周愛民《金融工程學(xué)》第六講二重期權(quán)組合策略.pptVIP

2019/7/8,1,第六講 二重股票期權(quán)組合策略,第一節(jié) 分跨與寬跨期權(quán)組合 第二節(jié) 垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合 第三節(jié) 水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合 第四節(jié) 對角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,2019/7/8,2,二重期權(quán)組合的基本種類,分跨期權(quán)組合(Straddles，又稱為同價(jià)對敲或騎跨組合)： 多頭的分跨期權(quán)組合； 空頭的分跨期權(quán)組合。 寬跨差價(jià)期權(quán)組合(Strangles，又稱為異價(jià)對敲或扼制組合)： 多頭的差價(jià)分跨期權(quán)組合； 空頭的差價(jià)分跨期權(quán)組合。 垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(Vertical Spreads)： 多頭的垂直進(jìn)出差價(jià)組合(Bull Spreads，又稱為看漲差價(jià)或牛市組合，可分別由Call或Put組成)； 空頭的垂直進(jìn)出差價(jià)組合(Bear Spreads，又稱為看跌差價(jià)或熊市組合，可分別由Call或Put組成) 。,2019/7/8,3,更復(fù)雜的二重期權(quán)組合種類,對角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(Diagonal Spread)： 主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合： 買長賣短的主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(可分別由Call或Put組成) ； 買短賣長的主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(可分別由Call或Put組成) ； 副對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合： 買長賣短的副對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(可分別由Call或Put組成) ； 買短賣長的副對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(可分別由Call或Put組成) ；,2019/7/8,4,三重期權(quán)也可以疊加,水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(Horizontal Spreads): 買長賣短型的水平進(jìn)出差價(jià)組合(Calendar Spreads，又被稱為日歷差價(jià)期權(quán)組合，可分別由Call或Put組成) ； 買短賣長型的水平進(jìn)出差價(jià)組合(Reverse Calendar Spreads，又被稱為倒置日歷差價(jià)期權(quán)組合，可分別由Call或Put組成) 。 三重期權(quán)組合： 疊做期權(quán)組合(Strap)，又稱為看漲對敲或粘連/吊帶期權(quán)組合2C+P=2maxP(t)-SP,0+maxSP-P(t),0； 逆疊做期權(quán)組合(Strip)，又稱為看跌對敲或剝離/脫衣期權(quán)組合C+2P=maxP(t)-SP,0+2maxSP-P(t),0。,2019/7/8,5,此外還有四份、六份期權(quán)的組合,四重期權(quán)組合： 三明治期權(quán)組合(Sandwich Spreads，可分別由Call或Put組成) 。 蝶型期權(quán)組合(Butterfly Spreads，又稱蝶式差價(jià)，可分別由Call或Put組成) 。 六重期權(quán)組合： M形期權(quán)組合：賣四買二、五買權(quán)一賣權(quán) 賣四買二、五賣權(quán)一買權(quán) W形期權(quán)組合：買四賣二、五買權(quán)一賣權(quán) 買四賣二、五賣權(quán)一買權(quán),2019/7/8,6,第一節(jié) 分跨與寬跨期權(quán)組合,一、分跨期權(quán)組合(Straddle) 二、寬跨期權(quán)組合(Strangle),2019/7/8,7,一、分跨期權(quán)組合,分跨期權(quán)組合(Straddle Spreads)，又稱同價(jià)對敲，也稱為雙向期權(quán)組合(Double Spreads) ，它是由相同股票、相同期限、相同行使價(jià)格各一份買權(quán)和賣權(quán)的多頭或空頭所組成。 為了統(tǒng)一起見，在本小節(jié)里我們總是將買權(quán)的行使價(jià)格SP和期權(quán)價(jià)格R標(biāo)以“1”的下標(biāo)，而將賣權(quán)的行使價(jià)格SP和期權(quán)價(jià)格R標(biāo)以“2”的下標(biāo)(見圖4.5.1和圖4.5.2)。 從理論上講，分跨期權(quán)的多頭往往是那些認(rèn)為股票價(jià)格波動會比較大的投資者。在期權(quán)有效期內(nèi)不論股票價(jià)格向哪個(gè)方向變化，只要有較大的行情變動就都可以行使期權(quán)而獲利。,2019/7/8,8,Straddle本來是指碼頭上雙軌的大吊車,當(dāng)股票價(jià)格上漲達(dá)到一定幅度時(shí)，他可以了結(jié)期權(quán)組合中的買權(quán)；而當(dāng)股票價(jià)格下跌達(dá)到一定幅度時(shí)，他又可以了結(jié)期權(quán)組合中的賣權(quán)。當(dāng)然，如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票的價(jià)格在兩個(gè)方向上都曾有較大變動的話，那么，分跨期權(quán)的多頭就可以取得更多的盈利。 如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票的價(jià)格不會發(fā)生較大變化也即碰上盤整行情時(shí)，期權(quán)的價(jià)格都會下跌，因?yàn)閺氖缕跈?quán)交易沒有什么獲利空間。因此，如果分跨期權(quán)組合的多頭對股票價(jià)格未來走勢的判斷失誤的話，就會遭受損失。