中信培訓(xùn)建筑fin

1、建筑行業(yè)研究方法建筑行業(yè)研究方法 中信證券研究部中信證券研究部 潘建平潘建平 2010.08 n基建及房地產(chǎn)建筑行業(yè)研究方法探討基建及房地產(chǎn)建筑行業(yè)研究方法探討 n園林及裝飾工程行業(yè)研究方法探討園林及裝飾工程行業(yè)研究方法探討 n專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究方法探討專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究方法探討 交流內(nèi)容交流內(nèi)容 2 基建及房建行業(yè)研 究方法探討 n研究邏輯鏈條：行業(yè)研究邏輯鏈條：行業(yè)公司公司 n投資邏輯與思路投資邏輯與思路 3 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)屬性行業(yè)屬性 n投資拉動(dòng)型行業(yè)投資拉動(dòng)型行業(yè) n基建及房建是典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)，其需求受固

2、定資產(chǎn)投資，尤其是基建及房地產(chǎn)領(lǐng)基建及房建是典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)，其需求受固定資產(chǎn)投資，尤其是基建及房地產(chǎn)領(lǐng) 域固定資產(chǎn)投資的波動(dòng)影響較為顯著域固定資產(chǎn)投資的波動(dòng)影響較為顯著 n周期性行業(yè)周期性行業(yè) n由于與主要的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)固定資產(chǎn)投資高度相關(guān)，因此其景氣波動(dòng)體現(xiàn)出與宏觀經(jīng)濟(jì)由于與主要的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)固定資產(chǎn)投資高度相關(guān)，因此其景氣波動(dòng)體現(xiàn)出與宏觀經(jīng)濟(jì) 周期性波動(dòng)的一致性周期性波動(dòng)的一致性 n行業(yè)的行業(yè)的“弱周期性弱周期性”趨勢越來越明顯趨勢越來越明顯 n勞動(dòng)密集型行業(yè)勞動(dòng)密集型行業(yè) n就當(dāng)前而言，中國建筑業(yè)還是典型的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)就當(dāng)前而言，中國建筑業(yè)還是典型的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè) n建筑市場上的

3、不規(guī)范行為和建筑市場供過于求的局面，造成帶資承包、墊資工程成為較建筑市場上的不規(guī)范行為和建筑市場供過于求的局面，造成帶資承包、墊資工程成為較 為普遍的現(xiàn)象。另，國內(nèi)建筑市場正逐步在與國際建筑市場并軌，承包運(yùn)行方式已開始為普遍的現(xiàn)象。另，國內(nèi)建筑市場正逐步在與國際建筑市場并軌，承包運(yùn)行方式已開始 向資金需求量大的向資金需求量大的“經(jīng)營經(jīng)營維護(hù)維護(hù)”、“建設(shè)建設(shè)經(jīng)營經(jīng)營轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)讓”、“建設(shè)建設(shè)擁有擁有經(jīng)營經(jīng)營”等等 多樣化項(xiàng)目承包模式發(fā)展，建筑企業(yè)的資金狀況成為合同簽約率和實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目預(yù)期經(jīng)濟(jì)效多樣化項(xiàng)目承包模式發(fā)展，建筑企業(yè)的資金狀況成為合同簽約率和實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目預(yù)期經(jīng)濟(jì)效 益的關(guān)鍵因素益的關(guān)鍵因素 4 基

4、建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n產(chǎn)業(yè)鏈及工藝流程產(chǎn)業(yè)鏈及工藝流程 n產(chǎn)業(yè)鏈：工程設(shè)備廠商、原燃料廠商產(chǎn)業(yè)鏈：工程設(shè)備廠商、原燃料廠商建筑廠商建筑廠商基建業(yè)主或房地產(chǎn)開發(fā)商基建業(yè)主或房地產(chǎn)開發(fā)商 n工藝流程：勘察、設(shè)計(jì)工藝流程：勘察、設(shè)計(jì)設(shè)備采購設(shè)備采購施工安裝施工安裝驗(yàn)收驗(yàn)收 5 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n產(chǎn)品及生產(chǎn)特點(diǎn)產(chǎn)品及生產(chǎn)特點(diǎn) n建筑產(chǎn)品在空間上的固定性建筑產(chǎn)品在空間上的固定性 n建筑生產(chǎn)在方式上的流動(dòng)性建筑生產(chǎn)在方式上的流動(dòng)性 n在自然環(huán)境條件上受其影響的區(qū)域性在自然環(huán)境條件上受其

