我國(guó)房地產(chǎn)并購(gòu)動(dòng)機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果——以恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)為例

1、我國(guó)房地產(chǎn)并購(gòu)動(dòng)機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果以恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)為例匠絲五C啪觚舡阿我國(guó)房地產(chǎn)并購(gòu)動(dòng)機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果以恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)為例胡挺,后銳(1.廣東工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院,廣東廣州510520)摘要:嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控以及復(fù)雜的社會(huì)環(huán)境,促使我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)尋求生存,實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張,提高整體業(yè)績(jī),增強(qiáng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力,以求更好開(kāi)展.本文以恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)為例研究我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)及其經(jīng)濟(jì)后果,并分別從市場(chǎng)反響和財(cái)務(wù)績(jī)效研究并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)后果.研究發(fā)現(xiàn),從并購(gòu)公告的市場(chǎng)反響來(lái)看,恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)利用事件研究法來(lái)分析,其累積超常收益率都跑贏了市場(chǎng);從財(cái)務(wù)指標(biāo)變動(dòng)趨勢(shì)來(lái)看,恒大地產(chǎn)償債能力比擬強(qiáng),盈利能力穩(wěn)

2、健,成長(zhǎng)能力逐年增強(qiáng),風(fēng)險(xiǎn)水平比擬低,能夠創(chuàng)造價(jià)值.關(guān)鍵詞:房地產(chǎn),恒大地產(chǎn),深圳建設(shè),并購(gòu)動(dòng)機(jī),經(jīng)濟(jì)后果中圖分類(lèi)號(hào):F293.3文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:B文章編號(hào):10019138一(2021)03002939收稿日期:2021-07-221引言并購(gòu)已成為我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)日益關(guān)注的焦點(diǎn)話題.2021年,我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)掀起一波并購(gòu)熱潮.根據(jù)清科研究中心數(shù)據(jù)顯示,2021年1月和2月,房地產(chǎn)行業(yè)的并購(gòu)位居所有行業(yè)并購(gòu)的首位.短短兩個(gè)月里,房地產(chǎn)行業(yè)共完成22起并購(gòu)交易,超過(guò)2021年全年的并購(gòu)案例數(shù),并購(gòu)金額為11.50億美元,約為2021年全年并購(gòu)總額的一半.從并購(gòu)類(lèi)型上來(lái)看,國(guó)內(nèi)并購(gòu)19起,交易總額為10

3、.47億美元;外資并購(gòu)3起,交易金額為I.03億美元.并購(gòu)的細(xì)分行業(yè)集中在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)企業(yè),共發(fā)生19起,并購(gòu)總額為lO.95億美元;其次是房地產(chǎn)中介經(jīng)營(yíng)和物業(yè)管理領(lǐng)域.在樓市新政步步緊逼和宏觀調(diào)控層層升級(jí)的大背景下,根據(jù)2021年前兩個(gè)月的并購(gòu)數(shù)據(jù)推算,2021年房地產(chǎn)市場(chǎng)踏上并購(gòu)巔峰,超越2021年的84起記錄.表1是2006年至2021年2月份的房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)數(shù)目,金額等,充分表達(dá)了2021年并購(gòu)熱潮.國(guó)外學(xué)者對(duì)并購(gòu)研究給予很大的關(guān)注.Jensen&Ruback(1983)在總結(jié)13篇文獻(xiàn)的研究成果后指出,成功的兼并會(huì)給目標(biāo)公司股東帶來(lái)約20%的反常收益,而成功的收購(gòu)給目標(biāo)帶來(lái)

4、的收益那么到達(dá)30%.Bradley(1988)認(rèn)為通過(guò)協(xié)同效應(yīng)而使公司管絲發(fā)CmA胚肛曬表1:20062021年2月房地產(chǎn)行業(yè)并購(gòu)趨勢(shì)年度案例數(shù)案例數(shù)(金)并購(gòu)金額(US$M)平均并購(gòu)金額(US$M)200633160.2853.432007331540.42513.47202142512256202120212971.8148.59202184752582.4434.43201l(12月)22221149.8752.27合計(jì)136l258916.8171.33高,規(guī)模經(jīng)濟(jì)的實(shí)現(xiàn),產(chǎn)品技術(shù)的提高,互補(bǔ)性資源的合理配置,價(jià)值創(chuàng)造型資產(chǎn)的充分利用,市場(chǎng)潛力的挖掘從而提高了并購(gòu)績(jī)效.Healy,P

5、a1epu&Ruback(1992),Berkovitch&Narayanan(1993),Doeswijk&Hemmes(1999),Mulherin&B0one(2000),Houston.eta1.(2001),R.Bruner(2002)都發(fā)現(xiàn)無(wú)論從長(zhǎng)期還是短期來(lái)看,就收購(gòu)公司與目標(biāo)公司整體而言,公司并購(gòu)總的來(lái)講創(chuàng)造了股東財(cái)富.Shimizueta1.(2004)從公司并購(gòu)動(dòng)機(jī)理論的出發(fā)點(diǎn),公司并購(gòu)動(dòng)機(jī)理論的一般和具體等方面對(duì)公司并購(gòu)動(dòng)機(jī)理論進(jìn)行較系統(tǒng)的多層次分析.其總結(jié)的一般理論有:規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論,主要是對(duì)橫向并購(gòu)進(jìn)行解釋;交易費(fèi)用理論,是對(duì)縱向并購(gòu)進(jìn)行

