電子貨幣對我國貨幣乘數(shù)影響的實證分析

1 電子貨幣對我國貨幣乘數(shù)影響的實證分析 楊 軍 電子貨幣對貨幣供給的影響 機(jī)制中，除對基礎(chǔ)貨幣的影響外，貨幣乘數(shù)也是重要的影響途徑。 貨幣乘數(shù)由四個變量決定：通貨比率 k，定期存款比率 t，法定存款準(zhǔn)備金比率 r1，超額準(zhǔn)備金率 e。因此，研究電子貨幣對貨幣乘數(shù)的作用與影響，就必須研究電子貨幣在流通過程中，對上述四個變量帶來了什么樣的影響，以及發(fā)生影響的作用機(jī)制如何。 一、 電子貨幣對貨幣乘數(shù)影響的理論分析 電子貨幣的流通，影響了貨幣乘數(shù)的各個決定因素，進(jìn)而對貨幣供給的數(shù)量、結(jié)構(gòu)和穩(wěn)定性產(chǎn)生 深遠(yuǎn)的影響。 （一） 貨幣乘數(shù)的決定因素 貨幣乘數(shù)表示貨幣供給量相對于基礎(chǔ)貨幣的擴(kuò)張和收縮的倍數(shù)。貨幣乘數(shù)并不是給定的或者確定無疑的，而是受到諸多因素的影響，如社會公眾的行為、商業(yè)銀行的行為和中央銀行的行為等。由于貨幣供給量是劃分層次的，因此對應(yīng)于不同層次的貨幣供給量有不同的貨幣乘數(shù)。其中，對應(yīng) M1的狹 義貨幣乘數(shù)為 m1，對應(yīng) M2的廣義貨幣乘數(shù)為 m2。以 B為基礎(chǔ)貨幣，則： m1=M1/B m2=M2/B 根據(jù)貨幣供給模型，狹義貨幣乘數(shù) m1 和廣義貨幣乘數(shù) m2分別為： rtk km 111 rtk tkm 112 r= r1+e 其中， k 表示通貨比率（ k=C/D）， t 為定期存款比率（ t=TD/D） r 為總的準(zhǔn)備金比 率，而法定準(zhǔn)備金比率為 r1，超額準(zhǔn)備金比率為 e。其中 ， C 為流通中現(xiàn)金（即 M0）； D 為全部活期存款； TD為 全部 定期存款 ，即 M2 中扣除 M1 的部分（也就是準(zhǔn)貨幣 QM）。 上述貨幣供給決定機(jī)制的數(shù)學(xué)模型表明，貨幣乘數(shù)由四個變量決定：通貨比率 k，定期存款比率 t，法定存款準(zhǔn)備金比率 r1，超額準(zhǔn)備金率 e。因此，研究電子貨幣對貨幣乘數(shù)的作用與影響，就必須研究電子貨幣在流通過程中 對上述四個變 量的影響以及作用機(jī)制。 （二）電子貨幣對通貨比率的影響 首先，隨著支付結(jié)算系統(tǒng)電子化、自動化程度的提高，不僅大額資金不以現(xiàn)金的形式在企業(yè)之間轉(zhuǎn)移，而且企業(yè)之間小額資金的往來也主要使用電子貨幣形式，通過企業(yè)設(shè)在銀行的賬戶進(jìn)行轉(zhuǎn)賬。這必然導(dǎo)致交易中對現(xiàn)金需求的相對降低，從而降低通貨比率。其次，隨著用卡環(huán)境日臻完善，使用銀行卡進(jìn)行無現(xiàn)金的消費、轉(zhuǎn)賬、還款和支付結(jié)算等行為日益普及。這樣，個人的現(xiàn)金需求比重將會逐步降低。第三，電子貨幣在一定范圍內(nèi)形成了對現(xiàn)金 2 的替代，以電子貨幣形式存在的銀行存款相應(yīng)增加，導(dǎo)致現(xiàn)金數(shù)量相 對下降?？傊娮迂泿诺牧魍ㄊ褂?，顯著降低了通貨比率。 （三）電子貨幣對銀行存款準(zhǔn)備金率的影響 1、 電子貨幣對法定存款準(zhǔn)備金比率的影響分析 。 電子貨幣的引入，必然要求中央銀行對法定存款準(zhǔn)備金政策進(jìn)行重新考慮。 一是由于電子貨幣的出現(xiàn)，需要對各層次貨幣所包含的內(nèi)容進(jìn)行重新分類。如銀行卡類電子貨幣由于具備足夠的流動性特征，可能需要從儲蓄存款中區(qū)分出來，計入狹義貨幣 M1 的范圍。