證券其它相關論文-資產證券化中的不正當競爭問題.doc

證券其它相關論文-資產證券化中的不正當競爭問題論文關鍵詞：資產證券化不正當競爭證券監(jiān)管論文摘要：資產證券化是一種新型的融資方式，但是任何一種融資方式都不可能是十全十美的。資產證券化操作也存在不正當競爭問題，例如發(fā)起人會憑借自己的優(yōu)勢地位壟斷證券化操作的信息，SPV發(fā)行資產支持證券時也可能會借用其與發(fā)起人的關聯(lián)關系進行“投資者”誤導的宣傳行為?？梢哉f有經濟行為的地方就會存在不正當競爭，我們必須防止這些不法行為，以保護投資者利益，促進融資市場的公平競爭，從而穩(wěn)定金融市場。市場最本質的東西在于競爭，市場越發(fā)達，競爭就越激烈，在金融市場中競爭法則也毫無例外的適用。資產證券化是近幾年來在我國掀起的一種新的融資方式，它是從倚重企業(yè)信用進行的融資方式向以項目資產為基礎進行的融資。它不僅給發(fā)起人提供了新的融資渠道，特別是那些無法借助傳統(tǒng)融資方式融資而又擁有優(yōu)質債券資產的企業(yè)提供了新的血液，也給投資者提供了一種高質量、低風險的投資工具。但任何市場的發(fā)展都離不開競爭，資產證券化與傳統(tǒng)的融資方式之間存在著競爭，而利益的驅動性決定了必然存在著不正當?shù)母偁?，而在證券化自身的操作過程中也不可避免地存在一些不正當競爭行為，從而危害了投資者的利益及整個金融市場的穩(wěn)定。一、不正當競爭問題的存在在證券化的一般操作過程中，發(fā)起人為了維持證券化操作的連貫性，一般都會制訂一套證券化方案，然后在發(fā)起人的主導下將資產證券化一步步向前推進。因此，一些不正當?shù)母偁幮袨榫涂赡芤驗闄嗬倪^分集中而產生。下面就根據(jù)我國已經進行和正在進行的證券化試點來分析證券化中可能存在的不正當競爭問題。(一)當銀行作為證券化發(fā)起人情況下存在的問題銀行因為其在金融市場的地位，擁有大量的可證券化的應收賬債權，如住房抵押貸款債權、企業(yè)的抵押貸款債權、信用卡應收賬款債權等?？梢哉f因為銀行在市場準人方面的優(yōu)勢，導致了它在這方面具有一定的市場壟斷地位，它不僅僅是最了解這些擬將證券化的債權信息而將它們篩選重組歸人資產池的人，它們還是將這些資產銷售于SPV的債權轉讓人，另外他們還可能是證券化的服務商，擔任著向投資者出售資產支持證券的發(fā)行安排人，并承擔向債務人收取應收款的義務。銀行在證券化操作中一手遮天的地位，是否可能會使銀行利用自己的權力進行不正當競爭的行為，從而欺瞞投資者并排擠其他融資市場的競爭者?首先，由于銀行進行證券化操作的這類債權都是在銀行已經存續(xù)了一段時間，銀行對它們的違約記錄及債務人的信用狀況了解得最深，并能夠對這些債權是否能在為了產生穩(wěn)定的現(xiàn)金流有著較為準確的把握，中介機構對這些資產的評估也多是根據(jù)銀行提供的資料進行的。傳統(tǒng)的證券化操作對資產的評估是在發(fā)起人組建資產池的時候就進行了，以后在SPV購買資產池里的資產時都是根據(jù)這個評估來定價并發(fā)行資產支持證券的，如果銀行在這些信息上存在貓膩，就可能誤導投資者對這些資產真實情況地把握。另一方面，資產證券化操作要求“真實銷售”，即發(fā)起人將資產轉讓給SPV后就將這些資產從自己的資產負債表上移出，SPV對發(fā)起人就不存在追索權，以實現(xiàn)“風險隔離”。發(fā)起人是否會在這個階段濫用自己手中的權力，隱瞞資產的真實信息，再利用“真實銷售”和“風險隔離”原則來推卸責任，就很難說了。其次，雖然現(xiàn)在在央行主導下的資產證券化發(fā)行的資產支持證券只在銀行間債券市場流通，投資這些債券的投資者被限于只能是按照法律、行政法規(guī)和銀監(jiān)會等監(jiān)督管理機構的有關規(guī)定可以買賣政府債券、金融債券的金融機構，在這種情況下可能不存在銀行向投資者強力推銷其承銷的資產支持證券的情況，但是從資產證券化發(fā)展的角度看，僅僅將證券化的發(fā)行和交易市場限定在銀行間債券市場是不利于這些債券的流動。擴大投資者范圍，統(tǒng)一債券市場勢在必行。