6、解釋;代理問(wèn)題和經(jīng)理主義理論;價(jià)值低估理論.具體理論包括:Westoneta1.(2000)提出的協(xié)同效應(yīng)理論,認(rèn)為并購(gòu)會(huì)帶來(lái)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率的提高,表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益;市場(chǎng)份額效應(yīng);經(jīng)驗(yàn)一本錢(qián)曲線效應(yīng);財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng).鮑榮富(2021)研究了金融危機(jī)背景下美國(guó)第二大住宅開(kāi)發(fā)商普爾特(Pulte)收購(gòu)第三大住宅開(kāi)發(fā)商森泰克斯的合并動(dòng)因及效應(yīng).國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)房企并購(gòu)進(jìn)行深入研究發(fā)現(xiàn),如必然角度被收購(gòu)方是低效,撓頭的東西,對(duì)于收購(gòu)方可能是高效,渴求的資產(chǎn),所謂甲之鮑魚(yú),乙之砒霜,就是這個(gè)道理.韓立巖,唐玨(2006)采用事件研究法,對(duì)20022004年我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的39起并購(gòu)事件進(jìn)行了實(shí)證分析,結(jié)果發(fā)

7、現(xiàn),并購(gòu)能給整個(gè)行業(yè)帶來(lái)明顯的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng).龍建輝,賈生華(2021)認(rèn)為房地產(chǎn)通過(guò)并購(gòu)和重組等資本運(yùn)作作為周期波動(dòng)的各個(gè)階段采取理性應(yīng)對(duì)策略.凌云(2021)討論了中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因的理論依據(jù),并采用不同的研究方法評(píng)價(jià)并購(gòu)績(jī)效.國(guó)外研究企業(yè)并購(gòu)的文獻(xiàn)比擬豐富,而且早期就開(kāi)始研究,研究時(shí)間長(zhǎng),國(guó)外企業(yè)并購(gòu)特點(diǎn)及其背景跟我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)截然不同,其財(cái)富效應(yīng)顯然也存在差異.國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)出現(xiàn)主要發(fā)生在近幾年,并購(gòu)的大規(guī)模影響效應(yīng)還未明顯顯現(xiàn),涉及各項(xiàng)評(píng)價(jià)指標(biāo)還不完善,對(duì)于研究房地產(chǎn)并購(gòu)的影響效應(yīng)及趨勢(shì)預(yù)測(cè)有一定制約.但是,隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)化程度的加深,宏觀經(jīng)營(yíng)環(huán)境的變遷,越來(lái)越多的并購(gòu)將出

8、現(xiàn),房地產(chǎn)行業(yè)是社會(huì)經(jīng)濟(jì)中的重要產(chǎn)業(yè),它的開(kāi)展規(guī)律也符合經(jīng)濟(jì)的根本運(yùn)行規(guī)律,通過(guò)對(duì)企業(yè)并購(gòu)的理論研究進(jìn)行梳理,對(duì)研究房地產(chǎn)這個(gè)特殊行業(yè)的并購(gòu)有指導(dǎo)意義.本文是以恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)為例,以并購(gòu)理論為依據(jù),分析我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī),通過(guò)事件分析法和財(cái)務(wù)指標(biāo)法來(lái)研究房地產(chǎn)企業(yè)戰(zhàn)略并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)后果.希冀這個(gè)案例剖析得出一些有價(jià)值的啟示.2并購(gòu)過(guò)程與動(dòng)機(jī)2.1并購(gòu)過(guò)程恒大地產(chǎn)是集房地產(chǎn)規(guī)劃設(shè)計(jì),開(kāi)發(fā)建設(shè),物業(yè)管理于一體的現(xiàn)代化大型房地產(chǎn)綜合企業(yè).公司于2021年l1月5日在香港聯(lián)交所主板上市,是中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)的精品地產(chǎn)領(lǐng)導(dǎo)者,連續(xù)7年榮登中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)10強(qiáng).集團(tuán)擁有中國(guó)一級(jí)資質(zhì)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司,中

9、國(guó)甲級(jí)資質(zhì)的建筑設(shè)計(jì)規(guī)劃研究院,中國(guó)一級(jí)資質(zhì)的建筑施工公司,中國(guó)一級(jí)資質(zhì)的建筑監(jiān)理公司,中國(guó)一級(jí)資質(zhì)的物業(yè)管理公司.恒大地產(chǎn)專注于發(fā)規(guī)模+品牌戰(zhàn)略,為了在全國(guó)有效實(shí)施這一策略,公司進(jìn)一步利用標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)模式,推進(jìn)國(guó)內(nèi)迅速拓展.經(jīng)過(guò)多年實(shí)踐及調(diào)整,恒大地產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)模式在中國(guó)各地的運(yùn)營(yíng)中已被證實(shí)非常有效.恒大地產(chǎn)集團(tuán)堅(jiān)持質(zhì)量塑品牌,誠(chéng)信立偉業(yè)的方針,實(shí)施目標(biāo)方案和績(jī)效考核管理模式,滾動(dòng)開(kāi)發(fā),高效運(yùn)作,以規(guī)模+品牌的開(kāi)展戰(zhàn)略形成了企業(yè)強(qiáng)大的體系競(jìng)爭(zhēng)力,使恒大一直保持高速穩(wěn)健發(fā)展,綜合實(shí)力不斷上升,成為全國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)領(lǐng)袖之一.深圳建設(shè)前身為深圳市建設(shè)總承包有限公司,是2003年設(shè)立的國(guó)有獨(dú)資有限責(zé)任公