如果中央銀行對活期存款和定期存款采取差別法定存款準(zhǔn)備金比率，則整體法定存款準(zhǔn)備金率水平就會發(fā)生變動。二是對于電子現(xiàn)金是否征收法 定準(zhǔn)備金的問題。對于非銀行機(jī)構(gòu)發(fā)行的多用途預(yù)付卡類電子現(xiàn)金，中央銀行如果不實行法定準(zhǔn)備金政策，則客戶以現(xiàn)金或銀行存款換取的預(yù)付卡內(nèi)資金的購買力完全依賴于發(fā)行機(jī)構(gòu)的信用程度，而缺乏與銀行存款相同的準(zhǔn)備金保障。如果實行法定準(zhǔn)備金政策，則面臨如何確定其法定準(zhǔn)備金率水平的問題。 在我國，中央銀行對活期存款和定期存款規(guī)定同樣的法定存款準(zhǔn)備金要求。如果央行出于鼓勵電子貨幣創(chuàng)新的需要，而對電子貨幣提供者規(guī)定低于其他金融機(jī)構(gòu)的發(fā)行存款準(zhǔn)備金率，則必然會降低存款貨幣銀行體系總體法定準(zhǔn)備金率水平。因此，電子貨幣對法定準(zhǔn)備金率水 平帶來的影響取決于中央銀行的政策。 2、 電子貨幣對超額存款準(zhǔn)備金比率的影響分析 。 與法定準(zhǔn)備金比率相比，存款貨幣銀行能夠在一定條件下靈活調(diào)整超額準(zhǔn)備金比率。 一是，電子貨幣對現(xiàn)金的替代效應(yīng)增強(qiáng)，使得現(xiàn)金需求降低，銀行可以減少備付資金，銀行超額準(zhǔn)備金率就可以因此降低，銀行存款貨幣創(chuàng)造能力相應(yīng)提高。 二是，由于銀行存款貨幣實現(xiàn)了電子化，電子貨幣得到廣泛的流通，存款貨幣銀行通過實現(xiàn)全行的資金集中運營，統(tǒng)一對分支機(jī)構(gòu)資金調(diào)劑余缺，最大限度地節(jié)省備付資金，降低存款貨幣銀行的超額存款準(zhǔn)備金比率。 三是，來自法定存款準(zhǔn) 備金制度的影響。如果對所有類型存款實行無差別的法定存款準(zhǔn)備金率，則電子貨幣的引入而導(dǎo)致的狹義貨幣和準(zhǔn)貨幣結(jié)構(gòu)變化不影響存款貨幣銀行的法定準(zhǔn)備水平。如果實行差別法定存款準(zhǔn)備率的制度，一般而言，中央銀行往往對活期存款征收較高的準(zhǔn)備金比率，而對定期存款則征收相對較低的準(zhǔn)備金比率。如前文分析，電子貨幣提高了活期儲蓄存款占比。倘若依然將銀行卡賬戶項下的活期儲蓄存款列為 M2，則按照目前我國法定存款準(zhǔn)備金規(guī)定，電子貨幣對存款貨幣銀行的法定準(zhǔn)備水平無直接影響；若將計入M2 的銀行卡賬戶存款計入 M1，那么狹義貨幣所占份額將會擴(kuò) 大，準(zhǔn)貨幣部分相應(yīng)減少。在按照不同類型存款設(shè)立不同比例準(zhǔn)備金率的制度下，存款貨幣銀行需要向中央銀行繳存的準(zhǔn)備金就會減少，從而增加銀行可用資金規(guī)模，在其他條件不變的情況下，可以降低存款貨幣銀行的超額準(zhǔn)備金比率。 （四）電子貨幣對定期存款比率的影響 在支付結(jié)算體系實現(xiàn)電子化的條件下，電子貨幣的廣泛流通，使得全社會資金支付結(jié)算的效率大大提高，資金在途時間大幅縮短，全社會的資金占用就會相對減少，居民和企業(yè)持有的交易準(zhǔn)備資金，包括現(xiàn)金通貨和活期存款所占的比重下降，而收益率相對較高的定期存款所占的比重上升，從而使得定期 存款比率 t上升。 3 綜合以上因素，電子貨幣的流通將導(dǎo)致廣義貨幣乘數(shù) m2 上升 ，但對狹義貨幣乘數(shù) m1則有著雙重的影響，需要根據(jù)各個不同變量在實際經(jīng)濟(jì)生活中的相對關(guān)系來進(jìn)行具體分析和判斷。 為了分析和驗證上述結(jié)論是否符合實際情況，本文將就自 1993年中國啟動“金卡工程”以來電子貨幣發(fā)展情況及其對貨幣乘數(shù)的影響進(jìn)行統(tǒng)計分析。