中級財務(wù)管理第二章PPT課件

.,1,第2章風(fēng)險與收益,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量第二節(jié)最優(yōu)投資組合第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,.,2,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,一、風(fēng)險的概念和特征一般理解：風(fēng)險有兩種定義：一種定義強調(diào)了風(fēng)險表現(xiàn)為不確定性；而另一種定義則強調(diào)風(fēng)險表現(xiàn)為損失的不確定性。若風(fēng)險表現(xiàn)為不確定性，說明風(fēng)險產(chǎn)生的結(jié)果可能帶來損失、獲利或是無損失也無獲利，屬于廣義風(fēng)險，金融風(fēng)險屬于此類。而風(fēng)險表現(xiàn)為損失的不確定性，說明風(fēng)險只能表現(xiàn)出損失沒有從風(fēng)險中獲利的可能性，屬于狹義風(fēng)險。,.,3,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,1、課本定義：風(fēng)險是指在一定條件下和一定時期內(nèi)可能發(fā)生的各種結(jié)果的變動程度。財務(wù)管理中的風(fēng)險是指預(yù)期收益的離散性，即實際收益脫離預(yù)期收益，從而使企業(yè)蒙受損失的可能性。2、風(fēng)險的特征（1）客觀性（2）不確定性（3）損失性（4）與收益一般是對等的（5）風(fēng)險主體的風(fēng)險厭惡,.,4,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,二、風(fēng)險的分類（1）按風(fēng)險產(chǎn)生的根源分：利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險、購買力風(fēng)險、流動性風(fēng)險、政治風(fēng)險、道德風(fēng)險。（2）按財務(wù)風(fēng)險發(fā)生的形態(tài)分：靜態(tài)風(fēng)險、動態(tài)風(fēng)險（3）按財務(wù)活動的內(nèi)容分：籌資風(fēng)險、投資風(fēng)險、收入回收風(fēng)險、收益分配風(fēng)險。（4）按個別投資主體分：市場風(fēng)險和公司特別風(fēng)險（經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險）,.,5,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,三、風(fēng)險的衡量1、單項投資風(fēng)險的評估（1）概率與概率分布（2）期望值期望值是隨機變量的均值。對于單項投資風(fēng)險報酬率的評估來說，我們所要計算的期望值即為期望報酬率，期望投資報酬率的計算公式為：,.,6,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,（3）方差、標(biāo)準(zhǔn)離差A(yù)方差按照概率論的定義，方差是各種可能的結(jié)果偏離期望值的綜合差異，是反映離散程度的一種量度B標(biāo)準(zhǔn)離差標(biāo)準(zhǔn)離差則是方差的平方根。在實務(wù)中一般使用標(biāo)準(zhǔn)離差而不使用方差來反映風(fēng)險的大小程度。,.,7,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,(4)標(biāo)準(zhǔn)離差率標(biāo)準(zhǔn)離差率是某隨機變量標(biāo)準(zhǔn)離差相對該隨機變量期望值的比率。是計算反映離散程度的相對指標(biāo)。（5）置信區(qū)間與置信概率置信區(qū)間是期望值X個標(biāo)準(zhǔn)差。置信概率是指置信區(qū)間所相應(yīng)的概率。,.,8,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,【例1】某公司有兩個投資機會，A投資機會是一個高科技項目，該領(lǐng)域競爭很激烈，如果經(jīng)濟發(fā)展迅速并且該項目實施的好，取得較大市場占有率，利潤會很大。否則，利潤很小甚至虧本。B項目是一個老產(chǎn)品并且是必需品，銷售前景可以準(zhǔn)確預(yù)測出來。假設(shè)有關(guān)的概率分布和預(yù)期報酬率如下表,.,9,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,A項目期望報酬率=0.390%0.415%0.3(60%)=15%B項目期望報酬率=0.320%0.415%0.310%=15%A、B項目期望報酬率相同，風(fēng)險不同。A項目的方差=0.3375標(biāo)準(zhǔn)差=58.09%B項目的方差=0.0015標(biāo)準(zhǔn)差=3.87%A項目的標(biāo)準(zhǔn)離差率=58.09%153.87B項目的標(biāo)準(zhǔn)離差率=3.87%150.258A項目的風(fēng)險大與B項目。