10、司,2006年,進(jìn)行以員工持股方式的企業(yè)改制,由原國(guó)有獨(dú)資公司變更為有限責(zé)任公司.深圳建設(shè)集團(tuán)在以員工持股方式進(jìn)行國(guó)有企業(yè)改制后,形成了以下股權(quán)結(jié)構(gòu):深圳投資控股持股29%;186名員工持股71%(集團(tuán)工會(huì)委員會(huì)持股51%,建設(shè)家園物業(yè)工會(huì)委員會(huì)持股20%并管理).近年來(lái)深圳建設(shè)業(yè)績(jī)不佳,由于工程承包業(yè)務(wù)毛利率下降,該公司在2021年一度虧損高達(dá)地蕉CmM艇札ES阿2000萬(wàn)元,由于冗員以及經(jīng)營(yíng)欠佳,深圳建設(shè)已經(jīng)大不如前.2021年1月15日,深圳建設(shè)71%的股權(quán),在深圳聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所正式拍賣(mài).經(jīng)歷20余輪舉牌,最終,恒大地產(chǎn)以l6.64億元競(jìng)得該股權(quán).這一價(jià)格比萬(wàn)科此前開(kāi)出的8.32億元高出

11、一倍.從萬(wàn)科口中強(qiáng)力拔牙的恒大地產(chǎn),搖身一變成為深圳建設(shè)集團(tuán)的最大東家,并借此拉開(kāi)進(jìn)軍深圳的序幕.其實(shí),恒大地產(chǎn)早就為并購(gòu)行為做好準(zhǔn)備.在2021年1月和4月,恒大就先后兩次發(fā)行共13.5億美元的債券,當(dāng)時(shí)的利率高達(dá)13%.業(yè)內(nèi)人士曾用高利貸來(lái)形容上一波融資潮.2021年以來(lái),恒大仍然要繼續(xù)積累現(xiàn)金,第一個(gè)是為了應(yīng)對(duì)更為嚴(yán)峻的宏觀形勢(shì);第二個(gè)是保證產(chǎn)品開(kāi)發(fā)不受影響;第三個(gè)是抓住市場(chǎng)的機(jī)遇,在二,三線城市進(jìn)行并購(gòu),把這一輪調(diào)控作為恒大未來(lái)開(kāi)展的重要契機(jī),而不是作為恒大的冰點(diǎn).包括此次率先降價(jià)也是為了及早回收現(xiàn)金流,把握現(xiàn)在的機(jī)遇.擴(kuò)張靠的是資本,就在拍下深圳建設(shè)的前一天,恒大宣布了其新一輪的融資

12、方案.這次是總值92.5億元的人民幣債券.1月13日,恒大此次發(fā)行人民幣優(yōu)先票據(jù)集資規(guī)模最初預(yù)計(jì)在20億美元,在1月10日發(fā)布的公告中稱,此次發(fā)行的優(yōu)先票據(jù)將主要用于歸還國(guó)內(nèi)貸款,為新納土地儲(chǔ)備融資以及用于一般企業(yè)用途.2021年1月l4日,恒大宣布將發(fā)行55.5億元3年期及37億元5年期以美元結(jié)算的人民幣債券,利率分別為7.5%和9.25%.2.2并購(gòu)動(dòng)機(jī)恒大地產(chǎn)以l6.64億元競(jìng)得深圳建設(shè)71%股權(quán)屬于房地產(chǎn)股權(quán)收購(gòu).而且,恒大地產(chǎn)是通過(guò)發(fā)行優(yōu)先票據(jù)的融資設(shè).恒大地產(chǎn)并購(gòu)深于橫向并購(gòu).效率較絲發(fā)CHINAREALEA疆的深圳建設(shè),并且汲取了深圳建設(shè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)以及工程,擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模,無(wú)疑對(duì)恒

13、大地產(chǎn)來(lái)說(shuō)可以提高自身的效率且獲得收益.深圳建設(shè)可能擁有有價(jià)值的土地或者完全保值的地產(chǎn),而這些在會(huì)計(jì)賬本上卻以折舊的歷史本錢(qián)反映;通貨膨脹等因素造成的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值同重置資本的存在差異等;受到國(guó)家政策,宏觀調(diào)控以及社會(huì)經(jīng)濟(jì)等各方面外來(lái)因素影響,深圳建設(shè)的經(jīng)營(yíng)狀況欠佳,企業(yè)的價(jià)值被低估,而且資金鏈可能出現(xiàn)斷裂,它就成為了并購(gòu)的目標(biāo)企業(yè).價(jià)值低估理論作為房地產(chǎn)并購(gòu)的理論依據(jù),通過(guò)分析恒大地產(chǎn)的財(cái)務(wù)狀況以及未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì),希望能夠更深入探索出恒大地產(chǎn)并購(gòu)行為的經(jīng)濟(jì)后果.企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)指并購(gòu)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生的有利影響,它是并購(gòu)行為產(chǎn)生的原動(dòng)力和出發(fā)點(diǎn).并購(gòu)有效地降低了進(jìn)入新行業(yè),新區(qū)域的壁壘,也大幅度降低了企

