投資決策與風險分析

1、學習目的,熟悉沉沒成本、機會成本的基本含義 掌握投資項目現(xiàn)金流量的確定方法及其應注意的問題 掌握投資項目評價指標的含義和計算方法 掌握凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內部收益率之間的聯(lián)系與區(qū)別 掌握互斥投資項目的決策方法,第一節(jié) 投資項目現(xiàn)金流量,一、現(xiàn)金流量預測的原則,現(xiàn)金流量在一定時期內，投資項目實際收到或付出的現(xiàn)金數(shù),現(xiàn)金凈流量現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出,現(xiàn)金流入 由于該項投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額,現(xiàn)金凈流量（NCF ）一定時期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額,二、現(xiàn)金流量預測方法,投資項目現(xiàn)金流量的劃分,一）初始現(xiàn)金流量,項目建設過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項目投資總額,主要內容,3）原有固定資產的變

2、價收入,2）營運資本,1）項目總投資,4）所得稅效應,二）經營現(xiàn)金流量,不包括固定資產折舊費以及無形資產攤銷費等,也稱經營付現(xiàn)成本,項目建成后，生產經營過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般按年計算,主要內容： 增量稅后現(xiàn)金流入量投資項目投產后增加的稅后現(xiàn)金收入（或成本費用節(jié)約額）。 增量稅后現(xiàn)金流出量與投資項目有關的以現(xiàn)金支付的各種稅后成本費用以及各種稅金支出,投入為自有資金時 NCF=銷售收入-付現(xiàn)成本-所得稅 =凈利潤+折舊+該年回收額,投入為借入資金時 NCF=銷售收入-付現(xiàn)成本-所得稅+該年回收額+該年度利息費用 NCF=該年度凈利潤+折舊+回收額+利息,NCF=凈利潤+折舊+利息凈營運資本,三

3、）終結現(xiàn)金流量,項目經濟壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量,主要內容： 經營現(xiàn)金流量（與經營期計算方式一樣） 非經營現(xiàn)金流量 A.固定資產殘值變價收入以及出售時的稅賦損益 B. 墊支營運資本的收回,計算公式： 終結現(xiàn)金流量經營現(xiàn)金流量固定資產的殘值變價收入（含稅賦損益）收回墊支的營運資本,例】某投資項目需要原始投資500萬元，其中固定資產投資400萬元，開辦費投資20萬元，流動資金投資80萬元，所需資金全部由銀行貸款（5年期，年息8%）。項目建設期為1年。固定資產投資和開辦費投資于建設起點投入，流動資金于完工時投入。該項目壽命期10年，固定資產按直線法計提折舊，期滿有40萬元凈殘值；開辦費自投產年份起分

4、5年攤銷完畢。預計投產后每年稅后利潤30萬元；從經營期第1年起連續(xù)4年每年歸還借款利息40萬元，第5年支付本金500萬元。流動資金于終結點一次回收,固定資產原值=440（萬元） 固定資產年折舊額=40（萬元） 項目計算期各年凈現(xiàn)金流量分別為： NCF0=420（萬元） NCF1= -80（萬元） NCF24=304040=110（萬元） NCF510=30十40十0=70（萬元） NCF11=3040080十40=190（萬元,例】 ABC公司研究開發(fā)出一種保健式學生用椅，其銷售市場前景看好。為了解學生用椅的潛在市場，公司支付了50 000元，聘請咨詢機構進行市場調查，公司決定對學生用椅投資進

5、行成本效益分析。有關預測資料如下： （1）市場調研費50 000元。（2）學生用椅生產車間可利用公司一處廠房，如果出售，該廠房當前市場價格為50 000元。 （3）學生用椅生產設備購置費為110 000元，使用年限5年，稅法規(guī)定設備殘值10 000元，按直線法計提折舊，每年折舊費20 000元；預計5 年后不再生產學生用椅后可將設備出售，其售價為30 000元。 （4）預計學生用椅各年的銷售量、單價和單位成本如下表所示。 （5）生產學生用椅需要墊支的營運資本，僅需在第一年投入營運資本10 000元，第5年末收回,第二節(jié) 投資項目評價標準,一、凈現(xiàn)值,影響凈現(xiàn)值的因素： 項目的現(xiàn)金流量（NCF）

