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內(nèi)部圈子我的2015展望演講的文字整理(2014-11-28 13:21:31)目前來看大的前提條件是美國經(jīng)濟良好和通脹水平適度，美聯(lián)儲正在關注的就業(yè)水平持續(xù)的復蘇，美聯(lián)儲對于QE退出的預期和加息的預期引導應該能夠持續(xù)在市場中發(fā)酵，這樣就會導致從美國市場開始對貨幣和債券市場的出現(xiàn)很明確的一個趨勢。首先債券市場會對我們看到基于這個預期的話會產(chǎn)生幾個邏輯：第一是債券的利差。高收益?zhèn)偷褪找媛书L債產(chǎn)品的利差會縮小，意味著如果這類假設的前提條件是高收益?zhèn)霈F(xiàn)不違約或不破產(chǎn)的話，那么高收益率債券收益率會下降，理論上是做多這些高收益?zhèn)侨绻婪端钠飘a(chǎn)的話可以買個CDS。理論上來講如果說企業(yè)的高收益?zhèn)睦仕绞窍陆档?，將意味著企業(yè)償付的壓力是減少的，理論上CDS的違約風險也是下降的，應該配一個做空的CDS也是可以的。 然后我們可以看到美國國債的收益率應該會逐步走高，美國的加息預期也會出來，這個時間應該會在2015年的下半年。美國市場長短債收益率應該也會拉開，那么這種情況下一方面可以做長短債的息差，另外一方面也可以直接做美國國債。現(xiàn)在對于美國十年期國債的預期應該會從2.3的水平逐步上升到3以上，時間節(jié)點應該配合美國的加息預期在明年六月份之前，那么我們可以利用2%到3%的利差做一個spread的組合。這種情況下可以買入一個3.5的國債期權，或者3的期權，然后同時買入一個2點幾的期權，拋掉一個2點幾的期權，時間上6月30號，實際上是高盛的組合長短債利差。如果債券的收益率上漲，將意味著美國企業(yè)的發(fā)債規(guī)模應該相對有所減少，那么債務償還水平如果出現(xiàn)的話美國股市的調整會出現(xiàn)同時高收益?zhèn)睦钊绻_始縮小，這個對于美股來講會是一個比較大的壓力，往常也有這樣的慣例。這樣美股的調整周期將在明年的下半年，會有一個比較大的預期變化，這個值得關注的。 現(xiàn)在由于全球經(jīng)濟的不同步，導致我們看到從美國以外的所有國家，日本、歐洲新興經(jīng)濟體目前呈現(xiàn)的是通縮格局。在這種格局下實際上各個國家采取的方式來應對通縮是不一樣的，日本目前采用的方式是大規(guī)模的QE,那么QE和QQE造成的結果是日元急速貶值，日元的急速貶值使原來的carry trading的規(guī)模在繼續(xù)的擴大，一旦出現(xiàn)任何的逆轉比如說日本通脹水平出現(xiàn)通縮，那么如果日本的經(jīng)濟通脹水平復蘇說明安倍經(jīng)濟學的成功將會導致后期日元出現(xiàn)明顯的一個擺動，日元可能會導致大規(guī)模的升值。同時日元的升值會推動日本的相關資產(chǎn)價格的上漲，比如房價的上漲。那么這個過程中對全球市場造成的影響是日元導致的carry trading利差交易會大規(guī)模的倒流，這個對于前期利差大規(guī)模的流入到香港和高息國家會造成比較大的沖擊。而美國的加息預期會推動美元的持續(xù)上漲，導致美元形成的利差交易也會快速收縮，在這個過程中美國國債的收益率的走高對應著高息貨幣國家債券收益率的持續(xù)下降，會引發(fā)利差的變化對高息新興經(jīng)濟體匯率有比較大的沖擊。事實上今年已經(jīng)對新西蘭元和澳元造成比較大影響。 前期由于資本的流入推升港幣升值比較明顯，香港金管局的現(xiàn)金結余賬戶應該將是比較高，如果發(fā)生資本倒流的話，事先第一點反映上來的是在港幣市場上，那么港幣的升值壓力會減弱，香港金管局的現(xiàn)金結余賬戶規(guī)模會快速下降，同時港股的波動率會快速加大，密切的關注香港地產(chǎn)的變化。一旦發(fā)生資本流出，香港市場將會成為首當其沖的。對于高息國家的影響在澳大利亞和新西蘭開始發(fā)生，那么對于新興經(jīng)濟體沖擊中間呢，中國包括亞洲的韓國選擇的方式是以降息的手段來應對通縮和經(jīng)濟的持續(xù)下滑，那么包括高息國家也紛紛停止了加息的步伐，例如澳大利亞和新西蘭明確表示對于加息的預期進行了打壓。相對來講高息國家采取更多的是干預匯率市場的方法，試圖利用低匯率來刺激需求來擺脫市場相對的低迷。當然，目前來講這些國家由于資本流入的影響，通縮不是特別明顯，通縮跡象目前來講比其他新興經(jīng)濟體表現(xiàn)的突出，中國的PBOC已經(jīng)選擇了降息來進行應對，這個過程中利差的縮小對于資本外流的壓力將會加大，這個過程中對于人民幣的沖擊和影響將會比較明顯。那么國內(nèi)A股由于利率市場的沖擊和影響，對于銀行的影響比較明顯，試圖提振需求的預期將會抬進資本市場內(nèi)的資產(chǎn)價格的上漲，但是實際上來看需求也不會表現(xiàn)的特別明顯。