14、業(yè)開(kāi)展的風(fēng)險(xiǎn)和本錢(qián),并有效占領(lǐng)了市場(chǎng)份額.土地依然是恒大地產(chǎn)并購(gòu)的原動(dòng)力之一.從當(dāng)前樓市大多數(shù)并購(gòu)工程看,土地依然是其中的亮點(diǎn)因素.由于招拍掛的特殊性,并不是所有的實(shí)力企業(yè)都能通過(guò)招拍掛找到適宜的地塊.因此通過(guò)收購(gòu)工程公司或者是吞并整個(gè)公司而獲得心儀的地塊也成了實(shí)力房企的首選.恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)可以獲得深圳建設(shè)的土地,這樣有利于恒大地產(chǎn)的開(kāi)發(fā).擴(kuò)大規(guī)模,促進(jìn)開(kāi)展,能夠吸取目標(biāo)企業(yè)的老顧客和業(yè)務(wù)工程.當(dāng)一個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)首次進(jìn)入陌生城市時(shí),選擇并購(gòu)的方式來(lái)借助原企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的熟識(shí)度,企業(yè)品牌的認(rèn)知度和企業(yè)在城市中珍貴的資源,無(wú)疑是迅速取得市場(chǎng)認(rèn)可徑,也是實(shí)現(xiàn)社會(huì)資源高效配置的有效過(guò)并購(gòu)的方式進(jìn)入新的

15、區(qū)域市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng),進(jìn)而完善自身的產(chǎn)品細(xì)分和區(qū)域布局,迅速擴(kuò)大企業(yè)品牌的市場(chǎng)影響力.恒大地產(chǎn)正是看中深圳建設(shè)巨大的升值潛力.恒大地產(chǎn)希望通過(guò)并購(gòu)深圳建設(shè),能夠順利進(jìn)軍深圳房地產(chǎn)市場(chǎng).深圳建設(shè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)主要分為三個(gè)方面,其相對(duì)應(yīng)資產(chǎn)也主要是三大類(lèi):房地產(chǎn)工程開(kāi)發(fā),物業(yè)出租以及工程施工,適合恒大的企業(yè)開(kāi)展需要.業(yè)界評(píng)價(jià),大刀闊斧進(jìn)軍國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)一線城市深圳,一舉拿下大型改制企業(yè)的控股權(quán),拿下多個(gè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)工程,標(biāo)志著恒大全國(guó)幅員上再增一個(gè)戰(zhàn)略要地.恒大地產(chǎn)在自己比擬大的客戶群當(dāng)中再加上深圳建設(shè)的老客戶,能夠給自己帶來(lái)更多的盈利.并購(gòu)深圳建設(shè)后,業(yè)務(wù)工程也跟隨吞并了,能夠擴(kuò)大恒大地產(chǎn)的業(yè)務(wù)和規(guī)模,帶來(lái)更

16、大的經(jīng)濟(jì)效益.3并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)后果3.1并購(gòu)公告的市場(chǎng)反響采用事件研究法檢驗(yàn)并購(gòu)公告的市場(chǎng)反響,采用恒大并購(gòu)公告的發(fā)布日作為參考標(biāo)度日進(jìn)行考核.通過(guò)檢測(cè)到超額收益率來(lái)考察并購(gòu)績(jī)效的效果.把上市公司股票實(shí)際實(shí)現(xiàn)的收益率與其預(yù)期收益率之間的差額視為超額收益(AR).通過(guò)計(jì)算并購(gòu)事件的平均超額收益(AAR)和累積平均超額收益(CAR),從總體上觀察中國(guó)企業(yè)并購(gòu)事件所帶來(lái)的影響.本文采用市場(chǎng)模型計(jì)算超額收益率,這種研究方法的具體步驟如下:第一,選取事件窗口,事件考察期為(一20,20),以恒大地產(chǎn)收購(gòu)的公告日(2021年1月15日)為事件發(fā)生日.第二,在估計(jì)市場(chǎng)模型參數(shù)時(shí),為使參數(shù)估計(jì)量較為穩(wěn)定,正常收益

17、率的估計(jì)期為公告目前150個(gè)交易日為參數(shù)估計(jì)窗口.第三,計(jì)算預(yù)期收益率.選用在事件研究法中的市場(chǎng)模型計(jì)算預(yù)期等捷通脈要.一人重法腕I驀一一版一術(shù)一學(xué)國(guó)歷居圖1:恒大地產(chǎn)累計(jì)超額收益率CAR和超額收益率AR趨勢(shì)絲五蕉C刪艇循圖2:恒大地產(chǎn)股票,恒生指數(shù)日收益率U.U囊瓣瓣O.06瓣0.040.O2一恒大地產(chǎn)日收益率O_I.一恒生指數(shù)日收益率O.O2-0.040.06一U.Ua收益率,根據(jù)CAPM對(duì)市場(chǎng)收益率的要求,采用恒生指數(shù)作為市場(chǎng)指數(shù)計(jì)算市場(chǎng)收益率Rmt,將恒大地產(chǎn)的日收益率作為被解釋變量,將恒生指數(shù)日收益率作為解釋變量,進(jìn)行回歸分析,得到恒大地產(chǎn)日收益率與市場(chǎng)日收益率變化之間的關(guān)系.其中回

18、歸方程為:Rt=0.002772923+0.95836Rmt.第四,計(jì)算超額收益率.(1)計(jì)算日超額收益率ARt,即窗口期內(nèi)個(gè)股的日實(shí)際收益率與日預(yù)期收益率之差:=RER(2)計(jì)算累計(jì)超額收益率CARt,即單只股票在窗口期內(nèi)從第一個(gè)交易日至第t個(gè)交易日的日超額收益率之和:CAR,AR,1從圖中發(fā)現(xiàn),恒大地產(chǎn)在前后40天期間的超額收益率均值為0.2984%,累計(jì)超額收益率為4.897%.恒大地產(chǎn)累計(jì)超額收益率為正,這說(shuō)明恒大地產(chǎn)在此期間跑贏恒生指數(shù)的整體收益水平,恒大地產(chǎn)的投資者看好恒大地產(chǎn)與深圳建設(shè)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng).圖2更直觀地顯示事件窗口期間恒大地產(chǎn)的日收益率,恒生指數(shù)目超額收益率情況,我們發(fā)