當(dāng)預(yù)期收益率相同，方差越大，風(fēng)險越大；當(dāng)預(yù)期收益率相同，標(biāo)準(zhǔn)差越大，風(fēng)險越大。當(dāng)預(yù)期收益率相同，標(biāo)準(zhǔn)離差率越大，風(fēng)險越大。,.,10,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,把“預(yù)期值x個標(biāo)準(zhǔn)差”稱為置信區(qū)間，把相應(yīng)的概率稱為置信概率，它表明隨機變量出現(xiàn)在某一個置信區(qū)間的可能性的大小。已知置信區(qū)間可以求置信概率，知道置信概率可以求置信區(qū)間。利用正態(tài)分布曲線的面積表可以實現(xiàn)轉(zhuǎn)換。該表第一列和第一行組成標(biāo)準(zhǔn)差的個數(shù)（x），列和行交叉處的數(shù)字式相應(yīng)的正態(tài)曲線下的面積占總面積的比重。乘以2后表示置信概率，表中給出的是對稱軸一側(cè)的面積。利用該表可以實現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)差個數(shù)與置信概率的換算。,.,11,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,【例】浦發(fā)銀行股票2008年期望收益率（28.25%）的正態(tài)分布。標(biāo)準(zhǔn)差為：20.93%,.,12,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,在正態(tài)分布情況下，收益率圍繞其平均數(shù)左右1個標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)域內(nèi)波動的概率為68.26%；收益率圍繞其平均數(shù)左右2個標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)域內(nèi)波動的概率為95.46%；收益率圍繞其平均數(shù)左右3個標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)域內(nèi)波動的概率為99.74%。,.,13,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,【例】以浦發(fā)銀行股票2008年預(yù)期收益率（28.25%）為例，其投資收益率圍繞其預(yù)期值的變動可能性有以下情況：68.26%的可能性在28.25%20.93%（）的范圍內(nèi)；95.46%的可能性在28.25%220.93%（2）的范圍內(nèi)；99.74%的可能性在28.25%320.93%（3）的范圍內(nèi)。,.,14,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,正態(tài)分布曲線的面積表應(yīng)用標(biāo)準(zhǔn)化正態(tài)變量Z的計算公式:Z=(實際收益率期望收益率）/標(biāo)準(zhǔn)差【例】假設(shè)收益率為正態(tài)分布的隨機變量，收益率平均值為28.25%，標(biāo)準(zhǔn)差為20.93%。要求：計算股票收益率大于零的概率。,.,15,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,A.根據(jù)正態(tài)分布可知，收益率大于28.25%的概率為50%,.,16,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,028.25%的面積計算：該區(qū)間包括標(biāo)準(zhǔn)差的個數(shù)：Z=（028.25%）/20.93%=-1.35查正態(tài)曲線面積表可知，Z=1.35時，為0.4115即收益率在028.25%之間的概率為41.15%。公司盈利的概率：P(r0)=41.15%+50%=91.15%公司虧損的概率：P(r0)=1-91.15%=8.85%,.,17,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,AA項目的實際報酬率有68.26%的可能性是在15%58.09%范圍內(nèi)（73.09%-40.09%）風(fēng)險較大；B項目的實際報酬率有68.26%的可能性是在15%3.87%范圍內(nèi)風(fēng)險較小。（18.87%-11.13%）,.,18,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,【例2】計算A、B項目報酬率在20%以上的可能性X(A)=(20%-15%)/58.09%=0.09查表的面積為0.0359則P(A)20%以上的=50%-3.59%=46.41%同樣計算B項目報酬率20%以上的可能性為多大？X(B)=(20%-15%)/3.87%=1.29查表的面積為0.4015則P(B)20%以上=50%-40.15%=9.85%說明B項目區(qū)的20%以上報酬率的可能性很小。