具體步驟如下：一是根據(jù)中國1993 年 以來相關(guān)的數(shù)據(jù)分別計算歷年來狹義貨幣乘數(shù)和廣義貨幣乘數(shù)，同時，根據(jù)本文對貨幣層次劃分調(diào)整的思路，按照新的貨幣統(tǒng)計口徑計算歷年狹義貨幣乘數(shù)和廣義貨幣乘數(shù)，并在對比兩組數(shù)據(jù)特點的基礎(chǔ)上，對中國貨幣乘數(shù)的長期趨勢進(jìn)行統(tǒng)計描述和分析。二是 選取電子貨幣的相關(guān)指標(biāo)對電子貨幣與貨幣乘數(shù)的相關(guān)性進(jìn)行實證分析。三是對實證分析結(jié)果進(jìn)行分析和總結(jié)，并探討其中蘊(yùn)含的政策意義。 二、中國貨幣乘數(shù)變化趨勢分析 （一）按照現(xiàn)有口徑和調(diào)整后口徑計算的中國貨幣乘數(shù) 我國現(xiàn)有的貨幣層次劃分口徑如下： M0=流通中的現(xiàn)金 M1= M0+活期存款 M2= M1+定期存款 +儲蓄存款 +其他存款 +證券公司客戶保證金 根據(jù)本文的思路，考慮到電子貨幣流通后的情況，對我國貨幣層次劃分進(jìn)行調(diào)整后的貨幣統(tǒng)計口徑為： M0a=M0； M1a=M1+銀行卡類電子貨幣 +銀行發(fā)行的預(yù)付卡余額 +多 用途購物卡余額； M2a=M2 根據(jù)貨幣乘數(shù)的計算公式，在現(xiàn)有統(tǒng)計口徑下， 狹義貨幣乘數(shù)： m1=M1/B 廣義貨幣乘數(shù)： m2=M2/B 相應(yīng)地，按照調(diào)整后的口徑 ： 狹義貨幣乘數(shù)： m1a=M1a/B 廣義貨幣乘數(shù)： m2a=M2a/B= M2/B= m2 由于無法獲得 2007 年和 2008年銀行卡賬戶存款余額數(shù)據(jù)，因此，本文僅使用 1993年至 2006 年間數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析。根據(jù)中國人民銀行、國家統(tǒng)計局等網(wǎng)站披露 1993 2006年有關(guān)貨幣供給量的數(shù)據(jù)，計算中國的貨幣乘數(shù)情況如表 1。 表 1： 1993-2006年貨幣乘數(shù) 變化情況 年份 基礎(chǔ)貨 幣 B 電子貨幣余額E M1 M2 調(diào)整后 M1a 調(diào)整后M2a =M2 狹義貨幣乘數(shù)m1 調(diào)整后狹義貨幣乘數(shù) m1a 廣義貨幣乘數(shù)m2=m2a 1993 13,387 194 16,280 34,880 16,474 34,880 1.22 1.23 2.61 1994 17,588 276 20,541 46,924 20,817 46,924 1.17 1.18 2.67 1995 20,624 432 23,987 60,751 24,419 60,751 1.16 1.18 2.95 4 1996 26,466 559 28,515 76,095 29,074 76,095 1.08 1.10 2.88 1997 30,633 719 34,826 90,996 35,545 90,996 1.14 1.16 2.97 1998 31,335 984 38,954 104,499 39,938 104,499 1.24 1.27 3.33 1999 33,620 1,248 45,837 119,898 47,085 119,898 1.36 1.40 3.57 2000 35,762 2,909 53,147 134,610 56,056 134,610 1.49 1.57 3.76 2001 39,852 4,520 59,872 