如果在統(tǒng)一的債券市場從事資產支持債券的發(fā)行，就可能出現(xiàn)“銀行向存款人提出不公正的債券購買建議，銀行也可能利用他掌握的信貸權向企業(yè)施壓，要求企業(yè)購買自己承銷的債券或可能發(fā)放不謹慎的貸款，以促使企業(yè)購買銀行承銷的債券”。這能否被看做是一種附條件的交易行為，銀行利用了其在融資市場的優(yōu)勢地位，強迫這些急需資本的企業(yè)或個人購買資產支持證券，從而造成了不公平的市場競爭。再次，由銀行承銷這些債券，常常會使一些投資者認為這些資產支持證券與銀行存在著某種密切的聯(lián)系，而無法實現(xiàn)證券化資產與銀行資產的風險隔離，當資產支持證券權益償付發(fā)生困難時，銀行會不會迫于道德壓力，為維護自己的良好聲譽而代為償付，這些不正當?shù)碾[性擔保也構成了一種不正當競爭，使投資者在購買資產支持證券時發(fā)生錯誤理解，進而在危險發(fā)生后又不能向發(fā)起人行使追索權。(二)證監(jiān)會主導的資產證券化存在的問題以中金公司為計劃管理人的聯(lián)通計劃看，這不能說是傳統(tǒng)意義上的資產證券化，它成功的更大意義在于，“它的發(fā)行和交易打破了國內企業(yè)債券融資市場的部門壟斷，使企業(yè)債券的發(fā)行不再成為國家發(fā)改委或人民銀行壟斷的市場”。首先，聯(lián)通網絡租賃費收益權不是傳統(tǒng)意義上的證券化資產。聯(lián)通計劃的網絡租賃費收入，是聯(lián)通運營實體向聯(lián)通新時空公司支付的、使用后者CDMA網絡的租賃費用，雖然二者都是獨立的公司實體，但他們都是聯(lián)通集團全資或絕對控股的下屬公司，這使得這種債權收益看起來像是一個人左手交到右手的東西。傳統(tǒng)的證券化項目需要判斷證券化資產本身的資質，在聯(lián)通計劃下，投資者更關注的是聯(lián)通集團的企業(yè)信用本身，發(fā)行的資產支持證券在實際意義上說依賴的仍然是聯(lián)通集團作為企業(yè)整體本身的信用。從某種程度上說，對于那些真正依靠部分資產來發(fā)行資產支掙證券的融資企業(yè)來說，他們和聯(lián)通新時空公司不在一個競爭平臺上，它們的擔?；A是不一樣的，投資者對它們的投資風險的判斷也就不同，這種利用隱性的優(yōu)勢地位也是一種不公平競爭。其次，傳統(tǒng)的證券化項目一般會使用SPV作為買人資產和發(fā)行資產支持證券的主體，而聯(lián)通計劃采用的是集合計劃的形式，它沒有工商執(zhí)照、也沒有自己的營業(yè)執(zhí)照，它是依據(jù)證監(jiān)會證券公司客戶資產管理業(yè)務試行辦法規(guī)定的“專向客戶理財”形式，代表聯(lián)通計劃從聯(lián)通新時空買人租賃費收入的是作為管理人的中金公司，聯(lián)通計劃并沒有從法律上擁有這些資產的依據(jù)。這種缺乏獨立性的“實體”影響了傳統(tǒng)證券化項目所依賴的有限責任和破產隔離這樣的核心原則，也會使投資者誤認為證券公司是買人資產的SPV，而在資產發(fā)生風險不能償付投資人證券權益時，投資人根據(jù)破產法要求證券公司承擔連帶責任，但是這種可能存在的隱性擔保反而導致了這一資產支持證券在融資市場上形成了相對于其他資產支持證券的優(yōu)勢地位。再次，對于證券公司作為這種資產支持汪券的主要構建者，要防止它利用自己在證券市場的中介地位，對投資于它操作的資產支持證券的投資者進行變相的融資融券。二、問題的解決方法融資模式的多樣化表明了金融市場也是一個競爭的市場，從整個市場競爭的角度看，只有維護了公平的競爭秩序，才可能促進資本的正確高效的流動。對于金融市場的監(jiān)管就是要維護公平的競爭環(huán)境，再根據(jù)各種融資模式的不同來制定相應的監(jiān)管要求。由于資產證券化講究經濟效益、力求減少融資成本，所以對于這種新興的融資模式，我們在不放松監(jiān)管的基本要求下，也要根據(jù)它本身的特點來制定相應的監(jiān)管規(guī)則。()明確發(fā)起人的信息披露義務信息披露是證券市場的一個鐵的規(guī)則，資產證券化操作也不例外。