集團(tuán)借殼上市動因及績效研究

1、北京理工大學(xué)珠海學(xué)院2011屆本科生畢業(yè)論文綠地集團(tuán)借殼上市動因及績效研究摘 要近年來，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展迅速，成為我國經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。房地產(chǎn)行業(yè)因資金回籠時間相對較長，所以對資金要求極高。隨著政府對房地產(chǎn)政策的不斷更新和出臺，房地產(chǎn)企業(yè)的資金壓力不斷增大，房地產(chǎn)面臨因為融資渠道單一而產(chǎn)生的資金鏈條斷裂的風(fēng)險。在首次公開發(fā)行受限制的條件下，房地產(chǎn)企業(yè)只能通過借殼上市來達(dá)到目的，而綠地集團(tuán)在房地產(chǎn)行業(yè)中脫穎而出成為借殼上市的典范，其中必有學(xué)習(xí)和借鑒之處。本文以上海綠地集團(tuán)借殼上海金豐投資股份有限公司上市為例，對借殼上市的背景過程、內(nèi)外部動因進(jìn)行深入解析。再運用會計指標(biāo)法對本次活動從償債能力、盈利

2、能力、營運能力、發(fā)展能力四個財務(wù)角度進(jìn)行分析；并使用事件研究法對公司進(jìn)行財富效應(yīng)分析，分析表明綠地集團(tuán)整體上市短期績效良好，長期績效也比較樂觀。然后從非財務(wù)角度解析了公司的治理結(jié)構(gòu)的變化、戰(zhàn)略目標(biāo)的改變、同業(yè)競爭的改善。最后結(jié)合綠地集團(tuán)借殼上海金豐投資股份有限公司上市過程中具體情況和績效表現(xiàn)，得出一定的結(jié)論與啟示，希望能夠?qū)ζ渌康禺a(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行借殼上市活動中有借鑒和參考價值。關(guān)鍵詞：綠地集團(tuán)；借殼上市；財務(wù)績效；借殼動因Research on the backdoor listing motivation and performance of Greenland groupAbstractIn

3、 recent years, the real estate industry has developed rapidly and become an important part of Chinas economy. The real estate industry because of the relatively long time of capital recovery, so the capital requirements are very high. With the continuous update and introduction of the governments re

4、al estate policy, the capital pressure of real estate enterprises is increasing, and real estate is facing the risk of capital chain breaking due to the single financing channel. Under the condition of limited initial public offering, real estate enterprises can only achieve their purpose by backdoo

5、r listing, and Greenland group stands out as a model of backdoor listing in the real estate industry, which must learn from.Taking Shanghai Greenland group backdoor listing of Shanghai Jinfeng investment co., ltd. as an example, this paper analyzes the background process and internal and external mo

6、tivations of backdoor listing. Then, the accounting index method is used to analyze this activity from four financial perspectives of debt paying ability, profitability, operation ability and development ability. The wealth effect of the company is analyzed by using the event study method, which sho

7、ws that Greenland groups overall listing performance is good in the short term and optimistic in the long term. Then it analyzes the change of corporate governance structure, the change of strategic target and the improvement of industry competition from the perspective of non-financial. Finally, ba

8、sed on the specific situation and performance of Greenland backdoor Shanghai Jinfeng investment co., ltd. in the listing process, certain conclusions and inspirations are drawn, which are expected to be of reference value to other real estate enterprises in the backdoor listing activities.Keywords:

9、Greenland Group, Backdoor Listing, Financial Performance, Shell Drivers目 錄一、 緒論1（一） 研究背景1（二） 研究目的及意義1（三） 文獻(xiàn)綜述2（四） 研究思路及研究方法4二、 相關(guān)概念及理論概述5（一） 借殼上市概念及特征5（二） 借殼上市模式5（三） 借殼上市的相關(guān)理論5三、 案例概述6（一） 借殼方與殼公司的簡介7（二） 綠地集團(tuán)借殼上市過程7四、 借殼上市的動因及績效分析8（一） 借殼上市動因分析8（二） 綠地集團(tuán)借殼上市財務(wù)績效分析9（三） 綠地集團(tuán)借殼上市非財務(wù)績效分析16五、 結(jié)論與啟示17（一） 結(jié)論1

10、7（二） 啟示17參考文獻(xiàn)20致謝22III1、 緒論（1） 研究背景隨著世界經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展和經(jīng)濟(jì)加速全球化，企業(yè)間的重組與并購活動已越來越活躍，甚至已經(jīng)不再局限于同一地區(qū)或同一行業(yè)。這是因為企業(yè)間重組合并的正效應(yīng)可以實現(xiàn)同一地區(qū)有限資源的有效配置，以提升企業(yè)經(jīng)營活動的效率和減少企業(yè)活動中成本摩擦，并趁機(jī)形成自己的核心競爭力以擴(kuò)大自身優(yōu)勢，實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)，期待一舉追趕上行業(yè)中的先進(jìn)企業(yè)甚至領(lǐng)先于同行業(yè)企業(yè)。在實際中，有些企業(yè)渴望得到快速發(fā)展，卻限制于自身各種因素條件而無法成功IP0或者無法在規(guī)定時間內(nèi)成功上市，無法及時得到市場投資者與金融機(jī)構(gòu)的資金扶持，導(dǎo)致錯過企業(yè)的最佳發(fā)展時期。特別是資金

11、密集型企業(yè)（例如房地產(chǎn)）受限于此，這是因為這種企業(yè)重資產(chǎn)型企業(yè)，前期企業(yè)若想要不錯過機(jī)會能夠?qū)崿F(xiàn)高速發(fā)展，就需要大量的資金投入企業(yè)的重資產(chǎn)擴(kuò)張和日常經(jīng)營使用。房地產(chǎn)行業(yè)作為推動我國經(jīng)濟(jì)前進(jìn)的主力，對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)很大。但房地產(chǎn)市場的迅速擴(kuò)大導(dǎo)致我國房市不穩(wěn)定，出現(xiàn)了一系列如房價泡沫化嚴(yán)重的問題。國家因此頒布大量限制政策，同時在經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改變下，使得近十年來房地產(chǎn)行業(yè)降溫，面臨著巨大的挑戰(zhàn)。再加上如今房地產(chǎn)行業(yè)競爭激烈，通過銀行信貸已經(jīng)難以讓房地產(chǎn)企業(yè)得到足夠的資金。對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，急需尋找到另一種能夠獲得極大量資金的融資方式，而通過資本市場獲取資金便是不錯的選擇。但由于如今我國對IPO

