證券其它相關(guān)論文-證券投資價值與風(fēng)險程度度量方法創(chuàng)新.doc

證券其它相關(guān)論文-證券投資價值與風(fēng)險程度度量方法創(chuàng)新內(nèi)容摘要：本文對目前流行的以市盈率反映證券的投資價值、以方差反映風(fēng)險程度的方法提出質(zhì)疑，提出了一套包含“投資價值度”、“投機(jī)價值度”和“風(fēng)險率”的全新的指標(biāo)體系加以替代，并通過實證研究說明這套新指標(biāo)、新方法的合理性。關(guān)鍵詞：投資價值投機(jī)價值風(fēng)險率市盈率方差目前證券市場里，對投資工具的價值判斷存有不少誤區(qū)。比如，近年隨著股市的低迷，我們不時能聽到這樣的說法，市盈率已降到30以下啦，降到20以下啦，已到了國外成熟市場的水平，具有投資價值啦。但真要據(jù)此入市，股價卻繼續(xù)下沉，投資者仍然會損失慘重。其原因就在于，目前用來評判和度量證券投資價值的方法與指標(biāo)，盡管處于通用地位，經(jīng)常見諸于各種書籍和報端，但卻有著嚴(yán)重的缺陷。它們不但不能正確反映證券的投資價值，而且實際上還在誤導(dǎo)普通投資者。本文就想指出這一問題，并從創(chuàng)新的角度提出一套正確評判與度量投資收益與風(fēng)險的全新的指標(biāo)體系。對證券收益的度量證券的投資收益市盈率指標(biāo)（市價/每股盈利，P/E）不能用來說明證券的投資價值。筆者（2004）以2003年度數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析得出，上證A股收益率與市盈率的相關(guān)系數(shù)僅為0.0196。這是因為市盈率里的盈利是上市公司的盈利，并不是投資者的收益，所以并不能說明投資者持有該證券的投資價值。在我國目前的市場機(jī)制里，上市公司與投資者沒有形成同一個利益主體，倘若上市公司即使有豐厚利潤也不肯給投資者一分錢的紅利，那末這種證券對于投資者也是幾乎沒有意義的。“投資價值度”。筆者提出以“投資價值度”指標(biāo)（TZ）來反映和度量證券的投資價值。其計算公式為：TZ=每股紅利+（1+送股率+配股率）期末價-期初價-配股率配股價/（期初價無風(fēng)險收益率）它是以投資者所持證券在投資期內(nèi)的收益（包括：紅利、送配股、資本利得）為計算依據(jù)。當(dāng)TZ值大于零，為證券有投資價值，數(shù)值表明投資收益相當(dāng)于無風(fēng)險收益的倍數(shù)。反之，負(fù)值則為沒有投資價值，數(shù)值表明該證券投資收益低于無風(fēng)險收益的倍數(shù)。現(xiàn)以上證A股開頭的10個個股為例（武鋼、穗機(jī)場因股改，不在內(nèi)）計算其2005年度的數(shù)值(如表1)（無風(fēng)險收益率按一年期定期儲蓄存款利率）：以上表數(shù)據(jù)可看出，這10個個股，盡管不能代表整個國內(nèi)股市的總體狀況，但在2005年度中有投資價值的僅有三個多一點(diǎn)。這在一定程度上也印證了全國人大常委會副委員長成思危所講：“目前國內(nèi)1300多家上市公司，只有約400家有投資價值”的觀點(diǎn)。而P/E與TZ值的相關(guān)系數(shù)僅為0.3339，也說明市盈率不能反映投資價值。證券的投機(jī)收益缺少投資價值，是否就不能參予證券市場操作，這些證券就全無價值了？也不是，證券的價值還包含有投機(jī)價值的一面。這就是為什么國內(nèi)股市盡管缺少投資價值，卻仍然有很多人在里面忙進(jìn)忙出，樂此不疲。證券的投資價值與投機(jī)價值共同組成了證券的參與價值。筆者以“投機(jī)價值度”（TJ）作為度量證券投機(jī)價值的指標(biāo)。投機(jī)是以獲取價差為目的的操作行為。