158,302 64,392 158,302 1.50 1.62 3.97 2002 44,997 7,034 70,882 185,007 77,916 185,007 1.58 1.73 4.11 2003 52,299 11,387 84,119 221,223 95,506 221,223 1.61 1.83 4.23 2004 59,838 15,299 95,971 253,208 111,270 253,208 1.60 1.86 4.23 2005 64,343 20,556 107,279 298,755 127,835 298,755 1.67 1.99 4.64 2006 77,758 32,321 126,028 345,578 158,349 345,578 1.62 2.04 4.44 數(shù)據(jù)來源：根據(jù)中國人民銀行歷年貨幣概覽、貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表及中國支付結(jié)算報告等統(tǒng)計數(shù)據(jù)匯總整理。 總的來看，從 1993年到 2006年，除 1993至 1996年間出現(xiàn)一個下降的低谷外，中國的貨幣乘數(shù)，無論是狹義貨幣乘數(shù)還是廣義貨幣乘數(shù)，整體上均呈現(xiàn)緩慢上升的態(tài)勢。 （二）狹義貨幣乘數(shù)的變化趨勢分析 從狹義貨幣乘數(shù) m1來看，貨幣乘數(shù)從 1993年的 1.22逐步上升到 2005年的最高點 1.67，之后有所回落， 2006 年為 1.62，呈現(xiàn) 先上升、后下降的態(tài)勢。 從考慮了電子貨幣影響后的狹義貨幣乘數(shù) m1a來看，貨幣乘數(shù)同樣呈現(xiàn)先逐年上升的勢頭， 2006 年達(dá)到高點 2.04?？傮w上 看，經(jīng)過調(diào)整后的狹義貨幣 m1a較按照現(xiàn)有口徑統(tǒng)計的狹義貨幣乘數(shù) m1 要高一些，且二者的差距逐年加大，表明電子貨幣對狹義貨幣乘數(shù)的影響越來越大。 （三）廣義貨幣乘數(shù)的變化趨勢分析 由于電子貨幣的流通，不涉及到廣義貨幣口徑的改變，因此廣義貨幣乘數(shù) m2=m2a。從廣義貨幣乘數(shù)的變化趨勢 來看，也呈現(xiàn)出 先逐年上升、后從高點下降的趨勢。具體來說，從1993年至 2005年，廣義貨幣乘數(shù)從 2.61上升到 4.64，上升幅度高達(dá) 77.78%，但此后即開始下降，到 2006年達(dá)到 4.44?？偟目磥?， 廣義貨幣乘數(shù)的增加速度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于狹義貨幣乘數(shù)的增長速度。 三、電子貨幣與貨幣乘數(shù)變化的相關(guān)性分析 從理論上講，電子貨幣對貨幣乘數(shù)具有明顯的影響作用。對于中國的情況來說， 1993年以來電子貨幣得到快速發(fā)展，特別是銀行卡類電子貨幣存款余額增長了 165 倍，從 1993年的 194億元增加到 2006年的 32321億元； 2007 年，中國銀行卡消費額占同期社會商品零售總額的比重達(dá) 21，比 2006年提高 4個百分點 。 從現(xiàn)行貨幣口徑下的狹義貨幣乘數(shù)與考慮電子貨幣因素的狹義貨幣乘數(shù)的變化趨勢對比來看，兩者之間的差距在 1998年以前均在 0.03個百分點以內(nèi)。之后，兩者之間的差距逐漸拉大， 2006年這一差距達(dá)到 0.42個百分點。這從另一個側(cè)面表明，電子貨幣對貨幣乘數(shù)的影響日益顯著。本文試圖通過建立電子貨幣和貨幣乘數(shù)之間的線性回歸模型，來檢驗電子貨幣與貨幣乘數(shù)之間的相關(guān)關(guān)系。 （一）樣本數(shù)據(jù)說明 5 盡管采用月度或 季度指標(biāo)更為準(zhǔn)確，但由于我國銀行卡數(shù)據(jù)獲取的困難程度超出想象，本文建立的計量模型只能采用年度指標(biāo)。同時，電子貨幣中，由于非銀行機(jī)構(gòu)發(fā)行的預(yù)付卡受到政策的禁止，難以獲得可靠、準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)，且銀行卡發(fā)行量、消費交易額仍在電子貨幣結(jié)構(gòu)中具有主流地位，因此，本文電子貨幣存款余額僅采用銀行卡存款余額。 同時，考慮到電子貨幣對于貨幣層次劃分的影響，本文不僅對按照現(xiàn)有貨幣口徑統(tǒng)計計算的 m1 和 m2進(jìn)行回歸分析，還要對經(jīng)過貨幣口徑調(diào)整后的 m1a進(jìn)行回歸分析，并對回歸結(jié)果進(jìn)行比較分析。 （二）相關(guān)指標(biāo)選取 1、 通貨比率 k。 通 貨比率 k，即現(xiàn)金占活期存款的比例， k=C/D。從目前中國電子貨幣發(fā)展情況來看，電子貨幣對現(xiàn)金的替代效應(yīng)較為明顯。而電子貨幣對流通中現(xiàn)金的替代程度，會直接影響到通貨比率的高低。通貨比率是直接影響貨幣乘數(shù)的重要因素之一，它的變動會導(dǎo)致貨幣乘數(shù)發(fā)生反方向的變動。在電子貨幣快速發(fā)展、電子貨幣流通量大幅增加的情況下，通貨比率下降，減少了存款貨幣銀行為應(yīng)付提現(xiàn)的準(zhǔn)備金要求，從而存款貨幣銀行的超額準(zhǔn)備金比率也隨之降低。同時，提現(xiàn)準(zhǔn)備金減少，相應(yīng)地使得存款貨幣銀行可貸資金增加，這將增大存款貨幣銀行的貨幣創(chuàng)造規(guī)模，提高貨幣乘 數(shù)。這表明，通貨比率還能通過影響超額準(zhǔn)備金比率的方式來間接影響貨幣乘數(shù)。 因此，作為反映電子貨幣發(fā)展帶來的直接影響的指標(biāo)，通貨比率可作為一個自變量來反映電子貨幣與貨幣乘數(shù)之間的關(guān)系。 2、 電子貨幣存款余額占準(zhǔn)貨幣的比率 d。 隨著電子貨幣的不斷發(fā)展，流通范圍日益擴(kuò)大，電子貨幣與狹義貨幣 M1 的比率 不斷上升。盡管在實際生活中，電子貨幣存款的流動性已經(jīng)與在狹義貨幣 M1 中的活期存款相當(dāng)，但按照中國目前的貨幣層次劃分，電子貨幣存款余額 仍被計入儲蓄存款，因而包含在廣義貨幣 M2 的所有定期存款之內(nèi)。 M2扣除 M1 的部分，也就是準(zhǔn)貨幣 QM（包括企業(yè)定期存款、儲蓄存款和其他存款 以及 證券公司客戶保證金存款）。這樣，從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，隨著電子貨幣流通量的增加，定期存款比率將會加大。因此，電子貨幣存款余額是導(dǎo)致定期存款發(fā)生變化的重要因素之一。而定期存款比率又是決定貨幣乘數(shù)的主要因素之一，因此，電子貨幣存款余額占所有定期存款（即準(zhǔn)貨幣 QM）的比重，既可以反映電子貨幣發(fā)展的水平，又可以反映電子貨幣對貨幣乘數(shù)的影響程度。 因此，本文將電子貨幣存款余額 E占準(zhǔn)貨幣 QM的比率d（ d=E/QM）作為一個自變量。 綜上，本文選擇通貨比率 k、電子貨幣存款余額占準(zhǔn)貨幣 QM 的比率 d（ d=E/QM）作為兩個反映電子貨幣影響因素的自變量，來對因變量 貨幣乘數(shù)進(jìn)行回歸分析。 