,.,19,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,【例】已知甲投資項目的預(yù)期值為18%，標(biāo)準(zhǔn)差為12%，其收益率符合正態(tài)分布，則其可靠程度為95.44%,收益率的置信區(qū)間為多少？95.44%/2=47.72%標(biāo)準(zhǔn)差的個數(shù)為2置信區(qū)間為18%212%（42%,-6%）,.,20,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,【例】某項目期望凈現(xiàn)值為50000元，標(biāo)準(zhǔn)差為40000元。期望凈現(xiàn)值變化符合正態(tài)分布，實現(xiàn)150000元凈現(xiàn)值以上的可能性有多大？標(biāo)準(zhǔn)差的個數(shù)=/40000=2.5查表面積0.4939可能性為50%49.39%=0.61%,.,21,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,2、投資組合風(fēng)險的評估(1)資產(chǎn)組合的必要性：降低風(fēng)險和增加收益兩個或兩個以上資產(chǎn)所構(gòu)成的集合，稱為資產(chǎn)組合。證券市場上存在著系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險。證券投資風(fēng)險是上述兩類風(fēng)險之和，所以，投資者可以通過增加持有證券的種類來降低證券投資風(fēng)險。隨著證券持有種類的增加，證券投資總風(fēng)險呈下降趨勢。通過有效的組合在不影響預(yù)期收益的情況下降低投資風(fēng)險，或在不增大風(fēng)險的情況下，增加收益。,.,22,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,實例證明：當(dāng)各種有價證券的報酬率完全負(fù)相關(guān)時，投資分散化可以消除投資組合的風(fēng)險（所有可分散風(fēng)險）。當(dāng)各種有價證券的報酬率完全正相關(guān)時，投資分散化不能消除投資組合的風(fēng)險。當(dāng)各種有價證券多元化投資時，投資分散化可以消除部分投資組合的風(fēng)險（可分散風(fēng)險）。,.,23,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,（2）資產(chǎn)組合預(yù)期收益率資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率就是組成資產(chǎn)組合的各種資產(chǎn)的預(yù)期收益率的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)等于各種資產(chǎn)在組合中所占的價值比例。資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率:,.,24,.,25,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,（3）投資組合的風(fēng)險衡量證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差，并不是單個證券標(biāo)準(zhǔn)差的簡單加權(quán)平均。證券組合的風(fēng)險不僅取決于組合內(nèi)的各證券的風(fēng)險，還取決于各個證券之間的關(guān)系統(tǒng)計學(xué)測算投資組合中任意兩個投資項目報酬率之間變動關(guān)系的指標(biāo)是協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)，這也是投資組合風(fēng)險分析中的兩個核心概念。,.,26,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,A、協(xié)方差。協(xié)方差是一個測量投資組合中一個投資項目相對于其他投資項目風(fēng)險的統(tǒng)計量。協(xié)方差=兩種資產(chǎn)的相關(guān)系數(shù)兩種資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差之積協(xié)方差是表示兩種資產(chǎn)的相關(guān)程度，若二者不相關(guān)，則協(xié)方差為零；若二者正相關(guān)，則協(xié)方差大于零；若負(fù)相關(guān)，則協(xié)方差小于零。,.,27,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,B相關(guān)系數(shù)相關(guān)系數(shù)的正負(fù)與協(xié)方差的正負(fù)相同。所以相關(guān)系數(shù)為正值時，表示兩種資產(chǎn)報酬率呈同方向變化，負(fù)值則意味著反方向變化。就其絕對值而言，系數(shù)值的大小，與協(xié)方差大小呈同方向變化。1）012）=13）-104）=-15）=0,.,28,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,相關(guān)系數(shù)的計算公式：協(xié)方差是表示兩種資產(chǎn)相關(guān)程度的絕對值，而相關(guān)系數(shù)是表示兩種資產(chǎn)相關(guān)程度的相對值。