PE基金與股權投資新三板的方法、流程與退出.docx

PE基金與股權投資新三板的方法、流程與退出一、私募股權基金的模式1、公司制顧名思義，公司制私募股權投資基金就是法人制基金，主要根據公司法(2005年修訂)、外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定(2003年)、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法(2005年)等法律法規(guī)設立。在商業(yè)環(huán)境下，由于公司這一概念存續(xù)較長，所以公司制模式清晰易懂，也比較容易被出資人接受。在這種模式下，股東是出資人，也是投資的決策人，各自根據出資比例來分配投票權。2、信托制信托制私募股權投資基金，也可以理解為私募股權信托投資，是指信托公司將信托計劃下取得的資金進行權益類投資。其設立主要依據為信托法(2001年)、銀監(jiān)會2007年制定的信托公司管理辦法、信托公司集合資金信托計劃管理辦法(簡稱“信托兩規(guī)”)、信托公司私人股權投資信托業(yè)務操作指引(2008年)。采取信托制運行模式的優(yōu)點與不足：優(yōu)點是：可以借助信托平臺，快速集中大量資金，起到資金放大的作用。不足之處是：信托業(yè)缺乏登記制度，信托公司作為企業(yè)上市發(fā)起人，股東無法確認其是否存在代持關系、關聯持股等問題，而監(jiān)管部門要求披露到信托的實際持有人。(潛力股，國內的股權投資轉讓服務平臺。)3、有限合伙制有限合伙制私募股權基金的法律依據為合伙企業(yè)法(2006年)、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法(2006年)以及相關的配套法規(guī)。按照合伙企業(yè)法的規(guī)定，有限合伙企業(yè)由二個以上五十個以下合伙人設立，由至少一個普通合伙人(GP)和有限合伙人(LP)組成。普通合伙人對合伙企業(yè)債務承擔無限連帶責任，而有限合伙人不執(zhí)行合伙事務，也不對外代表有限合伙企業(yè)，只以其認繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務承擔責任。同時合伙企業(yè)法規(guī)定，普通合伙人可以勞務出資，而有限合伙人則不得以勞務出資。這一規(guī)定明確地承認了作為管理人的普通合伙人的智力資本的價值，體現了有限合伙制“有錢出錢、有力出力”的優(yōu)勢。而在運行上，有限合伙制企業(yè)，不委托管理公司進行資金管理，直接由普通合伙人進行資產管理和運作企業(yè)事務。采取有限合伙制的主要優(yōu)點有：財產獨立于各合伙人的個人財產，各合伙人權利義務更加明確，激勵效果較好;僅對合伙人進行征稅，避免了雙重征稅。4、“公司+有限合伙”模式“公司+有限合伙”模式中，公司是指基金管理人為公司，基金為有限合伙制企業(yè)。該模式，較為普遍的股權投資基金操作方式。由于自然人作為GP執(zhí)行合伙事務風險較高，加之私人資本對于有限合伙制度的理念和理解都不盡相同，無疑都增強了自然人GP的挑戰(zhàn)。同時，合伙企業(yè)法中，對于有限合伙企業(yè)中的普通合伙人，是沒有要求是自然人還是法人的。于是，為了降低管理團隊的個人風險，采用“公司+有限合伙”模式，即通過管理團隊設立投資管理公司，再以公司作為普通合伙人與自然人、法人LP們一起，設立有限合伙制的股權投資基金。由于公司制實行有限責任制，一旦基金面臨不良狀況，作為有限責任的管理公司則可以成為風險隔離墻，從而管理人的個人風險得以降低。該模式下，基金由管理公司管理，LP和GP一道遵循既定協議，通過投資決策委員會進行決策。目前國內的知名投資機構多采用該操作方式。5、“公司+信托”模式“公司+信托”的組合模式結合了公司和信托制的特點。即由公司管理基金，通過信托計劃取得基金所需的投入資金。在該模式下，信托計劃通常由受托人發(fā)起設立，委托投資團隊作為管理人或財務顧問，建議信托進行股權投資，同時管理公司也可以參與項目跟投。