19、現(xiàn)恒大地產(chǎn)在此期間跑贏恒生指數(shù)的整體收益水平.可以判斷,投資者對(duì)于這起并購(gòu)交易的l前景持有樂(lè)觀的預(yù)期.I商此次并購(gòu)恒大地產(chǎn)收購(gòu)的價(jià)格為16.64億fl#l廓寶絲玨蕉刪肛舭阿表2:恒大地產(chǎn)局部工程數(shù)據(jù)一覽表i2007年2021年2021笠2021在資產(chǎn)總額(元)21,384,38528,522,59863,071,264104,452,464營(yíng)業(yè)額(元)3,166,6923,606,7915,722,65745,801,401除稅前經(jīng)營(yíng)溢利(元)1,516,870966,388l,446,17514,092,711經(jīng)營(yíng)溢利(元)2,079,5541,032,3851,252,48113,820,

20、913表3:恒大地產(chǎn)20072021年盈利能力指標(biāo)匯總表I2007缸2021正2021笠2021笠經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率(%)65.6728.6221.8930.18總資產(chǎn)報(bào)酬率(%)5.O61.841.667.27股東權(quán)益報(bào)酬率(%)169.66.358.1436.78資料來(lái)源:20072021年恒大地產(chǎn)年報(bào)數(shù)據(jù).表4:恒大地產(chǎn)局部工程數(shù)據(jù)一覽表2007笠2021住2021鉅2021證盈利(百萬(wàn))11615921.19l8,967每股盈利0.07740.23690.08420.5979資料來(lái)源:20072021年恒大地產(chǎn)年報(bào)數(shù)據(jù).元,大約是萬(wàn)科擬收購(gòu)深圳建設(shè)價(jià)格的2倍,恒大地產(chǎn)收購(gòu)價(jià)格是否廉價(jià)不是恒大地

21、產(chǎn)考慮的先決因素.此項(xiàng)收購(gòu)將為恒大地產(chǎn)贏得地產(chǎn)業(yè)中的領(lǐng)先市場(chǎng)地位和規(guī)模并獲得廣闊客戶群,從而使恒大地產(chǎn)受益并得到快速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),有利于恒大地產(chǎn)開(kāi)展其在深圳經(jīng)濟(jì)圈的領(lǐng)先地位.在宏觀調(diào)控背景下,恒大地產(chǎn)在自己原本經(jīng)濟(jì)實(shí)力基礎(chǔ)上擴(kuò)大規(guī)模,用自身強(qiáng)大的資金鏈并購(gòu)深圳建設(shè),有利于在這低迷的樓市中突圍而出.3.2并購(gòu)與公司價(jià)值:來(lái)自財(cái)務(wù)報(bào)告的證據(jù)通過(guò)恒大地產(chǎn)并購(gòu)與之前年度的數(shù)據(jù)比照來(lái)分析恒大地產(chǎn)并購(gòu)績(jī)效,雖然并購(gòu)成效很難短時(shí)間內(nèi)表達(dá),但可以通過(guò)判斷并購(gòu)后開(kāi)展情況,0l0年末,資產(chǎn)總額為人民幣104452464元,比2021年的63071264元,增長(zhǎng)65.61%.營(yíng)業(yè)額逐年遞增,2021年的營(yíng)業(yè)額為人民幣

22、45801401元,是2021年?duì)I業(yè)額的9倍.經(jīng)營(yíng)溢利在2021年突然飆升,為人民幣13820913元,是2021年的13倍.2021年,恒大地產(chǎn)持續(xù)貫徹精品住宅標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)模式和集團(tuán)化緊密型管理模式,率先調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略,多項(xiàng)指標(biāo)刷新歷史記錄,企業(yè)開(kāi)展取得里程碑式成就,其在中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)中的領(lǐng)先地位進(jìn)一步得到穩(wěn)固(見(jiàn)表2).通過(guò)杜邦指標(biāo)來(lái)進(jìn)一步分析恒大地產(chǎn)的盈利狀況.從表3可以看出,恒大地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率先稍有下降,是由于金融海嘯的影響,社會(huì)經(jīng)濟(jì)低微,人們購(gòu)房能力下降.但2021年經(jīng)濟(jì)稍有回暖,加上恒大地產(chǎn)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)策略,到2021年回升.2021年的銷(xiāo)售額增多,總資產(chǎn)報(bào)酬快速上升,表5:恒大地產(chǎn)20

23、072021年成長(zhǎng)能力指標(biāo)匯總表絲蕉CmNAREALESTATE2007笠2021笠2021焦2021盈營(yíng)業(yè)額增長(zhǎng)(%)59.6713.958.66700.35盈利增長(zhǎng)(%)258.38-49.01101.23652.66總資產(chǎn)增長(zhǎng)(%)174.3733.38121.1265.61股東權(quán)益增長(zhǎng)(%)225.451195.6155.6760.43資料來(lái)源:20072021年恒大地產(chǎn)年報(bào)數(shù)據(jù).表6:恒大地產(chǎn)20072021年償債能力比率表2007年2021笠2021笠2021笠流動(dòng)比率2.65l_671.411.59速動(dòng)比率2.O60.930.48O.63償債保障比率95.1778.7368.68