5、影響的區(qū)域性 n產(chǎn)品類型在功能使用上的多樣復(fù)雜性產(chǎn)品類型在功能使用上的多樣復(fù)雜性 n要求建筑的工種、工序在相互協(xié)調(diào)上的綜合性要求建筑的工種、工序在相互協(xié)調(diào)上的綜合性 n建筑產(chǎn)品生產(chǎn)周期長建筑產(chǎn)品生產(chǎn)周期長 6 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n波特五力分析波特五力分析 n供應(yīng)商（供應(yīng)商的議價(jià)能力）：基建及房建企業(yè)主要上游供應(yīng)商為工程設(shè)備和原材料制供應(yīng)商（供應(yīng)商的議價(jià)能力）：基建及房建企業(yè)主要上游供應(yīng)商為工程設(shè)備和原材料制 造廠商，雖然與供應(yīng)商之前有長期買賣關(guān)系，但通常不簽長期合同，而是根據(jù)項(xiàng)目進(jìn)展造廠商，雖然與供應(yīng)商之前有長期買賣關(guān)系，但通常不簽

6、長期合同，而是根據(jù)項(xiàng)目進(jìn)展 即時(shí)采購，價(jià)格隨行就市，不過因長期合作關(guān)系和規(guī)?；少弮r(jià)格有一定優(yōu)惠即時(shí)采購，價(jià)格隨行就市，不過因長期合作關(guān)系和規(guī)?；少弮r(jià)格有一定優(yōu)惠 n消費(fèi)者（消費(fèi)者議價(jià)能力）：建筑產(chǎn)品主要消費(fèi)者為基建和房地產(chǎn)領(lǐng)域的業(yè)主或開發(fā)商，消費(fèi)者（消費(fèi)者議價(jià)能力）：建筑產(chǎn)品主要消費(fèi)者為基建和房地產(chǎn)領(lǐng)域的業(yè)主或開發(fā)商， 其中基建項(xiàng)目均公開招標(biāo)，標(biāo)書的價(jià)格和質(zhì)量以及政府關(guān)系是中標(biāo)的關(guān)鍵，買方議價(jià)能其中基建項(xiàng)目均公開招標(biāo)，標(biāo)書的價(jià)格和質(zhì)量以及政府關(guān)系是中標(biāo)的關(guān)鍵，買方議價(jià)能 力強(qiáng)大，且常常被要求墊資施工力強(qiáng)大，且常常被要求墊資施工 n行業(yè)現(xiàn)有競爭者（行業(yè)競爭態(tài)勢）：基建及房建產(chǎn)品的同質(zhì)化和國內(nèi)

7、建筑市場的低集中行業(yè)現(xiàn)有競爭者（行業(yè)競爭態(tài)勢）：基建及房建產(chǎn)品的同質(zhì)化和國內(nèi)建筑市場的低集中 度導(dǎo)致建筑企業(yè)面臨眾多的競爭對手和完全競爭的市場環(huán)境，不過在高端基建領(lǐng)域如鐵度導(dǎo)致建筑企業(yè)面臨眾多的競爭對手和完全競爭的市場環(huán)境，不過在高端基建領(lǐng)域如鐵 路、高難度橋梁和隧道等則競爭者較少，競爭壓力較小路、高難度橋梁和隧道等則競爭者較少，競爭壓力較小 n替代品（替代品的威脅）：建筑業(yè)作為一個(gè)行業(yè)不可能被替代（無論是社會變革和技術(shù)替代品（替代品的威脅）：建筑業(yè)作為一個(gè)行業(yè)不可能被替代（無論是社會變革和技術(shù) 更新等）更新等） n潛在進(jìn)入者（潛在進(jìn)入者的威脅）：鐵路、高難度橋梁和隧道以及其他高端建筑領(lǐng)域，潛

8、在進(jìn)入者（潛在進(jìn)入者的威脅）：鐵路、高難度橋梁和隧道以及其他高端建筑領(lǐng)域， 由于對技術(shù)和設(shè)備的要求高，項(xiàng)目復(fù)雜，新進(jìn)入者較難對占據(jù)市場主導(dǎo)地位的已有企業(yè)由于對技術(shù)和設(shè)備的要求高，項(xiàng)目復(fù)雜，新進(jìn)入者較難對占據(jù)市場主導(dǎo)地位的已有企業(yè) 構(gòu)成威脅；其他低端（如一般公路、房建等）領(lǐng)域目前的進(jìn)入門檻不高。構(gòu)成威脅；其他低端（如一般公路、房建等）領(lǐng)域目前的進(jìn)入門檻不高。 7 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 nswotswot分析分析 n優(yōu)勢：處于行業(yè)快速變革期，企業(yè)面臨的發(fā)展機(jī)會較多優(yōu)勢：處于行業(yè)快速變革期，企業(yè)面臨的發(fā)展機(jī)會較多 n劣勢：中國建筑行業(yè)集中度偏