需要提及的是，信托公司私人股權投資信托業(yè)務操作指引第21條規(guī)定，“信托文件事先有約定的，信托公司可以聘請第三方提供投資顧問服務，但投資顧問不得代為實施投資決策?！边@意味著，管理人不能對信托計劃下的資金進行獨立的投資決策。同時，管理人或投資顧問還需要滿足幾個重要條件：持有不低于該信托計劃10%的信托單位；實收資本不低于2000萬元人民幣;管理團隊主要成員股權投資業(yè)務從業(yè)經驗不少于3年。采用該模式的，主要為地產類權益投資項目。此外，一些需要通過快速運作資金的創(chuàng)業(yè)投資管理公司，也常常借助信托平臺進行資金募集。新華信托、湖南信托等多家信托公司都發(fā)行過此類信托計劃。6、母基金(FOF)母基金是一種專門投資于其他基金的基金，也稱為基金中的基金(Fund of Fund)，其通過設立私募股權投資基金，進而參與到其他股權投資基金中。母基金利用自身的資金及其管理團隊優(yōu)勢，選取合適的權益類基金進行投資;通過優(yōu)選多只股權投資基金，分散和降低投資風險。國內各地政府發(fā)起的創(chuàng)業(yè)投資引導基金、產業(yè)引導基金都是以母基金的運作形式存在的。政府利用母基金的運作方式，可以放大財政資金，選擇投資團隊，引導社會資本介入，快速培育本地產業(yè)，特別是政府希望扶持的新興產業(yè)。二、關于新三板1、新三板掛牌企業(yè)實現融資的方式定向增發(fā)：在股權融資方面，允許公司在申請掛牌的同時或掛牌后定向發(fā)行融資，可申請一次核準，分期發(fā)行。優(yōu)先股：優(yōu)先股對于新三板掛牌的中小企業(yè)可能更具吸引力。一般初創(chuàng)期的中小企業(yè)存在股權高度集中的問題，優(yōu)先股這種安排既讓企業(yè)家保持對公司的控制權，又能為投資者享受更有保障的分紅回報創(chuàng)造條件。中小企業(yè)私募債：私募債是一種便捷的融資方式，其發(fā)行審核采取備案制，審批周期更快，資金使用的監(jiān)管較松，資金用途相對靈活。綜合融資成本比信托資金和民間借貸低，部分地區(qū)還能獲得政策貼息。做市商制度：做市商制度是證券公司使用自有資金參與新三板交易，通過自營買賣差價獲得收益的制度。由于證券公司擁有數量眾多的營業(yè)部網點，便于客戶開立新三板投資權限，從而提高整個新三板交易的活躍度，盤活整個市場。資產證券化：資產證券化可能對于擁有穩(wěn)定現金流的企業(yè)更適合。不過，一般來說此類企業(yè)或者比較成熟，或者資產規(guī)模較大，而目前新三板掛牌企業(yè)普遍現金流并不穩(wěn)定，資產規(guī)模也偏小，要利用資產證券化工具可能存在一些障礙。銀行信貸：目前銀行針對眾多輕資產企業(yè)推出了掛牌企業(yè)小額貸專項產品，新三板已和多家銀行建立了合作關系，為掛牌企業(yè)提供專屬的股票質押貸款服務。三、新三板市場對私募投資的影響成為私募股權投資退出的新方式股份報價轉讓系統(tǒng)的搭建，對于投資新三板掛牌公司的私募股權基金來說，成為了一種資本退出的新方式，掛牌企業(yè)也因此成為了私募股權基金的另一投資熱點。以前私募股權投資公司要實現退出，主要是通過二級市場上市來實現。新三板規(guī)范私募股權投資發(fā)展各類資金無序涌入私募股權投資行業(yè)，保險行業(yè)、證券行業(yè)、上市公司、國有企業(yè)、民間資本、地方政府引導基金等紛紛進入股權投資行業(yè)，使搶項目、抬高價格的現象屢屢發(fā)生，企業(yè)家的期望值越來越高，一些企業(yè)甚至達到20倍、30倍的市盈率，股權投資機構在這樣一窩蜂的資金擁堵中投資難度加大。為私募股權投資公司提供充足的項目資源相關規(guī)章制度規(guī)定，符合存續(xù)滿兩年(有限責任公司整體改制的可連續(xù)計算)；業(yè)務明確，具有持續(xù)經營能力;公司治理機制健全，合法規(guī)范經營;股權明晰，股票發(fā)行和轉讓行為合法合規(guī);主辦券商推薦并持續(xù)督導這幾項條件的，均可申請在新三板上市。