fēng)險，豐富機構(gòu)投資人的投資組合。,風(fēng)險 信用風(fēng)險 房企：主觀信用風(fēng)險源于信息不對稱，房企誠信缺失；客觀信用風(fēng)險是指因為外界經(jīng)濟環(huán)境變化導(dǎo)致信用客觀狀況惡化，信用主體在客觀上喪失了履約能力。 PE：管理人道德風(fēng)險 市場風(fēng)險 指未來市場價格(利率、匯率、股票價格和商品價

12、格)的不確定性對企業(yè)實現(xiàn)其既定目標的影響。 房地產(chǎn)行業(yè)受經(jīng)濟及行業(yè)周期、國家宏觀調(diào)控政策的影響巨大，市場風(fēng)險很大。 操作風(fēng)險 操作失誤引發(fā)糾紛導(dǎo)致的經(jīng)濟損失 投資管理不善導(dǎo)致利潤降低或損失 違規(guī)操作被處罰產(chǎn)生的損失 不可抗力引起的損失,必要性 滿足企業(yè)融資需求 自2010年政府出臺對房地產(chǎn)行業(yè)新一輪密集調(diào)控政策以來，房企傳統(tǒng)融資手段受限；國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)IPO 或借殼上市審批已暫停；增發(fā)、配股和發(fā)債被叫停；房地產(chǎn)信托面臨日趨嚴格的政策。資金鏈緊張，融資成本不斷上揚，企業(yè)負債率到達高點。多樣化融資手段成為房企的迫切需求。 防范金融風(fēng)險 銀行貸款占到了房地產(chǎn)行業(yè)融資總量的60.0%70.0%左右，遠

13、高于40.0%的國際通行標準。銀行貸款實際上支撐了房地產(chǎn)開發(fā)商經(jīng)營周轉(zhuǎn)的資金鏈，一旦經(jīng)濟發(fā)生波動，房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險將轉(zhuǎn)變?yōu)殂y行的金融風(fēng)險進而影響金融安全。 促進房地產(chǎn)市場健康發(fā)展 房地產(chǎn)PE十分關(guān)注企業(yè)的成長，通過提供一系列專業(yè)的增值服務(wù)和經(jīng)營戰(zhàn)略指導(dǎo)，增強企業(yè)的核心競爭力。一般只有優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)項目才能獲得PE的資金支持，從客觀上加速房地產(chǎn)行業(yè)優(yōu)勝劣汰。,房地產(chǎn)PE發(fā)展概況,美國： “Blind Pool”，先募資，后發(fā)掘和鎖定項目； 更看重基金團隊 資金主要來自主要投資地域的機構(gòu)投資者； 募集對象為成熟的機構(gòu)投資者，如養(yǎng)老基金、退休基金、投資銀行、保險公司等； GP認繳比例1%左右； 退出

14、形式多樣，物業(yè)出售、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資本市場退出、發(fā)行REITs退出等 中國： 先發(fā)掘并鎖定項目，再設(shè)計基金產(chǎn)品； 更看重標的地產(chǎn)項目； 大量資金來源于海外 募集對象主要是富裕的個人或民營企業(yè)； GP認繳比例5%-10%； 物業(yè)出售和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，不能采用REITs退出。,美國,中國,房地產(chǎn)PE案例,案例1：獨立PE深圳德信資本,投資引導(dǎo)基金：高級的戰(zhàn)略合作模式，建立統(tǒng)一的三方合作平臺，以投資于XX地產(chǎn)旗下項目為主，兼顧其他中小開發(fā)商與項目并購，開發(fā)運營與金融運作兩頭并進。 傘形基金：初級的戰(zhàn)略合作模式，為開發(fā)商建立融資平臺，投資于XX地產(chǎn)旗下項目，提升資金的使用效率。 主動管理型基金：創(chuàng)新型項目合作模

15、式，在拿地與規(guī)劃階段開始介入， XX地產(chǎn)可以利用金融杠桿，取得極高的回報率， “房地產(chǎn)綜合運營商”。,案例2：凱利房地產(chǎn)PE,案例3：房企旗下PE金地集團,PE簡介： 09年，金地集團發(fā)起并管理，初期規(guī)模達到10億元人民幣，有限合伙制，GP認繳額5%，LP承諾制分期出資，專注于華東房地產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域的股權(quán)投資，IRR20%，投資期限不超過5年，最低認購額500萬元/份 。 投資方向：華東1-2線城市，重點在上海、寧波、杭州、南京；住宅為主、少量的商業(yè)和辦公，無拆遷的短平快項目；投資土地競買為主的房地產(chǎn)開發(fā)階段。 投資策略：組合投資、聯(lián)合投資、擇時投資。 組合投資：指按“比例”將合伙資本投入不同城市

16、或項目，分散投資風(fēng)險；聯(lián)合投資：金地集團及其投資組合（境外基金、其他金融機構(gòu)、企業(yè)）聯(lián)合投資，金地集團負責(zé)項目管理，金地集團的投資比例不低于50%；擇時投資：注重周期管理，在經(jīng)濟下行時購入優(yōu)質(zhì)土地資產(chǎn)，在經(jīng)濟上行逐步退出。 合伙財產(chǎn)安全性：資金和收益等均由銀行托管，杜絕挪用、賬目不清等；各方權(quán)利義務(wù)及投資限制通過監(jiān)管合伙協(xié)議執(zhí)行；合伙期限內(nèi)不開放申購，以免申購價格評估偏低導(dǎo)致原合伙人利益損失；約40%LP的本金和其2年期限的8%的年化收益率由剩余60%LP的本金和收益擔(dān)保。 流動性與退出安排：GP份額不可轉(zhuǎn)讓、不可贖回，直至基金結(jié)束，期間獲得劣后LP的利潤分配；LP有限贖回，占60%的非保本L

17、P合伙份額可轉(zhuǎn)讓，封閉期1.5年后，部分LP出資可贖回；轉(zhuǎn)讓和贖回的基準指導(dǎo)價格為投資管理公司每年第一季度公布公允的合伙人份額凈值評估，該凈值由第三方機構(gòu)評估；占40%的保本LP獲得保本承諾，即2年期限、固定年化收益率8%、一次性還本付息。,模擬投資的收益敏感性分析,LP出資流程,利潤分配：即時高分配政策。達到法定最早的利潤分配條件即進行利潤分配；每年度分配1次，彌補虧損和項目資金需求后的90%用于分配；有限合伙人按8%的年化收益率優(yōu)先回報、普通合伙人僅在超額收入時分配；GP可獲得20%附帶收益及一定比例的管理費（投資期，按承諾出資額的2%/年支付，投資期之后按實際出資額的2%/年收?。?。 投資價值：基礎(chǔ)收益（股權(quán)投資收益）；資產(chǎn)轉(zhuǎn)換收益（在后續(xù)購置投資項目的房地產(chǎn)獲得增值收益）；資產(chǎn)升級收益（企業(yè)實施資本運作如上市帶來的收益）。,案例4：PE介入房地產(chǎn)開發(fā)的時點及個案,缺口一：北京左岸公社。 華夏偉業(yè)以項目控股權(quán)方的身份介入，不參與項目分紅，但發(fā)展商須向其支付高于銀行的利息；協(xié)助發(fā)展商向銀行貸款；資金鏈連上后，股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出項目。 缺口二：北京國恒基業(yè)大廈項目 華夏偉業(yè)以項目全程打理方身份介入項目，調(diào)整原項目定位，提高其項目投資可行性； 推薦有實力的建筑商帶資施工；自身拆借250