9、低、企業(yè)平均規(guī)模偏小、無序競爭嚴(yán)重劣勢：中國建筑行業(yè)集中度偏低、企業(yè)平均規(guī)模偏小、無序競爭嚴(yán)重 n機(jī)會：中國作為最大的發(fā)展中國家，依據(jù)發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，大規(guī)模的基機(jī)會：中國作為最大的發(fā)展中國家，依據(jù)發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，大規(guī)模的基 礎(chǔ)建設(shè)還將維持礎(chǔ)建設(shè)還將維持10-1510-15年，此外房地產(chǎn)也處于快速發(fā)展期年，此外房地產(chǎn)也處于快速發(fā)展期 n威脅：建筑市場規(guī)范程度低，墊資、壓價(jià)、拖欠頻繁；統(tǒng)一開放的建威脅：建筑市場規(guī)范程度低，墊資、壓價(jià)、拖欠頻繁；統(tǒng)一開放的建 筑市場未形成，存在地方壁壘筑市場未形成，存在地方壁壘 8 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)結(jié)

10、構(gòu)分析（行業(yè)結(jié)構(gòu)分析（scpscp范式分析）范式分析） n市場結(jié)構(gòu)（市場集中度、產(chǎn)品差異化和進(jìn)入壁壘）：全國看前十家建市場結(jié)構(gòu)（市場集中度、產(chǎn)品差異化和進(jìn)入壁壘）：全國看前十家建 筑企業(yè)市場集中度為筑企業(yè)市場集中度為19%19%，處于較低水平，不過具體到細(xì)分領(lǐng)域也有集，處于較低水平，不過具體到細(xì)分領(lǐng)域也有集 中度較高的，如鐵路和港口基建領(lǐng)域；建筑產(chǎn)品的差異化主要存在于中度較高的，如鐵路和港口基建領(lǐng)域；建筑產(chǎn)品的差異化主要存在于 銷售的地理差別和產(chǎn)品的物理特性；建筑行業(yè)的進(jìn)入壁壘在于一定的銷售的地理差別和產(chǎn)品的物理特性；建筑行業(yè)的進(jìn)入壁壘在于一定的 規(guī)模經(jīng)濟(jì)性、必要的資本量和政策審批（資質(zhì)），整

11、體屬于中等進(jìn)入規(guī)模經(jīng)濟(jì)性、必要的資本量和政策審批（資質(zhì)），整體屬于中等進(jìn)入 壁壘行業(yè)壁壘行業(yè)。 9 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)景氣之供求關(guān)系分析行業(yè)景氣之供求關(guān)系分析 n供給分析供給分析 n中低端供給過剩中低端供給過剩在房建和普通的土建施工領(lǐng)域，由于門檻較低，大量產(chǎn)能囤積于此，在房建和普通的土建施工領(lǐng)域，由于門檻較低，大量產(chǎn)能囤積于此， 供過于求明顯，導(dǎo)致競爭激烈且無序供過于求明顯，導(dǎo)致競爭激烈且無序 n高端供給不足高端供給不足就建筑中的高端領(lǐng)域，如勘探、設(shè)計(jì)、施工、項(xiàng)目管理等大部分的高端就建筑中的高端領(lǐng)域，如勘探、設(shè)計(jì)、施工、項(xiàng)目管

12、理等大部分的高端 領(lǐng)域都被外資所得。領(lǐng)域都被外資所得。 n需求分析需求分析 n全社會固定資產(chǎn)投資總額及增速，尤其是基建及房地產(chǎn)領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資全社會固定資產(chǎn)投資總額及增速，尤其是基建及房地產(chǎn)領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資 總額及增速是表征整個(gè)社會建筑需求量及增速的重要指標(biāo)總額及增速是表征整個(gè)社會建筑需求量及增速的重要指標(biāo) n建筑需求來源大致可分為三塊：基建、房地產(chǎn)、新農(nóng)村及工業(yè)性建設(shè)建筑需求來源大致可分為三塊：基建、房地產(chǎn)、新農(nóng)村及工業(yè)性建設(shè) n需求具有明顯的季節(jié)性，需求具有明顯的季節(jié)性，2 2、4 4季度為旺季，尤其是季度為旺季，尤其是4 4季度，中國特有的年末季度，中國特有的年末 趕工期現(xiàn)象趕工期現(xiàn)

13、象 10 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n成本構(gòu)成分析（以中國中鐵為例）成本構(gòu)成分析（以中國中鐵為例） n原材料（原材料（60%60%） n原材料按用量多少可分為兩類：主材和輔材，主材如鋼材、水泥等，輔材如砂石和木材原材料按用量多少可分為兩類：主材和輔材，主材如鋼材、水泥等，輔材如砂石和木材 等等 n目前在大多數(shù)基建內(nèi)項(xiàng)目中主材往往由業(yè)主出面商談采購，價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)由業(yè)主承擔(dān)，輔材目前在大多數(shù)基建內(nèi)項(xiàng)目中主材往往由業(yè)主出面商談采購，價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)由業(yè)主承擔(dān)，輔材 則由施工方負(fù)責(zé)采購和承擔(dān)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，部分項(xiàng)目有約定超過一定幅度由業(yè)主分擔(dān)一部分則由施工方負(fù)責(zé)采購