12、的嚴(yán)格限制，房地產(chǎn)企業(yè)想要直接上市需要付出很高的時間成本，而且條件相當(dāng)嚴(yán)苛，因此通過借殼上市似乎成為了一個非常不錯的選擇。借殼上市不僅比IPO所需的時間成本低，需要滿足的條件沒有那么嚴(yán)格，而且受到經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的影響不大。近些年來，有越來越多成功借殼上市的案例出現(xiàn)，借殼上市的模式也得到了優(yōu)化，因此借殼上市也就成為了更多企業(yè)上市的首選方式。本文就是在這樣的條件下，以綠地集團(tuán)成功借殼金豐投資上市為例，分析其動因及前后相關(guān)績效變化，結(jié)合相關(guān)市場、政策等情況變化，從本案例中得到一些經(jīng)驗與啟發(fā)，期待能夠為后來者提供一定的經(jīng)驗。（2） 研究目的及意義1. 研究目的在融資渠道單一、首次發(fā)行受限的條件下，借殼上市

13、成為了部分企業(yè)的主要選擇，但是通過借殼上市之后，企業(yè)的融資能力、盈利能力等是否提升還需要我們深入討論。本文以綠地集團(tuán)為例，對財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)等進(jìn)行分析，為以后營業(yè)績效的提高提供建議，也為房地產(chǎn)企業(yè)選擇未來的上市方式和完善上市過程提供參考思緒的目的。2. 研究意義（1） 理論意義本文是在國內(nèi)外學(xué)者相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，期待能夠深入解析目標(biāo)公司借殼上市的動因、前后相關(guān)績效變化及產(chǎn)生的影響，并結(jié)合我國特殊國情剔除極端因素，得出嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目茖W(xué)結(jié)論與經(jīng)驗，并豐富借殼上市這一方面的有關(guān)研究。（2） 實際意義房地產(chǎn)行業(yè)是我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中十分重要的一環(huán)，并且經(jīng)過改革開放以來中國經(jīng)濟(jì)的增長，房地產(chǎn)行業(yè)得到了空前的發(fā)展，但其中

14、也出現(xiàn)了一系列問題，可以說現(xiàn)在房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)吹草動都會深刻地影響著今天的中國。且近年來隨著制度的限制，多數(shù)無法正常通過IPO的房地產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)通過借殼上市等方式，實現(xiàn)向市場融資的目標(biāo)，完成了一輪又一輪的戰(zhàn)略布局，但是他們的發(fā)展速度是否如前期所預(yù)想一樣呢？他們是否能夠完成既定的戰(zhàn)略目標(biāo)呢？所以研究一家中國性質(zhì)的房地產(chǎn)企業(yè)借殼上市中的來龍去脈（為什么要借殼、借什么殼、如何借殼、殼是否適合自身需求、后續(xù)過程中是否協(xié)同發(fā)展），對探索中國房地產(chǎn)行業(yè)如何進(jìn)一步健康發(fā)展具有極其重要的現(xiàn)實意義，也能夠警示后來者在不要重復(fù)可以避免的錯誤。（3） 文獻(xiàn)綜述1. 關(guān)于借殼上市動因的研究（1） 國內(nèi)研究從提升企業(yè)業(yè)績的

15、角度，葉宇（2008）1認(rèn)為國內(nèi)過高的IPO標(biāo)準(zhǔn)、企業(yè)間激烈的競爭以及企業(yè)渴望融資以提升自身業(yè)績的愿望致使多數(shù)企業(yè)借殼上市。胡瀟云（2012）2認(rèn)為企業(yè)采用借殼上市方式可以規(guī)避我國證券市場對企業(yè)IPO上市的高要求，在企業(yè)激烈的競爭中獲得競爭力。張華（2017）3分析上市審核時間和上市融資兩個角度，認(rèn)為企業(yè)通過借殼上市不僅能夠獲得協(xié)同效應(yīng)，還可以用盡可能短的時間獲得融資是動因。任剛要（2010）4對企業(yè)僅靠自己實現(xiàn)IPO上市特別困難、采用借殼上市還能通過協(xié)同效應(yīng)增強(qiáng)企業(yè)獲利能力這兩點動因進(jìn)行了歸納。易凱（2012）5通過對公司借殼上市案例研究分析，得出多數(shù)企業(yè)選擇借殼上市是因為其模式更加契合企業(yè)

16、的管理體系的結(jié)論。另有學(xué)者對其他角度的結(jié)論，彭曉潔（2011）6發(fā)現(xiàn)我國有不少關(guān)于企業(yè)間并購的優(yōu)惠政策，促使了多數(shù)企業(yè)進(jìn)行并購。蔡寧等（2002）7從分散風(fēng)險的角度，比較了國內(nèi)外多數(shù)并購案例，發(fā)現(xiàn)相對于美國企業(yè)，中國企業(yè)更多的是希望通過并購獲得大量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，增加經(jīng)營狀況良好的業(yè)務(wù),以達(dá)到分散經(jīng)營風(fēng)險的目的。黃文德（2007）8還認(rèn)為借殼上市會提高企業(yè)在市場上的名聲，并能夠優(yōu)化企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)。（2） 國外研究Arellano-Ostoa&Brusco（2002）9選取美股市場10年里的借殼上市事件進(jìn)行分析，認(rèn)為相比起IPO，借殼上市的成本就顯得非常低。但Sjostrom（2008）10卻并不認(rèn)同

17、成本是影響企業(yè)選擇上市方式的關(guān)鍵因素，他認(rèn)為企業(yè)決定采用借殼上市時，成本因素與可在證券市場獲得融資的信號比起來顯得不值一提。Singh（1995）11認(rèn)為借殼上市的企業(yè)通常都是經(jīng)營情況不好，希望能爭取得到更多投資者的青睞以改善經(jīng)營狀況。Ritter&Welch（2002）12發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)更傾向于IPO上市來提高其資產(chǎn)流動性，選擇借殼上市只是無奈于資金實力的薄弱。2. 關(guān)于借殼上市績效的研究（1） 國內(nèi)研究羅仲偉（2000）13通過研究多家在深交所和上交所成功借殼上市公司的凈資產(chǎn)利潤率和每股稅后凈利潤發(fā)現(xiàn)，公司績效在并購之后的短時間內(nèi)呈現(xiàn)上升趨勢。湯濰蔚和雷水旺（2009）14研究后看出不僅企業(yè)

18、的股票價值在并購之后上升，而且參股公司的股價也有所上漲。劉洋和唐矛（2011）15研究了大量我國企業(yè)重組并購事件，且通過事件研究法進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)了企業(yè)并購使得部分企業(yè)的公司股東的財產(chǎn)顯著增多。同樣使用事件研究法的還有劉娜和柳世平（2012）16他們發(fā)現(xiàn)反向收購企業(yè)的企業(yè)股價會在上市之后的一段時間上漲。也有陳信元和張?zhí)镉啵?013）17的研究認(rèn)為了多數(shù)完成并購的企業(yè)，其前后10天的超額收益并沒有得到相應(yīng)的提高，效果十分不理想。余力、劉英（2014）18也在研究了相關(guān)案例后認(rèn)為企業(yè)并購不能使得企業(yè)績效產(chǎn)生顯著的長期變化。（2） 國外研究G. Meeks（1977）19在研究了200多起案例后，得出