24、66.27負(fù)債與股權(quán)比率2122.08126.37l15.19151.09資料來(lái)源:20072021年恒大地產(chǎn)年報(bào)數(shù)據(jù).說(shuō)明恒大地產(chǎn)的企業(yè)全部資產(chǎn)獲取收益的水平不斷提升.2021年股東權(quán)益報(bào)酬率比2021年,2021年有所上升,說(shuō)明股東投入的資金獲取報(bào)酬能力增強(qiáng).從各種盈利指標(biāo)來(lái)看,恒大地產(chǎn)的盈利能力上升比擬快.3.2.2成長(zhǎng)能力分析.從表4可知,恒大地產(chǎn)2021年實(shí)現(xiàn)盈利89.67億元,較上年增長(zhǎng)652.66%;每股收益0.5979元,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)近幾年的數(shù)據(jù),創(chuàng)歷史新高.從示意圖看出,曲線2021年到2021年飆升,盈利相當(dāng)大,說(shuō)明恒大地產(chǎn)未來(lái)的盈利前景相當(dāng)理想.見(jiàn)表5所示,通過(guò)對(duì)營(yíng)業(yè)額,盈利

25、,總資產(chǎn),股東權(quán)益的增長(zhǎng)率的分析比擬,2021年盈利曾出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng),但在2021年至2021年,營(yíng)業(yè)額和盈利增長(zhǎng)速度非?？?公司潛在的開(kāi)展能力比擬強(qiáng).3.2.3償債能力分析從表6償債能力角度分析,恒大地產(chǎn)截至2021年,2007-2021年流動(dòng)比率以及速動(dòng)比率逐年下降,但在2021年稍有上升.一般來(lái)說(shuō),流動(dòng)比率,速動(dòng)比率越高,說(shuō)明企業(yè)的流動(dòng)性越強(qiáng),流動(dòng)負(fù)債的平安程度越高,短期債權(quán)人到期收回本息的可能性越大.2021年的流動(dòng)比率為1.67,速動(dòng)比率是0.93相當(dāng)不錯(cuò)的,而2021年的流動(dòng)比率為1.41,速動(dòng)比率為0.48(偏低),說(shuō)明恒大地產(chǎn)2021年的流動(dòng)性比擬弱.償債保障比率越低,說(shuō)明企業(yè)債務(wù)

26、歸還期越短,企業(yè)歸還債務(wù)的能力越強(qiáng).2007年至2021年償債保障比率逐年下降,說(shuō)明恒大地產(chǎn)的償債能力明顯增強(qiáng).產(chǎn)權(quán)比率越高,說(shuō)明企業(yè)歸還長(zhǎng)期債務(wù)的能力越弱;產(chǎn)權(quán)比率越低,說(shuō)明企業(yè)歸還長(zhǎng)期債務(wù)的能力越強(qiáng).2O072021年產(chǎn)權(quán)比率逐年下降,雖然在2021年稍有上升,但比率還是穩(wěn)健,償債能力比擬強(qiáng).3.2.4風(fēng)險(xiǎn)能力分析3.2.4.1流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)2007年流動(dòng)比率和速動(dòng)比率偏高了,可能存在大量的流動(dòng)資金沒(méi)有得到有效利用或者投資;2021年的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率偏低,償債能力比較弱,資金流動(dòng)性弱,變現(xiàn)流動(dòng)性也相2021年,稍有上升,兩個(gè)指標(biāo)相當(dāng)不錯(cuò)性增強(qiáng),相信未來(lái)的趨勢(shì)也會(huì)穩(wěn)健上升叢亡丑蘊(yùn)CHINAR

27、EALESTTE3.2.4.2融資風(fēng)險(xiǎn)通俗意義上的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指與并購(gòu)資金保證和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來(lái)源風(fēng)險(xiǎn),具體包括資金是否在數(shù)量上和時(shí)間上保證需要,融資方式是否適合并購(gòu)動(dòng)機(jī),債務(wù)負(fù)擔(dān)是否會(huì)影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等.融資風(fēng)險(xiǎn)最主要的表現(xiàn)是債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),雖然債務(wù)融資相對(duì)于完全股權(quán)交易更能提高EPS(每股收益)的增長(zhǎng),但債務(wù)融資由于債務(wù)放大了收益的波動(dòng),比股權(quán)方法風(fēng)險(xiǎn)更大.在并購(gòu)深圳建設(shè)前一天,恒大地產(chǎn)宣布了其新一輪的融資方案總值92.5億元的人民幣債券,具體為55.5億元3年期及37億元5年期以美元結(jié)算的人民幣債券,利率分別為7.5%和9.25%恒大地產(chǎn)融入大量資金,保證了資金鏈不能斷裂,同時(shí)為加