是兩個隨機變量之間共同變動程度的線性關(guān)系的數(shù)量表現(xiàn)。,.,29,案例2.2】假設(shè)某公司在股票W和M的投資總額為1000萬元，且各占一半，其完全正相關(guān)和完全負(fù)相關(guān)的報酬率。完全正相關(guān)，即一個變量的增加值永遠(yuǎn)等于另一個變量的增加值。組合的風(fēng)險不減少也不擴大。完全負(fù)相關(guān)，即一個變量的增加值永遠(yuǎn)等于另一個變量的減少值。組合的風(fēng)險被全部抵消。各種股票之間不可能完全正相關(guān)，也不可能完全負(fù)相關(guān)，所以不同股票的投資組合可以降低風(fēng)險，但又不能完全消除風(fēng)險。一般而言，股票的種類越多，風(fēng)險越小。,.,30,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,(4)投資組合的標(biāo)準(zhǔn)離差并不是單個證券標(biāo)準(zhǔn)差的簡單加權(quán)平均。證券組合的風(fēng)險不僅取決于組合內(nèi)的各證券的風(fēng)險，還取決于各個證券之間的關(guān)系。投資組合的標(biāo)準(zhǔn)離差；Wi資產(chǎn)i在總投資額中所占的比重；Wj資產(chǎn)j在總投資額中所占的比重；資產(chǎn)A和資產(chǎn)B的協(xié)方差。,.,31,兩項資產(chǎn)風(fēng)險的計量,是所有可能配對組合的協(xié)方差，分別乘以各種證券的投資比例，然后求其總和。當(dāng)投資組合只有兩項資產(chǎn)時，所有可能配對組合的協(xié)方差矩陣：兩個方差項，兩個協(xié)方差項W為投資比重。兩種資產(chǎn)組合收益率的方差可用兩種資產(chǎn)可能形成的協(xié)方差（自身與自身的協(xié)方差為該種資產(chǎn)的方差）和它們的投資比率乘積作為權(quán)數(shù)加權(quán)平均得到。,.,32,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,考慮只有兩種資產(chǎn)投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差為：當(dāng)相關(guān)系數(shù)1,.,33,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,表明組合的風(fēng)險等于組合中各項資產(chǎn)風(fēng)險的加權(quán)平均，換句話說，當(dāng)兩項資產(chǎn)的收益率完全正相關(guān)時，兩項資產(chǎn)的風(fēng)險一點也不能抵消，所以這樣的組合不能降低任何風(fēng)險。,.,34,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,當(dāng)相關(guān)系數(shù)1,.,35,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,即P達(dá)到最小，有時可能是零。因此，當(dāng)兩項資產(chǎn)的收益率具有完全負(fù)相關(guān)關(guān)系時，兩者之間的非系統(tǒng)風(fēng)險可以充分地相互抵消，甚至完全消除。因而，由這樣的資產(chǎn)組成的組合就可以最大程度地抵消風(fēng)險。,.,36,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,在實際中，兩項資產(chǎn)收益率具有完全正相關(guān)和完全負(fù)相關(guān)的情況幾乎是不可能的。絕大多數(shù)資產(chǎn)兩兩之間都具有不完全的相關(guān)關(guān)系，即相關(guān)系數(shù)小于1且大于1（多數(shù)情況下大于零）。因此，0p（W11W22），即：資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)但大于0，所以資產(chǎn)組合的風(fēng)險小于組合中各資產(chǎn)風(fēng)險的加權(quán)平均。,.,37,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,因此，資產(chǎn)組合可以分散風(fēng)險，但不能完全消除風(fēng)險。所分散掉的是由方差表示的各資產(chǎn)本身的風(fēng)險，而由協(xié)方差表示的各資產(chǎn)收益率之間共同運動所產(chǎn)生的風(fēng)險是不能通過資產(chǎn)組合來消除的。,.,38,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,例:假設(shè)兩種證券A和B的標(biāo)準(zhǔn)差分別為10和12，投資比例分別為40和60，相關(guān)系數(shù)為0.8，1,-1計算A和B投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差。