19、結(jié)論大部分重組并購公司的經(jīng)營業(yè)績達(dá)不到預(yù)期目標(biāo)，有的甚至達(dá)不到行業(yè)的平均水平。Muller（1980）20的研究發(fā)現(xiàn)歐洲一些借殼上市事件反倒讓企業(yè)相關(guān)財務(wù)指標(biāo)下降。Ravenscraft和Scherer（1987）20與Muller得出結(jié)論相近，企業(yè)在并購后的收益比并購前的還差。Agrawal等人（1992）21認(rèn)為企業(yè)并購使得非正常收益率為負(fù)值，這會讓公司股東會不愿意看到企業(yè)進(jìn)行并購。但是Kaplan（1989）22以及Healy、Palepu、Ruback（1992）23的研究都表明有多數(shù)并購公司在完成并購后，相關(guān)財務(wù)指標(biāo)都有一定改善，公司確實得到了快速的發(fā)展。Bhagat（2001）24

20、等人在了分析美國近800家完成并購重組的企業(yè)后，得出了這些企業(yè)借殼上市前5天到后5天的總獲利高達(dá)29.3%。Gleason KC，JainR&Rosenthal L（2005）25認(rèn)為相比于IPO上市，借殼上市能給企業(yè)帶來更可觀的短期效應(yīng)，同時投資者會因為制度約束程度較低的原因而更加愿意購買借殼上市公司的股票。Aydogdu等人（2007）26通過事件研究法對多個借殼上市的公司進(jìn)行研究，也認(rèn)為借殼上市促進(jìn)了公司的股票交易。Floros&Sapp（2011）27認(rèn)為借殼上市不僅讓企業(yè)收益率上升，還能同時為股東帶來一定收益。Roosenboom&Scbramade（2007）28卻得出了不同的結(jié)論

21、，認(rèn)為上市以后公司的相關(guān)財務(wù)指標(biāo)及股票價格并不會因為是否選擇了借殼上市的方式而產(chǎn)生明顯區(qū)別。3. 總結(jié)通過文獻(xiàn)綜述可以發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)外學(xué)者主要通過分析企業(yè)并購的動因，及通過數(shù)據(jù)模型比較前后相關(guān)數(shù)據(jù)指標(biāo)的變化，來論證并購的效果。而本文將在上述學(xué)者的研究基礎(chǔ)上，從內(nèi)外部因素兩個角度解析本案例并購的動因，使用相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)指標(biāo)來評價本案例的效果，及從非財務(wù)的角度出發(fā)評價本案例的效果，并結(jié)合中國國情、行業(yè)等不同因素，給與一定的啟示建議。（4） 研究思路及研究方法1. 研究思路本文的研究思路是通過背景介紹，分析綠地集團(tuán)借殼上市的原因和目的；然后再運用會計指標(biāo)法對本次活動從償債能力、盈利能力、營運能力、發(fā)展能力

22、四個財務(wù)角度進(jìn)行分析，并對公司進(jìn)行財富效應(yīng)分析；再從非財務(wù)角度解析了公司的治理結(jié)構(gòu)的變化、戰(zhàn)略目標(biāo)的改變、同業(yè)競爭的改善；最后結(jié)合綠地集團(tuán)借殼上海金豐投資股份有限公司上市過程中具體情況和績效表現(xiàn)，得出一定的啟示與結(jié)論。2. 研究方法（1） 文獻(xiàn)研究法本文將通過查閱國內(nèi)外相關(guān)學(xué)者的研究成果，學(xué)習(xí)相關(guān)學(xué)者的研究思路和研究方法，為本案案例的討論奠定一定的理論基礎(chǔ)。具體而言，就是學(xué)習(xí)他們的先進(jìn)的分析法去探索本案例的動因；再學(xué)習(xí)他們的評價方法體系對本案例中目標(biāo)企業(yè)前后財務(wù)數(shù)據(jù)指標(biāo)和效應(yīng)理論體系進(jìn)行相應(yīng)的考察。（2） 案例研究法在擁有相關(guān)學(xué)者的研究理論支持下，本文將選取在我國具有特殊意義的房地產(chǎn)行業(yè)中的一

23、家代表企業(yè)綠地集團(tuán)，研究分析其上市的背景過程、國家經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化、受到的政策扶持、相關(guān)績效數(shù)據(jù)的變化等諸多信息，得出其借殼上市的動因和數(shù)據(jù)變化的原因，從而得出結(jié)論，并提供一定的啟示與建議。2、 相關(guān)概念及理論概述（1） 借殼上市概念及特征1. 借殼上市概念借殼上市是指業(yè)績較好的非上市公司為了謀求上市融資，將其優(yōu)良資產(chǎn)注入業(yè)績不佳的上市公司，并通過資產(chǎn)置換和股權(quán)置換等方式獲得對上市公司的絕對控制權(quán)，以達(dá)到公司整體上市的目的。2. 借殼上市特征借殼上市相比于其他上市方式而言，有些借殼方在取得殼公司后還會留有原殼公司的的資產(chǎn)及負(fù)債。借殼上市不僅僅幫助借殼得到資金投入，還能有效發(fā)展殼公司經(jīng)濟(jì)，這是借殼上

24、市特有的雙向組合的性質(zhì)。與一般的并購不同的是，選擇借殼上市的重要目的是獲得大量資金，這是由于一些資本密集型行業(yè)更加傾向作為借殼方去增加其資本價值。（2） 借殼上市模式1. 主動型指非上市公司為了謀求上市融資，通過直接收購上市公司的股權(quán)，并取得對上市公司的絕對控制權(quán)，然后要求上市公司對該上市公司進(jìn)行反向收購，并轉(zhuǎn)移優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。這樣企業(yè)就可以在資本市場進(jìn)行融資了，有時候企業(yè)借殼上市不僅能解決上市融資這件事，還能解決其他棘手的難題。2. 被動型是指非上市公司在進(jìn)行IPO上市時受阻，之后被上市公司關(guān)注到并經(jīng)過協(xié)商，上市公司直接將要上市的非上市公司“買”下來。但這種買并不是上市公司直接拿現(xiàn)金對非上市公司進(jìn)

