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企業(yè)研究論文-企業(yè)并購(gòu)主要支付方式比較摘要在公司并購(gòu)中,支付方式對(duì)收購(gòu)者及被收購(gòu)者企業(yè)的股東權(quán)益會(huì)產(chǎn)生影響,并且影響并購(gòu)后公司的財(cái)務(wù)整合效果,并購(gòu)雙方應(yīng)根據(jù)具體情況合理選擇支付方式。關(guān)鍵詞并購(gòu)支付方式杠桿收購(gòu)并購(gòu)是企業(yè)進(jìn)行快速擴(kuò)張的有效途徑,同時(shí)也是優(yōu)化配置社會(huì)資源的有效方式。在公司并購(gòu)中,支付方式對(duì)并購(gòu)雙方的股東權(quán)益會(huì)產(chǎn)生影響,并且影響并購(gòu)后公司的財(cái)務(wù)整合效果。而各種支付方式的財(cái)務(wù)影響各不相同。1現(xiàn)金支付現(xiàn)金收購(gòu)是指收購(gòu)公司支付一定數(shù)量的現(xiàn)金,以取得目標(biāo)公司的所有權(quán)。一旦目標(biāo)企業(yè)的股東收到對(duì)其擁有股份的現(xiàn)金支付,就失去了對(duì)原企業(yè)的任何權(quán)益。在實(shí)際操作中,并購(gòu)方的現(xiàn)金來(lái)源主要有自有資金、發(fā)行債券、銀行借款和出售資產(chǎn)等方式,按付款方式又可分為即時(shí)支付和遞延支付兩種?,F(xiàn)金收購(gòu)的優(yōu)勢(shì)是顯而易見(jiàn)的。首先,現(xiàn)金收購(gòu)操作簡(jiǎn)單,能迅速完成并購(gòu)交易。其次,現(xiàn)金的支付是最清楚的支付方式,目標(biāo)公司可以將其虛擬資本在短時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)化為確定的現(xiàn)金,股東不必承受因各種因素帶來(lái)的收益不確定性等風(fēng)險(xiǎn)。最后,現(xiàn)金收購(gòu)不會(huì)影響并購(gòu)后公司的資本結(jié)構(gòu),因?yàn)槠胀ü晒蓴?shù)不變,并購(gòu)后每股收益、每股凈資產(chǎn)不會(huì)由于稀釋原因有所下降,有利于股價(jià)的穩(wěn)定?,F(xiàn)金收購(gòu)的缺陷在于:對(duì)并購(gòu)方而言,現(xiàn)金并購(gòu)是一項(xiàng)重大的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān);對(duì)目標(biāo)公司而言,無(wú)法推遲確認(rèn)資本利得,當(dāng)期交易的所得稅負(fù)亦大增。因此,對(duì)于巨額收購(gòu)案,現(xiàn)金支付的比例一般較低??v觀美國(guó)收購(gòu)歷史,亦可發(fā)現(xiàn)“小規(guī)模交易更傾向于至少是部分地使用現(xiàn)金支付,而大規(guī)模交易更多地至少是部分使用股票支付”。2換股支付換股并購(gòu)是指并購(gòu)公司將本公司股票支付給目標(biāo)公司股東以按一定比例換取目標(biāo)公司股票,目標(biāo)公司從此終止或成為收購(gòu)公司的子公司??梢哉f(shuō)這是一種不需動(dòng)用大量現(xiàn)金而優(yōu)化資源配置的方法。換股并購(gòu)在國(guó)際上被大量采用,具體分為增資換股、庫(kù)存股換股和股票回購(gòu)換股三種形式。其優(yōu)點(diǎn)主要表現(xiàn)在:(1)不受并購(gòu)方獲現(xiàn)能力制約。對(duì)并購(gòu)公司而言,換股并購(gòu)不需要即時(shí)支付大量現(xiàn)金,不會(huì)擠占公司營(yíng)運(yùn)資金,購(gòu)并后能夠保持良好的現(xiàn)金支付能力。