6、 折現(xiàn)率（r） 項目周期（n,項目使用的主要設備的平均物理壽命 項目產品的市場壽命（項目經濟壽命） 現(xiàn)金流量預測期限,計算各期的現(xiàn)金凈流量 設定合理的貼現(xiàn)率（投資利潤率） 計算各期現(xiàn)金凈流量折現(xiàn)值 匯總各期凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)值 決策（NPV是否大于0,三）項目決策原則,NPV0時，項目可行； NPV0時，項目不可行,當有多種方案可選擇時，應選擇凈現(xiàn)值大的方案,四） 凈現(xiàn)值標準的評價,優(yōu)點：考慮了整個項目計算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時間價值的影響，反映了投資項目的可獲收益。 缺點： 現(xiàn)金流量和相應的資本成本有賴于人為的估計； 無法直接反映投資項目的實際收益率水平,一）獲利指數(shù)( PI-profita

7、bility index )的含義,又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項目未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的比率,二）獲利指數(shù)的計算,二、獲利指數(shù),三） 項目決策原則 PI1時，項目可行； PI1時，項目不可行,四）獲利指數(shù)標準的評價 優(yōu)點：獲利指數(shù)以相對數(shù)表示，可以在不同投資額的獨立方案之間進行比較。 缺點：忽略了互斥項目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結論，會對決策產生誤導,例：A、B兩項目為互斥項目。A項目原始投資額150w，NPV=30W；B項目原始投資額為100w，NPV=25W。選擇哪個項目,一）內部收益率( IRR-internal rate of return ) 的含義,項目凈現(xiàn)值為

8、零時的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時的折現(xiàn)率,二）內部收益率的計算,三、內部收益率,三）項目決策原則 IRR項目資本成本或投資最低收益率，則項目可行； IRR項目資本成本或投資最低收益率，則項目不可行,四）內部收益率標準的評價 優(yōu)點：不受資本市場利率的影響，完全取決于項目的現(xiàn)金流量，能夠從動態(tài)的角度正確反映投資項目的實際收益水平。 缺點： 計算過程十分麻煩 互斥項目決策時， IRR與NPV在結論上可能不一致,四、投資回收期,一）投資回收期( PP- payback period )：通過項目的現(xiàn)金凈流量來回收初始投資所需要的時間,二）投資回收期的計算,三） 項目決策標準,如果 P

9、P基準回收期，可接受該項目；反之則放棄,在實務分析中： PPn/2，投資項目可行； PPn/2，投資項目不可行,在互斥項目比較分析時，應以靜態(tài)投資回收期最短的方案作為中選方案,缺點： 沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風險價值； 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量,項目投產后各年凈收益總和的簡單平均計算,固定資產投資賬面價值的算術平均數(shù)（也可以包括營運資本投資額,五、會計收益率,投資項目年平均凈收益與該項目年平均投資額的比率,二）會計收益率的計算,例】計算學生用椅投資項目的會計收益率,基準會計收益率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標準確定,如果 ARR 基準會計收益率，應接受該方案； 如果 ARR 基準會計收

10、益率，應放棄該方案,多個互斥方案的選擇中，應選擇會計收益率最高的項目,三） 項目決策標準,四） 會計收益率標準的評價 優(yōu)點：簡明、易懂、易算。 缺點： 沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風險價值； 按投資項目賬面價值計算，當投資項目存在機會成本時，其判斷結果與凈現(xiàn)值等標準差異很大，有時甚至得出相反結論,第三節(jié) 投資項目決策分析,獨立項目可行性分析,互斥項目投資決策分析,2.互斥項目排序矛盾 在互斥項目的比較分析中，采用凈現(xiàn)值或內部收益率指標進行項目排序，有時會得出相反的結論，即出現(xiàn)排序矛盾,產生矛盾的原因,1） 投資規(guī)模相同項目投資決策,例】 假設E、F兩個投資項目的現(xiàn)金流量如表6-9所示,E、F