私募股權投資機構差異化發(fā)展企業(yè)更主動選擇投資機構可以促使機構協助企業(yè)戰(zhàn)略開發(fā)、經營管理、人力資源建設、國際合作、國際商務發(fā)展、鞏固等，為企業(yè)提供“量身定做”的服務，提高投資機構的業(yè)務水平和分化程度。四、私募股權基金如何投資新三板目前，私募股權基金的主要模式還是在投資新三板掛牌企業(yè)或推動已投資企業(yè)掛牌新三板為主，主要運作模式有：1、掛牌前投資投資業(yè)務是私募股權基金業(yè)務的源頭，因此掛牌的數量和質量都尤為重要。所以，盡管新三板擴容取消了對擬掛牌企業(yè)盈利等方面的要求，但是私募股權基金仍然會選擇具有獨特盈利模式或者具有創(chuàng)新型業(yè)務的中小企業(yè)進行投資。私募股權基金為了能在企業(yè)掛牌新三板后能夠有較高估值退出，挑選獨特盈利模式的公司尤為重要。目前，市場中私募股權普遍做法是在某幾個行業(yè)內進行分析和考察，在關注企業(yè)財務指標以外，對企業(yè)管理層的水平也在進行判斷。總之，挑選一個優(yōu)項目，需要專門的投研部門進行必要的客觀分析，多方論證，才能獲得。在投資之后私募股權基金要能幫助企業(yè)獲得實實在在的管理和價值提升。其后的任務就是將企業(yè)推向新三板，在企業(yè)掛牌后，知名度及估值的上升更容易吸引市場資本投入，而此時部分基金已經可以選擇退出。目前多數投資機構仍在等待新三板轉板制度的推行，以期望獲得更高估值退出。在轉板制度尚未推出時，私募股權機構的收益會受到很大限制。2.定增參與投資掛牌新三板的企業(yè)，不但能夠節(jié)省挑選企業(yè)的復雜過程和風險，而且能夠以較低的市盈率購得企業(yè)股權，在風險和利潤之間尋找結合點，因此，機構投資者很容易通過企業(yè)上市實現退出獲得差價。同時，由于新三板不限制增發(fā)次數以及可以一次申請多次發(fā)行的靈活制度，使得機構參與新三板定向增資的熱情更為高漲。目前股轉系統(tǒng)對掛牌新三板公司增發(fā)股份并沒有設定鎖定期，所以，PE機構通過認購定向增發(fā)模式介入新三板公司后，折價金額可隨時變現，或者待機在新三板退出或IPO上市退出，都是較好的盈利模式。但是，定增市場的火爆使得股權機構很難獲得理想投資企業(yè)的定增份額，目前許多股權機構獲得定增份額的主要方式有二種：以更高價格參與。許多股權機構通過向主辦券商報出更高的價格來嚇退競爭對手，甚至有些報價在原基礎上增百分之50。通過股權機構自己的網絡與企業(yè)直接聯系。其主要承諾會在未來一段時間會在資源及管理方面對企業(yè)進行輔助。五、私募股權投資的選擇和程序1、私募股權基金投資的選擇私募股權投資的高風險性決定了投資人對企業(yè)的程度，其定價和權利義務關系有較強。從投資者角度而言，其一般采用的投資策略有聯合投資、分段投資、匹配投資和組合投資四種模式。聯合投資：主要是針對風險較大、投資額較高的項目或企業(yè)，投資者往往采用聯合其他投資機構或者個人的方式公共投資。分段投資：指分時間段進行投資，一般創(chuàng)立初期的企業(yè)或者高科技企業(yè)各方面風險較大，資金需求較小，而隨著時間的推移、企業(yè)的發(fā)展，風險逐步減小，資金需求增大，投資者就可以根據企業(yè)具體發(fā)展狀況決定是否進一步投資或者撤回投資。匹配投資：指投資者在對項目或者企業(yè)進行投資時，項目或企業(yè)的經營管理者也要投入一定比例的資金，形成某種激勵約束機制，企業(yè)加強管理，防范對因信用缺乏、代理失效或信息不對稱引起的道德行為、無效管理。組合投資：是指投資者將資本按一定比例投向多個行業(yè)、多個風險項目或風險企業(yè)，以便分散并降低投資風險、及時采取對策。2.私募股權投資的程序風險投資家尋找能使他們獲得高額回報(35%以上的年收益率)的公司或機會。有時，要在盡可能短的時間內實現這一目標，通常是37年。成功的風險投資家有許多寶貴的經驗，包括選擇投資對象，落實投資，對該公司進行監(jiān)督，帶領公司成長，駕馭公司順利通過難關，促使公司快速發(fā)展。