表 2:1993-2006年中國通貨比率和電子貨幣占準(zhǔn)貨幣比率情況 單位：億元 年份 流通中現(xiàn)金 C=M0 電子貨幣余額 E 狹義貨幣 M1 廣義貨幣 M2 準(zhǔn)貨幣QM=M2-M1 活期存 款 D 通貨比率 k=C/D d=E/QM 1993 13,387 194 16,280 34,880 18599 12882 1.039 0.010 1994 17,588 276 20,541 46,924 26383 15173 1.159 0.010 1995 20,624 432 23,987 60,751 36763 18215 1.132 0.012 1996 26,466 559 28,515 76,095 47580 22046 1.201 0.012 6 1997 30,633 719 34,826 90,996 56169 27040 1.133 0.013 1998 31,335 984 38,954 104,499 65545 30783 1.018 0.015 1999 33,620 1,248 45,837 119,898 74061 36323 0.926 0.017 2000 35,762 2,909 53,147 134,610 81463 43362 0.825 0.036 2001 39,852 4,520 59,872 158,302 98430 50119 0.795 0.046 2002 44,997 7,034 70,882 185,007 114125 62553 0.719 0.062 2003 52,299 11,387 84,119 221,223 137104 75999 0.688 0.083 2004 59,838 15,299 95,971 253,208 158137 88180 0.679 0.097 2005 64,343 20,556 107,279 298,755 191477 101503 0.634 0.107 2006 77,758 32,321 126,028 345,578 219550 121422 0.640 0.147 四、對實證結(jié)果的分析及其政策含義 實證結(jié)果表明，通貨比率 k 與 狹義貨幣乘數(shù) m1、調(diào)整后的狹義貨幣乘數(shù) m1a 和廣義貨幣乘數(shù) m2 呈明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即 m1、 m1a 和 m2 均隨著通貨比率 k 的下降而增加，且通貨比率 k 對 m1、 m1a 和 m2 有著顯著的影響。隨著電子貨幣的快速發(fā)展，電子貨幣對現(xiàn)金的替代效應(yīng)日益明顯。這種替代的結(jié)果，是導(dǎo)致更多的現(xiàn)金轉(zhuǎn)化為以電子貨幣形式存在的銀行存款，從而使通貨比率下降。由于通貨比率同 m1、 m1a 和 m2 均呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，因而導(dǎo)致貨幣乘數(shù)上升，而且實證結(jié)果表明這種影響是非常顯著的。 電子貨幣占準(zhǔn)貨幣的比率 d 與狹義貨幣乘數(shù) m1 呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即 m1 隨著 電子貨幣占準(zhǔn)貨幣的比率 d 的下降而增加； d 與調(diào)整后的狹義貨幣乘數(shù) m1a、廣義貨幣乘數(shù)m2 存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，即 m1a 和 m2 均隨著 d 的增加而增加， d 對 m1a 有顯著的影響，但對 m1 和 m2 均沒有顯著的影響。 這表明，電子貨幣對貨幣乘數(shù)的影響，主要體現(xiàn)在對通貨比率的影響上，這一影響是顯著的。但電子貨幣本身的規(guī)模對貨幣乘數(shù)的影響則是較為微弱的。從電子貨幣占準(zhǔn)貨幣的比率 d 的變化趨勢可以看出，盡管 d 值在 1993-2006 年間從 0.010 增加到 0.1