因此,股權(quán)支付可使并購(gòu)交易的規(guī)模相對(duì)較大。近年來(lái),并購(gòu)交易的目標(biāo)公司規(guī)模越來(lái)越大,若使用現(xiàn)金并購(gòu)方式來(lái)完成并購(gòu)交易,對(duì)并購(gòu)公司的即時(shí)獲現(xiàn)能力和并購(gòu)后的現(xiàn)金回收情況都要求很高。而采用股票并購(gòu)支付方式,并購(gòu)公司無(wú)須另行籌資來(lái)支付并購(gòu)交易,輕而易舉地克服了這一瓶頸約束。(2)具有規(guī)避估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的效用。由于信息的不對(duì)稱,在并購(gòu)交易中,并購(gòu)公司很難準(zhǔn)確地對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行估價(jià),如果用現(xiàn)金支付,并購(gòu)后可能會(huì)發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司內(nèi)部有一些問(wèn)題,那么,由此造成的全部風(fēng)險(xiǎn)都將由并購(gòu)公司股東承擔(dān)。但若采用股票支付,這些風(fēng)險(xiǎn)則同樣轉(zhuǎn)嫁給原目標(biāo)公司股東,使其與并購(gòu)方股東共同承擔(dān)。(3)原股東參與新公司收益分配。采用股權(quán)支付方式完成并購(gòu)交易后,目標(biāo)公司的原股東不但不會(huì)失去其股東權(quán)益(只是公司主體名稱發(fā)生了變化),還可分享并購(gòu)后聯(lián)合公司可能產(chǎn)生的價(jià)值增值的好處。(4)延期納稅的好處。對(duì)目標(biāo)公司股東而言,股權(quán)支付方式可推遲收益時(shí)間,享受延期納稅的好處。如美國(guó)國(guó)內(nèi)稅收準(zhǔn)則(InternalRevenueCode,簡(jiǎn)稱IRC)規(guī)定,一項(xiàng)并購(gòu)如果滿足被并企業(yè)股東所有權(quán)的持續(xù)性(即在被并企業(yè)股東所收到的補(bǔ)償中,至少有50%是由主并企業(yè)所發(fā)行的有表決權(quán)的股份)及另外兩個(gè)條件(一是并購(gòu)動(dòng)機(jī)是商業(yè)性質(zhì)而非僅為稅收目的;二是并購(gòu)成立后被并企業(yè)必須以某種可辨認(rèn)的形式持續(xù)經(jīng)營(yíng)),那么被并企業(yè)股東毋須為這筆收購(gòu)交易中形成的資本利得納稅。與現(xiàn)金支付方式比較,股權(quán)支付無(wú)須過(guò)多地考慮稅收規(guī)則及對(duì)價(jià)格安排上的制約。股權(quán)支付也存在很多不足,其主要表現(xiàn)為:控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)、收益稀釋風(fēng)險(xiǎn)、交易風(fēng)險(xiǎn)等。3杠桿支付杠桿支付在本質(zhì)上屬于債務(wù)融資現(xiàn)金支付的一種。因?yàn)樗瑯邮且詡鶆?wù)融資作為主要的資金來(lái)源,然后再用債務(wù)融資取得的現(xiàn)金來(lái)支付并購(gòu)所需的大部分價(jià)款。所不同的是,杠桿支付的債務(wù)融資是以目標(biāo)公司的資產(chǎn)和將來(lái)現(xiàn)金收入做擔(dān)保來(lái)獲取金融機(jī)構(gòu)的貸款,或者通過(guò)目標(biāo)公司發(fā)行高風(fēng)險(xiǎn)高利率的垃圾債券來(lái)籌集資金。在這一過(guò)程中收購(gòu)方自己所需支付的現(xiàn)金很少(通常只占收購(gòu)資金的520),并且負(fù)債主要由目標(biāo)公司的資產(chǎn)或現(xiàn)金流量?jī)斶€,所以,它屬于典型的金融支持型支付方式。