TJ的計算依據(jù)是，在一定時間內(nèi)某股股價經(jīng)過多次波動而出現(xiàn)的價差的累計值，即投機(jī)者可能用以獲利的最大理論值。為了指標(biāo)值在各證券之間的可比性，再加以平均化和相對化。其計算公式設(shè)計為：TJ=(Pi-Pi-1/(P0n這一指標(biāo)的計算，要分別確定二個時間段：一是指標(biāo)計算范圍的時間段，通常是計算一年；二是價差的時間段，證券價格是在每分每秒地變化，這就要確定價格變化的時間單元，比如是指一天、一月甚至是一個小時的價差變化。它的價差就是：Pi-Pi-1。只有在這二個時間段相同的情況下，各證券之間的TJ值才有可比性。式中，為期初價，為時間單元的個數(shù)。目前的國內(nèi)股市，由于沒有做空機(jī)制，只有股價上升才有投機(jī)價值，因此還要有個約束條件：Pi-Pi-10?，F(xiàn)以上證A股為例，以年為指標(biāo)時間段，以月為價差時間段，15年來的歷年有關(guān)數(shù)值計算（如表2）：可以看出，隨著整個股指波動幅度的減緩，滬市的投機(jī)價值也在逐步減弱。對證券風(fēng)險的度量風(fēng)險的概念。證券的投資價值，除了收益，當(dāng)然還要考慮到它的風(fēng)險。但對于風(fēng)險的概念，無論是理論界還是業(yè)界都有很多不同的理解和表述。最基本的概括是兩種：風(fēng)險是損失的可能性；風(fēng)險是收益的不確定性。馬柯維茨的資產(chǎn)組合理論，就是以后者為出發(fā)點(diǎn)的。他把方差作為度量風(fēng)險的指標(biāo)，認(rèn)為：預(yù)期收益越是不確定，則它的方差值就越大，風(fēng)險也就越大。但筆者不贊同這一觀點(diǎn)。方差只是反映資產(chǎn)收益率自身的變動，并不說明這種波動的水平高度，并沒有反映資產(chǎn)出現(xiàn)損失的可能性?，F(xiàn)舉例說明(如表3)：對比資產(chǎn)A與B，資產(chǎn)A虧損的可能性很小，而資產(chǎn)B卻是盈利的可能性很小，但兩者的方差值相等，能說兩者的風(fēng)險程度一樣嗎？再看資產(chǎn)C，方差值很小，能因此說它的風(fēng)險程度小于資產(chǎn)A嗎？顯然都不能。只能說資產(chǎn)A、B的收益波動幅度相等，而資產(chǎn)C的收益波動幅度小于前兩者。方差值的區(qū)別只是說明不同資產(chǎn)之間的收益波動幅度的不同。至于收益率波動幅度的大小，孰優(yōu)孰劣，那是不同于判斷風(fēng)險程度的另外一個問題。風(fēng)險率。我們認(rèn)為，風(fēng)險是和損失相聯(lián)系的，不會發(fā)生損失的可能事件，不能叫風(fēng)險。所謂損失就是資產(chǎn)的收益低于無風(fēng)險收益。因此，我們把風(fēng)險定義為資產(chǎn)預(yù)期收益低于無風(fēng)險收益的概率，并由此設(shè)置度量資產(chǎn)風(fēng)險程度的指標(biāo)風(fēng)險率（FL）。它的計算依據(jù)是證券投資收益在正態(tài)分布下低于無風(fēng)險收益（即損失）的分布函數(shù)，其計算過程如下：Z=-(E(i)-WR)/E(i)為期望收益，WR為無風(fēng)險收益率上例資產(chǎn)A、B、C的FL值，已計算填入表3的右側(cè)。它直接顯示了投資于這三種資產(chǎn)將會遭遇到損失的概率，很直觀地表示了它們不同的風(fēng)險程度。實證研究。我們把滬市15年來的FL值與均方差值已計算列入表2?？梢钥闯鲈谶@15年中，風(fēng)險程度高于50%的有七年，尤其是自2001年以來，有三年的風(fēng)險程度高于99%，與這十幾年來的市場表現(xiàn)和投資者的操作結(jié)果是吻合的。同時，我們也把10個個股的TZ、TJ、FL值與P/E、值都列入表1。讀者可以自行比較，本文所設(shè)置的三個指標(biāo)，對于研判這些個股投