25、行收購，而是通過定向募集發(fā)行股票收購資產(chǎn)的方式，將擬上市公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)納入到上市公司，從而實現(xiàn)了資產(chǎn)與業(yè)務(wù)的上市，這樣原來非上市公司的核心成員便成為了上市公司的股東。（3） 借殼上市的相關(guān)理論1. 規(guī)模經(jīng)濟(jì)規(guī)模經(jīng)濟(jì)指當(dāng)企業(yè)產(chǎn)品的絕對數(shù)量在一定時期內(nèi)增加時，其單位成本就會降低。不得不承認(rèn)的是，多數(shù)成功企業(yè)就是在發(fā)展過程中擁有并利用好在產(chǎn)量的提高和單位成本的降低這兩個層次上規(guī)模經(jīng)濟(jì)效用。更具體而言，實現(xiàn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)為對企業(yè)內(nèi)部資產(chǎn)總量上補(bǔ)充和結(jié)構(gòu)上的優(yōu)化調(diào)整的內(nèi)在規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)與體現(xiàn)為直接增強(qiáng)了企業(yè)經(jīng)營管理實力，得到更完整的產(chǎn)業(yè)鏈，并提供專業(yè)化生產(chǎn)服務(wù)的外在規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。2. 協(xié)同效應(yīng)（1） 經(jīng)營

26、協(xié)同效應(yīng)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)就是兩個或多個實體協(xié)調(diào)并同步其業(yè)務(wù)策略和步驟以保持一致的步伐，從而提高了公司在開發(fā)新產(chǎn)品或提供新服務(wù)方面的利潤。同行業(yè)上下游的企業(yè)借兼并行為能夠帶來經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)就是因為上下游企業(yè)無論是在生產(chǎn)還是日常經(jīng)營過程中都會存在一定業(yè)務(wù)工作重合與時間空間成本，如果是同行業(yè)上下游的企業(yè)合并，就可以從完整的產(chǎn)業(yè)鏈出發(fā)，利用多個企業(yè)存在的各自獨特的資源優(yōu)勢，并得到大量的增量現(xiàn)金流量，從而優(yōu)化企業(yè)經(jīng)營路徑，減少日常成本摩擦，做到揚(yáng)長避短，確定企業(yè)競爭優(yōu)勢。（2） 管理協(xié)同效應(yīng)管理協(xié)同效應(yīng)主要指的是并購給企業(yè)管理活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產(chǎn)生的效益。世界上沒有兩家管理效率一摸一樣的企

27、業(yè)，盡管可能存在總體數(shù)字上管理效率一樣的公司，但是他們也做不到全體、整個流程的管理效率一模一樣，他們總會體現(xiàn)出各自獨特的管理優(yōu)勢，并且能夠被對方學(xué)習(xí)吸納。所以理論上，企業(yè)只要進(jìn)行兼并行為，就可以得到對方的管理團(tuán)隊，并且可以通過后期的團(tuán)隊整合，迅速組合出比較高校管理組合，從而打破以前的管理局限，致使新的公司擁有高的管理效率，并享受因此帶來的溢價。（3） 財務(wù)協(xié)同效應(yīng)財務(wù)協(xié)同效應(yīng)就是指企業(yè)通過兼并其他企業(yè)，得到了效益遠(yuǎn)高于留存于企業(yè)內(nèi)部低資本成本的投資項目，致使公司的財務(wù)效益得到極大的提升。而之所以會出現(xiàn)這種情況，是因為那些會選擇兼并的公司往往在一定程度上達(dá)到了其發(fā)展的瓶頸，而這種瓶頸一般無法通過

28、自身的自然發(fā)展打破，只能從外部尋找機(jī)會引入有利發(fā)展的元素，所以此時這種公司會選擇合適的公司進(jìn)行兼并。而借殼上市的角度來理解財務(wù)協(xié)同效應(yīng)，首先企業(yè)可以快速得到?jīng)]有歸還壓力的資金支持打破企業(yè)發(fā)展的資金局限，這對企業(yè)長期發(fā)展發(fā)展具有重要意義；其次借殼上市行為一般會引進(jìn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與業(yè)務(wù)，這就可以經(jīng)營成本和資產(chǎn)使用成本；最后新上市公司的內(nèi)部資金流轉(zhuǎn)可以有效的改善公司財務(wù)與經(jīng)營環(huán)境，拓寬企業(yè)的融資渠道，可為企業(yè)帶來更高的資本回報，增加企業(yè)收益，形成健康穩(wěn)定的現(xiàn)金流循環(huán)。3、 案例概述（1） 借殼方與殼公司的簡介1. 綠地集團(tuán)簡介綠地集團(tuán)成立于1992年，總部位于上海，綠地集團(tuán)始終將房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)作為其核心主

29、導(dǎo)業(yè)務(wù)，目前綠地集團(tuán)己經(jīng)形成了“房地產(chǎn)主營業(yè)務(wù)突出，能源、金融、汽車等相關(guān)產(chǎn)業(yè)多元發(fā)展”的多元化產(chǎn)業(yè)布局。作為房地產(chǎn)行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，綠地集團(tuán)在2013全部業(yè)務(wù)經(jīng)營收入為2521.81億元，其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)為1150.96億元，排名行業(yè)第二，排名第一的萬科集團(tuán)2013年營業(yè)收入為1354.18億元。綠地集團(tuán)在保持房地產(chǎn)行業(yè)領(lǐng)先地位的同時，也積極發(fā)展能源和汽車產(chǎn)業(yè)，這些次支柱類產(chǎn)業(yè)為公司帶來了54.35%的營業(yè)收入。綜合來看，綠地集團(tuán)己經(jīng)發(fā)展成為總資產(chǎn)超過3000億的大型綜合企業(yè)集團(tuán)。2. 金豐投資簡介金豐投資是在A股上市的地產(chǎn)板塊企業(yè)，注冊資本為5.18億元，金豐投資是國內(nèi)第一家房地產(chǎn)行業(yè)綜合服務(wù)

30、型上市公司，主要經(jīng)營業(yè)務(wù)包括房地產(chǎn)投資開發(fā)、流通服務(wù)、代建管理和金融服務(wù)等。公司的前身為上海嘉豐股份有限公司，于1992年3月27日在上海證券交易所上市。1998年，在經(jīng)歷數(shù)次股權(quán)變動和資產(chǎn)置換后，公司的主營業(yè)務(wù)徹底改變，轉(zhuǎn)變?yōu)橐越?jīng)營房地產(chǎn)為主業(yè)的地產(chǎn)企業(yè)，更名為金豐投資，經(jīng)過多年生產(chǎn)和銷售逐步轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)今的房地產(chǎn)領(lǐng)域綜合服務(wù)。截止到2013年底，總資產(chǎn)規(guī)模大概有61億，且其控制權(quán)主要集中在職工共同持股的管理組織和上海國資委（為金豐投資的第二、三大股東的實際控制人）。（2） 綠地集團(tuán)借殼上市過程表3.1 綠地集團(tuán)借殼上市過程2013年7月1日金豐投資的股票宣布暫時停牌。2013年12月上海市舉辦