,2019/7/8,9,分跨期權(quán)多頭組合的利損圖,2019/7/8,10,分跨期權(quán)空頭組合的利損圖,2019/7/8,11,分跨期權(quán)多頭組合的利損方程,組成分跨期權(quán)多頭組合的買權(quán)及賣權(quán)的多頭利損方程分別為： (6.1.1) (6.1.2) 合并之后，可得分跨期權(quán)多頭組合的利損方程為： (6.1.3),2019/7/8,12,分跨期權(quán)多頭組合的無盈虧點(diǎn),分跨期權(quán)多頭組合的兩個(gè)無盈虧點(diǎn)分別為： (6.1.4) (6.1.5) 分跨期權(quán)組合的空頭往往是那些認(rèn)為股票價(jià)格波動不會很大的投資者，在期權(quán)有效期內(nèi)如果股票的價(jià)格不會發(fā)生比較大的變化，也即碰上盤整行情時(shí)，則期權(quán)的價(jià)格都會下跌，因?yàn)閺氖缕跈?quán)交易沒有什么獲利空間。因此，分跨期權(quán)組合的空頭可以在低價(jià)位補(bǔ)進(jìn)期權(quán)而獲利。,2019/7/8,13,分跨期權(quán)空頭組合的無盈虧點(diǎn),如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票的價(jià)格既曾有過上升又曾有過下降的話，那么，分跨期權(quán)的空頭可以獲得更多的盈利。但與多頭不同的是，如果股票價(jià)格在兩個(gè)方向上都有較大變動的話，那么，從理論上來說，分跨期權(quán)多頭的盈利是無上界的，而分跨期權(quán)空頭的盈利卻最多只是期權(quán)的兩個(gè)賣價(jià)之和而已。 分跨期權(quán)空頭組合的無盈虧點(diǎn)分別為： (6.1.6) (6.1.7),2019/7/8,14,分跨期權(quán)空頭組合的利損方程,買權(quán)、賣權(quán)空頭的利損方程分別為： (6.1.8) (6.1.9) 將這兩個(gè)利損方程合并之后可得分跨期權(quán)組合空頭的利損方程： (6.1.10),2019/7/8,15,二、寬跨期權(quán)組合,寬跨期權(quán)組合(Strangle Spreads)，又稱為異價(jià)對敲，即帶有差價(jià)的分跨期權(quán)組合，是由相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的一份買權(quán)和一份賣權(quán)的多頭或空頭所組成。 寬跨期權(quán)組合也有多頭和空頭兩種，其理論分析與前面小節(jié)中的分析是一致的。只不過由于差價(jià)的存在使得期權(quán)組合的利損圖形在中間一段為水平直線。 差價(jià)分跨期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無盈虧點(diǎn)分別為： (6.1.5) (6.1.6),2019/7/8,16,第一種差價(jià)分跨期權(quán)組合的多頭,2019/7/8,17,第一種差價(jià)分跨期權(quán)組合的空頭,2019/7/8,18,第二種差價(jià)分跨期權(quán)組合的多頭,2019/7/8,19,第二種差價(jià)分跨期權(quán)組合的空頭,2019/7/8,20,兩種差價(jià)分跨期權(quán)組合,從理論上來講，可以構(gòu)造出兩種差價(jià)分跨期權(quán)組合。其中組合I是所購買的買權(quán)的行使價(jià)格小于賣權(quán)的行使價(jià)格(見圖4.5.3和圖4.5.4)，組合II則是所購買的買權(quán)的形式價(jià)格大于賣權(quán)的行使價(jià)格(見圖4.5.5和圖4.5.6)。 比較而言，當(dāng)多頭甲在股票價(jià)格為P時(shí)如購買一份行使價(jià)格低于P的買權(quán)和一份形式價(jià)格高于P的賣權(quán)，而多頭乙同時(shí)購買一份行使價(jià)格高于P的買權(quán)和一份形式價(jià)格低于P的賣權(quán)時(shí)，多頭甲要比多頭乙投資更多。 也即組合II要比組合I更便宜，因?yàn)閷τ谫I權(quán)來說，其行使價(jià)格越高其價(jià)格就越便宜，而對于賣權(quán)來說，其行使價(jià)格越低其價(jià)格就越便宜。而從盈利空間上來說，則組合I要比組合II更有優(yōu)勢。,2019/7/8,21,差價(jià)分跨期權(quán)組合的例子,例4.5.1，1投資者甲在某種股票價(jià)格為每股55元時(shí)以每份700元的價(jià)格購買了一份行使價(jià)格為每股50元的買權(quán)，同時(shí)以每份525元的價(jià)格購買了一份行使價(jià)格為每股60元的賣權(quán)。 而投資者乙則是以每份150元的價(jià)格購買了一份行使價(jià)格為每股60元買權(quán)，并以每份50元的價(jià)格購買了一份行使價(jià)格為每股50元的賣權(quán)。 1William B. Riley, Jr., and Austin H. Montgomery, Jr.(1982), “Guide To Computer- Assisted Investment Analysis”, McGraw-Hill, Inc., pp189.,2019/7/8,22,這里是實(shí)際的期權(quán)行情,如股價(jià)由每股55元跌至每股52元，此時(shí)這兩位投資者手中所持有的期權(quán)市值分別為：多頭甲的期權(quán)市值為$300+$1000=$1300美元，可獲利$75美元；而多頭乙的期權(quán)市值為$140+$30=$170美元，仍虧損$30美元。 如股價(jià)由每股55元漲至每股60元，此時(shí)這兩位投資者手中所持有的期權(quán)市值分別為：多頭甲的期權(quán)市值為$1500+$300=$1800美元，可獲利$575美元；而多頭乙的期權(quán)市值為$5+$350=$355美元，可獲利$150美元。 當(dāng)然，這只是期權(quán)價(jià)格隨股價(jià)波動的其中一例，在這里期權(quán)組合的多頭獲利的可能性大一些。而在其它情況下，也許是期權(quán)組合的空頭獲利的可能性大一些。,2019/7/8,23,例中的行情數(shù)據(jù),2019/7/8,24,差價(jià)分跨期權(quán)組合空頭的無盈虧點(diǎn),差價(jià)分跨期權(quán)組合空頭的兩個(gè)無盈虧點(diǎn)分別為： (6.1.7) (6.1.8) 可以驗(yàn)證，無論是分跨差價(jià)的期權(quán)組合I還是期權(quán)組合II，無盈虧點(diǎn)的計(jì)算公式(4.5.5)至(4.5.8)都是正確的，但可能所算出的結(jié)果有所不同，這主要是因?yàn)镾P1和SP2的關(guān)系不同所造成的。 