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第七講期貨定價 22 北航韓立巖 1 CH22期貨市場 22 1期貨合約22 2期貨市場的交易機制22 3期貨市場策略22 4定價22 5期貨價格與未來現(xiàn)貨價格 2 22 1期貨合約 一 期貨的概念 期貨是一個標準化和約 規(guī)定在將來某個確定的時刻按確定的價格交割確定量的商品 多頭方 longposition 承諾在交割日買進商品 空頭方 shortposition 承諾在交割日賣出商品 標準化和約 規(guī)定了數(shù)量與等級 3 多方利潤 到期時的即期價格 開始時的期貨價格空方利潤 開始時的期貨價格 到期時的即期價格注釋 期貨與遠期 是否標準化 是否盯市 期貨與期權(quán) 是否必須執(zhí)行 期貨合約是零和博弈 所有頭寸的總損益為零 因此 期貨市場價格對于現(xiàn)貨市場價格沒有直接影響 4 二 合約類型 實物期貨 農(nóng)產(chǎn)品 實物期貨 金屬 礦產(chǎn)品與能源 外匯期貨金融期貨 單只股票 股票指數(shù) 債券指數(shù) 5 22 2期貨市場的交易機制 清算所 clearinghouse 對于多頭方 清算所為合約的賣方 對于空頭方 清算所為合約的買方 平倉 6 保證金帳戶與盯市 保證金帳戶 多空雙方都必須開設(shè)保證金賬戶 但是對于套期保值的空頭交易者 免交保證金 初始保證金是合約價值的5 15 也可以是有息證券 維持保證金是保證金賬戶擁有金額的下限 一旦低于這個下限 交易者就會收到催付通知書 維持保證金通常表示為初始保證金的百分比 例如 50 80 即占到合約價值的2 5 12 盯市 對于交易者盈虧進行累積的過程稱為盯市 7 例子 8 期貨交易的杠桿作用 9 維持保證金 考慮標準普爾指數(shù)500和約 每份250美元 初始保證金率為10 維持保證金率為50 初始期貨價格 950 當前期貨價格為900 初始保證金 會發(fā)生維持保證金催交 10 22 3期貨市場策略 期貨市場常用來套期保值與投機 動機不同 一 投機者 認為價格升 多頭 價格降 空頭 相比現(xiàn)貨交易 期貨交易的交易費用低 且有杠桿效應 11 二 套期保值 套期保值者利用期貨與標的資產(chǎn)組合來免除風險 例如 1 國庫券 期貨空頭 2 股票 股票期貨空頭 12 基差風險與套期保值 基差 Ft Pt 期貨價格與現(xiàn)貨價格的風險 當基差變小時 現(xiàn)貨多頭 期貨空頭可以贏利 例如 黃金Ft Pt 390 385 5 395 392 3 則 現(xiàn)貨賺7 期貨空頭損5 凈利為2 13 22 4定價 一 現(xiàn)貨 期貨平價定理 若套期保是完全的 則標的資產(chǎn)加期貨是沒有風險的 故組合收益率應等于無風險利率 設(shè)S0 股票期初價 F0 期貨期初價 D 期間紅利 14 15 多期情形 16 二 價差 考慮兩個時期 T1 T2 17 22 5期貨價格與未來現(xiàn)貨價格 最古老的爭論之一 二者之間的關(guān)系 一 3種傳統(tǒng)理論 預期假設(shè) F0 E PT 多樣化預期 現(xiàn)貨溢價 空頭讓步 為了吸引多頭 空頭提供較低的期貨價格 如谷物生產(chǎn)者 期貨溢價 多頭讓步 為了吸引多頭 多頭提供較高的期貨價格 如谷物加工者 折衷 供需結(jié)合 多頭多于空投時 F0 E PT 空頭多于多頭時 F0 E PT 18 二 現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論 系統(tǒng)風險決定期貨價格與預期未來現(xiàn)貨價格的關(guān)系 