31、深入國企變革的會議，發(fā)布了“上海國資國企改革20條”，為綠地集團(tuán)在A股上市奠定了基礎(chǔ)。2014年1月21日大致明確了綠地公司借殼金豐投資上市的方案構(gòu)架。2014年2月綠地公司把掛牌A股的相關(guān)審核文件提交給了證券業(yè)監(jiān)督管理委員會2014年3月18日綠地公司開盤后7日內(nèi)連續(xù)漲停。2014年6月27日上市重組方案通過了審批，金豐公司股價發(fā)生大幅度增長，每股升至8.09元，升幅為6.45%。2014年8月20日未經(jīng)過中國證監(jiān)會的同意和批準(zhǔn)，方案暫停。2014年11月25日金豐公司股價高達(dá)9.79元，還存在大幅度增長想象。2014年12月11日相關(guān)部門對于這次借殼上市的審核結(jié)束，綠地集團(tuán)已初步實現(xiàn)整體上

32、市。表3.1（續(xù)表）2015年4月23日國證券監(jiān)督管理委員會同意了金豐投資公司公布這次重大資產(chǎn)重組事件，金豐投資公司A股上市方案取得了很大的進(jìn)展，綠地集團(tuán)掛牌即將成功。2015年6月18日綠地集團(tuán)獲得金豐投資全部股份，實現(xiàn)了兩企重組，成功進(jìn)行了交接。2015年8月18日“金豐投資”改為“綠地控股”，股票代碼不變?！熬G地控股”一開盤，股價高達(dá)25.10元，收報每股21.94元。首次上市的市價超過了3000億元，遠(yuǎn)高于萬科，有望成為中國房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)的龍頭老大。4、 借殼上市的動因及績效分析（1） 借殼上市動因分析1. 外部環(huán)境首先是對同行業(yè)資源配置整合的需求。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷加深，中國區(qū)域化經(jīng)

33、濟(jì)發(fā)展水平也在不斷地提升，相關(guān)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域市場也因其自身水平與實力的提升不斷提高了外部資本的進(jìn)入壁壘29，導(dǎo)致無法進(jìn)行有效的跨區(qū)域的資源集中調(diào)配，最終難以形成理想的規(guī)模效應(yīng)。盡管綠地集團(tuán)是我國房地產(chǎn)企業(yè)的先進(jìn)地位，但是仍然面臨萬達(dá)、保利、碧桂園等其他大型企業(yè)的行業(yè)威脅。而且其他企業(yè)也正在通過并購、儲存土地等方式快速吸納其他小型企業(yè)，完成具有戰(zhàn)略性的土地儲存目標(biāo)。因此在這個時候，綠地集團(tuán)及時通過各種手段進(jìn)行企業(yè)間的并購，快速整合各方資源，吸納各方資金，顯得十分重要，這樣綠地集團(tuán)才能利用中國房地產(chǎn)企業(yè)的蓬勃發(fā)展的高速期，致使企業(yè)得到長足發(fā)展，甚至乘機(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先同行業(yè)企業(yè)。其次是經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響與市場競爭的

34、加劇。由于我國現(xiàn)代企業(yè)制度和資本市場起步較晚，致使中國企業(yè)雖然在中國加入WTO后得到了快速發(fā)展，但是相對于早已領(lǐng)先中國企業(yè)幾十年的外國企業(yè)，中國企業(yè)可以說是全方位落后，以至于在諸多市場交鋒中，都處于弱勢地位。因此中國企業(yè)就更需要快速壯大自己的手段，例如借殼上市，這樣中國企業(yè)才能快速獲得市場與資金，以保證自身正常運營，并在國際競爭中后來居上。最后是政策環(huán)境的支持。首先是在國家層面，在2008年，中國政府為應(yīng)對金融危機(jī)，出臺了相關(guān)政策，其目的是為企業(yè)合并重組提供政策上和資金貸款的扶持。該意見的公布體現(xiàn)了中國政府推動國企混改的決心，側(cè)重于國企管理重分類、監(jiān)管層面“由企轉(zhuǎn)資”、股權(quán)多元與國企混改。而在

35、地方層面，上海出臺了意見說明，標(biāo)志著上海市國有資產(chǎn)委員會對于進(jìn)行國企混改的不容置疑的決心。隨后發(fā)布的相關(guān)管理辦法明確指出:對于上市過程中的企業(yè)審核流程，在通過對擬上市企業(yè)的運作和財務(wù)狀況進(jìn)行嚴(yán)格調(diào)查的情況下，結(jié)合國家相關(guān)領(lǐng)域的政策，對于符合條件的擬上市企業(yè)可對其考察流程和環(huán)節(jié)進(jìn)行適當(dāng)簡化30。而綠地集團(tuán)之前IPO上市遙遙無期，但是作為上海市國有房企，符合政策，此時正是借殼上市，得到證券市場融資的好時機(jī)。2. 內(nèi)部因素相對與傳統(tǒng)IPO上市，借殼上市成本更加低、更加高效、且更加容易操作，也能快人一步登陸證券市場，盡快面向投資者融資，因此這也導(dǎo)致越來越多的企業(yè)選擇借殼上市。而綠地集團(tuán)身處資金密集型的

36、房地產(chǎn)行業(yè)，且日常經(jīng)營也需要有長期穩(wěn)定資金流保證，雖然綠地集團(tuán)身為上海市國有企業(yè)，相對于其他企業(yè)更加容易得到金融機(jī)構(gòu)的資金信任，但是2013年度，中國房地產(chǎn)市場高速發(fā)展，全國各地房企都在通過并購重組等多種手段獲得大量資金支持，購買土地，大肆占領(lǐng)市場?，F(xiàn)在此時來源于金融機(jī)構(gòu)普通的資金扶持已經(jīng)無法滿足綠地集團(tuán)的發(fā)展需求，而IPO上市對于綠地集團(tuán)而言，又顯得遙遙無期，所以此時借殼上市無疑是綠地集團(tuán)的首選之舉。而借殼上市不僅僅只是能夠滿足資金需求，也能夠優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)資源的有效配置。進(jìn)一步來講，如果綠地集團(tuán)能夠得到一個優(yōu)質(zhì)、簡單、純粹的殼資源，這對綠地集團(tuán)快速收購殼公司股權(quán)就有重要影響，且對后