比如對于例4.5.1來說，兩種分跨差價(jià)期權(quán)組合的多頭的無盈虧點(diǎn)公式都是(4.5.5)至(4.5.6)。但對于組合I來說：UBE=$62.25美元；DBE=$47.75美元。而對于組合II來說：UBE=$62美元；DBE=$48美元(可作為練習(xí))。,2019/7/8,25,第二節(jié) 垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,一、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭 二、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭,2019/7/8,26,行使價(jià)格的買低賣高與買高賣低,垂直進(jìn)出差價(jià)(Vertical Spread)期權(quán)組合是由兩份相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的買權(quán)或賣權(quán)的一買一賣所組成。 垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合包括多頭與空頭，區(qū)別在于： 多頭的期權(quán)組合是“買低賣高”形成的； 空頭的期權(quán)組合是“買高賣低”形成的。 這里的“買低賣高”和“買高賣低”都是針對期權(quán)的行使價(jià)格而言的，買低賣高指的是買一份行使價(jià)格低的，在賣一份行使價(jià)格高的，而買高賣低指的是買一份行使價(jià)格高的，再賣一份行使價(jià)格低的。,2019/7/8,27,一、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭,由買權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭，是由買入一份行使價(jià)格相對較低的買權(quán)，同時(shí)再賣出一份行使價(jià)格相對較高的買權(quán)所組成的。 圖6.2.1給出的就是買權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭的利損圖，這是一個(gè)上、下均有界的圖形，類似于雙限期權(quán)組合。 假設(shè)所買入和所賣出的買權(quán)的行使價(jià)格分別為 和 ，并且假設(shè) 。,2019/7/8,28,期權(quán)可組合，利損方程也可組合,買權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為： (6.2.1) (6.2.2) 最終的期權(quán)組合利損方程為： (6.2.3),2019/7/8,29,買權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)多頭利損圖,由買權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合多頭向上的無盈虧點(diǎn)為： (6.2.4),2019/7/8,30,賣權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)的多頭,由賣權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭，同樣需要把握行使價(jià)格上的“買低賣高”。即買入一份行使價(jià)格相對較低的賣權(quán)，同時(shí)再賣出一份行使價(jià)格相對較高的賣權(quán)。 圖6.2.2給出的就是賣權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭的利損圖，這仍是一個(gè)上、下均有界的圖形。 假設(shè)所買入和所賣出的賣權(quán)價(jià)格分別為 和 ，并且假設(shè)有 。期權(quán)價(jià)格分別為 和 ，顯然，對于賣權(quán)來說，其行使價(jià)格越高，則其含金量也就越高。因此應(yīng)有： 。,2019/7/8,31,無盈虧點(diǎn)可令(6.2.7)式為零求得,賣權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為： (6.2.5) (6.2.6) 最終的期權(quán)組合利損方程為： (6.2.7),2019/7/8,32,賣權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)多頭利損圖,由賣權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合多頭向上的無盈虧點(diǎn)為： (6.2.8),2019/7/8,33,賣權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)多頭的例子,我們?nèi)杂美?.5.1中的期權(quán)價(jià)格數(shù)據(jù)來驗(yàn)證上面兩種垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合。 多頭甲在股價(jià)為$55美元時(shí)花$700美元買入一份行使價(jià)格為$50美元的買權(quán)，花$150美元賣出一份行使價(jià)格為$60美元的買權(quán)。,2019/7/8,34,多頭乙以$50美元的價(jià)格買入一份行使價(jià)格為$50美元的賣權(quán)，又以$525美元的價(jià)格賣出一份行使價(jià)格為$60美元的賣權(quán)。 當(dāng)股價(jià)漲至$60美元時(shí)，多頭甲從買入的買權(quán)上賺到$800美元，而在賣出的買權(quán)上虧損$200美元，其利潤為$600美元。這一利潤水平低于分跨差價(jià)期權(quán)組合的利潤$1375美元，也低于疊做期權(quán)組合的利潤$575美元。 而多頭乙買入的賣權(quán)虧損$45美元，賣出的賣權(quán)賺到$225美元，其利潤為$180美元，這一利潤水平低于疊做期權(quán)組合的利潤$350美元，但要高于分跨差價(jià)期權(quán)組合的利潤$150美元。,賣權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)多頭的例子,2019/7/8,35,二、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭,垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭也有兩種形式：由兩份買權(quán)組成的和由兩份賣權(quán)組成的?