(1)相關(guān)系數(shù)0.8,.,39,第一節(jié)風(fēng)險及其衡量,(2)相關(guān)系數(shù)=1(3)相關(guān)系數(shù)=-1,.,40,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,一、現(xiàn)代證券組合理論（一）風(fēng)險性投資組合有效邊界1、馬科維茲理論（1）只有選擇相關(guān)系數(shù)較小的組合，才能有效分散風(fēng)險（2）在選擇的證券種類一定的情況下，隨著投資結(jié)構(gòu)的變動，可得到無限多種證券投資組合。2、投資組合決策：從無限多種組合中選擇最優(yōu)組合。決策原則：組合的期望收益率越高越好，組合的風(fēng)險越小越好。,.,41,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,【例】假設(shè)A證券的預(yù)期報酬率為10%，標(biāo)準(zhǔn)差是12%。B證券的預(yù)期報酬率是18%，標(biāo)準(zhǔn)差是20%。兩項資產(chǎn)相關(guān)系數(shù)為0.2.（相關(guān)系數(shù)為0.5)等比例投資的組合報酬率為：14%標(biāo)準(zhǔn)差為：12.65%.小于加權(quán)平均值（16%）,.,42,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,不同投資比例的組合（相關(guān)系數(shù)0.2),.,43,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,六種投資組合，連成一條曲線，形成機會集，它反映出風(fēng)險與報酬率之間的權(quán)衡關(guān)系。有以下特征：1.它揭示了風(fēng)險分散化效應(yīng)。（從曲線到直線的距離2.它表達(dá)了最小方差組合。（曲線最左端的第2點組合稱作最小方差組合，它在持有證券的各種組合中有最小的標(biāo)準(zhǔn)離差）3.它表達(dá)了投資的有效集合。最小方差組合以下的組合（曲線12）的部分是無效的。沒有人會打算持有預(yù)期報酬率比最小方差組合預(yù)期報酬率還低的投資組合，它們比最小方差組合不但風(fēng)險大，而且報酬率低有效集=從最小方差組合點到最高預(yù)期報酬率組合點的那段曲線,.,44,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,例設(shè)證券組合由兩種股票組合，分別以A、B為代號：期望收益率如何計算？當(dāng)投資結(jié)構(gòu)既定的情況下，投資組合的方差隨著相關(guān)系數(shù)的變化如何變化？（無論資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)如何，組合投資的風(fēng)險不會超過單項資產(chǎn)的風(fēng)險）相關(guān)系數(shù)是多少時，投資組合不能分散風(fēng)險為什么？當(dāng)相關(guān)系數(shù)為0.5時，最小方差的點是多少？有效組合（有效邊界）？,.,45,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,.,46,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,【結(jié)論】證券報酬率的相關(guān)系數(shù)越小，機會集曲線就越彎曲，風(fēng)險分散化效應(yīng)就越強。證券報酬率之間的相關(guān)性越高，風(fēng)險分散化效應(yīng)就越弱。完全正相關(guān)的投資組合，不具有風(fēng)險分散化效應(yīng)，其機會集是一條直線。無論資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)如何，投資組合的預(yù)期收益率都不會低于所有單個資產(chǎn)中的最低預(yù)期收益率，投資組合的風(fēng)險都不會高于所有單個資產(chǎn)中的最高風(fēng)險。注意這一結(jié)論可以推廣到由多項資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合。,.,47,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,3、風(fēng)險性投資組合的有效邊界（1）有效投資組合：在任何風(fēng)險程度上獲得最高的期望收益率，或在任何期望收益率下風(fēng)險最低的投資組合。（2）有效邊界：是坐標(biāo)圖中由有效投資組合集合所構(gòu)成的一條曲線。（3）有效邊界的確定：根據(jù)證券投資組合的決策原則和有效證券投資組合的定義進(jìn)行決策。（馬科維茲邊界）,.,48,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,邊界曲線EF：效率邊界或有效邊界,.,49,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,兩種證券的所有可能性組合都落在一條曲線上，而兩種以上證券的所有的可能性組合會落在一個平面上。圖中的陰影部分=機會集，反映了投資者所有可能的投資組合。有效集（有效邊界）它位于機會集的頂部，從最小方差組合點起到最高報酬率點止（該陰影左上方的邊緣）馬科維茨邊界。