11、項目投資現(xiàn)金流量 單位：元,E、F項目凈現(xiàn)值曲線圖,15.5,費希爾交點,解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法,表 FE項目現(xiàn)金流量 單位：元,進一步考慮項目E與F的增量現(xiàn)金流量，即FE,2）項目投資規(guī)模不同,例】假設有兩個投資項目C 和D，其有關資料如表所示,表 投資項目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元,14.13,解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法,DC項目現(xiàn)金流量 單位：元,進一步考慮項目C與D的增量現(xiàn)金流量，即DC,壽命周期不一致互斥項目,例】寧波大學科技學院體育俱樂部擬購買某健身設備。設備A比B便宜但使用期短，購買價格以及每年末支付的修理費如下所示。購買哪種設備比較合算？（貼現(xiàn)率為10,NPVA=-500-

12、120*(P/A,10%,3)=-798.42 NPVB=-600-100*(P/A,10%,4)=-916.99,如何 決策,壽命周期不一致互斥項目,1 最小公倍法,NPVA=-798.42-798.42/1.13-798.42/1.16-798.42/1.19= -2188 NPVB=-916.99-916.99/1.14-916.99/1.18= -1971,壽命周期不一致互斥項目,2 年等額凈回收法 NPV=NA*(P/A,i,n,NPVA=-798.92=NAA*(P/A,i,n)=NA*2.487 NAA=-321.05 A設備的現(xiàn)金流出500、120、120、120，等同于一筆金

13、額為321.05的三年期年金。 同理， NAB=-289.28,NPV標準優(yōu)于IRR或PI，但為什么項目經理對IRR或PI有著強烈的偏好,主要原因： IRR標準不需事先確定資本成本，使實務操作較為容易； IRR和PI是一個相對數(shù)，進行不同投資規(guī)模的比較和評價更為直觀,特別提醒： IRR和PI最大的投資項目不一定是最優(yōu)的項目，如果按 IRR或PI進行項目決策，則應采用差量或增量分析法，而不是簡單地按 IRR 和 PI 大小進行項目排序。 NPV標準雖然是一個絕對數(shù)，但在分析時已考慮到投資的機會成本，只要凈現(xiàn)值為正數(shù)，就可以為公司多創(chuàng)造價值。因此凈現(xiàn)值標準與公司價值最大化這一目標相一致,結論： 若

14、項目相互獨立，NPV、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍棄的決策； 在評估互斥項目時，則應以NPV標準為基準,例】假設某公司為降低每年的生產成本，準備用一臺新設備代替舊設備。舊設備原值100 000元，已提折舊50 000元，估計還可用5年，5年后的殘值為零。如果現(xiàn)在出售，可得價款40 000元。新設備的買價、運費和安裝費共需110 000元，可用5年，年折舊額20 000元，第5年末稅法規(guī)定殘值與預計殘值出售價均為10 000元。新設備年付現(xiàn)成本為50 000元，舊設備年付現(xiàn)成本為80 000元。假設銷售收入不變，所得稅稅率為50%，新舊設備均按直線法計提折舊,表6- 10 投資項目實際現(xiàn)