；驹瓌t與多頭的期權(quán)組合正好相反，是要掌握期權(quán)的行使價(jià)格上的“買高賣低”。也即買入一份行使價(jià)格較高的買權(quán)或賣權(quán)，同時(shí)再賣出一份行使價(jià)格較低的買權(quán)或賣權(quán)。 由買權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭，是由買入一份行使價(jià)格相對較高的買權(quán)，同時(shí)再賣出一份行使價(jià)格相對較低的買權(quán)所組成的。 圖6.2.3給出的就是買權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭的利損圖，這同樣是一個(gè)上、下均有界的圖形，類似于雙限期權(quán)組合。,2019/7/8,36,買權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)空頭的利損圖,2019/7/8,37,買權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭,假設(shè)所買入和所賣出的買權(quán)的形式價(jià)格分別為SP1和SP2，并且假設(shè)SP1SP2。而期權(quán)價(jià)格分別為R1和R2，顯然，對于買權(quán)來說，行使價(jià)格越低，則其含金量就越高。因此應(yīng)有：R1R2。 買權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為： (6.2.9) (6.2.10),2019/7/8,38,買權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)空頭的無盈虧點(diǎn),最終的期權(quán)組合利損方程為： (6.2.11) 于是，令(5.4.11)式中的第二分支為零，就得出由買權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合多頭向下的無盈虧點(diǎn)。 (6.2.12),2019/7/8,39,賣權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)的空頭,由賣權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭，行使價(jià)格上仍為“買高賣低”，即由買入一份行使價(jià)格相對較高的賣權(quán)，同時(shí)再賣出一份行使價(jià)格相對較低的賣權(quán)所組成。 圖6.2.4給出的就是賣權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭的利損圖，這仍是一個(gè)上、下均有界的圖形。 假設(shè)所買入和所賣出的賣權(quán)的形式價(jià)格分別為SP1和SP2，并且假設(shè)有SP1SP2。期權(quán)價(jià)格分別為R1和R2，顯然，對于賣權(quán)來說，其行使價(jià)格越高，則其含金量也就越高。因此應(yīng)有：R1R2。,2019/7/8,40,賣權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)空頭的利損圖,2019/7/8,41,賣權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)空頭的利損方程,賣權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為： (6.2.13) (6.2.14) 最終的期權(quán)組合利損方程為： (6.2.15),2019/7/8,42,賣權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)空頭的無盈虧點(diǎn),于是，令(6.2.15)式的第二分支為零，就得出由賣權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合多頭的無盈虧點(diǎn)。 (6.2.16) 同樣我們可用例4.5.1中的期權(quán)價(jià)格數(shù)據(jù)來驗(yàn)證上面兩種垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合。 假設(shè)空頭甲在股價(jià)為$55美元時(shí)花$150美元買入一份行使價(jià)格為$60美元的買權(quán)，花$700美元賣出一份行使價(jià)格為$50美元的買權(quán)?？疹^乙同時(shí)以$525美元的價(jià)格買入一份行使價(jià)格為$60美元的賣權(quán)，又以$50美元的價(jià)格賣出一份行使價(jià)格為$50美元的賣權(quán)。,2019/7/8,43,賣權(quán)垂直進(jìn)出差價(jià)空頭的例子,當(dāng)股票價(jià)格跌至$52美元時(shí)，空頭甲在買入的買權(quán)上虧損$120美元，而在賣出的買權(quán)上賺到$400美元，其利潤為$280美元。而空頭乙在買入的賣權(quán)上賺到$475美元，而在賣出的賣權(quán)上虧損$90美元，其利潤為$385美元。,2019/7/8,44,第三節(jié) 水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,一、買長賣短的水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合 二、買短賣長水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,2019/7/8,45,兩類四種水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,水平進(jìn)出差價(jià)(Horizontal Spread)期權(quán)組合，它是由不同到期日、相同行使價(jià)格的期權(quán)所組成的。包括： “買長賣短”的水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合：又被稱為日歷差價(jià)(Calendar Spread)期權(quán)組合； “買短賣長”的水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合：又被稱為倒置日歷差價(jià)(Reverse Calendar Spread)期權(quán)組合。 這里，“買長賣短”和“買短賣長”中的長短指的是期限的長短。