28、大自身規(guī)模作準(zhǔn)備.對(duì)于融資的高本錢(qián),恒大地產(chǎn)從沒(méi)害怕,它是從國(guó)外拿的美金,轉(zhuǎn)成人民幣在國(guó)內(nèi)開(kāi)發(fā),公司就享受了中國(guó)高速增長(zhǎng),人民幣升值的收益.五年后恒大地產(chǎn)的資金可能跟銀行貸款(本錢(qián))差不多,但是這個(gè)錢(qián)是長(zhǎng)期的,五年之內(nèi)不用考慮還款,不僅可以維持正常運(yùn)轉(zhuǎn),還可以用于并購(gòu).一系列的融資方面是為宏觀調(diào)控未雨綢繆,一方面是為公司未來(lái)開(kāi)展打下堅(jiān)實(shí)的根底.所以恒大地產(chǎn)的融資風(fēng)險(xiǎn)比擬低.3.2.4.3經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)后因經(jīng)營(yíng)狀況的不確定性而導(dǎo)致贏利能力的變化,表現(xiàn)為:被并購(gòu)企業(yè)原有客戶對(duì)并購(gòu)后企業(yè)產(chǎn)品供給的持續(xù)性以及質(zhì)量,價(jià)格和服務(wù)持疑心態(tài)度,從而造成并購(gòu)后企業(yè)與原有客戶的關(guān)系惡化,給原有的競(jìng)爭(zhēng)者以可乘之機(jī)

29、,產(chǎn)品的市場(chǎng)份額被掠奪;并購(gòu)?fù)瓿珊?增加的管理費(fèi)用是的開(kāi)支,如人員安置費(fèi),培訓(xùn)費(fèi),機(jī)構(gòu)撤用,派駐管理人員和技術(shù)骨干費(fèi)用等;企張后,企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人能力的有限性,使決策失誤的可能性增大;發(fā)生在跨行業(yè)跨地區(qū)之間的企業(yè)并購(gòu),那么會(huì)涉及到諸多利益主體,使得企業(yè)很難協(xié)調(diào)另一個(gè)地區(qū)政府和行業(yè)部門(mén)之間的關(guān)系,容易造成被并購(gòu)企業(yè)經(jīng)營(yíng)陷于困境.恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)后,向深圳市場(chǎng)進(jìn)軍,擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模,相信能夠增大市場(chǎng)份額.同時(shí)吞并了深圳建設(shè)的開(kāi)發(fā)土地,令恒大地產(chǎn)的土地資源貯備更加充足,能夠大量減少開(kāi)發(fā)材料本錢(qián).恒大地產(chǎn)吸收了深圳建設(shè)的人才,相信能夠在管理,領(lǐng)導(dǎo),開(kāi)發(fā)等方面做得更好,作出正確的決策,節(jié)約更多的管理本錢(qián).從種

30、種因素來(lái)看,恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)是一個(gè)相當(dāng)好的抉擇,經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)比擬低.通過(guò)對(duì)恒大地產(chǎn)并購(gòu)后經(jīng)濟(jì)績(jī)效的分析,發(fā)現(xiàn)它盈利能力和成長(zhǎng)能力逐年增強(qiáng),前景開(kāi)展是光明的,并且對(duì)恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)后的銷(xiāo)售量以及銷(xiāo)售額的比擬分析,說(shuō)明恒大地產(chǎn)的市場(chǎng)份額比擬高,長(zhǎng)期來(lái)看開(kāi)展健康.從恒大地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略來(lái)看,公司重點(diǎn)布局二,三線城市.由于多數(shù)都是面對(duì)有剛性需求的首次置業(yè)者,所以受限購(gòu)政策影響比擬小.此外,公司堅(jiān)持高性價(jià)比的戰(zhàn)略,通過(guò)集團(tuán)化緊密型管理和標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)模式,全方位控制產(chǎn)品本錢(qián)提升質(zhì)量,在這種調(diào)控環(huán)境下,它已具備強(qiáng)大市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和高性價(jià)比的產(chǎn)品,受到置業(yè)者的強(qiáng)烈追捧.恒大地產(chǎn)工程合理布局,中端和中高端產(chǎn)品搭配科

31、學(xué).盡管政府不斷調(diào)控市場(chǎng),恒大地產(chǎn)相信布局二三線城市和主要開(kāi)發(fā)面向首次置業(yè)者的中端和中高端具有性價(jià)比的產(chǎn)品,將為公司進(jìn)一步取得優(yōu)異成績(jī)奠定堅(jiān)實(shí)的根底.4結(jié)論與建議4.1結(jié)論以恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)為例,分別從以下兩個(gè)方面來(lái)研究恒大地產(chǎn)并購(gòu)產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng).其一,事件研究法.恒大地產(chǎn)用16.64億元收購(gòu)了深圳建設(shè)71%股權(quán),利用資本市場(chǎng)的數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)恒大地產(chǎn)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)后果,其累積超常收益率都跑贏了市場(chǎng).其二,通過(guò)對(duì)恒大地產(chǎn)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及各種指標(biāo)的分析來(lái)研究恒大地產(chǎn)并購(gòu)前的經(jīng)濟(jì)情況,并且對(duì)恒大地產(chǎn)并購(gòu)后作出前景預(yù)測(cè).從財(cái)務(wù)指標(biāo)變動(dòng)趨勢(shì)發(fā)現(xiàn),恒大地產(chǎn)的償債能力逐年增強(qiáng),盈利能力穩(wěn)健上升,利用杜邦分析的指標(biāo)