14、和承擔(dān)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，部分項(xiàng)目有約定超過一定幅度由業(yè)主分擔(dān)一部分 價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn) n人工成本（人工成本（6%6%） n當(dāng)前在國內(nèi)仍然是勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的建筑業(yè)隨著新勞動(dòng)法的實(shí)施將不可避免面臨人工成當(dāng)前在國內(nèi)仍然是勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的建筑業(yè)隨著新勞動(dòng)法的實(shí)施將不可避免面臨人工成 本上升的壓力本上升的壓力 n分包成本（分包成本（16%16%） n隨著專業(yè)化分工的深化和各類型企業(yè)間合理分工的形成，大型綜合性建筑企業(yè)將逐漸把隨著專業(yè)化分工的深化和各類型企業(yè)間合理分工的形成，大型綜合性建筑企業(yè)將逐漸把 精力集中于產(chǎn)業(yè)鏈中價(jià)值最高的環(huán)節(jié)，而將如勞務(wù)一類的低端業(yè)務(wù)分包給專業(yè)分包商。精力集中于產(chǎn)業(yè)鏈中價(jià)值最高的

15、環(huán)節(jié)，而將如勞務(wù)一類的低端業(yè)務(wù)分包給專業(yè)分包商。 n其他（主要指廠房及設(shè)備維修與折舊）其他（主要指廠房及設(shè)備維修與折舊）18%18% 11 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)現(xiàn)狀、趨勢之特點(diǎn)行業(yè)現(xiàn)狀、趨勢之特點(diǎn) n行業(yè)集中度偏低（港口和鐵路基建領(lǐng)域較高）、企業(yè)規(guī)模普遍偏小、管理粗放、行業(yè)集中度偏低（港口和鐵路基建領(lǐng)域較高）、企業(yè)規(guī)模普遍偏小、管理粗放、 招投標(biāo)市場混亂招投標(biāo)市場混亂 n“過度競爭過度競爭”和和“有效競爭有效競爭”不足共存不足共存 n建筑企業(yè)一體化、相關(guān)多元化與非相關(guān)多元化趨勢明顯建筑企業(yè)一體化、相關(guān)多元化與非相關(guān)多元化趨勢明顯

16、 n鐵路、城市軌道交通、國際市場成為基建新的增長點(diǎn)鐵路、城市軌道交通、國際市場成為基建新的增長點(diǎn) n產(chǎn)業(yè)政策推動(dòng)行業(yè)規(guī)范化、綜合化和國際化步伐加快產(chǎn)業(yè)政策推動(dòng)行業(yè)規(guī)范化、綜合化和國際化步伐加快 12 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)關(guān)鍵成功因素行業(yè)關(guān)鍵成功因素 n競標(biāo)能力：資質(zhì)、過往承攬施工項(xiàng)目業(yè)績競標(biāo)能力：資質(zhì)、過往承攬施工項(xiàng)目業(yè)績 n融資能力：帶資承攬項(xiàng)目和參與運(yùn)營項(xiàng)目增多提升對融資能力要求融資能力：帶資承攬項(xiàng)目和參與運(yùn)營項(xiàng)目增多提升對融資能力要求 n項(xiàng)目管理能力：具體項(xiàng)目的管理能力如何直接決定盈利能力項(xiàng)目管理能力：具體項(xiàng)目的管理能力如

17、何直接決定盈利能力 n采購管理能力：這一能力將影響到原燃料采購成本、保供及項(xiàng)目進(jìn)程采購管理能力：這一能力將影響到原燃料采購成本、保供及項(xiàng)目進(jìn)程 13 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)分析的關(guān)鍵點(diǎn)行業(yè)分析的關(guān)鍵點(diǎn) n行業(yè)景氣走向分析之需求分析：跟蹤固定資產(chǎn)投資增速、建筑安裝工行業(yè)景氣走向分析之需求分析：跟蹤固定資產(chǎn)投資增速、建筑安裝工 程固定資產(chǎn)投資增速以及基建和房地產(chǎn)各領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資及增速程固定資產(chǎn)投資增速以及基建和房地產(chǎn)各領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資及增速 n行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)和態(tài)勢的分析行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)和態(tài)勢的分析 n行業(yè)發(fā)展趨勢和產(chǎn)業(yè)政策的分析行業(yè)發(fā)