因此，買長賣短的水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合就是由買入期限較長的期權(quán)與賣出的期限較短的期權(quán)所組成的期權(quán)組合；而買短賣長的水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合就是由買入期限較短的期權(quán)與賣出的期限較長的期權(quán)所組成的期權(quán)組合。,2019/7/8,46,水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合要更復(fù)雜一些,與其他的期權(quán)組合相比，水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合是比較特殊的。因?yàn)槠渌钠跈?quán)組合幾乎都是由相同股票、相同期限、相同或者不同行使價(jià)格的兩份、三份或者四份不同期權(quán)組合而成，而水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合則是由相同股票、不同期限、相同行使價(jià)格的兩份不同期權(quán)所組成的。 由于一般的期權(quán)行情表都是以矩形的形式排列，按垂直方向排列的是相同期限、不同行使價(jià)格的期權(quán)，而按水平方向上排列的是相同行使價(jià)格、不同期限的期權(quán)，所以這種由兩份相同股票、不同期限、相同行使價(jià)格的不同期權(quán)所組成的組合就被稱為水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合。,2019/7/8,47,一、買長賣短的水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,買長賣短的水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合，也即日歷差價(jià)(Calendar Spread)期權(quán)組合，是由買進(jìn)的一份期限較長的期權(quán)與賣出的一份期限較短的期權(quán)所組成。這兩份期權(quán)應(yīng)是相同股票、相同行使價(jià)格的期權(quán)，既可以是買方期權(quán)，又可以是賣方期權(quán)。因此，該期權(quán)組合包括由買方期權(quán)或由賣方期權(quán)所組成的以下兩種組合。 由買方期權(quán)所組成的買長賣短水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合是由相同股票、相同行使價(jià)格的一份期限較長的買方期權(quán)的多頭，加上一份期限較短的買方期權(quán)的空頭所組成的。,2019/7/8,48,短期期權(quán)到期時(shí)價(jià)格未變的利損圖,一般地，期權(quán)的到期日越長，則其價(jià)格就越高，因?yàn)槠谙掭^長的期權(quán)盈利的可能性就更大。于是，由買權(quán)所組成的買長賣短水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合在初期是價(jià)外的(out of the money)，即它需要一個(gè)初始投資。 水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的利損圖不同于以往的利損圖，因?yàn)橛袝r(shí)間價(jià)值在里面。所以，利損圖往往反映的是在短期的期權(quán)到期時(shí)，期權(quán)組合的利損情況。 如圖6.3.1，圖中的粗實(shí)線描述的是水平差價(jià)期權(quán)組合的利損線，由于短期期權(quán)在到期時(shí)的利損線為包括水平虛線在內(nèi)的折線，此時(shí)長期的期權(quán)仍然沒有到期，所以在行使價(jià)格SP處，長期的期權(quán)有虧損但這個(gè)虧損要小于短期期權(quán)的盈利。因此，向右上方伸展的虛線表示長期期權(quán)的利損線。,2019/7/8,49,短期期權(quán)到期時(shí)期權(quán)組合是盈利的,其回報(bào)線在SP處為正。因?yàn)槿绻蓛r(jià)不變，所有期權(quán)價(jià)格都會下跌，但由于期限越短的期權(quán)，其價(jià)值越低，所以賣出的短期買權(quán)盈利；而所買進(jìn)的長期買權(quán)只是有一點(diǎn)兒虧損。(見圖6.3.1)。,2019/7/8,50,在行使價(jià)格附近盈利,如股價(jià)下跌時(shí)，賣出的短期買權(quán)盈利但有限，最多就是買權(quán)價(jià)格；同時(shí)所買進(jìn)的長期買權(quán)虧損，雖然也有限，但由于其價(jià)格要比短期買權(quán)價(jià)格高，因此，當(dāng)股票價(jià)格下跌得太厲害時(shí)，期權(quán)組合就是虧損的(見圖6.3.1)。 如股價(jià)上漲時(shí)，賣出的短期買權(quán)虧損，但買進(jìn)的長期買權(quán)盈利。在靠近行使價(jià)格的地方由于所買長期買權(quán)價(jià)格上漲的速度比較緩慢，而所賣短期買權(quán)價(jià)格下跌速度較快，因此，期權(quán)組合的價(jià)值由高到低變化，由盈利轉(zhuǎn)為虧損(見圖6.3.1)。,2019/7/8,51,理解起來是有點(diǎn)費(fèi)勁！,但是，如果當(dāng)期限較短的買方期權(quán)到期之后，價(jià)格仍然上漲的話，那么價(jià)格的漲幅肯定比較大。此時(shí)，賣出的期限較短的買方期權(quán)已經(jīng)了結(jié)，而期限較長的買方期權(quán)仍在繼續(xù)賺錢，所以，期權(quán)組合又開始由虧損轉(zhuǎn)為盈利(見圖6.3.1)。 雖然長期買權(quán)的切線斜率不會超過1，但當(dāng)短期買權(quán)了結(jié)后，斜率為-1的直線已經(jīng)不存在了。所以，在行使價(jià)格右邊遠(yuǎn)端，期權(quán)組合也是盈利的。于是，該組合虧損區(qū)域與盈利區(qū)域相間兩次。,2019/7/8,52,股價(jià)不變期權(quán)組合在行使價(jià)格處有盈利,由賣權(quán)組成的買長賣短水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合是由相同股票、相同行使價(jià)格的一份期限較長的賣權(quán)多頭，加一份期限較短的賣權(quán)空頭所組成。由于長期期權(quán)盈利的可能性更大，所以由賣權(quán)所組成的買長賣短水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合在初期也是價(jià)外的(out of the money)，即它也需要一個(gè)初始投資。 