當然了，如果需求不能夠順利復蘇，那么中國將會面臨比較大的一個后期的資本流出的壓力，這種情況一旦在香港發(fā)生，那么PBOC下一步可能做的是準備金的相對調整。亞洲其他的國家目前來講韓國已經(jīng)明確的表態(tài)，在受到日元貶值對出口的沖擊和影響之后呢，韓國明確的表態(tài)下一步會降息。韓元的急速貶值在后期基本上已經(jīng)定性了，而東南亞其他各國目前來講面臨情況和香港類似，那么一旦香港發(fā)生，東南亞其他各國的資本流出快速帶來的會是貨幣快速貶值相對大的壓力。 在其他新興經(jīng)濟體例，如南美已經(jīng)發(fā)生了資本流出了，在過去的一年中美元持續(xù)的升值，其實美元的大規(guī)模套息交易已經(jīng)從南美國家流出。各個國家采用加息的方式來抑制資本的流出，但是加息的同時也會損害本國經(jīng)濟的影響。那么在歐洲加息也會損害一個影響。目前來講在歐洲，這樣來看就是美元對整個新興市場貨幣的持續(xù)走高，仍然在明年還會繼續(xù)。這種情況下我們看到的是由于全球需求的萎縮會導致大宗商品仍然處于一個低迷狀態(tài)，這種情況下大宗商品對通縮反倒又起到助推作用，尤其油價的持續(xù)下行，這種情況下新興國家的利率上限基本是明確的，所以說更多會選擇的是降息的過程，那么這種情況下利差持續(xù)拉大導致套利貨幣的倒流，新興經(jīng)濟體的貨幣貶值在這個過程中，目前來講高盛正在關注的是南非和匈牙利夫林，黑石正在關注的是香港東南亞和部分南美國家。 通縮對于歐洲的影響也是比較明顯的，目前歐元區(qū)的經(jīng)濟增速和通縮已經(jīng)相對到了極限，下一步歐洲央行還會選擇繼續(xù)擴大寬松的規(guī)模，選擇的方法是介入主權債，這樣會導致不同評級間的主權債務的利差會縮小，這個過程中理論上應該買入的是前期風險溢價比較高的歐洲邊緣地區(qū)的主權債務，應該拋掉相對評級較高的，這樣的話實際上做的是主權債務之間的利差交易，然后由于歐洲央行的進一步寬松呢，歐元仍然可以繼續(xù)的做空，采用的方法仍然是期權的形式，如果說歐洲的核心通脹率HICP不能持續(xù)復蘇，基本上歐洲央行目前討論的不是不推的問題，無非是什么時候推，是否會盡早推的問題，這個過程中日元持續(xù)的貶值會推升歐洲資產(chǎn)價格的上漲。我們說理論上來講如果歐洲通脹率不能夠回升，歐洲央行被迫寬松，這個條件將推升歐洲資產(chǎn)價格的快速復蘇，所以投資組合可以采用買入 eurostop50的指數(shù)的call,賣出一個put,然后再加上歐元的一個put的這樣一個組合。然后由于歐元區(qū)的持續(xù)量化寬松，和目前來講歐洲區(qū)的負利率水平導致歐洲區(qū)內(nèi)部之間的不平衡關系也會變得比較明顯。歐洲對北歐對瑞士對英國的之間不平衡關系也會引導相對應的這個投資的機會，尤其對于瑞士來講目前最大的問題在于歐瑞之間的這種平衡關系，還有瑞士央行對歐瑞的投資底線的干預，這塊兒應該對于瑞士央行是否會采用相對應的負利率來應對，還有包括是否維持歐瑞的底線。作為目前北歐來講整個通縮水平相對于來講歐洲會比較好一些，尤其像瑞典沒有像歐元區(qū)面臨那么嚴重的通縮的問題。而歐洲區(qū)的通縮和新興經(jīng)濟體的通縮也不太一樣，新興經(jīng)濟體更多是需求的通縮，而歐元區(qū)內(nèi)部的通縮更多是結構上的通縮，所以北歐的通脹率會和歐洲相對應的一個差異，會導致北歐貨幣之間和歐洲貨幣之間會有相當大的一個差異水平。 英國目前的通脹水平保持的相對良好，這是因為資本流入對于它的支撐和影響比較明顯，所以說呢，英國和歐洲區(qū)的差異仍然會保持的比較大，也就是說歐元兌英鎊的變化應該會比較明顯，但是同時來講英國的高估水平也是比較明顯，也就是英鎊在1.6以上屬于典型水平高估，那么整體來講英國加息的可能性我們認為在明年仍然是不存在的，所以說頂多英國不會選擇再大規(guī)模的量化寬松，但是加息的可能性也沒有，英國匯率會保持一個更中間的水平。 由于全球這種通縮的情況，目前來講對于貴金屬的影響是比較偏大的，加之美國國債收益率的持續(xù)走高，股市的投資回報率上升，美元的上升，都會反向的對黃金產(chǎn)生沖擊和影響，金價的壓力仍然是比較大的，這個過程中還要更多關注金銀比價對黃金價格的壓力，及黃金和金礦股之間的投資關系，那么目前金礦股的供應是充分的。對于大宗來講目前的內(nèi)部關系更多引導來就是自于中國需求、通縮對它的負面沖擊和影響，那么這個沖擊和影響直接影響的是需求端，但相反對供應端的故事呢，會成為影響大宗商品引導的主導，那么從供應過緊的鋅、鎳、鈀，到供應僅平衡的銅到供應寬松的原油、煤、鐵礦，原因呢，實際上更多的故事將集中在供應端，對于國際市場的原油來講目前更多的關注還是原油的供給，看OPEC后期能不能減產(chǎn)，原油的份額能不能重新分配，那么布倫特和WTI的原油價差還是繼續(xù)會因為美股頁巖油革命的