18、展趨勢和產(chǎn)業(yè)政策的分析 14 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條 公司分析部分公司分析部分 n公司分析的關(guān)鍵點(diǎn)公司分析的關(guān)鍵點(diǎn) n業(yè)務(wù)量變化：新簽合同量、未完成合同量及構(gòu)成業(yè)務(wù)量變化：新簽合同量、未完成合同量及構(gòu)成 n業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：收入來源構(gòu)成、業(yè)務(wù)鏈構(gòu)成業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：收入來源構(gòu)成、業(yè)務(wù)鏈構(gòu)成 n競爭優(yōu)勢競爭優(yōu)勢：專業(yè)化、一體化、差異化、內(nèi)部管理專業(yè)化、一體化、差異化、內(nèi)部管理 n發(fā)展戰(zhàn)略發(fā)展戰(zhàn)略：是否清晰、是否與公司特點(diǎn)相吻合、是否符合行業(yè)發(fā)展之特點(diǎn)是否清晰、是否與公司特點(diǎn)相吻合、是否符合行業(yè)發(fā)展之特點(diǎn) n內(nèi)部管理內(nèi)部管理：成本費(fèi)用控制是否得力、資產(chǎn)營運(yùn)效率是否領(lǐng)先行業(yè)成本費(fèi)用控制

19、是否得力、資產(chǎn)營運(yùn)效率是否領(lǐng)先行業(yè) n增長之驅(qū)動(dòng)力增長之驅(qū)動(dòng)力：規(guī)模擴(kuò)張、景氣提升、產(chǎn)業(yè)鏈一體化、管理提升規(guī)模擴(kuò)張、景氣提升、產(chǎn)業(yè)鏈一體化、管理提升 15 基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條基建及房建行業(yè)研究邏輯鏈條優(yōu)勢建筑企業(yè)的競爭力體現(xiàn)優(yōu)勢建筑企業(yè)的競爭力體現(xiàn) n規(guī)模競爭力規(guī)模競爭力 n市場開拓競爭力市場開拓競爭力 n經(jīng)濟(jì)效益競爭力經(jīng)濟(jì)效益競爭力 n工程管理競爭力工程管理競爭力 n資源管理競爭力資源管理競爭力 16 基建及房建行業(yè)投資邏輯及思路基建及房建行業(yè)投資邏輯及思路 n研究方法：自上而下與自下而上相結(jié)合研究方法：自上而下與自下而上相結(jié)合 n自上而下，同質(zhì)化較強(qiáng)的特點(diǎn)導(dǎo)致行業(yè)主要采用自上而下，

20、同質(zhì)化較強(qiáng)的特點(diǎn)導(dǎo)致行業(yè)主要采用“自上而下自上而下”的研究方法，把握的研究方法，把握 行業(yè)發(fā)展趨勢和影響因素是決定行業(yè)投資的重要因素行業(yè)發(fā)展趨勢和影響因素是決定行業(yè)投資的重要因素 n自下而上，分析具體公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、管理能力、營銷能力、跟蹤合同（種類及自下而上，分析具體公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、管理能力、營銷能力、跟蹤合同（種類及 數(shù)量、結(jié)算方式、施工周期）數(shù)量、結(jié)算方式、施工周期） 17 基建及房建行業(yè)投資邏輯及思路基建及房建行業(yè)投資邏輯及思路 n基本投資思路：大型綜合型建筑商基本投資思路：大型綜合型建筑商 n行業(yè)代表性強(qiáng)，充分受益于行業(yè)的蓬勃發(fā)展行業(yè)代表性強(qiáng)，充分受益于行業(yè)的蓬勃發(fā)展 n綜合型建筑商

21、一體化服務(wù)能力強(qiáng)、可規(guī)避單一業(yè)務(wù)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)綜合型建筑商一體化服務(wù)能力強(qiáng)、可規(guī)避單一業(yè)務(wù)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn) n因歷史問題，內(nèi)部管理具有很大改善空間和彈性因歷史問題，內(nèi)部管理具有很大改善空間和彈性 18 基建及房建行業(yè)投資邏輯及思路基建及房建行業(yè)投資邏輯及思路 n估值方法估值方法綜合使用多種方法，相互驗(yàn)證綜合使用多種方法，相互驗(yàn)證 np/ep/e法法 n最常用的建筑相對估值方法，主要依據(jù)近期因素定價(jià)，弊端在于受主觀可比樣本及市場最常用的建筑相對估值方法，主要依據(jù)近期因素定價(jià)，弊端在于受主觀可比樣本及市場 影響較大影響較大 n長期來看建筑行業(yè)的長期來看建筑行業(yè)的p/ep/e平均估值水平基本與市場相當(dāng)平均估值水平