雖然每一個風險投資公司都有自己的運作程序和制度，但總的來講包括以下步驟：初審一個典型的風險投資公司會收到許多項目建議書。大型風投公司每年會接到成千上百份項目建議書，初步挑選出的項目會在公司內部進行討論，決定是否要面談，或者回絕。經過嚴格審查，挑出進行投資的項目，可謂百里挑一。面談如果風險投資者對企業(yè)家提出的項目感興趣，他會與企業(yè)家接觸，直接了解其背景、管理隊伍和企業(yè)。如果面談成功，風險投資者會希望進一步了解更多的有關企業(yè)和市場的情況，或許他還會動員可能對這一項目或企業(yè)感興趣的其他風險投資家。盡職調查如果面談較為成功，風險投資者接下來便開始對企業(yè)的經營情況進行考察以及盡可能多地對項目進行了解。他們通過審查程序對意向企業(yè)的技術、市場潛力和規(guī)模以及管理隊伍進行仔細的評估，這一程序包括與潛在的客戶接觸、向技術專家咨詢并與管理隊伍舉行幾輪會談。它通常包括參觀公司。與關鍵人員面談、對儀器設備和供銷渠道進行估價。它還可能包括與企業(yè)債權人、客戶、相關人員以前的雇主進行交談。這些人會幫助風險投資家做出關于企業(yè)家個人風險的結論。風險投資對項目的評估是理性與靈感的結合。其理性分析與一般的商業(yè)分析大同小異，如市場分析、成本核算的方法以及經營計劃的內容等與一般企業(yè)基本相同。所不同的是靈感在風險投資中占有一定比重，如對技術的把握和對人的評價。條款清單審查階段完成之后，如果風險投資者認為所申請的項目前景看好，那么便可開始進行投資形式和估價的談判。通常企業(yè)會有一個條款清單，概括出涉及的內容，包括約定投資者對投資企業(yè)的估值和計劃投資金額，被投資企業(yè)應付的主要義務和投資者要求的主要權利，以及投資交易達成的主要條件等，這三方面的主要內容是：投資額，作價和投資工具;公司治理結構;清算和退出辦法。這個過程可能要持續(xù)幾個月。因為企業(yè)可能并不了解談判的內容，他將付出多少，風險投資者希望獲得多少股份，還有誰參與項目，對他以及現在的管理隊伍會發(fā)生什么。對于企業(yè)來講，要花時間研究這些內容，盡可能將條款減少。簽訂合同風險資本者力圖使他們所承擔的風險相適應。根據切實可行的計劃，風險資本家對未來35年的投資價值進行分析，首先計算其現金流或收入預測，而后根據對技術、管理層、技能、經驗、經營計劃、知識產權及工作進展的評估，決定風險大小，選取適當的折現率，計算出其所認為的風險企業(yè)的凈現值?；诟髯詫ζ髽I(yè)價值的評估，投資雙方通過談判達成價值。投資生效后的監(jiān)督投資生效后，風險投資者便擁有了風險企業(yè)的股份，并在其董事會中占有席位。多數風險投資者在董事會中扮演著咨詢者的角色。他們通常同時介入好幾個企業(yè)，所以沒有時間扮演其他角色。作為咨詢者，他們主要就經營狀況以獲取更多利潤提出建議，幫助企業(yè)物色新的管理人員(經理)，定期與企業(yè)家接觸以跟蹤了解經營的進展情況，定期審查會計師事務所提交的財務分析報告。由于風險投資家對其所投資的業(yè)務領域了如指掌，所以其建議會很有參考價值。為了加強對企業(yè)的控制，在合同中通常加有可以更換管理人員和接受合并、并購的條款。六、私募股權投資的退出私募股權投資基金的退出是指在所投資企業(yè)的價值達到私募股權投資基金所預期的水平后，將所持有的企業(yè)股權在合適的時間的方式通過資本市場轉化為資金形態(tài)以達到收益大化并退出企業(yè)的目的，實現資本價值的增值或者減少損失。退出模式包括二級市場退出、轉版退出、并購退出、股權回購退出及對賭方式退出等。這里對非主流的管理層回購退出和對賭方式退出不再進行具體闡述。根據015年的統(tǒng)計數據，新三板已經成為私募股權基金退出主要的渠道。具體的私募股權基金投資新三板的退出渠道有以下幾種：1、二級市場退出根據全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)有限責任公司管理暫行辦法的規(guī)定，全國股份轉讓系統(tǒng)掛牌股票轉讓可采取做市方式、協議方式、競