37、期的業(yè)務(wù)整合也具有重要意義，綠地集團(tuán)在快速達(dá)到戰(zhàn)略目的的同時，也能節(jié)約不少人力物力。綜合上述，我們大體可以知道綠地集團(tuán)之所以借殼上市，是因為受到來至國內(nèi)外同行高速發(fā)展攻占市場的影響、也是因為當(dāng)時受國際金融危機(jī)的影響，從國家政府層面到地方政府層面都出臺了相應(yīng)的政策扶持，并且本次綠地集團(tuán)借殼上市也是在上海國資委的主導(dǎo)下進(jìn)行的，這是綠地集團(tuán)進(jìn)一步發(fā)展的重要機(jī)會，同時節(jié)約了綠地集團(tuán)相當(dāng)?shù)亩嗳肆ξ锪?、還有就是綠地集團(tuán)渴望利用借殼上市的機(jī)會，對內(nèi)部進(jìn)行改革，提升企業(yè)的管理水平。（2） 綠地集團(tuán)借殼上市財務(wù)績效分析1. 會計指標(biāo)研究本部分將從償債能力、盈利能力、營運能力、發(fā)展能力四個財務(wù)角度進(jìn)行分析綠地集團(tuán)

38、上市前后相關(guān)數(shù)據(jù)的變化，繼而對本次交易進(jìn)行財務(wù)性分析。（1） 綠地集團(tuán)償債能力分析公司債務(wù)一般包括短期債務(wù)和長期債務(wù)。所以企業(yè)在日常經(jīng)營活動中都會形成短期債務(wù)和長期債務(wù)，只是各個行業(yè)的特性會影響它們之間的比重問題。而企業(yè)是否有能夠及時獲得營運資金或長期資產(chǎn)并償還公司的長期和短期債務(wù)，直接影響到企業(yè)經(jīng)營狀況是否能夠連續(xù)穩(wěn)定以及利益相關(guān)者的利益能否保證。本部分分析償付能力主要是為了初步了解綠地集團(tuán)的基本財務(wù)狀況及其面臨的財務(wù)風(fēng)險的規(guī)模。財務(wù)指標(biāo)企業(yè)名稱201820172016201520142013流動比率綠地集團(tuán)1.241.371.451.541.431.87行業(yè)均值1.641.631.641.

39、631.621.63速動比率綠地集團(tuán)0.440.420.400.410.380.58行業(yè)均值0.570.530.540.450.410.42資產(chǎn)負(fù)債率綠地集團(tuán)89.4988.8589.4388.0474.8364.26行業(yè)均值79.5477.2376.7076.4074.5774.52表4.1 綠地集團(tuán)2013-2018年償債能力指標(biāo)變化情況對綠地集團(tuán)的短期償債能力分析:本部分將以綠地集團(tuán)的流動比率、速動比率來評價綠地集團(tuán)借殼上市前后短期償債能力的變化。由表4.1可知，綠地集團(tuán)流動比率2013年到2018年分別為1.87、1.43、1.54、1.45、1.37、1.24；速動比2013年到20

40、18年分別為0.58、0.38、0.41、0.40、0.42、0.44.流動比率與速動比率指標(biāo)基本都是逐年下降，2013年的1.87與0.58是歷年最高值。這里可以借用一個共識：流動速率一般維持在2.0左右，速動比率維持在1.0左右，代表企業(yè)經(jīng)營正常，由上可說明說明綠地集團(tuán)在借殼上市相應(yīng)期間短期償債能力出現(xiàn)下滑趨勢。而根據(jù)表4.1可知，綠地集團(tuán)流動比率有較大的波動，而行業(yè)平均水平基本維持在1.6左右（這個可能是房地產(chǎn)行業(yè)重資產(chǎn)、資金密集所影響的）。綠地集團(tuán)在2013年相比于行業(yè)水平，具有較高的優(yōu)勢，但是之后的基本態(tài)勢是下降的，與行業(yè)平均水平基本持平，甚至在2018年比同行業(yè)平均水平低上許多。造

41、成這種現(xiàn)象的原因可能是：之前綠地集團(tuán)是一家經(jīng)營水平高于行業(yè)平均水平的優(yōu)秀企業(yè)，但是在隨后的借殼上市活動花費了過多的資金，從而導(dǎo)致2014年綠地集團(tuán)流動比率大幅度下降。而后在2015年初步顯現(xiàn)出一定并購響應(yīng)，但是很可惜而后的三年出現(xiàn)嚴(yán)厲國家限制房地產(chǎn)行業(yè)政策，而后之前的并購活動也沒有顯現(xiàn)出正效應(yīng)，所以導(dǎo)致流綠地集團(tuán)流動比率平頻頻下滑，甚至低于行業(yè)平均水平。對綠地集團(tuán)的長期償債能力分析:據(jù)表4.1可知，綠地集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率2013年到2018年分別64.26%、74.83%、88.04%、89.43%、88.85%、89.49%。綠地集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率在2013-2018年間連續(xù)上升，從最初的64.

42、26增至2018年的89.49，這在很大程度上得益于綠地集團(tuán)在2015年成功借殼上市，豐富了資金來源渠道，加強(qiáng)了企業(yè)的融資能力，使其有充足的發(fā)展資金擴(kuò)張自身規(guī)模。而根據(jù)行業(yè)平均水平增長曲線對比可知，2015年之后，綠地集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率已超過同業(yè)。此外，表4.1還反映了綠地集團(tuán)所有資產(chǎn)的大部分是舉債而得，其長期償債能力在行業(yè)平均水準(zhǔn)之下，因此潛在較大的財務(wù)風(fēng)險。雖然整體上市對企業(yè)長期償債能力的強(qiáng)化作用并不顯著，但使其短期償債能力得到顯著提升，增強(qiáng)了企業(yè)抵抗風(fēng)險的水平，并促使企業(yè)財務(wù)績效取得了大幅提升。（2） 綠地集團(tuán)盈利能力分析通過盈利能力指標(biāo)，不僅能對該企業(yè)的營運收益情況直接評估，還對該企業(yè)的

43、發(fā)展和償債能力有一定促進(jìn)作用，是公司業(yè)務(wù)績效及經(jīng)營管理狀態(tài)的最直接體現(xiàn)。一般來說，企業(yè)的盈利能力與利潤率水平成正相關(guān)。本部分將用營業(yè)利潤率、總資產(chǎn)報酬率、銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率能夠反應(yīng)綠地集團(tuán)借殼上市前后的盈利能力的變化。表4.2綠地集團(tuán)2013-2018年盈利能力指標(biāo)變動表財務(wù)指標(biāo)企業(yè)名稱201820172016201520142013凈資產(chǎn)收益率綠地集團(tuán)16.2314.4512.8112.97-19.553.18行業(yè)均值19.9719.9819.6618.7822.7124.45總資產(chǎn)報酬率綠地集團(tuán)2.062.021.691.72-4.701.47行業(yè)均值4.543.563.753.98