22、基本與市場相當(dāng) n在牛熊市和景氣高低點(diǎn)時(shí)在牛熊市和景氣高低點(diǎn)時(shí)p/ep/e一般在一般在10-3010-30倍之間波動(dòng)倍之間波動(dòng) nev/ebitdaev/ebitda法法 n國外較常用的建筑股相對估值方法，弊端在于反應(yīng)固定資產(chǎn)變化較快的公司不足國外較常用的建筑股相對估值方法，弊端在于反應(yīng)固定資產(chǎn)變化較快的公司不足 n主要適用于固定資產(chǎn)較為穩(wěn)定類的建筑公司估值主要適用于固定資產(chǎn)較為穩(wěn)定類的建筑公司估值 n由于國內(nèi)建筑公司大都處于快速成長期，固定資產(chǎn)變化較快，因此適用性不強(qiáng)由于國內(nèi)建筑公司大都處于快速成長期，固定資產(chǎn)變化較快，因此適用性不強(qiáng) np/bp/b法法 n該法適用周期性較強(qiáng)的行業(yè)，但對賬面

23、價(jià)值變化反映不足該法適用周期性較強(qiáng)的行業(yè)，但對賬面價(jià)值變化反映不足 n主要依據(jù)公司所擁有的賬面資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，弊端在于對實(shí)際中資產(chǎn)所體現(xiàn)的盈利能力反主要依據(jù)公司所擁有的賬面資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，弊端在于對實(shí)際中資產(chǎn)所體現(xiàn)的盈利能力反 映不足映不足 n合同價(jià)值法合同價(jià)值法 19 園林與裝飾工程行業(yè)研究方法探討園林與裝飾工程行業(yè)研究方法探討 n研究邏輯鏈條：行業(yè)研究邏輯鏈條：行業(yè)公司公司 n投資邏輯與思路投資邏輯與思路 20 園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈條園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)細(xì)分行業(yè)細(xì)分 n園林工程園林工程 n市政園林市政園林 n地產(chǎn)園林地產(chǎn)園林 n休閑度假園林休

24、閑度假園林 n裝飾工程裝飾工程 n公共建筑裝飾公共建筑裝飾 n住宅精裝修住宅精裝修 21 園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈條園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)屬性行業(yè)屬性 n投資拉動(dòng)型行業(yè)投資拉動(dòng)型行業(yè) n園林與裝飾工程也是典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)，其需求受城鎮(zhèn)化和房地產(chǎn)投資以及消費(fèi)升園林與裝飾工程也是典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)，其需求受城鎮(zhèn)化和房地產(chǎn)投資以及消費(fèi)升 級拉動(dòng)較為顯著級拉動(dòng)較為顯著 n弱周期性行業(yè)弱周期性行業(yè) n由于中國正處于城鎮(zhèn)化加速和居住及休閑環(huán)境消費(fèi)升級的階段，因此其景氣體現(xiàn)出顯著由于中國正處于城鎮(zhèn)化加速和居住及休閑環(huán)境消費(fèi)升級的階段，因此其景氣體現(xiàn)出顯著

25、的弱周期性和持續(xù)上升趨勢的弱周期性和持續(xù)上升趨勢 n創(chuàng)意性、智力密集型行業(yè)創(chuàng)意性、智力密集型行業(yè) n園林與裝飾工程工程行業(yè)本質(zhì)是提供環(huán)境設(shè)計(jì)和施工服務(wù)的行業(yè)，具有顯著的創(chuàng)意創(chuàng)新園林與裝飾工程工程行業(yè)本質(zhì)是提供環(huán)境設(shè)計(jì)和施工服務(wù)的行業(yè)，具有顯著的創(chuàng)意創(chuàng)新 服務(wù)特性，因此人的主觀能動(dòng)性和人的因素占據(jù)行業(yè)發(fā)展的主導(dǎo)力量服務(wù)特性，因此人的主觀能動(dòng)性和人的因素占據(jù)行業(yè)發(fā)展的主導(dǎo)力量 22 園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈條園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n產(chǎn)業(yè)鏈及工藝流程產(chǎn)業(yè)鏈及工藝流程 n產(chǎn)業(yè)鏈：原料廠商、工程設(shè)備廠商產(chǎn)業(yè)鏈：原料廠商、工程設(shè)備廠商建筑廠商建筑廠商工程業(yè)主工程業(yè)主