雖然是價(jià)外的期權(quán)組合，但并不意味著其利損圖在行使價(jià)格SP處為負(fù)，因?yàn)楫?dāng)短期期權(quán)到期時(shí)，如果價(jià)格仍然位于行使價(jià)格的話，那么與所賣出的短期賣權(quán)相比，所買入的長期賣權(quán)有虧損，但虧損不會大過賣出賣權(quán)的價(jià)格，所以，利損圖在行使價(jià)格SP處只有一個(gè)較小的負(fù)值。,2019/7/8,53,該組合的利損圖形與圖6.3.1正好對稱,如果股票的市場價(jià)格沒有變化，在期限較短的期權(quán)到期時(shí)仍然位于期權(quán)的行使價(jià)格附近的話，則由于期限越短的期權(quán)，其價(jià)值就越低，所以，所賣出的期限較短的賣方期權(quán)是盈利的；但所買進(jìn)的期限較長的賣方期權(quán)并不會因?yàn)楣善眱r(jià)格暫時(shí)沒有變化而出現(xiàn)負(fù)價(jià)格，而只是下跌一點(diǎn)兒。因此，此時(shí)期權(quán)組合是盈利的，但盈利幅度不會超過所賣出的期限較短的賣方期權(quán)的盈利。 但如短期賣權(quán)到期后，價(jià)格仍在下跌，那么價(jià)格的跌幅肯定較大。此時(shí)賣出的短期賣權(quán)已經(jīng)了結(jié)，而長期賣權(quán)仍在繼續(xù)賺錢，所以，期權(quán)組合又開始由虧損轉(zhuǎn)為盈利(見圖6.3.2)。,2019/7/8,54,長期期權(quán)的圖形并非利損，而是回報(bào),如股價(jià)上漲時(shí)，所賣短期賣權(quán)盈利但有限，最多就是所賣賣權(quán)價(jià)格；同時(shí)所買進(jìn)長期賣權(quán)虧損，雖然也有限，但由于其價(jià)格要比期限較短的期權(quán)價(jià)格高，因此，當(dāng)股價(jià)上漲時(shí)，期權(quán)組合由盈利轉(zhuǎn)為虧損(見圖6.3.2)。 如股價(jià)下跌時(shí)，所賣短期賣權(quán)虧損，但所買長期賣權(quán)盈利。在比較靠近期權(quán)行使價(jià)格的地方，由于所買長期賣權(quán)價(jià)格上漲速度較慢，而所賣短期賣權(quán)價(jià)格下跌速度較快，因此，期權(quán)組合的價(jià)值由高到低變化，由盈利轉(zhuǎn)為虧損(見圖6.3.2)。,2019/7/8,55,水平差價(jià)期權(quán)組合的實(shí)例,表6.3.1和表6.3.2分別是IBM股價(jià)為$98美元時(shí)和$92美元時(shí)的期權(quán)行情表。當(dāng)IBM股價(jià)為$98美元時(shí)，投資者甲以$9.125美元的價(jià)格賣出一份4月份IBM95，同時(shí)以$12美元的價(jià)格買入一份7月份IBM95；投資者乙以$4.625美元的價(jià)格賣出一份4月份IBM95P，同時(shí)以$7美元的價(jià)格買入一份7月份IBM95P。那么，當(dāng)股票價(jià)格跌為$92美元時(shí)，兩個(gè)投資者的頭寸情況如何？,2019/7/8,56,IBM的期權(quán)行情表,2019/7/8,57,投資者甲近期看空、遠(yuǎn)期看多,以買方期權(quán)進(jìn)行買長賣短的投資者甲是近期看空、遠(yuǎn)期看多的；而以賣方期權(quán)進(jìn)行買長賣短的投資者乙是近期看多、遠(yuǎn)期看空的。 當(dāng)股價(jià)為$92美元時(shí)，投資者甲的頭寸為： 賣出4月份IBM95盈利： $9.125-$5.094=$4.031； 買入7月份IBM95虧損： $12-$8.25=$3.75美元； 凈盈利：100($4.031-$3.75)=$28.1美元；,2019/7/8,58,投資者乙近期看多、遠(yuǎn)期看空,當(dāng)股票價(jià)格下跌時(shí)，期限較長的期權(quán)價(jià)格變動趕不上期限較短的期權(quán)價(jià)格變動，因此，近期看空、遠(yuǎn)期看多的投資者甲的頭寸要比近期看多、遠(yuǎn)期看空的投資者乙的頭寸更有利可圖。 當(dāng)股價(jià)為$92美元時(shí)，投資者乙的頭寸為： 賣出4月份IBM95P虧損： $7.938-$4.625=$3.313美元； 買入7月份IBM95P盈利：$10.188-$7=$3.19美元； 凈虧損：100($3.313-$3.188)=$12.5美元。,2019/7/8,59,二、買短賣長水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,買短賣長水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合又稱為倒置日歷差價(jià)(Reverse Calendar Spread)期權(quán)組合，是由買進(jìn)的一份期限較短的期權(quán)與賣出的一份期限較長的期權(quán)組成。這兩份期權(quán)也應(yīng)是相同股票、相同行使價(jià)格的期權(quán)，既可以是買權(quán)，又可以是賣權(quán)。因此，該期權(quán)組合包括由買權(quán)或由賣權(quán)所組成的以下兩種期權(quán)組合。 由買權(quán)組成的買短賣長水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合是由相同股票、相同行使價(jià)格的一份期限較短的買權(quán)多頭加一份期限較長的買權(quán)空頭所組成。期限較長的期權(quán)其價(jià)格要更高一些，所以，由買權(quán)組成的買短賣長水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合在初期是價(jià)內(nèi)的(in the money)。,2019/7/8,60,有些像分跨期權(quán)組合,雖然是價(jià)內(nèi)的期權(quán)組合，但并不意味著其利損圖在行使價(jià)格SP處為正，因?yàn)橘u出的期限較長的買權(quán)利損圖在行使價(jià)格SP處有一個(gè)較小的正值。這意味著如果股價(jià)維持不變的話，所有期權(quán)的價(jià)格都會下跌，因此所賣出的期限較長的買權(quán)會有一個(gè)不超過所買短期買權(quán)價(jià)格的盈利。 如股價(jià)沒有變，在短期買權(quán)到期時(shí)仍位于行使價(jià)格附近的話，則由于期限越短的期權(quán)，其價(jià)值越低，因此，所買入的短期買權(quán)虧損；而所賣長期買權(quán)不會因股價(jià)暫時(shí)沒變而出現(xiàn)負(fù)價(jià)格，因此，它雖有盈利但不足以抵消所買入的短期買權(quán)的虧損。