中國人民銀行在進行證券化試點工作一開始就根據(jù)信貸資產證券化試點管理辦法等有關規(guī)定制定了資產支持證券信息披露規(guī)則，其主要側重的是從資產支持證券發(fā)行人角度來保證在證券發(fā)行后的持續(xù)性信息披露。而在實際操作中發(fā)起人才是掌握信息的第一人，從發(fā)起人開始組建資產池起，他就已經掌握了所有資料，對資產的評估也是根據(jù)發(fā)起人提供的資料進行的，而且一般為了減少證券化的操作成本大多數(shù)證券化的服務商都是由發(fā)起人擔任的，所以說發(fā)起人是最全面掌握證券化操作信息的人，而僅僅讓SPV承擔信息披露義務是不切實際的，SPV是根據(jù)其聘請的信用評級機構作出的信用評級來發(fā)行資產支持證券的，因為發(fā)起人在組建資產池的時候一般就會聘請信用評級機構對資產進行評估，而SPV出于節(jié)約成本及加快證券化操作速度，都會再聘請這個信用評級機構進行評級。所以，我們需要從一開始就抓牢信息披露原則對發(fā)起人要求的義務，從而阻止發(fā)起人利用資產證券化的特殊規(guī)則來逃避責任而進行不正當?shù)母偁?，例如，隱瞞有關資產的真實數(shù)據(jù)，或與其聘請的信用評級機構串謀對資產進行不合理的評估以欺騙SPV和投資人等等。這就需要我們對發(fā)起人有關資產的信息披露事項作出明確的規(guī)定，以杜絕發(fā)起人利用自己的信息優(yōu)勢地位損害投資人利益。但從另一方面看，我們對發(fā)起人的信息披露要求也不能完全照搬證券法對其他證券發(fā)行的信息披露標準，一般的證券監(jiān)管奉行的是“完全信息披露主義”，要求發(fā)行人披露的信息具有全面性、真實性、準確性與及時性，這是出于一般證券法意義上的股票或債券都是以企業(yè)的整體信用為擔保來進行融資的。但是鑒于資產證券化并不是以企業(yè)的整體信用作擔保來進行融資，它更側重于資產的組成狀況、資產的質量、債務人違約和履約的情況等，如果將證券法中的信息披露標準適用于資產證券化發(fā)起人身上，一方面可能使發(fā)起人不得不公開與證券化資產無關的自身一系列情況，徒增證券化的成本；另一方面可能使投資者無法準確透徹地了解資產的真實狀況。所以資產證券化操作就應該尋求一般證券監(jiān)管要求下的相關豁免，例如將發(fā)起人銀行的披露重點放在有關銀行資產狀況和風險的考察，通過對這些信息的整理、記載和公布，來方便銀行的證券化操作。(二)發(fā)起人與SPV的破產隔離SPV是專門設立的、用于從發(fā)起人處購買資產，持有、管理資產，并以資產產生的現(xiàn)金流為擔保發(fā)行資產支持證券的載體。一方面，發(fā)起人在進行證券化安排時，為了方便自己的操作，一一般都會自己設立一個信托或者成立一個全資的子公司來進行證券化操作。在未妥善處理SPV與發(fā)起人之間的收益和風險關系實現(xiàn)資產的“真實銷售”的情況下，SPV就面臨著在發(fā)起人破產時與其“實體合并”的風險。發(fā)起人這種不合法的處理其與SPV之間關系的做法，實際上損害了證券投資者的利益。另一方面，如果發(fā)起人不能夠和SPV實現(xiàn)真正的破產隔離，若SPV借此做不正當?shù)男麄?，使投資者誤以為實力雄厚的發(fā)起人是這些資產支持證券的最后擔保人，從而把資產信用轉移到企業(yè)信用上去了，使投資者作出錯誤的判斷。所以需要SPV在對投資人進行信息披露時要明確它與發(fā)起人之間的關系，投資人的追索權僅限于證券化的這部分財產，資產支持證券不代表發(fā)起人對投資人的負債，發(fā)起人只承擔它在擬證券化資產轉移合同及貸款服務合同中所承諾的義務。對這一點的擔心也體現(xiàn)在了銀監(jiān)會頒布的金融機構信貸資產證券化試點監(jiān)督管理辦法的第二十二條。資產證券化雖在我國剛剛起步，但是在美國已經開展多年，東南亞地區(qū)在利用它處理亞洲金暴后遺癥上也有著成功的范例，我們應當從長遠的發(fā)展考慮，在全球一體化的融資市場環(huán)境的發(fā)展趨勢下國有銀行的發(fā)展不僅面臨著來自國內證券市場的沖擊，特別是全面開放我國金融市場后，它們將面臨的