26、 n工藝流程：勘察、設(shè)計(jì)工藝流程：勘察、設(shè)計(jì)原材料采購、制造原材料采購、制造施工安裝施工安裝驗(yàn)收驗(yàn)收 23 n行業(yè)結(jié)構(gòu)分析（行業(yè)結(jié)構(gòu)分析（scpscp范式分析）范式分析） n市場結(jié)構(gòu)（市場集中度、產(chǎn)品差異化和進(jìn)入壁壘）：與基建及房建領(lǐng)域相似，雖然市場結(jié)構(gòu)（市場集中度、產(chǎn)品差異化和進(jìn)入壁壘）：與基建及房建領(lǐng)域相似，雖然 市場容量很大，且空間廣闊，但園林與裝飾工程行業(yè)市場集中度不到市場容量很大，且空間廣闊，但園林與裝飾工程行業(yè)市場集中度不到10%10%；園林與裝；園林與裝 飾工程產(chǎn)品的差異化主要存在于產(chǎn)品的物理特性和買方的主觀印象；園林與裝飾工飾工程產(chǎn)品的差異化主要存在于產(chǎn)品的物理特性和買方的主觀

27、印象；園林與裝飾工 程行業(yè)的進(jìn)入壁壘在于一定的規(guī)模經(jīng)濟(jì)性、必要的資本量、產(chǎn)品差異化、專有技術(shù)程行業(yè)的進(jìn)入壁壘在于一定的規(guī)模經(jīng)濟(jì)性、必要的資本量、產(chǎn)品差異化、專有技術(shù) 和政策審批（資質(zhì)），整體屬于一般進(jìn)入壁壘行業(yè)，不過就高端市場而言，由于個(gè)和政策審批（資質(zhì)），整體屬于一般進(jìn)入壁壘行業(yè)，不過就高端市場而言，由于個(gè) 性化要求較高，進(jìn)入壁壘明顯提升。性化要求較高，進(jìn)入壁壘明顯提升。 園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分 24 n園林與裝飾工程公司分析的關(guān)鍵點(diǎn)園林與裝飾工程公司分析的關(guān)鍵點(diǎn) n業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：收入來源構(gòu)成、業(yè)務(wù)鏈構(gòu)成業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：收入來源構(gòu)成、業(yè)務(wù)鏈構(gòu)成 n業(yè)務(wù)量變化：新簽合同量、未完成合

28、同量及構(gòu)成業(yè)務(wù)量變化：新簽合同量、未完成合同量及構(gòu)成 n競爭優(yōu)勢：設(shè)計(jì)能力、一體化、差異化、內(nèi)部管理競爭優(yōu)勢：設(shè)計(jì)能力、一體化、差異化、內(nèi)部管理 n發(fā)展戰(zhàn)略發(fā)展戰(zhàn)略：是否清晰、是否與公司特點(diǎn)相吻合、是否符合行業(yè)發(fā)展之特點(diǎn)是否清晰、是否與公司特點(diǎn)相吻合、是否符合行業(yè)發(fā)展之特點(diǎn) n內(nèi)部管理內(nèi)部管理：成本費(fèi)用控制成本費(fèi)用控制是否得力、資產(chǎn)營運(yùn)效率是否領(lǐng)先行業(yè)是否得力、資產(chǎn)營運(yùn)效率是否領(lǐng)先行業(yè) n增長之驅(qū)動(dòng)力：規(guī)模擴(kuò)張、景氣提升、產(chǎn)業(yè)鏈一體化、管理提升增長之驅(qū)動(dòng)力：規(guī)模擴(kuò)張、景氣提升、產(chǎn)業(yè)鏈一體化、管理提升 園林與裝飾工程行業(yè)研究邏輯鏈 條 公司分析部分 25 園林與裝飾工程行業(yè)投資邏輯及思路園林與裝

29、飾工程行業(yè)投資邏輯及思路 n研究方法：自下而上研究方法：自下而上 n個(gè)性化較強(qiáng)的特點(diǎn)導(dǎo)致行業(yè)主要采用個(gè)性化較強(qiáng)的特點(diǎn)導(dǎo)致行業(yè)主要采用“自下而上自下而上”的研究方法，把握細(xì)分領(lǐng)域的的研究方法，把握細(xì)分領(lǐng)域的 發(fā)展趨勢和影響因素是決定投資選擇的重要因素發(fā)展趨勢和影響因素是決定投資選擇的重要因素 n自下而上，分析具體公司的所服務(wù)領(lǐng)域市場結(jié)構(gòu)情況、業(yè)務(wù)類型及架構(gòu)、管理能自下而上，分析具體公司的所服務(wù)領(lǐng)域市場結(jié)構(gòu)情況、業(yè)務(wù)類型及架構(gòu)、管理能 力、營銷能力、跟蹤合同（種類及數(shù)量、結(jié)算方式、施工周期等）力、營銷能力、跟蹤合同（種類及數(shù)量、結(jié)算方式、施工周期等） 26 園林與裝飾工程行業(yè)投資邏輯及思路園林與裝