（P32頁）有效集以外的投資組合與有效邊界上的組合相比，有三種情況：相同的報酬率和較高的標(biāo)準(zhǔn)差；相同的標(biāo)準(zhǔn)差和較低的期望報酬率；較低報酬率和較高的標(biāo)準(zhǔn)差。（P32頁圖對應(yīng)的點）這些投資組合無效。,.,50,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,通過改變投資組合比例轉(zhuǎn)換到有效邊界上的某個組合，以達(dá)到提高期望報酬率而不增加風(fēng)險，或者降低風(fēng)險而不降低期望報酬率，或者得到一個既提高期望報酬率又降低風(fēng)險的組合。,.,51,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,（二）引入無風(fēng)險借貸的有效邊界假設(shè)存在無風(fēng)險資產(chǎn)。投資者可以在資本市場上借到錢，將其納入自已的投資總額（借款區(qū)）；或者可以將多于錢的貸出（貸款區(qū)）。無論借入和貸出，利率是無風(fēng)險的報酬率。存在無風(fēng)險資產(chǎn)的情況下，投資人可以通過貸出資金減少自己的風(fēng)險，當(dāng)然也會同時降低預(yù)期的報酬率。在這種情況下，如何計算新的證券組合的期望報酬率和標(biāo)準(zhǔn)差？假設(shè)投資于風(fēng)險證券組合的比例（投資風(fēng)險證券組合的資金/自有資金）為Q，那么1-Q為投資于無風(fēng)險資產(chǎn)的比例,.,52,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,無風(fēng)險資產(chǎn)報酬率和標(biāo)準(zhǔn)差分別用r、無表示，風(fēng)險證券組合報酬率和標(biāo)準(zhǔn)差分別用r風(fēng)、風(fēng)表示，因為無風(fēng)險資產(chǎn)報酬率是不變的，所以其標(biāo)準(zhǔn)差應(yīng)等于0，而無風(fēng)險的報酬率和風(fēng)險證券組合的報酬率不存在相關(guān)性，即相關(guān)系數(shù)等于0。那么新的證券組合的期望報酬率和標(biāo)準(zhǔn)差公式分別為：rP=Qr風(fēng)+（1-Q）r無,.,53,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,Q代表投資者自有資本總額中投資于風(fēng)險組合M的比例，1-Q代表投資于無風(fēng)險資產(chǎn)的比例如果貸出資金，Q將小于1；如果借入資金，Q會大于1如果貸出資金，Q小于1，它承擔(dān)的風(fēng)險小于市場平均風(fēng)險；如果借入資金，Q大于1，他承擔(dān)的風(fēng)險大于市場平均風(fēng)險。,.,54,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,1、無風(fēng)險借貸：投資者把他資金中的一部分投資于無風(fēng)險證券（貸），也可以按無風(fēng)險利率借入資本（借），與他的期初資本合在一起投資。2、引入無風(fēng)險借貸的有效邊界：引入無風(fēng)險信貸后在原來的有效邊界上可選擇一風(fēng)險性證券組合，與無風(fēng)險證券組成一個新的證券組合。由于這一新組合中投資結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，形成一個新的證券組合，將形成新的有效邊界。,.,55,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,3、引入無風(fēng)險借貸的有效邊界地確定（1）含有無風(fēng)險證券的投資組合的集合是一條從無風(fēng)險收益率向右上方延伸的直線它改變了馬科維茲邊界。（2）引入無風(fēng)險借貸投資組合的有效邊界引入無風(fēng)險資產(chǎn)后投資組合的有效邊界是一條無風(fēng)險收益率發(fā)出的與馬科維茲邊界相切的射線。,.,56,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,【案例2.5】設(shè)無風(fēng)險證券的收益率為5%，風(fēng)險性證券的期望收益率為15%，標(biāo)準(zhǔn)差為10%并假定無風(fēng)險借款的利率為5%。假設(shè)A為風(fēng)險證券。當(dāng)WA=0.6,WB=0.4,計算期望收益率、標(biāo)準(zhǔn)差？在借款區(qū)證券組合的期望收益率為什么會超過風(fēng)險性證券本身的收益率？說出A.C.F.H點組合的含義？通過分析得出新的有效邊界？,.,57,市場處于均衡時，M所代表的資產(chǎn)組合就是風(fēng)險資產(chǎn)的市場組合。,.,58,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,二、最優(yōu)投資組合的選擇（一）效用與無差異曲線1、效用：投資者對投資的滿足程度。滿足程度高效用就大。預(yù)期的效用是收益與風(fēng)險的函數(shù)。2、無差異曲線：（1）定義：指能給投資者帶來相同預(yù)期效用的證券組合點的軌跡。