以k表示股票所需的收益率 于是 19 股市行為人預期的影響 20 2020 2 4 21 第八講風險管理 27 北航韓立巖 22 CH27風險管理與套期保值 以往消除整個非系統(tǒng)風險 商業(yè)風險 分散化 以及系統(tǒng)風險 Beta系數(shù) 今天消除 特定 風險 多因素CAPA 多因素套利定價 23 27 1套期保值技術(shù)27 1 1一般原理27 1 2對沖系統(tǒng)風險27 1 3對利率風險進行套期保值21 1 4對定價錯誤期權(quán)投資的套期保值27 2套利需求對資本市場均衡的影響 24 27 1套期保值技術(shù) 案例 例1 一家美國公司出口到英國 利潤受匯率的影響 取直接匯率 1英鎊 1 70美元 擔心英鎊貶 措施 外匯期貨空頭 以英鎊換美元 假定 目前1英鎊 1 70美元 判斷3個月后為1英鎊 1 60美元 貶0 10美元 由此 公司損失利潤20萬美元 買進一個英鎊空頭期貨合約 3個月后以1英鎊 1 70美元的價格交割 于是 每英鎊的利潤為F0 FT 0 10美元 25 如果每份標準期貨合約為62500英鎊 則需賣出的英鎊空頭的合約數(shù)目為2000000 625000 32 份 26 套期保值率 只要實物資產(chǎn)的收益與匯率為線性關(guān)系 則套期保值率不變 統(tǒng)計方法提供了幫助 建立非套期頭寸對匯率變動的敏感度 即 在實物資產(chǎn)收益與匯率之間建立回歸方程 那么 斜率 即導數(shù) 即變化率 為所需敏感度 關(guān)鍵在于對于匯率未來變動的預測 27 H為敏感度之比 一般特征 28 27 1 2對沖系統(tǒng)風險 例2 持有一個風險資產(chǎn)組合 基金 長期看多 近期看空 兩個方案 1 先賣出 換為國庫券 再換回 長期持有 2 配合一個期貨合約 空頭 29 假定持有一個 0 8的3000萬資產(chǎn)組合 預計標準普爾500指數(shù)會二個月后從目前1000點跌為975點 下跌2 5 那該資組損失0 8 2 5 2 總計0 02 3000 60 萬 因此 資組對股指的敏感度為60 25 萬 點 如果合約乘數(shù) 敏感度 為250 USD 則25點時的收益為6250美元 則所需和約數(shù)為關(guān)鍵是 值 30 三 對利率進行套期保值 固定收益證券的套期保值 PVBP pricevalueofabasispoint 基本點價格價值 31 關(guān)于資產(chǎn)組合的價值計算 損失率為D y 這里D 為組合的修正久期 y為市場利率基本點變動 例 1000萬元債券 D 9 則 y上升1個基本點 0 01 損失 9000元 假定和約乘數(shù)為1000元 期貨價格也下降1 每份債券期貨相對現(xiàn)貨賺0 9元 故每份空頭的收益為1000元 0 9 900元 于是 對于 1個基本點 受益為90元 H 9000 90 100 分 32 例3 IBM的看跌期權(quán)賣出價與估價波動33 對應 實際上可能為35 被低估 買進該期權(quán) 擔心股價上漲 如何對期權(quán)保值 21 1 4對定價錯誤期權(quán)投資的套期保值1 股票與期權(quán)組合的套期保值 33 對偶運作 買入相應的股票 若 0 6 則IBM股價每上升1美元 期權(quán)的每股價值下降0 6元 假定標準合約為每份100股 若買入期權(quán)10份 則實際對應1000股 則需1000 0 6 600股票做保險 34 2 同一標的的兩種期權(quán)的套期保值 同一標的的不同價位 不同strikeprice和賣價 的期權(quán)對標的價格的敏感性