44、0.881.54銷售凈利率綠地集團(tuán)4.604.683.803.56-333.887.64行業(yè)均值11.5116.39-13.911.58-4.06162.99由表4.2可知，綠地集團(tuán)各項盈利能力指標(biāo)在2014年均為負(fù)值，較2013年出現(xiàn)大幅下滑，在2015年成功借殼上市以后，各項指標(biāo)又重回正值。2014年度，綠地集團(tuán)接受了來自殼公司金豐投資定向增發(fā)的113億股份，并入的標(biāo)的資產(chǎn)規(guī)模較大，使得其資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率大幅下滑，變?yōu)樨?fù)值。在實現(xiàn)借殼上市的2015年度，綠地集團(tuán)的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)顯著提升并在隨后幾年保持穩(wěn)定，資產(chǎn)報酬率則呈先升后降走向，但變化幅度不大。通過營業(yè)凈利率指標(biāo)變化趨勢可知

45、，借殼上市的成功對綠地集團(tuán)的營業(yè)利潤并沒有帶來顯著提升，雖然該指標(biāo)在2015年轉(zhuǎn)負(fù)為正，并逐漸趨于穩(wěn)定，但始終小于2013年度的9.27%。由于并購重組使得企業(yè)各項運營成本增加，導(dǎo)致銷售凈利率較2013年小幅下滑，且增長幅度小于營業(yè)利潤率指標(biāo)。據(jù)表4.2可知，2013年度綠地集團(tuán)的凈資產(chǎn)收益率為3.18%，較行業(yè)平均水平23.57%之間存在不小差距，反映了此時綠地集團(tuán)的盈利能力較差。自2015實現(xiàn)并購重組后，綠地集團(tuán)的掙資產(chǎn)收益率逐步與行業(yè)平均水平趨同，遠(yuǎn)高于2013年、2014年，但依然落后于行業(yè)平均水平。借殼上市前兩年均低于同行業(yè)，且2014年度差距懸殊，說明此時綠地集團(tuán)的盈利能力有待加強(qiáng)

46、。另一面，綠地集團(tuán)成功上市后的銷售凈利率雖然沒有達(dá)到行業(yè)平均值，但較前兩年有一定的提升。由于重組后需要將主營業(yè)務(wù)與注入資產(chǎn)進(jìn)行整合，以促進(jìn)盈利能力的提升，也就使得企業(yè)運營成本不可避免地增加，導(dǎo)致2016及2018年的銷售凈利率也不及行業(yè)平均水準(zhǔn)?？傮w來看，綠地集團(tuán)借殼上市后的盈利能力并沒有大幅度提升。在經(jīng)營管理方面，綠地集團(tuán)需要對現(xiàn)有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整優(yōu)化，以加強(qiáng)其盈利能力，實現(xiàn)長期的可持續(xù)發(fā)展。（3） 綠地集團(tuán)運營能力分析企業(yè)在生產(chǎn)、經(jīng)營、銷售等方面的經(jīng)營運作狀況是企業(yè)營運能力的具體體現(xiàn)。一般來說，企業(yè)的營運能力與資產(chǎn)使用效率、資金周轉(zhuǎn)速率及企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力呈正相關(guān)，即營運能力強(qiáng)的企業(yè)，其資

47、產(chǎn)使用效率高，資金周轉(zhuǎn)速度快，具備廣闊的發(fā)展前景。通過分析企業(yè)的營運能力指標(biāo)，能夠洞悉企業(yè)資產(chǎn)和資源的營運狀況，從而發(fā)現(xiàn)其中潛在的風(fēng)險問題，并采取積極有效的策略措施加以改正。營運能力的評估衡量對于各行各業(yè)來說具有差異性，鑒于房地產(chǎn)行業(yè)存貨和應(yīng)收賬款占比大、投入產(chǎn)出周期長等特點，本文將使用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來對綠地集團(tuán)借殼上市前后的營運能力變化進(jìn)行評估。表4.3 綠地集團(tuán)2013-2018年營運能力指標(biāo)變動表財務(wù)指標(biāo)企業(yè)名稱201820172016201520142013應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率綠地集團(tuán)6.928.9512.7131.060.654.69行業(yè)均值69.7163.455

48、0.6532.86119.3280存貨周轉(zhuǎn)率綠地集團(tuán)0.530.500.480.8800.13行業(yè)均值0.260.270.350.320.30.31總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率綠地集團(tuán)0.370.370.370.680.020.15行業(yè)均值0.210.220.290.30.30.31由表4.3知，綠地集團(tuán)在2013-2015年間的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈先降后升趨勢，且漲幅更為明顯，此后從2016年到2018年又開始逐漸下降。由財務(wù)報表可以看出，綠地集團(tuán)2014年的收入總額較前年降低了87.64，并且應(yīng)收賬款規(guī)模也有所下降，但不及營業(yè)收入下滑明顯。因此使得綠地集團(tuán)該年度的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)降低，并在一定程度上限制了企

49、業(yè)的營運能力及償債能力。在2015年，綠地集團(tuán)成功借殼上市，公司規(guī)模的擴(kuò)張促使了營業(yè)收入的提升，通過表4.3可知其該年度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較行業(yè)平均水平已相差無幾，然而應(yīng)收賬款指標(biāo)在該時間段內(nèi)出現(xiàn)了下降，說明綠地集團(tuán)在管理應(yīng)收賬款工作方面仍存在較大的不足。由表4.3可知，綠地集團(tuán)在2013年度的存貨周轉(zhuǎn)率遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水準(zhǔn)，且2014年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率更是低至0，這在很大程度上是因為綠地集團(tuán)的成本主要集中于房屋買賣和房產(chǎn)開發(fā)等流通服務(wù)中。2014年度綠地集團(tuán)開發(fā)項目銷售不佳，房屋買賣業(yè)務(wù)平平，此外還出現(xiàn)了銷售退回現(xiàn)象，導(dǎo)致該年度的營業(yè)成本整體為負(fù)。綠地集團(tuán)于2015年發(fā)生了并購重組，并實現(xiàn)了借殼上

50、市，這就導(dǎo)致營業(yè)成本不可避免地增加，促進(jìn)了存貨周轉(zhuǎn)率明顯提升，如表4.3所示，2015年公司的存貨周轉(zhuǎn)率超行業(yè)平均水平200%以上，反應(yīng)了借殼上市后綠地集團(tuán)的存貨管理能力大幅提升，使資金流動效率有所提升。綠地集團(tuán)2018年的存貨周轉(zhuǎn)率較前年略有上升，這是公司借殼上市后市場逐漸穩(wěn)定的結(jié)果。由表4.3可知，2013年綠地集團(tuán)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著低于同行其他企業(yè)，進(jìn)入2014年又由于企業(yè)經(jīng)營收入的降低而使得總資產(chǎn)增幅不顯著，進(jìn)而導(dǎo)致周轉(zhuǎn)率進(jìn)一步降低，與行業(yè)平均水平差異更大。31由于2015年內(nèi)綠地集團(tuán)完成了并購重組，其總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)也在該年內(nèi)大幅飄升，一舉超過同業(yè)平均水平200%有余。由于重組活動使