30、飾工程行業(yè)投資邏輯及思路 n基本投資思路：具有先發(fā)優(yōu)勢的公司基本投資思路：具有先發(fā)優(yōu)勢的公司 n園林工程：率先登陸資本市場、借助上市后凸顯的融資和品牌優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)市場快速園林工程：率先登陸資本市場、借助上市后凸顯的融資和品牌優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)市場快速 拓展的東方園林和棕櫚園林拓展的東方園林和棕櫚園林 n裝飾工程：率先登陸資本市場、借助上市后凸顯的融資和品牌優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)市場快速裝飾工程：率先登陸資本市場、借助上市后凸顯的融資和品牌優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)市場快速 拓展的金螳螂和亞廈股份拓展的金螳螂和亞廈股份 27 專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究方法探討專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究方法探討 n研究邏輯鏈條：行業(yè)研究邏輯鏈條：行業(yè)公司公司 n投資邏輯

31、與思路投資邏輯與思路 28 專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究邏輯鏈條專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)屬性行業(yè)屬性 n投資拉動(dòng)型行業(yè)投資拉動(dòng)型行業(yè) n專業(yè)工業(yè)工程也是典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)，其需求受所服務(wù)行業(yè)或領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資專業(yè)工業(yè)工程也是典型的投資拉動(dòng)型行業(yè)，其需求受所服務(wù)行業(yè)或領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資 的波動(dòng)影響較為顯著的波動(dòng)影響較為顯著 n周期性行業(yè)周期性行業(yè) n由于與所服務(wù)行業(yè)或領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資高度相關(guān)，因此其景氣波動(dòng)體現(xiàn)出與宏觀經(jīng)濟(jì)由于與所服務(wù)行業(yè)或領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資高度相關(guān)，因此其景氣波動(dòng)體現(xiàn)出與宏觀經(jīng)濟(jì) 周期性波動(dòng)的一致性周期性波動(dòng)的一致性 n知識和技術(shù)密集型行業(yè)知

32、識和技術(shù)密集型行業(yè) n專業(yè)工業(yè)工程工程行業(yè)是指專注于為工業(yè)行業(yè)生產(chǎn)和服務(wù)系統(tǒng)（生產(chǎn)線、裝備）提供專專業(yè)工業(yè)工程工程行業(yè)是指專注于為工業(yè)行業(yè)生產(chǎn)和服務(wù)系統(tǒng)（生產(chǎn)線、裝備）提供專 業(yè)化綜合服務(wù)的知識、技術(shù)的資本密集型產(chǎn)業(yè)，按照所服務(wù)行業(yè)（領(lǐng)域）又可分為很多業(yè)化綜合服務(wù)的知識、技術(shù)的資本密集型產(chǎn)業(yè)，按照所服務(wù)行業(yè)（領(lǐng)域）又可分為很多 細(xì)分領(lǐng)域，如專門為水泥工程提供服務(wù)的中材國際（細(xì)分領(lǐng)域，如專門為水泥工程提供服務(wù)的中材國際（600970600970）、專門為化工工程提供服）、專門為化工工程提供服 務(wù)的東華科技（務(wù)的東華科技（002140002140）和專門為輕工業(yè)工程服務(wù)的中國海誠（）和專門為輕工業(yè)

33、工程服務(wù)的中國海誠（002116002116）等。）等。 29 專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究邏輯鏈條專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n產(chǎn)業(yè)鏈及工藝流程產(chǎn)業(yè)鏈及工藝流程 n產(chǎn)業(yè)鏈：原燃料廠商、工程設(shè)備廠商產(chǎn)業(yè)鏈：原燃料廠商、工程設(shè)備廠商建筑廠商建筑廠商工程業(yè)主工程業(yè)主 n工藝流程：勘察、設(shè)計(jì)工藝流程：勘察、設(shè)計(jì)設(shè)備采購、制造設(shè)備采購、制造施工安裝施工安裝調(diào)試調(diào)試驗(yàn)收驗(yàn)收 30 專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究邏輯鏈條專業(yè)工業(yè)工程行業(yè)研究邏輯鏈條 行業(yè)分析部分行業(yè)分析部分 n行業(yè)結(jié)構(gòu)分析（行業(yè)結(jié)構(gòu)分析（scpscp范式分析）范式分析） n市場結(jié)構(gòu)（市場集中度、產(chǎn)品差異化和進(jìn)入壁壘）：相對于基建及房建領(lǐng)域，專業(yè)市場結(jié)構(gòu)（市場集中度、產(chǎn)品差異化和進(jìn)入壁壘）：相對于基建及房建領(lǐng)域，專業(yè) 工業(yè)工程行業(yè)市場集中度往往較高，工業(yè)工程行業(yè)市場集中度往往較高，70-80%70-80%以上的集中度在很多細(xì)分