于是，此時(shí)期權(quán)組合是虧損的，但虧損幅度不會超過所買短期買權(quán)的虧損(見圖6.3.3)。,2019/7/8,61,圖6.3.1關(guān)于橫軸翻轉(zhuǎn)180度,如股價(jià)下跌，所買短期買權(quán)虧損但有限，最多就是所買期權(quán)價(jià)格；同時(shí)所賣長期買權(quán)盈利，雖然也有限，但由于其價(jià)格要比短期買權(quán)價(jià)格高，因此，當(dāng)股價(jià)下跌時(shí)，期權(quán)組合是由虧損轉(zhuǎn)為盈利的(見圖6.3.3)。,2019/7/8,62,全是對稱地看問題,如股價(jià)上漲，所賣長期買權(quán)虧損，但所買短期買權(quán)盈利。在靠近行使價(jià)格的地方，由于所買短期買權(quán)價(jià)格上漲速度較快，而所賣長期買權(quán)價(jià)格下跌速度較慢，因此，此時(shí)期權(quán)組合是由虧損轉(zhuǎn)為盈利的(見圖6.3.3)。 但如當(dāng)短期買權(quán)到期后，股價(jià)仍在上漲，那么股價(jià)的漲幅肯定比較大了。此時(shí)，買入的短期買權(quán)已經(jīng)了結(jié)，而所賣長期買權(quán)仍在虧損，所以，期權(quán)組合又開始由盈利轉(zhuǎn)為虧損(見圖6.3.3)。,2019/7/8,63,由賣權(quán)組成的買短賣長水平進(jìn)出差價(jià),該期權(quán)組合是由相同股票、相同行使價(jià)格的一份期限較長的賣權(quán)空頭，加一份期限較短的賣權(quán)多頭組成。由于長期賣權(quán)盈利可能性更大，所以由賣權(quán)組成的買短賣長水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合在初期也是價(jià)內(nèi)的(in the money)。 雖是價(jià)內(nèi)的期權(quán)組合，但并不意味著其利損圖在行使價(jià)格SP處為正，因?yàn)樗u長期賣權(quán)利損圖在行使價(jià)格SP處有一個(gè)較小正值。這意味著如果股價(jià)維持不變，所有期權(quán)的價(jià)格都會下跌，因此所賣期限較長賣權(quán)會有一個(gè)不超過所買期限較短買權(quán)價(jià)格的盈利。,2019/7/8,64,相當(dāng)于圖6.3.2關(guān)于橫軸翻轉(zhuǎn)180度,如股價(jià)沒變，期限較短的期權(quán)到期時(shí)仍位于期權(quán)行使價(jià)格附近，則所買期限較短賣權(quán)虧損，而所賣期限較長賣權(quán)雖盈利，但幅度沒所買短期賣權(quán)虧損大。因此，此時(shí)期權(quán)組合是虧損的，但虧損的幅度不會超過短期賣權(quán)的虧損(見圖6.3.4)。,2019/7/8,65,比較拗口！,如股價(jià)下跌時(shí)，所賣期限較長賣權(quán)虧損，但所買期限較短賣權(quán)盈利。在靠近行使價(jià)格的地方，由于所賣期限較長賣權(quán)價(jià)格下跌速度較慢，而所買期限較短賣權(quán)價(jià)格上漲速度較快，因此，期權(quán)組合的價(jià)值由低到高變化，由虧損轉(zhuǎn)為盈利(見圖6.3.4)。 但如當(dāng)期限較短賣權(quán)到期后，價(jià)格仍在下跌，那價(jià)格的跌幅肯定較大。此時(shí)，所買期限較短期權(quán)已了結(jié)，而期限較長賣權(quán)仍在繼續(xù)虧損，所以，期權(quán)組合又開始由盈利轉(zhuǎn)為虧損(見圖6.3.4)。,2019/7/8,66,賣權(quán)水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的例子,如股價(jià)上漲時(shí)，所買期限較短賣權(quán)虧損但有限，最多就是買進(jìn)賣權(quán)價(jià)格；同時(shí)所賣期限較長賣權(quán)盈利，雖然也有限，但由于其價(jià)格要比期限較短的期權(quán)價(jià)格高，因此，當(dāng)股價(jià)上漲時(shí)，期權(quán)組合是由虧損轉(zhuǎn)為盈利的(見圖6.3.4)。 例6.3.2，仍可用表6.3.1和表6.3.2的IBM股票期權(quán)行情表。當(dāng)IBM股價(jià)為$98美元時(shí)，投資者甲以$4.625美元的價(jià)格買入一份1月份IBM95，同時(shí)以$9.125美元的價(jià)格賣出一份4月份IBM95；投資者乙以$0.813美元的價(jià)格買入一份1月份IBM95P，同時(shí)以$4.625美元的價(jià)格賣出一份4月份IBM95P。那么，當(dāng)股價(jià)跌為$92美元時(shí)，兩個(gè)投資者的頭寸情況如何？,2019/7/8,67,有賠有賺，就看賠多還是賺多,當(dāng)股價(jià)為$92美元時(shí)，投資者甲的頭寸為： 買入1月IBM95虧損：$4.625-$0.188=$4.437美元； 賣出4月IBM95盈利：$9.125-$5.094=$4.031美元； 凈虧損：100($4.437-$4.031)=$40.6美元； 而投資者乙的頭寸為： 買入1月IBM95P盈利：$4.438-$0.813=$3.625美元； 賣出4月IBM95P虧損：$7.938-$4.625=$3.313美元； 凈盈利：100($3.625-$3.313)=$31.2美元。 以買權(quán)進(jìn)行買短賣長的投資者甲近期看多、遠(yuǎn)期看空；而以賣權(quán)進(jìn)行買短賣長的投資者乙是近期看空、遠(yuǎn)期看多；但因?yàn)楫?dāng)股價(jià)下跌時(shí)，長期賣權(quán)價(jià)格變動趕不上短期賣權(quán)價(jià)格變動，因此，投資者乙的頭寸要比投資者甲的頭寸更有利可圖。,2019/7/8,68,第四節(jié) 對角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,一、主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合 二、副對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,2019/7/8,69,主對角線由左上到右下,與前面所介紹的垂直進(jìn)出差價(jià)與水平進(jìn)出差價(jià)的期權(quán)組合相比，對角進(jìn)出差價(jià)(Diagonal Spread)期權(quán)組合是由相同股票的兩份期限既不相同、行使價(jià)格也不相同的期權(quán)所組成。