（2）特征：斜率、不相交、凸向右下方。左邊的曲線優(yōu)于右邊的曲線。,.,59,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,（3）不同的投資者有不同的無差異曲線偏好風(fēng)險的投資者的無差異曲線比較平緩。規(guī)避風(fēng)險的投資者的無差異曲線比較陡峭。E(RP)p,.,60,第二節(jié)最優(yōu)投資組合,（二）最優(yōu)投資組合的選擇方法最優(yōu)投資組合的確定是將有效邊界和無差異曲線相結(jié)合在一起而形成的。1、不含無風(fēng)險資產(chǎn)最優(yōu)組合位于有效邊界和無差異曲線的切點處。2、含無風(fēng)險資產(chǎn)最優(yōu)組合位于有效邊界和無差異曲線的切點處。,.,61,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,一、資本資產(chǎn)定價模型的基本假設(shè)1990年度諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者威廉姆.夏普于20世紀(jì)60年代提出的資本資產(chǎn)定價模型投資組合的期望報酬率與組合的風(fēng)險之間關(guān)系。A假設(shè)投資者可以不受限制地以固定的無風(fēng)險利率借貸B無稅和無交易成本，即市場環(huán)境是無摩擦的。C所有的投資者的都是理性的。D所有的投資者對所交易的金融工具未來的收益現(xiàn)金流的概率分布、預(yù)期值和方差等都有相同的估計。E.資產(chǎn)無限可分性。,.,62,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,二、資本市場線1、含義：由無風(fēng)險收益率和市場投資組合決定的射線。所有證券以各自的總市值為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均組合。M點是所有風(fēng)險證券的最優(yōu)組合。2、意義：（1）RF、RFM、M、MZ的經(jīng)濟含義。（2）資本市場線說明線上的投資組合的預(yù)期報酬率與其所承擔(dān)的風(fēng)險是線性關(guān)系。,.,63,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,市場組合是指市場上所有資產(chǎn)組成的組合。它的收益率就是市場平均收益率，實務(wù)中通常用股票價格指數(shù)的收益率來替代。而市場組合的方差則代表了市場的整體風(fēng)險。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此，市場組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險已經(jīng)消除，所以市場組合的風(fēng)險就是市場風(fēng)險或系統(tǒng)風(fēng)險。,.,64,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,（3）資本市場線上的任何一點都表示投資于市場組合和無風(fēng)險資產(chǎn)的比例，在M點的左側(cè)，同時持有無風(fēng)險資產(chǎn)和風(fēng)險資產(chǎn)組合，在M點的右側(cè)借入資金以進(jìn)一步投資于市場組合M”借入組合”或”杠桿投組合”利用杠桿投資組合，投資者可獲得超過單純用自己的資金投資的收益率，但必須承擔(dān)更大風(fēng)險。（4）資本市場線只適用于有效證券組合，證券組合的整體風(fēng)險用標(biāo)準(zhǔn)差測度，該直線反映每單位整體風(fēng)險的超額收益（組合的收益率超出無風(fēng)險收益率的部分），即風(fēng)險的“價格”。資本市場線是由無風(fēng)險資產(chǎn)與風(fēng)險資產(chǎn)所構(gòu)成的資產(chǎn)組合的有效邊界，它說明有效投資組合的風(fēng)險與期必要報酬率的均衡關(guān)系。,.,65,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,【例】已知風(fēng)險組合的期望報酬率和標(biāo)準(zhǔn)差分別為15%和20%,無風(fēng)險報酬率為8%,某投資者除自有資金外,還借入20%的資金,將所有的資金用于購買市場組合,則總期望報酬率和總標(biāo)準(zhǔn)差分別為多少?【解析】總期望報酬率=120%15%+（1-120%）8%16.4%，總標(biāo)準(zhǔn)差=120%20%=24%如果將自有資金的20%，投資于無風(fēng)險資產(chǎn)，80%投資于風(fēng)險組合，則總期望報酬率=20%8%80%15%=13.6%總標(biāo)準(zhǔn)差=80%20%=16%如果將自有資金全部投資于風(fēng)險組合，報酬率為15%，標(biāo)準(zhǔn)差為20%；如果將自有資金全部貸出報酬率為5%標(biāo)準(zhǔn)離差為零。