除了收購(gòu)方只需出極少部分的自有資金即可買下目標(biāo)公司這一顯著特點(diǎn)外,杠桿收購(gòu)的優(yōu)點(diǎn)還體現(xiàn)在:(1)杠桿收購(gòu)的股權(quán)回報(bào)率遠(yuǎn)高于普通資本結(jié)構(gòu)下的股權(quán)回報(bào)率。杠桿收購(gòu)就是通過(guò)公司的融資杠桿來(lái)完成收購(gòu)交易。融資杠桿實(shí)質(zhì)上反映的是股本與負(fù)債比率,在資本資產(chǎn)不變的情況下,當(dāng)稅前利潤(rùn)增大時(shí),每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定利息(優(yōu)先股股息、租賃費(fèi))等都會(huì)相對(duì)減少,這樣就給普通股帶來(lái)了額外利潤(rùn)。根據(jù)融資杠桿利益原理,收購(gòu)公司通過(guò)負(fù)債籌資加強(qiáng)其融資杠桿的力度,當(dāng)公司資產(chǎn)收益大于其借進(jìn)資本的平均成本時(shí),便可大幅度提高普通股收益。經(jīng)驗(yàn)研究表明,與宣布收購(gòu)消息之前一個(gè)月或兩個(gè)月的股價(jià)相比,杠桿收購(gòu)對(duì)股票所產(chǎn)生的溢價(jià)高達(dá)40%左右。(2)享受稅收優(yōu)惠。杠桿收購(gòu)來(lái)的公司其債務(wù)資本往往占公司全部資本的90%95%,由于支付債務(wù)資本的利息可在計(jì)算收益前扣除,杠桿收購(gòu)公司可享受一定的免稅優(yōu)惠。同時(shí),目標(biāo)公司在被收購(gòu)前若有虧損亦可遞延,沖抵被杠桿收購(gòu)后各年份產(chǎn)生的盈利,從而降低納稅基礎(chǔ)。然而,由于資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)占了絕大比重,又由于杠桿收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)較高,貸款利率也往往較高,因此杠桿收購(gòu)公司的償債壓力也較為沉重。若收購(gòu)者經(jīng)營(yíng)不善,則極有可能被債務(wù)壓垮。采用杠桿支付時(shí),通常需要投資銀行安排過(guò)渡性貸款,該過(guò)渡性貸款通常由投資銀行的自由資本作支持,利率較高,該筆貸款日后由收購(gòu)者發(fā)行新的垃圾債券所得款項(xiàng),或收購(gòu)?fù)瓿珊蟪鍪鄄糠仲Y產(chǎn)或部門所得資金償還。因此,過(guò)渡性貸款安排和垃圾債券發(fā)行成為杠桿收購(gòu)的關(guān)鍵。4賣方融資在許多情況下,并購(gòu)雙方在談判時(shí)會(huì)涉及到并購(gòu)方推遲支付部分或全部?jī)r(jià)款。這是在因某公司獲利不佳,賣方急于脫手的情況下,產(chǎn)生的有利于收購(gòu)方的支付方式,與通常的“分期付款方式”相類似。不過(guò)這要求并購(gòu)方有極佳的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃,才易取得“賣方融資”。這種方式對(duì)目標(biāo)公司(賣方)的好處在于:一是可要求并購(gòu)方支付較高的利息;二是因?yàn)槭召?gòu)款項(xiàng)分期支付,稅負(fù)自然也分期支付,可享受稅負(fù)延后的好處。綜上所述,企業(yè)并購(gòu)的支付方式各有優(yōu)劣。企業(yè)并購(gòu)應(yīng)以獲得最佳并購(gòu)效益為宗旨,結(jié)合企業(yè)自身特點(diǎn)與其所處的市場(chǎng)地位,合理選擇支付方式,以便
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