對角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的種類有很多，可以將其劃分為主要的兩大類： 主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合； 副對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合。 我們用“買長賣短”和“買短賣長”中的長短來指期限的長短。但并沒有限定期權(quán)的種類，所以，實(shí)際上的組合種類還要翻番才對。因此說，對角型的進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的種類要比其它兩種進(jìn)出差價(jià)的期權(quán)組合的種類更多一些。,2019/7/8,70,副對角線由左下到右上,“買長賣短”型的對角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合： 主對角型的：買入期限較長、行使價(jià)格較高的期權(quán)，賣出期限較短、行使價(jià)格較低的期權(quán)； 副對角型的：買入期限較長、但行使價(jià)格卻較低的期權(quán)，賣出期限較長、但行使價(jià)格卻較高的期權(quán)； “買短賣長”的對角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合： 主對角型的：買入期限較短、行使價(jià)格較低的期權(quán)，賣出期限較長、行使價(jià)格較高的期權(quán)； 副對角型的：買入期限較短、但行使價(jià)格卻較高的期權(quán)，賣出期限較長、但行使價(jià)格卻較低的期權(quán)；,2019/7/8,71,一、主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合,主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合是由一份期限較短、行使價(jià)格較低的期權(quán)和一份期限較長、行使價(jià)格較高的期權(quán)組成。這兩份期權(quán)位于期權(quán)行情表上的主對角線上。主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合也包括兩種： 買長賣短的主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合：即買入期限較長、行使價(jià)格較高的期權(quán)，同時(shí)賣出期限較短、行使價(jià)格較低的期權(quán)； 買短賣長的主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合：即買入期限較短、行使價(jià)格較低的期權(quán)，同時(shí)賣出期限較長、行使價(jià)格較高的期權(quán)。,2019/7/8,72,也有兩類四種期權(quán)組合,因?yàn)橐陨蟽深悓切瓦M(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合又都既可由買權(quán)組成，也可由賣權(quán)組成，所以，主對角型進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合就有四類。 由買權(quán)組成的買長賣短主對角型進(jìn)出差價(jià) 由賣權(quán)組成的買長賣短主對角型進(jìn)出差價(jià) 由買權(quán)組成的買短賣長主對角型進(jìn)出差價(jià) 由賣權(quán)組成的買短賣長主對角型進(jìn)出差價(jià) 這些期權(quán)組合都是由相同股票、不同期限、不同行使價(jià)格的兩份期權(quán)所組成。,2019/7/8,73,是價(jià)內(nèi)的？還是價(jià)外的？,一般情況下，期權(quán)期限越長其價(jià)格越高； 對買權(quán)來說，行使價(jià)格越高，期權(quán)的價(jià)格就越低； 對賣權(quán)來說，行使價(jià)格越高，期權(quán)的價(jià)格就越高。 所以，以上四類期權(quán)組合分別是價(jià)內(nèi)的還是價(jià)外的還要具體問題具體分析。它們的利損圖也是一樣，都要根據(jù)期權(quán)的具體種類、具體期限以及具體的行使價(jià)格等參數(shù)來具體確定。因此，我們下面采取具體實(shí)例的分析方法。,2019/7/8,74,還是那個(gè)期權(quán)價(jià)格行情表,2019/7/8,75,四位投資者的方案比較,例6.4.1，仍以表6.3.1和表6.3.2中數(shù)據(jù)為例。投資者A、B都投資于買權(quán)，但A是買長賣短，而B是買短賣長；而投資者C、D都投資于賣權(quán)，但C是買長賣短，而D是買短賣長。他們實(shí)際的頭寸為： 投資者A以$9.125美元的價(jià)格買進(jìn)4月份到期的IBM95；以$8.75美元的價(jià)格賣出1月份到期的IBM90； 投資者B以$4.625美元價(jià)格買進(jìn)1月份到期的IBM95；以$6.75美元的價(jià)格賣出4月份到期的IBM100； 投資者C以$7.5美元的價(jià)格買進(jìn)4月份到期的IBM95P；以$0.8125美元的價(jià)格賣出1月份到期的IBM90P； 投資者D以$4.625美元的價(jià)格買進(jìn)1月份到期的IBM95P；以$9.25美元的價(jià)格賣出4月份到期的IBM100；,2019/7/8,76,投資者A、B的盈虧,投資者A：買進(jìn)4月份到期的IBM95： 虧損：$9.125-$5.094=$4.031美元； 賣出1月份到期的IBM90： 盈利：$8.75-$3.813=$4.937美元； 凈盈利：100($4.937-$4.031)=$90.6美元。 投資者B：買進(jìn)1月份到期的IBM95： 虧損：$4.625-$0.188=$4.437美元； 賣出4月份到期的IBM100： 盈利：$6.75-$2.031=$4.72美元； 凈盈利：100($4.72-$4.437)=$28.3美元。,2019/7/8,77,投資者C、D的盈虧,投資者C：買進(jìn)4月份到期的IBM100P： 盈利：$12.75-$7.5=$5.05美元； 賣出1月份到期的IBM95P： 虧損：$4.438-$0.813=$3.625美元； 凈盈利：100($5.05-$3.625)=$142.5美元。 投資者D：買進(jìn)4月份到期的IBM95P： 盈利：$7.938-$4.625=$3.313美元； 賣出7月份到期的IBM100P： 虧損：$13.938-$9.25=$4.688美元； 凈虧損：100($4.688-$3.313)=$137.5美元。,2019/7/8,78,投資者A、B的利損圖,2019/7/8,79,投資者C、D的利損圖,2019/7/8,80,二