,.,66,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,3、投資組合的預(yù)期報酬率（P39頁）,【例】已知無風(fēng)險報酬率率為6%，某投資組合報酬的標(biāo)準(zhǔn)差為0.5,市場投資組合的預(yù)期報酬率及其標(biāo)準(zhǔn)差分別為12%和0.3,則該投資組合的必要報酬率為：,.,67,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,三、資本資產(chǎn)定價模型1、證券市場線：描述任何證券和證券組合的預(yù)期報酬率與其風(fēng)險之間的關(guān)系。這個公式表明任何證券和證券組合的預(yù)期報酬率與其協(xié)方差之間是線性關(guān)系。,.,68,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,資本市場線所揭示的有效資產(chǎn)組合預(yù)期報酬率及其標(biāo)準(zhǔn)差之間的均衡關(guān)系并不適用于個別風(fēng)險證券或非有效組合的情況，而證券市場線正是有描述任何證券或證券組合的預(yù)期報酬率及其風(fēng)險之間的關(guān)系。,.,69,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,2、系數(shù)（1）定義公式：i=則證券市場線即為：（2）意義：系數(shù)是用來衡量系統(tǒng)風(fēng)險的，它說明特定資產(chǎn)相對于市場組合的風(fēng)險是多少（3）證券市場線的圖示,.,70,市場組合是指市場上所有資產(chǎn)組成的組合。它的收益率就是市場平均收益率，實務(wù)中通常用股票價格指數(shù)的收益率來替代。而市場組合的方差則代表了市場的整體風(fēng)險。由于包含了所有的資產(chǎn)，因此，市場組合中的非系統(tǒng)風(fēng)險已經(jīng)消除，所以市場組合的風(fēng)險就是市場風(fēng)險或系統(tǒng)風(fēng)險。貝塔系數(shù)為1,.,71,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,E（Ri）,RF,1,1.5,i,RM,RA,.,72,資本市場線與證券市場線的比較,.,73,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,（4）系數(shù)的計算單一證券的i=一組投資組合的,.,74,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,=1,即證券的價格與市場一同變動。1,即證券價格比總體市場更波動。(效市場為高風(fēng)險公司或投資)1,即證券價格的波動性比市場為低。(效市場為低風(fēng)險公司或投資)=0,即證券價格的波動與市場沒有關(guān)系。0,即證券價格的波動與市場為相反,一般情況下是很少見的。,.,75,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,3.資本資產(chǎn)定價模型：式中：E是第i個證券或第i個證券組合的要求收益率；RF是無風(fēng)險收益率（通常以國庫券的收益率作為無風(fēng)險收益率）；Rm是平均股票的要求收益率。在均衡狀態(tài)下（Rm-RF）是投資者為補償承擔(dān)超過無風(fēng)險收益的平均風(fēng)險而要求的額外收益，即風(fēng)險價格.,.,76,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,4.資本資產(chǎn)定價模型與證券市場線的關(guān)系資本資產(chǎn)定價模型反映在平面上就是證券市場線從證券市場線可以看出，投資者要求的收益率不僅僅取決于市場風(fēng)險，而且還取決于無風(fēng)險利率（證券市場線的截距）和市場風(fēng)險補償程度（證券市場線的斜率）。證券市場線適用于單個證券或證券組合（不論它是否已經(jīng)有效地分散了風(fēng)險），它測度的是單個證券或證券組合每單位系統(tǒng)風(fēng)險（貝他系數(shù)）的超額收益,.,77,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,5、引起證券市場線變動的因素（1）通貨膨脹的影響通貨膨脹導(dǎo)致SML的平行移動，即斜率不變，斜率不變。（2）投資者對風(fēng)險的態(tài)度態(tài)度謹(jǐn)慎：SML的斜率增加，風(fēng)險報酬率增加態(tài)度冒進(jìn)：SML的斜率變小，風(fēng)險報酬率減少,.,78,第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型,四、套利定價理論1、基本含義：美國經(jīng)濟學(xué)家史蒂芬羅斯在1976年提出套利定價理論.認(rèn)為證券的實際報酬率不只是受系數(shù)的影響還受到經(jīng)濟中許多因素的影響.,.,79,2、套利定價理論與資本資產(chǎn)定價模型區(qū)別,與資本資產(chǎn)定價模型一樣，套利定價理論假設(shè)：投資者有相同的投資理念；投資者是回避風(fēng)險的，并且要效用最大化；市場是完全的。與資本資產(chǎn)定價模型不同的是，套利定價理論不包括以下假設(shè)：單一投資期；不存在稅收；投資者能以無風(fēng)險利率自由借貸；投資者以收益率的均值和方差為基礎(chǔ)選擇投資組合,.,8