51、公司資產(chǎn)規(guī)模增加的同時也帶動了營業(yè)收入的提升，且后者增幅遠(yuǎn)大于前者，從而使企業(yè)的經(jīng)營狀況及資產(chǎn)利用效率有了明顯改善，然而上市活動所帶來的增益效果褪去以后，企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率不可避免地出現(xiàn)一定下滑，但仍高于行業(yè)平均水準(zhǔn)，并逐漸趨于穩(wěn)定。由此不難看出，綠地集團(tuán)資產(chǎn)的資產(chǎn)利用效率良好，資產(chǎn)營運能力尚可，應(yīng)繼續(xù)保持當(dāng)前發(fā)展態(tài)勢。綜上所述，整體上市的實現(xiàn)有效遏制了綠地集團(tuán)連年下降的營運能力，促進(jìn)了營運管理水平的回升，并取得了良好的經(jīng)營業(yè)績。（4） 綠地集團(tuán)發(fā)展能力分析發(fā)展能力體現(xiàn)為企業(yè)在市場環(huán)境中擴(kuò)展經(jīng)營的能力，是評價一家企業(yè)市場競爭力、盈利狀態(tài)保持和市場開拓水平的關(guān)鍵指標(biāo)，與企業(yè)盈利能力、償債能力同等

52、重要。一家企業(yè)的發(fā)展能力是其創(chuàng)造收益，取得發(fā)展的先決條件，反應(yīng)了該企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，提升市場競爭力的潛能。通過分析企業(yè)的成長空間，可以預(yù)測公司未來的生產(chǎn)經(jīng)營情況，洞悉其發(fā)展趨勢。一般來說，能夠體現(xiàn)一家企業(yè)成長性的財務(wù)指標(biāo)有主營業(yè)務(wù)增長率、凈利潤增長率等，本文就以這些指標(biāo)為研究分析對象，評估衡量綠地集團(tuán)的發(fā)展能力。表4.4 綠地集團(tuán)2013-2018年發(fā)展能力指標(biāo)行業(yè)對比表財務(wù)指標(biāo)企業(yè)名稱201820172016201520142013主營業(yè)務(wù)收入增長率綠地集團(tuán)20.0717.4019.25-20.80-87.64102.7行業(yè)均值2.831.5026.5521.3014.9934.75總資產(chǎn)增

53、長率綠地集團(tuán)22.1615.7422.1017.9720.953.32行業(yè)均值52.0743.5929.9520.4314.7228.20由表4.4可知，綠地集團(tuán)在2013-2018年各項發(fā)展能力指標(biāo)波動較大?？傎Y產(chǎn)增長率在2015年為17.97%，較2014年的20.95%有所回落，而2016年才實現(xiàn)反超，達(dá)到22.10%，這表明綠地的借殼上市行為在短期內(nèi)對資產(chǎn)增速的提升并不明顯，反而在第二年才有所恢復(fù)。綠地集團(tuán)2015年的主營業(yè)務(wù)增長率雖然較2014年大幅上升，但仍為負(fù)值，原因在于集團(tuán)在2015年大幅收縮了能源產(chǎn)業(yè)規(guī)模。2015年以前，綠地的主營業(yè)務(wù)增長率呈下滑態(tài)勢，是因為國家對房地產(chǎn)行業(yè)

54、的宏觀調(diào)控。2015年，企業(yè)規(guī)模通過并購重組活動獲得大幅增加，綠地集團(tuán)把握住市場的變化，有效地調(diào)整了投資戰(zhàn)略，集中資源發(fā)展自己核心競爭力，形成差異化品牌，增強(qiáng)吸引力，使得各項指標(biāo)顯著提升，直至2016借殼上市事件淡化，各項指標(biāo)出現(xiàn)回落，逐漸趨于穩(wěn)定。在2017年時小幅下降，好在2018年及時回升至20.07。橫向?qū)Ρ确矫妫?013年綠地集團(tuán)的主營業(yè)務(wù)增長率達(dá)到102.70%，顯著高于行業(yè)平均34.75%的水平。由于國家對房地產(chǎn)市場的調(diào)控政策，使得近幾年房整個地產(chǎn)行業(yè)的業(yè)績平平。綠地集團(tuán)的資產(chǎn)總額從2013年開始增長，總資產(chǎn)增長率幾乎跟行業(yè)平均水平持平?？傮w來看，綠地集團(tuán)的發(fā)展能力并在首年有大幅

55、度增長，卻在2016年后有明顯的提升，屬于正?，F(xiàn)象。2. 事件研究法：對綠地集團(tuán)財富效應(yīng)的分析由于股價波動是觸發(fā)公司內(nèi)在市場價值變化的重要因素之一，因此本文將市場對金豐投資公司股票交易價值判斷的有效響應(yīng)視為綠地集團(tuán)借殼金豐投資公司上市的財富效應(yīng)，而且本文將通過分析綠地集團(tuán)借殼上市前后相應(yīng)時間的超額收益率及累計超額收益率來評價借殼上市事件對其影響，即運用事件研究法來驗證分析綠地集團(tuán)借殼金豐投資上市是否產(chǎn)生財富效應(yīng)。32（1） 事件日及事件期的選擇本案例中，我們將2014年3月18日選定為T0事件日，這是因為該日金豐投資發(fā)布公告披露了與綠地集團(tuán)相關(guān)的重大資產(chǎn)預(yù)案，這在一定意義上，代表綠地集團(tuán)借殼上

56、市活動正式開始。而在此之前金豐投資公司的股票由于已經(jīng)停牌重組將十個月，于2014年3月18日當(dāng)日才正式復(fù)牌，所以我們將選取停牌前三天和復(fù)牌日后連續(xù)14天交易日為事件期，即T(-3，+14)。（2） 收益的計算本案例中采用的是市場調(diào)整法。而不使用其他方法，是因為其他方法對市場的有效性要求較高，而我國資本市場起步較晚，許多制度并未完善。在市場調(diào)整法下，各主要公式如下：實際收益率-(Pti-Pti-1)/Pti-1(Pt i為事件T日股價)（式4.1）正常收益率(Ptm-Ptm-1)/Pm(Pt m為事件T日大盤指數(shù)) （式4.2）超額收益率(AR)實際收益率一正常收益率（式4.3）累計超額收益率(CAR)=AR （式4.4）根據(jù)樣本的選擇，在事件期T(-3，+14)所計算的累計超額收益率(CAR)結(jié)果如下表所示：表4.5 累計超額收益率(CAR)值交易日T-3-2-1012CAR0.019740.025640.011740.089250.198190.3147交易日T345678CAR0.3800960.4721620.572780.6746580.759180.660819交易日T91011121314CAR0.5633530.565630.5786220.53790.528450.51044