32、來(lái)評(píng)價(jià)恒大地產(chǎn)的盈利能力,雖有波動(dòng),但總體趨勢(shì)還是上升,特別是2021年的盈利上升速度很快,說(shuō)明恒大地產(chǎn)的盈利能力比擬強(qiáng);成長(zhǎng)能力逐年增強(qiáng),無(wú)論從總資產(chǎn)增長(zhǎng)率還是利潤(rùn)增長(zhǎng)水平來(lái)看,恒大地產(chǎn)2021年實(shí)現(xiàn)盈利89.67億元,每股收益0.5979元,創(chuàng)歷史新高;從流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),融資風(fēng)險(xiǎn),經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)研究恒大地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平,數(shù)據(jù)資料說(shuō)明它風(fēng)險(xiǎn)水平比較低.恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)之后,銷(xiāo)售額上升比較快,銷(xiāo)售業(yè)務(wù)理想,占市場(chǎng)份額比擬高,預(yù)測(cè)恒大地產(chǎn)未來(lái)長(zhǎng)期的開(kāi)展是光明的.4.2建議4.2.1對(duì)房企股東的建議本文關(guān)于房企并購(gòu)對(duì)于股東價(jià)值影響的研究說(shuō)明,亞洲新興市場(chǎng)并購(gòu)對(duì)于并購(gòu)對(duì)象的股東價(jià)值產(chǎn)生顯著的正面影響,但對(duì)

33、于收購(gòu)房企的股東價(jià)值沒(méi)有產(chǎn)生顯著的正面或負(fù)面影響.因此,對(duì)于并購(gòu)對(duì)象的股東而言,應(yīng)該積極支持合理的并購(gòu)重組方案,以促使并購(gòu)對(duì)象改善經(jīng)營(yíng),提高效率,降低風(fēng)險(xiǎn),促進(jìn)股東價(jià)值的提升.而對(duì)于收購(gòu)房企的股東而言,那么應(yīng)該慎重權(quán)衡房企管理層提出的并購(gòu)方案,要冷靜分析并購(gòu)工程的潛在協(xié)同效應(yīng)和潛在整合本錢(qián),防止因并購(gòu)戰(zhàn)略而損害股東價(jià)值.4.2.2對(duì)房企內(nèi)部管理者的建議星絲發(fā)CHlNAREALESTATE研究說(shuō)明,并購(gòu)對(duì)象通常是資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)較小,盈利能力交叉的房企,其資產(chǎn)質(zhì)量相對(duì)于收購(gòu)房企而言也比擬差.物競(jìng)天擇,適者生存,大魚(yú)吃小魚(yú),快魚(yú)吃慢魚(yú)是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不變的法那么.因此房企的經(jīng)營(yíng)者必須積極擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模,提升公

34、司的盈利能力,嚴(yán)格控制經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),否那么在日趨市場(chǎng)化的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下,低效公司將逐漸失去生存的空間,淪為被收購(gòu)兼并的對(duì)象.關(guān)于并購(gòu)績(jī)效的研究也說(shuō)明,收購(gòu)深圳建設(shè)的償債能力,獲利能力,開(kāi)展能力是在并購(gòu)之前年份的分析,而在并購(gòu)之后的并購(gòu)分析做了前景預(yù)測(cè),對(duì)于恒大地產(chǎn)并購(gòu)深圳建設(shè)之后的財(cái)富效應(yīng)還要繼續(xù)觀察.或許房企并購(gòu)的實(shí)際效果并不像管理者事先設(shè)想的那么樂(lè)觀.并購(gòu)對(duì)象潛在的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),并購(gòu)后高昂的整合本錢(qián),房企管理者選擇并購(gòu)對(duì)象,設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu),確定交易價(jià)格推進(jìn)并購(gòu)后整合等方面必須十分謹(jǐn)慎,做好充分的調(diào)查研究和分析論證,防止急功近利,倉(cāng)促?zèng)Q策.合理確定并購(gòu)擴(kuò)張的速度和規(guī)模的大小,防止盲目擴(kuò)張的并購(gòu)重組,同時(shí)房

35、企管理者要注重可持續(xù)開(kāi)展,培養(yǎng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力,合理進(jìn)行并購(gòu),對(duì)企業(yè)資源進(jìn)行最有效的整合,加快企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的形成和開(kāi)展,為企業(yè)可持續(xù)開(kāi)展提供保障.4.2.3對(duì)房企監(jiān)管者的建議為防止房地產(chǎn)企業(yè)由于惡性競(jìng)爭(zhēng)或盲目并購(gòu),應(yīng)建立完善的市場(chǎng)調(diào)控體系,使房地產(chǎn)企業(yè)并購(gòu)不僅能提高企業(yè)績(jī)效,促進(jìn)行業(yè)整合,還要在一定程度上有利于房地產(chǎn)市場(chǎng)的可持續(xù)開(kāi)展,因?yàn)榉康禺a(chǎn)是關(guān)系國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和人們安居樂(lè)業(yè)的支柱產(chǎn)業(yè),適時(shí)適度的監(jiān)測(cè)與調(diào)控都是必須的.房企并購(gòu)加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力,導(dǎo)致房企經(jīng)營(yíng)本錢(qián)增加,同時(shí)也促進(jìn)了房企整改善,降低了房企整體的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).管者必須認(rèn)識(shí)到房企并購(gòu)對(duì)于新興復(fù)雜的,既不是單純的正面影響,也不是單純的負(fù)面影

36、響.從提高本國(guó)房企競(jìng)爭(zhēng)能力,降低房企經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā),房企監(jiān)管者既要適度鼓勵(lì)房企的并購(gòu)整合,也要關(guān)注房企并購(gòu)對(duì)本國(guó)房企帶來(lái)的負(fù)面影響.參考文獻(xiàn):1.JensenM,RubackRS.ThemarketforCorporateControl:theScientificEvidence.JournalofFinancialEconomics.19832.BradleyMichael,AnandDesai,E.HanKim.SynergisticGainsFromCorporateAcquiSitionsandTheirDivisionBetweentheStockholdersofTargeta

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