15、金流量 單位：元,應該用新設備取代舊設備,投資規(guī)模 公司在一定時期用于項目投資的資本總量,三、資本限額決策,一般是根據(jù)邊際分析的基本原理確定最佳投資規(guī)模,圖6- 4 投資規(guī)模與邊際收益和邊際成本的關系,最佳投資規(guī)模：投資額或籌資額為90萬元 邊際投資收益率(12.4%)=邊際資本成本(12.4,接受項目,舍棄項目,投資限額,一定時期用于項目投資的最高額度資本,確定投資限額的原因： 內部原因：安全或控股需要，以及管理能力的限制等。 外部原因：資本市場上各種條件的限制,資本限額下項目比選的基本思想： 在投資項目比選時，在資本限額允許的范圍內尋找“令人滿意的”或“足夠好”的投資組合項目，即選擇凈現(xiàn)值

16、最大的投資組合,資本限額下投資項目選擇的方法,把所有待選項目組合成相互排斥的項目組，并依次找出滿足約束條件的一個最好項目組,1.項目組合法,基本步驟 將所有項目組合成相互排斥的項目組，對于相互獨立的N個項目,共有2N -1個互斥項目組合。 按初始投資從小到大的次序，把第一步的項目組排列起來。 按資本約束大小，把凡是小于投資總額的項目取出，找出凈現(xiàn)值最大的項目組，即最優(yōu)的項目組合,例6-5】假設某公司可用于投資的資本總額為750 000元，各投資項目的有關數(shù)據(jù)如表6-11所示,表6- 11 投資項目的相關資料 單位：元,投資項目組合數(shù)：27-1=127,表6- 12 投資組合項目的凈現(xiàn)值 單位：

17、元,項目組合法分析的假定條件 1. 假設各項目都是相互獨立的，如果在項目中存在互斥項目，應把所有項目都列出來，但在分組時必須注意，在每一組中，互斥的項目只能排一個。 2. 假設各項目的風險程度相同，且資本成本相一致。 3. 假設資本限額只是單一的時間周期，但在實施資本限額時，限額通常要持續(xù)若干年；在今后幾年中可獲得的資本取決于前些年投資的現(xiàn)金流入狀況,例6-6】某公司有4 個投資項目，如表6-13所示。 假設公司第0年和第1年結束時可利用的投資額分別為3 000萬元和4 000萬元,表6- 13 投資項目現(xiàn)金流量 單位：萬元,項目A第1 年產生的現(xiàn)金流入量9 000+第二年投資額4 000萬元

18、,討論題,1。ABC公司正在考慮一項新投資，公司可從當?shù)匾患毅y行取得貸款。該公司的財務部門根據(jù)預測的現(xiàn)金流量、項目的NPV和IRR，認為這個項目是可行的。但銀行的貸款主管對這項分析不滿意，他堅持認為現(xiàn)金流量中應包含利息因素，即將利息作為項目的一項成本。他認為一個業(yè)務計劃與預計財務報表應該一同完成,試根據(jù)資本預算理論向這位銀行主管進行解釋,討論題,2。英特爾公司是專業(yè)生產芯片的廠商，該公司在納斯達克市場上市，交易代碼為INTC，該公司的系數(shù)為1.5，美國股市的市場組合的收益率為8%，當前美國國債利率為3,假設英特爾公司正在考慮在華投資一座新的芯片廠。該工廠的總投資為25億美元，預期在建成后的3年

19、里，每年可以獲得凈現(xiàn)金流量10億美元，英特爾公司是否應該在華投資？英特爾公司擬議中的在華芯片廠項目的預期收益率（IRR）為多少？ 假設摩根大通曼哈頓銀行向英特爾公司提出：愿意向該公司在華芯片廠項目提供年利率5%的優(yōu)惠貸款，英特爾公司是否應該改變決策,討論題,3。BIO公司是一家生物技術公司，研究開發(fā)了一種新藥，并獲得了國家醫(yī)藥管理局的批準，取得了該藥的專利權，期限15年。有關新藥投入市場的財務可行性研究已完成，營銷和財務部門正在向董事會撰寫一份聯(lián)合計劃書，他們希望董事會能夠批準新的投資項目。計劃書中的資本預算部分只包括估計的未來費用和收入。負責該項目的主管堅持認為項目資本預算中應該包括過去幾年